中文摘要
步 入 新 世 纪 之 后 ，我 国 互 联 网 行 业 迎 来 了 全 新 的 发 展 机 遇 ，尤 其
是 危 机 之 后 ， 互 联 网 行 业 不 仅 发 展 速 度 飞 快 ， 为 我 国 经 济 的 向 前 发
展 提 供 强 大 的 动 力 与 支 持 ， 而 且 与 人 们 的 生 活 联 系 越 来 越 紧 密 。 与
此 同 时 ， 互 联 网 行 业 的 发 展 也 给 人 们 的 生 活 带 来 了 巨 大 变 化 ， 其 角
色 从 之 前 的 即 时 通 讯 ， 新 闻 浏 览 ， 搜 索 引 擎 等 纯 工 具 化 角 色 逐 步 发
展 成 为 集 通 讯 、 搜 索 、 购 物 、 理 财 、 休 闲 娱 乐 、 支 付 等 角 色 于 一 体
的 人 们 生 活 的 一 份 子 ， 而 且 其 地 位 正 不 断 上 升 。
互 联 网 行 业 的 高 速 发 展 带 动 了 一 批 优 秀 企 业 的 成 长 ， 比 如 腾 讯 、
阿 里 巴 巴 、 百 度 、 新 浪 、 搜 狐 、 网 易 等 等 ， 其 中 有 不 少 企 业 开 始 登
陆 资 本 市 场 ， 吸 引 了 国 内 外 投 资 者 的 关 注 ； 与 此 同 时 ， 我 国 学 术 界
关 于 这 个 领 域 的 研 究 逐 渐 丰 富 起 来 ， 尽 管 如 此 ， 查 阅 这 些 文 章 ， 会
发 现 其 中 大 多 数 研 究 的 是 整 个 行 业 的 状 况 或 者 是 某 几 个 非 常 知 名 的
企 业（ 相 当 部 分 研 究 的 是 百 度 、腾 讯 、阿 里 巴 巴 ）。在 这 些 研 究 公 司
的 文 章 里 ， 许 多 是 从 纯 金 融 或 财 务 角 度 来 展 开 的 ， 他 们 要 么 关 注 某
个 企 业 的 财 务 状 况 及 估 值 ， 要 么 关 注 公 司 的 并 购 行 为 或 股 权 结 构 ，
他 们 的 分 析 都 是 建 立 在 公 司 已 经 有 一 套 成 熟 的 商 业 模 式 ， 并 且 能 支
撑 起 公 司 未 来 发 展 战 略 之 上 的 ， 而 许 多 学 者 却 忽 略 了 深 入 研 究 一 个
公 司 的 商 业 模 式 ， 而 结 合 公 司 的 财 务 情 况 来 论 证 公 司 商 业 模 式 行 之
有 效 的 文 章 就 更 少 了 。
本 文 选 取 中 概 股 奇 虎 360 为 研 究 对 象 ，是 看 中 其 商 业 模 式 ，并 且
认 为 公 司 的 这 种 商 业 模 式 运 用 成 熟 之 后 ， 可 将 其 复 制 到 一 个 新 的 领
域 ， 开 辟 一 片 新 的 市 场 ， 从 而 为 公 司 找 到 新 的 利 润 增 长 点 。
奇 虎 360 成 立 于 2005 年 ，成 立 之 后 ，发 展 速 度 异 常 迅 猛 ，于 2009
年 在 美 国 纽 交 所 上 市 ， 目 前 市 值 超 过 120 亿 美 元 。 短 短 十 年 时 间 ，
从 一 家 纯 做 安 全 领 域 的 企 业 ， 成 长 为 涉 猎 领 域 涵 盖 安 全 、 搜 索 、 游
戏 、 浏 览 器 、 硬 件 等 多 领 域 ， 市 值 超 百 亿 美 元 ， 列 国 内 互 联 网 行 业
前 列 的 大 企 业 。 它 是 如 何 做 到 的 ？ 公 司 未 来 发 展 的 潜 力 以 及 利 润 增
长 点 在 哪 里 ？ 公 司 未 来 发 展 面 临 的 挑 战 有 哪 些 ？ 公 司 是 否 具 备 投 资
价 值 ？
本 文 将 采 用 基 本 面 分 析 的 定 性 分 析 法 和 财 务 分 析 的 定 量 分 析 法
对 奇 虎 360 做 价 值 分 析 报 告 。 先 从 国 内 互 联 网 行 业 开 始 分 析 ， 探 究
奇 虎 360 未 来 发 展 所 处 的 外 部 环 境 ， 然 后 逐 步 细 化 ， 依 次 分 析 奇 虎
360 的 商 业 模 式 、财 务 状 况 、未 来 发 展 的 潜 力 及 发 展 面 临 的 挑 战 ，同
时 借 助 估 值 模 型 量 化 奇 虎 360 的 投 资 价 值 ， 最 后 综 合 上 述 多 角 度 分
析 ， 得 出 公 司 具 备 投 资 价 值 的 结 论 。
本 文 共 分 六 个 部 分：第 一 部 分 ， 绪 论 。 主 要 介 绍 本 文 的 研 究 意 义
和 目 的 、 研 究 综 述 、 研 究 方 法 与 文 章 逻 辑 结 构 ； 第 二 部 分 ， 我 国 互
联 网 行 业 分 析 。 主 要 介 绍 该 行 业 的 特 点 、 现 状 以 及 对 这 个 行 业 未 来
前 景 的 展 望；第 三 部 分 ， 奇 虎 360 战 略 分 析 。 这 一 部 分 是 对 奇 虎 360
的 商 业 模 式 进 行 深 度 剖 析 ， 在 此 基 础 上 ， 还 将 对 奇 虎 360 的 未 来 战
略 布 局 做 出 预 测 ； 第 四 部 分 ， 奇 虎 360 财 务 分 析 ， 以 奇 虎 360
2009—2013 年 年 报 为 基 础 ，结 合 同 行 业 内 竞 争 对 手 的 财 务 数 据 ，分
析 奇 虎 360 主 要 财 务 数 据 、 评 价 公 司 经 营 状 况；第 五 部 分 ， 奇 虎 360
投 资 价 值 分 析 。 结 合 公 司 的 总 体 布 局 ， 研 究 公 司 未 来 发 展 的 潜 力 ，
同 时 利 用 近 几 年 年 报 数 据 ， 采 用 绝 对 估 值 法 和 相 对 估 值 法 全 面 评 估
奇 虎 360 的 投 资 价 值 ， 同 时 对 公 司 未 来 面 临 的 挑 战 进 行 分 析 ； 第 六
部 分 ， 结 论 。 综 合 前 面 几 部 分 详 细 的 论 述 之 后 ， 下 结 论 做 总 结 。
本 文 的 创 新 之 处 ： （ 1） 选 取 中 概 股 奇 虎 360 为 研 究 对 象 ， 生 动
形 象 的 揭 示 了 奇 虎 360 的 商 业 模 式 ——免 费 +增 值 服 务 ； （ 2） 引 用
大 量 数 据 提 出 了 “引 领 奇 虎 360 未 来 发 展 ， 极 具 发 展 潜 力 方 面 ——以
安 全 领 域 为 大 本 营 ，大 力 发 展 搜 索 市 场 和 游 戏 市 场 ”——的 观 点；（ 3）
借 助 现 金 流 折 现 模 型 和 PEG 估 值 模 型 对 奇 虎 360 的 投 资 价 值 进 行 评
估 ； （ 4） 较 为 详 细 分 析 了 公 司 未 来 发 展 将 面 临 的 挑 战 。
关 键 词 ： 互 联 网 行 业 ； 商 业 模 式 ； 财 务 分 析 ； 投 资 价 值
ABSTRACT
After entering the new century, Chinese Internet industry has
ushered in new opportunities for development, especially after the
crisis, the Internet industry development speed is not only fast,
providing power and strong support for the development of China's
economy, but also with the people's life increasingly close ties. At the
same time, the development of Internet also brings great changes,
instant messaging, its role from before the news browsing, search
engines such as pure tools role gradually become part of
communication, search, shopping, leisure and entertainment, finance,
payment and other role in one of the people, and its status is on the
rise.
The rapid development of Internet industry led a group of
excellent enterprises, such as Tencent, Alibaba, Baidu, Sina, Sohu,
NetEase etc, many enterprises began to visit the capital market,
attracting the attention of domestic and international investors; at the
same time, research on this field in our country academia gradually
rich rise, however, refer to these articles, will find that most of the
research is the status of the whole industry or a few well-known
enterprises (a part of the study is to Baidu, Tencent, Alibaba). In this
research paper, many from the pure financial or financial aspects, they
either pay attention to financial status and the valuation of an
enterprise, merger or equity structure or on the company, their analysis
is based on the company already has a mature business model, and can
support the company future development strategy on, many scholars
ignore the in-depth study of a company's business model, and
combined with the financial situation of the company to demonstrate
the effective business model is less.
This paper selects shares over Qihoo 360 as research object, is to
take a fancy to its business model, and that the use of this business
model, mature, copy it to a new area, open up a new market, so as to
find a new profit growth point for the company.
Qihoo 360 was founded in 2005, after its establishment, unusually
rapid pace, in 2009 in American NYSE listed, the current market value
of more than $12000000000. A short span of ten years, from a pure
security enterprises, growth for the multi domain range covers safety,
search, games, browser, such as hardware, market prise exceeds tens of
billions of dollars, the domestic Internet industry forefront of large
enterprises. It is how to do? Where the company's future development
potential and profit growth point? The company's future development
challenges which to have? Whether the company has investment value?
