吸引投资者
——为企业寻求资金的营销途径
（美）菲利普·科特勒 赫玛文·卡塔加亚 大卫·杨
范秀成主译
东北财经大学出版社
大连
作者简介
菲利普·科特勒
西北大学凯洛格管理学院国际营销学名誉教授，也是营销学领域的权威学者之一。他曾著有35本著作，其中包括《营销管理》（现已发行至第11版）和《科特勒精选营销词典》。
赫玛文·卡塔加亚
MarkPlus&Co.咨询公司（东南亚最著名的战略咨询公司之一）的创始人和总裁。他曾经参与撰写数本有关亚洲营销的畅销书籍，其中包括《亚洲新定位》和《对营销的再思考》（与许登桓和桑德拉·刘合著）。他也是2002-2004年度世界营销协会主席。
S．大卫·杨
欧洲工商管理学院（INSEAD）的会计与控制学教授。他也是《EVA与价值管理》和《可以信任的利润》两本著作的作者之一。
译者简介
范秀成
南开大学国际商学院市场营销学系教授、博士生导师，《南开管理评论》副主编，1993年获得经济学（企业管理专业）博士学位，多年来从事市场营销教学和科研工作，在国内外公开发表学术论文30多篇，主编或参编出版专著、教材、辞书12部，完成科研项目多项，目前主持国家自然科学基金、国家教育部社科规划项目、中欧高等教育交流项目等。1995年9月~1996年9月作为富布赖特访问学者在美国宾夕法尼亚大学沃顿商学院从事营销战略研究，1997年3月~1998年1月在芬兰瑞典文经济管理学院关系营销与服务管理研究中心从事服务营销管理研究；曾先后在美国犹他大学、杨百翰大学、美国国际大学圣迭戈分校、美国圣玛丽学院、芬兰瑞典文经济管理学院和约阿苏大学等讲学。近年来主要研究领域为：营销战略、品牌资产与名牌战略、服务营销管理、关系营销。兼任创越咨询公司市场营销高级顾问师，为国内外数十家企业开展培训和咨询工作。
前言
问题：您的企业需要资金
解决办法：营销
目录
第一部分 导论
第1章 向出资人的营销：资本市场要什么
第2章 筹集资本：不同方式概述
第二部分 了解资本提供者
第3章 企业早期阶段的融资：投资天使的作用
第4章 私人权益投资：释放企业的潜在价值
第5章 金融机构：从银行和其他金融中介筹集资金
第三部分 吸引和维持资本的方法
第6章 战略：如何赢得投资者的思维份额
第7章 战术：如何赢得投资者的市场份额
第8章 价值：如何赢得投资者的情感份额
第四部分 结语
第9章 正确地进行营销
第一部分 导论
第一章 向出资人的营销：资本市场要什么
投资者要什么
筹资的趋势
全球化
技术的进步
金融创新
储蓄和投资态度的变化
机构投资者逐渐占据优势地位
不久前，需要筹集资本的创业者或企业管理者仅有有限的选择。由于总是存在限制资本流动的管制、制度、文化或技术方面的障碍，投资者和银行的资金不能自由地流向那些能够创造最大价值的企业。但这一切都在变化。随着限制货币流动的外汇交易控制在十多年前的取消，现在很容易从国外获得资金。股票交易已经变得更加深入和易于操作，这就意味着投资者将更容易地进入或离开金融市场。新一代的投资者对投资的态度已经经历了深刻的变化，在美国和任何一个地方，都已经发现了投资的吸引力；信息技术的长足发展也为资本的自由流动消除了一些技术障碍。
所有这些都意味着庞大数额的资本运作能够在转瞬之间完成，就像经济学家们在十九世纪预计的，当资本能够流动时，它将会川流不息。我们现在已经见证了这种设想的实现。
所有的这些发展对于筹集资本的企业管理者和企业家带来什么样的结果呢？很简单，这意味着他们必须确信资金提供者能够把资金投入到他们的企业，而这些投资者事实上在全世界有大量的投资机会。要有效吸引他们的投资，必须借助营销的力量和工具。
当然，这个观点看起来非常明显，让我们来设想一下它的实际影响。由于近些年来资本市场的长足发展，投资者可以把他们的钱投资到任何场所。企业必须向潜在消费者提供比竞争对手更优秀的产品，否则消费者会转向其他企业。类似地，在吸引投资者方面，企业必须使投资者确信投资到他们的企业将是最好和最具有吸引力的选择。这就要求他们必须向适宜的投资者有效地开展营销。与商业市场不同的是，在资本市场里企业不仅仅与本行业的竞争者作战。
现代金融理论告诉我们，投资者想通过他们的资本投资寻求调整风险后的最高回报，请注意他们并不寻求最高的总收入，因为倘若如此，那么将没有人会投资在保守的主流企业。金融专家通常用股票价格的波动来定义这种投资风险，当然这一基础理论同样适应于未公开交易的企业。通过投资，投资者想在一定的风险水平或者价格波动基础上寻求可能的最大回报，或者在给定的预期回报基础上追求最小的风险或价格波动。这就意味着，当企业在竞争投资者时，他们不仅在本行业内竞争，而且要同所有企业在可以比较的风险指标上竞争。
事实上，这种挑战也并非令人畏缩。投资者能够通过购买低风险的投资（如政府债券）来调节高风险企业的价格风险。例如，一项高科技项目的高风险投资，与美国短期国库券相结合，可能会同投资宝洁公司（Proctor&Gamble）得到同样的风险预测。如果投资者认为这种投资组合比投资宝洁公司能够获得更高的回报的话，投资者自然宁愿选择前者。换句话讲，宝洁公司不仅同强生公司（Johnson&Johnson）等同行业企业竞争，而且是在更广泛的行业领域内竞争，这种竞争不仅局限在风险预测相近的企业。随着资本市场全球化的增长，资本市场的竞争已经扩张到世界范围。
资本市场和商业市场的另外一个重要区别是资本市场更加复杂化。资本市场（更多指股票市场）中的投资者本质上对产品并无真正的兴趣，这些投机者在做资本交易时除了通过短期价格波动获得收益外对公司并无兴趣。在许多市场，这些投机者可能占据了大多数股票交易（虽然他们很少持有大多数股份）。这就带来了一个重要的容易混淆的问题，但资本市场带给企业的信息往往忽视了企业的绩效和未来潜力。
对于公开交易的公司来讲，股票市场是投资者所能够考虑到的唯一最重要的信息来源。在世界上最大的股票交易所，信息被持续不断地发送，其中夹杂着投资者由于对未来期待而产生的新闻和谣传。总之，市场中充满着不可预知性和波动性。某个事件发生时，经常要预测未来，有的时候可以预测准确而有时却不能。通常，股票市场是变化无常的，随着股票价格的变动经常会带来疯狂、激动、欣喜和惊恐，但正如传奇的投资家沃伦.巴菲特（Warren Buffet）所说：“价值迟早要显现出来。这句话的意思是说，股票市场迟早会区分出真正的信息和噪音并以产生股东财富的最大潜力来回报给公司。
投资者要什么
投资者进行决策的指导原则是：
（1）以利润和现金流的形式表现出的利益的多少
（2）短期利益和更大的长期利益的权衡
（3）安全投资和风险投资的比较
资本市场中的投资者如何决定他们的资源投资方向
任何投资的价值决定于未来而不是过去。
价值基于资本市场对公司表现的预期。
因为投资者投入的是现金，他们对未来获得更多现金的期望从根本上决定着资本市场中企业的价值，这也是金融专家强调现金流的原因。
由于公司向投资者提供的现金流在将来才会出现，因此所有现金都要进行贴现。
当某人为某个企业投资时，不论是任何交易，投资将永远采用现金方式或者至少是可以兑换成现金的。举一个例子，设想一家企业股票的每股价格是$50，某一投资者拥有1000股，通过给他或她的股票经纪人打电话，投资者可以把那些股票转换成$50,000现金。为什么他们不这么做呢？合乎逻辑的答案就是他相信如果他继续拥有股票将获得超过$50,000的收益。如果他不相信这一点，唯一合理的行为就是从该公司撤资并把现金投向他处。
这个简单的例子引出了一些重要的观点，这些观点说明了资本市场中的投资者如何根据他们的资源投资方向在企业间流动。
第一，任何投资的价值决定于未来而不是过去，如果投资者目前投资于某企业，将肯定能够做到投资转移，因为投资者可以简单的给他的经纪人发出出售订单就能很快地把投资转为现金。他们继续保留投资是因为想通过参股在将来获得更多的现金期望。过去的投入将帮助投资者形成对未来的预期期望，但任何企业的价值将最终由对未来的期望而不是由过去的现实来决定。
第二，价值依据于对资本市场运转的预期期望，而预期价值由投资者或潜在投资者的信心所驱动。一家公司能够幸运的享有世界上最好的管理者和高价值创造战略，但如果不能被资本市场所接受将无价值创造而言，企业被估价时也不是真实的价值反映。这一事实指出了影响企业价值和风险感知的信息的重要性。
第三，因为投资者投入的是现金，这种对未来获得更多现金的期望从根本上决定着资本市场中企业的价值，这也是财经专家强调现金流的原因。公司拥有价值恰恰由于它能够在将来把现金流传递给投资者，那些不具有这种能力的公司是不能提升资本的。
另外，投资者所关心的现金流是“自由现金流（free cash flow）”，通常定义为公司的运转现金流（operating cash flows，也就是从企业每日活动中产生的现金流）减去维持公司正常运转所需的投入后的余额，即公司可以给予股东、银行和债券持有人的那部分。因为资本提供者投资于企业源自于对未来资金回报的期望，而自由现金流代表着公司能够返还的现金，任何企业的价值必须定义于它在未来能够产生自由现金流的能被感知的能力。企业现在拥有价值并不意味着当年或者下一年自由现金流是正值，它仅仅意味着投资者相信公司在未来具有产生正向自由现金流的能力。如果投资者不相信这种可能性，公司将一文不值。
第四，这个例子告诉我们，因为公司向投资者提供的现金流在将来才会出现，因此所有这些都将会打折扣。这个被打折的过程反映了金钱的时间价值和预期现金流不能物化的风险。这使得投资者把一系列预期收益（将在未来不同时间段获得的）转换为被称作等值净现值的参照点。简而言之，未来自由现金流由于资金成本或利率（即如果投资到另一个近似风险的企业，投资者预期返还的利率）的影响而被打折，
我们下一章将要讲到，任何投资者的基本目标都是一致的，就是追求最高的风险可控的回报。当公司从私营转变为上市企业时，其特性发生了翻天覆地的变化。逻辑上我们可以讲，上市企业比新企业或者成长中但未上市的企业更能自由的进行交易。例如，无论可口可乐公司或者英特尔公司都对风险资本市场或天使投资无半点兴趣。他们在资本市场中主要面向共同基金（mutual fund）、养老基金（pension fund）和保险行业（insurance industry）中的大型金融机构投资者。
虽然投资的主要驱动力是赢得丰厚回报的愿望，但也有其它的驱动力。例如，一些投资者在企业筹建阶段或发展初期的投资是为了有机会对企业施加一定的影响，他们可能自身就是成功的企业家，很高兴能有机会再次运作企业，同时他们作为先行成功者拥有相对充裕的时间和财力保证，这也是其投资的理由。利他主义也是部分投资者的投资原因，尤其是一些想要回报社会或家乡的投资者。他们可能希望通过提供资本和技术培植企业家从而刺激投资或企业活动。但这些动机在资本的分配中只是有时起到一定的作用，而这往往被资本提供者希望赢得可能的高额及可控风险回报的愿望所淹没了。
当今的世界资本市场比以前任何时候都大，资本的竞争也是前所未有的激烈。随着更多的企业为了资本而竞争，筹集资本的过程越来越成为一种营销职能。因而，营销的因素开始起到作用。例如：“了解你的市场”意味着了解谁是你最佳的投资者，他们想了解什么，以及他们在寻找什么样的投资机会。尝试把投资产品卖给错误的预期购买者是昂贵和浪费的，特别是当投资范围可能涵盖所有企业和所有产业时。
另外一个市场原则是“了解你的产品”。这就意味着企业应了解自身各个方面并向投资者作介绍。同时，企业应当能够提供其他投资机会所不能提供的可控风险的回报，为了成功的竞争到资本，任何公司都必须明确、有力和诚实的证明这些因素，并指明为什么这是一个好的投资。
下一个市场原则是“知道如何有效沟通”。我们曾经参加了一个投资论坛，论坛中企业家们每人有10分钟时间解释企业概况和风险回报的前景。其中一半的代表尽管针对他们企业的定义有多准确，但他们做的还远远不够以至于不能获得投资机会。
如今，管理者们在讨论为顾客创造价值，他们同样也要为资本提供者创造价值。简单的讲，他们必须使投资者确信他们的交易与竞争对手所提供的机会相比提供了一个更加出众的风险回报的前景（也就是最优价值取向）。
筹资的趋势
资本市场在过去的一代经历了深刻的变化，我们确信将来它还会继续发生变化。那些想要筹集足够资本的人们必须明白这些变化的原因及其背后的趋势。最 重要的趋势包括全球化、技术进步、金融创新、储蓄和投资变化及机构投资者的主导地位。
全球化
资本市场现在已经全球化。20世纪70年代以来交易控制因素的逐步消失带来了一系列事件的发生。在20世纪80年代和90年代，反常规（deregulation）成为主导因素。如今，资本倾向于流向风险回报交易更吸引人并且对流动限制最小的国家。一旦国家向世界开放市场寻求国外资本而同时国外的投资者也在为他们的美元（欧元或日元）寻求出路，公司和投资者会对大宗资本流动做出反应。现在发现国家很难对资本市场进行严格限制，因为通过资本转移到其他国家进行交易就可以简单的躲避这些限制。
实际上在某些重要的方面，规则已经得到了提升。先前的规则主要为抑制市场所设计，近期的政策制定者已经设法使投资交易变成公平的游戏。结果，内部交易规则加强了，特别是在欧洲，直到最近内部交易中的起诉非常少。再有，尽管存在财政腐败，但公司对腐败的揭露正在不断加强，这使得投资者更容易监控和比较公开交易企业的行为。
大型跨国公司通常在本国之外募集债务（debt）和权益资本（equity capital），但最近甚至小公司都走出国界吸引投资者。这种趋势是积极的，因为这样能够使公司接触更宽广的资金来源，也可以使公司利用不同国家税收及调节政策以降低资本的损失。然而，全球化也意味着资本竞争不仅是本行业本国家内的竞争对手，也包括本国市场之外的投资机会。资本流动性的增长可能既是利益机会又是陷阱。
技术的进步
如今资本市场最重要的一件事情已经变成了现实，那就是大量的资本能够在转瞬之间从一家企业流向另一家，从一台机器流向另一台，从一个国家流向另一个国家。如果没有当今计算机强大的数据处理能力，这些资本的流动是不可能实现的。这些技术使以下过程变为可能----同时向世界上多个国家流出数十亿的有价证券，在股票交易中心或其它交易平台交易数万亿美元的证券。我们现在已经集聚成一个真正连续的、24小时交易的全球交易体制，至少针对世界上最大、最知名的企业是这样的。最终，这样的交易机会将会扩充到更大范围的有价证券范围中。
金融创新
投资银行家们设计了新的手段使得公司能够：
更方便地面向特定的投资者定制有价证券
减少银行利率和汇率波动的影响
把非流动资产转换为高流动的金融工具
金融创新中一个重要的例子是在80年代不断加速的证券化，即将非证券财务工具登记打包成证券，然后直接推销给公众。通过创造出能够公开流动的按揭工具，证券化实际上在美国按揭市场带来了一场革命。类似的做法后来扩展到涵盖更广泛的资产，最终导致在基于资产的证券领域出现了全新的市场。例如，企业现在可以出售他们的应收账款，以比以前低的成本筹集所需的资金。
金融创新的一个有意思的结果是金融机构之间的界限变得模糊。例如：我们将在第五章中将要论述，商业银行并不是提供商业贷款的唯一机构。保险公司、养老基金和其他的投资机构可同时涉入商业中。证券业和类似的创新允许其它金融机构进入曾完全属于投资银行的赛马行业中参与竞争。
储蓄和投资态度的变化
当所有这些发展形成后，新一代的投资者形成了，他们手拿着钱，涨红着脸，面对资本市场，比上一代投资者拥有更加积极的态度。这得益于表面上长时期的牛市（仅仅被少数冲击所干扰，如1987年和2000年技术股票的崩溃）。可靠的证据表明，拥有长期的足够的投资视野在资产的投资上远比政府债券和银行利息要高得多，成千上万的人们甚至在他们的父母还从未考虑过购买股票时便已进入资本市场并成为股东。这个趋势在欧洲私有化运动中被加剧，而这一运动试图通过在典型市民中鼓励新建企业的股权分散以确立私人所有制的持久性。
机构投资者逐渐占据优势地位
到了1970年以后，财经专家们对股票和投资市场的兴趣程度不可思议的迅速增长。其结果是在共同基金（mutual fund）、信托公司（unit trust）和其他形式的金融机构投资产生了世界范围的爆发性的发展。有更多的人通过共同基金和养老基金持有公司投资，但值得注意的是这些资金被一些专家所运作，他们只关注业绩和为拥有资金的人们提供可能的最大回报。毫无疑问, 近年来养老基金投资的暴涨和随之产生的专业化资金管理的增加是美国企业强调创造股东价值最重要的原因。
这一趋势在欧洲也愈加剧烈，这部分归之于其自身的共同基金，也源自于养老基金的增长。由于人口的老龄化和缺少稳定的安全保障，越来越多的欧洲人认识到对社会安全系统的缺乏投入将不能保证当今劳动力的退休需要。为了满足老年人口的需要，也为了刺激存款和公司投资，许多国家已经实施或正在实施退休和存款计划，这将会给欧洲企业提供大量的股本投资。
第二章 筹集资本：不同筹资方式概述
本章要点
影响资本来源的因素
筹集资本如何随企业的生命周期而变化
启动期
扩张期
公开上市后的成长期
低速增长成熟期
衰退期
影响筹资的其他因素
一种特殊情况：陷入财务困扰的企业
结论
资本表现为两种基本模式：借贷资本（debt）和权益资本（equity）。
借贷资本和权益资本的主要区别来自于它们对企业现金流的不同要求权。
借贷资本和权益资本的主要区别来自于企业针对现金流的不同要求。债务持有者比如银行家和债券持有人拥有以利息（interest）和本金（principal）支付形式的固定权益（fixed claims），权益投资者拥有剩余权益（residual claims），他们仅在权利的另一方得到满意后才能获利。同样，债券拥有者在资产清算时拥有优先的要求权，然而股本权益拥有者拥有最低的要求权。另外一个重要的不同点是付给债券拥有者的利息对公司是免税的而付给股本权益拥有者的股息却不然。除此之外，债券通常有固定的到期时间，这就意味着在某一时间本金必须付清。而股本却拥有不定期限，最终股本持有者拥有管理控制的权利或者至少可以选举公司的管理者。除非遇到财政危机，债券拥有者通常不拥有管理控制权。
金融选择被认为是一个两难问题，债券投资拥有固定权益、高优先权、免税、定期兑现但却拥有较少的管理控制，而股本投资却拥有剩余权益、低优先级、非免税、不定期限同时拥有管理控制权。商业证券位于两者之间，这就意味着可以同时享有二者的特性。
可转换债券（convertible bonds），即可任凭由投资者兑换成预定数额普通股的债券，是这种商业证券的最普遍形式。财经专家通常把这种既拥有债券成分（这种情况下，被称为“直接”债券或没有兑换特性的债券）又拥有股本成分（购买普通股的选择）的证券视为多重安全的。对尚没产生高现金流的高增长公司来说,可转换债券与直接债券相比是一个更具吸引力的选择。高增长和高风险的业务提升了“可回购债券”的价值，因为它可以减少公司所支付的债券利息总额。当然，如果金融产品不能吸引投资者，它就不会产生任何作用。可转换债券为投资者提供了一个可预测的和有契约保证的利息偿还，同时也给与他们一旦公司起飞时享受其高额上涨的可能性。
影响资本来源的因素
天使投资（Angel financing）
以资产为基础的贷款(Asset-based lending)
自我积累(Bootstrapping)
客户融资(Customer financing)
代理付款(Factoring)
特许经营(Franchising)
朋友和家人筹资(Friends and family)
首次公开发行（Initial public offering）
租赁(Leasing)
个人存款(Personal savings)
公开发行债券(Public debt issue)
研发型有限合伙(R&D limited partnerships)
二次配股(Secondary rights offerings)
无担保银行贷款(Unsecured bank lending)
卖方筹资(Vendor financing)
风险资本(Venture capital)
筹资的方式依赖于公司的规模、增长前景、现金流和风险。
换句话说，资金筹集过程依赖于公司所处的生命周期阶段。
随着公司的成长、成熟和风险状况的变化，筹集资本的方法也在变化。
为什么有如此多的选择？就像可转换债券的例子所表明的，它们满足了投资者和资本使用者的共同利益。对于投资者，这种选择性使得资本市场更加“完善complete）“。这个词由金融经济学家用来说明赢得风险回报的机会增多了。简单地说，投资产品之所以受到欢迎，是因为它们使投资者不需要面临更高的风险便可获得高回报或不需要牺牲收益便可降低风险。至于企业，众多筹资方式使得企业要根据自身的特点和需要作出合适的选择。换句话说，不同的企业有不同的筹资需要，这些需要可能大也可能小，可能是短期的也可能是长期的。一家企业也许能提供一个高安全投资系数，而另一家企业也许可能需要投资者承受适当的风险。企业在税收压力、管理能力、弹性需要及其他很多维度上也有所不同。
有如此多筹资方式的另外一个原因是资本提供者拥有不同的目标、能力和限制。有些投资者，如银行，偏好低涉入、低风险的短期投资。有些投资者，如天使投资者，寻求高风险、高涉入的中长期投资。在某些情况下，筹资同企业中的分销、营销和供应等方面联系得非常紧密，对消费者和卖方筹资尤其是这样。当然，不同的筹资渠道都会以不同的方式保护它们的投资价值。有一些筹资渠道如风险资金，会积极地参与监控来保护他们的投资，其他如代理收款公司和大多数贷款者则主要依赖于抵押物来保护他们的投资。
但是对金融投资影响最大的因素是公司的发展阶段。例如，在启动期公司存在最高风险，因为关于产品是否按预期运转存在众多不确定因素：如果是按预期发展的，未来的消费者是否会购买？如果能被消费者接受，是否能够赢得销售量和销售收入补偿启动费用？即使这些都能满足，公司能否赢得足够市场占有率来 证明其在本行业内持续增长能力？由于存在如此高的商业风险，因而财务风险（也就是公司依赖借贷来筹措资产的程度）必须保持较低。因此股本投资是最适宜的方式，但是筹资的选择是受限制的。高风险的冒险投资使其吸引力只能局限在相对较小的投资群体中。事实上，可获得的最大的资本（如共同基金、保险公司和养老基金）往往会被法规阻止或被它们自身的制度所限制从而远离这样的高风险投资。
投资者在启动期进行投资一定要了解所涉及的风险，包括整体损失的可能性。他们也要考虑到在退出投资时获得资本利得（capital gain）形式的回报。对这样的公司而言，股息回报方式不是一个很好的选择。几乎所有的高冒险主义的风险投资人（即那些投资最多资本的人）都是专业投资者，他们不仅接受和理解涉入特殊投资的高风险，同时也会通过开发一个 类似的高风险项目组合来减小风险，这样一些投资的损失往往能被其他投资的收益所抵消。
当然，大型成熟企业特别是那些已经公开上市的企业，筹集资本的方式是完全不同的。除了规模上的明显差异，大企业的信誉使得他们的筹资选择范围比小企业更加宽广，如无担保负债（即无抵押负债）。
上市公司的投资者以股息的形式得到回报，并且当股票份额卖给其他投资者时还能以资本利得的形式得到回报。投资者卖出股本的决定本质上独立于公司的投资活动。在对上市公司作出投资决定时，投资者通常很少考虑到他们何时售出股本以及出售时的相关费用。
对新企业的投资是不同的。对新企业的风险投资通常缺乏流动性并且一般在数年内都不能产生正的自由现金流。这种风险投资形式中的大多数投资者和众多企业家，他们的投资视野是有限的，为了实现投资回报，“变现事件(liquidity event)”必然会发生。这种变现事件是新企业中的投资者在收获回报的重要方法。基于这种变现事件的重要性，他们通常需要精确地预测，而这种预测对于已经公开上市的成熟企业是没有必要的。
公开交易企业的主要资金来源（私营企业也常采取这种做法）是以利润再投资（reinvested profits）方式进行的内部融资。Compustat数据库提供了数千家企业的详细投资信息。数据显示，近30年来，内部融资已经占据了大中型企业投资总额的60%~80%的比例。各种规模的企业，不论是上市公司或是私营企业都更喜欢内部融资，因为把内部产生的现金流用于筹集资本是没有发行成本的，同时也可以避免外部筹资所带来的管理柔性的缺失。
当公司不能从内部筹集到所有预期的资本时，他们才会求助于外部资金。在外部筹资方式中，债务筹资优于权益筹资，大约占据了筹资总量的15%~25%，剩下的是一些新的股本筹集项目，但很少能超过总量的10%。
尽管权益资本市场（equity market）的确仅仅满足了公司的一部分资本需要，但它对资本形成的贡献远远大于它的美元价值。首先，它的贡献在于在其使用方法上它代表着整个资本中富有重大意义的一部分，并且它往往是企业筹资的基础。如果公司没有权益资本作为基础，债务筹资将缺乏现实意义。我们关注权益资本价值的一个原因就是它影响自权益负债率（debt-equity ratio）。财务理论说明，公司真正的负债能力可以由资本的市场价值来反映。当股票价值下跌，公司的负债能力就会受到损害，或者至少为了获得筹资会付出更多。
同样，权益资本的筹集，特别是首次公开发行，往往能使公司达到一个新的运作水平。正常增长的企业能够经常地从未分配盈余（returned earnings）中筹集资金，而新股发行主要用于企业或市场的快速扩张，或者用于能急剧增大企业规模的增资项目。
总之，筹资的方式依赖于公司的规模、增长前景、现金流和风险。换句话说，资金筹集过程依赖于公司所处的生命周期阶段。随着公司的成长、成熟和风险状况的变化，筹集资本的方法也在变化。例如，成熟企业的现金流倾向于增加，其风险（曾经很高）则往往趋向于平均较低的水平。公司对筹资方式的选择反映了这些变化。
筹集资本如何随企业的生命周期而变化
我们现在来分析公司不同生命周期阶段的筹资过程。为了便于讨论，我们再重申一下企业的生命周期阶段：启动期、扩张期、首次公开发行后的成长期、低速增长成熟期和衰退期。
启动期
启动期代表着公司成立后的最初阶段，通常少于一年时间。这一阶段通常以研究与开发（R&D）或“播种（seed）”过程开始，创业者把精力集中在研究和开发活动上，还没有对原始生产及产品或服务的销售进行资本投资。在这一阶段风险投入不会带来回报，创业者对于潜在的商业利润还只有一个概念，仍有待发展和证实。
在启动期的第二个阶段，公司开始购买生产产品、展开销售所必需的设施和设备，以及招募员工。通常，这样的公司是私有的，资金的来源主要来自于创业者或者创业者的朋友和家庭，也可能依赖一些银行贷款，尽管银行通常只能为有担保的资产投资提供贷款。无担保债务及没有特定资产做支撑的贷款通常是非常困难的，因为至少在有资产担保的情况下，企业倒闭时银行还有可变卖的物品。
这一阶段的很多筹资通常被称为“自我积累”。它通常用来描述创造性的和奇特的筹资方法，以及为减少对资本的需要而采用的一些经营方式。前者的例子包括使用个人信用卡、二次抵押贷款和其他家庭财产抵押贷款、个人存款，以及顾客预付款等方式。减少资本需要方式包括：购买二手机器和设备、租借而非购买设备、延迟或前置补偿、从其他企业借用资产、与其他企业共用资产以及低薪雇佣亲属或朋友等办法。
虽然自我积累对于创业者白手起家是一种流行的低成本的做法，但一个明显的缺点就是这些方法很快就发展到了极限。除了在极少数情况下企业能迅速获利以至能通过内部资源筹集发展所需的资金外，快速扩张几乎时时需要额外的投资方式。在大多数情况下，如果继续依赖于自我积累，企业会发现自己无力与广受资助的竞争对手竞争，这限制了企业赢得销售额和市场占有率的能力，也限制了企业针对目标市场建立强有力的综合竞争优势能力。
企业进入下一个发展阶段需要外部资本作为支撑，这些外部资本通常采用私人权益投资方式。最常见的私人权益资本的来源是投资天使（business angels）和风险投资商（venture capitalists）。虽然这两种形式的投资有时很难区分，但二者却有明显的不同。天使投资者往往比风险投资商在企业的生命周期中投资得更早，因此，他比风险投资商更有可能在启动期投资。同样，他倾向于进行个人投资或有时以辛迪加联合的方式投资，而风险投资商通常在那些从其他团体中筹集资金的专业风险资本公司里开展交易。换句话说，天使投资者是用他们自己的资金投资，而风险投资商使用其他人的资金进行投资。另外一个重要的区别是风险投资商投资的美元数量远比天使投资者投资的数额大。天使投资者的投资通常在25,000美元和250,000美元之间，即使建立辛迪加也很少投资超过1,000,000美元，，而风险投资商的投资经常达到几百万美元。
天使投资者的投资限制及对风险资本的偏好，有时会带来“权益资本缺口（equity gap）”现象。当风险资本在250,000美元和500,000美元之间，而这恰恰是企业度过自我积累阶段通常需要的资金区间时，问题经常会出现。这主要是因为这一区间的数额对于绝大多数天使投资者来讲过高，同时也是自我积累方式所无法实现的，而对于风险投资商来讲数额又过低。由于评价和监控投资的费用相当大，对于风险投资商来说，投资未达到一定的规模是不经济的。同时，企业的高风险性质使得它在获得银行的无担保贷款时困难重重。其结果就是所需的资金严重不足。20世纪90年代后期，风险投资业的快速发展最大程度地减轻了大规模投资问题的严重性，同时 天使投资的快速增长也缓解了小规模投资问题，但权益资本缺口仍然存在。
当公司已经取得了较大的销售规模和发展时，风险投资商才投资于这家公司，这是公司会对资金的需求会比天使投资阶段更大。因为利益重大，所以风险投资商所作的尽职调查一般会比天使投资者的调查更加广泛，合约也往往更加复杂和详细。另外一个重要的区别时，尽管所有的投资者都关心他们将怎样获得公司创造的价值，但风险投资商比天使投资者更强调从公司退出。
