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第一章 导言
主要内容
企业融资概述
企业融资渠道与融资类型
企业的融资环境
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.企业融资概述
企业融资的概念
企业融资是资金从剩余(超额储蓄)部门流向不足(超额投资)部门-购买力转移-.的现象。资金融通是指以信用方式调剂资金余缺的一种经济活动。
企业融资的本质
企业融资的本质是在单个企业追求自身价值最大化的过程中,可以达到整个社会资源的优化配置和经济效率的提高。
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企业融资与投资
一方面，对资金流动的两个主体A和B而言，资金流出方A是投资主体，进行的是投资行为，而资金流入方B是融资主题，进行的是融资行为，两制是统一资金流成的两端。
另一方面，对于资金流入方B而言，其融资目的必然是进行投资活动。
投资与融资的关系极为密切，融资与投资研究的对象就是一个企业同其他企业之间资金流动的规律和途径，或者说是企业资金又不平衡相平衡运动的过程。二者是资金运动过程不可分割的部分：投资和融资是两个不同主体之间的相对经济活动，同时又是统一主体之间在同一经济活动过程中不同阶段的表现。
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企业融资是投资的前提，是从资金来源的角度反映企业通过那些方式来筹集满足生产经营活动所需要的资金;投资时融资的目的，是从资金运用的角度来描述企业资金使用状况的实力。
融资与投资的关系包括三种情况：
一是匹配战略
二是稳健战略
三是进取战略
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投资
融资
企业融资与投资
企业赢利，使股东权益增加,因此获得自有资金
企业财富的增加
投入资金
获得资金
投资收益大于
融资资本
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企业融资动机
扩张性融资动机
调整性融资动机
资产
负债
项目
融资前
融资后
项目
融资前
融资后
现金
800
800
应付账款
2500
2500
应收账款
30000
3000
短期借款
2800
2300
存货
3200
4700
长期借款
2200
4200
长期投资
2000
3500
应付债券
2500
2500
固定资产
5500
7500
长期应付款
500
500
无形资产
500
500
负债总额
10500
12000
股东权益
4500
8000
资产总计
15000
20000
负债及所有者权益
15000
20000
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企业的融资需求
企业成长过程与融资方式的发展变化图示
企业成立
成长阶段
快速发展阶段
成熟阶段
融资对象:企业股东
资金的用途:企业注册资本金
融资的形式:自有资金
融资对象:银行、客户
资金的用途：流动周转资金
融资的形式：银行贷款、应收帐款
融资的对象：股东、银行、客户、投资公司
资金的用途；流动周转资金、扩大生产规模
融资的形式：银行贷款、应收帐款、风险投资
融资的对象：股东、银行、客户
资金的用途：流动资金、扩大投资、调整资金结构
融资的形式：自有资金、银行贷款、发行股票
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企业融资决策
1.影响公司决策的因素
企业所处行业、企业获利能力、企业经营规模、企业资产结构、收益变异成都、企业成长性、财务灵活性、企业经营控制权、
2.企业融资策略的选择
一、融资总收益大与融资总成本
二、企业融资规模要量力而行
三、企业最佳融资规模的选择
四、尽可能降低企业融资成本
五、制定最佳融资期限
六、尽可能保持企业的控制权
七、选择最有利于提高企业竞争力的融资方式
八、寻求最佳资本结构
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企业融资渠道
即融资渠道融资来源，是指资金从何处来。
1.政府财政资本
2.银行信贷资本
3.非银行金融机构资本融资渠道也称
4.企业内部资本
5.民间资本
6.境外资金
企业融资渠道与融资类型
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1.内源融资和外源融资
内源融资(External Finance)是指资金需求方依靠其内部积累进行的融资包括公司设立时股东投入的股本、折旧基金以及各种形式的公积金、公益金和未分配利润等留存收益，还包括公司股利分配中发放股票股利。
特点：自主性、有限性、低成本性、低风险性
外源融资（Internal Finance）是指资金需求方动员、利用他人积累储蓄的过程。包括发行股票和公司债券、向银行等金融机构借款、商业信用融资和金融租赁。
特点：高效性、限制性、偿还性、高成本性、高风险性
,2 企业融资类型
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2.直接融资与间接融资
直接融资是指公司自己或委托金融中介机构出售有价证券，直接从资金供给者手中筹措资金的一种融资方式，这一融资方式借助于一定的金融工具将资金供给者和资金需求者联系在一起，实现资金由供给者向需求者的转移。如公司发行股票、发行债券、发行商业票据都属于直接融资。
特点：直接性、长期性、流通性、
间接融资是指由商业银行等金融中介机构通过发行辅助证券的方式，将社会闲散资金集中起来，然后再供应给资金最终需求者的一种融资方式。
特点：间接性、中短期型、非流通性
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3.股权融资与债务融资
股权融资与债券融资的划分标准是融资过程中的产权关系
股权融资是公司向其股东筹措资金的一种方式。是公司创办以及增资扩股时所采取的融资方式，目的是为了筹措股本以扩充资本实力。
特征：股权融资筹措的资金形成公司的股本，股本是公司从事生产经营活动和承担民事责任的基础，也是股东对公司实施股权控制和取得收益分配权益及剩余财产索取权的基础。
股权融资是决定公司对外举债的基础，因而具有“财务杠杆性”。
股权融资稀释公司股权，从而引起公司股权控制权、收益分配权和剩余财产索取权的分散。
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债权融资是公司向其债权人筹措资金的一种方式
债权融资获取的资金形成公司的债务。债权融资发生于公司生命周期的任何时期。包括公司发行债券、向银行借款、商业信用等。
特征：债权融资取得的资金形成公司的负债，因而在形式上 采取的是有借有还的方式。
债权融资能提高公司所有权资金的回报率，因而具有财务杠杆性。
债权融资的成本可记入公司财务费用，充减应税所得额，因而具有税盾效应。
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企业融资结构
融资结构是指公司各项资金的来源、组合及其相互关系，它反映公司资产负债表右边项目的结构。
资本结构是指公司长期资金的来源、组合及其相互关系，主要反映权益资本和长期负债的组合及其相互关系。
融资结构的表现形式：
1.直接融资比例和间接融资比例
2.内源融资比例和外源融资比例
3.股权融资比例和债权融资比例
4.长期资本比例和短期资本比例
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长期
融资
优先股
股本
融资
债务
融资
外源
融资
内源
融资
普通股
短期
贷款
商业
信用
短期
融资
债券融资
权益资本
债权资本
长期贷款
资本
结构
融资来源
企业融资结构
留存收益
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企业的融资环境
金融市场
1.金融市场的含义与作用
（1）金融市场的含义
金融市场是金融资产易手的场所。
广义金融市场泛指一切金融性交易，包括金融机构与客户之间、金融机构与金融机构之间、客户与客户之间的金融活动，交易对象包括货币借贷、票据承兑和贴现、有价证券的买卖、黄金和外汇的买卖、办理国内外保险、生产资料的产权交换等。
狭义的金融市场限定在以票据和有价证券为交易对象的金融活动，即股票和债券的发行和买卖市场。一般意义上的金融市场是指狭义的金融市场
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（2）金融市场的作用
金融市场使企业融资和投资的的场所。
企业通过金融市场使长短期资金互相转化
金融市场为企业融资提供有意义的信息
2.金融市场的分类
货币市场与资本市场
发行市场与流通市场
资本市场、外汇市场和黄金市场
现货市场与期货市场
地方性金融市场、全国性金融市场和国际型金融市场
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﹡
﹡
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资本市场
（长期市场）
货币市场
（短期市场）
股权市场
债权市场
（长于1年）
短期借款
商业信用
短期债券
普通股市场
优先股市场
债券市场
长期信贷市场
金融市场（融资市场）
证券市场
一级市场
二级市场
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金融机构及金融体系
1.金融机构及金融体系概述
凡专门从事各种金融活动的中介组织均称为金融机构。
金融体系是一个国家资金集中、流动、分配和再分配的整个系统。它由资金的流出方和资金的流入方连接这两者的金融中介机构和金融市场，以及对这一系统进行管理的中央银行和其他金融监管机构共同构成。
金融体系的5个基本要素：由货币制度所规范的货币流通、金融中介、金融市场、金融工具、金融制度和调控机制
我国现行金融中介体系的结构有：中央银行、三大金融监管机构、政策性银行、商业银行、非银行金融机构、在华外资金融机构
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2.金融机构的种类
1）银行性金融机构
2)非银行性金融机构
3)金融监管机构
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企业融资的法律环境
与企业融资有关的法律法规
1.《首次公开发行股票并上市管理办法〉
2.关于房地产融资的现有法律体系
3.我国公司并购的现有法律体系
4.我国信托融资的法律体系
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企业融资成本
企业融资成本的概念
企业使用资金的代价或企业为获得各种渠道资金所必须支付的价格。
融资成本可分为:筹资费用、使用费用
企业融资成本的比较
1.债务融资成本与股权融资成本的比较
2.短期债务融资成本与长期债务融资成本比较
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企业融资风险
企业融资风险的内涵
风险-只在一定条件下和一定时期内可能发生的各种结果的变动程度。
融资风险-是企业因借款而增加的风险是筹资决策带来的风险。
企业融资风险的分类
一、两大基本风险:经营风险与财务风险
二、具体分为四种风险:
1、银行贷款风险 2、债券融资风险
3、股票融资风险 4、租赁融资风险
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融资风险的评价
一、经营杠杆系数
1、经营杠杆—在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用。
2、经营杠杆系数—计算企业利息和所得税之前的赢余的变动率与销售量变动率的比率，用公式表示：
Dol=（ EBIT/EBIT）/（ Q/Q）
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上式中，dol表示经营杠杆系数
EBIT表示息前税前赢余变动额，
EBIT表示变动前的息前税前盈余，
Q表示销售变动量
Q表示变动前的销售量
二、财务杠杆系数
1、财务杠杆—是指企业全部负债对企业全部资产的比例关系。
2、财务杠杆系数—计算企业每股普通股收益变动率与经营收益变动率的比率。用公式表示 ：
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EFL= （ EPS/EPS）/（ EBIT/EBIT）
上式中，DFL表示财务杠杆系数，
EPS表示每股普通股收益额，
EBIT表示企业的经营收益额，
表示变动额
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三、复合杠杆
1、复合杠杆—经营杠杆和财务杠杆的复合连锁作用。
2、复合杠杆系数——经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积 。公式表示；
DTL=DOLXDFL
= （ EBIT/EBIT）/（ Q/Q）X（ EPS/EPS）/（ EBIT/EBIT）
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第二章短期负债融资
主要内容
短期借款
商业信用
短期融资券
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短期借款
短期借款的作用
一、短期借款可以及时地解决企业生产经营活动对流动资金的需要。
二、短期借款能够有效地降低企业的综合资本成本
三、短期借款可以解决因结算的原因而引起的临时性资本短缺，有利于促进企业生产经营活动的顺利进行。
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短期借款的种类
一、按照借款的资本用途不同分类
1.流动基金借款
2.生产周转借款
3.临时借款
4.结算借款
二、按照企业是否有抵押或担保分类
1.信用借款
2.担保借款,可分为:保证借款、抵押借款、质押借款
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短期借款的信用条件
按照国际惯例，银行借款往往附加一些信用条件，主要有：
一、信用额度：指借款企业与银行之间通过正式或非正式协议规定的允许企业借款的最高限额。
二、周转信贷协议：银行具有法律义务的承诺向企业提供不超过某一最高限额的贷款协议。银行向贷款企业收取一定的承诺费。（%)
三、补偿性余额银行要求借款企业将借款总额的一定比例的款项留存银行。（10%—20%）
补偿性余额借利率＝
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短期借款的程序
一、企业提出借款申请
二、银行对企业的申请进行审查
三、签订借款合同
四、企业取得借款
五、企业偿还借款
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短期借款融资的优缺点
一、优点
1.是一种及时、方便的融资方式
2.具有较好的弹性
二、缺点
1.资本成本较高。（与商业信用和短期融资券相比）
2.银行对企业提出的限制条件较多
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商业信用
商业信用的含义
商业信用是指商品交易中延期付款或延期交货所形成的借贷关系,是企业之间的一种直接信用关系。。“借人家的鸡生蛋”。