This paper will use the basic analysis method of qualitative
analysis and quantitative analysis of financial analysis report to Qihoo
360 do value. Start from the domestic Internet industry analysis, the
research Qihoo 360 the future development of the external
environment, and then gradually thinning, followed by the analysis of
face Qihoo 360 business model, the future development of the
financial situation, the potential and development challenges, at the
same time with the valuation model to quantify Qihoo 360, the final
analysis of the multi angle, the company it is equipped with the
investment value.
This paper is divided into six parts: the first part, introduction.
Research meaning and purpose, research review, research methods and
the logic structure of this article introduces the; second part, analysis
of Internet industry in china. Mainly introduced the character, the
industry's current situation and prospects for the future of this
industry; the third part, analysis Qihoo 360 strategy. This part is the
Qihoo 360 business model for in-depth analysis, on this basis, will also
be on the Qihoo future strategic layout 360 forecast; the fourth part,
analysis Qihoo 360 financial, to Qihoo 3602009 - 2013 annual report
as the basis, the financial data combined with the industry competitors,
analysis Qihoo 360 major financial data the company operating
conditions, evaluation; the fifth part, analysis Qihoo 360 investment
value. Combined with the general layout of the company, the future
development of the potential of the company, at the same time, by
using the annual report data in recent years, the absolute and relative
valuation method to comprehensively assess the Qihoo 360 investment
value, at the same time, the company's future challenges are analyzed;
the sixth part, conclusion. After comprehensive front several parts in
detail, the conclusion to summarize.
The innovation of this paper: (1) selects shares over Qihoo 360 as
research object, vividly reveals the Qihoo 360 business model -- free +
value-added services; (2) a large number of data put forward "to lead
the future development Qihoo 360, promising aspects -- to security for
camp, vigorously develop the search market and the game market"
point of view --; (3) the discounted cash flow model and PEG
evaluation model to evaluate the investment value Qihoo 360; (4)
analyses will face the challenges of the future development of the
company.
Keywords: Internet industry; business model; financial
analysis; investment value
目 录
1. 绪 论 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .1
课 题 背 景 和 意 义 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .1
研 究 意 义 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .1
研 究 对 象 概 况 分 析 ... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .1
研 究 思 路 与 方 法 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3
本 课 题 完 成 的 主 要 工 作 ……...... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3
本 课 题 的 创 新 与 不 足 之 处 ……....... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3
2. 互 联 网 行 业 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .4
国 内 互 联 网 行 业 的 现 状 及 特 点 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .4
互 联 网 规 模 发 展 迅 猛 ， 网 民 普 及 率 创 新 高 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .4
互 联 网 应 用 与 国 民 的 联 系 越 来 越 紧 密 .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .6
对 互 联 网 基 础 设 施 投 资 不 断 提 升 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .7
我 国 互 联 网 行 业 未 来 发 展 趋 势 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .8
互 联 网 行 业 规 模 将 再 创 新 高 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .8
互 联 网 应 用 规 模 将 快 速 增 加 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .9
小 结 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .11
3. 奇 虎 360 公 司 战 略 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .11
奇 虎 360 的 商 业 模 式 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .12
商 业 模 式 介 绍 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .12
商 业 模 式 好 处 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .14
对 奇 虎 360 未 来 战 略 布 局 的 预 测 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .14
仍 然 以 安 全 产 品 为 大 本 营 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .14
积 极 发 力 搜 索 市 场 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .14
大 力 布 局 游 戏 市 场 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .15
大 胆 布 局 硬 件 市 场 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .16
4. 奇 虎 360 公 司 财 务 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .16
经 营 状 况 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .16
公 司 盈 利 情 况 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .18
公 司 偿 债 能 力 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .18
公 司 的 营 运 能 力 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .20
小 结 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .21
5. 奇 虎 360 投 资 价 值 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .21
投 资 价 值 评 估 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .21
未 来 发 展 潜 力 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .21
公 司 价 值 评 估 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .24
投 资 风 险 分 析 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .27
6. 小 结 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .28