尽管风险投资商往往涉足所有投资领域，但大多数创业型的企业是由天使投资者投资的。一项资料估计每年天使投资者对新烽县项目的投资比风险投资商高30到40倍。2天使投资已经成为新风险项目的最受欢迎的资金来源，一部分原因就是20世纪90年代的经济繁荣带来了一大批富裕的投资家。除此之外，吸引天使投资的原因还有很多。例如，天使投资不受股票市场中价格波动的困扰；对个人投资的金额有限制要求（相对于风险投资商来说）；投资者能够依据他们先前的经验及他们对投资行业的了解帮助企业，并因此直接对企业施加影响。3许多天使投资者在过去都有成功创立企业的经验，如今他们在小企业的风险经营中便可投入他们的金钱和经验。
天使投资者基于他们的相关经验、时间充裕情况及个人偏好等因素参与到企业中。4有些天使投资者是沉默的参与者，而有些却对公司的管理产生很大的兴趣。例如，有些天使投资者以全职或兼职的方式加入管理团队，这样做可以使企业充分利用天使投资者的技能和关系网。在有些情况下，天使投资者是一名指导老师，提供创业者急需的积极建议和支持。与管理团队成员不同，天使投资者作为一名指导老师时，是站在一旁提供指导，而把日常运营决策的任务留给全职管理者。这种作用只能是有相当丰富的投资经验的天使投资者才能起到的。天使投资者的另一个不十分普遍的作用是成为管理控制者。
一些投资天使仅仅涉足启动期的市场，然而一些慎重的投资者却涉足更为复杂的投资组合方式（portfolio approach）。天使投资有些像开采石油，即使是最好的勘探者每次也只有30%的概率发现油矿，因此，一个成功的勘探战略需要多样化。多样化在天使投资中同样重要。天使投资的成功率通常只有10%或15%，因此成功的天使投资者往往投资于多个企业来抵消风险和提高成功的可能性。
大多数天使投资者倾向于行业的专业化，将他们的投资限制在他们熟悉的业务和技术上。除此之外，投资天使通常限制投资的地理范围，因为相比较而言他们更了解本国或本地区的市场和商业条件。
扩张期
一旦企业成功地吸引了顾客并在市场上站稳了脚跟，企业就会为其发展寻求资金。在这一阶段，企业生产并提供产品或服务，它通常不超过5年。企业在这也阶段可能还没有利润，即使有一些收益，对于快速发展的企业来说也是杯水车薪。同样，公司短暂的发展历史和小规模使它无法进入证券市场。因此，尽管天使投资在这一阶段很活跃，但这样的企业最初还是依赖于以风险资本形式进行投资的私人权益资本。大多数成功的企业最终会通过在证券交易所或者像纳斯达克这样场外交易（over-the-counter）市场发行股票实现公开交易。
在首次公开发行之前，这一阶段的主要筹资方式是风险投资商的投资。为了说明风险投资的运作过程以及提出所有寻求资本的创业者在首次公开发行前都会遇到的重要问题，我们引用一个Atila Venture公司的例子，它是一家位于慕尼黑和洛桑的中等规模的风险资本投资企业。早在2002年，该公司的12名专家管理着大约1亿美元的自有资金以及一家德国制造商的大约同等数额的资金。Atila的大多数投资集中在微电子、信息技术或数据通讯行业，这反映了其员工的专业技术特长。依据Atila员工的专长，公司更注重在“第二轮”进行投资，也就是投资于已经接受了第一轮风险投资的目标企业。当然，它也进行第一轮投资，还参与第三轮或首次公开发行前的投资阶段。
在评价投资机会时，Atila要根据一些标准对一向风险投资打分。这些标准包括：市场机会、竞争地位技术、进入壁垒、管理素质、品牌和商标、分销网络、管理与控制、经营的稳定性、销售额和利润的一致性以及其他多样化投资的可能性。
在Atila看来，这些标准中最重要的是管理素质，其次是进入障碍。
对管理团队的重视反映了一个常识性的观念，即高素质的管理者不仅意味着内在的潜力也意味着低风险，对内部风险较高的企业进行投资时尤其要关注这一点。虽然对管理素质的重视在风险投资商中是非常普遍的，但对于大多数的天使投资者来说，创业者是最有吸引力的投资对象。5许多天使投资者准备与创业者共同工作数年以便确信他是否适合并胜任。天使投资者一般投资给个人，而很少投资到部门或产业中。有时，天使投资者会忽视企业管理技能的不足，因为他们可以依赖于自己的能力来弥补这种不足。但对于风险投资商来说，因为他们往往投资于处于生命周期较后阶段的企业，所以很少能够接受这一点，在一个专业管理团队形成之前他们拒绝投资。
Atila所设计的每一个标准的权重部分基于投资是第一轮、第二轮还是第三轮的。例如，销售额和利润的一致性在第三轮投资是重要因素，在第二轮投资中是次要因素，而在第一轮投资中根本不会考虑该因素。
通常情况下，给投资打分的结果在-60分~60分之间。等于或高于50分的投资机会被称为“可不加思索”或者明显 “赞成”的项目。然而，25分~49分的项目必须经过谨慎的考虑，低于25分的项目不用过多讨论就应把它丢弃。
一旦投资目标确定下来，Atila就会启动公司的四阶段程序以评价目标企业的价值，并决定投资的数额。首先，Atila的雇员重新拟订目标企业投资计划，基于他们对产品市场、竞争和价格的分析，得出他们所认为的真实的销售增长数据。然后，Atila会估计为获得预期销售额所需的费用和投资，以及该销售额能够带来的预计现金流和利润。重写企业投资计划不但是评估目标企业的基础，同时也可作为与目标企业管理者进行谈判的依据。
该过程的第二步是估计目标企业长期现金流的增长潜力。在这一过程公司要征询以下问题：“这家企业的外部特征如何？是否有利可图？何时达到稳定状态？”通常，稳定状态是指在Atila准备撤出投资之后目标企业未来3至4年的风绩效。虽然那时Atila不再和该企业有利害关系，但有关稳定状态的假设对于Atila估计撤资时能得到什么至关重要。
接着是第三阶段，即Atila如何定义撤出价值，也就是说， 3至4年后企业的预期价值如何。撤出价值是基于按现值计算的现金流量。在第四阶段，公司从撤出价值推算出一个进入价值，即公司愿意为目标企业付出的最高价格。这一价格由撤出的时间（也就是撤资前Atila预计等待的年数）和预期的回报率决定。预期回报源自于上述的计分模型，获得50分以上的目标企业有30%的年回报率。低分数标志着高风险，并因此需要更高的回报。例如，Atila愿意考虑的分数在25到30的高风险项目，其收益目标设定为100%，风险居中的项目收益率指定为60%或80%。
总之，公司所做的任何投资每年预期会得到30%到100%的收益率。基于预期回报和撤资时间，公司可以计算“上升指数（uplift）”。上升指数表示Atila原始投资的价值必须按此指数增加才能获得预期回报。例如，撤资前的时间是3年，预期回报率为60%，上升指数值为。这意味着如果撤出价值预期为4,100,000美元，则Atila愿意付出的最大投入为1,000,000美元，即用4,100,000美元除以上升指数。如果Atila付出这一数额，并想在三年后候撤回4,100,000美元，则每年基于原始投资的回报率应为60%。
虽然收益目标看起来很高，但失败的比率同样很高。投资的预期是少数几次的超值回报大于多次的投资损失。应当注意的是，风险投资商的投资失败率比天使投资者低。其中一个原因是风险投资商一般投资到处于生命周期靠后阶段的企业，因此其收益目标的不确定性已经消除或减少了。此外，风险投资商多都集中在高度专业性的企业，而天使投资者经常以辛迪加方式与他人合作。虽然天使投资者也有像风险投资商一样的行业专家，但很多天使投资者以一种特别或随机的方式进行投资交易的。
一种越来越普遍的方式是通过企业的经纪人出售企业，其本质上是一项大宗买入的交易。专业人士从风险投资商和天使投资者那里获取出售名单，在每一次出售企业时收取佣金。经纪人对企业进行评估，并面向潜在购买者推销企业，甚至把买卖双方聚到一起进行谈判。这种方式对于想要卖出和买进企业的投资者都有利。对于售出者，经纪人能够为他们评估潜在购买者并提供真正具有投资资源和投资兴趣的投资者。对于购买者，经纪人能够为他们提供其所不能详知的企业信息。有些经纪人还提供有价值的尽职调查服务。
就像大多数的风险资本公司一样，Atila拥有较强的地区偏好。风险投资是一项高度依赖于个人关系和敏锐直觉的业务。当风险投资商远离他们熟悉的地区进行投资时，他们经常缺乏作为成功投资基础的直觉能力。一些地区的投资经验在另一个地区就可能行不通，美国的风险投资商在互联网神话结束之后把投资转到欧洲时发现了这一事实。20世纪80年代，欧洲被视为投资处女地，拥有无限的、未开发的和潜在的投资资源，这激发了美国硅谷一些风险投资商的兴趣。但令他们失望的是，他们遇到了在美国本土从未遇到的障碍。例如，与高新技术企业的陌生的主管商谈投资机会，这种在美国非常普通的做法在欧洲却行不通。这说明了欧洲人不愿意与陌生人共享信息。美国的风险投资商仍然在奋力前进，但学习过程很慢且成本很高。
正如我们所看到的，Atila十分重视退出投资的过程，有时也称作“收获过程”，也就是公司何时并以什么方式转出资金并实现回报。公开销售和面向其他企业的私人销售通常是企业筹资计划中最受关注的两种方式，但其他方式更加普遍。6这些方式包括风险企业的管理者或风险投资商团队的成员收购、管理者买入行为（指公司被一组外来投资者买入并对之进行管理）和托收企业不断增长的自由资金流量等。
Atila和大多数的风险投资商一样是私人所有的。但是，公开交易手段允许一般的投资公众参与风险投资。其中一个最著名的例子是3i公司，即英国最大的私人权益投资者。这家公司每年收到数千份筹资方案，并对其中的几百份进行投资。公司大约一半的证券投资是由头三年所做的投资组成的，但与Atila不同的是，这些投资并不定期撤出。与大多数的风险资本公司相比，3i宁愿终身获取较小的利益而不愿谋求撤出时的任何收益。很明显，3i的公众地位和支付股利的愿望对它的这种策略有一定的影响。由于3i投资于大量的企业，相对于小型风险投资机构来说，它很少涉足被投资企业的管理活动。
同Atila一样，尽管3i也投资到启动期的企业，但它更喜欢投资到需要得到资金进行扩张的企业。Atila经常与其他风险投资商联合投资，而3i在交易中通常是独立的投资者。公司强大的资金基础和持续的资金流入使其能够退出原来的投资领域，这意味着3i比Atila这样中等规模的企业能够在更大的规模上达成交易。事实上，3i单独交易的金额远远超过了Atila整个投资组合的价值。
近来，私人权益投资的一个重要趋势是公司涉入行为的增长。西门子（Siemens）作为德国最大的多元化经营企业就是一个很好的例子。它目前拥有一个风险资本投资部门，该部门投资于技术领域特别是西门子已涉入的软件行业。路透社（Reuters）和贝塔斯曼（Bertelsmann）公司同样有很好的风险投资部门。事实上，在英国100家最大的企业中大约有一半设有风险部门。在美国，甲骨文（Oracle）公司是一个典型的例子。该公司涉入投资的动因是为了帮助企业追踪新技术的发展及可能产生的影响。荷兰巨人飞利浦（Philip）
公司使用风险资金来改变其缓慢而充满官僚色彩的研发工作。本质上，风险投资是将一部分研发工作外包的手段，从而达到迅速识别新市场和新产品的目的。
人们对公司投资的评价褒贬不一。一些公司甚至在互联网泡沫破灭后放弃了原有的投资计划。另一方面，英国石油（British Petroleum）公司却拥有令人羡慕的投资纪录，该公司每年的投资回报率都超过30%。无论这些实践是好的还是不好的，我们从这些实践中得到的最重要的收获也许就是：那些与公司的核心战略紧密联系的风险投资是最可能成功的。
先不考虑风险投资企业的规模和性质，风险投资的一个重要特点是投资分不同阶段进行。换句话说，当创业者收到投资允诺时，资金通常不会一次付清，而是分阶段投入并且与企业在不同阶段所取得的里程碑式的业绩相联系。投资于一个阶段并不意味着风险投资商还会投资到下一个阶段。分阶段投资反映了一个常识，即投资者在作出全部投资的决定前要等待和观察。事实上，风险投资商在初期阶段只投资少量现金，如果他们要进行进一步投资则视不同财务指标的风险而定。有时风险投资商和天使投资者利用第一轮投资只是与创业者建立关系，在下一阶段才开始更多的实质性的投资和结构化的交易。除此之外，Atila的实践告诉我们，某一特定风险资本的来源在不同阶段经常是不同的，这反映了不同投资者的不同风险倾向和投资天赋。Atila的大多数投资都是在原始资本投资阶段之后进行的，或在启动期的后期或在扩张期的早期。一些风险资本公司和大多数的天使投资者，则把他们的注意力放在不是非常成熟的企业上。
里程碑的本质含义或一些风险投资商所称的“有价值的事件（value events）”取决于公司的发展阶段。但在一般情况下，里程碑是明确并能够证实的业绩标杆。它主要标识了公司发展历程中的重要事件或转变，是公司降低风险并达到下一个投资和发展阶段的标志。简单地说，它就是外来投资者想了解的既能减少企业未来发展潜力的不确定性又能证明企业家能力的有形证据。
对于初始阶段投资，特别是那些正在考虑之中的启动期投资，首次销售就是一个重要的里程碑（投资者应该谨慎地确保销售是真实可见的，一些不道德的创业者通过关联交易创造销售假象）。重复销售是另外一个里程碑。雇佣专业管理队伍也是这样的里程碑。产品原型的生产和完成首次生产运转同样是有价值的重要事件。在第一次生产运转后，企业扩大生产的能力又是一个里程碑。对于零售部门而言，开拓一个店铺或滚动开发出第二家店铺也是关键的事件。
有关这些事件的一种看法是：要想吸引后续阶段的投资，企业必须要做到这些事情。例如，在天使投资者看来，有价值事件是指能够增加风险投资机会的重要的里程碑。对于风险投资商而言，一个具有里程碑意义的事件是能使企业为后一阶段的风险投资和公开发行做准备的事件。
最近科技股和网络股的崩溃，更加突出了里程碑和业绩目标的重要性。崩溃后，风险投资商承受了重大的损失。投资成为了异常尖锐的课题。企业要想活的额外的投资就必须满足一些严格设定的目标。一些风险投资商甚至要求资产清算优先权（liquidation preference），一旦出现破产清算，他们要先于企业创始者获得确定的回报。
风险投资商在把投资带入市场时也变得更加小心。在互联网兴起之前，从启动期到首次公开发行通常需要数年时间，但网景（Netscape）公司在1995年8月的首次公开发行改变了这一切。从那时起，公众权益投资者（public equity investors）突然愿意投资那些没有盈利甚至永远不会盈利的企业。其结果不仅仅是风险投资的爆炸式增长，而且使困扰纳斯达克股市的投资泡沫直到2000年3月才破灭。
虽然在扩张阶段和企业下一个发展阶段之间没有明晰的分界线，但是首次公开发行是一条常见的界线。从企业的经营、规模和筹资方面来讲，首次公开发行在任何企业生命周期中都是里程碑事件。
总之，虽然公开上市的费用是显而易见的，但对于具有良好发展前景并需要投资的企业来说，公开上市所带来的净收益也是非常明显的。对于有较少发展机会或从内部产生的现金流足以满足资金需求的企业来说，公开交易就不是很有吸引力。Cargill公司就是后者的一个例子。这家公司很长时间一直是通过内部资源和银行债务获取足够的资本来维持企业的私营性质并以健康的速度发展的。
公开上市的一个更加复杂的因素是市场似乎永远不能达到均衡，它或者像在互联网繁荣时代那样过热，或者像2000年3月网络泡沫破灭时那样过冷。管理者确保公司能够从公开上市得到益处的一个方法是在二级市场aftermarket（也就是首次公开发行后）开始交易时就为得到投资者的支持而作充分的准备。这就意味着他们要了解公司相对于市场和行业竞争者的定位。他们还需要分析专家知识，包括谁有可能购买公司的股票以及如何与分析师沟通以便明确公司在价值创造方面的潜力。
公开上市的决策制定后，公司还不能独自进入资本市场，因为公司对于投资者来说是陌生的，并且缺乏管理错综复杂的公开上市业务的专业技能，它必须选择一个投资中介（通常是一家投资银行）来推动交易。投资银行能为企业提供投资者资源为以及企业所不具备的填写相关登记文件的专项知识。他们还具备股票市场和价值评估的专业知识，可以为企业的股票发行价格提供建议。
投资银行家提供的最重要的利益可能是他们能通过股票包销（underwriting）降低一些价格风险。实际上，投资银行建立了一个辛迪加以明确的价格购买股票（这对发行企业来讲确保了一定水平的收益），然后辛迪加成员使用他们的销售队伍向客户出售股票。客户为新股支付的价格和发行企业获得的收益之间的差额构成了包销商的佣金。对于那些大型的首次公开发行(即发行数量超过1亿美金)，包销商通常以股票发行总额的稍低于4%的比例收取佣金。这个比例随着发行总额的减少而增加，发行总额在1000万美元以下时可以达到6%甚至更多。特别对于小规模的发行而言，法律和管理费用，包括归档的酬金和准备有价证券申请上市登记表的费用，也经常是一笔不小的费用。但是对大于2500万美元的发行而言，从其绝对数上来看，这笔费用占发行总额的比例比较适中。
在制定发行价格（也就是投资者每股需支付的价格）时，投资银行家必须首先考察投资者的需求。他们通过一个叫“构建名册（building the book）”的过程来做。在这一名册中，那些主要来自于金融机构（如共同基金和保险公司）的投资者被登记在册，用以评估他们对这一股票的需求大小。为了增加需求，投资银行家组织一系列的巡回宣讲（road show）活动，为这些潜在的投资者提供企业的有关信息。这么做的意图是要去一些金融中心寻找大量的投资者，比如去纽约、波士顿、伦敦、芝加哥和多伦多等城市。在宣讲会上，发行企业的高层管理者同银行家一起推介他们的企业并针对问题进行回答。
首次公开发行后的成长期
处于快速增长期的企业，收入和现金流可能是增长的，公司的收益率也可能趋于稳定，但对资金的需要通常会大于内部产生的资源。换句话说，虽然企业的现金流可能是正值并且不断增长，但自由现金流是负值。在这种情况下，公司需要更多的外部资金。当然也有一些例外情况，如微软公司，由于拥有非常高的收益率和自由现金流因而不需要外部投资就能够在很长时期内保持高成长阶段，。但这些企业只是例外，并不是普遍现象。
由公开上市所带来的权益资金、流动性、投资者兴趣和规模的增长有时会使公司成为其他融资方式的最佳候选人，小公司通常是不能获得这些方式的。例如，公司进入债券市场成为可能，这为公司提供了获得更多投资的机会。与发行相同规模的股票相比，发行债券的成本要低于支付给投资银行家的成本。
总之，当一个公司从私营到公开上市之后，便大大提高了其获得其他资本资源的机会。亚马逊公司（）经历的不同筹资阶段就是一个著名的例子。当公司上市之后，那些以前将其拒之门外的筹资渠道又敞开了大门。该公司是由杰夫•贝泽斯（Jeff Bezos）靠10,000美元的自有资金和44,000美元的贷款于1994年创立的。，随后，公司在1995年上半年从创始者父母那里筹集了245,000美元。1995年后期到1996年，天使投资者向公司投资了约100,0000美元。在1996年6月公司从两家风险投资商那里获得了800,0000美元。在1997年，公司通过首次公开发行筹资了4910,0000美元。在1998年上半年，公司从一家债券发行机构筹集了23,600,0000美元，其中的1/3用来偿还先前的债务，剩余的用于投资。总之，亚马逊公司筹资发展过程是从自我积累到天使投资，再到风险资本投资和公众股发行。在首次公开发行之后，公司又通过公开发行债券筹集到了更多的资本。
除了公司债券，公司还能够发行认股权证或新股。新股可以通过认购方式发行，该股票面向投资公众发售，也可以通过私募发行（private placement）将股份直接销售给大的投资者，还可以采用配股的方式（rights offering）。配股只能面向现有股东提供，通常价格较低。每一种方法均有其各自的优缺点。
例如，认购方式可以获得最广泛的投资者，但这通常也是最昂贵的筹资方法（因为发行费用非常高）。私募发行的成本要低一些，因为它绕过了包销商和投资银行的营销成本（条款直接由发行公司和投资人进行磋商），而且归档的管理费用也很低，但是潜在投资者的数量很少。投资者甚至是大型投资者之所以不愿投资于私募发行的股票是因为这样会使这家公司的股票在他们的投资组合中占有过大的比重。同私募发行一样，配股也是筹集权益资本的一种成本较低的方法，并深受股东们欢迎，但是这种方式并不增加公司的投资者数量。许多投资专家认为通过扩充这一数量，公司能够减少其资本成本。
低速增长成熟期
大型成功企业的管理者经常问一个问题：“当我们拥有开展现在和将来的投资所需的足够多的资金时，我们为什么还要关心资本市场？” 当他们发现公司产生的现金流足以满足投资需要时，这一疑问更加突出。即使一家公司不需要外部资本资源，并因此不需要额外的债务资本和权益资本，它也应时刻提醒自己公司仍拥有股东。
当企业从它的经营活动中产生足够现金时，管理者们就要作出一些选择：我们是把这些剩余资金用于投资还是返还给股东？如果管理者确信进行投资比把资金返还给股东再由他们自己进行投资会带来更大的回报的话，就要选择资金投资。如果这些资金用于投资能够赢得非同寻常的回报，股东将很乐意让公司保留资金并代表他们的利益进行投资。但即使在这种情况下，管理者仍有义务告知股东在资本市场上这些投资创造价值的潜力。否则，投资者可能会觉得公司的资源遭到了浪费和破坏。如果真的是这样，股价就会下跌。如果股价下跌得太多，公司甚至可能成为收购的目标。记住一点：如果因为以前错误的投资而导致股价的下跌，股东们将不愿再把现金流托付给管理者用于投资。总之，即使公司不需要进行任何资本筹集，它与资本市场也始终是有关联的。
我们在前面曾提到，风险企业管理团队的素质对于风险投资人的投资方向起非常重要的作用。管理素质对于一家成熟上市公司可能更加至关重要。例如，20世纪90年代通用电气（General Electric）公司的吸引力使公司的价值达到了数千亿美元，这源自于投资者对公司首席执行官杰克•韦尔奇（Jack Welch）信任。如果股票价值完全由资本市场对公司未来发展的期望所驱动，那么投资者对最高管理者的重视也就不足为奇了。股东们心甘情愿地为通用电气付出高额股价，同时对韦尔奇和他的管理团队发挥出公司创造价值的潜力满怀信心。
衰退期
在这一阶段，公司的收入、利润和现金流开始下降，但还可能产生正的现金流。由于只需更换陈旧资产（retired assets），因而投资的需求教适中，同时内部产生的资源很可能超过对资金的需求，因此公司可能不需要外部资金，无论是股票或是债券。事实上，公司更有可能偿还现有的债务及购回股票。这一阶段的公司并不吸收资本，反而会把它们购回。简单地说，公司开始逐步进行自我清算。
衰退阶段在企业发展过程中不能看作是最后阶段。有大量的例子表明企业在经历持续的衰退期后又重新发展起来，并给予耐心的投资者高额回报。重要的是要认识到：企业从成长期到成熟期再到衰退期，它的投资战略必须不断加以审视和改变。
处于衰退的企业通常采用的一种战略是通过寻求固定成本的可变性来减少对资本的需求。例如，与供应商或雇员签订短期合同，使公司避免由于过剩的资源带来的成本。这一战略同我们在讨论启动期时所谈到的自我积累非常相似。在这两种情况下，公司的持续经营依赖于其将资本需求保持在尽可能低的水平（至少在短期内）的能力。在某种意义上，衰退期企业又回到了起点，它会去模仿早期自我积累时期的行为特征。
另外还有很多战略可以使企业免于倒闭，但不是所有的战略都对投资者有利，这已经是资本市场的专家广为熟知的事实。其中一个明显的战略是对其他企业进行多样化投资，尤其是那些处于高速增长期的企业，但如果管理者不具备使企业在这些增长领域提升价值的特殊技能，多样化投资同样会损害股东利益。众所周知，当管理者追求这种战略的时候，他们通常更多地是为自己的利益而不是股东的利益着想。这也解释了股票市场对这种行为反映消极的原因。
“行业积累（industry roll-up）”是一个更加吸引人的战略。当公司处于衰退期的时候，通常是因为他们所处的行业也在衰退，这意味着行业中其他企业也面临着同样的命运。一些小规模或中等规模的企业不能走出衰退期的时候，少数大规模企业却有可能成功。通过售出不重要的资产，大公司能够筹集到聚集小规模的竞争对手所需要的资源，这一过程将创造一个规模更大、财力更强的企业。
一旦一家企业取得了强大的市场份额，它就能够通过合理使用新组织的整体能力极大地提高财务业绩，其效果就是转移行业内的过剩能力，并缓解一部分价格压力。同样，更大的市场份额能使企业更好地协调供应商和顾客，并因此增加它在产业价值链上的利润份额。这一过程也说明了这一行业可能还没有达到衰退期。问题可能是由不适当的产业发展动态所造成的。行业积累的结果是一些小规模衰退型企业被转变为一家或两家大型企业，并因此拥有一个有希望的前景。
影响筹资的其他因素
虽然公司的发展阶段对于筹资选择具有唯一的最大的影响力，但也存在其他的影响因素。例如，公司融资需求的紧急程度经常会影响资金的筹集方式。如果某一项投资面临紧急的筹资需要，那么，许多筹资方式都是不可行的。通常情况下，增加权益资本是不可能的，除非企业家同某位权益投资者已经建立了关系。即使在这种情况下，快速的资本注入也是很难做到的。天使投资者特别是风险资本公司在进行投资前经常要经过长期的尽职调查和内部审批的过程。
对于公开上市企业，销售股票可能是一个选择，但是股本公开发行之前的登记工作会占用几个星期，甚至几个月。另外一个办法是重新发行公司自己持有的股份（也就是重新售出先前被股东购回的股票）。虽然通过这种方法筹集资金的数量远远少于公开发行筹集的数量，但这是一个普遍的、低成本的和快速的筹集资本的方法。
对于很多私营企业或上市公司而言，快速筹集资本最现实的来源是那些没有谈判和审批过程的投资或者是预先得到了审批的投资，通常包括一些银行借款，比如额度贷款。对一些小的风险企业来说，最显著的一个问题是银行不愿意为这些高风险企业提供无担保的额度贷款，即使它们愿意，贷款的额度也非常低，不足以满足需要。无论如何，紧急的资金筹集都是高成本的。
在投资需求不紧急的情况下，筹资的方式有很多种，对任何类型的企业而言都是如此。权益筹资是最可能实现的方式。它可以采取面向富有的投资者或养老基金和保险公司等大型机构的私募形式，也可以采取公开发行的形式。所得税和破产成本影响筹资方式的重要因素。诺贝尔奖获得者弗兰克·莫迪格里安尼（Franco Modigliani）和莫顿·米勒（Merton Miller）解释了这些因素是如何起作用的。他们认为，虽然在不考虑税收和破产成本的情况下，债务筹资比权益筹资的成本低，但以低廉的债券筹资代替昂贵的权益筹资所获得的收益会被剩余净资产的高风险（并导致高费用）所抵消。结果是公司的加权平均资本成本在做筹资选择时并未受到影响，公司的价值也是如此。
当然，在真实世界中税收和破产成本是存在的。由于公司付给银行家和债券持有人的利息是免税的，因而负债提供了价值上的优势。换句话说，至少在某种程度上，负债可以减少公司的资本成本而创造价值。这就是为什么高盈利的公司，如可口可乐（Coca-cola）公司和默克（Merch）公司，即使并非真的需要债务资本，但在它们的资本结构中也包含负债的原因。这两家公司都有过人的能力通过内部产生的现金流来满足它们的投资需要，但就像所有的盈利企业一样，这么做就要缴纳很高的所得税。从某种意义上说，通过举债，并在资产负债表中保留，公司可以获得税收减免或者税收保护，从而使公司的某些营业利润免税。
但是公司拥有的负债越多，风险就越大，如有不利的事件发生，例如经济下滑或是主要顾客的流失，公司将很难偿还债务。这一风险给企业带来了实际成本，包括直接成本（例如付给律师、投资银行家和为公司进行财务重组的会计师的费用）和间接成本（例如损失的销售额和下降的员工士气）。因此，负债通过税收保护所带来的利益会被高破产风险所带来的成本所抵消，因此选择筹资方式需要进行巧妙的平衡。
一种特殊情况：陷入财务危机的企业
财务危机意味着创业者没有取得预期的成功。这种失败会破坏企业家在投资者眼中的可信度，而启动期的创业者可能会给投资者带来一定的风险，但至少还不会遭受失败。
虽然任何一家新企业都可能遇到这些问题，但一家财务上陷入困境的企业已经有这些问题。
同时，对于陷入财务危机的企业，供应商不再认为他们有支付能力而要求现金支付。
甚至顾客都会有所关注并停止购买，这一风险特别是在产品质量保证、售后服务或安全等因素与购买者所密切关注的行业中更高一些。
使企业脱离财务困境比一个风险企业的初始资本筹集更加困难。
破产的威胁为企业带来了在面临财务危机时筹集资本的挑战。乍一看，由于都面临高风险，危难企业的筹资同启动期企业的筹资有非常相似之处，但仍有一些重要的区别。投资危难意味着企业家在期望下已经不能取得一定程度的成功，这种失败已经破坏了企业家在投资者眼中的信任度，而启动期的企业家可能会给投资者带来一定的风险，但至少还没有承受失败的劣迹。
一个投资机会由于战略问题、拙劣的管理或金融计划和控制的问题陷入困境，战略问题包括看错市场机会或选择了不适宜企业的组织设计。由于公司缺乏批评技巧或损失过多的关键员工而导致管理问题的提升。金融计划和控制问题能造成意想不到的资金缺乏，这源自于错误的价格决策和逃逸成本（runaway costs）。
虽然任何一家新企业都可能遇到这些问题，但一家财务上陷入困境的企业已经有这些问题。在某种意义上，我们已触及企业一般遇到的问题，只不过不是从创业者或管理团队的角度分析的。假设企业已经失败或濒临倒闭，为什么投资者应该相信修正的计划中预计目标是可以实现的，或现有管理者有能力扭转局面?