一个工厂购进一批原料，但与对方讲好20天后付款，该厂将这批材料制成商品卖出后，以货款去付原料款;该厂提供一项服务，向对方言明要予收50%货款，将这笔货款去购买必要的设备、工具、材料，等全部交货，结算余下的50%货款。上面二种做法就叫商业信用融资。
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商业信用的形式
一、应付帐款
最典型、最常见的商业信用方式
二、商业汇票
商业承兑汇票
银行承兑汇票
商业汇票的的付款期限不得长于6个月。
三、预收货款
2
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商业信用条件
商业信用条件是指商业信用提供方对付款时间、现金折扣等方面规定的具体条件。
企业的商业信用条件有以下几种形式:
一、预付货款
二、规定信用期限，但不提供现金折扣
三、规定信用期限和现金折扣
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商业信用融资的优缺点
一、优点
1.商业信用融资有简单、方便的特点。
2.限制条件少。
3.在没有现金折扣的情况下，商业信用融资基本上没有资本成本。
二、缺点
1.信用融资是一种短期筹资行为，超出使用期而不支付欠款要影响企业信用，所以不能滥用。
2.信用融资对资金实力浓厚的大公司容易。对资金实力薄弱的小公司比较难，对有长期供货关系的企业容易，对无长期稳固供货关系的企业比较难。
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短期融资券
短期融资券的概念
短期融资券是一种短期债券，它是由信誉良好的工商企业或金融企业发行的短期无担保本票，使企业筹集短期资本的一种重要方式。
《短期融资券管理办法》指出：短期融资券,是指企业依照本办法规定的条件和程序在银行间债券市场发行和交易并约定在一定期限内还本付息的有价证券。融资券应采用实名记账方式在中央国债登记结算有限责任公司进行登记托管。中央结算公司负责提供二级市场交易结算、代理兑付及相关信息发布服务。
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短期融资券的发行
一、短期融资券的发行方式
1.直接发行方式
一般来说,金融企业或拥有金融附属机构的大公司常采用此方法。
2. 间接发行方式
对于缺乏发行网点和发行人力的公司，一般采用这种发行方式。
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二、短期融资券的发行程序
1.做出发行短期融资券的决议。
2.办理短期融资券的信用评级。
3.提出发行申请。
4.委托承销机构。
5.发布发行短期融资券的公告。
6.交付短期融资券。
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短期融资券融资的优缺点
一、优点
1.短期融资券融资的资本成本较低。
2.短期融资券融资的数额较大。
3.短期融资券融资可以提高企业的信誉。
二、缺点
1.发行短期融资券融资的风险较大。
2.短期融资券融资的弹性较小。
3.发行短期融资券的条件比较严格。
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第三章长期负债融资
主要内容
长期借款
发行债券
融资租赁
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长期借款
长期借款的作用
一、长期借款可以满足企业日常经营活动对长期资本的需求。
二、长期借款可以调整资本结构。
三、长期借款具有财务杠杆作用。
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长期借款的种类
一、按提供贷款的机构分类
1、专业性银行借款
该种借款具有较强的政策性
2、商业性银行借款
特征：1）借款期限长于一年。
2）企业与银行签订的借款合同通常包含一些限制性条款。
3）借款利率一般采用固定利率，若期限较长亦可采用浮动利率。
4）一般采用分期付息，到期还本的偿还方式。
3、非银行金融机构借款
一般比商业银行借款的期限更长、利率也较高。对借款企业的信用要求和担保选择也比较严格。
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二、按借款的用途分类
1、固定资产贷款
包括：基本建设贷款、技术改造贷款、科研开发和新产品试制贷款。
2、专项贷款
国家为了鼓励和照顾特定地区的有特定用途的贷款， 其利率一般较优惠。如：扶贫专项贴息贷款、星火计划贷款、专项储备贷款等。
3、其他长期贷款
城建开发公司、房屋建设开发公司等房地产综合开发经营的单位可申请土地开发、商品房开发贷款;交通、能源企业还可申请大修理基金贷款。
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长期借款融资的条件
1、企业必须是独立核算、自负盈亏的法人单位。
2、企业的经营方向和业务范围应当符合国家的产业政策、借款用途属于银行贷款办法规定的范围。
3、应当提供一定的物资和财产保证，担保单位具有相应的经济实力。
4、应当具有良好的还款能力。
5、具有健全的财务管理和经济核算制度，资本使用效益和企业的经济效益良好。
6、企业必须在银行开立账户，办理结算。
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长期借款合同
一、基本条款
借款种类；借款用途；借款金额；借款利率；借款期限；还款资金来及还款方式；保证条款；违约责任。
二、限制条款
1、一般限制性条款
2、例行性限制条款
3、特殊性限制
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长期借款融资的优缺点
一、长期借款的优点
1.筹资速度快。
2.筹资成本低。
3.借款弹性较大。
4.企业利用借款融资可以发挥财务杠杆的作用。
二、长期借款的缺点
1.财务风险较高。
2.限制条件较高。
3.融资数量有限。
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发行债券
债券的概念与特征
一、债券的概念
债券是债务人为筹集负债资本，按照法律程序发行的，约定在一定时期内向债权人还本付息的有价证券。债券是确定债权债务关系的书面凭证。
债券一般包含票面价值（币种、票面金额）、利率（年利率）、付息期（到期支付、分期支付）、偿还期限（5年以上）以及发行主体名称、发行时间等基本要素。
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二、债券的特征
1、偿还性：按规定按期支付利息、偿还本金
2、流动性：灵活转让、及时变现
3、安全性：收益相对固定
4、收益性：利息收入、资本利得
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一、政府债券、金融债券、公司债券
二、记名债券与无记名债券
三、抵押债券、担保债券与信用债券
四、固定利率债券与浮动利率债券
五、参与公司债券与非参与公司债券
六、上市债券与非上市债券
七、其它种类的公司债券
1、收益公司债券2、可转换公司债券3、附认股权债券
债券的种类
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债券的种类
1、什么是公司债？
答：公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。
2、什么是企业债券？
答：企业债券是指企业依照法定程序、约定在一定期限内还本付息的有价证券。
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3.公司债与企业债的区别主要在于：
(1)依据的管理规定不同：公司债依据的是《公司债券发行试点办法》，企业债依据的是《企业债券管理条例》；
(2)监管机构不同：公司债由中国证监会监管，企业债由国家发改委监管；
(3)发行主体不同：公司债的发行主体为公司制企业，企业债的发行主体是具有法人资格的大型企业；；
(4)募集资金用途的要求不同：公司债募集资金的用途较为宽泛，可用于股东会或股东大会核准的固定资产投资、技术更新改造投资、股权投资、资产收购、偿还银行贷款、补充流动资金等多种用途；企业债募集资金的用途较为狭窄，主要限制在固定资产投资和技术革新改造方面，并与政府部门的审批项目直接相关。
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4、公司债与短期融资券有什么区别？
公司债与短期融资券的区别主要在于：(1)依据的管理规定不同：公司债券依据的是《公司债券发行试点办法》，短期融资券依据的是《短期融资券管理办法》；(2)监管机构不同：公司债由中国证监会监管，短期融资券由中国人民银行监管；(3)发行主体不同：公司债券发行主体为公司制企业，短期融资券的发行主体为具有法人资格的非金融企业；(4)债券期限不同：公司债券的存续期在一年以上，短期融资券的存续期在一年以内；(5)上市场所不同：公司债券现阶段主要在证券交易场所上市交易，短期融资券只能在银行间债券市场上市交易。
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公司债券的主要条款
一、资产条款—规定债权人在公司债券违约时，对公司资产所享有的权利。包括：
担保债券、抵押债券、抵押信托债券、设备信托债券、信用债券。
二、股利条款—对公司发放股利作出一定的限制。
三、融资条款—该条款为了避免公司乱发新债，从而导致现有债券持有人对公司资产求偿权的稀释，该条款一般规定公司所有新发行债券的持有人对公司资产只具有次级求偿权。
四、保证条款—在债券条款中通常要确立一种保证机制，以确保债务人遵守债券合约。
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五、偿债基金条款—一种极端做法是要求发行人定时定量在第三方账户存入资金，以保证债券到期时有足够的资金偿还。常见的做法是，规定发行公司每年回收一定数量的债券。
六、赎回选择权—发行公司在一定条件下有权提前赎回债券。
七、转换选择权—发行公司赋予债券持有人的一种选择权，规定债券持有人可以将债券转换成另外一种证券。
八、交换选择权—是指债券持有人可以把债券转换成另外一家公司的股票。
九、卖出选择权—债券持有人享有的一种选择权，在一定条件下，债券持有人可以把债券卖给发行公司。
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公司债券的发行、上市交易的法律规定
一、公司债券的公开发行条件《公司法2006年1月1日起实施〉
（一）发行资格
股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司。
（二)发行条件
1、股份有限公司的净资产额不低于3000万元，有限责任公司的净资产额不低于6000万元。
2、累积债券总额不超过公司净资产的40%。
3、最近三年平均可分配利润足以支付公司债券1年的利息.
4、筹资的资本投向符合国家产业政策。
5、债券的利率不超过国务院限定的利率水平。
6、国务院规定的其他条件。
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二、公司债券上市交易
1、公司债券的期限为1年以上。
2、公司债券实际发行额不少于人民币五千万元。
3、公司申请债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件。
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三、债券发行的程序
1、做出发行债券的决议
2、提出发行债券的申请
3、公司债券募集办法
4、委托证券承销机构发售债券
5、交付债券、收缴债券款、登记债券存根簿
三、公司债券的发行方式
1、私募发行与公募发行
2、直接发行与间接发行
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债券价格的确定
一、影响债券发行价格的因素
1、债券面额
债券面额越大，其发行价格就越高。
2、票面利率
债券的票面利率越高，发行价格也越高。
3、市场利率
在票面利率一定的情况下，市场利率越高，债券发行价格越低。
4、债券期限
二、债券发行价格的测算
公司债券发行价格通常有三种情况;等价、溢价、折价
当票面利率高于市场利率时，一般采用溢价发行。反之，采用折价发行。
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债券发行价格的测算还受到利息的计算方法和支付方式的影响。
1、分期付息、到期一次还本的债券估价方法
.
P=
公式中，P为债券的发行价格；i为债券的票面利率；F为债券的票面金额；I为债券每年的利息额；K为市场利率；n为债券的期限
*
例：某公司发行票面金额为1000元、票面利率5%、期限为五年的债券，该债券每年付息一次，到期按面额偿还本金。分别按市场利率为4%、5%、6%三种情况计算其发行价格。
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2、一次还本付息且不计复利的债券估价方法。
债券利息采用单利法计算，在债券的存续期间不支付利息，到期时一次性支付本金和利息，我国的债券大多属于这一种。
P=
例：某公司计划发行票面金额为1000元，票面利率为5%，期现为5年的公司债券。该债券按单利法计息，到期时一次还本付息假设目前市场利率为6%，要求计算该债券的发行价格。
*
3、贴现发行时债券的估价方法
这种债券没有票面利率，采用低于票面金额的发行方式，债券存续期间没有利息，到期时按票面金额偿还。
p=
例：某公司计划发行票面金额为1000元，期限为5年的债券。该债券没有票面利率，按贴现方式发行，到期按票面金额偿还。假设目前市场利率为6%，要求计算该债券的发行价格。
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债券的信用评级
一、债全信用评级的含义及产生与发展
1、债券信用评级的含义与特征
债券信用评级是指根据发行公司的经营状况和财务状况，对债券的风险进行衡量，并用简单直观的符号表示其风险程度，以平价发行公司履行债务契约，按期还本付息的可靠性。
信用评级应具有以下两个特征
（1）中立性（2）公正性
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2、信用评级的产生与发展
债券信用评级产生与20世纪初期的美国，到20世纪30年代，美国基本上建立起一整套比较合理的债券信用评级制度。我国是在20世纪末基本上建立了比较完整的债券性用评级制度。目前我国债券信用评价的方法和体系基本上采用美国的做法。
二、债券的信用等级
国际上两大著名公司债券信用等级表
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标准普尔公司
穆迪公司
AAA
最高级
Aaa
最高质量
AA
高级
Aa
高质量
A
上中级
A
上中质量
BBB
中级
Baa
下中质量
BB
中下级
Ba
具有投机因素
B
投机级
B
通常不值得正式投资
CCC
完全投机级
Caa
可能违约
CC
最大投机级
Ca
高质投机性，经常违约
C
规定盈利付息单位能盈利付息
C
最低级
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三、债券信用评级的方法