参 考 文 献 ... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .29
附 录 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .31
致 谢 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .32
1.绪 论
课题背景和意义
研 究 意 义
互 联 网 行 业 近 年 来 的 高 速 发 展 ，不 仅 为 我 国 经 济 的 向 前 发 展 提 供
了 强 大 的 动 力 与 支 持 ， 而 且 也 全 面 影 响 了 经 济 社 会 的 各 个 领 域 。 互
联 网 为 人 们 生 活 带 来 极 大 便 利 的 同 时 ， 也 使 得 其 与 我 们 的 生 活 联 系
越 来 越 紧 密 ， 其 从 之 前 的 即 时 通 讯 ， 新 闻 浏 览 ， 搜 索 引 擎 等 纯 工 具
化 角 色 逐 步 发 展 成 为 集 通 讯 、 搜 索 、 购 物 、 理 财 、 休 闲 娱 乐 、 支 付
等 角 色 于 一 体 的 人 们 生 活 的 一 份 子 ， 而 且 其 地 位 正 不 断 上 升 ， 不 少
人 现 在 已 经 很 难 想 象 没 有 互 联 网 的 日 子 该 怎 么 过 。
互 联 网 行 业 的 发 展 带 动 了 一 大 批 企 业 的 成 长 ，从 即 时 通 讯 软 件 的
腾 讯 到 搜 索 引 擎 的 百 度 ， 再 从 第 三 方 支 付 平 台 及 网 购 平 台 的 阿 里 巴
巴 到 门 户 网 站 的 新 浪 ， 无 一 不 彰 显 这 个 行 业 的 魅 力 。 人 们 在 感 受 这
个 行 业 及 这 些 公 司 给 我 们 学 习 、 工 作 、 生 活 带 来 便 利 的 同 时 ， 不 少
人 甚 至 借 助 互 联 网 这 个 平 台 去 境 外 进 行 资 本 市 场 投 资 。
尽 管 投 资 者 借 助 互 联 网 这 个 平 台 去 投 资 、交 易 ，但 在 与 投 资 者 交
流 后 发 现 这 样 一 个 现 象 ： 在 资 本 市 场 上 参 与 互 联 网 行 业 的 投 资 者 很
少 ，参 与 的 也 只 限 类 似 百 度 、腾 讯 这 样 的 公 司 ，当 笔 者 提 起 奇 虎 360
时 ， 很 多 人 只 知 道 它 做 安 全 领 域 ， 认 为 免 费 业 务 支 撑 不 起 当 前 的 股
价 。 究 其 原 因 ， 主 要 有 两 个 ： 一 是 许 多 人 提 到 投 资 互 联 网 就 会 想 起
当 年 美 国 的 科 技 股 泡 沫 ， 认 为 风 险 很 大 ； 二 是 对 这 个 行 业 内 公 司 的
发 展 速 度 估 计 不 足 ， 还 停 留 实 体 业 发 展 的 那 种 思 维 ， 认 为 要 经 过 10
多 年 才 能 成 为 某 个 行 业 的 龙 头 ， 本 质 上 未 完 全 弄 懂 这 个 行 业 内 公 司
的 商 业 模 式 。
本 课 题 笔 者 选 择 奇 虎 360 为 研 究 对 象 ，将 对 它 进 行 公 司 分 析 ，主
要 原 因 有 两 个：（ 1） 笔 者 非 常 看 好 奇 虎 360 未 来 的 发 展 趋 势 ， 认 可
它 的 商 业 模 式 ——免 费 +增 值 服 务 ——能 支 撑 公 司 当 前 的 股 价 ， 而 且
认 为 它 的 这 个 商 业 模 式 可 以 复 制 到 其 他 领 域 ， 为 公 司 未 来 发 展 提 供
强 有 力 的 保 障；（ 2）以 公 司 目 前 的 战 略 布 局 及 令 人 期 待 的 发 展 趋 势 ，
公 司 应 该 对 应 一 个 比 目 前 资 本 市 场 上 对 其 定 价 更 高 的 市 场 价 值 ， 笔
者 认 为 公 司 的 价 值 被 市 场 低 估 了 。
笔 者 希 望 通 过 本 课 题 ， 达 到 如 下 目 的 ： （ 1） 人 们 开 始 关 注 这 家
公 司 的 发 展 ， 知 道 公 司 的 商 业 模 式 和 其 布 局 的 领 域 ， 对 它 的 业 务 有
更 进 一 步 的 了 解 ， 而 不 是 仅 仅 停 留 在 安 全 领 域；（ 2） 学 会 如 何 分 析
一 家 公 司 的 方 法 ， 主 要 从 价 值 投 资 层 面 来 分 析 ； （ 3） 让 人 们 知 道 ，
按 照 笔 者 的 分 析 思 路 ， 该 公 司 的 价 值 被 市 场 低 估 。
研 究 对 象 概 况 分 析
奇 虎 360 于 2005 年 在 北 京 中 关 村 成 立 ，注 册 资 本 为 50 万 元 人 民
币 ， 周 鸿 祎 担 任 公 司 董 事 长 。 成 立 之 初 ， 公 司 秉 承 为 互 联 网 提 供 安
全 服 务 的 宗 旨 ， 先 后 获 得 过 多 家 风 险 投 资 商 的 联 合 投 资 ， 总 额 高 达
几 千 万 美 元 。 创 立 之 后 ， 公 司 发 展 速 度 异 常 迅 猛 ， 除 了 布 局 网 络 安
全 业 务 ， 还 涉 足 网 络 游 戏 、 搜 索 引 擎 、 网 络 配 套 硬 件 等 相 关 领 域 。
奇 虎 360 于 2011 年 3 月 30 日 正 式 在 纽 交 所 上 市 ， 股 票 代 码 为
QIHU， 目 前 已 经 成 为 国 内 领 先 的 互 联 网 公 司 ， 年 营 业 额 超 过 40 亿
元 。 公 司 总 共 发 行 股 本 亿 股 ， 目 前 每 股 价 格 100 美 元 左 右 ， 总
市 值 超 过 120 亿 美 元 。
公 司 成 立 10 年 来 ，逐 步 形 成 了“以 安 全 领 域 为 核 心 ，布 局 多 领 域 ”
的 战 略 格 局 。 下 面 对 奇 虎 360 拥 有 的 主 要 产 品 做 简 要 介 绍 ：
360 安 全 卫 士 ： 一 款 功 能 相 当 齐 备 的 PC 端 安 全 软 件 ， 它 免 费 为
人 们 提 供 病 毒 查 杀 、 网 购 安 全 保 障 、 电 脑 体 检 等 服 务 ， 避 免 网 络 恶
意 侵 害 。 推 出 之 后 ， 深 受 用 户 喜 爱 。 最 新 数 据 显 示 ， 目 前 已 经 有 超
过 4 亿 的 用 户 首 先 选 择 360 安 全 卫 士 作 为 他 们 电 脑 的 杀 毒 专 家 1。
360 浏 览 器：一 款 功 能 强 大 的 浏 览 器 。 与 其 他 同 类 产 品 相 比 ， 用
户 体 验 度 非 常 高 ，其 特 点 在 于 能 通 过“广 告 过 滤 ”“自 动 防 毒 ”等 具 有 一
定 辨 识 度 智 能 软 件 ， 降 低 用 户 被 欺 诈 的 概 率 。 一 经 推 出 ， 就 大 受 市
场 欢 迎 。CNZZ 最 新 数 据 显 示 ，360 浏 览 器 的 市 场 份 额 不 断 上 升 ，截
至 2014 年 2 月 ， 其 市 场 占 有 率 为 %2， 位 居 国 内 浏 览 器 第 二 ，
同 时 ， 来 自 《 2013 年 中 国 互 联 网 大 会 》 的 数 据 显 示 ： 目 前 ， 360 浏
览 器 用 户 数 达 亿 ， 是 国 内 市 场 占 有 率 领 先 的 浏 览 器 产 品 ， 其 整
体 用 户 覆 盖 率 达 到 70%， 已 经 成 为 国 内 第 一 大 浏 览 器 3。
360 杀 毒：是 一 款 在 国 产 领 域 内 享 有 最 高 知 名 度 的 杀 毒 软 件 。 它
的 创 新 之 处 在 于 有 机 地 整 合 了 行 业 内 领 先 的 杀 毒 技 术 ， 大 大 提 升 了
1 天 空 下 载 ， http:/ /
2 卡 饭 网 ， http:/ /
3 站 长 网 ， http:/ /
用 户 体 验 ， 而 且 免 费 面 向 个 人 及 企 业 用 户 ， 同 时 具 备 操 作 简 单 、 杀
毒 精 准 度 高 、 杀 毒 时 占 用 资 源 及 时 间 少 、 升 级 速 度 快 等 优 点 。 据 相
关 资 料 显 示 ，目 前 其 客 户 端 数 量 已 超 过 亿 ，覆 盖 率 高 达 80%，以
行 业 第 一 的 优 势 绝 对 领 先 于 其 他 产 品 4。
360 手 机 卫 士：是 一 款 免 费 的 移 动 端 上 网 安 全 软 件 ， 主 要 功 能 与
360 卫 士 类 似 ，是 其 在 移 动 端 的 衍 生 。数 据 显 示 ，该 产 品 以 超 过 4 亿
人 的 用 户 量 ， 接 近 80%的 市 场 占 有 率 高 居 国 内 第 一 ， 在 IOS 系 统 手
机 中 市 场 份 额 达 到 %， 占 据 绝 对 优 势 5。
360 手 机 助 手 ： 一 款 智 能 手 机 的 资 源 获 取 平 台 。 在 这 个 平 台 上 ，
为 用 户 提 供 了 海 量 游 戏 、 影 音 文 件 、 小 说 等 资 源 ， 通 过 它 可 以 轻 松
管 理 手 机 资 源 。数 据 显 示 ，截 至 2013 年 12 月 ，360 手 机 助 手 的 用 户
覆 盖 率 位 居 国 内 第 一 ， 覆 盖 率 达 %， 用 户 量 超 过 3 亿 人 6。
360 搜 索：一 款 搜 索 引 擎 ， 由 奇 虎 360 自 主 研 发 ， 产 品 除 了 具 备
传 统 搜 索 引 擎 的 通 用 功 能 之 外 ， 还 具 备 页 面 简 洁 、 虚 假 广 告 识 别 率
高 等 特 点 ，同 时 新 增 良 医 模 块 ，为 用 户 带 来 全 新 的 搜 索 体 验 。自 2012
年 8 月 上 线 以 来 ， 市 场 份 额 急 剧 增 加 ， 来 自 CNZZ 最 新 的 数 据 显 示 ，
截 至 2014 年 2 月 10 日 ，360 搜 索 的 市 场 份 额 突 破 26%，仅 次 于 百 度
7。
360 随 身 wifi： 这 是 一 款 操 作 极 其 简 单 的 无 线 路 由 器 ， 简 单 方 便
4 通 讯 世 界 ， http:/ /
5 易 观 网 ， http:/ /
6 法 制 晚 报 ， http:/ /
7 飞 象 网 ， http:/ /
实 现 手 机 WIFI 上 网 。 2013 年 6 月 18 日 正 式 上 线 ， 推 出 不 到 半 年 销
量 已 经 突 破 500 万 个 ， 这 一 数 据 ， 甚 至 创 造 了 一 个 奇 迹 ： 该 产 品 已
经 成 为 全 球 WiFi 设 备 中 销 量 最 高 的 产 品 。并 且 ，在 销 售 平 台 上 的 好
评 率 惊 人 ， 达 到 95% 8。
研究思路与方法
本 文 在 研 究 方 法 上 ，将 采 用 理 论 与 实 际 相 结 合 的 方 式 。首 先 ，借
助 数 据 及 图 表 对 互 联 网 行 业 进 行 分 析 ， 从 而 从 宏 观 上 把 握 奇 虎 360
所 处 行 业 的 发 展 状 况 ； 然 后 ， 再 对 奇 虎 360 业 务 及 产 品 进 行 分 析 ，
详 细 研 究 公 司 的 商 业 模 式 ； 再 次 ， 借 助 业 内 公 司 及 奇 虎 360 近 4 年
年 报 ， 对 公 司 的 财 务 状 况 进 行 解 读 ； 最 后 ， 在 前 文 分 析 的 基 础 上 ，
探 讨 奇 虎 360 未 来 发 展 的 潜 力 ， 同 时 采 用 估 值 理 论 ， 借 助 自 由 现 金
流 折 现 模 型 和 PEG 估 值 模 型 对 公 司 价 值 进 行 评 估 ， 以 达 到 全 面 分 析
公 司 的 目 的 。
本课题的创新之处与不足
笔 者 认 为 本 文 的 创 新 之 处 在 于 ： （ 1） 选 取 中 概 股 奇 虎 360 为 研
究 对 象 ，生 动 形 象 的 揭 示 了 奇 虎 360 的 商 业 模 式 ——免 费 +增 值 服 务；
（ 2） 引 用 大 量 数 据 提 出 了 “引 领 奇 虎 360 未 来 发 展 ， 极 具 发 展 潜 力
方 面 ——以 安 全 领 域 为 大 本 营 ， 大 力 发 展 搜 索 市 场 和 游 戏 市 场 ”——