大多数企业的财务结构都基于风险可控的假设。债权人包括供应商甚至是雇员都期望得到应属于他们的权益。但当企业陷入财务困境时，债券人的观点在改变。担保债权人（secured creditors）更倾向于把担保品作为偿付的来源，他们关心的是如果企业家被允许继续运作企业，担保品可能会贬值，他们可能迫切要求清算担保品作为偿还。这种情况可能会造成与其他资本提供者的争斗，比如无担保债权人(也就是那些没有抵押品支撑债务的人)会提出，在公司被强制清算时他们不想看到这么多的现金，他们通常宁愿公司持续运作并希望公司不久能有所改观。
同时，对于陷入财务危机的企业，供应商不再认为他们有支付能力而要求现金支付。投资者紧张的现金状况使之变得非常困难，公司承受着其供应链被截断的风险，其结果是公司为自己挖了一个深深的金融陷阱。对雇员来说，他们可能认为工作有风险，因此为求自保而去寻找新的工作。
甚至顾客都会有所关注并停止购买，这一风险特别是在产品质量保证、售后服务或安全等因素与购买者密切相关的行业中更高一些。一家名为Baan NV的荷兰软件公司在1999年面临了这样的问题并蒙受巨大损失。它曾经是欧洲高科技企业成功的典范，但却遭受了销售额下降、主管人员离开和账目丑闻。其结果是大多数公司的顾客失去了对他的信任，如果没有这种信任，顾客将不能确认公司能够继续做软件的维护和升级。8
转变为一家危难企业比资本的原始筹集更难获得风险资本。其中一个原因是金融危难使不同的股东产生冲突，这些冲突已经超过了如上所述的担保债券人和无担保债权人的范围。存在于银行家与其它债务投资人之间及权益投资者之间的冲突更加激烈。当公司陷入严重的财政危机时，对于企业家的诱惑就是采用连续的风险运作战略，如同面临绝境的赌徒倾其所有再次转动骰子，加倍或一无所有。如果赢了，继续运作企业，即使输了，他们认为早晚要一无所有。当然，如果出借人了解这些要发生的事情，将使筹集拯救企业的资金过程变得异常艰难。
投资转向（turnaround finance）的目标已经足够清晰：为企业设计一个新的资本结构使得企业每一方都期望通过保持或提升投资变得富有，但不是通过价值清算收回债权。但即使继续经营的价值明显的超过清算价值，金融重组也不是很容易的一件事。
结论
无论是投资于刚成立的企业还是已公开上市的企业，几乎所有的投资者都在寻求资本的最高回报。但是用于分析投资机会并决定资本资源如何最佳配置的原则依赖于投资的不同阶段。换句话讲，与投资者最为密切相关的事物将随着企业生命周期的变化而变化。
第二部分：了解资本提供者
第三章：企业早期阶段的投资
——投资天使的作用
何为天使？
天使从哪儿获取投资意向？
什么是投资天使的动机？
投资回报
在创业过程中起到一定作用
利他主义
投资天使的种类
创业者天使（Entrepreneurial angels）
生活类型天使（Lifestyle angels）
职业天使（professional angels）
利他天使（altruistic angels）
联合天使（alliance angels）
如何吸引天使？
天使关注什么？
创业者是否激发自信？
投资用来做什么？
风险是否吻合天使自身的投资特征？
企业是否有真正的成长潜力？
是否有可信的商业计划？
在上一章，我们显示企业最有可能的资金来源有赖于它的发展阶段。对于很多企业，筹资遵循以下逻辑顺序，从个人储蓄到步步为营，再到靠近企业家的筹资来源，也就是家庭和朋友。在本章，我们探讨下一个投资环节即投资天使。他们是企业资本投资的主要提供者并已超过步步为营阶段和家庭和朋友筹资阶段。投资天使比其他投资方式最有可能成为成长中的企业的第一笔真正的外部投资来源。投资天使填补了家庭朋友投资和风险投资商投资间的空白，前者的投资额很难超过5位数，而后者通常超过6位数或更多。虽然难以取得精确数据，但据美国的经验数据，天使投资的平均投资额为$100,000至$150,000之间，当天使投资者组成集团后期投资额能达到$500,000甚至更多。
天使投资只是在近期才出现，真正出现在20世纪90年代。飞速增长的个人收入及股票牛市创造了一大群富有的个人去寻找投资机会，而这远远超过了股票证券等传统机构。当然，随着后互联网时代的垮台及经济的滞缓，世界范围内天使投资的总量在下降。但天使网络已经出现在世界任何一个发达市场经济环境中，甚至出现在一些发展中国家。随着经济的复苏，这些投资者的资本总量也在开始恢复。即使在2001年和2002年的经济下滑期，美国数万的小企业都得到了天使投资。
何为天使？
关于天使投资的本质，没有一个统一的说法。然而，有些观察家尝试使用尽可能的精确度来定义天使。杰拉尔德• A • 本杰明（Gerald A Benjamin）和乔•马科斯（Joel Marcus）在“如何在企业前期的投资中获益—天使投资手册”中描述，天使投资为富有的个人想要投资于他们所欣赏的企业家的高风险交易，并最终想与之联合。其他一些人这样定义投资天使，他们不通过第三方如风险资本机构的干涉为企业提供股本。换言之，天使进行直接投资，不通过中介。
几乎任何人只要他们有充足的个人财富和投资于高风险的愿望都可以成为投资天使。但对于很多天使，还不仅仅为了“钱”，虽然钱对天使很重要，他们也可能通过投资寻找非财务的回报。
判断一个人是否是投资天使的参与者，至少在美国的背景下，可以参考美国证券交易委员会的公认的标准，即需要至少一百万美元的资本净值和每年至少$200,000（夫妻$300,000）的收入。这就意味着投资者应当足够富有来面对投资于基础股本的高风险，因为它们不能像在公开交易市场能够自如的买卖。虽然这样的标准似乎严重限制了市场中潜在投资者的数量，但80年代和90年代的强劲经济增长使得美国和其它地方创造了一大批的投资者。
一般的说，天使投资者或是被动的或是积极的。被动的投资者并不会涉足到投资企业的运作中，积极的投资者以顾问身份加入，在某些情况下可能加入到关键流程的决策中。大多数的天使有过企业家的经验，美国三分之二的天使至少经历过两次创业。大多数天使特别是那些在投资企业中起到积极或顾问作用的天使，曾经在高技术企业或金融服务企业工作过，这一经历使得他们在帮助企业家进行管理中起到重要作用。
实践已经证明，对于积极的投资天使，在其与创业者之间建立有效和双赢的关系上，有四个因素是非常重要的。
第一，天使需具有创业者能够利用的行业知识和技能。
第二，天使应接触到能帮助企业发展的供应商、潜在顾客和其他关联方。
第三，投资者与创业者之间应建立融洽的关系。
第四，创业者应能够“接受指导（coachable）”，也就是说，接受投资者的建议。
天使从哪儿获取投资意向
天使识别投资机会，有时也被称为“交易流动”，主要有两个基本的方法：投资网络和可视的活动。投资网络包括与银行家、律师、会计师和其他相关人的会晤。同样，大多数美国和欧洲的主要城市都拥有天使集团，投资者聚集到一起进行讨论，有时联合投资于某个有潜力的项目。天使和企业家的中间人（matchmakers）是另外一种交易流动的源泉，中间人在投资者的先前运作中起到了特殊作用。风险投资商为天使提供投资机会，特别是当他们觉得征询中的风险还不够成熟或许日后有风险投资商投资可能的时候，他们希望天使日后在时机成熟时会求助于风险投资商并引入风险投资商投资。
可视活动包括天使可能向普通公众、企业家和其它投资者发出某种愿望的信号。除去形成投资或与其它天使形成联合投资等活动之外，还包括演说、出版文章和与商业出版机构的面谈等。
随后，我们这一章将要讨论企业家如何进入天使投资视线中并提高投资交易的可能性。
什么是投资天使的动机？
专家们已经说明天使被下面因素中的一种或几种所驱动，但通常认为第一种因素是最重要的。
投资回报
在创业过程中起一定作用
利他主义
投资回报
天使投资的期望是得到高额投资回报。一般来说，天使希望在5年内使资金扩充5倍，然而很少有公司真正能做到这一点。虽然没有明确的投资标准，但他们可能会把投资决策投向于有巨大市场潜力的市场缺口上。总之，天使投资比风险投资商和其它专业投资家的付出小一些，取而代之的方法是，他们依赖于一种感觉判断某一个企业家是否值得投资。投资者确信那些具有专业流程，每年有明确的投资回报的作为投资企业，特别是回报率在25%至50%之间的企业。
在创业过程中起一定作用
天使喜欢投身于企业经营活动中。大多数投资者都在四五十岁左右，并已经在他们的职业生涯中或自己的企业中取得了成功，他们喜欢再一次拿出时间和金钱体验一下哺育一家新企业的激情和挑战。
利他主义
虽然“天使”大概给人一种利他主义是投资动力的印象，但这很少是首要的目的。在某些情况下，投资者热心于把他们的技能传递给下一代企业家。他们希望激励一种企业家精神能够创造新的工作并能推动经济的繁荣。这种倾向对于居住在乡村或小城镇的天使更加普遍。
投资天使的种类
创业者天使（Entrepreneurial Angels）
生活型天使（Lifestyle Angels）
职业天使（Profession-based Angels）
利他天使（Altruistic Angels）
联合天使（Alliance Angels）
在世界各地成千上万的天使中，至少有25万居住在美国，他们有不同的动机和实践，并不存在典型的特征。然而，我们还是可以得到一些粗略的概括。从国际资本资源机构汇总的基于1999至2000间1200名投资者的数据显示，大多数天使投资者都是46至65男士，许多投资者具有硕士学历和丰富的企业经验。通常，天使曾拥有企业并最终卖掉企业。由于也曾经为他们的企业筹资，他们有与投资者打交道的经验。他们明白早期阶段投资的风险以及高回报的潜在危险。
大多数天使宁愿投资于家乡附近。然而，近期的研究显示大概三分之一的天使相信地理对于风险来说并不是非常值得关注的事。更加关注的应是投资带头者，是否有另外的天使或团体关注于此项交易并且他（她）是否为大名鼎鼎和广为尊敬的人物3。
相对于风险投资人，天使对于投资的企业类型拥有更加灵活的态度。同样，由于投资规模通常较小，他们倾向于比风险投资商运作的更快。大概有一半左右的天使在首次看到企业计划后一个月内就会决定投资与否。而风险投资人投资过程非常谨慎，这意味着仅有很少的交易能如此迅速的达成。
天使投资者的背景、兴趣和行业专业化存在广泛的不同，但大多数能划分到以下的类别中（应关注一些投资者具有两到三种天使类别的特性，某个投资天使的参与特性可能在不同的投资中有所不同）。
企业家天使（Entrepreneurial Angels）
这些投资者有时准备投资于回报较大的项目，承受的风险通常比天使的平均风险要大。他们中大多数人拥有或曾经运作过成功的企业。在美国，他们的投资能够高达$500,000或更多。这样的天使通常进行多样化投资避免过于依赖于一项投资。大多数投资天使坚持作为企业代表，但通常不干涉到企业的日常管理中。
生活类型天使（Lifestyle Angels）
这种类型的投资者只是把投资作为一种爱好。通常他们不涉足到企业管理中或给企业家任何建议，通常是被动的。他们的投资可低至$10,000，但也可能达到小六位数。
职业天使（Profession-based Angels）
这些天使通常属于医药、法律或会计的专家，宁愿投资于适合于他们专长和实践的企业。虽然他们并不十分积极的介入到企业进程中，但他们可以共享他们的能力和知识。他们的投资通常从$25,000至小六位数。
利他主义天使（Altruistic Angels）
这些投资者同时被财务收益和想要行善事的愿望所驱使。风险资本联合发展协会（The Community Development Venture Capital Alliance），作为美国的一家非赢利的组织，致力于把这样的投资者和筹集资本的企业家聚集到一起。
联合天使（Alliance Angels）
这些天使进行联合投资。许多投资者缺乏足够的背景知识指导企业因而倾向于被动状态，但通常组织中拥有一个重要的子集，他们具有相关的专业经验并因此在投资企业中起到积极作用。联合天使同时具有的共性是他们想与他人共同承担风险或者对于一个投资者来说参与的交易额度过大。他们有时通过一个叫“天使联盟”的网络机构来运作。这些机构通常定期举行会议，如果对某个特定的方向感兴趣就会迅速决策是否投资。其中一个著名的例子就是硅谷的天使联合会，因为他从较多天使（最近统计超过100个）中聚集了大量资本，他的平均投资额超过$500,000，这个水平的投资与小规模风险投资商投资非常相近。
如何吸引天使？
在吸引天使投资之前，企业家应首先发现他们，这是非常明显的一点。毫无疑问天使比风险投资人更多，但天使更难于寻找。例如，不像风险投资商，天使不会为其自身做广告宣传，你不会在电话簿中寻找到他们的名单，本质上，天使投资者显得特别不同寻常。
寻找天使的一个好的场所是在家庭和朋友投资中。事实上，天使投资有时是这种投资的一种逻辑延伸。广告活动是不可能的，因为这种做法在大多数国家是被禁止的。例如在美国，证券交易委员会禁止私人企业对投资者发出广告和请求，在商业杂事上登载广告同样不被允许。如果想要发现天使，必须通过其他的办法。
网上交易和行业活动是了解潜在投资者的常用的方法，当地企业联合组织提供类似的机会。在美国的一些大城市中以及欧洲的一些首都城市，出现了天使俱乐部，把类似想法的投资者聚集到一起，经常在当地银行的办公室里或在投资企业中每月会面一次。
基于网络的服务也是富有成效的。美国一个显著的例子就是ACE-Net，或是天使资本电子网络。通过网页和一些地方网络组织，为企业家创造与天使和其它私人投资者直接接触的机会。资本寻求者把企业规划放置于网上，潜在投资者如感兴趣则对其响应，这种主动投资行为是由小企业管理机构发起的，并且吸引了许多效仿者。
许多投资者和企业家之间的交易都是由这样的服务达成的，但有两个显著的缺点值得思考。其中一个是公司机密的潜在流失，虽然ACE-Net和类似服务机构尝试保护机密，但观众中可能包括潜在竞争者，也就存在有价值的企业信息被窃取的可能性。第二个值得关注的是，至少在美国，在互联网上张贴信息，如果不能构建好的话，会与通常的规则发生冲撞。为了减少这样的麻烦，网站创始者尝试确认只有那些能够满足美国证券委员会SEC委派标准的投资者才被授权在网站上公布投资，并且这一过程设置了密码保护。有声望的网站创始者明白这些规则并十分小心谨慎的把他们维系在一起，其它的运作者可能就没有那么小心。
虽然所有上述方法起到了一个有价值的作用，但遗留下来一个简单而不安的事实。先不管把企业家和天使投资者聚集到一起的收入，市场是相对低效的，特别是与资本筹集的其他先进的方式如风险投资和公开筹集等方式相比。它没有提供近期交易规模及价格等信息的中心票据交易所，企业家经常非常困难的寻找感兴趣的天使而天使又经常很困难的寻找合适的投资。当然，应感谢互联网，事情正在变得越来越好，但信息的低效还是充斥于这一市场中。因为这个原因，在天使社团中一个广为接受的观点是许多好的交易并未得到投资而其原因仅仅是由于企业家和天使从未接触过。
天使关注什么?
企业家是否激发自信
资金用来做什么
风险是否吻合天使自身的投资特征
企业是否有真正的成长潜力
是否有可信的商业计划
企业家需要了解他们的企业到底哪一方面在导致天使投资决策中占据最大的权重，以下是天使需要征询的主要问题。
企业家能否激励自信？
天使们会把一部分权重放在企业家的品质上。5企业由人所带领，如果人出现错误企业就会失败。企业家必须使天使确信他们同时具有企业家能力和一个高效管理的团队。这些企业家也必须有一个良好的教育背景，在他们选择的企业方向上拥有一个高质量的并可跟踪的绩效。他们一定对创办的企业有足够的热心和激情，企业家必须团结一个稳固的团队并充满自信的把各种企业活动运作好。
投资用来做什么？
考虑到天使倾向于向初创阶段的企业投资，因此他们宁愿其投资能够直接进入资本化的企业，而不是投向先前的所有者。虽然有一些例外情况，但通常投资者在天使投资阶段后期会离开。
风险是否吻合天使的投资特征？
这也是寻求资本的企业家为何如此重视方向定位的原因。追逐不想在该领域内投资的天使或其风险特征与天使不符的投资者的行为是毫无用途的。在接近天使投资者之前，企业家应首先明白他们的特性，什么因素激励天使去投资以及什么样的行业才会吸引他们？他们必须要展示出来他们的商业机会与天使的投资目标相吻合。
企业是否有真正的成长潜力？
企业家需要展示企业能够起飞。企业一定要具有在所选择的市场领域内击败竞争对手的独特性6。首先看该企业经营的业务是否有特色，如果是，再看潜在对手是否很容易地模仿？市场是否足够大并能够产生足够增长的现金流注入？
同样，大多数天使非常慎重地看待单一产品的企业。他们虽然喜欢单一化，但一种交易能实现多重现金流收入吗？这不是说单一产品的企业不值得投资，但当收入来源于一个产品时，潜在投资者会感到不安。
是否有一份令人信服的商业计划？
大多数天使投资者在投资之前都希望看到公司的商业计划。一份好的商业计划会涉及到公司的远景和使命，还会列出公司的财务规划、市场计划、销售计划，并概述公司主要的运营管理措施。在这一阶段，商业计划应该简明扼要，切中要害。其中需要概括地说明公司销售什么产品、管理团队的资质如何、融资意图和原因、到目前为止所取得的成就、预期的重大事件以及退出战略。
第4章 私人权益投资
——释放企业的潜在价值
风险资本融资过程概述
风险投资商的运作方式
筹资程序
初次会晤
尽职调查
谈判
达成协议
风险投资商的动机
高额投资回报
自我实现
投入战斗：如何赢得风险投资商
选择最合适的风险资本公司
获得推荐
进行风险评估和市场竞争分析
拥有一支精明强干的管理团队
准备一份清晰的商业计划
几种主要的风险资本
公开交易基金
公众风险资本
有限合伙
公司风险资本
杠杆收购
许多企业家都希望让自己的公司上市发行股票。也许在企业发展当中，最重大的事件就是向公众发行股票，以此宣称 “我们来了”。然而，正如我们在下一章将要讨论的那样，通过向公众发行股票来募集资本并不容易。这一过程成本较高，而且公司必须达到严格的标准才能上市。绝大多数创业风险公司是从少数个人或机构中寻求资本，而不是从公众投资市场融资。私人权益投资正好提供了这种机会。在本章中，我们将讨论怎样从擅长提供私人权益投资的公司中获取资金。由于大部分私人权益投资来源于风险资本，所以我们将更多关注风险资本问题。同时还会探讨杠杆收购（Leveraged buyouts）这一重要问题。
我们可以对风险资本做出这样的定义，即它是一种帮助新设立的私有公司成长发展的基于股权的长期投资。用更简单的话说，风险资本就是对新公司尤其是对那些推出新创意或以新形式出现的企业的货币投资。同时，风险资本也可描述为对新成立的创新性风险企业的非流动性长期投资，这种企业的风险和潜在回报都很高。大部分风险投资由风险资本公司运作，它们经营着从机构或个人手中筹集到的资本。这一做法与企业天使投资者形成鲜明的对照，天使投资者是用其自有资金来投资的，与天使投资者在企业发展早期进行的投资相比，风险资本融资的另一重要特征是，风险投资商在投资时已经可以看出接受投资的风险企业能够赢利。
风险资本融资过程概述
为了使筹资更加顺利，创业者必须了解风险投资商投资的原因是什么。只有这样，他们才有希望找到适合于自己企业的风险投资商。
在寻求风险资本时，创业者必须拿出可靠的商业计划，计划中应说明企业有广阔的市场机会，并列出正确的实施步骤。
如果风险投资商对创业者提交的商业计划感兴趣并认为确实可行，就会树立起投资的信心。
另外，创业者的素质是决定风险投资商是否继续投资的最重要因素，这些素质用行话说就是领导才能、眼界、诚实、开放度和献身精神。
同时风险投资商还要仔细审查潜在受资者的管理团队的背景和经验。
风险资本提供者的回报主要不是利息收入或股息收益，而是资本收益2。对一小部分在创业阶段存活下来并且步入高速增长期的创业公司而言，风险投资公司可能是其从外部获取资金的主要来源。然而，即使是很有前途的企业想要获得风险投资也不容易。创业公司有风险，而在评估其软性资产（soft assets）和真实期权（real options）时遇到的困难又加剧了这一风险。
风险投资商常常扮演“漏斗”的角色，他们从大公司或机构中获取资金，然后将其投入到经过精心挑选的成长企业中。风险公司的管理者或合伙人主要从以下渠道中筹集资金：养老基金、保险公司、大学捐助、社团、基金会、富裕的个人投资者及政府代理机构。
风险投资商是拥有丰富投资管理经验的行家里手，他们对公司发展早期的情况十分了解。他们能够帮助受资人，使他们的公司持续发展，并帮助其建立分销网络，克服出现的种种困难。他们积极参与公司事务，却不直接管理公司。在退出公司（例如首次公开发行）之前，他们扮演着受资人的教练的角色。
风险资本投资者来自于不同的背景，有各种各样的经验、态度和企业哲学。或许公众对于风险投资商的普遍印象就是认为他们都是有着很强金融背景的中年人。然而，大多数风险投资商其实都相当年轻（不到50岁），他们所在的专业领域可能不是金融业，而是其他行业，例如营销和技术。往往是他们自己从事什么行业，就投资于什么行业。他们中有许多人担当着重要的经营者角色。有些人甚至是前任的CEO。与金融专家主宰风险投资业的20世纪80年代相比，近年来一个主要趋势就是从事经营的人们在风险投资业中正发挥着日益重要的作用。
为了使筹资更加顺利，创业者必须了解风险投资商投资的原因是什么。只有这样，他们才有希望找到适合于自己企业的风险投资商。在寻求风险资本时，创业者必须拿出可靠的商业计划，计划中应说明企业有广阔的市场机会，并列出正确的实施步骤。如果风险投资商对创业者提交的商业计划感兴趣并认为确实可行，就会树立起投资的信心。另外，创业者的素质是决定风险投资商是否继续投资的最重要因素，这些素质用行话说就是领导才能、眼界、诚实、开放度和献身精神。同时风险投资商还要仔细审查潜在受资者的管理团队的背景和经验。
风险投资商的运作方式
风险企业的固有风险
市场变幻
对未来不确定性的感知差异
信息不充分
无形资产和实物期权
不幸的是对于许多正处于创业阶段的公司来说，大多数风险投资商只对500万至2000万美元之间的筹资项目有兴趣。由于审查和运作的成本较高，小项目吸引不了他们。所幸的是对于年轻创业者来说，风险资本界提供了从种子资金（Seed capital）到中阶资金（mezzanine）的一系列专门化风险资本。只要有精明强干的管理团队、很好的市场机会以及值得信赖的商业模式，并由此具有迅速增长的潜力，风险投资商就会考虑小项目的投资提案。大约有90％的投资提案会很快遭到拒绝，这是因为投资者觉得提案不适合其公司的形势、产业或技术政策，或者是投资提议中的商业计划不符合投资者及其公司设定的标准。尽管风险投资商会对高回报的项目更感兴趣，但他们还是有底线的，在运作项目时，他们会有一套限制标准。
然而在与风险投资商接洽的时候，问题却出在许多创业者自身上。他们中有很多人对风险资本运作过程缺乏清晰的了解。甚至不了解自己在创业过程中如何降低失败的风险。风险投资商抱怨说，许多创业者试图推出不切合市场机遇的产品或服务，他们常常依靠天真的分析和商业模式以及幼稚的市场计划行事。创业者的商业计划和展示材料通常都枯燥无味、毫无差别，有时还很草率。就算是最动心的投资者面对一份写得很糟糕的材料，也会大跌眼镜。为使投资提案对风险投资商更具吸引力，就需要创业者减少风险。专栏1对此种风险做出了详细说明。
专栏1 风险企业的固有风险
风险资本投资希望以高风险获取高额回报。筹资者在获取资金，尤其是从传统筹资渠道获取资金时存在一些固有难题，所以风险就会应运而生。风险资本专家，哈佛商学院的保罗·A·冈波斯（Paul A·Gompers）教授和乔施·勒纳（Josh Lerner）教授发现了阻碍创业公司筹资的四种难题，即市场变幻、对未来不确定性的感知差异、信息不充分（information gaps）、软性资产和真实期权。
市场变幻
2000年春季纳斯达克股市崩盘即是这方面一个很好的例子。崩盘之前，许多互联网公司吸引了大量资金，然而在三至四月这两个月间，这些资金像流星划落一样顷刻间消失。意想不到的时运变化对互联网公司产生了戏剧化的影响。市场剧烈动荡意味着公司必须提供真实的价值，而先前以增长为中心的战略和良好的势头却已在顷刻间化为乌有。如果所在的行业不受公众投资者欢迎，即使是绩效很好的企业也很难获取资金。过去几年里，普遍存在的市场动荡使投资很难得到回报，这就迫使投资者不得不进行盈亏平衡分析并实行以盈利为导向的战略。
在这样一个动荡的环境里，处于创业期的公司建立市场份额、争取盈利进而增加公司价值的能力也受到了严峻的挑战，迫使这些公司投入到让产品尽善尽美的日益加剧的竞争中，而这需要在研究和开发方面花费巨大的开支。
对未来不确定性的感知差异
对所有的创业公司而言，必须应对未来的不确定性已成为不争的事实。市场和行业趋势，包括竞争者的反应和政府或规章的认可以及公司如何发掘其增长潜力都造成了未来的不确定性。不确定性越大，就越可能产生多种不同的后果。风险投资商会估计最可能出现的情况和可能存在的潜在后果，以此来应对这些不确定性，有时他们甚至要为某些公司制订一份适应不同情况的计划表。所有这些问题可能会写成书面形式，也可能不会。这主要取决于董事会和投资委员会长时期集中讨论的结果如何。
在风险资本当中，影响所有主要参与者的不确性因素包括以下几个方面：即资金提供者对投资是否有所准备，经理们选择何种发展方向以及投资者的投资意愿如何。投资者和创业者对这种不确定性的感觉可能会不同，所以二者常常产生分歧。人们不可避免地会带着自己的态度、价值观和对自己及企业的信念，以不同的方式预见未来。通常，创业者们坚信他们的创业会成功，而投资者由于看到更多的不确定性而对投资一事举棋不定。我们可把不确定性因素大致分为两类。第一类是包括管理、技术和市场风险方面的正常商业风险，第二类是投资风险。在这方面，所有者可能提出过高的价格，使得公司的投资绩效欠佳。
信息不充分
所有的商务活动都存在着信息不充分。投资方要进行合理的投资就需要必要的信息，而他们已经了解的有关公司内部运作情况、前景和市场走向的信息与自己所需要的信息间存在着差别。当企业人士与投资者对彼此的环境缺乏深入了解,并且为了避免自己处于弱势而不愿透露详情的时候，就会产生信息不充分，因此双方就产生了争端。
举例来说，因为要保住自己作为公司管理者的特权和利益，一位企业人士可能会对一些重要问题闭口不谈。他可能会对公司的业绩报告做手脚以夸大公司价值或者用看似有利可图的投资提案来吸引潜在投资者。特别是在公司发展的早期，创业者由于考虑到有可能损失知识产权而不愿透露相关信息。
信息不充分甚至会导致投资者撤资，由于得不到进一步投资和无法雇用新员工，公司的情况会变得很糟。而且，信息不充分显然影响了投资者提供何种融资类型和公司对自己融资需求的管理。最坏的情况可能是，由于这种信息不充分，一项本来应该完成的对双方可能都有利的投资，却没能完成。
软性资产和真实期权
企业的真实价值取决于由其流动资产和未来可能获取的投资机会所产生的现金流。资产有两种类型，一种以硬的或有形的形式存在，包括建筑物、机器和房地产，另一种以软的或无形的形式存在，包括专利、商标或者公司人力资源所共有的知识。公司的筹资能力以及在何种条件下可以获取资金，由资产的性质决定。
硬性资产占大多数的公司比软性资产占大多数的公司有更多的融资选择，因为硬性资产更容易评估，硬性资产再次出售的二级市场很活跃，所以很容易对其定价。由于软性资产的价值很难估计，所以在活跃的市场上很少会列出其价值。因此，以软性资产作为获取资金的条件，对有眼光的投资者来说，吸引力不大。诸如专利或新商标之类的资产，如果与其他资产合在一起可能会有价值，或者也可作为公司整体价值的一部分，但这样公司价值会打折扣。公司的人力资本如果保持得很好，也能作为一项有价值的软性资产。由于特定的行业有特定的资产结构，所以一般来说，企业很难选择自己的资产结构。
除了软性资产，最近又出现了另外一种资产形式，被称作真实期权或称为将来的投资机会。真实期权实质上是一种金融衍生工具，与股票交易非常相像（金融工具的价值由其它资产派生而来）。由基础资产所衍生的真实期权使企业产生了很大的增长潜力。简单地说，它是用数字来表达的企业的投资回报。同软性资产一样，真实期权很难测量，因为它实际上是对公司投资于新项目的能力做出的推测，谁也不能保证新项目真的会成功。因此投资者在提供资金之前需要对将来的投资前景有完全的把握。
资料来源：Paul A. Gompers and Josh Lerner. The money of invention: how venture capital creats new wealth, Boston, Massachusetts: Harvard Business School Publishing 2001, P21-40.