债券信用评级采用定性分析与定量分析相结合的方法。
在我国企业债券的信用评级工作中，主要从以下六个方面来考察。
1、企业概况
2、企业素质
主要考察企业领导群体素质、经营管理状况与竞争能力，计分占总分的10%。
3、财务质量
一般分资本实力、资本信用、资金周转能力、经济效益等内容，采用若干具体指标来测算，计分占总分的35%。
4、项目状况
主要考察项目的必要性和靠性，计分占总分的15%。
5、项目的发展前景
主要包括项目在行业中的地位、作用和市场竞争能力等。占10%。
6、偿债能力
可用偿债资本来源占全部到期债务的比例来反映其偿债能力，占30%。
*
债券筹资的优缺点
一、债券融资的优点
1、债券的融资成本低
2、具有财务杠杆作用
3、保障股东对公司的控制权
4、便于调整资本结构
二、债券筹资的缺点
1、债券融资的财务风险较高
2、发行债券的限制条件较多
3、发行债券融资的数量有限
*
融资租赁
融资租赁的概念与特征
一、融资租赁的概念
所谓融资租赁，实际上是一种由出租方（一般为租赁公司）融通资金，向承租人（即租赁的企业）提供所需设备，承租方定期偿付租金，并获得其设备资产使用权的集融资与融物为一体的筹措设备资金的信用方式。
*
二、融资租赁的特征
1、租赁标的物由承租人选定，出租人出资购买并租赁为承租人使用，并且在租赁期间内只能租给一个企业使用。
2、租赁设备的使用权和所有权发生分离。
3、融资租赁的期限较长，大多为设备耐用年限的一半以上。
4、租金实行分期支付
辅助特征：合同具有不可撤销性；承租企业对设备的保养、维修、保险、过时风险承担责任；租赁期满，承租企业可视具体情况选择留购、续租或退租权利等。
*
融资租赁的形式
一、直接租赁
是融资租赁的典型形式，是指承租企业直接向出租人租入所需的资产，并支付租金。
承租企业
出租人
制造厂商
租赁
销售资产
承租企业
制造厂商（出租人）
租赁
*
二、售后租回
是指企业将自己的资产出售给出租人，然后再将该项资产租回，使用这种租赁形式在不动产租赁方面使用较多。
承租企业
租赁公司（出租人）
租赁
出售资产
*
三、杠杆租赁
国际上比较流行的一种融资租赁形式，对于租赁飞机之类价值高昂的资产，出租人并不希望将大量资本长期占用在出租的资产上，而通过借入部分资本来购买出租的资产，这样就产生了杠杆租赁。
承租企业
租赁公司（出租人）
制造厂商
银行
销售资产
租赁
支付租金
贷款
还款
*
融资租赁的程序
一、企业做出融资租赁的决策
二、选择租赁公司，办理租赁委托
三、签订购货协议
四、签订租赁合同
五、办理验货、付款、与保险
六、支付租金
七、合同期满处理设备
*
融资租赁租金的规划
一、融资租赁租金的构成
按照西方的经验表明，融资租赁的租金总额一般要高于设备价款的30%—40%。融资租赁的租金主要有以下内容构成：
1、租赁设备的购置成本、包括设备的买价、运杂费和途中保险费。
2、预计租赁设备的残值，该项是作为租金的减项。
3、利息，即租赁公司为承租企业购置设备融资而应计的利息。
4、租赁手续费，包括租赁公司承办租赁设备的营业费用以及一定的费用。
*
二、租金的计算方法
1、附加率法
附加率法是在租赁资产的概算成本上再附加桑一项特定的比率来计算租金的方法。
公式为：R=
其中，R是平均每期租金，P是租赁概算成本，n是租期，i是每期利率（贴现率），r是附加率。
例：某企业2000年1月1日从租赁公司租入一套设备，价值100万元，租期10年，租金每年末支付一次。年利率为10%，附加率为3%。则该套设备每期支付的租金可计算为：
例：某企业2000年1月1日从租赁公司租入一套设备，
价值100万元，租期10年，租金每年末支付一次。年
利率为10%，附加率为3%。则该套设备每期支付的
租金可计算为：
*
2、等额年金法
（1)等额年金后付计算法
例：某企业2000年1月1日从租赁公司租入一套设备，价值100万元，
租期10年，租赁期满时的残值归承租企业，利率为10%，手续费率
为设备的2%。租金每年末支付一次。则该设备每次支付的租金可计
算如下：
*
（2）等额年金先付计算法
每期平均租金公式：
例：以上例资料为例，每次支付的租金可计算为：
例：以上例资料为例，每次支付的租金可计算为：
*
融资租赁融资的优缺点
一、融资租赁融资的优点
1、可迅速获得所需资产的使用权
2、租赁融资限制条件较少
3、免遭设备陈旧过时的风险
4、全部租金通常在整个租赁期内分期支付，从而减轻了每期的财务负担，不能偿付的风险较小
二、融资租赁的缺点
融资租赁的主要月电视成本较高，租金总额通常要高于设备加之的30%—40%。
*
融资租赁与经营租赁
一、经营租赁的概念
在一定期限内由出租人向承租企业提供租赁的资产，同时提供资产维修保养和人员培训等服务性业务，并按约定的时间和标准向承租企业收取租金的一种租赁活动。
二、经营租赁特征
1、租赁标的物有出租人批量采购，而非为某个特定的承租人专门选定，这些标的物有很强的通用性并有较好的二手市场。
2、不完全支付性。租赁期较短。
3、出租人提供专门服务，因此租金高于融资租赁。
4、合约可撤销性。
*
第四章股权融资
主要内容
吸收直接投资
发行股票
*
吸收直接投资
吸收直接投资的含义与主体
一、吸收直接投资的含义
吸收直接投资，也称投入资本融资，是指非股份制企业已签订投资协议的形式吸收投资者直接投入资本的一种融资方式。吸收直接投资融资不以股票为媒介，只是用于非股份制企业。
二、吸收直接投资的主体
独资企业
合伙企业
有限责任公司
股份有限公司
*
吸收直接投资的分类
按吸收直接融资投资主体不同分类
吸收其他企业、事业
单位法人直接投资
吸收国家
直接投资
吸收外国和港
澳台直接投资
吸收本企业职工和
社会公众直接投资
*
吸收直接融资的程序
一、确定直接融资的融资数量
二、选择直接融资的具体形式
三、签署融资协议或合同等书面协议
四、取得资本来源
*
吸收非现金直接融资估价
一、现行市价法—是将目前市场的现行市价作为价格标准，据以确定被评估资产价格的一种资产评估方法。
现行市价是指距离资产评估基准日期最近的参照物的成交价格或标价。参照物必须是与评估对象相同或类似的资产。
基本计算公式为:
资产现行市价=市场交易参照物现行市价+评估对象比参照物优异金额-交易参照物比评估对象优异金额
一般来说，凡是现行交易市场有交易的资产，均可运用现行市价法进行市场评估。现行市价法主要适用于单项资产价格的评估。
一、
*
比较参照物与评估对象之间的差异，将差异量化，并采取一定的方法调整参照物的价格，然后确定评估物的价格。
具体调整方法有：
1.直接法:参照物与评估对象完全相同情况下的调整方法。
评估对象价格=参照物的现行市场价格-应计折旧
2.物价指数法：是在参照物与评估对象完全相同，但参照物的交易价格发生时间与评估时间存在较大差异的情况下采用的调整方法。
调整后参照物的交易价格=
3.类比法：是指在市场上寻找相类似的资产作为参照物，将参照物与评估对象之间的各种差异因素调整后，确定评估对象价格的一种方法。
*
二、重置成本法
1.重置成本法的含义。
重置成本法—是按被评估资产的现时完全重置成本，减去资产的实体损耗、功能性和经济性贬值后，来确定被评估资产价格的一种方法。
计算公式为：
2.重置成本法的使用条件。
重置成本法最适用于难以确定收益，市场上又很难找到参照物的评估对象，具体包括（1）可以重新建造或购买、具有有形损耗、无形损耗特性的单项资产，如房屋、建筑物、机器设备、专利权等资产。（2）可重建或购买的整体资产，但与整体资产相关的土地不能采用重置成本法。
*
3.重置成本法估价的基本程序
（1）估算被评估对象的重置成本。
第一、直接计算法
资产重置成本=直接成本+间接成本
间接成本=工时（每人每小时工作量）×单位价格
间接成本=直接成本×间接成本占直接成本的比率
*
第二、指数调整法
第三、生产能力比较法
*
（2）确定评估对象的已使用年限、尚可使用年限和总使用年限。
（3）估算评估对象的损耗或贬值。
（4）计算评估对象价格。
三、收益现值法
1.收益现值法的含义
收益现值法是指通过测算被评估资产剩余期间的未来预测收益，并按一定折现率折算成评估基准日的现值来确定被评估资产价格的一种资产估价方法。
计算公式为：
*
2.收益现值法的适用条件
（1）被评估资产必须具有独立的连续提供未来预期收益的能力；（2）资产的未来收益必须是能够用货币衡量的；（3）资产未来包含的风险收益也必须能够用货币衡量。收益现值法一般适用于对企业整体资产的估价。
3.收益现值法估价的基本程序
（1）确定资产的剩余使用年限。
（2）分析确定评估对象的经济信息，预测其未来收益。
（3）确定折现率。
（4）计算被评估资产的各年收益的现值。
*
吸收直接投资的优缺点
一、优点
1、吸收直接投资艘筹集的资本属于企业的股本资本，使企业从事生产经营的“本钱”，使企业承担民事责任的基础，与借入资本相比，它能提高企业的资信度和借款能力
2、吸收直接投资不仅可以取得现金资产，而且还可以直接获得企业所需要的先进技术和设备，有利于尽快形成生产能力。
3、吸收直接投资有利于降低财务风险。
二、缺点
1、以吸收直接投资方式融资欲借入资本相比，资本成本较高。
2、以吸收直接投资方式筹集的资本，由于没有证券作为中介，产权关系有时不够明确，也不利于产权的交易和转让。
3、企业控制权容易分散。
*
发行普通股票
股票的基本概念与种类
一、股票的产生与发展
1826年英国颁布条例给股份银行法律认可，1855年英国认可了公司的有限责任制。1862年英国颁布了公司法。19世纪末20世纪初，股份公司已经广泛流行，成为一种重要的企业组织形式。
*
二、股票的基本概念
1.股票的概念:
股票是股份公司为筹集资金而发给股东的一种权益证书，是投资者投资并借以取得股息的凭证。他表示购买者即持股人（股东）拥有公司股份的所有权（股权）的书面证明，并享有相应的权利和义务。
2.股票的要素
（1）票面金额（2）市场价值（3）股息（4）红利（5）股权
3.股票的特征
（1）股票是一种证权证券(2)股票是一种要是证券（3)股票融资具有永久性（4）股票具有流动性
*
三、股票的种类
＊按股东享有权利和承担义务不同分为：
普通股股票、优先股股票
＊按股票是否记名分为：
记名股票、无记名股票
＊按股票票面有无金额分为：
面值股票、无面值股票
＊按发行对象和上市地区不同分为：
A股、B股、和H股
＊按投资主体不同分为：
国有股、法人股、个人股和外资股
*
普通股股东的权利
一、公司管理权
1、投票权2、查帐权3、阻止越权的权利
二、分享盈余权
三、出售或转让股份权
四、优先认股权
五、剩余财产求偿权
*
股票的发行
一、股票发行的条件
1、初次发行股票的条件
2、增资发行股票的条件
3、配股条件
*
二、股票发行的程序
1.发行准备
2.申请与审批
3.公开发行股票
*
三、股票的发行方法
1、根据股票发行目的分为
2、根据承销状况分为
有偿增资
股东无偿配股
有偿无偿并行
股票发行目的
承销状况
间接发行
直接发行
*
股票价格的确定
一、股票发行价格的确定
1、平价、2、溢价、3、折价
二、股票发行价格确定的方法
1、未来收益现值法
公式中，V为股票的内在价值，Dt为第t期支付的现金股利，k为市场利率。
*
（1）股利零增长的股票估值模型
(2)股利固定增长的股票估值模型
式中，V为股票的内在价值；D0位上一起的股利额；D1位第一期股利额；k为市场利率或投资者要求的必要报酬率；g为股利增长率，且k>g。
*
2、市盈率法
市盈率=每股价格／每股利润
股票发行价格=每股利润×市盈率
3、市场寻价法
是一种市场化的定价方法，有三个步骤;(1)确定股票发行价格区间；（2）推荐股票并征询认购者在每个价位上的认购数量；（3）根据反馈信息，确定股票发行价格。
4、市场竞技法
是指各股票承销机构或者投资者以投标方式相互竞争确定股票发行价格方法。三个步骤（1）确定发行底价；（2）申购期满后，统计有效认购数量；（3）根据最后一笔申购单的价格，确定本次股票的发行价格。
*
股票的上市
一、股票上市的条件
二、我国对股票上市的申请程序
公司上市申请
股东名录送证交所
或登记公司备案
上市公告书披露
挂牌交易
证交所上市委员会
订立上市协议书
*
三、股票上市的优缺点
1、优点
（1）可以提高公司股票的流动性。
(2)有利于股东利用资本市场来制约公司的经营行为。
（3）促进股权的社会化。
(4)可以提高上市公司的知名度。
（5）有利于将来利用资本市场筹集资本。
（6）有利于通过股票市场来评价公司的价值。
*
2、缺点
（1）可能会暴露公司的商业秘密。
（2）股票价格的人为波动可能会歪曲公司的实际经营情况，损坏公司的声誉。
（3）股票上市会分散公司的控制权。
（4）股票上市需要很高的费用，会增加公司的负担。
*
四、股票上市决策
1、公司经营状况
2、公司的财务状况
3、上市后的股利政策
股利政策有：剩余股利政策、固定股利政策、固定股利率股利政策、正常股利加额外股利政策
分配方式有：现金股利、股票股利
4、股票上市方式的选择
公开发售、反向收购
五、股票上市的暂停、恢复和终止
*
普通股融资的优缺点
一、优点
1、普通股融资没有固定的股利负担。
2、普通股股本没有固定的到期日，无须偿还本金，使公司的永久性资本。
3、利用普通股融资的财务风险较小。
4、发行普通股融资能增强公司的信誉
二、缺点
1、资本成本较高。
2、利用普通股融资，出售新股票，增加新股东，可能会分散公司的控制权。
3、如果今后发行新的普通股股票，会导致股票价股的下跌。
*
第五章 混合融资
主要内容
发行优先股
发行可转债券
发行认股权证
*
发行优先股
优先股的概念与特征
一、优先股的概念
优先股是是一种兼具普通股股票和债券特点的有价证券，是公司取得权益资本的另一种方式。
它是相对于普通股而言的一种特别权股票，是某些权力优先于普通股的股票。
*
二、优先股的特征
1、优先股没有规定到期日，所筹集的资本属于股权资本。
2、优先股具有面值和固定的股利率。
3、与普通股相比，优先股股利分配上具有优先权。
4、与普通股相比，优先股具有对剩余财产的优先求偿权。
5、优先股股东参与公司经营管理的权利受到限制。
6、优先股通常规定有选择性赎回条款。
*
优先股的种类
在实践中，人们对优先股的一些具体的权力进行调整，产生了不同类型的优先股，主要有以下几种：
一、累计优先股和非累计优先股
1、累计优先股是指公司以前年度未支付的股利，可以累计计算由以后年度的利润补足付清的优先股。公司必须首先付清以前年度所欠的优先股股利后，才能发放普通股的股利。
2、 非累计优先股是指以前年度所欠发的股利在以后不再补发的优先股。
因此，累计优先股比非累计优先股具有更大的吸引力，其发行业更广泛。
*
二、参与优先股和非参与优先股
1、参与优先股是指按规定分配优先股和普通股的股利之后，若公司仍有盈余可供分配股利时，能够于普通股一起在参与分配额外股利的优先股。可分为全部参与优先股和部分参与优先股。
2、非参与优先股是指只能干按固定的股利率分得固定的股利，不能再于普通股一起参与利润分配的优先股。
*
三、可转换优先股和不可转换优先股
1、 可转换优先股是指可以在规定的期限内按照一定的比例将优先股转换为普通股的优先股。
2、 不可转换优先股是指不能转换成普通股的优先股。这种优先股只能得到固定的股利受益，不能获得转换受益。
四、可赎回优先股和不可赎回优先股
1、可赎回优先股是指附有可赎回条款的优先股。
2、不可赎回优先股是指没有赎回条款的优先股，使公司永久性优先股，公司必须长期支付股利
*
五、可调整股利率优先股和不可调整股利率优先股
1、 可调整股利率优先股是指可以根据市场利率的变化，对优先股鼓励做出适当的调整。
2、 不可调整股利率优先股是指其股利率长期不变，不能根据市场利率的变化进行调整
*
发行优先股融资的意义
一、防止公司股权分散
二、调剂现金余缺
三、改善公司资本结构
四、降低资本成本，控制财务风险
*
优先股发行价格的确定
优先股的内在价值就是按照一定的折现率将优先股股利折现成的现值。计算公式为：