的 观 点；（ 3） 借 助 现 金 流 折 现 模 型 和 PEG 估 值 模 型 对 奇 虎 360 的 投
资 价 值 进 行 评 估；（ 4）较 为 详 细 分 析 了 公 司 未 来 发 展 将 面 临 的 挑 战 。
8 21 世 纪 科 技 ， http:/ / i t . /a/2013/1201/21/
尽 管 文 章 经 过 导 师 的 指 导 ，进 行 过 多 次 改 动 ，但 是 笔 者 认 为 论 文
还 是 有 一 些 不 足 的 部 分 需 要 进 行 改 善 。
首 先 ，对 于 奇 虎 360 未 来 发 展 战 略 的 判 断 不 一 定 准 确 。尽 管 笔 者
对 奇 虎 360 的 商 业 模 式 进 行 了 较 为 详 细 的 分 析 ， 对 公 司 未 来 发 展 做
出 了 预 测 ， 但 由 于 奇 虎 360 本 身 并 未 在 公 开 场 合 谈 及 公 司 未 来 的 发
展 布 局 ， 笔 者 只 是 根 据 公 司 目 前 的 发 展 情 况 以 及 公 司 正 进 行 的 一 系
列 行 为 来 推 测 公 司 未 来 的 发 展 ， 只 能 做 到 将 自 己 的 观 点 展 现 在 大 家
面 前 ， 如 果 各 位 读 者 对 此 持 有 异 议 ， 笔 者 欢 迎 各 位 不 吝 赐 教 。
其 次 ，在 利 用 现 金 流 贴 现 模 型 估 计 奇 虎 360 公 司 价 值 时 ，由 于 模
型 涉 及 到 对 公 司 未 来 经 营 业 绩 和 资 本 成 本 的 估 计 ， 因 此 不 可 否 认 在
整 个 过 程 中 有 笔 者 自 身 的 一 些 主 观 因 素 判 断 。 因 此 在 定 量 分 析 得 出
的 公 司 理 论 价 格 时 ， 难 免 与 公 司 真 实 的 价 值 存 在 差 距 。 笔 者 所 能 做
的 是 认 真 严 谨 的 分 析 财 务 数 据 以 及 公 司 发 展 情 况 ， 从 而 更 加 精 准 的
计 算 公 司 价 值 。
本课题完成的主要工作
根 据 论 文 写 作 的 逻 辑 和 公 司 投 资 价 值 分 析 的 基 本 框 架 ，本 文 共 分
为 六 部 分 ：
第 一 部 分 是 绪 论 ，主 要 介 绍 本 文 的 研 究 意 义 、研 究 对 象 整 体 概 况 、
研 究 思 路 和 方 法 以 及 本 文 的 主 要 框 架 ；
第 二 部 分 是 分 析 我 国 的 互 联 网 行 业 。主 要 介 绍 该 行 业 的 现 状 、特
点 以 及 对 这 个 行 业 未 来 发 展 前 景 的 展 望 ；
第 三 部 分 是 对 奇 虎 360 进 行 战 略 分 析 。 这 一 部 分 将 深 度 剖 析 奇
虎 360 的 商 业 模 式 以 及 对 奇 虎 360 未 来 战 略 布 局 做 出 预 测 ；
第 四 部 分 是 对 奇 虎 360 进 行 财 务 分 析 ， 以 奇 虎 360 2009—2012
年 年 报 为 基 础 ， 结 合 同 行 业 内 竞 争 对 手 的 财 务 数 据 ， 分 析 奇 虎 360
主 要 财 务 数 据 、 评 价 财 务 状 况 ；
第 五 部 分 是 对 奇 虎 360 进 行 投 资 价 值 分 析 。借 助 近 几 年 年 报 数 据 ，
采 用 绝 对 估 值 法 和 相 对 估 值 法 对 奇 虎 360 投 资 价 值 进 行 评 估 ， 同 时
对 公 司 未 来 经 营 将 面 临 的 挑 战 进 行 分 析 ；
第 六 部 分 是 结 论 。针 对 前 面 几 章 包 括 对 行 业 ，对 公 司 多 角 度 的 分
析 之 后 ， 下 结 论 ： 奇 虎 360 具 备 投 资 价 值 。
2.互联网行业分析
通 过 前 面 的 介 绍 ，我 们 对 奇 虎 360 有 了 一 个 初 步 的 了 解 。在 本 章
中 ， 我 们 将 对 奇 虎 360 所 在 的 互 联 网 行 业 进 行 分 析 ， 因 为 行 业 分 析
是 价 值 分 析 的 基 础 ， 而 整 个 行 业 的 发 展 状 况 又 将 直 接 影 响 行 业 内 各
公 司 的 发 展 ， 奇 虎 360 自 然 也 不 例 外 。 在 本 章 中 ， 我 们 将 先 对 国 内
互 联 网 行 业 的 特 点 及 现 状 进 行 介 绍 ， 从 而 更 好 的 把 握 这 个 行 业 的 发
展 趋 势 ， 也 更 全 面 的 理 解 360 所 处 的 市 场 环 境 ， 最 后 结 合 目 前 的 现
状 来 预 测 该 行 业 的 发 展 情 况 ， 为 我 们 接 下 来 进 一 步 分 析 奇 虎 360 提
供 依 据 。
国内互联网行业的现状及特点
上 世 纪 90 年 代 ，我 国 互 联 网 行 业 起 步 ，20 多 年 来 ，依 次 走 过 了
萌 芽 期 ， 爆 发 成 长 期 ， 快 速 成 长 期 ， 现 在 正 经 历 从 快 速 成 长 期 向 成
熟 期 过 渡 的 阶 段 。 这 个 阶 段 显 著 特 点 是 ： 互 联 网 应 用 的 广 度 和 深 度
快 速 扩 张 ， 领 域 呈 现 逐 渐 细 化 的 格 局 ， 网 络 资 源 不 断 丰 富 且 快 速 增
长 ， 互 联 网 已 全 面 渗 透 到 目 前 经 济 社 会 的 各 个 领 域 ， 人 们 的 上 网 意
识 加 强 ， 网 民 素 质 提 高 ， 人 们 对 互 联 网 的 依 赖 越 来 越 大 ， 而 且 互 联
网 企 业 的 商 业 模 式 逐 渐 清 晰 ， 并 趋 向 成 熟 。 其 具 体 特 点 表 现 为 ：
互 联 网 规 模 发 展 迅 猛 ， 网 民 普 及 率 创 新 高
这 一 点 可 以 从 规 模 上 直 观 的 反 应 出 来 。 根 据 中 国 互 联 网 络 信 息
中 心 的 数 据 显 示：近 10 年 ， 我 国 互 联 网 普 及 率 逐 年 上 升 ， 网 民 数 量
稳 步 增 加 ， 国 内 互 联 网 普 及 率 从 2005 年 的 %增 长 到 2013 年 的
%，网 民 总 数 增 加 5 倍 ，目 前 总 人 数 高 达 亿 人 ，位 居 全 球 第
一 。其 中 2013 年 新 增 网 民 数 5358 万 ，比 2012 年 底 上 升 了 %，手
机 网 民 数 发 展 更 加 迅 猛 ， 2013 年 手 机 网 民 数 比 2012 年 增 长 %，
目 前 手 机 网 民 数 超 5 亿 人 ， 比 例 达 总 网 民 数 的 % ， 而 且 这 种 趋
势 还 将 保 持 9。
图 1 中 国 网 民 规 模 和 互 联 网 普 及 率
9 资 料 来 源 ： 《 第 33 次 中 国 互 联 网 络 发 展 状 况 统 计 报 告 》
资 料 来 源 ： CNNIC 中 国 互 联 网 络 发 展 状 况 统 计 调 查 （ 2013 年 12 月 ）
图 2 中 国 手 机 网 民 规 模 及 其 占 网 民 比 例
资 料 来 源 ： CNNIC 中 国 互 联 网 络 发 展 状 况 统 计 调 查 （ 2013 年 12 月 ）
除 了 网 民 数 大 幅 增 加 外 ， 网 站 数 和 网 页 数 在 此 期 间 也 大 幅 增 加 。
11100 13700
21000
29800
38400
45730
51310
56400
61758
%%
%
%
%
%
%
%
%
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
70000
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
网民数 互联网普及率
5040
11760
23344
30274
35558
41997
50006
%
%
%
% %
%
%
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
%
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%
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%
%
%
%
%
%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
手机网民规模 手机网民规模占整体网民比例
数 据 显 示 ， 2006 年 至 2013 年 间 ， 我 国 互 联 网 网 站 数 年 均 增 长 率 高
达 %， 网 站 数 由 2005 年 底 的 万 个 增 长 至 2013 年 的 294 万
个 ， 增 长 3 倍 多；网 页 数 同 样 发 展 非 常 快 速 ， 在 2008 年 增 长 率 更 是
达 到 创 纪 录 的 161%，尽 管 近 5 年 我 国 网 页 数 量 增 长 率 有 所 放 缓 ，但
网 页 数 量 一 直 稳 步 增 长 ， 到 2013 年 年 底 数 量 高 达 1500 亿 个 ， 比
2012 年 同 期 增 长 %，近 5 年 年 均 增 长 率 为 % 10，增 长 率 位
居 世 界 第 一 。
图 3 中 国 网 页 数 及 其 增 长 率
资 料 来 源 ： CNNIC 中 国 互 联 网 络 发 展 状 况 统 计 调 查 （ 2013 年 12 月 ）
互 联 网 应 用 与 国 民 的 联 系 越 来 越 紧 密
近 5 年 ， 我 国 互 联 网 应 用 创 新 迅 猛 推 进 ， 搜 索 引 擎 、 电 子 邮 件 、
网 络 娱 乐 、 即 时 通 讯 、 BBS、 在 线 视 频 、 互 动 媒 体 、 电 子 商 务 、 网
10 《 2013 年 第 32 次 中 国 互 联 网 发 展 状 况 统 计 报 告 》
85
161
336
600
866
1227
1500
%
%
%
%
% %
%
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
网页数 增长率
络 游 戏 等 成 为 这 5 年 间 发 展 （ 使 用 人 数 ， 使 用 率 ） 最 快 、 影 响 最 广
的 领 域 ， 互 联 网 目 前 已 经 渗 透 到 人 们 学 习 、 工 作 、 生 活 等 方 方 面 面 ，
与 人 们 的 联 系 越 来 越 紧 。 随 着 经 济 的 发 展 、 人 们 生 活 水 平 的 提 高 以
及 城 镇 化 的 推 进 ， 互 联 网 不 仅 将 成 为 城 市 居 民 工 作 、 生 活 不 可 或 缺
的 一 部 分 ， 而 且 正 逐 渐 成 为 农 村 居 民 生 活 的 一 部 分 。 根 据 艾 瑞 咨 询
发 布 的 数 据 显 示 ，截 至 2013 年 12 月 ，我 国 网 络 经 济 整 体 规 模 比 2012
年 增 长 %， 规 模 突 破 6000 亿 元 ， 达 亿 元 ， 比 去 年 增 加
亿 元 11， 其 中 ， 移 动 互 联 网 市 场 规 模 增 长 更 加 迅 猛 ， 与 2012
年 相 比 ， 增 速 高 达 %， 规 模 在 去 年 的 基 础 上 增 加 亿 元 到
亿 元 12， 同 时 艾 瑞 预 测 ， 未 来 几 年 还 将 是 移 动 互 联 网 的 高 速
发 展 期 。 从 网 购 规 模 的 发 展 速 度 也 能 深 刻 体 会 到 互 联 网 对 我 们 经 济
生 活 的 影 响 ： 商 务 部 的 数 据 显 示 ， 2013 年 我 国 网 购 交 易 规 模 为
万 亿 元 ，比 2012 年 增 长 %，平 均 每 个 网 民 网 购 金 额 3000 元 ，商
务 部 还 预 测 去 年 网 购 规 模 将 占 全 社 会 消 费 品 零 售 总 额 的 %， 这 一
数 值 比 2012 年 提 高 % 13。 互 联 网 与 我 们 生 活 的 密 切 联 系 可 以 通
过 表 1 直 观 的 反 映 出 来 。
11 21 世 纪 科 技 ， http:/ / i t .