创业者们寻求资金的投资提案常常使风险资本公司应接不暇。大部分提案会被搁置在一旁。与此同时，风险投资商却在积极寻找好的交易。筹集风险资本是一件要利用人际关系的事情，风险投资商很少会考虑那些碰巧送上门来的买卖。第一步，他们会在市场中排除干扰，找出可能会提供较高增长机会的特定行业来，然后把注意力集中在这些行业并开始积极寻找机会。为了达成交易，创业者可采取几种战略，其中包括找到值得信赖的推荐人，例如投资组合公司的创业者和董事会成员以及律师和其他专业人士。
专业的私人投资顾问公司，比如纽约的格雷麦迪集团（Grimaldi Group）也提供促成交易的服务。他们的做法和猎头公司一样，不过他们不是在寻找高素质的人才，而是在寻找符合风险资本客户设定标准的高潜力风险项目。许多城市会组织一些创业者和风险投资者的讨论会和见面会。比如，2000年举办的“第一星期二”（First Tuesday）会议已成为IT创业者和风险投资商在世界范围内最大的网络组织，在诸如纽约、伦敦和巴黎这样的城市召开的月度会议有500到1000名参加者。最后，要想引起风险投资商的注意，还要有一份好的商业计划和表现出企业家精神。一些商学院，比如凯洛格学院（西北大学）、麻省理工学院、Baruch学院、哥伦比亚大学、剑桥大学（英国）会像会计公司中的普华永道公司（Price waterhousecoopers）那样组织一些见面会。这就是说寻求资金的创业者应该亲自会见风险投资商或者由一位值得信赖的顾问亲自推荐。
书面材料通常由一位分析家来做初步审查。风险资本公司合伙人的时间有限，不可能在其职业生涯中既筹集资金又从事交易和管理投资组合，他们喜欢由自己来做投资，并与管理层发展关系，掌握企业的大局。合伙人中的负责人常常和其他合伙人一起审查投资项目，以确保对投资项目的合理性做出评估。
风险资本公司的投资合伙人显然希望创业者做出正式的报告，如果创业者及其管理团队通过报告这一关，尽职调查（the due diligence）阶段就开始了，这一过程具有双向性，风险投资商要审查受资人，同时受资人也要审查风险投资商。在这一阶段，创业者可能想签订一份秘密协议（或者叫做非公开协议，NDA），但大多数风险资本公司，尤其是大型的业绩卓著的公司很少签署这种文件。由于在这一阶段双方正在建立长期关系，所以创业者务必做好投资者要求自己做的事情，报告中如有任何失实，都会严重破坏双方的合作。
风险投资商的注意力集中在项目表（term sheet）上。在双方的谈判中要用到这一非法定文件，它是最终协议上制定的条款的概要。大多数风险公司在项目表发布之前须征得公司合伙人的同意。20世纪90年代末互联网泡沫时期的大部分问题就出在风险资本公司放松了尽职调查标准，常常在公司合伙人审查和同意之前就发布项目表。由于市场的高度竞争特性，所以在风险投资业中创意是第一的，因此风险资本公司不会先进行尽职调查，再发布项目表，而是正好相反。如果风险投资商发现投资有问题，就会背弃项目表。
风险投资商的作用就是利用一切资源、经验和可接触到的人帮助新创业者达到其目标。对投资组合公司的管理方来说，风险投资商和教练一样，他们会帮助公司招募战略伙伴、顾客、卖主和经理人员。在初始阶段——大约前六个月——他们将大部分时间花在与新投资项目的管理团队一起工作上。过了这一时期，风险投资商主要在董事会层面工作，审查每周或月度财务状况，这可能会花去他们20％的时间，3在这种情况下，风险资本公司的合伙人理所当然要深入调查5至7家投资组合公司。
风险投资商不是在寻找永久的承诺，他们更关心的是创业者在4至7年内怎样收回风险资本公司的原始投资并获取充分的高额回报。风险投资商为有限的项目提供资金，他们帮助创业者建立企业，然后利用自己的地位从这些投资中获取利润。
为了实现资本的预期回报，风险投资商会采取退出战略。这一战略是影响投资家做出投资决策的关键因素，投资协议中甚至包括特定的退出条款，其中主要有两种退出方法：一种是上市发行股票（a public offering）（风险投资商向公众出售其所有权）；另一种是将公司，其中包括风险投资商的所有权出售给某些企业（通常是一家大型公司）。
筹资程序
初次会晤
尽职调查
谈判
达成协议
初次会晤
和前面提到的一样，如果风险投资商已见过创业者，或者创业者的报告出自风险投资商所信任的人之手，他们就会优先考虑自己所了解的人提出的投资提案。
书面材料常常由分析家来做初步审查，他们首先会审查管理人员的大致情况，如果感兴趣的话，他们随后会审查整个商业计划 。审查完创业者提交的投资提案后，如果觉得对投资公司有价值，分析家会将这一投资方案概括成一种特定形式或内部数据库行式并将其详细介绍给公司合伙人。在这一阶段，公司合伙人可能会直接给创业者打电话查证一些情况。如果没什么问题的话，风险投资商就会请创业者及其管理团队来做更具体的面谈。
投资者和创业者初次见面的时候，气氛不免有些紧张。对创业者来说，这次会面如同招聘面试，关键是要留下良好的第一印象。创业者通常会满怀热情地呈上一份大纲，大纲中清晰地描述公司的成长前景，并对公司的获利能力做出预测。
许多企业家认为在会谈中需要放映幻灯片或者展示公司的大型图片，事实上没这个必要：大多数风险投资商对长篇累牍的专业报告并不感兴趣。创业者最好能带来模型或是一些样品，或者带来能清晰描述公司运营单位状况并解释新技术如何在公司内运作的有插图的册子。报告应该简短，重点是推销创业者自己的公司。风险投资商是学习快手，他们已审阅过商业计划或者至少也看过其概要，而且，创业者的目标是向老练的买主做推销，所以创业者可以直接切入重点，即市场规模、成长率、出售的产品或服务以及自己能成功的原因。报告应该一气呵成，满怀热情，避免枯燥，时间最好掌握在45分钟到1小时。
即使公司还只处于创业阶段，有形资产很少，风险投资商还是常常喜欢拜访创业者及其公司。在这些会晤当中，风险投资商不仅会看创业者的商业计划或报告中列出的条目，还会评估创业者本人的个性品质。每个风险投资商都会按照自己的专业领域和创业者的业务范围来寻找不同的创业者。
几乎所有投资者都希望看到创业者一方积极的心态，没有这一点，风险投资商是不可能投资的，这包括正直、忠诚、诚实、热情、创造力、领导能力、较宽的知识面以及在规定时间里完成任务的体力和精力。因此创业者就有必要弄明白自己的潜力何在或者弄清楚怎样才能使自己脱颖而出。比如，一个创业者如果创造力较差，就应该带着自己最富创造力的团队成员去回答投资者的问题，这就是依靠团队的努力。
尽职调查
在双方就投资条款和条件达成协议之前，投资者会对接受投资的公司进行尽职调查。这意味着要对公司管理团队实施背景调查，核对有关行业情况和数据并且检查创业者对投资提案的表述，风险投资商会尽量找出创业者投资提案中与事实不符的地方或者其他可能让自己觉得不适合投资的地方。
如果风险投资商以前没有会见过管理方，他们会首先会见管理方，还会拜访公司的经营场所，这种拜访就像“走马观花式的参观”。这是对公司整个运营状况的参观，创业者要把风险投资商介绍给公司的重要人物。在参观过程中，风险投资商力图多了解一些业务和多见一些人。他们会在中途停下来问公司员工一些问题，试图了解公司业务成功需要何种类型的人才，还会尽量多了解一些的业务方面的情况。这是一项艰巨的任务，为增强投资信心，风险投资商要在30到60天里充分了解创业者的企业状况。
在参观当中，创业者要讲清楚有关公司运营的各个方面，向从事生产运营的重要人物介绍风险投资商。下一步，创业者要说明企业的基本情况，以帮助风险投资商更好地了解向顾客提供最终产品或服务所需要的职能——如采购、会计和制造。
然而有时是不可能做“走马观花式的参观”的，比如虽然刚创办的公司可能已为公司运营团队租好了办公场地，但却还没开始运营，尽管如此，一些风险投资商仍会去了解这些公司最初的准备工作和管理团队的情况，并帮助创业者更好地理解团队成员间如何相互协作。
在“走马观花式的参观”之后，风险投资商会了解有关行业、产品和其他重要问题的更多情况。他们会就企业所有重要方面提出一些细节问题，创业者要毫不迟疑地回答问题，给风险投资商留下自己对每件事情都胸有成竹的印象。回答问题时的迟疑或对某些事情不了解以及风险投资商要求尽快回答问题，都会给创业者制造难题。
风险投资商还需要同行业专家坐在一起讨论。对本行业有更深了解的人会认为那些让风险投资商觉得很独特的想法只不过是过时的东西。风险投资商很快就能判断出创业者解决某个问题是有一套独特的方法还是仅仅变个形式。
为了熟悉创业者管理群体的个性，风险投资商会问一些个人问题。他们想了解创业者在企业遇到压力时是否能应对，还希望了解这样一些情况，即创业者了解自己经营企业所需要的时间和精力吗？家庭成员知道这些并准备支持创业者吗？创业者的动机是什么？换句话说，成功对创业者意味着什么？是什么促使他（她）这样做？
与做投资决策相比，风险投资商可能会在做尽职调查时花更多的时间。与尽职调查相关的活动有四种：管理层评估、市场评估、产品/服务评估以及财务分析。他们在管理层评估上用的时间最多。5风险投资商会举行有公司雇员参加的会议，以便了解更多行业、竞争市场、生产、库存控制、劳动力及现金流方面的情况。他会与市场调研公司一起研究行业及其产品，雇用生产顾问检查生产业务。而且，他们会给创业者的供应商打电话，查出创业公司为供应商支付的货款是多少，以及供应商在哪方面看中创业公司，他们二者之间是什么关系。风险投资商还会联系风险企业的早期顾客和预期顾客，找到能够证明管理层成员资质的证明人。
在风险资本公司做尽职调查的时候，创业者也必须对风险资本公司做尽职调查，创业者应该了解风险投资商是否有足够的资金向随后几轮融资项目投资，还要接洽风险资本公司投资组合中的风险资本项目，了解风险投资商如何运作企业，对创业者公司的支持度如何，还要思考在企业进展得不好时，风险投资商如何做出反应。创业者还需要了解风险投资商是否能从外部带来专业知识和关系，比如顾客、管理人才、其他投资者和外部关系。这些都是能让风险资本赚钱的无形资产。
谈判
如果尽职调查的结果令人满意，风险投资商就会决定进入下一个阶段：谈判。谈判的核心问题多数是有关风险评估方面的，这决定了投资者投入的资金可取得多少股份。如果创业者在第一轮筹集到了50万美元，原有资金估计是150万美元，风险投资商会获得25％的股权。原有资金是指在融资之前估价的资金。融资后资金指原有资金的总和再加上在融资中投入的资金。
在这一阶段，如果创业者不设法多吸引几个不同的投资者，风险投资商就会占上风。然而，大家都认为这种谈判应该产生双赢的结果，谈判结束后，律师会写出一份对双方都较公平，并且大家都能接受的协议。
如果风险投资商拒绝了商业计划，创业者可考虑做些改动，提交一份更好的计划。假如风险投资商对企业的技术或潜在市场不感兴趣，或者看到创业者的商业模式不合理，而且这种不合理在未来才能弥补，那么他就可能考虑以后再投资。创业者不应坚持请风险投资商考虑投资一事，并盼着他们最终能改变主意。大家都知道，风险投资商如果对自己在什么时候改变主意没把握就不会直接说“不”，创业者这时应知道双方的对话已经结束了。
我们在本章前面已经提到，风险投资商会在项目表上列出自己的条款，项目表有时又叫意向书（Letter of Intent ，LOI）。意向书是非法定的文件,它以书面形式写清各个条款。项目表是一份很重要的文件，因为它明示或暗示了创业者与风险投资商之间未来的若干种关系。创业者应该同法律顾问，熟悉这一程序的智囊或行家一起来审阅项目表。
达成协议
在完成尽职调查之后，风险投资商的律师会与创业者的法律顾问接洽，签署完成资金转移所必需的法律文件。在这些文件后会附一份承诺书。承诺书上载明投资者的律师会将文件副本交给创业者及其律师。
达成协议所必要的每份文件都有特定的目标并涵盖不同方面。如果在签订协议时还没有准备好所有必需的文件，双方就不能达成合作。在大的项目中，律师们会在签订协议的前一天聚在一起检查所有的文件是否都已准备就绪，这就是所谓的“干协议”（dry closing），因为这时并没有实际的资金转换。仅仅挑个日子露露面的作法。
风险投资商的动机
高额投资回报
自我实现
风险资本公司知道，如果他们想赚钱，就要尽早发现有前途的创新，为风险企业的建立提供投资并帮助创业者发展企业。那么，他们会得到什么样的回报呢？在这部分，我们将了解风险投资商投资于创业者公司的两个主要动机：有可能得到高额投资回报；自我实现和成就感。
高额投资回报
通常来说，风险资本公司的投资资本来自于专业性较低的机构，比如养老基金。这类机构投资于风险资本基金是因为以往相对于其他投资来说，风险资本的回报较丰厚。在很长一段时间里，回报最高的一种资产就是大型机构的风险资本投资。当然，其风险也是最高的。
为了不断吸引资本，风险投资商必须获取符合投资者预期的回报。由于许多项目最终会失败或者结果令人失望，所以他们只会考虑增长潜力大的项目。在对创业者提议的投资项目进行评估时，风险资本公司会对各种风险、资金占用的时间长度以及投资者所要求的风险水平做出权衡。风险资本公司甚至能在大多数公司的投资都令人失望的情况下，依然享有极好的回报，关键是要找到一两个明星项目。
自我实现
在风险资本业的早期，风险投资商的一部分投资动机出自帮助建立成功企业所获得的满足感。这些早期的风险投资商醉心于“投资”这一想法，使用创新技术和激发企业家精神的念头特别能吸引他们。许多人喜欢这种投资于风险项目所带来的刺激和兴奋感。对此类投资者而言，风险事业如同一种娱乐。与创业者及其公司一同工作，并且亲眼看到新技术的发展，使他们感到无穷的乐趣和极大的满足。总之，这种冒险的事业成就了他们自我实现的需要。
作为董事会成员的风险投资商是创业者的合伙人，在公司治理中发挥作用并参与重大决策。这些企业成长早期的风险投资商在为每天都生产出产品的生机勃勃的公司工作着。这使他们愿意帮助创业公司而不仅仅是给他们资金。对风险投资商来说，风险资本不只是一项钱财交易。他们把自己看作公司的建立者而不仅是投资者，他们从事着创立一个企业，有时甚至是创立一个行业的事业。今天，对于有经验的、热衷于此的人们，依然有大量机会去帮助创业者创造财富。
投入战斗：如何赢得风险投资商
与天使投资者相比，风险投资商所强调的标准要更加复杂。对风险投资商来说，为受资公司提供资金不是出于个人的喜好,也不是以个人身份来做这件事，而是代表着公司的利益，另一个主要不同之处是风险资本公司对其投资者负有受托人义务，天使投资者却用不着这样，因为他们是代表自己的利益来投资的。
风险资本业是一种容易失败的行业。某种程度上说，倒闭事件每天都会发生。这是因为行业的高强度竞争特使得失败不断发生。有时可能不是因为投资失误造成了失败，而是因为风险投资商雇用的员工和他们所维持的业务关系出了问题。因此，风险投资商必须评估每个事件，从失败中吸取教训，振作起来。风险投资商要为提交投资提案的创业者制定一套标准，作为选择投资项目和降低失败风险的工具。
由于以上原因，如果创业者要接近风险投资商，就应该考虑到一系列外部和内部因素。外部因素包括：选择最适合创业者情况的风险投资商类型、获得推荐、进行风险评估和市场竞争分析。内部因素包括明确的商业计划和精明强干的管理团队。我们现在依次来看这些要素。
选择一个最合适的风险资本公司
获得推荐
风险评估和市场竞争分析
拥有一支精明强干的管理团队
准备一份清晰的商业计划
成功策划书
选择最合适的风险资本公司
为了弄清楚自己的企业是否符合风险投资商的投资要求，创业者在与风险投资商接洽之前就要把投资条件符合自己需要的风险资本公司列入清单。创业者可以从多个角度进行筛选，比如地理位置和行业特性。
从地理位置来看，风险资本公司喜欢投资于离自己较近的公司。主要原因是，风险投资商很容易就能见到创业公司的管理者。另一个原因是风险投资商喜欢把自己的公司安置在值得投资的优秀公司数量较多的地方，这样他们就不需要舍近求远再去挑选其他公司了。同样，那些风险资本公司基础较好、专业服务机构也健全的地方，对处于创业阶段或正在设立的公司吸引力更大，因为这样显然能节省时间和成本。
创业者无法从本地风险资本公司筹集到资本的原因可能是本地风险投资商不愿投资于其所在行业。另一个原因可能是创业者只是希望从别的地方找一个同行业的专家。对这种情况，创业者应该说明自己千里迢迢到那里去是为寻找专家和合伙人，而不仅仅是为了寻找资本。9
创业者应该尽力找到对自己所在领域熟悉的风险资本公司，这对融资过程很有用。显然，对创业公司所在行业进行调查会花去很多时间。当然，选择懂行的风险投资商也有助于在创业企业发展过程中得到他们的支持。
在创业者找出一些备选的风险资本公司之后，应该进一步调查其背景。毕竟，一旦创业者从风险基金中获取了资金，他们就要与风险投资商长期共处。在决定最适合自己的风险资本公司之前，对他们了解得越多越好。由于大多数风险资本公司都有网站，所以，现在网上随处都可查到风险资本公司的信息。10创业者在提交投资提案之前需要弄清楚自己选择的风险投资商真正想要的是什么。
获得推荐
受人尊敬的重要人物写的推荐信能让风险投资商注意到创业者。否则创业者会和那几百个主动送上门的申请者一样不起眼。推荐者与风险投资商之间业已存在的关系就像一份“保证书”，能担保创业者向风险投资商提供高质量的项目，也能对创业者公司的高素质做出担保。合适的推荐人包括提供支持服务的公司（如律师、咨询顾问和保险经纪人）、商会和中介机构（如咨询集团和股票发行代理人）。推荐人之所以这样做是因为如果创业者能从风险投资商那里成功融资，他们就会成为自己的重要客户和未来业务的财源。推荐人可能会按照为创业者作介绍所花费的时间向创业者收取费用，也可能直接收取推荐费。
对创业者有价值的推荐人也可能是其他风险投资商。风险投资商关系网能使创业者接近其他地位和能力符合自己企业需要的风险投资商。若想使下一轮资本有保障，又想分散相应风险的时候，风险投资商也需要利用这些关系网络。
多数人会建议创业者出席风险资本会议并和投资者见面。如果创业者和投资者有共同的朋友，这种见面就会使风险投资商更加信任创业者。不过，即使创业者无法提供他人的推荐信，也仍能依靠其公司内部的优势来吸引风险资本。比如他了解风险投资商想要什么，并能写出一份精彩的商业计划书。
进行风险评估和市场竞争分析
创业者必须向风险投资商证明他（她）已经考虑到与企业相关的所有主要风险。对企业风险的深刻而现实的理解会有助于资金筹集并打动潜在的投资者。
展示自己风险管理能力的秘诀是要采取一套专门方法。企业提供的产品和服务应该适宜于全球化补缺。创业者必须说明自己需要风险投资商来投资，而且能说明这种需要是令人信服的。调查预期顾客对于现有产品的态度也很有用，风险投资商需要创业者证明自己有能力吸引顾客。
如果风险投资商认为企业的相关市场狭小、需求有限、或者毛利率过小，也不会给企业提供资金。类似地，如果创业者的目标市场是一个已经存在若干竞争者的成熟市场，那么风险投资商可能会认为机会有限而且时机太晚。
有一个精明强干的管理团队
一般而言，相对于其他因素，大多数风险资本公司更关注创业者管理团队的能力。风险投资领域流行的说法是，风险投资企业是对人而不是对物质资产进行投资。
一些风险投资商建议创业者在与潜在投资者接洽之前应组成一个熟悉公司业务领域相关技能的团队。风险资本公司愿意为创业者的公司成员提供专业知识和资本，却不愿支持管理明显不佳的公司。
风险投资商希望创业者的管理团队对公司和商业计划的执行都充满了热情和献身精神。他们不会支持一个只会一味醉心于创意和计划，却不清楚其缺陷和风险的创业者。许多创业团队在初次会晤时没能打动潜在的投资者，是由于他们对商业机会显得过分热衷、偏执，缺乏冷静的思考。
风险投资商喜欢投资于那些精力充沛、希望有所成就、有领导才能、自信和能创造性解决问题的人。创业者要有灵活性并愿意接受建议。其个人生活的所有方面都可能成为风险投资商做出投资决策的因素。会见中可能会问及个人问题，创业者必须对回答个人问题有所准备，当被问及的一系列个人问题涉及面广而且较深入时，创业者不应持有戒心和感到奇怪。
准备一份清晰的商业计划
没有一份强有力的、有效的商业提案摆在桌面上，风险投资商是不会投资的。风险资本公司每个月都会接到100至500份提案。或许他们会对其中的10到20份感兴趣，然后再选择三到五份进行分析、调查和谈判，最终可能对一至二家投资。这种百里挑一甚至千里挑一的筛选过程要花费大量时间。因此，如果见到风险投资商以一份准备充分的商业提案作为衡量创业者能力和智力的最初标准，不必感到奇怪。
商业计划最重要的是要言简意赅地说明投资的必要性。商业计划应该清晰地说明自己的公司所处的行业和所从事的业务，通常还要包括一份执行概要，其中列出高潜力的市场机会、公司服务于市场的独一无二的能力和公司具有什么样的竞争优势。在公司述评中应详细论述执行概要。公司的商业目标、公司历史、公司使命和商业模式（机会）、产品的独特性、产业和市场分析、顾客概况和市场计划、生产运作、设施、供应商等，这些都要在公司述评中做进一步具体说明。公司述评还应包括一份对管理团队的详细描述，说明团队的成就和优势，团队的组织结构和团队的重要成员。风险投资商还希望创业者提供一份融资经历介绍（在合适的情况下）和融资规划，其中包括收入状况、资产负债表、现金流、当然还有欲寻求的资金数目。
一些创业者试图使他们的提案尽可能给风险投资商留下良好的印象。但是在风险资本公司有一个公认的原则，就是没有一项协议是完美无缺的。每一项协议或多或少都有点问题。创业者应该尽可能使自己的提案不出错，并且使潜在的投资者确信提案即使有某种问题，也不是很重要的，不会严重到影响企业的程度，接下来，创业者应该进行研究，了解自己的提案还有那些地方让风险投资商认为不妥，以便进一步修改。
几种主要的风险资本
风险投资商有公认的良好声誉和与天使投资者相比更专业的方法。他们来自不同的背景，有不同的特点。和天使投资者一样，风险投资商的类型各异，各有特点。创业者在提交商业计划之前，必须选择合适的风险投资商。这意味着要找到投资条件适合自己公司需要的潜在投资者。
构建风险资本的复杂技术工作最好留给法律专家而不是总经理去做。了解风险资本公司内部的构成形式是创业者必须了解的。风险资本公司的结构特点，如利益分享规则和合同条款，必然会影响到每个参与者——创业者、中介人和资金提供者的决策。
合同条款的重要性可以从有限合伙制结构体现出来，因为这种方式对在一特定时间段后兑现资金提供了比较好的约束。它促使投资者对投资组合中业绩不佳的企业要采取必要但痛苦的忍耐，兑现资金可能危及创业企业长期的前景。尽管接受投资的企业没有做好准备，有时为了展示成功的记录而急于让年轻的企业上市。这被称为“卖弄”。
四种组织形式
公开交易基金（publicly traded funds）
公众风险资本
有限合伙
公司风险资本
公开交易基金（publicly Traded Funds）
公开交易基金采取封闭形式,它是现代风险资本的典型形式，最初由美国研究和开发公司（ARD）发起。为吸引广泛的投资者，包括小额投资者，封闭式基金提供了较强的资产流动性，而先前投资机会主要是给予少数拥有上百万甚至是上千万美元的精英投资者，由于任何人都能在股票交易所自由买卖股票，资金就很容易获得流动性。这样，风险投资商就不用把资金还给放弃股权的投资者，而是由投资者自己将股份卖给其他投资者。这一规定使风险投资商可将资金投向资产不具有流动性的非上市公司，从而不必把资本还给个人投资者。由于风险资本公司长期持有资本，适应了处于创业阶段公司的长期需要，因此，创业公司就得到了所需的投资。
然而，这种公司结构形式有严重的弊端，即它作为风险资本筹资工具来说，吸引力有限。问题之一是经纪人不恰当地把资金卖给了不成熟的投资者，尤其是那些可能只想获得高额现金收入而不想做长期投资的老年人。结果，尽管真正要指责的是向人们传递错误投资信息的经纪人，但陷入投资者烦扰之中的却是基金经理。
上市公司常常会陷入一定程度的麻烦和压力之中。它们必须遵守证券交易委员会（SEC）的规则（或者是在国内实行的类似什么规则），接受一大群分析家的彻底审查，盼着自己能满足各界的期望。这使风险基金经理成为一项难干的差使。如果风险资本基金经理可以从退休金、企业或保险公司筹得资金，为什么要惹公开披露的麻烦？这种态度使得公开交易资金的是用不如以往普遍。
公众风险资本
公众风险资本是随着1958年《小企业投资（SBI）法案》的通过而产生的。小企业管理局是为促进创业部门的增长而建立的联邦机构。它为合格的风险资本公司发放执照。这些风险资本公司因而能以较低利息率（得益于联邦政府的担保）借入资金，条件是对交易构成和所投资的企业类型有特定的限制。12通过这种项目,许多所谓的小企业投资公司（SBICs）很快就筹到了大笔资金。然而常常是有些不诚实的经营者也获得了小企业投资公司执照，在某些情况下，给一些骗子企业以可乘之机。13不过，小企业投资公司项目一直是风险资本界不可或缺的一部分。从20世纪50年代末开始，小企业投资公司和公开交易基金一直是风险资本的主要形式，直到20世纪70年代初，有限合伙形式成为风险资本企业的主流 ，小企业投资公司和公开交易基金才退居次要地位。
在世界范围内，公众风险资本方式直到20世纪90年代才开始盛行。1989年至1999年间，北美以外风险资本公司的增长超过了300％。14美国境内由风险资本催生的职业和技术创新吸引了许多外国政府，他们也极力促进本国的同类活动。因此，风险资金获得了直接资本投资、贷款担保和来自于本国政府的目标税收减免。这些公共项目中的大部分是针对新成立的处于成长中的公司的。
有限合伙
有限合伙将继续成为风险资本企业的法定组织形式，其资本数额从5千万至几十亿美元不等。15与公开交易基金一样，投资者（在这里称为有限合伙人）为风险投资商（作为总合伙人的资金经理）提供资金用于投资。有限合伙人可以是养老基金、社团、富裕的个人、大学捐赠、大型基金会或者保险公司。
1979年，美国修订了有关养老基金投资管理的“审慎人”原则，这是流入有限合伙的资金不断增长的重要原因。“审慎人”原则规定养老基金经理必须审慎地将其资金用于投资。因此，如果养老基金经理将过多的资本用于风险投资，会被认为是一种过于冒险的行为。1979年，美国劳工部明确地澄清了“审慎人”原则，允许养老基金经理投资于高风险资产，为养老基金投资于风险资本打开了方便之门。
有限合伙人是被动的投资者，他们很少或从不过问风险资本公司如何使用资金。他们在为风险资本公司提供资金时知道风险基金是专门为长期投资者服务的。在合伙解散时（尽管某些情况下时间会长些，但一般情况是初始投资后8至10年）有限合伙人以股份的形式收回其投资。这种股份形式的报酬方式，使投资者在获取投资收益时有所选择，由此提供了税收上的好处。
有限合伙形式，不仅使风险基金可以通过不在股票交易所公开挂牌的方式筹集到资金，而且能更成功地选择和管理投资。总合伙人履行寻找投资项目、管理合伙关系的职能。他们承担了最大的风险，但其付出也换来了丰厚的回报。同时，他们还是合伙关系的代言人。因此，创业者在从此类合伙（如Sequoia Capital, kleiner Perkins Caufield & Byers，New Enterprise Associates是家喻户晓的例子）中寻求资本时，可能见不到其他有限合伙人，但却要同总合伙人打交道。
公司风险资本(corporate venture capital)
在公开交易基金出现后大约二十年，即20世纪60年代中期，出现了公司风险资本， 16用于此类投资的资金数额很难衡量，因为任何公司都能动用现金储备进行投资。这使风险资本与其他类型投资的区别不明显了。
公司风险资本企业有时有点类似于有限合伙，是一个自我管理的实体，或者由公司内部建立的松散团体组成。公司风险资本一般是作为母公司向其他公司投资的一个分支机构，与母公司有着密切联系，换句话说，这种投资工具寻求的投资项目要符合母公司战略或能带来协同效应，并能减少成本，这种战略联系将公司风险资本与其他类型的风险资本区别开来。
今天，世界上许多大型科技公司都设有风险资本机构，这方面的突出例子包括英特尔、通用电气和西门子。公司风险资本投资常常起着类似于研究和开发的作用，成为创新和新产品创意的源泉。
一些公司将风险资本投资于一系列公司以确保自己能把宝押在下一个热门科技上。还有一些公司风险资本为其供应商提供资金。公司风险资本的一个重要特征就是与其他形式的风险资本投资相比，它实行的不是明星战略（即只盯住一至两个明星企业，而忽视其他企业）。换句话说，与典型的有限风险资本合伙相比，公司风险资本对其投资组合中的大部分公司都保持着积极的态度和持续的兴趣。
杠杆收购
1974年，美国国会制定了ERISA法，这是一部大胆而有远见的立法，为成千上万美国人赢得了养老金计划。说这部立法非常重要，一点儿也不为过。因为它在过去50年资本市场的发展中起着最重要的作用；养老基金和其他形式的机构投资在过去50年中确实在大量增长。大笔投资资本由专业的基金经理掌管，他们关注于投资组合可能产生的最高回报。由于基金经理所获得的管理报酬以投资组合规模大小为基础，而且手头又有成百上千亿美元待价而沽，所以他们的责任重大。
然而在ERISA法实行的这些年里，公司绩效却不怎么好。特别是在美国，从1966年到1980年公司平均资本回报率下降了50％。17公司利润低，再加上要求有较高投资回报的压力也不断增长，这时就要找到问题出在哪里？为了弄清楚为什么这么多公司的绩效都如此之差，基金经理们开始寻找问题的答案，他们发现部分原因是由于公司治理水平较差，简单地说，为一群内部人的利益而运转的公司太多了，这样就损害了股东的利益。当然，此类问题一直都会存在，就像我们最近从安然公司和世界通讯公司倒闭事件中所看到的那样，这种情况不会消失。然而，糟糕的公司绩效也会给某些人带来机会。
在20世纪80年代早期，一群企业家开始寻找那些更关注公司绩效的人来替换糟糕的经理们，以此增强公司实力。同时，便利的融资方式，尤其是Drexel Burnham Lambert公司的迈克尔· 米尔肯 （Michael Milken）吹捧的垃圾债券（将在下一章讨论），掀起了敌意接管的波浪，也导致了杠杆收购（LBOs）现象，即一小部分内部人主要通过债务融资（debt financing）方式收购公司。
大型杠杆收购公司开始出现，比如Kohlberg Kravis Roberts & Company(KKR)，通过举债进行价值运作，收购一家公司，然后将其分拆或出售以还清债务。1989年，杠杆收购在高峰时期占到了全美国并购活动的20％。尽管近些年在并购交易中杠杆收购的比例下降到很小，但就涉及的金额而言，杠杆收购仍同其辉煌时期不相上下。
“杠杆收购”一词有时与“私有化”同义，因为它常常（尽管不总是）涉及到将一家公开上市公司或其中的一部分变为一家私有公司。如果由公司的经理人员运作，杠杆收购也被称为管理层收购（MBO）；如果被外部金融集团收购，就叫做管理层买进（buy-in）。
典型的管理层收购包括四个不同阶段
在第一阶段，收购者筹集收购公司所需资金,并设计出激励管理层的制度。
在第二阶段，担保集团会买下公司的所有流通股（outstanding shares）或者买下所有的资产，将其投入一家新成立公司，然后立即卖出被收购企业的部分资产以偿还债务。
在第三阶段，管理层会使用一些企业常用的方法，以求改进绩效。
在最后一个阶段，原先的投资者团体可能会通过使公司再次上市或将其出售给其他私人投资者的方式收回资金。
在第一阶段，收购者筹集收购公司所需资金并设计出激励管理层的制度。主要的投资者集团（由准备管理这家公司的经理人员和可能的其他一方组成）会提供全部收购资金中的一小部分（大约是10％）。外部投资者，比如专业的杠杆收购公司提供其余所需资金。如果达到特定的财务目标，经理们还会收到股票期权或股权证，这样就能提高他们的所有权比例。其余所需资金中的大部分（通常占全部收购价格的50％到60％）通过担保贷款或抵押贷款筹集（因此叫做“杠杆”收购）。银行、保险公司或是专门从事风险资本投资或杠杆收购式投资的有限合伙都可提供此类贷款。不足资金来源于高级或次级债务，有时通过机构投资者私募发行或者发行垃圾债券（junk bonds）筹集。
在第二阶段，担保集团会买下公司的所有流通股（outstanding shares）和资产，将其投入一家新成立公司，然后立即卖出被收购企业的部分资产以偿还债务。
在第三阶段，管理层会使用一些企业常用的方法，以求改进绩效。这些方法包括良好的资本管理和资产使用、严格的成本控制和对产品质量、定价和客户服务的改进。与别的公司相比，杠杆收购给被收购公司造成了一种其他企业所没有的紧迫感，他们必须很快筹集到资金，否则公司就会垮台。虽然这一过程可能要花费几年时间，但很快就会收到很大的成效。围绕这一结果，公众也产生了争议，大部分争议是，公司有时是通过大刀阔斧地裁减雇员才达到了削减成本的目的。