V=D／k
公式中，V为优先股的内在价值，即发行价格；D为优先股的股利额；k为市场利率或投资者要求的必要报酬率
*
优先股融资的优缺点
优先股的形式很多，较常见的是不具有投票权，不能参与普通股共享股息以外的剩余利润，股息可以累积的优先股股票。发行公司在使用优先股融资时应考虑以下主要优缺点：
一、优先股融资的优点
1、优先股一般没有固定的到期日，不用偿还本金，又可提前赎回，具有较大的灵活性。
2、优先股的股利既固定又有一定的灵活性。
3、保证普通股股东对公司的控制权。
4、发行优先股筹集股权资本，可以加强公司的股权资本基础，增强公司的信誉，提高借款举债能力。
*
二、优先股融资的缺点
1、引为优先股的风险比债券高，投资者要求的报酬也高，因此，对公司来讲，优先股的成本比债券高。
2、债券的利息可以减付所得税，但优先股的股息却不能。
*
发行可转换债券
可转换债券的概念与特征
一、可转换债券的概念
可转换债券是指公司发行的附有可转换条款的债券，它赋予债券持有人可以在一定期限内按照约定的条件将其转换为发行公司的普通股的权利。
★可交换债券是指斥有人在一定期限内可按照约定的条件将其转换为另一个公司的普通股的债券，通常可交换债券的发行公司在该公司中拥有股东权益。
*
二、可转换债券的特征
1、可转换债券具有买进期权的特征。
2、可转换债券的利率比普通债券的利率低。
3、可转换债券通常会附加提前赎回条款。
4、发行可转换债券具有负债融资与股权融资的双重属性。
*
可转换债券的要素
一、票面利率
二、面值
三、转换价格和转换比率
可转换债券的面值=转换价格×转换比率
转换价格是指可转换债券用来交换普通股的每股普通股的价格。
转换比率是指每份可转换债券能交换的普通股股数。
四、转换期
*
可转换债券的要素
五、转换价值和转换溢价
转换价值是指用可转换债券的标的股票来计算的可转换债券的价值。它等于转换比率乘以普通股每股市价。
转换溢价是指发行时可转换债券的市价与转换价值之差
转换溢价=（可转换债券的面值-转换价值) ÷转换价值（用百分数表示）
六、赎回条款
七、回售条款
*
纯粹债券价值
转换价值
期权价值
可转换债券价值
=
+
+
期权价值
债权价值
可转换债券价值
+
=
可转换家债券的价值
*
可转换债券的优缺点
一、优点
1、低资本成本。
2、保护原股东权益。
3、灵活的融资方法。
二、缺点
1、可转换债券转换为股票之后，将失去利率较低的好处。
2、有可能出现“悬吊”证券。
3、尽管可转换债券给与发行公司以高于普通股股票现有市场价格出售潜在普通股股票的机会，但当普通股股票价格大幅度上升时，融资成本也将大幅度上升。
*
发行认股权证
认股权证的概念与特征
一、认股权证的概念
认股权证是由股份有限公司按照规定的价格优先购买一定数量普通股票的权力证书，是由一家公司发行的长期买进期权。
*
二、认股权证的特征
1、认股权证是优先购买普通股股票的权力证书，发行认股权证的主要目的是吸引投资者购买公司发行的新债券或优先股股票。
2、每份认股权证所认购的普通股股数是固定的，固定数额列示在认股权证上。当持证人行使认股权式，要把认股权证交回公司。
3、通常，认股权证均注明行使的有效期限，若在截止前上未认购股份，该任股权证便告无效。
4、认股权证上要规定认购普通股股票的价格，该价格是固定的，但也可按照普通股股票的市场价格进行调整。
在本质上看，认股权证是一种看涨期权。
*
认股权证的价值
可以用两种形式表示认股权证的价值：
一是理论值，二是市场值。
1、理论值
理论值是由普通股股票的每股市场价格和公司所规定的认股价格以及可购买股票的数量决定。公式表示为：
V=N×（P-E)
V为认股权证的价值；N为每一认股权证可购买股票的数量；P为普通股每股市场价格；E为公司所规定的认股价格。
*
2、市场值
认股权证的市场价值通常高于理论值。投资者根据预期股票有上涨的可能，愿意用高于理论值的价格购买认股权证。
市场值与理论值之间的差额称为认股权证的溢价。市场值、理论值、认股权证溢价都由股票价格决定。
*
认股权值
股票价格
市场值
理论值
0
*
认股权证与可转换债券的区别
认股权证与可转换债券都是看涨期权，但两者之间有如下区别：
1、认股权证一般以定向发行，二可转换债券则大多为公开发行。
2、认股权证一般可以和债券相脱离而独立流通，可转换债券的转换性质则不能脱离债券独立存在。
3、认股权证权证有时也可以独立发行。
4、认股权证行使时持有者必须付现金；而可转换债券行使时，持有者只付出债券。因此导致两者的结果不同。
5、认股权证一般是不可赎回，而可转换债券一般是可赎回的。
*
认股权证融资的优缺点
一、优点：
1、吸引投资者。
2、成本较低和筹资条件较宽。
3、扩大了潜在的资本来源。
二、缺点
1、有时是公司陷入被动。
2、筹资风险较大。
3、稀释每股普通股收益
第六章 企业融资风险
企业融资风险的内涵
企业融资风险的分类
融资风险产生的原因
融资风险的评估
融资风险的规避
企业融资风险的内涵
风险-只在一定条件下和一定时期内可能发生的各种结果的变动程度。
融资风险-是企业因借款而增加的风险是筹资决策带来的风险。
企业融资风险的分类
具体分为四种风险:
1、银行贷款风险 2、债券融资风险
3、股票融资风险 4、租赁融资风险
融资风险产生的原因
融资风险的内因分析
一、负债规模过大
二、负债的利息率
三、负债的期限结构不当
四、资本结构不当
融资风险的外因分析
一、经营风险
二、企业实际现金流入量和资产的流动性
三金融市场发展状况和金融政策的调整
融资风险的内因和外因，相互联系、相互作用，共同诱发融资风险。
融资风险的评估
杠杆分析
杠杆——反映经济变量之间的相互关系。
杠杆利益——利用杠杆获得额外收益。
一、经营杠杆
1、经营杠杆—在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用。固定成本比重越大，杠杆作用越明显，经营风险越大。
2、经营杠杆利益—利用经营杠杆所带来的比销售量增加更多的息税前利润。
融资风险的评估
一、经营杠杆系数 3、经营杠杆系数—计算企业利息和所得税之前利润的变动率与销售量变动率的比率。
用公式表示：经营杠杆系数=经营收益变动率/销售变动率
上式中， dol表示经营杠杆系数
EBIT表示息前税利润变动额，
EBIT表示变动前的息前税前利润，
Q表示销售变动量
Q表示变动前的销售量
融资风险的评估
为便于计算，可将上式变换如下：
式中，P为销售单价；V为单位产品变动成本；F为固定成本
融资风险的评估
从上式可看出，当企业的销售量、销售单价、固定成本、单位变动成本等因素发生变化时，经营杠杆系数也会变动，表示不同程度的经营杠杆利益与经营风险。
★经营杠杆系数越大，对经营杠杆利益的影响越大，经营风险越大。
二、财务杠杆系数
1、财务杠杆—反映息税前利润与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前利润变动对于普通股每股收益变动的影响程度。
2、财务杠杆利益—指在企业的资金结构中，运用优先股和长期负债这两类债务融资在股息利息方面的稳定性这个财务杠杆支点，对企业普通股或投资者收益的影响。
融资风险的评估
融资风险的评估
3、财务杠杆系数—计算企业每股普通股收益变动率与经营收益变动率的比率。
用公式表示 ：
财务杠杆系数=每股普通股收益变动律/经营收益变动率
EFL= （ EPS/EPS）/（ EBIT/EBIT）
上式中，DFL表示财务杠杆系数，
EPS表示每股普通股收益额，
EBIT表示企业的经营收益（额息前税前利润，
表示变动额
融资风险的评估
为便于计算，可将上式变换如下：
式中，I为企业债务利息；T为企业所得税税率；N为流通在外的普通股股数。
融资风险的评估
在有优先股的条件下，优先股股息固定（D),但应以税后利润支付，则，
★财务杠杆系数的大小，取决于债务利息和优先股股息等固定资金成本的大小，当企业没有借入资金和优先股时，其财务杠杆系数为1；
★企业负债比例越高，财务杠杆系数越大，对财务杠杆利益的影响也越大，融资风险也就越大。
融资风险的评估
★经营杠杆是由于企业固定经营成本的存在产生的，而财务杠杆则来自于固定的融资成本，事实上，财务杠杆是两部利润放大过程中的第二步，第一步是经营杠杆放大了销售变动对息税前利润的影响；第二步是利用财务杠杆将前一步导致的息税前利润变动对每股收益变动的影响进一步放大。
融资风险的评估
例2—1：某企业的融资总额为1 000万元，有三种融资方案：全部为自有资本；自有资本与借入资金各占一半，均为500万元；自有资本为300万元，借入资金为700万元。假定该企业预计息税前利润为200万元，借入资金利率为1 0％，所得税税率为30％，则三个方案的财务杠杆和自有资本收益率如下表所示：
不同融资方案财务杠杆分析表
项目
方案1
方案2
方案3
资金总额
1000
1000
1000
其中：自有资本
1000
500
300
借入资金
0
500
700
EBIT
200
200
200
利息(利率为10％)
0
50
70
税前利润
200
150
130
所得税(税率为30％)
60
45
39
税后利润
140
105
91
自有资本收益率
14%
21%
%
财务杠杆系数
1
融资风险的评估
在该例中可以看出，由于该企业的投资报酬率20％要大于借入资金的利息率1 0％，
★因此随着借入资金比重的增加，财务杠杆系数越来越大，自有资本收益率也越来越大，即在此情况下，企业可利用财务杠杆获得正向利益。但要注意，当企业借入资金的利息率超过企业的税前收益率时，企业就会因财务杠杆得到负利益。
融资风险的评估
例如，当企业的息税前利润由200万元下降至80万元时，三种融资方案的自有资本收益率分别为：
方案1
方案2
方案3
三种方案的自有资本收益率下降的幅度分别为：方案1下降60％，方案2下降80％，方案3下降92％，
★可见当企业息税前利润下降至低于借人资金成本时，企业会因借人资金而造成自有资本收益率的下降，且财务杠杆系数越大的方案，自有资本收益率下降幅度越大。
融资风险的评估
★由以上分析可以看出，在企业资金总额一定的情况下，借入资金的比例越大，财务杠杆系数越大，由于企业投资报酬率的不确定性，相应地融资风险越大；反之，借入资金比例越小，财务杠杆系数越小，相应地融资风险越小。
融资风险的评估
三、复合杠杆
1、复合杠杆—经营杠杆和财务杠杆的复合连锁作用。
2、复合杠杆利益——企业既存在固定资金成本，也存在固定经营成本，如果以两者作为杠杆支点，同时利用财务杠杆与经营杠杆的作用，则销售量对投资者收益的影响就更大，这就是复合杠杆效用，由此产生的利益就是复合杠杆利益。
3.复合杠杆系数——财务杠杆和经营杠杆的综合利用程度，即经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积 。
融资风险的评估
公式表示；
复合杠杆系数=每股普通股收益变动率/销售量变动率
融资风险的评估
★上述公式表明，复合杠杆实际上就是财务杠杆系数与经营杠杆系数的乘积。由于财务杠杆系数与经营杠杆系数一般都大于1(最小是等于1)，所以复合杠杆的作用要大于财务杠杆与经营杠杆的单独作用。通过复合杠杆系数的测定，可以看出企业真正的融资风险水平。
★在企业进行融资决策时，若经营风险较大，则要尽量减少固定财务费用，使财务杠杆降低，以避免EBIT下降时无力偿还债务或EPS下降太大；
★若经营风险较小，则应加大债务、优先股再融资中的比例，利用较高的财务杠杆以争取EPS的大幅度增长，来增加股权投资的收益率。
融资风险的评估
根据以上分析，我们可得出以下结论：
★ 由于杠杆的存在，销售收入的波动会导致经营收入和每股收益发生更大的波动，增加企业面临的风险。企业的全部风险来自于销售收人的波动及杠杆的大小。
★ 无论经营杠杆还是财务杠杆都有正负双向性：用得好，会放大销售、经营的成绩，给企业经营及股东回报锦上添花；用得不好，也会雪上加霜，加剧由于销售、经营不顺给企业带来的不利。
★ 企业杠杆大小最终取决于融资决策。因此，企业在进行决策时，要根据预测选取适合自己的杠杆大小．有效地规避风险，提高企业的经济效益。具体来说，存融资决策中，应允分考虑氽业面临的经营风险以决定财务杠杆的取向(经营风险大，财务杠杆应小点；否则财务杠杆应大点)，然后决定负债、优先股在财务结构中所占比例。
★总之，企业管理者可以通过杠杆知识了解企业承受的全部风险的大小，从而在融资决策中利用杠杆对企业面临的融资风险进行管理，以避免杠杆损失，获得杠杆收益。
融资风险的评估
概率分析法
用自有资本收益率的标准差衡量企业融资风险的大小，
标准差是自有资本收益率偏离其期望值(均值)的程度，标准差越大，表明自有资本收益率偏离其期望值(均值)的程度越大，说明融资风险越大；标准差越小，说明融资风险 越小。
融资风险的评估
标准差的计算公式为：
公式中为 自有资本收益率的标准差， 为第i种状态下的自有资本收益率； 为第i种状态出现的概率； 为自有资本收益率的期望值。
融资风险的评估
根据本章例1，假定该企业的息税前利润分别有三种可能，如下表所示：
融资风险的评估
根据表1及表2资料可分别计算出3种方案可能的自有资本收益率如表3所示：
表3 自有资本收益率变动表
自有资本收益率
概率
方案1
方案2
方案3
市场状况
经营效益好
21%
35%
%
经营效益一般
14%
21%
%
经营效益差
%
%
%
融资风险的评估
=21％×0．3+14％×0．5+5．6％×0．2=14．42％
=%
=%
=lO．7％
=31．69％
=17．8％
★根据上述计算结果，可以看出方案1的融资风险最小。根据统计学原理，在期望值相同的情况下，标准差越小，表明偏离期望值的幅度越小，即风险越小；反之，标准差越大，表明偏离期望值的幅度越大，即风险越大。
融资风险的规避
融资风险的一般控制方法
一、融资风险的风险回避方法
二、融资风险的损失控制方法
三、融资风险的风险转嫁方法
四、选择正确的筹资时机、规模、价格与发 行方式
*
第七章 资本成本
主要内容
资本成本的种类
个别资本成本
综合资本成本
边际资本成本
*
资本成本种类
资本成本的概念与构成
一、资本成本的概念
资本成本是指企业筹集和使用资本而付出的代价。资本成本的经济学含义是投入某一项目的资本的机会成本，具有预期的性质。
二、资本成本的构成
1、筹资费用
2、用资费用
*
资本成本的种类
资本的表现形式有两种：资本成本额（绝对数）和资本成本率（相对数）
1、个别资本成本
2、综合资本成本
3、边际资本成本
*
个别资本成本
资本成本的测算原理
一、在不考虑时间价值情况下的资本成本的测算原理
或
公式中，K为资本成本，用百分率表示；D为用资费用；P为筹资总额；f为筹资费用；F为筹资费用率，即筹资费用与筹资总额的比率。
*
资本成本的测算原理
二、在考虑时间价值情况下的资本成本的测算情况
资本成本可以采用贴现模型来估算。
或
公式中，V为企业筹资净额；Dt为企业支付给投资者的用资费用；K为企业的税前资本成本；Vn为所筹集的资本到期时的价值。
*
负债资本成本的测算
一、银行借款的资本成本
1、在不考虑时间价值情况下的银行借款的资本成本
公式中，K为银行借款的资本成本；I为银行借款的年利息额;L为银行借款的筹资额，即借款本金；F为银行借款的筹资费率，既借款手续费率；T为所得税说率。
*
负债资本成本的测算
例1 某公司向银行借入一笔借款2 000万元，手续费率O．1％，借款的年利息率为6％，期限1年，到期一次还本付息。公司所得税税率为33％。测算这笔银行借款的资本成本。
根据公式，该笔银行借款的资本成本测算如下：
Kt= 2 000×6％×(1—33％) / 2 000×(1—0．1％) =4．024％
*
负债资本成本的测算
一般而言，银行借款的筹资费用很少，可以忽略不计，这样，银行借款的资本成本公式就可简化为:
Kl=Rl(1-T)
公式中，Kl为银行借款的资本成本；Rl为借款利息率；T为所得税税率。
*
负债资本成本的测算
例2 如果不考虑借款手续费，则这笔银行借款的资本成本为多少?