12 上 方 网 ： http:/ /
13 艾 瑞 网 ， http:/ /
表 1 我 国 互 联 网 应 用 的 规 模 和 使 用 率
资 料 来 源 ： CNNIC 网 民 互 联 网 应 用 状 况 （ 2014 年 3 月 ）
对 互 联 网 基 础 设 施 投 资 不 断 提 升
目 前 我 国 已 经 建 成 了 多 种 宽 带 接 入 ，多 个 高 性 能 骨 干 网 互 相 联 通
的 网 络 设 施 ，网 络 通 达 所 有 城 市 和 乡 镇 ，3G 网 络 覆 盖 大 部 分 城 市 和
乡 镇 ， 4G 网 络 正 布 局 全 国 大 中 型 城 市 。 在 最 近 5 年 时 间 里 ， 我 国 固
定 宽 带 端 口 数 增 长 了 300%多 ， 目 前 数 量 达 到 亿 户 。 其 中 ， 2M
以 上 的 宽 带 覆 盖 率 比 去 年 增 长 %，覆 盖 率 高 达 %，而 全 国 4M
以 上 的 宽 带 覆 盖 率 也 达 到 %14；不 仅 宽 带 覆 盖 率 大 幅 增 长 ， 联 网
资 源 拥 有 量 同 样 大 幅 增 加 。报 告 显 示 ，截 至 2013 年 12 月 ，我 国 IPv4
地 址 总 量 增 速 惊 人 ， 目 前 总 量 达 亿 个 ， 已 跃 居 全 球 第 2 15。 数
据 还 显 示 ，我 国 拥 有 的 IPv6 地 址 段 同 样 发 展 快 速 ，目 前 拥 有 的 地 址
段 占 全 球 总 地 址 段 的 比 例 超 过 11%， 总 数 达 到 14563 块 ， 位 居 世 界
第 二 。
14 资 料 来 源 ： 工 信 部 ，《 2013 年 通 信 运 营 业 统 计 公 报 》
15 资 料 来 源 ： 《 中 国 IPv4 地 址 应 用 状 况 统 计 报 告 》
应用 网民规模（万） 使用率 网民规模（万） 使用率 增长率
即时通讯 53215 86. 2% 46775 82. 9% 13. 8%
网络新闻 49132 79. 6% 46092 78. 0% 6. 6%
搜索引擎 48966 79. 3% 45110 80. 0% 8. 5%
网络音乐 45312 73. 4% 43586 77. 3% 4. 0%
博客/ 个人空间 43658 70. 7% 37299 66. 1% 17. 0%
网络视频 42820 69. 3% 37183 65. 9% 15. 2%
网络游戏 33803 54. 7% 33569 59. 5% 0. 7%
网络购物 30189 48. 9% 24202 42. 9% 24. 7%
微博 28078 45. 5% 30861 54. 7% - 9. 0%
社交网站 27769 45. 0% 27505 48. 8% 1. 0%
2013年12月 2012年12月
图 4 互 联 网 宽 带 接 入 用 户 数
资 料 来 源 ： 中 国 信 息 产 业 网 （ 2014 年 3 月 ）
（ http:/ / . ics/2014-01/24/）
我国互联网行业未来发展趋势
前 文 较 为 详 细 的 分 析 了 目 前 我 国 互 联 网 行 业 的 现 状 和 特 点 ，从 分
析 来 看 ， 随 着 互 联 网 行 业 的 发 展 和 对 国 民 经 济 影 响 的 更 加 深 入 ， 笔
者 认 为 ， 今 后 我 国 互 联 网 行 业 的 发 展 趋 势 将 呈 现 出 以 下 几 个 特 点 ：
互 联 网 行 业 规 模 将 再 创 新 高
（ 1） 互 联 网 经 济 依 旧 快 速 发 展 ， 而 为 其 奠 定 坚 实 基 础 的 网 民 数
量 将 再 创 新 高 。随 着（ 移 动 ）互 联 网 的 发 展 、4G 业 务 的 推 出 、终 端
的 普 及 ， 再 加 上 国 家 大 力 扶 持 农 村 互 联 网 的 普 及 ， 将 使 得 之 前 阻 碍
我 国 网 民 规 模 增 长 的 主 要 原 因 （ 不 懂 电 脑 以 及 年 龄 问 题 ） 得 到 进 一
步 的 解 决 ， 这 将 促 使 未 来 几 年 我 国 网 民 规 模 再 度 大 幅 增 长 ， 尤 其 是
移 动 互 联 网 网 民 规 模 。 目 前 我 国 互 联 网 网 民 数 约 亿 人 ， 国 内 互
联 网 普 及 率 接 近 46%。 而 手 机 网 民 数 增 长 更 快 ， 去 年 全 年 增 速 为
325 1115
2488 3735
5085
6641
8288
10398
12629
15000
17518
18891
0
5000
10000
15000
20000
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
%，人 数 达 到 破 纪 录 的 5 亿 人 。在 此 背 景 下 ，全 球 著 名 咨 询 公 司
麦 肯 锡 发 布 报 告 称 ，按 目 前 发 展 态 势 ，到 2017 年 年 底 ，我 国 互 联 网
网 民 数 量 还 将 在 目 前 的 基 础 上 增 加 亿 人 ，届 时 互 联 网 的 普 及 率 将
超 过 50%， 总 人 数 达 到 亿 人 16， 同 时 ， 移 动 网 民 数 也 将 实 现 大
赶 超 ， 全 面 超 越 PC 终 端 网 民 数 量 。
（ 2） 互 联 网 产 业 在 经 济 社 会 中 的 作 用 将 进 一 步 凸 显 。 根 据 艾 瑞
咨 询 发 布 的 数 据 ， 去 年 我 国 网 络 经 济 整 体 规 模 为 亿 元 ， 其 中 ，
移 动 互 联 网 市 场 规 模 达 到 亿 元 。 艾 瑞 预 测 ， 在 未 来 4 年 中 ，
我 国 互 联 网 整 体 规 模 还 将 进 一 步 增 加 ， 尤 其 是 移 动 网 络 经 济 ， 其 未
来 4 年 将 保 持 50%左 右 的 增 长 率 ，而 PC 网 络 经 济 规 模 将 保 持 在 20%
的 增 长 速 度 。按 此 增 速 ，到 2017 年 年 底 ，我 国 互 联 网 市 场 整 体 规 模
将 突 破 万 亿 元 ，达 到 亿 元 17，其 中 ，由 移 动 互 联 网 带 来
的 经 济 规 模 将 超 过 6000 亿 元 18， 占 据 总 规 模 的 1/3。
16 资 料 来 源 ： 新 浪 科 技 ， http:/ /
17 资 料 来 源 ： 艾 瑞 咨 询 集 团 ，《 2013 年 中 国 互 联 网 年 度 数 据 》
18 中 文 互 联 网 资 讯 中 心 ， http:/ / .com/archives/
图 5 2011—2017 年 我 国 网 络 经 济 营 收 规 模 和 增 长 率
资 料 来 源 ： 中 文 互 联 网 资 讯 中 心 （ 2014 年 3 月 ），
http:/ / .com/archives/
互 联 网 应 用 规 模 将 快 速 增 加
这 可 以 从 以 下 三 个 方 面 体 现 出 来 ：
% %
%
% % %
%
%
%
% %
%
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2011 2012 2013 2014e 2015e 2016e 2017e
PC 网络经济营收规模 移动网络经济营收规模
PC 网络经济增长率 移动网络经济增长率
（ 1）电 子 商 务 规 模 再 创 新 高 ， O2O 业 务 值 得 期 待 。去 年 是 我 国
电 子 商 务 发 展 较 快 的 一 年 。 统 计 数 据 显 示 ， 2013 年 ， 我 国 电 子 商 务
整 体 市 场 规 模 比 去 年 增 加 万 亿 ，增 幅 %，整 体 规 模 达 到
万 亿 元 19， 其 中 ， 网 络 购 物 参 与 人 数 同 比 增 长 28% ， 达 到 亿 人 ，
创 下 网 购 交 易 规 模 万 亿 的 新 纪 录 20。 艾 瑞 咨 询 预 测 ： 随 着 人 们
生 活 水 平 的 提 升 以 及 互 联 网 普 及 率 的 提 高 ， 我 国 电 子 商 务 市 场 将 拥
有 广 阔 的 发 展 前 景 ，照 目 前 发 展 趋 势 ，到 2017 年 电 子 商 务 市 场 规 模
将 超 过 20 万 亿 ， 达 到 万 亿 元 ， 其 中 网 购 规 模 也 将 达 到 万
亿 的 规 模 21。与 此 同 时 ，电 子 商 务 的 发 展 也 将 带 动 O2O 业 务 的 发 展 。
近 年 来 O2O 发 展 速 度 飞 快 ， 许 多 企 业 结 合 线 上 和 线 下 各 自 特 点 进 行
合 作 ， 因 其 操 作 简 便 ， 满 足 了 用 户 的 需 求 ， 因 而 获 得 了 巨 大 成 功 ，
比 如 大 众 点 评 网 、美 团 网 、拉 手 网 等 。随 着 产 业 经 济 的 互 联 网 化 ，O2O
必 将 迎 来 全 新 的 发 展 机 遇 ， 届 时 ， O2O 业 务 规 模 将 在 上 一 个 台 阶 。