在最后一个阶段，原先的投资者团体可能会通过使公司再次上市或将其出售给其他私人投资者的方式收回资金。前一种情况可叫做“反向杠杆收购”（reverse LBO），企业又回到私有化之前的状态。再度为公众所有的公司，其主要好处是增强了现有持股人的资产流动性。能够进行反向杠杆收购的公司大部分都很精干且运行良好，这一点毫不令人吃惊，对20世纪80年代反向杠杆反购的考察表明原始投资者团体平均可获取20倍的回报。而且，这一可观的回报是在相当短的时期内获得的，平均仅用两年半。大笔财富显然是精明强干的经理带来的。
然而法规政策发生了变化，随之而来的Drexel Burnham Lambert银行和垃圾债券市场的崩溃致使杠杆收购活动大幅下滑。1989年美国国会制定了法律将储蓄和贷款投入市场以出售大量垃圾债券。那时候，监管者开始向银行施压，以减少银行对高杠杆交易（highly-leveraged transactions）活动如杠杆收购的支持。
20世纪80年代晚期，不正常的杠杆收购活动还对资本市场的崩溃起到推波助澜的作用。研究者发现20世纪80年代后半期的杠杆收购活动与前半期相比更失败。对20世纪80年代124宗杠杆收购活动的研究发现，1985年之前，仅有2％的收购活动无法还清债务，而1984年之后这一数字是27％。19显然后半期杠杆收购活动中支付的收购价格太高，以至于于资本的风险很高。即使运营绩效有很大的提高也不足以产生能支付公司债务的现金流。
1990年至1992年间的经济衰退造成杠杆收购活动的困难。1990年杠杆收购的交易额暴跌至头一年的25％以下，1991年则跌得更惨。虽然1993年杠杆收购市场又开始增长，但直到90年代末也未能再现以前的辉煌。市场复苏的原因之一是人们更理智地达成交易，与先前相比，股本投资多，债务负担也更合理了。专业杠杆收购公司，如KKR，开始洞察到高额债务负担造成的风险并采取行动进行灵活的融资活动，以使公司能承受意想不到的糟糕绩效的打击。现在，原始资本的25％甚至更多是由股份构成的，而20世纪80年代末是5％到10％。
收购价格更合理也对资本市场的复苏起到了一定作用。20世纪80年代末典型的杠杆收购的价格是收购对象EBITDA（利息前收益earnings before interest、税项tax、折旧depreciation和摊销前收益amortization）的8到10倍。最近，这一数字是5到7倍。
即使资本构成较安全，杠杆收购仍然如它的名字显示的那样具有高风险。只要存在杠杆力量，就会有风险。但之所以投资者仍会通过杠杆收购进行融资，是因为举债有两个主要优势。首先，原先的公司可能会有较少债务，所以债务的增加本身可使公司价值扩大。简单地说，由于债务利息可免征税款，所以债务就能使投资者很好地避税。事实证明，巧妙地利用此类税收利益可使高风险交易的价值增加。
债务的第二个优势在于它可以成为约束管理层的手段。它使经理或所有者们有一种火烧眉毛的感觉，逼着他们赶快想办法增加利润。换句话说，债务激励经理们尽其所能增加企业的收益，并且要行动迅速。创造财富的巨大动力又进一步增强了上述效应，如果能提高生产率，还清债务，经理们就可获得丰厚的报酬。正如一位得到这种报酬的经理向本书作者所说的那样：“五年辛苦至极的工作换来了做梦都想不到的财富。”正是这种可观的财富吸引了大批经理或企业家们使用杠杆收购方式来筹集资金。
第五章 金融机构：从银行和其他金融中介筹集资金
银行贷款
寻求银行贷款
短期贷款
长期贷款
政府担保贷款项目
商业票据
债券
垃圾债券
租赁和代理付款：融资公司的作用
租赁
代理付款
股权融资
私募发行
直接公开发行
我们已经了解了新创业公司怎样从企业天使投资者或风险资本公司那里寻求资金。然而，世界上的资本市场是由大型机构——主要是银行、共同基金、养老基金和保险公司来主宰的。它们倾向于帮助那些风险和回报很容易评估、资金流动性较好的企业。对大多数人，尤其是那些无法获得风险资本的人来说，金融机构是其投资于资本市场的主要手段。储户们把钱存到作为中介或中间人的金融机构中，金融机构再把钱转给需要资金的企业。在本章中，我们将探讨由此类金融机构提供的融资方式。尽管金融机构的大部分资本是投向大公司的，但是，小企业所有者仍会有许多选择。
虽然我们现在仍然认为每种金融机构都提供了各自独有的一套产品和服务，但现代金融机构所出售的产品和面临的风险却变得越来越相似了。五十年前，每种金融机构提供的产品区别都较大，很少雷同。比如除了极少数其它银行外，只有商业银行才能提供商业贷款。现在，保险公司、融资公司和养老基金也将大笔资金投向商业贷款领域。甚至美林证券公司（Merrill Lynch）也从事这项业务。保险公司涉足其中，不仅因为有利可图，还因为可以用商业贷款的信用风险来平衡其投资组合中的其他风险。同时，许多银行试图通过将信用风险主要以金融衍生形式转移给其他金融机构来降低风险。在1950年，保险公司是提供保险和风险管理的独一无二的机构，而现在许多金融机构都活跃在这一市场中。
通过在个人储户和企业之间充当中介角色，金融机构发挥着重要作用。3首先，它们的作法就如同经纪人。对个人投资者来说，买卖金融证券是件开销很大的事，因为交易有成本，而且评估和管理投资也要付出信息收集成本。通过提供经纪业务、调研和专业投资管理服务，金融机构的折扣经纪人（例如Charles Schwab公司），全面服务经纪人（例如美林公司）和共同基金集团（例如Fidelity公司）能减少交易和信息成本，并可在整个过程中提高个人储蓄的积极性。
金融机构的第二个重要作用是进行资产转化。对家庭储户来说，金融机构发行的金融单据（financial claims）比公司发行的证券更具吸引力。在资产转化过程中，金融机构买进公司发行的股票和债券，以银行存款、保险单等形式将单据卖给个人和其他机构，以此为买者提供融资。
金融机构提供的与资产转化相关的另一种服务是：以较便宜的价格提供低风险的多样化投资组合，这是个人投资者靠自己的力量所办不到的。这种利益尽管不是全部但也主要是由共同基金、养老基金和商业银行的信托部门提供的。5举例来说，通过这种方式，共同基金发行的股票要比众多公司发行的股票更能吸引个人储户。而且，共同基金股票更容易出售且售价低，这为投资者提供了较强的资产流动性利益。
在讨论金融中介为成长企业提供了哪些融资手段时，我们先来考察银行贷款，然后再探讨其他债务融资的形式。包括商业票据（commercial paper），债券、租赁和代理付款。最后我们将探讨股权融资，重点是首次公开发行。此外，还将涉及私募发行和直接公开发行（direct public offerings）。
银行贷款
寻求银行贷款
短期贷款
长期贷款
没有哪个行业比银行业更能体现过去半个世纪以来金融服务业所发生的深刻变革了。由于成长性企业在向金融机构寻求资本时首先就会想到银行，所以我们现在来考察一下银行领域发生了哪些结构性变革以及这些变革对寻求债务融资的创业者来说意味着什么。企业所有者们要想获得由全球银行体系提供的资本，就必须对这些变革以及变革如何塑造了当今的金融服务业有个基本了解。
在过去几十年里，对传统银行业来说一个重要的现象就是其规模和盈利能力都下降了。传统银行出现的主要问题是，在获取资金（企业的负债）的成本优势下降的同时，它也失去了收入优势（企业的资产方面）。结果是银行努力退出或至少是削减传统的存贷款业务，转而从事一系列全新的更有盈利潜力的业务。这些新业务有一个问题，即与传统银行业务相比，风险更大，近些年有大量的银行破产或被更具盈利能力的竞争对手接管正说明了这一点。
导致美国传统银行业务利润下降的一个重要原因是法规不允许银行支付活期存款账户利息。这一法规至少直到20世纪60年代对银行还是有利的。因为那时银行的主要资金来源是活期存款，因为这笔资金的成本为零，所以银行的资本成本很低。虽然定期存款要支付利息，但利息率的最高限额为5％。然而，银行的好时光没能继续下去。
20世纪60年代末和70年代初通货膨胀不断上升，这使得聪明的投资者开始寻求更具吸引力的投资方式。20世纪70年代，资金市场中开始出现共同基金。共同基金开设活期存款账户，巧妙地绕过了对活期存款不能支付利息的限制。结果，成千上万的人从银行提走现金放到这种高额回报的投资当中。现在，在银行负债中，活期存款账户还不到20％，而20世纪60年代，这一比例是60％。随着一系列法规的改变，对银行业的监督管理也逐渐跟上了现实的发展。从1980年开始，法规对利息率不再设上限。但那时，银行业竞争力所遭到的破坏已经是既成事实了。
银行的成本和收入优势都受到了打击。以往，除了大型的信用良好的公司能利用债券市场，通常企业在寻求新的债务资本时，主要是靠银行贷款，这使银行在提供债务融资方面占据垄断地位。但是在过去25年里，不断涌现的金融创新潮流，包括垃圾债券、证券化和商业票据市场，使银行遭到沉重的打击。或许金融创新的最主要后果就是各种企业现在可从更多渠道筹集到债务资本，而传统商业银行失去了它曾一度享有的商业贷款业务方面的优势（以及伴随这种优势的高额回报）。
银行业的这种变革不只发生在美国，加拿大、欧洲和亚洲一些国家的情况也类似。这些变革对于银行业的影响就像人们所预料的那样，银行不断倒闭，通过并购，银行业实现了大规模合并。不过银行家们也以其他方式来应对这种变革。比如一些银行进入新的风险更高的贷款领域，如商业房地产和杠杆收购，以此来试图维持其商业贷款业务。另一种应对措施是集中于运作表外（off-balance-sheet）业务和进行多种形式的金融创新。金融创新在上文已提到，它比传统银行业务的利润前景更好。由于这些变化，今天的银行只是在表面上看起来跟20世纪60年代的银行一样。
表外业务包括金融工具的交易和由收费及贷款销售（loans sales）所带来的收入，这些业务影响利润但不会在银行资产负债表上显示出来。正像“贷款销售”这个名词所表示的那样，银行将特定贷款中的全部或部分资金出售，这样就把贷款从资产负债表上去掉了。出售贷款所获利润在数量上与原始贷款差不多。不过这些贷款的利率较高，足以吸引那些大型机构的养老基金和共同基金投资者。费用收入主要来源于银行承兑（银行承诺在出票方无法付款的情况下替出票方付款）、代客户买卖外汇及一系列其他业务。
金融创新是20世纪70年代以来金融服务业发生众多变革的催化剂。这些创新已经成为金融服务业不可分割的一部分，很难设想现代金融部门如果没有创新会怎么样。金融创新有多种形式，银行和资本市场的主要参与者希望提高自己竞争地位的无尽愿望推动了金融创新的发展。经济环境和政策法规的变化以及信息技术的进步，创造了金融创新的机会。自动提款机和通过互联网在家办理银行业务就是这方面的例子。期货、互换（swaps）和期权合同使法人客户能更好地管理货币、价格和利率风险。这些风险管理工具对银行很具吸引力，它们已经成为银行佣金及费用收入的来源，还使银行能管理自己的商业风险。
证券化是另一种重要的金融创新形式。它使银行的多种资产——如抵押贷款、信用卡贷款、应收账款、汽车贷款和计算机租赁——转化为市场上流通的证券。证券化的过程是这样的：银行将具有相似特征的贷款捆绑在一起，转化为证券，并将其出售，这样，原始资产的利息有保证，本金也能收回。这种做法给银行带来几种好处。首先，银行在资产证券化过程中收取费用，使这项业务有利可图。其次，只要银行在卖出证券时不求助于他人（这意味着他们对不良贷款不用负责任），他们就不需要进行贷款损失储备（loan-loss reserves）。
证券化的另一个好处是它盘活了贷款资金（带来更多利润）。任何贷款，只要其规模、抵押物、价格和成熟度相似并且预计的未来损失较合理，就能够加以证券化。商业贷款通常不符合这些标准，因为它们要在逐一签订合同基础上才能商定，且每笔贷款都有非常不同的特点。所以，商业贷款不宜证券化。更专业化的贷款，如汽车贷款和信用卡应收账款比商业贷款更符合标准，可成功地进行证券化。成长企业也能从资产证券化中受益，因为资产证券化能影响资本需要量（capital requirements）。
一旦银行倒闭，资本需要量可用作存款保险基金（deposit insurance funds）。如果银行破产，监督管理机构如美国联邦储蓄保险公司（FDIC）能够给存款人兑付或安排别的金融机构买下破产银行。最低资本需要量能够降低银行和存款人的成本。但是，这种对资本需要量的要求限制了银行的成长，降低了其抗倒闭风险的能力。由于表外业务中的贷款不在资产负债表上显示，所以本来处在监督管理之下的资本可用在其他地方，包括追加贷款。从银行寻求资本的成长企业也就因此能从资产证券化中受益。
寻求银行贷款
大部分创业者都有个人贷款的经验，他们可能会简单地认为个人贷款的程序与商业贷款差不多。汽车和家庭抵押个人贷款都有考察个人情况如年龄和收入的惯例。无论贷款申请是否符合特定标准，与个人贷款相比，商业贷款都非常不同，并且更复杂，因此也就需要不同的审查程序。
企业所有者很少会理解贷款的真实性质，以及为什么银行家必须对把资金放在何处这个问题上如此小心。我们来看下面的例子。一家将存款人作为主要资金来源的银行以4％的净利率（银行贷款利率与资金成本之差）给一位创业者提供了一笔一年期贷款。如果这位创业者违约，全部的本金就会随之失去。为了挽回失去的本金。银行现在必须从25笔成熟度和规模都与原贷款类似的新贷款业务中挣4％的利润。换句话说，银行每损失1000美元就要用25000美元（1000美元/）的优良贷款来挽回亏损。这里假定净利率为4％，比许多银行的实际预期都要高。在净利率较低情况下，就需要更多优良贷款来挽回不良贷款造成的损失。这就说明了为什么银行不愿投资于被称为高风险企业的处于初创时期或高成长期的公司，并且喜欢让贷款人做抵押的原因。不过，这类企业还是能得到银行贷款的。
银行家通常靠借款人名册来做出贷款决策。有一个众所周知的4Cs原则，即借款人品质（声誉和诚实度，）、还款能力（基于技能和经验，）、条件（如产业经济状况、产品、技术等，）和抵押物（获得能在违约时被拍卖的资产，）。对大宗贷款，许多银行使用更复杂的借款人名册和信用评分模式。信用评分模式可将一套财务指标，如财务状况比率转化为衡量客户贷款违约可能性的评分。潜在客户的评分如果在特定级别以上就会被认为风险可控。
在银行承担了风险，创业企业也成功地情况下，银行就会得到主要以贷款利息和各种服务收费形式表现的丰厚回报。许多例子都说明了成功的企业家对那些在他们开始创业时就与其同舟共济的银行家很忠诚。
虽然银行与银行之间以及国与国之间的做法不同，但业界人士对创业者如何增加获取贷款的机会都持普遍相同的看法。个人印象很重要。企业所有者在初次会面时就应该给贷款官员留下好印象，要表现出自信和专业精神，穿着要得体，并且应遵守时间，准备一份有可靠财务规划的比较全面的商业计划书。突出自己的相关经验和管理技能并提供有利于融资的书面证明。在有些文化中，尤其在亚洲，很看重面对面的接触，这在西方国家也同样重要。
企业所有者必须明确以下一些事项：即需要的贷款金额是多少？怎样使用这笔资金？为什么借款方式是公司寻求资金的合适途径？什么时候还贷和怎样还？为什么这笔业务有良好的信用风险？银行家喜欢把事情弄清楚，他们越容易了解企业，就越可能对贷款拍板。他们认为企业应该对自己做出正确的评价，并且进行合理的财务控制。同时银行家还喜欢与那些对自己公司有很强战略眼光，能牢牢抓住行业趋势的创业者打交道。
其次，在银行家对商业计划的数字背后暗含的假设提出问题时，创业者必须准备好以直截了当的方式回答。这意味着创业者必须精通金融和财务知识，起码要对金融和财务有基本了解并能以银行业的术语表达。最后，创业者必须灵活、适应性强。融资议案很少能被立即通过，这需要经过一个反复的过程，银行家为减少风险通常会建议修改融资议案，创业者随后会拿回一个修改过的议案。
谈判中可能引起争议的是个人担保问题。虽然贷款以资产作保证，但是，企业破产情况下，银行不可能收回全部贷款额。银行家在给创业公司贷出资金之前会要求创业者做出个人担保，在个人担保中，创业者要承诺一旦公司破产自己应弥补贷款差额。当然，创业者是不情愿这样做的，因为这不符合他们创办有限责任公司，自己应承担“有限责任”的意图。然而，银行家有时会坚持这一点，尤其是对于高风险企业。当然，对于稳定或成熟的企业，银行家在这个问题上就开通多了。
以下一种或几种原因会导致贷款申请被拒绝：即预期的收入和利润不可信（常由缺乏足够的证据造成）、没有开办企业的足够经验、对现金流的预测使还款能力受到质疑、抵押物不够、创业者的沟通技巧差、贷款申请中遗漏了重要信息、预计的开支太低而不符合现实。此外，银行家对那些试图与多家银行打交道的企业所有者很不满。企业如果想从几家银行寻求贷款，就需要一些手腕和技巧了。
如果贷款被批准，企业家要特别注意一个问题，那就是对于客户账户的管理，这一点对成长中的小企业尤其重要，如果事实表明借款企业由于应收账款的收取工作没有作好而跑到银行借更多的钱，银行家就会很不高兴。这不仅说明企业经营得不好，而且还会使银行家认为企业在其它方面也出现财务上的问题。
在接下来的部分里，我们将探讨最常见的贷款品种。因为不同银行的贷款专长不一样，所以为确保以优惠的条件贷到款，了解不同的贷款品种是很重要的。比如，一些银行专门提供信用类产品，不提供长期的固定利率房地产贷款。还有一些银行专门提供长期贷款，这意味着此类银行不提供信用类产品。如果经理们知道公司需要何种融资方式，他们就可以根据需要去找最可能接待自己的贷款机构了。
大部分商业贷款是帮助借款人进行流动资金（即应收账款和存货）融资或购买厂房和设备的。一般认为这类贷款具有短期性质（因为借款人出售存货和收取应收账款可获取现金以清偿贷款）。购买长期资产需要的融资时间较长（因为要用几年时间资产才能产生现金流），所以要进行长期融资。
短期贷款
短期贷款常常以信用产品的形式出现，也叫做“贷款承诺”（loan commitment）。银行和借款人事先约定后者如有需要可透支一定限额的信用产品。借款人在限额之内决定借款时机和借款金额。因此，信用产品的功能和信用卡相似。这种做法的主要好处是它很灵活，使有积压存货需要暂时融资的借款人能够获得所需运营资金，并在售出存货从客户处收回货款后，清偿贷款。
因为短期贷款占用的贷款时间较少，所以银行家也喜欢采用这种方式。当然在做出这种投资前，银行必须仔细分析借款人的信用度。贷款官员要考察信用产品的用途和还款可能性，还要决定银行愿意借出的最大金额和存款余额需要量（即要求借款人在银行保持一定的账户余额）以及收取的利率。信用产品可能要担保（用特定财产作抵押），也可能不要担保；利率可以是固定的，也可以是浮动的；基础票据（underlying note）可以是缴款通知（demand note），也可以是定期票据。信用产品几乎都是短期的，期限仅为90天。虽然信用产品一般以书面形式确认，但这种协议是非正式的，银行保留按照自己的意愿取消或修正协议的权利。另外，确认书明确声明如果借款人的财务状况恶化，银行将不再提供贷款。
长期贷款
购买厂房和设备以及进行其他长期投资，包括收购其他公司的活动一般要借助一到十年期的长期贷款，长期贷款的期限最常见的是三到五年。长期贷款为企业的大宗开支提供资金，并按照能产生支付利息的现金流的时间来分期偿还本金和利息。如果企业要进入新市场，流动资金需要量大，也可采用长期贷款融资方式。
因为通常是按借款人的需要设计，所以不可能有两笔完全一样的长期贷款。不过它们所包括的条款和限制条件一般都相同。另外，贷款合同上显然要包括一些诸如利率和还款时间等条款，借款人还要接受一系列约定，这些约定授予贷款银行采取特定行动的权利。比如合同可能会规定借款人在贷款期间内不能把贷款挪作他用，允许银行查账并进行保险。还需要按照惯例提供财务状况说明。此外，没有银行允许，借款人不能再借其他债务。
银行对借款人进行财务检查是很普遍的。比如，银行要求公司保持一定量流动资金，租赁性负债（lease obligations）和股息红利（dividend payments）不能超过最大限额。公司在贷款期间对某些员工的加薪的做法也受到限制。借款人如果不符合这些要求就会被认为是“技术性违约”，这意味着是公司即使按时还清了利息和本金，仍会违反贷款合同。技术性违约的结果是银行要求借款人重新就贷款进行商议，新条款肯定比原来的合同条款要更苛刻、代价更大。对许多银行来说，由于借款人不符合用现金付款的要求，所以技术性违约比借款人违约更普遍。
还有一种比较常见的贷款形式叫做循环信用（revolving credit），它结合了长期贷款和信用产品的特点。这是一种正式的协议，如果借款人不违反协议上的条款和限制条件，银行就会贷款给他们。这种贷款的条款和限制条件较多，银行按照所提供的服务收取费用。同信用产品一样，循环信用主要用于流动资金融资。但二者有两点不同。首先，循环信用的期限比非正式的信用产品要长，一到三年期限是很常见的。其次，循环信用不受“清账”规定的限制，而无担保信用产品一般都要求清账，清账一般每年进行一次，借款人要还清所有应付账款。清账是为了证明公司有足够的运营资本，只是暂时需要银行资金。由于银行有贷款抵押物作保障，所以有担保信用产品不用遵循上述清账规则。与此类似，循环信用也不需要清账。借款人可在整个合同期内在银行挂账，但是与任何信用产品一样，银行要在提供循环信用时要收取费用。
政府担保贷款项目
美国小企业管理局以及其他国家的类似机构，虽然不是严格意义上的金融机构，但是可将它们的许多活动看作为附加的或扩展的商业贷款行为。事实上，国家对小企业采取的最普遍的支持形式就是贷款但保，这使创业者能够从商业银行得到他们原本没有资格得到的贷款。
人们谈到小企业管理局（SBA）贷款时，就会想到其第7（a）款项目，这是其最大的一个贷款项目。在这种项目中，小企业管理局承诺一旦借款人违约，自己会向贷款人偿还贷款，偿还金额不等，从本金的50％到85％，这主要取决于贷款金额大小和担保的有关规定。在所有这种贷款项目中，都是贷款人而不是借款人向小企业管理局提交一揽子贷款计划以期通过。批准一项标准的货款担保需要几星期甚至更长时间。但是对于小额贷款（150000美元以下）或者创业者通过小额担保就可获得的商业贷款，只需一天就可批准。
在第504款项目中，小企业管理局不是为商业银行贷款作担保，而是自己发放贷款。通过以社区为基础的非营利法人组织特许开发公司（Certified Development Companies ，CDCs）筹集资金，借款人直接向当地的特许开发公司提出贷款申请，尽管有时出于执行特定公共政策的目的，贷款上限可提高到130万美元，但一般来说此类贷款的上限为100万美元。举例来说，那些由妇女、部队退伍军人或者杰出少数民族所有和管理的企业可获得大额贷款。这一项目的优点是贷款的还款期限长，可以是10年或20年，比创业者从商业银行获得的贷款期限要长得多。
所有的小企业管理局贷款都有一定的资格要求，如规模方面的限制。例如，制造企业的雇员人数必须在500人到1500人之间，建筑企业的收入在950万美元以下，对零售、批发、服务和农业企业也有规模的限制。
此外，企业必须以盈利为导向，有充足的所有者权益和其他资金来源，如个人资产的投资。同时，借款人必须明确资金如何使用——如用于购置固定资产、存货、房地产，还是进行大修理等。资金的使用有时要视小企业管理局的贷款项目种类而定。比如第504款项目贷款是专用于购买、建造和修理固定资产。而寻求流动资金融资的企业就需要申请与此不同的贷款项目了。
小企业管理局还要考察创业者的个人情况，特别是以下几种情况：良好的品质，相关的管理知识、保证能够在适当财务基础上运营企业的充足资金（包括小企业管理局贷款在内）、可靠的商业计划、抵押物、以及企业可产生按时还款的现金流的证据。当然，上述情况要符合银行家的要求。
除了第 7 款和第504款项目，小企业管理局还为特别小的企业提供“微型贷款”（“micro loans”）这种贷款项目的借款最高限额仅为35000美元，贷款通过以社区为基础的非营利机构发放，如社区开发公司（Community Development Corporation，上文提到），还可通过其他组织发放。同第504款贷款项目一样，这种贷款不是向小企业管理局而是直接向贷款机构申请。在批准申请的情况下，这些机构做出贷款决策并对贷款附加一定的条款和限制条件。除了贷款规模明显不同以外，“微型贷款”与第504款项目的主要区别是“微型贷款”的中介要为借款人提供技术帮助和培训。
创业者们普遍抱怨申请贷款担保不但要花费大量时间和耐心去做文书工作，还要满足政府官员强加的其他要求。虽然商业银行有时也会存在官僚主义，但多数人认为与商业银行相比，同政府机构打交道更令人沮丧。政府担保贷款的另一个缺点是对借款人合同条款和保证书的限制比银行要多。
商业票据
在美国，大公司以商业票据进行短期融资，商业票据是借款人承诺在将来的某一日期向贷款人支付特定款项的合同，期限通常是一到六个月。一般说来，这种贷款的金额是滚动的，通过发行新的商业票据来清偿债务。与几十年前相比，现在传统的银行贷款活动在企业融资中的作用没有那么重要了。其重要原因就是近年来欧洲和美国的商业票据市场发展迅速。
商业票据针对的借款方主要限于大型的资质较高的低风险公司。正如我们在后面将要看到的，尽管这个市场可能对小企业不开放，但是，仍然会有相同作用的替代品。商业票据市场的大部分资金由一些金融机构提供，包括保险公司、银行控股公司和个人消费贷款机构如家庭融资公司（Household Finance）和通用汽车承兑公司（General Motors Acceptance）。有时大型金融机构也成为借款方，向资金市场的共同基金直接发行自己的商业票据。
事实上，有几类资金在商业票据市场的增长中发挥了重要作用。商业票据市场从那些想从活期存款账户中获取利息的投资者和渴望找到流动性好、3质量高的金融工具的基金经理那里吸引到源源不断的资金。虽然国库券传统上是货币资金市场的主要投资工具，但商业票据有违约风险低和收益高的优点（因为商业票据是由私人公司而不是由政府发行）。不过应该指出，商业票据也不是没有风险。袭击的恐慌造成了经济衰退，导致许多商业票据到期不能兑付。
虽然金融机构可发行他们自己的商业票据，但政府机关经常会审查投资银行家。商业票据市场拉走了银行的一些最有吸引力的大客户。而且格拉斯－西格尔（Glass-Seagall）法案禁止美国的商业银行承销商业票据。商业银行只能发行自己的商业票据。不过从1987年开始，商业银行可以适用一个所谓第20款的附则进行商业票据的包销和买卖。虽然商业银行仍旧不能成为商业票据市场的借款人，但他们中有许多利用第20款附则的规定，至少可从事商业票据的包销业务。
债券
债券是可交易的固定收入证券，支付期限通常超过一年。对于能够利用债券市场的公司来说，债券在本质上同商业贷款一样，它能使公司以低利率得到长期贷款。公司通过发行债券可以吸引更广泛的投资者，包括有资金出借的任何个人和机构。
债券发行一般要通过承销商和投资银行，它们从债券发行公司买入债券，然后利用自己大量的销售网络将其出售给投资者，当然，这中间要赚取利润。承销商在债券发行人和投资者之间很难平衡，因为公司发行人想让债券利率尽可能地低，而债券在资本市场上又要有足够的吸引力才能吸引潜在投资者。承销商与债券发行人一起设计既满足后者融资需要，又满足资本市场需要的债券。如果想满足双方的需要，就必须注意债券的几个重要特征。
债券的主要特征包括价格、到期值、嵌入式期权（embedded options）和契约（Covenants）规则。债券价格由债券的现金流和市场利率决定。例如，如果债券的现行市场利率应该是9％，而债券的实际利率是8％，那么投资者只会以低于债券票面值或到期值或价值的价格购买。另一方面，如果债券的利率高于现行市场利率，则债券会以高出票面价值的价格出售。在前一种情况下，投资者的大部分现金流回报在债券到期时产生，而在后一种情况下，大量现金流在债券流通过程中产生。投资银行家会建议客户在发行债券时不要仅以自己期望得到的现金流为基础，还要考虑潜在投资者想要得到的现金流。只有既符合投资团体，尤其是大型机构投资者的需要，又能给债券发行公司带来所需要的收益，承销商才能卖出债券，赚取利润 。
债券到期时间是借款人必须支付全部债券面额或本金的最长时间，公司债券的期限一般在30年以内，但也有一些债券期限更长。到期时间是债券的最长流通时间；债券发行公司可以并且常常在到期之前回购债券。市场利率的变化可能会导致这种债券回购，也可能是公司想减少财务负担而回购债券。
有时，债券以预定价格（pre-set prices）买回，这一特征被叫做“可回购性”（Callability）。在这种情况下，债券合同上包含了未来的日期、并规定了未来日期的债券价格，到时公司可以以这种价格回购债券，在公司行使可回购权时，投资者必须以约定的价格卖出债券。所以可回购特征减少了债券发行公司在发行债券时得到的收益。换句话说，付给投资者的利息率比没有可回购特征的债券利息率更高。但必须说明，“可回购性”在今天远没有20年前流行，从那以后，“可回购性”虽然不是全部但也主要限于在小企业和那些债券评级较低的企业（即风险较高的债券发行者）中使用。
有一种期权被金融专业人士称为嵌入式期权（embedded options），其特征之一就是“可回购性”。嵌入式期权是在债券合同上规定的期权。期权的另一特征是可转换性，可转换债券的持有人有权但无义务把债券转化为其他通常为普通股股份形式的证券。债券合同上写出可转换期权的有关条款（包括转换价格、期权可被买卖的最早日期和每张债券能够转换的股份数额）。这一特征对债券利息率的作用与“可回购”相反，由于“可转换性”这个特征的作用，债券持有人可从债券发行人的普通股价格上升中获利，所以投资者愿意接受比非可转换债券更低的利息率。虽然可转换债券使债券发行人能够以较低利率进行债务融资，但世上没有免费的午餐，公司管理者必须时刻注意，债券转换后持股人的作用可能会下降。与可买入债券相同，尽管一些大公司也在使用可转换债券，但可转换债券主要还是在小企业中流行。
期权的另一个特征被称为“可卖出性”（putability）。即授予债券持有者卖出权。这种期权授予债券持有者在特定情况下可将债券回售给发行公司的权利。这种特征能够吸引投资者主要在于一旦债券发行公司试图通过后续的债券发行来增加财务影响时，“可卖出性”可保护投资者的利益。债务的急剧增加通常会使公司提高其债券利息率，以致现有债券的利率下降。在20世纪80年代的并购热潮中，杠杆收购专家如KKR公司，让收购过来的公司发行了大量债券，使得现有的债券持有者蒙受了重大损失。从此以后，可卖出债券就很流行了。也许这方面最有名的例子是，畅销书《门前的野蛮人》（Barbarians at the Gate）戏剧化地描述了KKR公司接管RJR-Nabisco公司的著名事件。为了在此类不测事件中保护自己的利益，投资者愿意对债券付溢价，这样，债券的可卖出性降低了公司支付的债券利率（提高了债券发行收益）。
契约规则是一种规定了放款人权利并对借款人做出限制的规则。尽管我们在这儿是在讨论债券，但正如我们已经看到的，银行常常要对其借款人实行这种规则。比如，财产契约规定了在债券发行公司不能履行债务时，债券持有人对公司财产拥有的要求权，财产保证大体上类似于银行贷款中常见的抵押。“担保债券”是将特定财产抵押给债券持有人。对无担保债券，公司常会划分出等级，在公司清算中，给予“高级” 债券以优先的要求权，其次才是低级或次级债券。
还有另一种保证规则用来防止公司随意发行债券。在发行新债券时，保证规则可能会规定一个附加的对公司财产的要求权以防止公司到期不能兑付或破产。股利保证规则防止公司由于将资金只用于股东的利益而不能偿还债务。其他保证要求借款人维持一定程度的财务比率，如利息保障倍数（interest coverage，通常用税前营业利润与利息支出的比率衡量）。这些保证由受托人监督履行，受托人执行着与监管商业贷款的银行贷款官员类似的职能。公司即使能够付清债券的所有利息和本金，但只要违反了这些保证规则的规定，也算作对债券的技术性违约。此类违约使得与债券持有人重新谈判的代价很大，所以公司会尽力避免。