Kt=6％×(1—33％)=4．02％
*
如果银行借款合同中有补偿性余额，那么，测算公式为：
公式中，Kl为银行借款的资本成本；I为银行借款的年利息额；L为借款本金；C为补偿性余额的百分比；F为借款手续费率；T为所得税税率。
负债资本成本的测算
*
负债资本成本的测算
根据例1的资料，如果借款合同规定这笔银行借款的补偿性余额比例为20％，则这笔借款的资本成本为：
Kt= 2 000 x 6％x(1—33％)/2 000 x(1-20％)×(％)
=5．03％
*
负债资本成本的测算
2、在考虑资本时间价值情况下的银行借款的资本成本，公式为
公式中，L为银行借款本金；I为年利息额；F为银行借款的筹资费率；n为银行借款期限；k为银行借款的税前资本成本；T为所得税税率；Kl为银行借款的资本成本，即税后资本成本。
*
负债资本成本的测算
【例8—4】某企业向银行借入一笔长期借款，借款本金为5 000万元，年借款利率为8％，借款期限为5年，每年付息一次，到期偿还借款本金。银行借款的手续费率为O．2％，企业所得税税率为33％。测算该笔长期借款的资本成本。
在考虑资本时间价值的情况下，根据公式(8．8)，测算出该笔长期借款的资
本成本如下：
*
利用内插法可求出该笔长期借款的税前资本成本K=8．062％
根据公式可测算出该笔长期借款的资本成本为：
Kt=％~(1—33％)
=5．402％
如果不考虑资本时间价值，则根据公式，该笔长期借款的资本成本可测算如下：
*
负债资本成本的测算
二、公司债券的资本成本
1、在不考虑资本时间价值的情况下，债券的资本成本，资本成本的测算公式：
公式中，Kb为债券资本成本；Ib为债券的年利息额；B为债券的筹资总额，按发行价格确定；Fb为债券筹资费用率；T为所得税税率。
*
负债资本成本的测算
例5 某公司计划按等价方式发行公司债券筹集资本，债券面值为1 000元，期限5年，票面利率8％，拟发行l0 000张，该债券每年结息一次，到期按面值偿还本金。发行债券的筹资费率为3％，公司所得税税率为33％。在不考虑时间价值的情况下，测算该批债券的资本成本。
根据公式，可测算债券的资本成本如下：
Kb =1 000×10 000×8％x(1—33％)/1 000×
10 000×(1—3％)
=5．526％
*
负债资本成本的测算
例6 如果例5中的债券是按照溢价发行的，发行价格为1 080元，则其资本成本为多少? ‘
Kb=1000×10 000×8％×(1—33％) / 1 080 x 10 000×(1—3％)
= 16％
例7 如果例5中的债券是按照折价发行，发行价格为960元，则其资本成本为多少?
K b=1 000×10 000×8％×(1—33％) / 960×
10 000×(1—3％)
=5．756％
*
负债资本成本的测算
2、在考虑资本时间价值的情况下，债券的资本成本测算公式：
公式中，P为债券筹资总额，按发行价格计算；F为发行债券的筹资费率；I为债券年利息额；Pn为债券面额或期值；Rb为债券的税前资本成本；n为债券期限；Kb为债券的税后资本成本；T为所得税税率。
*
负债资本成本的测算
三、融资租赁的资本成本
融资租赁的资本成本可以采用租金贴现模型来确定。
资本成本公式为：
公式中，C为租入设备的净值，即设备价值扣除残之后的余额；A为每年支付的租金额；n为支付租金的期限，以年为单位；K为资本成本。
*
负债资本成本的测算
例9 某企业采用融资租赁方式租入一设备，设备价值为50)万元，租赁期限为8年，每年年末支付租金10 万元。租期满时设备的净残值为2万元，归租赁公司所有。测算该项融资租赁的资本成本。
根据公式，测算该融资租赁的资本成本如下：
*
负债资本成本的测算
四、商业信用的资本成本
放弃现金折扣的商业信用的资本成本公式为：
公式中，CD为现金折扣的百分比；n为放弃现金折扣延期付款的天数；K为失去现金折扣的商业信用的资本成本。
*
负债资本成本的测算
例10 某企业购买一批商品，货款10万元，销售企业提供的商业信用条件为“1／10，n／30”，该企业放弃现金折扣，选择在30天时支付货款。测算放弃现金折扣的资本成本。 ．
根据公式，测算该商业信用的资本成本如下：
*
股权资本成本的测算
一、普通股的资本成本
1、股利贴现模型
公式中，P0为普通股筹资净额，即股票筹资总额扣除发行费用；Dt为普通股第t年的股利额；Kc为普通股投资的必要报酬率，即普通股资本成本。
*
股权资本成本的测算
具体运用该模型测算普通股资本成本时，会因股利政策的不同有所不同，一般来说有以下几种情况：
（1）公司采用固定股利政策，资本成本公式为：
公式中，Kc为普通股资本成本；D为股利额；Po为普通股筹资净额。
*
股权资本成本的测算
例11 某公司计划发行普通股筹集资金，确定每股发行价格为20元，发行股数为1000万股，筹资费率为4%，该公司实行的是固定股利政策，每年每股分派现金股利元。测算普通股的资本成本。
根据公式测算该普通股的资本成本如下
*
（2）公司采用固定增长的股利政策，股利增长率为G，则资本成本公式为：
股权资本成测算
*
股权资本成测算
例12 按例1 1中的资料，如果该公司实行的是固定增长的股利政策，预定第一年分派现金股利为每股1．4元，以后每年股利以5％的增长率增长，其资本成本是多少?
*
股权资本成本的测算
2、资本资产定价模型
资本资产定价模型描述了投资的预期投资报酬率与风险之间的关系，该模型的公式为：
公式中，Kc为股票投资的必要投资率，即普通股的资本成本；RF为无风险报酬率；Rm为证券市场平均报酬率； 为股票的贝塔系数，反映股票的系统性风险的大小。
*
股权资本成本的测算
例13 已知无风险报酬率为4％，证券市场预期投资报酬率为12％，某公司股票的 值为。测算该公司股票的资本成本。
*
股权资本成本的测算
3、风险溢价法计算公式为：
公式中，Kc为普通股的资本成本；Kb债券的投资报酬率；Rc为普通股投资高于债券投资的风险报酬率，即风险溢价。
*
股权资本成本的测算
例14 某公司计划发行普通股筹集股权资本。该公司已发行的债券投资报酬率为6％，经分析该股票的投资风险报酬率比债券的投资风险报酬率高4％。则该股票的资本成本是多少?