（ 2） 第 三 方 网 上 在 线 支 付 将 快 速 发 展 。 得 益 于 互 联 网 的 普 及 、
电 子 商 务 以 及 物 流 等 行 业 的 高 速 发 展 ， 近 年 来 我 国 互 联 网 网 上 在 线
支 付 人 数 急 剧 增 加 。统 计 显 示 ，截 止 2013 年 底 ，我 国 网 购 人 数 为
亿 人 ， 艾 瑞 预 测 ， 2014 年 人 数 将 达 亿 人 22；同 时 由 于 互 联 网 企
业 开 始 介 入 金 融 领 域 ， 部 分 互 联 网 企 业 与 金 融 企 业 开 展 合 作 ， 这 将
为 第 三 方 互 联 网 支 付 公 司 带 来 了 新 的 业 务 。 数 据 显 示 ， 2013 年 我 国
19 人 民 政 府 网 ， http:/ /
20 国 泰 君 安 ， http:/ / jsp?docId
21 艾 瑞 咨 询 集 团 官 ， http:/ /
22 中 华 行 业 研 究 网 ， http:/ /
网 上 支 付 的 市 场 规 模 达 到 了 万 亿 元 ，随 着 二 者 协 同 作 用 不 断 增
加 ，预 计 未 来 2—3 年 互 联 网 金 融 对 第 三 方 互 联 网 支 付 的 推 动 作 用 将
更 强 ， 到 2017 年 市 场 规 模 将 达 到 万 亿 23（ 见 图 6）。
（ 3） 游 戏 行 业 将 迎 来 全 新 的 发 展 机 遇 ， 手 游 崛 起 并 超 过 端 游 将
是 大 势 所 趋 。2013 年 我 国 游 戏 市 场 增 速 惊 人 ，增 速 达 38%，规 模 为
亿 元 24， 游 戏 用 户 数 为 亿 人 ， 同 比 增 长 % 25。 摩 根 大
通 称 ， 2014 年 中 国 整 体 游 戏 市 场 规 模 将 达 到 1070 亿 元 ， 比 2013 年
增 长 27% 26。 另 一 方 面 ， 随 着 智 能 手 机 的 兴 起 和 游 戏 的 大 众 化 、 简
单 化 ， 使 得 用 户 对 游 戏 的 选 择 从 之 前 的 单 一 转 到 多 向 ， 从 而 可 以 参
与 更 多 轻 松 愉 快 的 游 戏 。 基 于 上 述 原 因 ， 2013 年 乃 至 接 下 来 的 几 年 ，
手 游 人 数 和 规 模 都 将 迎 来 全 新 的 发 展 机 遇 。 资 料 显 示 ， 2013 年 我 国
网 络 游 戏 用 户 规 模 仅 比 2012 年 增 长 %，与 之 形 成 鲜 明 对 比 的 是 手
机 用 户 增 长 率 ， 截 至 2013 年 12 月 ， 我 国 手 机 网 络 游 戏 用 户 数 同 比
增 长 达 % 27。 并 且 ， 随 着 手 机 性 能 的 继 续 提 升 和 社 交 关 系 在 手
机 游 戏 中 的 引 入 ， 手 游 市 场 还 将 有 很 大 的 增 长 空 间 。 在 市 场 占 有 率
上 超 过 端 游 是 大 势 所 趋 （ 目 前 端 游 市 场 份 额 % 28）。
23 艾 瑞 咨 询 集 团 官 网 ， http:/ /
24 游 戏 工 委 、 CNG 中 新 游 戏 研 究 联 合 发 布 的 《 2013 年 中 国 游 戏 产 业 报 告 》
25 http:/ /
26 新 浪 游 戏 ， http:/ /
27 中 国 互 联 网 信 息 中 心 《 第 33 次 中 国 互 联 网 络 发 展 状 况 统 计 报 告 》
28 游 戏 工 委 、 CNG 中 新 游 戏 研 究 《 2013 年 中 国 游 戏 产 业 报 告 》
图 6 2010—2017 年 中 国 第 三 方 互 联 网 支 付 市 场 交 易 规 模
资 料 来 源 ： 艾 瑞 咨 询 ， http:/ / 14 年 3 月 ）
小结
通 过 前 面 对 互 联 网 行 业 目 前 状 况 和 未 来 发 展 趋 势 的 介 绍 ，我 们 知
道 ： 互 联 网 行 业 正 处 于 高 速 成 长 期 ， 尤 其 是 移 动 互 联 网 。 对 行 业 内
企 业 而 言 ， 这 是 一 个 重 大 利 好 ， 行 业 的 发 展 无 疑 将 给 企 业 带 来 前 所
未 有 的 发 展 机 遇 。
3.奇虎 360 战略分析
通 过 前 面 几 部 分 的 介 绍 ，我 们 对 奇 虎 360 的 基 本 情 况 和 中 国 互 联
网 行 业 现 状 及 发 展 趋 势 有 了 一 定 的 了 解 ， 本 部 分 我 们 将 主 要 分 析 奇
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2010 2011 2012 2013 2014e 2015e 2016e 2017e
交易规模（亿元） 增长率
虎 360 的 商 业 模 式 ， 同 时 还 将 根 据 目 前 公 司 推 出 的 产 品 及 公 司 的 一
系 列 行 为 来 对 公 司 未 来 的 战 略 布 局 作 出 预 测 ， 从 深 层 次 上 来 分 析 这
家 公 司 。
奇虎 360 的商业模式
商 业 模 式 介 绍
一 个 企 业 的 商 业 模 式 ，直 白 的 讲 ，即 这 个 企 业 是 靠 哪 些 产 品 或 途
径 来 赚 钱 的 。 互 联 网 行 业 的 商 业 模 式 与 其 他 行 业 有 一 个 明 显 的 区 别 ：
前 者 一 般 先 做 数 据 ，再 发 掘 金 融 。“有 数 据 流 过 的 地 方 就 有 金 融 ”这 一
句 话 非 常 生 动 的 描 绘 出 互 联 网 行 业 的 这 一 商 业 模 式 。 即 先 通 过 某 种
途 径 圈 住 用 户 ， 培 养 用 户 的 粘 性 ， 继 而 通 过 某 个 产 品 或 平 台 从 而 实
现 数 据 向 收 入 的 转 化 。
自 从 雅 虎 开 创 这 种 商 业 模 式 后 29，其 被 众 多 互 联 网 企 业 借 鉴 ，并
沿 袭 至 今 。目 前 国 内 很 多 互 联 网 产 品（ QQ、微 信 、微 博 以 及 叫 车 软
件 等 ） 也 在 采 用 这 种 方 式 。
这 种 商 业 模 式 典 型 的 运 作 模 式 是：用 廉 价 甚 至 免 费 的 产 品（ 服 务 ）
来 满 足 用 户 的 基 本 需 求 ， 比 如 获 取 信 息 、 交 友 、 通 讯 、 娱 乐 ， 从 而
留 住 这 部 分 用 户 ， 再 根 据 这 些 用 户 的 传 播 效 应 ， 带 来 新 的 用 户 ， 继
而 带 来 新 的 互 联 网 流 量 和 用 户 入 口 ， 然 后 向 这 些 用 户 推 广 其 他 服 务 ，
这 些 服 务 将 直 接 或 间 接 从 用 户 获 取 收 入 。
29 注 ： 雅 虎 当 年 将 传 统 报 纸 业 的 商 业 模 式 复 制 到 网 络 上 ， 为 用 户 提 供 免 费 的 资 讯 内 容 ，
通 过 这 一 途 径 ， 吸 引 了 大 量 用 户 ， 也 培 养 了 用 户 的 粘 性 ， 然 后 雅 虎 在 页 面 中 嵌 入
广 告 ， 从 而 获 取 收 入 。
奇 虎 360 的 商 业 模 式 与 之 类 似 ，并 做 了 一 定 的 创 新 。简 单 说 ，奇
虎 360 的 商 业 模 式 可 以 概 括 为 ： 免 费 +增 值 服 务 +其 他 。
接 下 来 我 们 将 详 细 介 绍 奇 虎 360 的 这 种 商 业 模 式 。
成 立 之 初 ，奇 虎 360 将 自 身 定 位 为 一 家“免 费 安 全 ”公 司 ，由 于 其
开 发 的 产 品 用 户 体 验 好 ， 能 免 费 满 足 网 民 安 全 上 网 的 需 求 ， 因 而 吸
引 并 留 住 了 大 量 用 户 （ 见 表 2）。 然 后 ， 奇 虎 360 通 过 两 大 平 台 对 这
些 用 户 所 带 来 的 流 量 进 行 转 化 ， 成 功 在 免 费 服 务 与 盈 利 之 间 架 起 一
座 桥 梁 ， 从 而 实 现 了 大 数 据 向 盈 利 的 转 换 。
表 2 使 用 奇 虎 360 产 品 的 用 户 情 况 来 源 ： 作 者 整 理
图 7 展 现 了 奇 虎 360 的 商 业 模 式 ，从 图 中 看 出 ，其 商 业 模 式 共 由
四 层 构 成 ： 第 一 层 是 公 司 的 大 本 营 、 核 心 层 ， 由 免 费 产 品 组 成 ， 主
要 包 括 安 全 卫 士 和 杀 毒 软 件 ， 奇 虎 360 正 是 靠 这 些 产 品 起 家 ， 拥 有
庞 大 的 用 户 群 ； 浏 览 器 平 台 与 应 用 开 放 平 台 共 同 组 成 奇 虎 360 商 业
模 式 的 第 二 层 ， 这 两 个 平 台 非 常 重 要 ， 承 接 从 核 心 层 导 入 的 用 户 ；
第 三 层 为 奇 虎 360 的 细 分 服 务 层 ， 也 是 公 司 的 有 效 载 荷 ， 这 一 层 提
2011Q3 2012Q3 2013Q3