债券评级机构——主要有标准普尔公司（Standard Poor’s S&P）、穆迪投资者服务公司（Moody’s Investor Service）和惠誉公司（Fitch）——也是债券市场的主要参与者。这些公司提供的债券评级的最明显作用是影响了债券发行公司对债券支付的利息率。评级越高，债券利息率越低。但是这些评级机构的影响还不止于此。信用评级已经成为金融安全和质量的一种简洁表达方式，它不仅影响了公司对其公共债务工具支付的利息率，还影响了投资者对所有金融工具甚至股票所要求的利息率。监督管理者在决定某种类型的机构投资者，如货币市场基金和保险公司可以持有何种证券时，对证券评级的依赖性特别强。例如，在监督管理者的认定中，只允许保险公司的投资部门持有“投资级”债务工具，意思是只有这些债券和票据被视为有很高的安全性并有资格成为公司的投资。不能保证投资评级的公司被排除在大部分债券投资市场之外。
最近美国境内出现的接连不断的金融丑闻，尤其是安然公司的崩溃，引起了公众对证券评级机构内部运作和职业能力的前所未有的批评。随着2001年12月安然公司的倒台，批评家们不禁要问：为什么这些公司直到其宣布破产还一直保持着证券评级？多数人不能接受这些评级机构声称被安然公司管理层欺骗的说法。市场要求证券评级机构保持职业敏感，当公司没有提供完全的信息或已经出现问题时，证券评级机构就应该采取进一步行动，向公司管理层提出质询。也许更应该引起注意的是，投资团体越来越感觉到公司评级的变化（升级和降级）常常滞后于证券发行公司的信用度。换句话说，证券评级机构明显是在公司的财务状况好转或恶化之后才做出评级改变的。在债券评级不发生改变的情况下，公司债券利率在没有受到市场利率的影响时却显著上升或下降了，这正好说明了评级的滞后。债券评级的变化应该引导利率的变化，而不是滞后于利率的变化。
作为对批评的回应，穆迪公司已经缩短了分析家做出公司信用评级决策的时间。原先这一过程需要90天，现在的目标是60天。虽然许多投资者希望评审过程更快，但要做出负责的信用评审就需要同公司管理层会面。双方（公司和信用评级机构）至少要花几星期时间准备。标准普尔公司对最近包括希望加快评审过程的批评做出了回应，当它的分析家认为需改变评级时，会将公司置于信用监视牌（一种预警系统）上。和穆迪公司一样，他们现在的目标是更快决定是否要改变对公司的信用评级。
所有这些对公司的债券发行意味着什么？与其他问题相比，目前人们希望证券评级机构要格外注意公司治理和债券发行人的账户质量，在他们发现这两方面出了问题时应发出警报。换句话说，财务信息要讲求质量，并且必须和公司的实际情况相吻合。在财务报告的完整性方面没有良好声誉的公司和那些法人治理体制较差的公司，将会为其评级降低和资本收费提高而付出沉重的代价。
最近，证券评级机构同样关注流动性风险问题，流动性是指债券发行人在危机事件中获得短期资金的能力。当评级机构认为某公司的资金流动性较差的时候，就会大幅降低该公司的证券评级。这方面一个典型的例子是英国的铁路基础设施公司Raitrack公司。在私有化之后的若干年里，该公司享有较高的债券评级，这主要是因为证券评级机构认为Railtrack公司有英国政府作后盾。当2001年10月政府宣布不再帮助这家处于困境中的公司时，其证券评级立即从A级降到CC级。这是最近的证券评级中一次性下降最大的。一夜之间，Railtrack公司的债券从投资级降成了垃圾级。
垃圾债券
也许在过去几十年里，债券市场最有趣的发展就是垃圾债券的增长了。先前，债券市场主要针对那些信用度较高的企业。而垃圾债券首先采用了为中等质量和其他低质量借款人提供融资的形式。
垃圾债券是一种被穆迪公司或标准普尔公司划分为投资级以下的证券。而具体地说穆迪公司将其评为B3级以下，标准普尔公司将其评为BBB级以下。传统上，公司评级在BB级以下或更差的话，将不允许发行债券而主要只能依靠银行贷款进行债务融资。垃圾债券一直存在，但是直到20世纪80年代，几乎所有的垃圾债券都是“坠落天使”（Fallen angels），这是指垃圾债券在发行时是投资级（即比较安全），但在随后当发行公司的财务状况恶化时，评级随之下降。
在20世纪80年代早期，几家投资银行，特别是Drexel Burnham Lambert公司使投资者确信投资于垃圾债券是正确的，这时，垃圾债券市场就被炒起来了。这个想法始于一篇硕士论文，这是现在的传奇人物（也是声名狼藉的人物）迈克尔·米尔肯（Michael Milken），在他还是一位沃顿商学院的MBA学生时发表的硕士论文。米尔肯在研究中发现用多种“坠落天使”组成的投资组合可以提供诱人的高额回报，这种高额回报在抵消了债券持有者投资于垃圾债券的额外风险后，还有盈余。米尔肯认为多样化的投资组合可以消除大部分风险，产生投资于高风险金融工具的高额回报。几年之后，当成为Drexel公司的垃圾债券专家时，米尔肯就将这一简单而诱人的想法付诸实践了。
米尔肯的重大改革是把垃圾债券市场从“坠落的天使”扩展到了包括从一开始就是垃圾级（按官方的说法是“投机级”）的债券。这样，从来都不能发行商业票据和债券的公司突然间就能在新的发行市场上卖出垃圾债券了。这对发行企业有很大的好处。这不仅使他们能得到大笔资金，而且还比从银行融资的期限更长、更便宜。这一改革在20世纪80年代杠杆收购的戏剧化增长中扮演了重要的角色。
但是在1989年米尔肯和Drexel Burnham公司被指控违反了证券法时，垃圾债券市场遭到重创。在那时，Drexel公司为垃圾债券提供了大部分二级市场支持。很简单，如果想买卖垃圾债券，就必须同Drexel Burnham公司作交易。在1990年Drexel公司申请破产时，随着垃圾债券价格的猛跌，垃圾债券市场也崩溃了。海湾战争造成的经济衰退致使许多发行垃圾债券的企业不能按时兑付，这进一步说明了垃圾债券的风险很高。正如人们所料，企业重新转向商业银行寻求资金。而垃圾债券市场逐渐变成了为有前途但风险较高的企业提供资金的场所。然而当宏观经济运行不良时，投资者就会体会到垃圾债券的高风险本质了。虽然在2002年，垃圾债券市场不像在1989年至1990年间那么低迷，但在这一年，美国和欧洲还是接连出现了垃圾债券违约现象。经济发展缓慢和技术下滑是造成这一现象的主要原因。市场混乱使几家公司都放弃了发行垃圾债券的计划。这方面一个典型的例子是德国传媒业巨头Bertelsmann在 2002年6月被迫推迟一笔10亿欧元债券的发行。世界通讯公司（Worldcom）发生丑闻之后，电讯和传媒公司的债券利率提高到了使它们赚不到钱的地步。
但是，人们不得不接受垃圾债券的存在。在Bertelsmann公司宣布推迟发行10亿欧元债券之后仅仅几个星期，Qwest通讯公司的电话号码薄业务部门QwestDex就宣布发行10亿美元垃圾债券。虽然电讯业遇到技术困境，但号码簿业务相对比较稳定的特性表明了企业有可能成功发行垃圾债券。垃圾债券市场不断出现是一些银行提高其贷款风险度的原因之一。这样做不仅为银行提供了较高收益（即银行的潜在利润更高）。而且也使其直接争取到了原本可以流向垃圾债券市场的业务。
2001年和2002年的大部分时间里，投机级债券市场一直在增长，这不是因为发行了新债券，而是因为证券评级机构对大量先前属于投资级债券的评级降低了。例如在2002年，许多欧洲大型公司包括阿尔卡特（Alcatel）、菲亚特（Fiat）、埃克森（Ericsson）、Vivendi Universal和ABB的债券评级都降到了垃圾级。
总而言之，坠落的天使会一直存在，但是不应忘记公司债券，尤其是这些垃圾债券存在固有风险。2001年，世界范围内有216家公司的1160亿美元债券到期不能兑付，再没有比这一事实更能说明上述问题了。7 2002年第一季度，仍有340亿美元债券到期不能兑付。
租赁和代理付款：融资公司的作用
一百年来出现了多种形式的融资公司，但是自从汽车制造业公司为了帮助人们购买汽车而建立融资机构之后，融资公司才开始快速发展。建立融资公司的想法也传到了其他商家那里，他们发现建立融资公司使自己的产品销售更容易，而且融资业务本身也是有利可图的。最终，企业融资公司开始出现，它们提供了银行没有做好的融资服务，如租赁。像消费品生产商建立融资机构一样，工业产品制造商也开始建立自己的融资机构。
我们在前面曾提到，商业票据市场一般不对小企业开放。原因之一是小企业不具备参与该市场所必需的最低投资。融资公司通过卖出商业票据并利用此项收益借出资金的方法使此类小公司可参与商业票据市场。换句话说，小企业不是通过向资金市场直接发行商业票据，而是通过融资公司的中介服务间接参与商业票据市场。再换句话说，融资公司借入的资金多，贷出的资金少，这种作法与商业银行形成鲜明对照。商业银行喜欢借进小笔资金（从存款人处），然后贷出大笔资金。美国主要的融资公司包括Household International公司和Americredit公司等。
20世纪80年代末90年代初许多银行损失了大笔贷款，这是融资公司迅速增长的一个重要原因。银行不得不改善其资本状况，这使他们对企业贷款的限制更紧，标准也更严了。融资公司利用这一点，趁机推出了限制条件较少的企业贷款。到1999年，融资公司的金融资产已经从1980年的2000亿美元以下增长到了9560亿美元。
过去几十年里，还有一个重要原因促成了融资公司的大幅增长，这就是对它们的监管不像对商业银行和储蓄机构（如美国的储蓄和贷款银行或英国的购房互助协会）的监管那么严。由于银行是从事存款业务的机构，所以政府对它们的监管很严。比如，银行贷款受到严格限制，这说明潜在借款人不能随便从银行借钱。与银行相比，融资公司则能更自由地管理自己的资产和筹集资金。所以，融资公司有时能提供更符合顾客需要的贷款。
融资公司还会把钱借给那些得不到银行贷款的公司。由于资本的限制，大部分银行要求贷款具有一定质量。此外，银行还要决定是否批准贷款申请和在什么情况下不能给申请人发放贷款。在审查一笔贷款时，融资公司是基于“风险—回报”原则，而银行是基于“通过—不通过” 原则。这使融资公司能灵活决定把贷款发放给谁。灵活性还使融资公司的贷款利率比商业银行更高。因为融资公司有时将贷款发放给风险较高的企业，而这在银行看来已超出了“审慎”原则，所以融资公司能收取较高的贷款利率。
同银行一样，融资公司也倾向于专业化。小规模的和中等的融资公司专门为当地企业提供融资，而大型融资公司则提供全国性的或大范围的服务。甚至大型融资公司也按照行业或抵押的财产的不同进一步专业化。通过行业专门化融资公司能更好地为客户提供服务。即制造商的融资子公司为购买母公司产品的企业提供融资服务。如果企业需要特定的设备，那么这种融资方式会很有吸引力，成本也比较低。
融资公司为小企业者所有者提供的主要不是传统贷款业务。虽然小企业所有者有时会从其他金融机构，如商业银行寻求租赁和代理付款服务，但他们一般还是从融资公司得到这类服务。租赁是一种合同，在合同中，财产所有人即出租人授予对方使用自己财产的权利，而承租人以固定款项作为使用财产的报酬。代理付款是指融资公司折价购买企业的应收账款。
租赁
租赁合同规定了承租人使用财产的时间长度、付款金额和期限、承租人负责财产的维护保养以及租赁到期时承租人是否可以购买或以何种价格购买所租赁的财产。大部分租赁都规定了至少部分租赁付款是不可撤消的。这一事实说明了租赁有一个重要的经济特征，那就是租赁是一种债务形式，必须像管理债务那样去管理它。这一特征有时被创业者和经理人员忽视了。
因为租赁具有灵活性和潜在税收优势（后文将讨论），所以在某些国家，租赁金额已经非常大，并且成为资产融资的主宰。实际上，只要能出售的资产都能出租，这说明可供出租的资产是无穷无尽的。
总的来说，租赁有两种形式——融资租赁和经营租赁。融资租赁（也称为“资本租赁”）的时间通常相当于全部或大部分的资产寿命时间，而经营租赁的时间较短。许多经理认为租赁尤其是经营租赁是一种不用付利息或不影响公司未来承受债务能力的合同，这种看法是不对的。
因为融资租赁期限相当于资产经济寿命中的全部或大部分，所以大多数经理人员认为租赁与银行融资非常相像。这一点明显可以从企业对融资租赁的账户处理上看出来，企业要求将融资租赁资本化（即把将来支出的租赁款记做等量的资本现值）并与用银行贷款购买资产的账户处理一样，把融资租赁同时记入资产负债表的资产方和负债方。
为了说明融资租赁的性质，我们假定有一家企业需要一批运货卡车。企业可以借款购买卡车，以卡车作为贷款的抵押。如果企业不能偿还贷款，银行将会行使权利，拍卖卡车。收回至少一部分所欠贷款。企业还可采取另外一种方法，即租赁这批卡车。出租方可以和上例中的银行家一样，在款项不能支付时，行使卡车的拍卖权。从经济角度看，二者是相同的，唯一的差别在于适用的法律不同。在银行贷款情况下，企业拥有对资产的所有权；在租赁情况下，出租方拥有资产所有权。不过可以把二者都看作抵押贷款，即用资产作贷款抵押。
对聪明的企业所有者来说，租赁的唯一好处是它比通过银行贷款融资更划算。原因是在融资租赁情况下，公司可以巧妙地利用税法来避税。为了说明这种情况，我们假设有一家航空公司想再添置一架飞机。航空公司已经拥有几架飞机，为了避税，公司在法律允许的最大限度内，对每架飞机提取了较多的折旧费。这样做的结果是，即使按照公认的会计准则公司是盈利的，但为了避税，公司账面上显示的却是亏损，这种做法在航空公司很普遍。这里没有什么诀窍，只不过是公司出于不同目的提交的财务报表也不同。在资本市场，他们的财务报表上提取的资产折旧费较少，而为了避税，他们的财务报表上提取的资产折旧费较多。这在法律上是允许的，甚至也很合理。但是在航空公司想要再添置一架飞机，并和先前一样对这架飞机提取较多折旧费时，这种作法就起不到什么作用了，因为公司为了避税已经在账面上显示亏损了。
我们把上述情况与另一家盈利性更强的而且不会为了避税在账面上显示亏损的航空公司做比较。如果上文假设的那家公司想再添置一架飞机，由于飞机的折旧费已在税款中扣除，那么这笔投资的净成本就是用这架飞机本身的成本（即付给波音或空中客车的价格）减去其将来少交的那部分税的现值。结果，该公司对这架新飞机的投资净成本就比不避税公司的新飞机投资净成本低。 如果公司属于后一种情况，则会在竞争中处于劣势。租赁正好可以解决这个问题。
租赁可以有效地将上述问题交给租赁合同的另一方，即出租方去处理，出租方可以更好地利用折旧来避税。所以，航空公司能以比传统银行贷款更低的利率得到购买飞机的资金。总之，企业所有者之所以选择融资租赁，其原因只有一个，那就是融资租赁比银行贷款更划算。
对经营租赁进行经济分析是一件更复杂的事情。经营租赁的资产租用时间通常比资产的经济寿命短得多，这是造成复杂性的原因。除了融资以外，租赁公司还提供了一系列其它服务，如设备保养和档案记载，这就使经营租赁复杂了。将这些额外服务的成本与其他成本区分开来以及计算融资成本，需要复杂的金融方法，如期权定价理论。租赁公司对此很精通，而作为合同另一方的承租人却往往不在行，前者正是利用这一点来赚钱的。
除了可以少交税外，租赁还可带来其他好处，但从某种程度上说，这些好处可能是不真实的而且是昙花一现的。比如，人们常说，由于租赁公司在添置设备时不用花钱或花钱少，所以它增加了公司的现金流。这句话说的是事实，但是要知道现在的付出越少，那么将来的付出就会越多。而且，当设备制造商下属的融资公司渴望从新顾客身上赚钱时，他们就可能对客户尤其是那些小企业收取较多租赁利息。
租赁的另一个好处是它让公司不至于落伍，能轻易将设备升级换代。但是公司也会为此付出代价。租约中还要为设备淘汰风险定价，这样就提高了租赁价格。同时，因为承租方在租约到期时要返还财产，并且出租方（财产的法定所有人）希望承租方返还的财产具备一定条件，所以出租方有时会限制设备的使用方法和使用地点。例如，租赁公司会限制汽车的行驶里程。出租的建筑物也会限制装修，这样就使公司不能灵活管理设施。总之，租赁不是免费的午餐。
代理付款
代理付款是一种特殊的贷款形式，即金融机构如融资公司折价买进企业的应收账款以实现其价值。融资公司从企业客户处收到的款项与其支付给企业的价格之间的差额就是融资公司的回报或者利息。代理付款实际上是一种由特定资产（在这里是指应收账款）作保证的短期贷款。
这种贷款形式对那些不具备银行贷款所要求的金融记录的公司，包括创业公司，具有较大吸引力。即使成功的高成长性公司也能从代理付款中受益。此类公司的存货和应收账款增长得很快，出现了负现金流，使公司无法从银行得到贷款。诸如零售商和成衣制造商这样的季节性企业也会求助于代理付款业务。
代理付款是唯一的一种靠销售额担保的融资方式，这是它最明显的优点，当销售额增长时，以出售应收账款的方式筹集资本的机会也会随之增长。代理付款的另一个优点是，企业如果能将应收账款无条件出售给融资公司，就可消除坏账风险。这是指出售应收账款的公司不用向融资公司支付未收回的那部分货款。同时，因为代理付款能快速融资，所以出售应收账款的公司很快就可以还清债务，如应付账款，这就能使公司在供货商中建立良好的声誉。这一特点对那些希望建立良好信用记录的新企业来说是很重要的。代理付款还有一个好处就是融资公司和其他代理付款机构在收取货款时比企业更专业。在某种程度上说，我们可以把代理付款看作一种将货款收取工作外包的方式。
然而，公司也要为代理付款的上述好处付费，主要是利息费用。每家代理付款机构的利润（收取的应收账款金额与支付给企业的款项之间的差额）都不一样，但它们收取的利息一般都比银行贷款高。难怪企业一般是在从银行借不到款的情况下才会转而求助于代理付款机构。一般来说，代理付款机构对财务状况的要求不高，只要企业提供合理的财务报表，并且欠款客户具有一定信用度，代理付款机构就可以办理这项业务。不过，当企业接受代理付款服务时，应该知道代理付款的过程有时很烦人，因为代理付款的公司会介入自己的公司落实和监督应收账款的收取工作。
股权融资
我们在第二章已经讲过，企业从何处筹集资本与其成长周期有关。当企业从创业期到成长期，然后再到成熟期和衰退期时，筹资渠道也应随之改变。和大部分国家相同，在美国，一般只要求上市公司批露筹资渠道的信息。而要了解私有企业这方面的情况，有时只能靠传闻。但是我们可凭经验了解到小型私人企业主要靠银行贷款、租赁、所有者资本（包括企业天使和风险投资商）以及内部产生的现金流获取资金。企业发展早期主要从上述前三种渠道获取资金。企业稳定以后，其内部产生的现金流就成为主要的资金来源。因为内部现金流来源于利润，而利润为股东所有，所以现金流是一种股权投资形式。外部股权融资，如首次公开发行会给企业带来更多利益。
从“天使”、风险投资商和其他私人权益投资者那里取得资金的私人企业通常都计划让公司上市，其部分原因是因为公开上市对投资者来说是一种有效的退出战略。然而，从风险资本融资到首次公开发行要经过漫长的过程，企业不仅需要进一步发展，还要同融资顾问一起仔细规划。并要经过一个在监督机构（如证券交易委员会）审批登记的复杂过程。一般说来，公司在收到私人股份投资之后大约3至4年才能上市，不过许多企业未能等到公开上市就倒闭了。
对1983年进行首次公开发行的367家公司及其随后十年的融资方式研究发现，9经过首次公开发行阶段之后，高成长性企业的融资渠道主要是银行贷款、新股发行和可转换债券。公开上市后5年之内，许多公司产生的现金流超过了投资所需要的资金，这意味着这些公司有正向闲置现金流。
正向闲置现金流说明企业在投资之后还有剩余资金，可以用来在资本市场上支付股利，回购股票或者清偿债务。我们都希望成功的企业产生正向闲置现金流，高增长能够转化为高额的收益、利润和营运现金流。然而所有行业都可能出现增长率下降现象，在增长率下降后，公司就不会像在令人陶醉的高增长期那样再进行大胆投资了。当公司开始节制资本，再加上生产经营需要很多现金流时，就没有多余的现金流用来投资和进行外部融资了。很简单，获得正向闲置现金流是成功且成熟企业的标志。
然而成熟企业和那些需要外部资金的企业都需要进行资本市场营销，只是企业在营销中扮演的角色不同而已。成熟企业主要不是对“天使”、风险投资商和银行实施营销，而是对那些向公司贷款和购买公司股票的大型机构——包括共同基金、养老基金和保险公司实施营销。
所谓 “小个子”（“microcap”）企业向首次公开发行市场提出了营销挑战，“小个子”企业是指那些在资本市场原始价值较低的公司（通常在1亿美元以下，有时还远远低于这个数字）。近年来，大量的共同基金专门向这类公司投资。但是由于“小个子”企业缺乏“大个子”（large-cap ,即高价值）对手那样的市场深度和资金流动性，所以许多大型机构投资者都不会考虑它。为了解决这个问题，“小个子”公司一般会借助于资本市场主要参与者如美林公司和高盛公司（Goldman sachs）的经纪人研究部门，因为此类部门主要为大型机构投资者服务。与之相反，上市公司会直接面向大型机构投资者筹资。例如，“小个子”企业会采取一种有效战略，即用增长潜力较高的股票去吸引职业基金经理，而不是去吸引所谓的“价值”投资者。另一种战略就是赢得那些为大客户服务的股票经纪人。
企业既然有那么多其他办法筹集到资本，为什么首先还会想到上市呢？因为上市除了能使公司发展早期的投资者比较容易地退出企业外，还能让那些公司的主要支持者——如客户和供应商看重自己，而私人企业拼命都想争取客户和供应商。上市还使公司更易招聘到管理人才。对许多企业家来说，在纳斯达克或其他重要股票交易所上市，最能证明自己的公司是世界级公司。这种由上市带来的体面和威望不仅能宣传公司，还可转化为大笔赚钱的订单。
但是公司还应考虑上市的成本。为保护投资者利益，上市公司必须公开财务信息，而企业家可能不愿这样做。企业在提供和审计这些信息时，还要支付成本。上市过程本身的成本也很高，主要包括支付给股票承销商的费用，这笔费用达到了发行公司收入的7％或更高。仅发行成本一项就足以说明，如果公司的股本融资金额在2000万美元以下就不宜采用首次公开上市方式融资，这时采用其他方式，如私募发行（下文将讨论）通常会更合适。
在典型的首次公开发行中，投资者不直接购买股票，而是由投资银行或银行财团来购买，然后再利用其销售队伍将股票卖给投资者。包销对首次公开发行很重要，首次公开发行很少有不使用包销方式的，包销的优点是无论发行公司的股票是否受投资者欢迎，其发行收入都能得到一定保证。然而，包销过程不仅成本高而且容易引起“角色错位” ，由于包销服务有不同形式，所以容易引起“角色错位”，即把本该由包销商承担的市场风险转为由股票发行公司承担。
总的来说，包销有两种形式，即“硬包销”和“软包销” 。企业家和公司经理都希望首次公开发行采用“硬包销”方式。投资银行以担保价格购买股票，承担无法售出股票的预期风险。不过这种包销形式近年来已经不普遍，而且在某些地方实际上已经不存在了。例如，在东南亚只有小规模二级投资经销商才提供“硬包销”服务。美国的大银行一般都采用“软包销”方式。
软包销以“尽力”为原则，股票经市场定价后再由银行承销。换句话说，与“硬包销”相比，“软包销”的包销行为发生得较晚。银行买入股票后再将其交给基金经理和包销财团的其他成员（这些成员再将股票交给自己的客户）。与硬包销方式下银行可能会承担数星期价格风险不同，软包销方式下，股票停留在银行账上的时间只有几天，有时只有几小时。即使这样，银行还可能会行使不可抗力条款（“上帝法案，acts of God” ）。这个条款使银行避免了在承担包销责任（在此过程中银行从客户和其他银行那里获取收益）后可能无法售出股票的风险。换句话说，在发生自然灾害、动乱、战争或工人罢工的情况下，银行可以不用履行承销协议。有些合同甚至允许银行在认为发生了重大政治、经济、财政和规章制度变革时修改合同条款。
软包销引起争议的部分原因是由于投资银行按客户收益的比例收取费用。这种做法对硬包销来说无可厚非，因为硬包销方式下，风险是由银行承担的。在软包销方式下，银行却利用“尽力”原则设法将大部分风险转嫁到发行公司身上，所以一些企业家和公司管理人员认为银行应该按照承销时间收取承销费用。由于承销商的风险小，而且他们又按照股票发行公司的发行收入收取费用，所以首次公开发行成了银行的生财之道。
公司不仅要承担股票发行、尽职调查和建立完备的财务报告系统的成本，其主要管理人员还要一连几星期投入到让人筋疲力尽的“路演”（road show）当中去。路演即公司的高级管理人员向投资团体做有关公司情况的汇报，它有两个用途。首先，它使经理们有机会向潜在投资者，尤其是大型机构投资者，如共同基金、养老基金和保险公司陈述公司上市的理由，大型机构投资者手里有大笔资金，最终决定了公司能否成功发行股票。其次，“路演”使承担具体发行工作的投资银行能更好地判断投资者需求。投资银行家常常在路演开始之前就对投资者需求有个大致合理的判断，但是与发行公司的投资经理进行面对面的接触使他们能更好地决定股票发行价格。
公司经理往往要在路演上花很多工夫，为了说明这种情况我们来看一个例子。一家香港的互联网服务供应商，2000年4月在纳斯达克上市。该公司筹集到了7000万资金（减去500万美元的费用和成本），低于原先一亿零六百万美元的筹资目标。然而，纳斯达克股市崩盘以后，情况就可想而知了。公司的首席财务官、首席执行官和总裁在12天里做了80场报告，而且是在互相之间距离遥远的城市作这些报告的。比如他们去了香港、新加坡、慕尼黑、汉堡、法兰克福、米兰、爱丁堡、伦敦、洛杉矶、丹佛、波士顿、纽约。10
高级管理人员和企业家们在公司上市前还应考虑另一个主要的成本，即常见的“定价偏低”现象。我们举个例子来说明这一现象，如果公司的股票发行价格是37美元，交易价格是45美元，那么二者之间的差额8美元无疑会成为发行公司的成本。“定价偏低”现象已经存在了很长时间，在世界各地的股票交易所都能见到这种“定价偏低”。对于小额发行（低于300或400万美元）来说，“定价偏低”的成本是发行收入的20-25％，即使是金额几千万美元的大额发行，“定价偏低”成本也会达到发行收入的10％甚至更多。11定价偏低现象存在这么长时间，而且范围如此之广，其原因是什么？金融专家对此一直争论不休。但是不管其原因如何，定价偏低成本却是实际存在的。
对1990至1998年间美国3000多家进行首次公开发行的公司研究发现，首次公开发行价格一般比其首日收盘价低14％。12上述公司中的一家在首次公开发行时损失了2300万美元。发行公司为什么能接受这一事实？研究者解释说，人们对于相同金额的收益和损失有着不同的感觉。更具体一点说，行为心理学家发现，在“得”与“失”之间，人们更在乎“失”，而不在乎“得” 。相对于上述例子，实际是指发行人只关心发行股票能筹集到资金，而并不在乎发行股票究竟能带来多少收益。同时，还说明人们在心理上对直接成本（在这里是指支付给承销商的费用）和间接成本（定价偏低或者损失的金额）的看法是不一样的。研究者认为，发行公司不想把股票发行价格定高，是因为他们更在乎直接成本。这使发行公司的管理人员在谈到“定价偏低”时，表现出一副满不在乎的样子。
除了由投资银行家组织的首次公开发行之外，公司可通过私募发行或直接公开发行进行股权融资。在外部融资的金额较少时，可采用这两种方式。
私募发行
在私募发行中，发行公司直接向投资者，通常是大型机构（如养老基金、共同基金或保险公司）出售股票，这些机构往往已持有大量该公司的股票或债券。在美国，对于符合一定条件的公司，证券交易委员会可取消审批登记。这就使发行成本降低并缩短了发行时间。证券交易委员会这样做的理由是大型的老练的投资机构自己能应对发行市场的风险，不需要像保护小投资者那样通过审批登记去保护他们。通过大额私募发行，公司可减少许多上市成本。
与公开发行相比，私募发行的另一个好处是通过锁定少量老练的投资者，公司的股票发行更具有针对性，可以直接吸引这些投资者。公开发行则不易做到这一点，它必须吸引广泛的投资者。
公司如果想成功地实施私募发行，就需要对与此有关的证券法及监督管理机构要求的程序有个基本了解，还要对需要吸引哪些投资者心里有数。在美国，大部分私募发行适用1933年《证券法案》第4章第504、505和506条，其中主要适用第506条。第504条的限制最少，但根据这条规定公司在12个月内的筹资额不得高于100万美元。第505条规定私募发行的最高限额是500万美元。对“授权”投资者的人数无限制，但“非授权”投资者的人数限定在35人以下。《证券法案》第4章规定“授权”投资者分为8种类型，只要符合其中一种情况就视为“授权”投资者。比如，个人净资产或夫妻双方共同净资产超过100万美元和在最近两年内个人年均收入超过20万美元或夫妻双方年均收入超过30万美元的都可被视为“授权”投资者。发行公司的经理人员及个人总资产超过500万美元的也可被视为“授权”投资者。
《证券法案》第506条对发行额没有做出限制，因此中型和大型公司都希望适用此条款。第506条与第505条的主要区别在于第506条规定非授权投资者必须是“成熟”的投资者。老练的投资者是指那些没有被归入授权类别的投资者，发行公司认为他们所拥有的金融和商业方面的知识和经验足以使其把握投资收益和风险。无论是基于“授权”原则还是基于“成熟”的考虑，大型机构，包括共同基金、养老基金或保险公司都可被视为合格的投资者。
随着机构投资者的影响力日益增长，私募发行也变得日益重要了。这一点毫不令人奇怪。以往私募发行的主要缺点是资金缺乏流动性。但是，在20世纪80年代末，私募发行市场的规模已经非常大，投资者开始要求建立二级市场以交易私募发行的股票。证券交易委员会于1990年颁布规则准许此类交易。所以，对投资者来说，私募发行市场就不存在资金流动性差的问题了。
直接公开发行
除了传统的首次公开发行和私募发行外，还有其他股权融资形式，美国的“直接公开发行”就是一例。之所以叫做“直接公开发行”，是因为在这种方式下公司直接向投资公众发行股票，而不是由作为承销商的投资银行来发行。13当然，不通过投资银行，就没有银行费用了。除了对投资人的限制较少外，直接公开发行与私募发行非常相似。私募发行中的发行公司避免接纳不熟练的投资者，在实践中，直接公开发行却不需要这样做。
直接公开发行于20世纪70年代在美国出现，1989年，证券交易委员会简化了通过这种方式集资的小公司的审批登记手续。但是直到20世纪90年代中期互联网进入繁荣时期之后，才开始大量使用这一规定。在典型的直接公开发行中，股票发行宣传资料（简章等）可以通过互联网在线提供，投资者能下载订单。如果有兴趣，他们就可以向股票发行公司付款购买了。当然，随后发生的互联网股市崩盘使直接公开发行急剧下降，不过，对于那些希望通过公开证券市场募集资本，而募集的资本额又不是很大的公司，直接公开发行仍是一种有效选择。
人们有时又将直接发行称为“豁免发行”（exempt offerings），主要是因为直接公开发行不用像传统的首次公开发行那样经过漫长的审批登记手续。然而，对采取这种发行方式的公司的筹资金额还是有严格限制的。例如，按照《证券法案》第一章的规定，发行公司在12个月之内的筹资额不得高于500万美元；《小公司发行登记管理条例》（Small Corporate Offering Registration）对发行公司筹资额的限制更严格，最高限额仅为100万美元。不过只有实行《小公司发行登记管理条例》（SCOR）的州才能采用这种发行方式。《小公司发行登记管理条例》项目的优点是，除了要审计发行公司的财务报表以外，对发行公司的其他要求较少，发行时间短、费用低。此条例的缺点是投资者所购股票的流动性可能较差。
第三部分 吸引和保持资金的方法
第六章 战略：如何赢得投资者的思维份额
市场细分：“创造性地看待你的投资者”
市场细分的作用
市场细分的方法
有效的市场细分
确定目标市场：“有效地配置你的资源”
市场定位：“可信赖地引导你的投资者”
在前面的章节里我们讨论了主要的资金来源，现在我们将应用营销学的理论与实践来帮助公司获得低成本融资。任意地敲开各种资金渠道的大门，希望其中的一个能够慷慨地提供所需要的资金——对于公司来说这种筹资方式效率很低。营销理念可以从以下几个方面为公司提供帮助：市场营销能够帮助公司识别需要争取的最佳投资者，而且争取方式本身也需要利用营销手段；公司必须把自己定位为一项从风险回报率来看很值得的投资；公司寻求筹资的理由必须符合特定投资者的标准，而且公司必须能够从理性与感性两方面有效地展示自己；在获得资金后，为了保持投资者的信任，公司必须就自身的表现与投资者做持续的沟通。总的说来，市场营销理念能够帮助公司找到合适的资金来源，并且获得和保持它们对公司的支持。
下面我们将介绍在本章以及下面两章中将要用到的主要市场营销概念。我们采用“可持续营销企业模型”的战略业务结构。这个结构包括九个核心营销要素：市场细分、确定目标市场、市场定位、差异化、营销组合、推销、品牌、服务和过程。这九个要素可分为三组：战略、策略和价值。战略包括市场细分，确定目标市场和市场定位；策略包括差异化、营销组合和推销；价值包括品牌、服务和过程（见图）。