Kc=6％+4％=10％
*
股权资本成本的测算
二、优先股的资本成本
公式中，Kp为优先股的资本成本；D为优先股年股利额；P0为优先股筹资净额。
*
股权资本成本的测算
例15 某股份有限公司准备发行一批优先股筹集资本，每股发行价格100元，计划发行10000股，发行费率为3％。预计每股年股利额为8元。测算其资本成本。
根据公式，可测算优先股的资本成本如下：
*
股权资本成本的测算
三、留用利润的资本成本
留用利润也称留存收益，使公司将税后净利润留存下来用于再投资，因此留存利润属于股权资本。由此可见，留存利润的资本成本也就是普通股股东这部分资本的机会成本，因此，留用利润资本成本的测算方法与普通股基本相同，只是不需考虑筹资费用。
*
综合资本成本
综合资本成本的概念
综合资本成本也称加权平均资本成本，它通常是以各种资本占全部资本总额的比例为权数，分别乘以各自的个别资本成本进行加权平均测算的。
公式中，Kw为综合资本成本；Wi为第i种资本占全部资本总额的比例，其中Ki为第i种资本的个别资本成本。
*
综合资本成本
例16 甲公司的长期资本总额为5 000万元，其中长期借款为1 000万元，长期债券为1500万元，优先股为500万元，普通股为1500万元，留存利润为500万元。各种长期资本的资本成本分别为5％，6％，8％，12％和11％。测算该公司的综合资本成本。
*
综合资本成本
资本种类
资本价值（万元）
资本比例（%）
个别资本成本（%）
综合资本成本（%）
长期借款
1000
20
5
长期债券
1500
30
6
优先股
500
10
8
普通股
1500
30
12
留存利润
500
10
11
合计
5000
100
_
*
决定企业综合资本成本的主要因素
总体经济环境：资本供求状况、
通货膨胀
金融市场状况：证券流动性、
转价格变动风险
企业经营决策：经营风险、
财务风险
企业筹资规模：投资项目
所需要的资本数量
综合资本成本
个别资本成本
风险报酬率
无风险报酬率
企业的资本结构
*
综合资本成本中资本价值的计量基础
（一）账面价值
资本种类
资本价值（万元）
资本比例（%）
个别资本成本（%）
综合资本成本（%）
长期借款
3000
15
5
长期债券
4000
20
6
优先股
1000
5
8
普通股
8000
40
12
留存利润
4000
20
11
合计
20000
100
_
*
(二)市场价值
资本种类
资本价值（万元）
资本比例（%）
个别资本成本（%）
综合资本成本（%）
长期借款
3000
5
长期债券
4500
6
优先股
1500
8
普通股
10500
12
留存利润
4500
11
合计
24000
100
_
*
(三)目标价值
资本种类
资本价值（万元）
资本比例（%）
个别资本成本（%）
综合资本成本（%）
长期借款
3000
15
5
长期债券
6000
30
6
优先股
1000
5
8
普通股
7000
35
12
留存利润
3000
15
11
合计
20000
100
_
*
边际资本成本
边际资本成本的概念
边际资本成本是指企业新增1元资本而增加的资本成本。
图中，横轴表示企业的融资规模，纵轴表示边际投资收益率和边际资本成本，K为边际资本成本，R为边际投资收益率，A点为企业投资与融资的饱和点。
x
0
y
A
K
R
*
边际资本成本
综合边际成本的测算
例17 海信公司目前的长期资本总额为10 000万元，其目标资本结构为：长期债券占40％，优先股占1 0 %，普通股占30％，留用利润占20％。根据投资计划，现拟追加资本1000万元，仍保持现行的资本结构不变。经测算得知，追加筹资方案的各种资本的个别资本成本分别为：长期债券为6％，优先股为9％。普通股为14％，留用利润为13 ％。海信公司追加筹资的边际资本成本测算如下表所示。
*
边际资本成本
综合边际成本的测算
融资方式
目标资本结构（%）
追加融资额（万元）
个别资本成本（%）
边际资本成本（%）
长期债券
40
400
6
优先股
10
100
9
普通股
30
300
14
留存利润
20
200
13
合计
100
1000
—
*
边际资本成本在融资规划中的应用
例18 海信公司目前由A、B、C、D四个互相独立的投资项目可供选择，其投资额与投资收益率如下表所示：
*
项目
投资额（万元）
期望投资收益率（%）
A
1000
B
1200
12
C
800
13
D
1500
11
边际资本成本在融资规划中的应用
四个项目的投资额和投资收益率
*
各种融资方式的个别资本成本
资本种类
目标资本结构（%）
各种资本融资范围（万元）
个别资本成本（%）
长期债券
50
0～450
450～800
800以上
8
9
10
优先股
10
0～110
110以上
12
14
普通股
40
0～1000
1000以上
16
18
*
融资总额分界点测算表
资本种类
目标资本结构（%）
个别资本成本（%）
各种资本融资范围（万元）
融资总额分界点（万元）
融资总额范围（万元）
长期债券
50
8
9
10
0～450
450～800
800以上
450∕=900
800∕=1600
0～900
900～1600
1600以上
优先股
10
12
14
0～110
110以上
110∕=1100
0～1100
1100以上
普通股
40
16
18
0～1000
1000以上
1000∕=2500
0～2500
2500以上
*
各融资总额范围的边际资本成本
序号
融资总额范围（万元）
～
目标资本结构（%）
个别资本成本（%）
边际资本成本（%）
1
900以下
长期债券
优先股
普通股
50
10
40
8
12
16
第一个
融资
范围
的
边际成本
=%
2
900～1100
长期债券
优先股
普通股
50
10
40
9
12
16
第二个
融资
范围
的
边际成本
=%
3
1100～1600
长期债券
优先股
普通股
50
10
40
9
14
16
第三个
融资
范围
的
边际成本
=%
4
1600～2500
长期债券
优先股
普通股
50
10
40
10
14
16
第四个
融资
范围
的
边际成本
=%
5
2500以上
长期债券
优先股
普通股
50
10
40
10
14
18
第五个
融资
范围
的
边际成本
=%
*
投资组合的可行性分析表
投资组合
投资总额(万元)
期望投资收益率(%)
边际资本成本(%)
可行与否
C
800
13
可行
A
1000
可行
B
1200
12
不可行
A+C
1800
不可行
B+C
2000
不可行
A+B
2200
不可行
A+B+C
3000
不可行
第八章资本结构理论
主要内容
资本结构概述
早期资本结构理论
现代资本结构理论
新资本结构理论
资本结构概述
资本结构的概念
⊙资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。
⊙狭义资本构成是指企业长期资本的构成及其比例关系，包括股权资本与长期负债资本。
资本属性结构
单一资本结构
杠杆资本结构
资本结构概述
资本结构的种类
一、按照资本的权益属性分类
二、按照资本的使用年限分类
资本的期限结构
保守资本结构
中庸资本结构
冒险资本结构
资本结构概述
资本结构概述
三、按照资本价值的计量基础分类
资本结构
账面价值资本结构
市场价值资本结构
目标价值资本结构
资本结构概述
四、按照资本结构的弹性分类
资本结构弹性
弹性资本结构
刚性资本结构
半刚性资本结构
资本结构概述
资本结构理论的发展过程
早期资本结构理论
新资本结构理论
现代资本结构理论
净收益理论
净营业收益理论
传统理论
后权衡理论
权衡理论
代理成本论
信号模型
财务契约论
新优序融资理论
税差学派
破产成本主义
和财务困境主义
早期资本结构理论
1952年，美国财务学家戴维·杜兰的系统地总结了早期的资本结构理论，并将其概括为三种理论：净收益理论、净营业收益理论、和传统理论，这些理论一直是从收益角度来探讨资本结构问题的，并在假定投资增量所带来的收益是恒定和确实的条件下计量企业价值，这三种理论的主要区别是投资者在确定企业负债和股本价值时所依据的假设条件和方法不同。
早期资本结构理论
一、净收益理论
⊙基本假设
★ 投资者安固定不变的比例投资或估价企业的净收益，即股权资本成本不变；
★企业能以一个固定利率筹集所需负债资本，即负债资本成本固定不变。
⊙结论
★在资本结构中，负债资本的比例越高，企业加权平均的资本成本就会越低，从而企业价值就越大。
公式中，NI为企业净收益；Kw为企业加权平均资本成本；V为企业价值；X1为股权资本占企业资本总额的比重；X2为负债资本占企业资本总额的比重；Ks为股权资本的资本成本；Kb为负债资本的资本成本。
⊙评价
★净收益理论是一种极端的资本结构理论观点。这种观点虽然考虑到财务杠杆的利益，但忽视了财务风险。
Ks
Kb
Kw
资本成本
负债比例
V
负债比例
企业价值
早期资本结构理论
早期资本结构理论
二、净营业收益理论
⊙基本假设
★负债资本成本是固定不变的，而股权资本成本是变动的。
公式中，EBIT为企业的息税前利润，即净营业收益；V为企业价值；Kw为企业加权平均资本成本。
早期资本结构理论
⊙结论
★企业的资本结构中负债资本的多寡，其比例的高低，与企业价值没有关系，即企业资本结构与企业价值无关。
⊙评价
★净营业收益理论是另一种极端的资本结构观点。这个观点认识到了负债资本比例的变动会产生企业财务风险，进而可能会影响企业股权的资本成本。但实际上企业的加权平均资本成本不是一成不变的，而且，企业负债资本成本也会随着企业财务杠杆程度的提高引起财务风险的加大而有所提高。
早期资本结构理论
Ks
Kw
Kb
V
负债比例
负债比例
资本成本
资本成本
早期资本结构理论
三、传统理论
⊙结论
企业增加负债资本有利于提高企业价值，但负债资本规模必须适度。只有在企业加权平均资本成本达到最低点时，才是企业最佳资本结构，可以使企业价值最大。
早期资本结构理论
Ks
Kw
Kb
负债比例
资本成本
企业价值
负债比例
V
早期资本结构理论
⊙总结：早期资本结构理论是对资本结构理论的一些初步认识，有其片面性和缺陷。他们的共同特点是：
★（1）假设企业和个人所得税率为零；
★ （2）同时考虑了资本结构对资本成本和 企业价值的双重影响；
★ （3）三种理论都是建立在经验判断基础之上，没有经过科学的数学推导和统计分析。
现代资本结构理论（MM理论）
1958年6月，美国经济学家莫迪利安尼（France Modigliani)米勒(Mertor Miller)发表论文提出在完善的市场中，企业资本结构与企业的市场价值无关，或者说，企业选择怎样的融资方式均不会影响市场价值。
现代资本结构理论（MM理论）
基本符号及其含义
⊙MM理论的说明需要用一下符号：
S=企业普通股市价（每股价格×发行在外股票数）
B=负债的市值（略去优先股假设企业只使用固定年金式债券）
V=S+B=企业总价值
EBIT=息前税前盈余（假设预期的EBIT为一个常数）
Kb=企业负债的利息率
Ks=股票成本，或企业普通股要求的报酬率
Kw=加权平均资本成本
T=企业所得税税率
现代资本结构理论（MM理论）
理论基本假设
⊙在最初提出MM理论时，设定了一下假设
★1、企业的经营风险是可以衡量的，有相同的经营风险的企业处于同类风险级；
★ 2、现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和这些收益风险的预期是相等的；
★ 3、股票和债券在完善的市场上进行交易，也就是说，市场没有成本，资金可以充分自由流动，存在充分市场机制，存在充分信息，投资者可同企业一样以同等利率借款；
★ 4、无论举债多少，企业和个人的负债均无风险；换言之，公司无破产成本；
★ 5、所有现金流量都是年金，即企业的增长率为零，预期EBIT固定不变；
★ 6、无公司税。
现代资本结构理论（MM理论）
无公司税时的MM模型的
一、MM命题一：企业价值模型
1、MM命题一的内容：
MM命题一揭示了在无税收的情况下，企业价值与资本结构的关系，因此被称为企业价值模型。
其内容是：在完善资本市场条件下，企业的市场价值与资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的收益水平。也就是说，无论企业有无负债，企业价值等于企业预期收益额按适合于该企业风险等级的必要报酬率进行折现的现值。
V=S+B
现代资本结构理论（MM理论）
2、MM命题一的证明：
★在上述假定条件下，投资者购买具有相同风险但资本结构不同的企业的股票，其所获得的投资价值如果相等，则可证明不同资本结构的企业价值也相等，企业价值与资本结构无关。
假定两个企业U与L同处一个风险等级，并且都有相同的预期收益EBIT(令X=EBIT)。U企业为无负债企业，L企业为有负债企业，某投资者持有L企业的比例为 的普通股股票，则其投资收益YL可表示如下：
YL= (X-KbB)= X- KbB
若该投资者卖掉所持L企业普通股股票，在按与L企业同样的负债比例，借入资本 B,该投资者用这笔资本购入U企业的股票，则其投资收益可表示为：
现代资本结构理论（MM理论）
已知：Yu=YL,
得出：Vu=VL
权益
Vu
债务
权益
VL
全部权益资本
有负债资本
现代资本结构理论（MM理论）
二、MM命题二：股权资本成本模型
1、MM命题二的内容：
MM命题二解释了资本结构与企业资本成本之间的关系，因此，该命题被称为股权资本成本模型。
其基本内容是：
负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业的股权资本成本和负债企业的负债资本成本之差及其负债比率所确定的风险报酬。
现代资本结构理论（MM理论)
股权资本成本模型用公式表示如下：
公式中，Ks为有负债企业的股权资本成本；Ku为无负债企业的股权资本成本；Rp为风险报酬；Kb为有负债企业的负债资本成本；B为有负债企业的负债资本额；S为有负债企业的股权资本额。
现代资本结构理论（MM理论）
2、MM命题二的证明
已知：V=S+B=EBIT／Ku 则 EBIT=(S+B)Ku
负债企业的股权资本成本为：
无负债企业的加权平均成本Kwu为：
因为 B=0
所以 Kwu=Ku
现代资本结构理论（MM理论）
有负债企业的加权平均成本Kwl为：
将公式Ks代入上式得：
=Ku
现代资本结构理论（MM理论）
由此可见，企业负债和无负债企业的加权平均成本相等。其原因是，随着企业负债的增加，其股权成本也增加，正好抵消了低成本负债带来的收益。也就是说，企业增加负债不会降低企业加权平均成本，也不会增加企业价值。
★在无税收情况下，企业的资本结构不会影响企业加权平均资本成本，从而也不会影响企业的价值。
现代资本结构理论（MM理论）
三、无税MM理论的简要评价
1、MM理论的假设前提与现实的矛盾
★MM理论假定企业负债和个人负债完全可以相互替代，并以相同利率借款，这种情况在现实中一般是不存在的。
★MM理论假定企业或个人无论举债多少，均无债务风险，这与现实不符。实际上，随着负债的增加，其风险也是不断增加的。
★MM理论假定企业盈利没有变化，这与实际不符。
★MM理论不考虑所得税的影响，而实际上任何企业或个人必须缴纳所得税，。税收会影响企业的盈利，当企业盈利较多时，企业可以获得较大的利息抵税收益。
★MM理论假定没有交易成本，而现实中存在着必不可少的证券交易费用。资本不可能在企业与企业之间、企业与个人之间无偿转移。