360PC上总月度活跃用户（百万） 370 442 465
360移动安全产品的智能手机用户（百万） 不详 149 408
360浏览器月度活跃用户（百万） 235 303 342
360产品的用户渗透率 89% 95% 94%
360安全浏览器的用户渗透率 57% 65% 69%
360个人启动页的日均独立用户访问量（百万） 55 89 不详
360个人启动页的日均点击量（百万） 185 451 不详
供 的 服 务 与 用 户 体 验 直 接 相 联 系 。 在 这 一 层 上 ， 奇 虎 360 提 供 搜 索
引 擎 （ 360 搜 索 ）、 团 购 导 航 （）、 游 戏 导 航 、 应 用 商 店 等
服 务 ； 最 后 一 层 为 盈 利 变 现 层 ， 变 现 方 式 主 要 为 广 告 与 互 联 网 增 值
服 务 。
图 7 奇 虎 360 商 业 模 式
导 入 导 入
导 入 导 入
变 现 变 现
资 料 来 源 ： 作 者 整 理
360 安 全 卫 士 、 360 杀 毒 、 360 手 机 卫 士 等 聚 合 用 户
浏 览 器 平 台 （ 360 浏 览 器 ） 360 应 用 开 放 平 台
搜索
引擎
游戏
导航
网购
导航
应 用
商店
其他
广 告 ： 展 示 /CPC/竞 价 互 联 网 增 值 ： 游 戏 联 营 等
就 目 前 而 言 ，两 大 平 台 是 奇 虎 360 的 主 要 盈 利 渠 道 ，两 者 为 公 司
带 来 绝 大 部 分 收 入 ， 不 过 除 了 这 两 大 类 产 品 外 ， 奇 虎 360 还 开 创 了
一 种“其 他 ”类 型 的 盈 收 模 式 ——借 助 广 大 用 户 及 公 司 知 名 度 ，销 售 与
互 联 网 相 关 的 硬 件 产 品 。 这 一 块 是 奇 虎 360 最 新 的 收 入 增 长 点 ， 尽
管 目 前 为 公 司 带 来 的 收 入 有 限（ 财 报 未 披 露 ），但 我 们 仔 细 分 析 ，并
对 比 同 行 业 类 似 的 产 品 ， 会 发 现 ， 这 款 产 品 有 其 惊 人 之 处 ， 甚 至 可
以 说 奇 虎 360 又 创 造 了 一 个 奇 迹 。
奇 虎 360 于 2013 年 7 月 5 日 发 售 第 一 代 360 随 身 wifi， 简 单 的
说 ， 这 是 一 款 操 作 极 其 简 单 的 无 线 路 由 器 ， 主 要 用 于 方 便 手 机 wifi
上 网 ， 网 上 单 台 售 价 元 人 民 币 。 自 推 出 之 后 ， 大 受 消 费 者 喜 爱 。
看 一 组 数 据 ： 360 随 身 wifi 推 出 21 天 ， 销 量 突 破 100 万 台 ， 最 新 数
据 ， 截 至 2013 年 12 月 ， 销 量 突 破 600 万 台 30， 已 经 成 为 全 球 WiFi
设 备 销 量 最 高 的 产 品 ， 好 评 率 超 过 95% 31。 保 守 估 计 ， 这 一 块 为 公
司 贡 献 营 收 亿 元 。
商 业 模 式 好 处
从 目 前 来 看 ，奇 虎 360 依 靠 这 种 商 业 模 式 取 得 了 巨 大 成 功 ，这 种
模 式 也 确 实 有 其 本 身 的 优 越 性 ：
（ 1） 短 期 内 积 累 庞 大 用 户 群 体 。 互 联 网 行 业 发 展 迅 速 ， 竞 争 如
此 激 烈 ， 企 业 如 何 才 能 突 围 ， 被 用 户 认 可 ？ 周 鸿 祎 给 出 的 答 案 是 ：
产 品 好 用 +免 费 +少 广 告 。从 目 前 360 产 品 的 用 户 数 量 来 看 ，奇 虎 360
30 新 浪 财 经 ， http:/ /
31 搜 狐 科 技 ， http:/ / i t .
做 到 了 ，并 且 其 将 免 费 的 模 式 发 挥 到 了 极 致 ，契 合 人 们 天 性 喜 爱“便
宜 ”的 性 格 ， 因 此 ， 短 期 内 吸 引 并 留 住 了 海 量 用 户 ；
（ 2） 培 养 用 户 粘 性 ， 开 辟 其 他 领 域 。 毫 不 夸 张 的 说 ， 在 互 联 网
做 企 业 ， 用 户 数 量 决 定 企 业 价 值 。 通 过 这 种 商 业 模 式 积 累 用 户 后 ，
再 逐 渐 开 辟 其 他 领 域 ， 提 供 其 他 服 务 ， 从 其 他 方 面 给 公 司 创 造 收 入 。
可 以 这 样 说 ，360 搜 索 发 展 如 此 迅 速 ，与 公 司 通 过 安 全 产 品 积 累 大 量
用 户 群 体 是 分 不 开 的 ；
对奇虎 360 未来战略布局的预测
前 面 我 们 较 为 详 细 的 分 析 了 360 的 商 业 模 式 ，接 下 来 我 们 将 对 奇
虎 360 未 来 的 战 略 布 局 进 行 预 测 。
仍 然 以 安 全 产 品 为 大 本 营
奇 虎 360 是 靠 “免 费 +安 全 ”起 家 的 ， 一 直 在 不 断 创 新 ， 完 善 产 品 ，
尽 全 力 给 用 户 带 来 最 好 的 用 户 体 验 。 毫 无 疑 问 ， 没 有 这 些 免 费 产 品
所 带 来 的 庞 大 用 户 群 体 ，就 不 可 能 有 奇 虎 360 的 今 天 。因 此 ，奇 虎 360
在 布 局 其 他 领 域 的 时 候 ， 肯 定 会 首 先 维 护 好 这 些 群 体 。 即 不 断 完 善
与 升 级 360 安 全 卫 士 、360 杀 毒 以 及 360 手 机 卫 士 将 是 360 公 司 未 来
发 展 重 中 之 重 的 战 略 布 局 。
积 极 发 力 搜 索 市 场
在 分 析 360 的 商 业 模 式 时 ，多 次 提 到 360 搜 索 。在 公 司 今 年 发 布
的 半 年 报 以 及 季 报 中 ， 周 鸿 祎 都 多 次 谈 到 以 后 会 加 大 力 度 布 局 搜 索
市 场 。 下 面 将 详 细 介 绍 搜 索 市 场 以 及 360 搜 索 。
在 分 析 互 联 网 行 业 的 时 候 ，我 们 谈 到 中 国 搜 索 市 场 潜 力 很 大 。资
料 显 示 ， 2013 年 我 国 搜 索 引 擎 广 告 市 场 比 去 年 增 长 %， 规 模 达
到 亿 ， 同 时 艾 瑞 预 测 ， 2014 年 我 国 搜 索 引 擎 广 告 市 场 仍 将 保
持 40%的 增 长 ，未 来 几 年 市 场 还 有 很 大 的 发 展 潜 力 ，到 2017 年 市 场
容 量 将 达 亿 32。
在 2012 年 8 月 之 前 ， 奇 虎 360 是 没 有 自 己 的 搜 索 引 擎 的 ， 它 做
的 只 是 一 个 流 量 引 入 平 台 ， 最 终 用 户 使 用 的 是 google 搜 索 ， 但 格 局
转 变 在 2012 年 8 月 ，360 推 出 了 自 己 的 搜 索 引 擎 ——360 搜 索 。同 时 ，
周 鸿 祎 采 用 “不 以 广 告 盈 利 为 导 向 ， 致 力 改 善 用 户 体 验 度 ”的 差 异 化
战 略 ，在 360 搜 索 门 户 上 推 出 “良 医 ”“双 ctrl”等 服 务 ，以 优 质 的 医 疗
便 民 服 务 和 搜 索 智 能 化 在 用 户 中 得 到 了 一 片 赞 声 。 由 于 用 户 体 验 好 ，
用 户 急 剧 增 加 ； 与 之 形 成 鲜 明 对 比 的 是 百 度 ， 其 市 场 份 额 不 断 下 降 。
最 新 数 据 显 示 ， 截 至 2014 年 2 月 ， 360 搜 索 的 市 场 份 额 为 % ，
百 度 的 市 场 份 额 已 跌 破 60%， 为 % 33 。 360 搜 索 2013 年 的 表
现 加 上 2014 年 制 定 的 业 务 目 标 （ 35%） 以 及 公 司 对 搜 索 领 域 人 才 的
引 进（ 谷 歌 高 级 副 总 裁 刘 允 ），都 表 明 了 公 司 高 层 对 搜 索 市 场 的 重 视 ，
毫 无 疑 问 ， 公 司 将 会 在 搜 索 市 场 发 力 ， 以 改 变 当 前 市 场 份 额 与 收 入
严 重 不 匹 配 的 状 况 。（ 23%， 2%）。
32 艾 瑞 咨 询 ，《 2013 年 中 国 搜 索 引 擎 市 场 报 告 》
33 中 金 在 线 ， http:/ / /20140212/
图 8 近 12 个 月 360 搜 索 和 百 度 搜 索 市 场 份 额
资 料 来 源 ： CNZZ 数 据 中 心 ： http:/ / (2014 年 3 月 )
大 力 布 局 游 戏 市 场
前 面 在 对 互 联 网 行 业 发 展 展 望 时 谈 到 ，游 戏 市 场 是 今 后 互 联 网 发
展 的 主 角 之 一 ， 尤 其 是 手 游 行 业 。 摩 根 大 通 于 2014 年 1 月 发 文 称 ，
2014 年 中 国 整 体 游 戏 市 场 规 模 将 增 长 27%， 规 模 将 达 到 230 亿 元 ，