第一个维度——市场营销战略的作用是获得消费者（在这里指投资者）的思维份额。市场细分指对拥有不同需求、洞察力、偏好及行为的不同类型的投资者进行区分。在把投资者细分成不同的类型之后，公司需要决定去争取哪一个细分市场，这被称为确定目标市场。确定目标市场的目的是把公司的资源集中在那些最有可能对公司的价值主张产生积极反应的投资者。战略的最后一个要素是市场定位，即建立公司希望如何被其目标投资者看待的方式。在描绘了市场轮廓（市场细分）和将资源配置给所选择的细分市场（确定目标市场）之后，公司需要在目标投资者的头脑中给自己下定义（市场定位）以在投资者的头脑中建立起有吸引力的和可信赖的形象。（见图）
市场细分：创造性地看待你的投资者
在公司开始进行营销活动之前，它必须首先弄清楚自己希望服务和满足的市场需求是什么。公司的使命是回答“我们的业务是什么？”这样的问题，它的答案并不是公司生产的产品，而应该是对公司希望提供给其目标市场的利益与服务的描述。迪斯尼公司的使命是提供家庭欢乐；沃尔沃公司的使命是提供安全的交通；施乐公司的使命是提高办公室效率；亚马逊公司的使命并不仅仅是销售书籍、CD、录像带、玩具和电子消费品，而是“尽可能地将网上购买变成最快捷、最方便以及最令人享受的购物经历——在亚马逊你可以找到和发现你想在网上购买的任何东西” 。
在确定了使命与市场之后，公司有两种基本的方法来吸引投资者的资金：细分资本市场或者把资本市场中的所有参与者都作为潜在投资者。后者被称为大规模营销，意味着公司使用无差异化的营销战略来争取投资者，而且它把每个人都看成潜在的投资者。支持大规模营销的传统理由是它能够创造最大规模的潜在资金来源市场，并使营销诉求变得简单化和标准化。
很少有公司能通过对投资者进行大规模营销而获益。考虑到投资者在进行投资时存在多样化的偏好，公司采用细分投资者市场的方法将会取得更好的效果。公司需要将资本市场划分成具有类似特征的规模较小的若干细分市场，然后判断哪一个细分市场最有可能给公司提供资金。
在公司的营销计划中，市场细分是主要的战略要素，它为其它所有的营销行动提供了一个能够制订成功的营销战略的基础。通过市场细分，公司能够更加有效率地进行营销，能够把营销组合计划（产品、价格、渠道和促销）对准那些最有可能接受公司的投资者。一个新建立的生物技术公司应该向那些一直在对生物技术公司进行投资的风险投资公司寻求融资，而不应该浪费时间去争取那些只对电子行业里的新公司感兴趣的风险投资商，而且公司也应该知道如何调整它的定位与价值主张以适应所选择的目标市场。
我们可以把战略的第一要素，即市场细分定义为将市场划分成具有类似特征以及类似投资行为的若干种投资者的过程[1]。来看一下Punch Taverns Group 酒吧运营公司的例子，这家公司在德克萨斯太平洋集团（TPG）——一家著名的私有公司（private equity firm, PE）的帮助下，赢得了欧洲的酒吧业务[2]。为了使Punch公司几年来经营业绩持续下滑的酒吧业务重新获得增长，TPG帮助它打败了强大的竞争对手Whitbread公司，获得了Allied Domecq 的3500家酒吧。在这场欧洲PE市场上最激烈的投标争夺战中，TPG和Punch公司以策略取胜，挫败了Whitbread，其中部分原因就是通过调整Punch公司的资产负债表降低了此次兼并的融资成本。TPG创造性地考虑了融资的可能性，即通过抵押其最新取得的酒吧资产来重新获得原先的16亿英镑过渡性贷款。在酒吧业务所带来的可预见的稳定收入支持下，Punch公司把不动产上获得的租金（公司主要的现金流来源）分离出来，并把它们包装成可以出售给投资者的不动产投资债券。从本质上看，TPG对Punch Taverns Group的潜在投资者市场进行了细分，把能吸引一部分投资者的资产（不动产）独立出来，使Punch集中精力对酒吧业务进行增值，以便能吸引其他投资者。这种有效的资本结构调整节约了大约3000万英镑的年利息成本。这种发现融资来源的创造性方式获得了成功，Punch公司的酒吧业务收入在整个行业已经成熟的条件下仍取得了超过7％的年增长率。
市场细分是一门能够识别和瞄准资本市场上某一特定时间里出现的机会的艺术，同时它也是一门能够从地理变量、人口统计变量、心理变量以及行为变量等角度观察资本市场的科学。公司必须具备足够的创造性来发现潜在的投资者，而且它还必须通过使用细分变量从富有前瞻性的角度来清楚地识别潜在投资者。市场细分是基础环节，它决定着公司以后的行动。
市场细分的作用
首先,它把公司的资源准确地集中在公司的价值主张与投资者的标准相符合的方面
其次，市场细分是制订公司战略、策略和价值的起点
最后，市场细分通过以独特的视角和与竞争者不同的方式来观察资本市场，是赢得资本竞争的关键因素。
Akamai，一家网络基础设施运营商的成功故事说明了这一观点。Akamai在1999年10月通过公开上市很快地积累到所需要的资金。在公司上市的一年之前，Akamai从Battery and Polaris风险投资公司获得了首次融资。Akamai意识到风险投资并不是唯一的资金来源，它认为网络行业的潜在经营者，如苹果、思科和微软公司可能成为筹集资金的来源，而且同时可能成为为公司成功上市提供支持的有利合作伙伴。
市场细分方法
细分市场有几种方式，它们可以被分成两种类型：静态属性细分和动态属性细分。
静态属性细分看起来比较相似，它并不必然反映投资行为，也不直接影响投资者的投资决策。这类细分因素包括地理变量和人口统计变量。
地理细分按照地理范围对市场进行划分，例如地区、国家、省或者城市。公司可以选择在一个或者少数地理区域进行经营，也可以涵盖所有地区，但它必须关注不同地区在需求上存在的差异。地理细分是把市场划分成几个可能的目标市场的最简单的方法之一，它通常是其它细分方法的基础。例如，一个地方性企业通常从当地的银行、天使投资者或风险投资商那里寻求融资，而大的跨国公司则往往从国家或全球债务与权益市场寻求融资。
人口统计细分根据一些诸如年龄、职业、种族、民族和受教育程度等变量对市场进行划分。这种细分市场方式在寻找个人投资者，如朋友、家庭或者天使投资者时特别适用。即使人口统计细分没有被作为主要的细分方法时，人口统计变量在评估目标市场的规模以及有效地接近目标市场方面也是非常有帮助的。
人口统计细分可以由以社会经济变量为基础的细分方式进行补充，这些变量主要指的是收入和社会阶层。公司天使投资者和企业家天使投资者说明了这种细分方式。公司天使投资者通常是大公司的前任高级经理，他们在寻找规模在10万美元和20万美元之间的创业投资项目，而且也可能正在寻找一个高级管理职位。企业家天使投资者是那些正在想办法使自己投资的有价证券组合更为多样化的成功的企业家，他们的投资范围大概在20万美元和50万美元之间。因此，如果筹资者能够首先获取这些信息来更好地迎合投资者的投资与管理需要，则要比随意地接触他们要好得多。
动态属性细分用来识别那些反映投资者的个性特征，如兴趣、习惯、态度等变量的动态属性，这些属性直接影响投资者的投资动因，它们包括心理变量和行为变量。心理变量根据投资者的生活方式和性格特点划分市场，处于同一人口统计变量小组的投资者可能具有完全不同的心理特征。例如约翰·思伯林（John Sperling），一个反商业化的巨头，有阅读障碍，靠半自学成才。他是一个左翼学者，建立了一所营利性质的大学，而且花了大约80多年的时间来与传统进行对抗。约翰乐于资助那些非大众化的投资项目，如抗衰老，宠物克隆，毒品法改革以及海水农业等，这种态度使得他与那些古怪的美国富翁相比显得非常保守，后者乐于用他们的财富追求一些堂吉柯德式的计划，例如爱德·巴思（Ed Bass）建造了声名狼藉的生物圈，而乔·福马吉（Joe Firmage），一个技术创业家，资助对外星人的研究
行为细分主要根据投资者的态度、反应和利益来划分市场，另外还有一些不经常使用的行为变量，如知觉，偏好，形象概念以及营销组合因素。越来越多的心理学家和行为经济学家对行为细分进行了研究，并且发现了一些关于对资本市场状况的态度和反应方面的有趣事实，其中最有趣的一些例子包括即时健忘症，专断的执着，致命的乐观主义以及不由自主的监控。
即时健忘症指的是投资者能够将糟糕的投资经历很快忘记。让我们来看一下2001年共同基金投资者的行为。当市场持续下滑时，一些投资者大幅度地撤出资金，仅三月份一个月就从股票市场抽出150亿美元，创造了历史上规模最大的月资金流出量记录。接着美联储出其不意地降低了50个基准点的利率，止住了这种跌势，并且导致四月的前两周纳斯达克指数上涨27％。AMG数据服务公司(AMG Data Service)估计在4月5日和4月18日之间投资者把50亿美元的资金重新投回了股市。在资本市场的历史中有很多这样的插曲。
专断的执着指的是投资者倾向于把注意力集中在他们购买股票时的价格上。把这个随机参考点而不是股票的内在价值作为决策的基础将有可能导致投资者坚持持有亏损的股票或者甚至担心卖掉了盈利的股票。
致命的乐观主义指的是投资者总是说明自己相信那些他们愿意相信的事，他们更愿意相信那些支持他们所希望的结果的有利信息而不愿相信相反的事实。
最后，不由自主的监控指的是由于投资者不停地检查股票的价格，结果导致他们感觉到了更大的风险。这些投资者更有可能做一些愚蠢的事，比如在不景气的时候卖掉一支好股票。总的来说，这些研究会极大地帮助筹资者了解资金提供者的不同行为。
在给定的市场条件下并不存在唯一最好的行为尺度。例如，传统上银行会从长期的角度来考察公司的前景和管理层的还贷能力，与之相反，快节奏的、易变的债券市场可能会瞬间改变对一个公司的信任。但是，最近许多借贷者发现银行信贷与债券市场越来越相似，出于对90年代信贷决策的高成本不满，银行越来越关注无耐心的和不宽容的公共市场，并以此来指导自己的信贷规模和条件。
在今天充满动荡的环境中，创造性地进行市场细分是赢得竞争的关键因素。一个重要的问题是：一个有效的细分战略是如何形成的？
有效的市场细分
有效的市场细分表现出以下特征：
首先必须以和竞争者不同的方式并以独特的视角来观察市场，这使得公司能够建立自己的规则。如果做法正确，而且细分市场的规模和提供资金的能力足够大的话，公司就可以迫使竞争对手也遵循自己建立的规则。
其次，市场细分方法必须能够反映投资者的投资行为和投资理由。在这方面动态属性细分方法比静态属性细分方法要好，因为它直接涉及投资行为，可以给决策者提供有价值的信息来制订影响投资行为的合适的战略。
地理和人口统计细分实施起来较为容易，因为能够获得精确的数据。然而，这种细分方法并不能说明诸如投资者为何选择投资微软而不是甲骨文公司这样的问题。因此，制订一个完整的，整合定位、差异化、营销组合、推销、服务、过程和品牌建设要素的战略并不是件容易的事。
第三，目标市场必须具备一定的规模以及未来能够长期提供投资的良好前景。对这些前景的特征需要加以描述，这样定位、差异化、营销组合、推销以及品牌建设等战略都能够以这些特征为中心。
确定目标市场：有效地配置你的资源
在识别出潜在筹资的主要细分市场后， 下一步是对它们进行评估以及决定将哪一个或者哪些作为有希望的投资者，这个步骤被称为确定目标市场。它的成果是产生一个按照做出积极反应的可能性程度大小排列的有希望的投资者名单。确定目标市场的目的是尽可能有效地配置公司的资源。
在决定将哪一个细分市场作为目标市场时，公司主要应该考虑以下三个标准：
第一，目标细分市场具有足够大的规模；
第二，确定目标市场的战略必须建立在公司竞争优势的基础上，竞争优势是对公司是否具备足够的实力与经验来控制所选择的细分市场或取得成功的评估；
第三，选择细分市场必须以目前的竞争形势为基础。
市场定位：可信赖地引导你的投资者
在进行了市场细分和接下来的确定目标市场之后，现在需要做的是在投资者心目中对公司或其提供的产品进行定位。定位的目标是建立起投资者对筹资公司的信赖和信心，一句话，就是建立起公司的可信性。正如一位研究者所定义的那样，定位就是“存在的原因”。[1]公司必须在投资者心目中确定自己的身份与个性。
今天我们正在步入全球化市场的时代。在这个时代，资本可以流向任意一个角落以寻求收益最大化，公司已经不能再依靠传统的投资者来提供它随时所需要的资金，需要资金的公司不能再“管理”它们的投资者，而是要引导投资者。引导投资者需要公司具有可信性，因此，定位不仅仅是劝说，而且要获得投资者的信任和信心。
那么如何获得信任呢？
首先，寻求资金的公司必须被认为在其业务活动中具有竞争力；
其次，它必须在信息的使用和分享方面具备诚实的声誉；
最后，公司对投资者必须抱有友善的态度，即它希望这些投资者能够获得好的收益。
以下六个因素将会促进双方的相互信任关系：
·双边沟通：双方都对合作决策投入同样的努力，都很尊重对方的意见。
·修改：双方存在意见不一致的时候，通过一定的程序来寻求达成一致。
·持续性：筹资者遵循原先向投资者所描述的政策，计划和程序。
·解释：如果筹资者发生重大变化，它将解释为何发生这种变化。
·相互公平：任何时候双方都应尊重对方。
·地方知识：筹资者应该把有关自身状况的信息准确及时地提供给投资者。
以下四个标准以及对它们的评估将决定市场定位：
投资者的期望
内部能力
竞争者
变化
第一个标准，“投资者的期望”意味着筹资者必须被认为能够提供具有吸引力的风险可控的回报。不能满足这一标准的公司就不可能以富有竞争力的收益率来吸引投资者，这是资本市场上的普遍真理。
第二个标准关注公司的内部能力。为了说明这一点，我们来看一下有关Wesley-Jessen（原Scnering Pough公司下属的一家子公司）经营转变的例子。多年来，Wesley-Jessn在专业隐形眼镜领域一直处于领导地位，但是在90年代公司迷失了方向。为了寻求市场扩张，这家公司在标准隐形眼镜领域进行了大规模投资，但在这一细分市场上，公司缺乏获取成功所需要的经验和规模。更为糟糕的是，它也开始忽视自身的关键顾客基础，即那些开出眼镜处方的验光师。后来，Wesley-Jessen公司的管理层及时地清醒过来，并回到了原有的市场。 Bain Capital，一家私人投资公司，很快意识到Wesley-Jessen公司在业务转型方面的巨大潜力。在Bain Capital的帮助下，Wesley-Jessen很快筹集到所需的资金（1亿美元）用来改造标准眼镜工厂以生产专业眼镜。在两年的时间里，Wesley-Jessen实现了业务的全面转型。1997年它成功上市，达到了发展的顶峰。很简单，公司的内部能力吸引了风险投资者。
第三个标准，“竞争者评估”指公司的定位应该是独特的，并且能够容易地与其竞争对手区分开来。Wesley-Jessen公司回到生产专业眼镜这一独特领域吸引了资本市场。由于把Wesley-Jessen公司定位为一家在隐形眼镜行业拥有良好转变潜力的公司，Bain Capital获得了45倍的投资回报。
第四个标准， “变化”意味着公司的定位必须与它所处的经营环境状况相关。定位的目标是在投资者的心目中建立持续的感知、身份和个性。在这方面谷类食品制造商凯洛格公司提供了一个良好的范例。认识到自己是一家属于成熟行业并且增长缓慢的公司，凯洛格把分红作为主要的差异化因素来吸引和留住投资者，它长期的分红记录成为了抵制战争和经济萧条所带来的负面影响的壁垒。结果，凯洛格公司成为了一家注重分红的投资者想拥有的公司。
艾尔·瑞思（AL Ries）和杰克·卓特（Jack Trout），定位概念的提出者，认为定位的最终成功是在顾客心目中“拥有”专属于自己的词语。例如索尼公司突出的“革新”形象，沃尔玛的“天天都低价”，沃尔沃的“安全汽车”。在向资本市场进行营销的时候，在投资者心目中“拥有”自己的专属词语是非常重要的，就象凯洛格公司是与“稳定的分红”相联系的。这些公司之所以取得成功在于它们能够在相当长的时间内持续地使用和保持相同的定位。
第七章 策略：如何赢得投资者的市场份额
差异化：整合内容、背景和基础资源
营销组合：整合提供物和通路
关系营销：整合公司和投资者
在通过市场细分、确定目标市场以及市场定位来制订营销战略以赢得投资者的思维份额之后，公司需要通过运用策略来获得投资者的市场份额。
策略中的第一个要素是差异化。差异化是使公司从竞争中脱颖而出，在目标投资者心目中获得出众的思维份额和情感份额的核心策略。第二个要素是营销组合，即将公司的提供物和通路进行整合的创造性策略。第三个要素是推销，即以长期的，双方满意的关系整合投资者和公司的捕获性策略。
差异化：整合内容、背景和基础资源
差异化是成功地吸引投资者的核心要素。
背景的差异化。
要素是基础资源差异化。
依前文所述，定位指公司希望如何被它的目标投资者所看待。定位需要建立起筹资公司的可信赖性、自信心和竞争力，一句话，即可信性。为了做到这一点，必须有强有力的差异化来支持其定位。当定位没有差异化作为支撑时，公司可能会“过度承诺，但表现欠佳”，因而给它的品牌和声誉带来风险；另一方面，如果定位获得了差异化策略的支持，公司就会建立起强有力的品牌诚信。
差异化是成功地吸引投资者的核心要素。在发表于《哈佛商业评论》的一篇很有影响力的文章中，迈克尔·波特认为战略本质上就是由一系列不同的活动所支持的独特定位。战略定位的本质是选择那些与对手不同的活动，通过对这些构成独特定位的不同活动之间进行战略协调能够形成公司持续的竞争优势。因此，波特认为定位和差异化是获得竞争优势的关键，它们形成了公司战略和策略的核心。定位是战略的核心，而差异化是策略的核心。
传统上差异化被定义为在公司提供的产品或服务中设计一系列的有意义的差异，这个定义仍然是正确的，但是这里我们要将其进一步引申，将差异化定义为“将提供给投资者的内容（提供什么）、背景（如何提供）、以及基础资源（提供能力）进行整合。
内容指的是提供给投资者的价值，它是差异化策略中的有形部分；背景是价值提供的方式，它是差异化策略中的无形部分，能够帮助投资者感知公司提供的与其竞争对手不同的价值；最后，基础资源指的是创造差异化的内容和背景所依靠的领导者、员工和设施。
来看一下星巴克公司的例子。市场上称星巴克公司是“以长期股东价值为导向的最令人钦佩的食品服务企业“，海氏集团（Hay Group）的研究则认为星巴克公司是财富杂志2003年美国最令人钦佩的前十位公司之一。星巴克这一令人信赖的定位是在强有力的差异化策略支持下取得的。
利用上文提出的三个维度可以清楚地识别星巴克的差异化要素。首先来看一下内容。这是一家盈利性非常好的独特的专业咖啡公司，自从公开上市以来，星巴克的年销售增长率和利润增长率分别是20％和30％，在2001年达到了26亿美元和亿美元。星巴克高盈利的关键在于它成功地将咖啡的饮用重新定义成一种体验，而不再仅仅是一种饮料商品。对人们来说，原先饮用咖啡只是一种无生命的、古老的并且非常熟悉的一种经历，而星巴克聪明地对咖啡的饮用进行了重新定位，把注意力放在了几个世纪以来围绕着咖啡的那种神秘与迷醉感。
其次，背景的差异化。从一开始星巴克就只争取那些能够理解公司整体价值的投资者，这是为了保证投资者不仅仅是被公司的财务状况所吸引，不仅仅把星巴克做为一个具有盈利潜力的公司，星巴克希望投资者能够看重公司非财务方面的价值，如价值理念，员工的热情，公司的想象力和宗旨等。投资者应该把公司的价值组合看成是不可分割的整体。
第三个要素是基础资源差异化，即星巴克公司内容和背景的能力来源。星巴克的基础资源包括两个不同的方面：领导者与员工。首先是霍华德•舒尔茨（Howard Schultz）的领导能力。星巴克从创立到现在所取得的在全球市场上的成功很大程度上要归因于霍华德•舒尔茨的领导。他向资本市场积极地营销星巴克，通过他的努力，投资者认识到他在食品服务行业是一名革新者。
事实上，在星巴克公司成立的初期霍华德·舒尔茨就向资本市场证明了他的诚信5。1987年3月，正在经营“II Giornale”（舒尔茨自己的咖啡连锁店）的舒尔茨获得一个机会，可以从星巴克的创始者手中购买星巴克。在舒尔茨当时的财务条件下，筹集400万美元几乎是一个不可能的事情。更糟糕的是，舒尔茨得知他的一个很重要的长期投资者也打算购买星巴克，这样不仅将极大地减少舒尔茨自己所拥有的股份，而且还减少了那些信任他的投资者们的股份比重。为了阻止这一行动，舒尔茨不得不从其它投资者那里获得额外的支持。幸运地是，在其他投资人的眼中舒尔茨的诚信度很高，他对别人的尊重（包括对他的员工）帮他获得了购买星巴克所需要的资金。事实上，微软公司的比尔·盖茨也为舒尔茨提供了投资。
在星巴克后来的发展中，舒尔茨聘请了霍华德·贝哈(Howand Behar，零售专家)和奥林·史密斯（Orin Smith，财务专家），这个三人小组现在被称为H2O的铁三角。贝哈和史密斯在业务运营和财务方面的长期经验与舒尔茨的精力、热情和洞察力（但相对来说缺乏管理经验）形成了互补。这种结合在投资者心目中创造了高度的可信性。星巴克基础差异化的第二个方面是它的员工。公司的理念是每个星巴克的雇员都被当作伙伴来对待，这不仅反映在给予员工比其他类似公司更高的薪水上，而且还反映在为兼职员工提供健康福利上。公司还建立了一个员工股票期权计划，以平衡员工和股东的收入。
优秀的领导者和可信任的员工构成了星巴克的基础资源，这使得它能够对产品的内容和背景进行差异化。没有这些基础，公司不可能获得那样令人印象深刻的销售增长率。
对内容、背景、和基础资源差异化的正确整合需要保持长期性，这三方面必须能够协调地相互作用以产生构成公司竞争力基础的独特价值。星巴克在差异化方面的持续能力使得投资者对它的未来发展潜力很有信心，也使得这家公司以令人震惊的速度在世界范围内进行扩张（在2000—2002年建立了3000多家分店），这使得星巴克成为世界上增长速度最快的品牌之一（虽然2003年由于某些原因增长率有所下降）。自从公开上市以来，因为持续的销售与利润增长，星巴克的股票价格在90年代超过了通用电器、可口可乐、IBM以及许多其他蓝筹股公司。已被证实具有长期股东价值导向的星巴克公司在投资者心目中成功地建立了可信赖的定位。
专栏1 波克夏—哈萨威公司：赢得投资者的市场份额
波克夏-哈萨威公司一直通过声称“自己在使长期股东价值最大化方面做得最好”来建立差异化。1965年沃伦·巴菲特刚接管时它的股票价格是每股22美元，35年后已上涨到6万美元，事实证明波克夏-哈萨威公司的声称是可信的。
下面探讨差异化的三维度模型如何帮助我们理解波克夏-哈萨威公司的成功。首先是内容。使波克夏-哈萨威公司和其它公司相区别的产品内容是它提供给股东们的独特价值。公司运营的利润率很高，并且持续地产生大量现金流。在保险业务方面波克夏-哈萨威公司的业绩尤其突出，它旗下的GEICO是美国第六大汽车保险公司，General Re是世界上最大的再保险公司之一。
其次是背景差异化。波克夏-哈萨威公司通过发布年度报告和召开年度会议的方式成功地在投资者心目中建立和保持了信任感，这一点非常值得关注。公司的年度报告经过精心设计以保证多数投资者能够理解，报告后附有说明公司选择、管理和评价其业务方法的股东手册（owner’s manual）。波克夏-哈萨威公司每年在奥马哈召开的年度会议（俗称为“资本家的伍德斯托克音乐节”， the Woodstock for Capitalists）也是非常独特的，由巴菲特和副主席查理·芒戈尔（Charlie Munger）主持的问题回答环节时间长达5个小时以上。有多少家公司的老板能对股东们表现出如此的耐心与关注呢？
第三个维度，基础资源的差异化包括三个方面：领导、员工和设施。这里我们考虑前两个方面。沃伦·巴菲特的领导以及其同事查理·芒戈尔的支持是波克夏公司成功的关键。经过三十多年的检验，他们二位被证明是世界上最佳的资本配置者。在沃伦·巴菲特领导波克夏公司的37年中，有30年公司的业绩大大超过标准普尔500指数（S&P 500）。8
波克夏-哈萨威公司善于聘任和留住那些本行业内的优秀人才，这些人才通常在进入波克夏之前已经具备了才能。他们热爱工作，表现突出；他们像主人翁一样地思考并且全身心地投入到企业经营的各个方面。大约由40名经理构成的这支队伍对公司非常的忠诚，他们中很少有人选择离开。这一事实本身也说明了公司的世界级地位
明确的差异化需要内容，背景以及独特的基础资源，这三个方面必须被适当地整合以创造独特的价值，这些价值是形成公司竞争能力的基础。在波克夏-哈萨威公司案例中，和其它上市公司的股东相比，波克夏的股东具备最为长久的投资视野，许多投资者计划在逝世时依然持有波克夏的股票。
营销组合：整合提供物与通路
营销组合，战术的第二个要素，可以分成三种类型：
第一种是“破坏性的”，它既没有增加顾客价值，也没有强化公司品牌
第二种是“我也是”，它只是简单地模仿其它公司的营销组合
第三种是“创造性的”，它包括采用营销战略（市场细分——确定目标市场——定位），营销战术（差异化——推销）以及建立营销价值（品牌——服务——过程）
营销组合意味着针对投资者来整合提供物与通路。公司提供的产品和价格必须与它的通路（包括渠道和促销）紧密联系来吸引投资者。
现在我们来探讨营销组合中的每一个要素及其在资本市场上的应用。第一个要素，产品（这里指提供给投资者的金融有价证券）包括权益（股份）或者债务（银行贷款、债券、租赁等）。如前文所述，许多公司向投资者提供由负债和权益构成的多样化的投资方式，例如可转换债券以及可分割认股权证债券(bonds with detachable warrants)（一种股票选择权）。由于受到政治经济形势的强烈影响（例如政策法规的变化或者利息率的突然波动），资本市场上的需求是独特的和不断变化的，投资者不断地需要新的投资产品。考虑公司所处的发展阶段，以及自身创造价值的能力，发行人（无论是创业型企业还是成熟企业）在华尔街的帮助下，定制自己的产品以适合投资者的需要。
在开发适合投资者需求的新金融产品方面华尔街发挥了重要的作用。流动收益票据（Liquid Yield Option Note, LYON）——20世纪80年代创造出的最成功的金融产品之一是一个典型的例子。1983年美林银行的一位期权营销（options marketing）经理发现了那些个人投资者的投资偏好，即他们大多是风险规避者，主要投资于短期政府债券，但是愿意拿出小部分资金（相当于从政府债券获得的利息收入）投放于高风险的期权市场（options market）。
基于这种需求，一种集中了无息票据(zero coupon)，可转换、回购和出售债券(convertible， callable and putable bonds)特征的复杂的新型金融产品被创造出来，即LYON。它后来被证明是成功的，原因在于它非常适合个人投资者，而且使筹资者能够选择散户作为一种新的资金来源。投资者对资本市场产品的偏好经常受到规则的强烈影响，特别是那些诸如养老基金之类的机构投资者。资金提供者，无论是个人投资者还是金融机构，在选择投资产品时都有自己的偏好。风险投资者一般不购买普通股票，他们在潜在高成长公司里的投资也意味着高风险，然而，他们的确需要防止投资消失，因为下一轮融资将不可避免地引入新的投资者来取代他们。因此，他们需要一些金融产品来保证只有在许诺给他们的价值得到实现后创业者的股份才会退出。
三种适合风险投资者偏好的金融产品经常与普通股票一起被使用。这三种产品分别是优先股票，保留退体金的权利（vesting）以及契约。
由于优先股的清算权优先于普遍股票，所以优先股意味着风险投资者在收回股票购买价后还拥有剩余索取权，因此风险投资者能够确保在公司被强制出售或公司清算时收回他们的投资。优先股也允许风险投资者根据创业者的业绩来配比报酬。
另一方面，保留退体金权利（vesting）要求创业者在公司呆满一段时间，或直到公司价值被实现，这时就会有一定比例的股票变成创业者自己的。保留退休金权利激励创业者通过实现对风险投资者承诺的价值来获得公司的所有权。
最后一种方式，契约，是风险投资者与公司签订的法律协议。它是一种基本的保护形式，可以根据相关方关注的特定问题进行制订。它受到相关方谈判权力的极大影响。大多数契约都明确规定风险投资者更多地控制公司的财务战略，而创业者则拥有更多的经营决策权。
价格，营销组合的第二个要素，是投资者为了购买而必须做出的付出。资本市场的一个显著特征是公司在制定其产品价格方面权利很有限，在公开资本市场上尤其如此。发行证券的公司以及它们的投资银行家在公司上市之前确实可以对股票价格进行一定程度的操纵，然而，在上市之后，至少在成熟市场上，他们将不能对股票或债券价格进行更多的控制。在公开上市以后，公司唯一能做的就是通过良好的沟通与促销来引导市场向正确的方向发展
确定股票的上市发行价格不是件容易的事情。虽然投资银行家们事先做了调研，但市场总体上对公司的上市是否持欢迎态度依然不是很清楚。发行价格必须使投资者和发行者双方都满意。如果价格太高，则难以吸引投资者，因为这样的价格被认为不能带来与之相匹配的回报；另一方面，如果发行价格太低，则不能筹集到理想数额的资金，接下来也会影响承办这次股票发行的投资银行的声誉。这也说明了为什么确定合适的股票发行价格是重要的，它能够保证从资本市场上持续地筹集到所需资金。
在公司上市之后，股票市场的定价行为将会类似于完全竞争的商品市场的情况，即公司只能接受一个市场价格。供给与需求、风险与收益机制将决定公司的普通股票、债券及其衍生物的价格。这些价格将会受到全球及本国的经济气候，行业前景和公司自身发展情况的影响。通过研究引起股票价格变动的原因，公司可以调整其促销活动以适当地引导投资者。这时公司股票价格的波动性能够在一定程度上得到抑制14。如果公司拥有相当大的市场资本规模，并且有令人信赖的定位和差异化策略作为支持，则它能够影响潜在投资者——就像垄断竞争商品市场上发生的那样。
投资者评估价格的方式为公司判断自己所发行股票或债券的价格是否合理提供了有效的工具。聪明的投资者根据从股票或债券中获得的价值来评判其价格的合理性，换句话说，他们认为价值是得到的东西，而价格是付出的东西15，如果价格与价值相等，则称之为“公平”的价格。但现实中往往不是这样，当价格超过价值时，称之为“高价”，例如网络经济泡沫时所发生的现象，罗伯特·席勒（Robert Shiller）称之为“非理性的繁荣”；当相反的情况发生时，即价值被认为超过了价格时，我们称之为“低价”，但这种情况不会持续很长时间。
产品与价格结合在一起形成了一种提供物，它反映了公司提供给投资者的价值。为了实现价值创造，公司必需接近投资者，这就涉及到营销组合的第三、第四个要素：渠道和促销。
为了使营销组合的第四个要素——促销产生效果，选择合适的沟通工具来提高目标投资者对公司的认知并帮助其回忆是非常重要的。资本市场上采用了一系列的促销工具，如人员推销、公共关系和投资者关系营销等。
人员推销可以建立投资者偏好，坚定其信念以及引导行动。当CEO本人亲自参与其中时这种方式通常更加有效，因为资本市场需要从公司中最被信任和最负责任的员工那里获得信息。杰克·韦尔奇，GE的前总裁，曾经做过多次演讲，参加问题回答会和巡回展示等，以使资本市场相信其公司的业绩。
一般来说，公共关系是筹集资金的一个非常有效的促销工具。它的优势在于可信度高，因为它一般通过独立的第三方进行，与对自身进行促销的公司相比，第三方被认为更加客观。对于新成立的公司来说，公共关系在获得资本市场关注和使其产生兴趣方面是非常有效的。以一家致力于研究癌症诊断新方法的应用生物技术公司为例，它应该在《华尔街日报》上对自己进行宣传，或者至少在风险投资商中做宣传以引起兴趣，这将有助于它筹集资金。
公共关系在帮助公司成功上市方面也被证明是有效的，例如亚信公司（AsiaInfo），北京的一家网络基础设施提供商，为我们提供了一个良好的研究案例。它的成功上市至少要部分归功于由奥美公共关系公司（Ogilry）设计的整合PR活动。由于中国网络市场的不确定性，混乱性以及信息的缺乏，投资者发现对中国的网络公司做出合理的评估很困难，即使事实上它存在着良好的发展前景。对一个在中国本土之外就不为人知的公司来说，在美国拥有良好的声誉不是件容易的事，需要通过整合公共关系计划把它介绍给美国的投资者。
在开展公共关系活动之前，首先必须在公司内部进行上市教育，这样亚信公司的管理者才能真正理解可能会遇到的困难，并且理解将从公共关系活动中获得的帮助。只有这时，与公司作为中国网络基础设施提供商和软件行业领导人物的定位相一致的公司品牌和形象才能够建立。接下来，通过持续的沟通——在巴塞罗那，纽约、香港三地同时进行巡回展示以宣传公司的业务、模式和竞争优势，投资者对亚信公司的产品和服务逐渐产生了兴趣和了解。所有这些工作的目的都是为了要获得国际媒体的认可和支持，从而引发资本市场的参与者（特别是那些行业分析师和机构投资者）对亚信未来发展前景的兴趣，热情以及积极的口碑。