现代资本结构理论（MM理论）
2、MM资本结构理论的重要意义
★MM理论奠定了现代资本结构理论研究的基础
★MM理论催生了现代资本结构理论
现代资本结构理论（MM理论）
有所得税情况下得MM理论
一、命题一：企业价值模型
1、命题一的内容
⊙内容：
★如果存在企业所得税，但其他假设条件不变，那么，负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上赋税节约价值，或者等于企业税率乘以负债额。
Vl=Vu+TB
⊙结论：
★当引入企业所得税后，负债企业的价值会超过无负债企业的价值。
现代资本结构理论（MM理论）
2、命题一的证明假定某投资者对无负债企业和有负债企业进行投资。
方案一：购买有负债企业L的股票，持股比例为 ，投资额为 ，则其投资收益YL为：
方案二：该投资者借入部分资本，是自有资本与借入资本之间的比率与负债企业L的股权资本与负债资本的比率相同，其借入资本额为 。
该投资者用这笔资本购入无负债企业U的股票，只股比例为
则投资额为
现代资本结构理论（MM理论）
投资收益Yu为：
由上式得到他们的投资额的市场价值也应相等即：
由于 SU=VU SL+B=VL
得出 VL=VU+TB
现代资本结构理论（MM理论）
抵税收益现值
无负债企业现值
VU
Vl=VU+TB
负债比率
企业价值
现代资本结构理论（MM理论）
★由此可见，企业价值随企业负债比例的提高而逐渐增加，当企业债务比率达到100%时，企业价值达到最大。
现代资本结构理论（MM理论）
二、命题二：企业股权资本成本模型
1、命题二的内容：
⊙内容：
★在由企业所得税的情况下，负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本，加上根据无负债企业股权资本成本与负债资本成本之差以及企业税率所决定的风险报酬。其公式表示如下：
⊙结论
★由于(1-T)<1,因而有企业所得税时的企业股权资本成本上升幅度总是小于无企业所得税是股权资本的上升幅度，从而使企业加权平均资本成本降低。因此，负债的增加会提高企业价值。
现代资本结构理论（MM理论）
KwL
(1-T))Kb
KU
资本成本
负债比例
100%
现代资本结构理论（MM理论）
⊙结论：根据有企业所得税的MM理论，企业的最有资本结构是负债比率为100%，此时，企业加权平均资本成本最低，企业价值最大。
现代资本结构理论（MM理论）
理论的发展：由企业所得税和个人所得税情况下得MM理论——米勒模型
假定Tc为企业所得税税率；Ts为个人股票所得税率；Tb为个人债权所得税率。MM理论的其他假设不变。，则
负债企业价值
无负债企业价值
现代资本结构理论（MM理论）
负债企业的价值模型就是米勒模型
该模型说明了以下问题：
★负债企业的抵税额现值为 ，代替了MM理论企业所得税模型中的TB。
★当所有的税率均为零时，该模型就成为无税MM模型。
★当个人所得税税率Ts,Tb为零时，该模型就成为MM理论企业所得税模型。
★如果Ts=Tb,该模型也与MM理论企业所得税模型一致。
★如果(1-Tc)(1-Ts)=(1-Tb),此时的负债抵税额现值为零，该模型又成为无税MM理论模型。这说明企业使用负债减税收益正好被个人所得税的征收所抵消。
现代资本结构理论（MM理论）
权衡理论
权衡理论是指通过研究负债抵税收益于企业破产成本现值之间的权衡关系来确定企业最有资本结构的理论，也称为最优资本结构理论。
⊙内容：权衡理论将破产成本和税收收益引入MM理论，认为企业存在一个最优资本结构理论，权衡理论最初的观点是企业负债的低税收益与破产成本现值之间达到均衡时的资本结构。
⊙后权衡理论的内容：将企业负债的成本与收益内容进行了扩展，认为，企业最优资本结构是企业抵税收益与各类同负债相关的成本之间达到均衡时的资本结构。
考虑到企业负债所带来的财务拮据成本和代理成本，负债企业的价值可用下列公式表达：
现代资本结构理论（MM理论）
VL=VU+TB-FPV-TPV
公式中，VL为负债企业的市场价值；VU为无负债企业的市场价值；TB为负债企业的抵税收益现值；FPV为预期财务拮据成本；TPV为企业代理成本现值。
现代资本结构理论（MM理论）
⊙结论：
随着企业负债率的提高，企业抵税收益会不断提高，从而企业价值会不断加大。但是，随着企业财务杠杆的提高，企业破产的可能性越来越大，财务拮据成本会随之增加，代理成本也会增加，从而使得企业价值下降。因此，必然存在一个合理的财务杠杆比率（负债比率），使企业价值达到最大，此时的资本结构就是最优资本结构。
A
B
负债比例
企业价值
VL=Vu+TB-FPV-TPV
VU
VL=V+TB
TB
FPV+TPV
新资本结构理论
新资本结构理论的形成
新资本结构理论是指20世纪70年代以后出现的以信息不对称理论、代理理论等为基础的资本结构理论，新资本结构理论不再向现代资本结构理论那样只注重研究税收、破产等外部因素对企业最优资本结构的影响，而是运用信息不对称理论中的有关概念，如信号、激励、动机等来研究企业内部因素对企业最优资本结构的影响，使资本结构由过去的权衡问题转向制度或结构设计问题，从而开辟了资本结构理论的新天地
新资本结构理论
新资本结构理论简介
一、啄食顺序理论
20世纪60年代初，哈佛大学的戈顿·唐纳森教授对资本结构的建立进行了一项广泛的调查，结论是：企业的融资遵循啄食顺序的原理，由此形成的啄食顺序是：
★ （1）企业实行固定的鼓励政策；
★ （2）企业偏好与首先采用内部融资；
★ （3）当企业需要融资时，首先是使用内部留存受益，其次是外部负债融资，最后才是发行股票
★根据啄食顺序理论，企业没有最优资本结构，企业的负债比率仅仅反映了企业在积累和发展过程中对外部资本的需要。
新资本结构理论
二、信息不对称理论
1、罗斯的信息不对称理论
罗斯假设企业经营者对企业的未来收益和投资风险有内部消息，而投资者没有内部消息。投资者把企业的资本结构作为企业传递给市场的内部信息并以此评价企业价值。罗斯认为，资本结构中杠杆比率的上升是一个积极的信号，它是向投资者表明经营者对企业未来收益的期望较高，有利于企业价值的提高。
结论：该结论与啄食顺序理论相似。
新资本结构理论
2、迈尔斯的信息不对称理论（新优序融资理论）
新优序理论认为，企业偏重于内部融资，如果需要对外融资，则偏好与负债融资。这一理论与唐纳森观点不同之处在于，它承认了不对称信息和财务拮据成本的存在。新优序理论的要点是：
★ (1)企业尽量避免发行股票或其他风险债券进行融资；
★（2）企业有一个确定的目标股利发放率，以保证投资收 益率能通过内部融资来实现；
★（3）在内部融资不足的情况下，只有在确保安全的前提下企业才会进行外部融资，而且首先选用低风险的证券融资。所以，信息不对称理论总是鼓励企业管理者少用股票融资，多用负债融资，但负债融资又容易引起企业财务拮据和财务风险的增加。，因此，企业总是尽量使用内部资本，其次是利用负债，最后才发行股票
新资本结构理论
四、代理成本论
代理成本依代理理论、企业理论、财产所有权理论为基础，系统地解释和分析了不对称信息下的资本结构问题，主要是研究企业股东与债权人的利益冲突及企业股东与管理者之间的利益冲突对企业资本结构的影响。
⊙内容：在有效市场条件下，企业股权和负债的定价可以真实地反映企业代理关系所产生的代理成本。代理成本论认为企业的代理成本可以降低企业的价值，因此降低企业代理成本就可以提高企业价值。在企业资本水平一定的条件下，企业存在最优资本结构，最优资本结构就是使企业总代理成本最小时的股权资本与负债资本的比例关系，此时，企业价值最大。
E为外部股权融资占外部融资总额的比例；At(E)为企业总代理成本；AS0(E)为管理者与外部股东的代理关系所产生的代理成本；AB(E)为管理者与债权人之间的代理成本。
At（E)
AS0(E)
AB(E)
E’
0
1
E
At(E)
在企业规模已定和外部融资额一定的条件下，当E达到E’时，企业的总代理成本At(E)最低，此时的E’就是企也最有资本结构。
*
第九章资本结构决策
主要内容
资本结构的决定因素
资本结构决策的内容
资本结构决策的方法
*
资本结构的决定因素
一、宏观经济状况
1、经济发展状况
一个国家的社会经济发展状况，决定了企业资本结构选择的空间范围。
2、金融制度及金融市场
一国的金融制度影响着企业融资合约达成的成本，以及投资者对企业管理 者的有效监督。
3、企业所处行业状况
通常，竞争性行业的企业，其负债率一般都较低。
4、税收优惠
税收优惠对企业的资本结构有重要影响。税收制度规定利息可在税前支付，这实际上减少了企业负债融资的成本。
*
资本结构的决定因素
二、企业经营状况
1、企业成长机会及稳定性。企业成长性主要表现为企业未来的销售状况，对于高成长性的企业一般来说应保持较低的杠杆比率。
2、企业投资项目的性质。
3、企业规模。大企业可以较多的利用负债融资。
4、企业盈利性。营利性较强的企业可以叫多地利用负债资本，已取得更大的财务杠杆利益。
5、企业偿债能力及承担风险的能力。具有较强偿债能力、有承担风险能力的企业会选择较高的杠杆比率，反之，则倾向于选择股权融资方式。
盈利好
建设周期短
内部融资
盈利差
建设周期长
发行股票
现金流量不足
负债融资
*
三、企业的财务目标
1、利润最大化目标对资本结构的影响
这就要求企业在财务风险是党的情况下克里店牌债务融资，以尽可能地降低融资成本提高企业净利润水平。
2、股东财富最大化目标对资本结构的影响
股东财富最大化目标是指企业在财务活动过程中将最大限度地提高股票的市场价值作为总目标。该目标克服了利润最大化目标不考虑时间价值，不考虑风险的缺点。
3、企业价值最大化目标对资本结构的影响
企业价值最大化目标是指企业在财务活动中以最大限度地提高企业总价值作为总目标。
四、投资者行为
*
资本结构决策的内容
★企业资本结构决策是指在企业规模及融资总额一定的条件下，合理安排不同性质的资本数额之间的比例关系，并在此基础上选择合理的融资方式，以使企业的综合资本成本最低，企业价值最大的过程。
企业资本结构决策的实质是如何在股东、管理者、债权人之间合理配置划分权责利关系的问题，以降低代理成本，提高企业效益，实现企业的财务目标。
*
资本结构决策的内容
确定企业最优融资数量
★最优融资数量就是边际资本成本与边际投资收益达到均衡时的融资数量。
*
资本结构决策的内容
确定企业资本结构中各种资本的比例关系
★负债资本与股权资本之间的比例关系，可以用负债比率来表示，即企业负债资本的价值与企业价值的比率，也称负债价值比率。
*
确定企业融资方式
成本
收益
内部融资
资本成本主要为机会成本
1、减少或降低了利用其他融资方式所产生的费用；2、可降低负债融资风险及控制权被分散带来的企业经营风险；3、增加企业的自由资本，增强企业负债融资担保能力。
负债融资
1、直接成本：筹资费用支出、利息支出；
2、派生成本：破产成本、监督成本。
1、直接收益：负债的低税收益和财务杠杆收益；
2、间接收益：债权人的财富转移到企业的部分。
股票融资
1、企业定期向股东致富的股利；2、信息不对称所发生的交易成本；3、双重纳税的税收成本。
1、无须还本付息，使企业得到自由资本金；2、可通过一家发行股票获得超过股本面值的资本；3、可运用松骨、配股实现分红不支付现金；4、股价升值，有利于企业在融资；5、可采用股票回购或其他方式进行股票与负债的局部替换，有利于增加企业价值。
*
资本结构决策的方法
企业资本结构决策就是要确定企业的最优资本结构。最优资本结构是企业在适度财务风险条件下，使企业加权平均资本成本最低，同时企业价值最大的资本结构，其核心是要实现财务杠杆利益、财务风险、资本成本、企业价值之间最优均衡。
*
资本结构决策的方法
资本成本比较法
★资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，寻求加权平均成本的最低点，此时所对应的资本结构就是最优资本结构。
一、初始融资的资本结构决策
企业对若干预选资本结构通过测算比较其综合资本成本，从中选出最优资本结构。其步骤如下：
1、计算各种融资方案的不同资本额比重
2、计算融资方案的加权平均资本成本
3、比较各个资本结构方案的加权平均资本成本，加权平均资本成本的最低的融资方案的资本结构就是最优资本结构。
*
华夏公司在初创时需要融资1000万元，有三个融资组合方案可供选择，有关资料经测算如下表：
融资方式
融资方案
Ⅰ
融资方案Ⅱ
融资方案Ⅲ
初始融资额
资本成本%
初始融资额
资本成本%
初始融资额
资本成本%
长期借款
80
6
100
160
7
长期债券
200
7
300
8
240
优先股
120
12
200
12
100
12
普通股
600
15
400
15
500
15
合计
1000
——
1000
____
1000
____
*
长期借款
长期债券
优先股
普通股
融资方案Ⅰ
融资方案Ⅱ
融资方案Ⅲ
*
资本结构决策的方法
计算各个融资方案的加权平均资本成本
融资方案Ⅰ
融资方案Ⅱ
融资方案Ⅲ
*
资本结构决策的方法
★比较三个方案的加权平均资本成本，融资方案Ⅱ的加权平均成本为%,是最低的，因此方案Ⅱ为最优资本结构的融资方案。
*
资本结构决策的方法
二、追加融资的资本结构决策
例：南方公司原有资本总额4000万元，其资本结构为：长期借款400万元，长期债券800万元，优先股400万元，普通股2400万元。由于经营规模扩大，该公司拟追加融资2000万元，现有两个追加融资方案可供选择，有关资料如下：
*
资本结构决策的方法
融资方式
追加融资方案Ⅰ
追加融资方案Ⅱ
追加融资额
资本成本%
追加融资额
资本成本%
长期借款
500
7
800
长期债券
600
9
——
____
优先股
300
13
400
13
普通股
600
16
800
16
合计
2000
——
2000
____
*
资本结构决策的方法
1、边际成本比较法
方案Ⅰ
方案Ⅱ
因此在适度财务风险下，追加融资方案Ⅰ为最佳融资方案，由此形成的新的资本结构为南方公司的最优资本结构。
*
资本结构决策的方法
2、新老资本结构综合资本成本比较法
追加融资方案和原资本结构资料汇总表
原资本结构
资本成本%
追加融资方案Ⅰ
追加融资方案Ⅱ
400
500
7
800
800
8
600
9
___
___
400
13
300
13
400
13
2400
16
600
16
800
16
4000
___
2000
___
2000
___
*
资本结构决策的方法
融资方案Ⅰ与原资本结构下的综合资本成本：
追加融资方案Ⅱ与原资本结构汇总后的综合资本成本：
★比较两个追加融资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本，方案Ⅰ的综合资本成本为%,低于方案Ⅱ的综合资本成本，方案Ⅰ形成的新的资本结构为最优资本结构。
*
资本结构决策的方法
三、资本成本比较法的评价
这种方法的测算原理简明易懂，测算过程简单。一般可适用于资本规模较小，资本结构比较简单的非股份制企业。此方法的缺点，主要表现在：
1、该方法仅以资本成本最低作为最优资本结构的决策标准，尤其是没有测算财务风险因素，由此而对应的企业价值未必是最大的，因此该方法的决策目标实质上是企业利润最大化。
2、现实中不同融资方式资本成本的确定一直是一个难题，但该方法却是在严格的假定条件下测算的资本成本，这与现实不符。
3、资本价值的计量标准在理论和实践上一直存在分歧。计量标准是采用账面价值还是市场价值，并未达成共识。
*
资本结构决策的方法
每股利润分析法
★每股利润分析法又称息税前利润——每股利润分析法，是指利用各种不同融资方案而产生的每股利润无差别点进行资本结构决策的方法，每股利润无差别点，又称息税前利润平衡点，是指两种或两种以上融资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润点。每股利润无差别点的计算公式如下：
公式中， 为息税前利润平衡点即每股利润无差异点；I1、I2为两种融资方式下的债务年利息额；Dp1、Dp2为两种融资方式下的优先股股利；N1、N2为这两种融资方式下的普通股股数；T为所得税税率。
*
资本结构决策的方法
★判断：
1、如果企业的预期收益等于每股利润无差别点处的息税前利润，则说明两种融资方案对股东的收益影响是相同的，任选其中一个融资方案，其资本结构都是最优的；
2、如果企业的预期收益大于每股利润无差别点处的息税前利润，则说明负债融资方案比增发股票融资方案对企业股东更有利，股东可以获得财务杠杆利益，增加每股利润。
3、 如果企业预期收益小于每股利润无差别点处的息税前利润，则说明增发股票比增加负债对股东更有利。
*
资本结构决策的方法
例：东方公司2002年的长期资本总额为8000万元，2003年计划扩大生产规模，拟追加融资2000万元，有两种融资方案可供选择：一是增发普通股500万股；二是增发长期债券2000万元，有关资料详见下表:
*
资本结构决策的方法
东方公司目前和追加融资后的资本结构
资本种类
目前资本结构
增发普通股后的资本结构
增发长期债券后的资本结构
金额
比例%
金额
比例%
金额
比例%
长期债券
3200
3200
5200
普通股
4800
6800
4800
资本总额
8000
10000
10000
年利息额
200
200
340
普通股股票
1000
1500
1000
*
资本结构决策的方法
该公司2003年预计追加投资后的息税前利润为1200万元，公司所得税税率为33%。
根据公式计算每股利润无差别点的息税前利润：
则
*
资本结构决策的方法
此时的每股利润EPS为：
两种追加融资方案下的每股利润情况如下表:单位万元
*
资本结构决策的方法
项目
增发普通股
增发长期债券
息税前利润
1200
1200
减：债务利息
200
340
所得税前利润
1000
860
减：公司所得税（33%）
330
税后利润
670
每股利润
*
资本结构决策的方法
由于东方公司2003年预计的息税前利润为1200万元，大于每股利润无差别点处的息税前利润，应当选择增发长期债券融资方案筹集资本，筹资后每股利润为 ，大于增发普通股方案的。
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620
200
340
EPS
EBIT
增发债券
增发普通股
资本结构决策的方法
*
资本结构决策的方法
评价：
★采用每股利润分析法进行资本结构决策，通过分析息税前利润对每股利润的影响，建企业的资本结构与盈利能力联系起来，充分体现了股东财富最大化的财务目标，这种方法简单易懂。
缺点：每股利润分析法只考虑了资本对每股利润的影响，而没有考虑资本结构对风险的影响。随着负债的增加，企业风险也在增加，企业价值和股票价格也会随着风险的增加而下降。
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资本结构决策的方法
企业价值比较法 ★企业价值比较法是在充分反映财务风险的情况下，通过比较不同资本结构下的企业价值，以企业价值最大化为标准来确定企业最优资本结构的一种方法。
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一、企业价值的含义
1、企业价值等预期未来净收益按照一定折现率折现的价值。
公式中，V为企业价值；NI为企业未来的年税后净收益，K为企业未来净收益的折现率；n为企业存续期。
2、企业价值是其股票的先行市场价值。
3、企业价值是企业长期债务和股票的现值之和。
资本结构决策的方法
*
二、企业价值比较法决策程序
例：海鸿公司现有长期资本的账面价值总额为20000万元，全部为普通股资本，高公司为调整资本结构需要举借长期债务，并购会部分普通股。公司与预计息税前利润为5000万元，公司所得税率委33%。
资本结构决策的方法
*
资本结构决策的方法
1、测算企业的资本成本
普通股资本成本采用下列公式：
负债资本B(万元）
负债的年利率（%）
贝塔系数
无风险报酬率Rf(%)
市场平均报酬率Rm(%)
股票的资本成本KS(%)
0
___
10
14
2000
10
10
14
4000
10
10
14
6000
12
10
14
8000
14
10
14
10000
16
10
14
*
资本结构决策的方法
2、计算不同资本结构下的企业价值
为了简化计算，负债资本的价值用账面价值表示，股权资本的价值测算如下表所示：
*
资本结构决策的方法
负债资本(万元)
股权资本S(万元）
企业价值V(万元）
负债资本的资本成本Kb(%)
股票的资本成本KS(%)
加权平均资本成本Kw(%)
0
22640
22640
____
2000
21440
23440
4000
20280
24280
6000
18382
24380
8000
16047
24047
10000
12380
22380
*
资本结构决策的方法
3、比较各种资本结构的企业价值
当负债资本为6000万元时，企业价值最大，此时的资本结构为最优资本结构。
三、企业价值比较法的评价
企业价值评价法有明显的优点，主要表现在：
1、该方法符合企业价值最大化这一理财目标。
2、讲企业价值最大化作为最优资本结构决策标准，充分考虑了企业盈利、现金流量、货币时间价值、风险报酬等各种于融资决策、资本结构紧密相关的主要影响因素。
*
资本结构决策的方法
企业价值比较法的不足表现在：
1、企业价值比较法是以完善资本市场为前提的，而现实中的市场是不完善的。
2、计量普通股现值时采用的息税前利润被假设是一种年金形式，这与现实不完全相符。
3、该方法仅适用于股份有限公司，不适用于不发行股票的公司。
*
第十章企业投资概述
主要内容
企业投资概述
企业产业投资决策概论 产业投资的方向选择
投资条件评价
*
企业投资概述
投资的一般含义
广义的投资是指以获利为目的的资本使用，包括购买股票和债券，也包括运用资金以建筑厂房、购置设备、原材料等从事扩大生产流通事业。
狭义的投资指投资人购买各种证券，包括政府公债、公司股票、公司债券、金融债券等。
★投资的一般定义可以表述为：投资是一定经济主体为了获取预期不确定的效益而将现期的一定收入转化为资本。
*
企业投资概述
★投资的构成要素
投资主体
投资目的
投资资金
投资客体
投资方式
*
企业投资概述
企业投资方式的划分
★产业投资
概念：
就是为获取预期的不确定的收益，以货币购买生产要素，从而将货币转化为生产资本。产业投资是实现企业生产经营活动可持续发展的根本手段和途径，也是社会生产活动存在和发展的前提和基础。
*
企业投资概述
特征：
＊产业投资总是与发展或经营某种产业联系在一起的，因此，产业投资的结果必然形成产业发展所需要的固定资产、无形资产和流动资产。
＊产业投资一般是以项目为载体进行的。
＊产业投资属于长期投资，对于企业乃至整个宏观经济的长远发展具有战略性影响。
*
企业投资概述
★证券投资
所谓证券投资是指投资者为了获取预期收益购买证券以形成金融资产的经济活动。
证券投资者
证券市场
企业
产业投资
资金
资金
资金
证券
证券
利润
股息、红利
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企业产业投资决策概论
项目及主要特征
★ 项目是指那些作为管理对象，按限定时间、预算和质量标准完成的一次性任务。
★其主要特征如下：
1．项目的一次性。这是项目的最主要特征。项目没有完全相同的
2．项目的目标性，即项目有明确的目标。项目的目标有成果性目标和约束性目标。
3．项目的系统性和整体性。
4．项目运行的周期性。这种周而复始的循环过程，即构成项目的周期性特征。
*
企业产业投资决策概论
★投资项目的概念
投资项目是指在规定期限和空间范围内，经济主体将货币转化为各种生产型与非生产性资产，以取得预期收益的全部投资活动。
★企业项目投资分类
从投资使用方向和投资主体的活动范围的角度划分：竞争性项目、基础性项目、公益性项目
企业承担的投资项目主要包括竞争性项目和部分具备市场条件的基础性项目。
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★投资项目决策的含义
投资项目决策是指从项目投资主体的利益出发，根据客观条件和投资项目的特点，在掌握有关信息的基础上，运用科学的决策手段和方法，按一定的程序和标准，对投资项目做出选择或决定的过程。
★投资决策的原则
1、投资的价值最大化原则
2、投资决策的科学性原则
3、系统性原则
4、实效性原则
企业产业投资决策概论
*
企业产业投资决策概论
★投资项目决策程序
1、提出投资意向
2、研究市场与分析投资机会
3、提出项目建议书
4、进行可行性研究
5、进行决策立项
*
产业投资的方向选择
市场分析
一、市场空隙与市场细分
二、市场分析内容
市场调查与预测
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产业投资的方向选择
项目投资规模的确定
★影响投资规模的影响因素
1、市场空隙
2、国民经济发展规划、战略布局和有关政策
3、项目所处行业的技术经济特点
4、投资和生产条件
5、经济效益水平
*
产业投资的方向选择
★确定项目投资规模的方法
1、经验分析法
是依据同类项目规模与成本或收入相互关系的实际资料确定项目规模的方法。
2、盈亏平衡分析法
＊项目起始规模的确定
*
产业投资的方向选择
＊项目合理规模的确定
令，
在盈亏平衡时，销售收入等于产品总成本，即：
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产业投资的方向选择
Q1
Q2
合理规模区
收入或成本
产销量
总成本曲线
收入曲线
固定成本线
*
产业投资的方向选择
＊项目经济规模的确定
令项目的销售利润为R,则
*
投资条件评价
技术方案选择
一、项目的技术和工艺方案选择
1、项目技术和工艺方案选择的原则
先进实用、安全可靠、经济合理、
2、项目技术和工艺方案选择的方法
工程能力比较法、劳动环境条件比较法、工艺成本比较法包括
（成本比较法C=F+VQ、费用现值比较法 )
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投资条件评价
二、设备方案选择
设备方案选择的原则
配套性、先进可靠性、经济性
设备方案选择的方法
成本比较法、费用现值法、现值法
*
投资条件评价
投资地点确定与投资条件评价
一、选择投资地点应遵循的基本原则
1、遵循国家的区域经济政策
2、符合合理投资布局的原则
运费最低点指向、动力指向、劳动密集指向、资本密集指向、技术密集指向
3、利用聚集效益，防止过度集中和过度分散
4、注意环境保护和生态平衡
*
投资条件评价
二、投资地点选择的评价方法
追加投资回收期法
式中，T为某一方案比另一方案增加投资的回收期限；
C1、C2为两个比较方案的年度产品成本或经营费用（ C1 〉 C2 ）；
K1、K2为两个比较方案的投资额（ K1 K2）。
*
投资条件评价
环境影响评价
1、项目对环境产生各种影响的因素分析
2、项目所在地区的环境现状分析
3、项目对环境影响的预测和评价
4、项目环境影响的对策分析
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第十二章产业投资的风险分析
主要内容
盈亏平衡分析
敏感性分析
概率分析
*
盈亏平衡分析
★盈亏平衡分析就是利用投资项目生产中的产量、成本、利润三者的关系，通过测算项目达到正常生产能力获得盈亏平衡点，来考察分析项目承担风险能力的一种不确定性分析方法。
盈亏平衡分析的应用条件
1、项目分析期的产量等于其销售量
2、项目的变动成本与产销两成正比例变化
3、项目分析期内固定成本总额不随产销量的变化而变化
4、项目的销售收入是销售量的线性函数
5、项目所生产的产品和产品结构在一定时期内保持不变
*
盈亏平衡分析
一、静态盈亏平衡分析
盈亏平衡点的确定及其图解
Y=PQ
C=F+VQ PQE=F+VQE QE=F/P-V
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盈亏平衡分析
以不同指标表示的盈亏平衡公式
★以项目的产品产量表示盈亏平衡点
公式中，T为单位产品销售税金
★项目生产能力利用率表示的盈亏平衡点
公式中，S为年产品销售收入，CV为年可变总成本，CT为年销售税金
*
盈亏平衡分析
二、动态盈亏平衡分析
假设项目投产后即达到正常设计生产能力，项目结束后固定资产残值为零且流动资金不再收回
根据在项目盈亏平衡时，项目流入限制等于项目流出现值得出：
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盈亏平衡分析
QE
E
Q
PV
D现金流入现值曲线
C现金流出现值曲线
项目总投资现值曲线
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敏感性分析
★就是寻找敏感性因素，分析在敏感性因素变动的情况下，项目投资效益受影响的程度，从而判断项目承受风险能力的一种分析方法。
一、敏感性分析的含义与步骤
（一）选择需要分析的不确定因素，并设定其变动范围
（二）确定敏感性分析的评价指标
二、敏感性分析的方法
（一）单因素敏感性分析
（二）多因素敏感性分析
（三)转换值分析
三、敏感性分析的局限性
四、情景分析
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概率分析
★期望值分析
经济状态
发生的概率
投资项目的净现值
A
B
C
好
1800
1600
2000
中
1500
1200
1600
差
800
1000
900
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概率分析
★计算A、B、C、的净现值的期望值
ERA=×1800+×1500+×800=1450
ERB= × 1600+× 1200+× 1000=1280
ERC= × 2000+ × 1600+ × 900=1580
C的期望值最大，应选C方案。
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概率分析
★计算方差和标准差
A、B、C三方案的方差分别为122500、49729、145924。标准差分别为350、223、382。显然B方案的方差和标准差最小，C方案的方差和标准差最大因此应选择B方案，放弃方案C或A。
★计算变异系数
变异系数CV=标准差/期望收益
CVA=350/1450=
CVB=223/1280=
CVC=382/1580=
根据计算结果，B方案的风险最小。
\
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