从公司的成功上市可以很明显地看出整合公关活动的效果：股票市值达到了1亿4000万美元，是原来水平的两倍；第一天的股票交易量上涨了362%，成为那一年最成功的上市案例。这与亚信公司在奥美公共关系公司支持下所开展的成功的公共关系活动分不开。这家公司在迅速变化的市场上所表现出的稳健性在诸如《华尔街日报》、《道琼斯》和《远东经济评论》等国际一流的媒体上得到广泛宣传。
公司上市之后仍然需要开展公共关系活动来稳定股票价格。这时股票价格主要受到经济政治环境，以及市场中任何负面事件的影响。例如当市场不景气时，通过与媒体的持续沟通，公司可以把投资者的注意力从僵化刻板的评价转移到公司良好的内部基础资源上。
投资者关系营销经常被采用以使投资者了解公司的最新发展状况。考虑到公开资本市场上竞争资金的公司数量如此之多，许多公司建立起独立的投资者关系营销部门就不足为怪了。截止1994年，56％的财富500强公司都建立了这一部门。
投资者关系营销的主要任务是组织专业性的投资者活动，管理与金融经理的关系，以及向投资者发布重要的新消息。IBM、GE、思科以及其他的蓝筹股公司频繁地通过投资者关系营销部门和其CEO们在资本市场上做宣传。
但是，在当前动荡的环境中，投资者关系营销可能应该扮演更具战略性的角色。在预测市场对公司所采取的新战略和新政策的反应时，CEO们需要得到全面的帮助。投资者关系营销部必须能够准确地预测股票价格的走向，这是至关重要的，因为股票价格的下跌可能会大大增加公司的资金成本，阻碍兼并重组，同时降低雇员和顾客对公司的信任感。为了防止这些后果发生，投资者关系营销部门的人员必须对影响股价的关键因素进行管理，如识别那些可能影响股票价格的主要投资者并且了解他们的行为。
一旦通过一定的渠道和促销方式建立了接近投资者的通路后，公司提供的产品就可以顺畅地到达目标投资者，这也意味着提供物和通路整合这一策略的完成。
以星巴克的营销组合为例，由于公司的政策是最小化地利用负债，因此它的主要投资产品是普通股票。其普通股在五年内（截止到2002年）的累积回报非常高，远远超过了纳斯达克市场指数。它的长期股东价值取向需要投资者不仅仅关注公司的财务方面，而且要把公司看作一个整体。星巴克的股票价格是相当合理的，它反映了公司自1992年上市以来一直优异的业绩。由于星巴克不可思议的增长率和良好的声誉，大多数的资本市场渠道都想承接它的业务，特别是一些经纪公司。为了进行有效地促销，公司通过年度会议、积极的公共关系和投资者关系活动来开展人员推销。公司营销组合的所有组成部分都从内容、背景和基础资源上支持了差异化策略，换句话说，通过对营销组合的成功整合星巴克创造了能够支持其战略的动态差异化。
关系营销：整合公司与投资者
关系营销实质上并不是一种把具体的产品销售给投资者的人员推销，而是通过投资者拥有公司的金融产品而与之建立长期关系的策略，这是“整合公司与投资者”的战术。在制订战略并建立了有效的差异化和营销组合之后，公司应该能够通过关系营销产生财务收益，这就是公司的“捕获策略”。
推销只代表整个关系营销过程中的一小部分，在此之前进行的销售规划和之后的服务与关系管理都是为了保证销售努力的效果和效率。
然而，对资本市场的推销与对顾客的推销是非常不同的。首先，在资本市场上销售的“产品”实际上是通过金融产品来代表的公司的经营能力；其次，购买者的动机也是不同的，在一般的销售情景下，购买者的目的是为了“消费”，而资本市场上投资者的目的是为了“投资”。
那么这些不同是如何影响销售过程的呢？首先，资本市场上的购买者希望得到更多的信息，并且持更加怀疑的态度。而且，由于投资的长期性，销售并不以交易为终止，因为所有的销售都是可偿还的。资本市场上的买主对其与公司的关系进行了投资，为了使这种关系发挥作用，公司必须不断地向投资者保证和更新其未来的发展前景、财务生存能力以及盈利性。当公司未做响应时，资本市场会很快地把注意力转移到其它更有前景的投资中去。
如果销售过程正处于接近合适的投资者阶段，那么公司就必须首先评估自身所处的发展时期。公司应该确定自己认为重要的并且许多投资者都可以提供的价值范围。然而不幸的是，上市的过程是昂贵的和复杂的，这使得它成为成熟公司从外部获得资金以促进发展的最佳方式。
对资本市场进行销售的最明显方式出现在公司生命周期的早期，即天使投资者和风险投资商投资阶段。当天使投资者和风险投资者是具有不同需求和动机的两方时，销售过程就包括更多的研究，准备和计划。当然，所有的销售过程都从正确的预测开始，就像市场细分和确定目标市场一样，资源必须集中于最有潜力的投资者。识别这些是很困难的，但幸运的是，许多风险投资商和天使投资者都会明确地表示其目标和期望。
一旦确定了非常有可能对公司进行投资的投资者，公司就必须很专业地接近这些投资者。公司可能需要进行口头（或视觉的）演讲来满足投资者的要求。演讲的内容包括公司的宗旨、业务前景、财务生存能力与盈利性，但是真正的焦点应该放在投资者的需要上。投资者寻求的是一年、短期还是长期的回报呢？他们了解公司所处的行业和商业模式吗？他们过去做过哪些投资？他们主要关心公司的哪些方面？在向天使投资者和风险投资者进行推销之前这些必须调查清楚。
在成功地建立起天使投资者和风险投资者对投资前景的信心之后，公司必须不断地扩展和深化与投资者之间的关系以实现相互信任和合作。公司必须使投资者的投资状况、观念和希望不断更新，因为所有这些都会增强他们对投资质量的信心。
在公司生命周期的下一个阶段，即主要从银行获取资金时，公司被以完全不同于天使投资者和风险投资者的方式来观察。首先，银行更加倾向于规避风险；第二，和后两者不同，银行并不寻求超级收益。因此，公司的宣传应该集中在长期生存性和财务稳定性方面。银行经常要求公司提供资产抵押，因为抵押物品的保证降低了银行的感知风险。
公司和银行的关系是比较正式的。大多数公司与银行的关系和信任都是逐渐建立起来的，因此，在与银行建立关系的初期公司不太可能获得一大笔贷款，然而，伴随着每个借贷周期，银行对公司的信任逐渐增强，贷款也逐渐地增加。
因此，在制订了正确的战略，并且在适当的营销组合支持下创造了有力的差异化之后，筹资者可以说已经准备好去争取它所需要的资金了。然后，公司必须通过进行关系营销来使之实现。随着与投资者的关系变得越来越牢固，公司发现获得投资变得越来越容易。
第八章 价值：如何赢得投资者的情感份额
品牌：避免商品陷阱
服务：避免不满意陷阱
过程：避免功能导向陷阱
在介绍了战略和策略之后，我们来讨论模型的最后一个维度——价值，它的目标是赢得投资者的情感份额。价值的第一个要素是品牌，它是价值指示器，帮助公司避免落入商品陷阱；价值的第二个要素是服务，它保证公司达到或超过投资者的期望，服务也经常被认为是公司的价值增值器；最后一个要素是过程，它是公司的价值实现器，帮助公司通过不同的过程（内部的和外部的）将价值传递给投资者。
品牌：避免商品陷阱
当确定了定位和差异化战略，并且能够得到有效的营销组合和推销战略的支持时，公司就能够建立起品牌。品牌并不是仅仅通过在大众媒体上做无数的宣传，或实施营销组合就可以建立，它是执行正确的战略、策略和价值的结果。
品牌并不仅仅是一个名字、标识和符号，它也不仅仅是公司产品或服务的象征。在资本市场的营销中，品牌就像一个“顶篷”，代表着整个公司。它是公司声誉的体现，代表着给予或向投资者承诺的价值，因此，品牌通常被当作公司的价值指示器。
对资本市场，尤其是对财务分析家来说，拥有强势品牌的公司比弱势品牌的公司的风险性较小，因此，资本市场和商业市场上品牌的作用是相同的，即它能够减少风险。对回报和风险减少的承诺转换成了股票或债券价格以及其他费用。公司近期的未来现金流量可以被确定，例如通用公司，它在过去十年中所实际获得的现金流量仅仅与一位分析家所做的预测不一致。
在本文中，价值定义为总收益除以总投入。总收益主要分为两部分：功能性利益（）和情感性利益（）；总投入也分为两部分，即成本（C）和其他费用（Qe）。价值的计算公式如下：
价值＝
功能性利益来源于投资产品能够给投资者带来功能效用的属性，它通常与产品的基本功能相关。以普通股为例，其功能性利益可能是股东通过投票选举董事会而对公司事务的控制，以及从分红和股票增值中获得的潜在收益。情感性利益的基础是投资产品提供的情感效用，例如投资凯洛格时获得的安全感，或投资星巴克时获得的兴奋感。
成本是投资者投资时所付出的正式代价，它主要体现为投资产品的价格。正如前面章节中解释的那样，由于筹资过程中的许多固有风险，与投资产品的感知公平价格相对应的购买成本确实存在差异，而且无论在公开上市之前还是之后这种差异都存在。除了这些成本之外，投资者以后还会承担另外一些费用——为了保持对公司的所有权所需要的新投资以及监控成本。
从上文可以得出结论：品牌力量的大小是由这四部分决定的。强势品牌具有高功能性利益和高情感性利益，因此产生最大收益—投入比；而弱势品牌正好相反。这个公式也表明公司必须尽最大努力来获得比其竞争对手更高的收益—投入比率。
品牌是公司的一种资产，它能为公司生产的产品和提供的投资产品增加价值。强势品牌能够给予投资者更多的对获得期望收益的信心，而且强势品牌对公司的投资产品起到了一定的杠杆作用。可口可乐公司即使存货为零，但它今天仍然被认为价值480亿美元2。不幸的是，宏观经济学家们经常忽视品牌作为价格影响者的力量。品牌能够在一定程度上帮助公司远离商品陷井。
因此，对于公司来说拥有品牌资产是非常重要的。大卫·阿克（David ）的品牌资产模型在这方面非常有帮助，他把品牌资产定义为“一系列与品牌名称或标识相联系的资产与负债，它们能够增加或减少产品（或服务）提供给公司和/或公司顾客的价值”，在资本市场营销中，这意味着公司的投资者。为了获得能够产生价值的品牌资产，需要对品牌进行投资以建立品牌认知、品牌联想、感知价值和品牌忠诚。
第一，品牌认知与品牌在投资者心目中的存在强度有关。它的层次范围包括最简单的认识、能够回忆起、在心目中处于数一数二的位置，以及最终的主导地位。获得投资者对品牌的认知能够有效地增加品牌资产，特别是使品牌能够因为正确的理由而被记住。奥美公关公司在帮助KPN Qwest公司创造有别于其母公司的品牌认知方面所做的努力为我们提供了一个有关品牌认知如何帮助公司通过上市进行筹资的良好案例。通过整合公共关系活动，KPN Qwest在媒体和投资者中建立了高度的品牌认知，后两者认为前者是网络服务提供商行业的领导品牌。 KPN Qwest得到了资本市场的接受，1999年它成功上市，其股票价格在第一个交易日上涨了31％
第二，品牌联想指投资者与品牌相联系的所有事情，它可能是投资者的想象、产品属性、组织联想、代言品牌的名人或标识。品牌联想通常是通过品牌识别计划在顾客和投资者的心目中形成的。通过制订和实施品牌识别计划来创造品牌资产是很重要的。公司经常犯的一个错误是视野过于狭窄，仅局限在产品的功能性利益属性上，品牌识别的形成也应该得到情感性利益的支持。公司应最大可能地利用有关品牌识别的各种概念，例如作为“组织化品牌（brand-as-organization）”、“个人化品牌(brand-as-person)”以及“象征化品牌(brand-as-symbol)”。
在投资者看来，一些成熟的大公司，如凯洛格和罗森普瑞纳公司（Ralston Purina），长期以来因其股票业绩（功能性利益）的相对稳定增长而知名。而且，三十多年来他们保持的10％－12％的年收入增长率，加上三次战争和八次萧条期间也没有间断的分红，给投资者提供了安全感（情感性利益）。有关这两个品牌的积极联想可以说是使保守的投资者把他们的资金投放给凯洛格和罗森普瑞纳公司的有力诱因。
第三，感知质量是投资者主要购买的一种特别联想，它是对品牌识别影响的关键评估。在许多情况下，尤其当感知质量作为公司品牌定位的核心维度时（如星巴克和东芝公司），它还会影响品牌联想。如果没有真正的产品作为支持的话，就不可能形成良好感知质量。为了能向投资者提供良好的质量，公司首先需要使用前面介绍的价值公式来使投资者理解质量的真正含义，但是仅仅做这些还不够，还需要形成投资者的感知。
感知质量和实际质量的差异可能会发生，因为投资者可能并不知道评价公司质量的最好方式，就像安然公司案例那样。除此之外，投资者很少拥有必需的信息来理性地客观地判断公司的质量，即使可以获得必需的信息，投资者也可能没有足够的时间和动力来仔细地处理它。
因此，投资者往往依赖一两个和质量有关的指示物，公司必须把这些指示物作为用来影响感知质量的关键工具加以管理。例如，在发放贷款时，银行主要利用财务指标来衡量公司质量，因此公司必须保证它的财务指标能够达到要求。
第四，品牌忠诚作为品牌价值的指示器起到重要作用。它能够保证公司获得融资，而且可为竞争者设立进入障碍，因为已有的忠诚投资者能够对公司经营和财务状况的变化做出积极的回应。留住已有的投资者比获得新的投资者所需的成本要低，所以公司应避免犯只吸引新投资者而忽视已有投资者的错误。
例如，Wellman公司（一家聚酯和尼龙纤维制造者）的一位忠诚投资者即使在这家公司的财务杠杆很高以至于主要的评级机构已把它列入投资等级之外时还愿意提供公司所需的差不多一半资金。更令公司高兴的是，这位投资者愿意在抵押物品的持有期间解除其抵押，在这种条件下向预期投资者营销Wellman就比较容易了，1991年这家公司以比其已经筹集的资金更有竞争力的成本获得了新的贷款。
因此，为了保证拥有强势品牌，公司必须对品牌资产的四个主要维度进行投资和管理：品牌认知、品牌联想、感知质量和品牌忠诚。作为价值指示器，强势品牌反映了投资者对公司的强烈投资意愿，并且能够使公司避免陷入商品陷阱。沃尔特·迪斯尼的著名卡通人物——米老鼠、唐老鸭和其它一些生动形象在迪斯尼的主题公园、电影和各种商品中出现，迪斯尼公司的例子很好地说明了强势品牌是如何帮助公司避开商品陷阱的。
19世纪80年代早期开业的东京迪斯尼乐园很特殊，因为迪斯尼公司并不直接拥有它的所有权。通过一个50年的许可协议，迪斯尼公司给予东方乐园公司使用卡通人物、技术和管理经验的权力，作为回报，迪斯尼公司收取门票收入的5％，以及所有商品、食物和饮料销售额的10％。只有拥有像迪斯尼这样拥有强势品牌的公司才能进行这样的交易。
拥有强势品牌的迪斯尼也能通过一种叫品牌货币化（brand monetization）的新投资产品筹集资金，这种投资产品是在收取固定数额的未来品牌使用费（超过20年）的基础上发展起来的，这些品牌使用费是迪斯尼通过东京公园所获得收入的一部分。通过这种机制迪斯尼几乎不需要以自己的名义提供任何保证，投资者必须自己评估依赖迪斯尼品牌所带来的风险以及导致毁坏公园或临时关闭公园的大地震发生的可能性。在这些条件下，年度收入不足品牌使用费的部分由投资者全部承担，但是超出品牌使用费时的盈余则全部由迪斯尼收取。
这项业务因其最长的偿还期、涉及最大数目的金额在国际上创造了独特的纪录，至今没有被超越。在那时（1998年）这项交易的收益达到了900亿日元，大约合7250万美元。一位来自处理这项业务的一家日本一流银行旗下的保险集团的高级官员归纳他们接受这项业务的原因是：“米老鼠比美国政府风险小”，这再次证明了强势品牌确实可以使公司从商品陷阱中解脱出来。
服务：避免不满意陷阱
公司创造价值的第二个原则是服务。对于公司的提供物来说，服务既是短期也是长期的价值增值器。从价值等式来看，服务意味着公司为投资者增加价值所做的所有努力，包括增加功能性利益和情感性利益，以及降低价格和其它费用。在融资过程中，为投资者提供的服务可以体现在对以下问题的回答中：
当财务报告中公司的盈利预测出现问题时，公司是否解决能这个问题，并很快地通知投资者？
当投资者要求时，公司能否及时地，可靠地向投资者提供有关其战略和未来计划的信息？
公司是否向分析者们提供了足够的综合财务数据，以使其对公司做出准确的评价？
公司是否表达了成为投资者合作伙伴的真实意愿？
为了应对筹资竞争，公司必须不断地增加其提供的价值，向投资者服务。由瓦利尔·瑞舍姆（Valerie Zeithaml ），潘拉苏拉曼（）和伦纳多·贝利（Leonand Berry）提出的一个经典服务模型为如何向投资者提供优质服务提供了指导。以这个模型为基础，服务必须满足顾客或投资者用来评估服务质量的五个方面标准：有形性、可信性、响应性、保证性和移情性。
第一维度——有形性指的是公司设施的外形、财务报表、员工、领导者、沟通材料等。壳牌公司的年度报告给股东以深刻的印象，在报告中公司把它的整体战略概括为SDML可持续发展管理框架，通过这个简单的框架，壳牌能够容易地、清楚地向投资者解释并使之相信公司是如何为股东创造价值，并且同时为社会创造财富的。
可信性反映了公司准确、可靠地提供所承诺服务的能力。服务的这一维度是重要的，因为公司与投资者的关系密不可分。公司要向投资者报告其自身的情况，并且所报告的数据要求准确，由准确数据构成的报告使得投资者能够做出和投资有关的快速、正确的决策，因此，许多公司采用多种方式来使投资者获得准确和可信的数据。
下面以Irex公司——一家位于宾西法尼亚州兰斯特市的上市公司为例，它是美国最大的绝缘机械承包商和领先的绝缘及声学材料分销商。在1992年的私募债券发行中，公司向经过仔细选择的一组私人投资者提供了一种综合性的投资契约。公司向最终购买了债券的机构投资者提供了充分而具体的信息，这位投资者与公司总部的高层管理人员进行会面，了解公司的市场领先地位、多元化的业务以及潜在的成长机会，而且公司提供了足够的信息以消除他对一项未决的法律诉讼的担心，这种担心肯定会阻碍人们购买公开债券
服务的第三个维度是响应性，它指公司为投资者提供帮助所做的主动准备。这种主动性可以包括多种形式：与投资者建立一对一的关系以了解投资者的问题与兴趣；对投资者的问题和报怨做出快速反应；完善投资者获得所需的公司有关信息的途径。
可口可乐公司为我们提供了很好的例子，通过与投资者尤其是主要投资者和分析家们建立一对一的关系，可口可乐关注其投资者并提供帮助。例如，在各种不同的会议上（如2003年召开的高盛全球消费品大会或CSFB全球饮料与烟草大会），可口可乐公司为主要投资者做一些专门的宣传或讲解；可口可乐公司定期地举行一些与目标投资者和分析家的讨论；除此之外，公司还定期地在网络广播上讨论其财务业绩，投资者可以通过因特网参加这种讨论
服务的第四个维度是保证性。它表示公司对股东来说是可信任的和诚实的，公司传递的信息是透明的和诚实的，公司有提供服务所必需的技能和知识，公司使股东认为拥有其股票或债券是安全的。保证性说明了公司的声誉是如何在投资者中建立起来的。在一些一流公司如安然、世界通讯公司和环球电讯公司（Global Crossing）垮台的会计丑闻发生后，公司的诚实性和声誉变得越来越重要，二者已成为许多公司优先考虑的问题。
世界通讯公司的例子是最为有趣的，它提醒我们一个强大的公司可能仅仅因为不诚实和在投资者眼里缺乏可信性就会在短时间里垮掉。世界通讯公司是美国第二大电信运营商，它曾经强大到能够收购MCI（MCI也是电信巨头，是世界通讯公司最大的竞争对手）。世界通讯公司花掉了38亿美元的日常开支用来维持其业务运营，但是公司并没有把这笔费用作为经营成本来报告，而是把它列为购买资产（如不动产和IT设备）的费用，然后世界通讯公司把这笔费用分摊为几年，使得公司的账面利润（税前）比实际高出38亿。由于这种做法，由伯尔尼·爱伯思（Bernie Ebbers）所建立的这家公司的声誉和可信性被破坏殆尽，它的股价从高峰时的645美元一下子滑落至83美分
服务最后一个维度是移情。移情指的是一家公司必须尽力了解其投资者和他们的需要。通过了解股东的需要和期望，公司将会知道如何提供服务和满足它们。公司通常通过邀请股东参与报告过程或建立一对一的关系以及进行透彻的交流来了解股东。
为了能向投资者提供良好的服务，公司应该增加基于上述五个服务维度的价值。接下来有关皇家荷兰壳牌公司报告信息的方式以及它如何处理与股东关系的案例将能够帮助我们加深对公司如何基于服务的五个维度来完善其服务的认识。皇家壳牌成立于1907年，目前在世界上135个国家有经营业务，雇佣了大约9万6千名员工。它是石油行业的主导者，也是世界上最富有的公司之一，其年收入额远远超过许多国家的GDP。
石油行业对社会与环境事件特别敏感。这一行业的公司承受了很大的压力，因为它们认识到需要承担起广泛的责任，即不仅需要考虑股东的利益，而且还需要考虑被它们的经营所影响的广泛群体——员工、当地社团、顾客以及社会的利益。在这些利益群体强烈的敦促下，公司于90年代中期开展了一项大规模的公司变革计划。
公司开始重新审视自己，质疑所有的基础：组织结构、业务运作方式、领导质量和对未来的展望等。其中一项基础变革使壳牌承担起一些不局限于其行业的，而是属于整个社会的新任务和责任。这些新责任在《总体经营原则宣言》中得以体现，这个《宣言》后来在1997年进行了修改，增加了支持可持续发展和人权等内容。
1998年，壳牌公司发布了第一个全面公司报告《利润与原则，必须选择其一吗？》（Profits and Principles: does there have to be a choice?）。这份报告详细地说明了违反新经营原则的一些表现。1999年的壳牌报告详细描述了新的管理系统——可持续发展管理框架（SDMF）。通过这一系统，公司不仅能积累长期股东价值与品牌力量，而且能符合经营原则和满足社会期望。在2000年的壳牌报告中，SDMF框架得到了进一步扩展，它指出公司的责任是在为股东创造价值的同时为社会创造财富。
能够把这一概念成功地付诸于实践的关键之处在于壳牌公司在评估和监督所创造价值方面取得了成功，即SDMF框架的第六个步骤。为了在可持续发展的背景下监督与评估公司绩效，壳牌在考虑三方面因素（经济、环境和社会）的基础上，制订了关键绩效指标（KPI）。在制订这些指标时，与新经营原则的精神相一致，壳牌发动相关利益群体广泛参与。在整个过程中，壳牌举行了33次会议，根据KPI筛选标准，系统地记录、分析和归纳这些相关者提出的建议。壳牌还鼓励股东（包括两个主要的机构投资者）以及一些个别利益群体（如非政府组织、工会、学术与政府组织）参与KPI的实施。壳牌表示在以后进一步发展KPI时会继续与相关利益群体的对话。
壳牌公司制订KPI的过程清楚地显示了“透明”对公司意味着什么。对这家公司来说，“透明”意味着与股东及其它利益群体的持续对话；“透明”不再意味着公司炮制信息来影响投资者，而是使投资者能够得到和使用信息。壳牌公司通过各种媒介与投资者进行双向直接沟通，把信息交换变成了真正的对话。
公司的持续性报告是这种对话形式中的一种，它包括一种名为“告诉壳牌”的回应卡片，欢迎读者对公司给出正面的或负面的评价，在下一年的报告里公司将给出一个代表性的例子（表扬或批评）。除此之外，壳牌公司在网站上开办讨论论坛，以吸引人们讨论一些不受限制的热点问题（如从人权到全球气候变化）。
壳牌公司的案例说明了它是怎样通过年度壳牌报告和网站来进行公开对话的。通过这些主动性表现，壳牌显示出它是透明度最高的公司之一。汤姆•德尔弗加乌（Tom Delfgaauw），壳牌可持续发展部的副总裁认为壳牌未来的主要挑战是使可持续发展在所有业务中都成为现实。壳牌公司认识到这需要与投资者作持续、循环的沟通，对目标不妥协的承诺，对结果公开诚实的交流以及对未来的重新约定。
如果所有这些行为都是壳牌为给股东和其它投资者提供优质服务所做的努力，那么壳牌如何实现上文讨论的服务的五个维度呢？
第一，壳牌简化了公司的整体战略——可持续发展管理框架，通过使用简单、清楚的图表，使股东对公司战略和未来计划的理解变得更加容易，这意味着壳牌实现了服务的第一个维度——有形性。
第二，在建立KPI时，壳牌使股东和其它利益群体也完全参与进来。这些KPI指标将被用来评估和报告壳牌在实现其可持续发展目标中所取得的进步。通过这些群体的广泛参与可以保证所制订的KPI指标是准确的、可信赖的，并且令人相信通过执行这些指标能够完成所追求的目标战略，这意味着壳牌公司满足了服务的第三个维度——可靠性。
第三，壳牌满足了“响应性”和“移情性”这两个维度，因为它把公司与相关利益群体之间的信息交换看作是由双向沟通构成的真正对话。通过“告诉壳牌”卡片，它给予相关利益群体机会，让他们发表正面及负面的评价。除此之外，它还在网站上设立讨论论坛，邀请相关群体者就公司面对的各种重要问题进行公开讨论。
第四，“壳牌”公司还为投资者提供了保证性，因为它把“透明”作为信息报告方式中最重要的部分之一。例如，它曾经要求独立组织来鉴定其所报告数据的真实性。正如《2000年“壳牌”报告》中所说的那样，除了保证准确性和可信性之外，鉴定可以提高相关群体对报告是公司绩效的真实描述的信心。在这个报告中毕马威国际会计公司（KPMG）和普华永道公司鉴定了公司在三个方面（经济、环境和社会表现）的绩效数据以及有关管理系统和过程陈述的真实性。
过程：避免功能导向陷阱
价值创造的最后一个原则是过程，它指的是借款人为实现筹资目标而如何有效管理其筹资的过程。通过有效管理筹资活动链，公司能够实现三个目标：获得高品质的投资者（眼光长远、有良好声誉，被证明有投资能力），尽可能地降低筹资成本，迅速地筹集所需资金。
不同筹资方式（如股票、债券、银行贷款等）的筹资过程具有不同的阶段，因此管理它们的步骤也必须有区别。以股票为例，筹资分为三个主要阶段：上市之前，上市期间和上市之后。上市之前的活动包括确定公司的生存战略、制订长期财务战略、在投资者群体中创建公司的形象和声誉、挑选承销的投资银行和准备规定的文件。
上市期间的活动包括尽职调查，准备和进行路演，确定适当的上市价格和对提供物进行营销（例如向潜在投资者提供招股说明书）。最后，上市之后的活动包括维持与投资者和分析师的关系以及遵守管制机构（SEC）的要求，如及时提供季度报告和遵守由SEC规定的报告标准。
广义上，这些筹资过程可分成三类活动：例行服务传递，处理投资者的抱怨和新产品开发。第一类是公司为服务投资者和分析师执行的那些例行活动，特别是在上市之后的阶段，例如为投资者提供信息和递交季度报告。处理抱怨是指所有那些对投资者抱怨进行适当管理的活动，许多案例说明这一点是非常重要的。公司在处理抱怨上的一个错误也许会导致致命的后果，即市场股票价格的急跌。第三类，新产品开发活动指创造新的金融产品和工具来满足公司和投资者的需要。
下面的例子说明了一家公司如何有效和高效率地管理所有这些活动。1991年，Comdisco公司，一家注册于芝加哥的高新技术租赁公司，对降低资金成本产生了兴趣。整个过程以分析当时的资本市场形势开始。当时金融服务公司正面临着疲软的市场，其标志是不动产市场的萧条、中东危机和下滑的经济；A级银行贷款在可比较的国库券收益之上400至500个基准点之间交易；在1990年9月至1991年4月，A级以下的金融服务公司只完成六项交易，平均信用价差（credit spread）高于国库券240个基准点。
Comdisco需要确定在市场上发行的合适的金融产品。公司发现了降低资金成本的机会，即通过使用中期产品对其短期债务进行重新融资。下一步是确定是否有一些有用的变通方法能够在疲软的公共市场上公平地出售它的高级票据。幸运的是，它找到了一个愿意提供这种公平条件的私募市场。
在推出产品的过程中，公司管理者必须识别出与投资者交流的最有效的方法。考虑到金融服务发行商所面临的消极环境，公司必须使用个性的、直接的和互动的方法来解除大多数投资者的普遍担忧，最恰当的方法是通过宣传展示为潜在投资者提供全面了解公司租赁业务情况，特别是其处理残值的良好经验的机会。
对这些事务的恰当处理得到了良好的回报。Comdisco公司的三年期、四年期和五年期票据的发行得到了投资者的追捧。公司以分别高于国库券收益160、165和170个基准点的信用价差向八个投资者出售了1亿美元的高级票据。八个投资者中的三个购买了6500万美元，它们都是在金融服务方面由于拥有信用和经验而享有良好市场声誉的大机构。
下一步，Comdisco公司必须结算其再融资的业务。在成功的私募筹资帮助下，公司返回公开市场。它在私募市场上获得的可信性使公司在筹集资金方面及时地获得了优势，不久以后，它以低于私募市场上的资金利率成功地完成了筹资。Comdisco公司有效地利用了私募市场上更加合理的估价来使自己在不利的公开市场上重新定位，这样，它成功地完成了再融资，并且达到了低资金成本的目标。
此外，为确保上述过程的顺利发生，公司必须是网络组织的中心，与其它有可能增加公司价值的其它组织建立关系。这称之为战略联盟。它的伙伴组织可能是筹资者、大学、投资者甚至竞争者。战略联盟能够使网络公司利用规模经济减少所需要的投资或风险，它也使各方能够采用其各自单独难以完成的定位。毫无疑问，像研发密集性的，必须跟上快速变化的技术的行业，如生物技术、电子和半导体行业，必须结成战略联盟。
上述讨论的价值创造的驱动器——品牌、服务和过程不仅为投资者和外部顾客创造价值，而且也成为公司内部顾客——公司员工的基础。组织的市场营销者肯定是它的员工。应该避免夸大公司内部的功能，每个人都应该把股东价值当作最终目标。
总之，我们得出的结论是三个创造价值的原则—品牌、服务和过程——是真正能使公司在投资者心目中赢得公平份额的驱动器。
第四部分 结语
第九章 正确地进行营销
吸引资金从来不是一件容易的事，公司不仅要与本行业内的竞争者进行竞争，而且要与任何其它机会和风险条件相当的竞争者争夺资金。更为糟糕的是，资本市场上存在大量的投机商，他们对公司的长期发展基础并没有兴趣，他们的兴趣在于从短期的价格波动中获得利润。
市场营销理论与实践能够帮助公司更加有效地获取资金。筹资者必须研究最合适的资金来源渠道，而不是把时间浪费在每一个投资者身上。公司必须根据其所理解的不同投资者所看重和寻求的价值来调整向这些投资者所作的展示和宣传，公司必须提供令人信服的证据来证明其能够实现承诺的能力。
处于发展初期的公司通常通过家庭、朋友、步步为营的经营或者天使投资者筹集资金。这种投资通常代表最大的商业风险，筹资者一般必须接受债务融资，即向投资者承诺特定的回报。然而，债务融资应保持较低水平，而权益融资则应尽可能地占较大份额。
只有小部分的创业型公司能度过开始阶段，并向进一步的增长努力。它们需要获得私人权益投资来实现企业的潜在价值。外部权益投资最有可能来自风险投资公司，但是风险投资公司是很难吸引的，因为这时公司虽然可能有光明的前途，但风险依然很大。对高风险的感知使得潜在投资者的数量大为减少。这种高风险的新业务在从主要的资金渠道，如保险公司，共同基金，养老基金等处获得资金时受到很多限制，因为这些投资渠道受到政府或其自己制订的各种法规的限制。
成功上市之后，公司就可以寻求机构投资者的投资——主要是银行、互助保险公司、养老基金以及保险公司。这些投资者一般喜欢投资于成熟企业，因为后者能够提供市场流动性以及可评估的风险和回报。
对希望充分利用筹资来源的公司来说，开展适当的营销活动是必需的。在正确的营销战略和策略的支持下，筹资者能够增加从资本市场获得所需资金的可能性。
在第一个阶段，公司的任务是建立资本市场战略。战略包括三个连续的步骤：
市场细分，确定目标市场以及定位。有效的市场细分需要根据未来投资者的不同需求、感知、偏好和行为对他们进行分类；
确定目标市场指的是公司决定争取哪一个细分市场；
最后，公司必须在潜在投资者心目中对自己进行定位，以获得他们的兴趣和信任。投资者需要在心中描绘出有关筹资者的清楚画面，这样筹资者才能显得有吸引力和可信赖。
在第二个阶段，公司制定参与资本市场的策略，包括差异化、营销组合和推销。
差异化是关键策略，因为它使公司与其竞争对手区分开来。差异化是通过对内容，背景和基础资源的独特整合形成的，它的目的是在目标投资者中建立较高的思维与情感份额。
然后，公司需要制定营销组合来整合公司的提供物和通路。
为了实施这些策略，推销是必须的，它的目的是使投资者相信能够从与公司的长期互利关系中获益。
最后，筹资者必须确定它从资本市场上获得了所需要的价值。这方面的三个基本要素是品牌、服务和过程。
首先，为了避免商品陷阱，公司必须建立强势品牌来作为价值指示器；
其次，公司必须通过提供优质服务来达到甚至超越投资者的期望；
最后，过程指的是公司通过各种活动链——包括传递信息和绩效衡量标准，来向投资者提供价值。
在实践中，战略、策略和价值之间必须取得平衡，它们会一起发挥作用来赢得投资者的思维、市场和情感份额。