预 计 奇 虎 360 在 其 中 的 份 额 将 达 到 12%，为 其 带 来 18 亿 元 的 净 营 收 。
从 奇 虎 360 最 近 的 一 些 合 作 也 能 看 出 公 司 对 游 戏 市 场 的 重 视 ： ①奇
虎 360 与 手 机 上 下 游 的 重 量 级 厂 商 合 作 ， 如 神 州 泰 岳 、 迪 士 尼 ， 以
规 划 公 司 长 远 发 展；①奇 虎 360 针 对 游 戏 开 发 商 制 定 严 格 且 合 理 的 新
产 品 推 广 标 准 ， 尽 最 大 可 能 提 高 产 品 的 用 户 体 验 。
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14
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百度
360 搜
索
大 胆 布 局 硬 件 市 场
奇 虎 360 最 近 一 系 列 的 动 作 表 明 公 司 正 在 逐 步 发 展 硬 件 市 场 ，除
了 已 经 介 绍 的 360 随 身 wifi 外 ， 360 还 在 布 局 其 他 硬 件 产 品 。 2014
年 1 月 16 日 ，发 布 了 一 款 集 手 电 筒 开 关 、相 机 快 门 键 、以 及 手 机 Home
键 功 能 于 一 体 的 “360 智 键 ”；2014 年 3 月 推 出 了 颇 具 独 创 性 的 “T3 空
气 净 化 器 ”，这 些 手 机 可 穿 戴 设 备 因 造 型 小 巧 、智 能 化 的 特 点 一 经 推
出 ， 便 大 受 市 场 欢 迎 。 随 着 市 场 的 变 更 ， 消 费 者 的 喜 爱 ， 可 以 预 测 ，
360 将 会 推 出 更 多 的 硬 件 设 备 。
上 面 详 细 介 绍 了 奇 虎 360 未 来 的 四 点 战 略 布 局 ， 毫 无 疑 问 ， 奇
虎 360 肯 定 还 会 在 多 个 领 域 发 力 ， 笔 者 在 此 大 胆 预 测 ： 在 互 联 网 行
业 的 特 点 里 提 到 ， 未 来 移 动 互 联 网 是 未 来 发 展 的 一 个 热 点 。 对 360
公 司 而 言 ，这 绝 不 是 句 空 话 。360 正 在 积 极 布 局 手 机 市 场 。比 如 推 出
的 手 机 卫 士 ， 手 机 助 手 ， 手 机 安 全 浏 览 器 等 等 ， 到 目 前 为 止 ， 都 深
受 用 户 喜 欢 ，吸 引 了 大 量 的 用 户 。接 下 来 ，360 将 借 助 某 种 方 式 ，将
手 机 上 的 大 数 据 转 化 为 金 融 ， 实 现 移 动 互 联 网 行 业 的 商 业 化 。 尽 管
目 前 这 种 商 业 化 进 程 不 是 非 常 明 确 ， 从 财 报 中 获 知 的 信 息 也 没 有 提
到 移 动 互 联 网 市 场 为 其 带 来 的 营 收 ， 但 毫 无 疑 问 ， 奇 虎 360 会 积 极
探 索 这 一 市 场 。
4.奇虎 360 的财务分析
战 略 分 析 和 财 务 分 析 相 辅 相 成 ，财 务 分 析 是 建 立 在 战 略 分 析 之 上
的 ， 同 时 ， 也 能 反 过 来 验 证 以 及 指 导 战 略 的 正 确 性 及 方 向 性 。 前 面
一 章 ，我 们 详 细 的 分 析 了 奇 虎 360 的 战 略 ，这 一 章 ，我 们 将 对 奇 虎 360
公 司 的 财 务 状 况 进 行 深 入 分 析 ， 并 与 同 行 业 公 司 做 对 比 ， 做 出 相 应
的 评 价 ， 从 而 对 奇 虎 360 有 进 一 步 的 了 解 。 资 料 主 要 来 源 于 各 公 司
披 露 的 年 报 。
经营状况分析
衡 量 一 个 公 司 经 营 情 况 的 好 坏 一 般 首 先 看 这 家 公 司 的 营 收 来 源
于 哪 些 产 品（ 服 务 ），是 否 持 续 增 长 、是 否 存 在 净 利 润 ，以 及 净 利 润
是 否 保 持 增 长 ， 是 否 可 以 持 续 性 等 方 面 。
目 前（ 14 年 3 月 ）奇 虎 360 还 未 发 布 2013 年 的 年 报 ，但 它 发 布
了 去 年 第 四 季 度 的 季 报 ， 我 们 做 简 单 处 理 ， 便 可 以 得 到 几 个 主 要 指
标 的 年 度 数 据 。 再 结 合 前 几 年 的 数 据 ， 将 其 汇 总 ， 得 到 如 下 表 格 ：
表 3 奇 虎 360 近 四 年 经 营 业 绩
资 料 来 源 ： 根 据 公 司 年 报 整 理
从 表 格 中 看 出 ，不 论 是 收 入 还 是 净 利 润 ，都 保 持 高 速 增 长 ，特 别
是 去 年 ，营 收 和 净 利 润 增 幅 都 在 100%之 上 ，大 大 的 扭 转 了 公 司 增 收
不 增 利 的 格 局 。从 分 项 来 看 ，广 告 收 入 继 续 强 劲 增 长 ，这 得 益 于 360
2010 2011 2012 2013
收入 58 168 329 671
其中：
在线广告收入 39 123 222 417
互联网增值收入 15 44 103 252
杀毒收入 4 0 0 0
净利润（扣除股权奖励支出） 9 16 47 100
净利润（非扣除股权奖励支出） 13 64 97 226
奇虎360经营状况（百万美元）
用 户 商 业 活 动 化 程 度 增 强 ， 同 时 ， 搜 索 业 务 以 及 移 动 互 联 网 商 业 化
效 应 初 显 ； 而 公 司 增 值 收 入 主 要 来 自 于 游 戏 收 入 ， 从 这 点 也 验 证 了
去 年 是 游 戏 市 场 高 速 发 展 的 一 年 。
另 外 有 一 点 需 要 说 明 ： 尽 管 去 年 360 搜 索 市 场 占 有 率 大 幅 增 长 ，
但 这 一 年 搜 索 所 带 来 的 广 告 收 入 贡 献 很 有 限 ， 因 为 去 年 都 属 于 拉 网 、
布 局 阶 段 ， 投 入 非 常 高 ， 到 去 年 年 底 ， 公 司 的 一 个 合 作 可 以 推 测 出
奇 虎 360 在 今 年 会 逐 步 注 重 “边 拉 网 边 收 网 ”式 的 经 营 ： 年 底 用 重 金
聘 请 谷 歌 副 总 裁 刘 允 加 盟 360， 而 刘 允 非 常 熟 知 搜 索 市 场 的 商 业 化 ，
可 能 可 以 在 较 短 时 间 内 实 现 份 额 和 收 入 严 重 不 匹 配 的 现 象（ 份 额 23%
带 来 收 入 只 占 市 场 份 额 2%）。可 以 想 象 ，公 司 2014 年 在 线 广 告 收 入
可 能 呈 现 爆 发 式 增 长 。 另 外 ， 从 表 格 中 我 们 得 知 ， 这 几 年 公 司 的 互
联 网 增 值 收 入 所 占 的 比 例 一 直 在 稳 步 提 升 ， 随 着 移 动 互 联 网 的 普 及
率 进 一 步 提 升 ， 手 机 游 戏 的 高 速 发 展 （ 摩 根 大 通 预 计 ， 2014 年 手 机
游 戏 将 为 奇 虎 360 带 来 18 亿 元 的 净 营 收 ）， 预 计 未 来 几 年 公 司 游 戏
收 入 也 能 保 持 大 幅 增 长 态 势 。
总 体 而 言 ， 公 司 经 营 情 况 良 好 ， 发 展 稳 定 。
公司盈利情况分析
衡 量 一 个 公 司 的 盈 利 情 况 ，可 以 用 净 利 润 率 ，资 产 收 益 率 和 股 权
收 益 率 来 表 示 。
净 利 润 率 是 衡 量 公 司 盈 利 能 力 的 一 个 重 要 指 标 ，其 含 义 为 一 单 位
营 业 收 入 所 创 造 的 净 利 润 ， 净 利 润 率 是 净 利 润 与 营 业 收 入 的 比 值 。
从 表 中 数 据 来 看 ， 奇 虎 360 的 净 利 润 率 稳 步 提 升 ；
资 产 收 益 率（ ROA）也 可 用 来 衡 量 公 司 的 盈 利 情 况 。其 是 净 利 润
与 公 司 平 均 资 产 总 额 的 比 值 。
衡 量 公 司 盈 利 情 况 的 另 一 个 常 用 的 指 标 是 净 资 产 收 益 率 （ ROE），
它 侧 重 于 衡 量 一 个 公 司 的 内 部 财 务 、 行 销 以 及 经 营 绩 效 。 它 是 净 利
润 与 净 资 产 的 比 值 。
从 表 中 看 出 ， 自 2011 年 之 后 公 司 的 盈 利 情 况 逐 年 改 善 ， 尽 管 与
百 度 和 腾 讯 有 一 定 距 离 ， 但 与 行 业 内 其 他 公 司 相 比 ， 盈 利 能 力 要 强
的 多 。 随 着 搜 索 市 场 及 手 游 市 场 的 稳 定 发 展 ， 公 司 盈 利 能 力 会 进 一
步 提 升 ， 未 来 有 很 大 的 上 升 空 间 。
总 体 说 来 ， 公 司 盈 利 情 况 良 好 。
表 4 2010—2013 年 同 行 业 公 司 盈 利 能 力 对 比
公司偿债能力分析
指标 公司 2010 2011 2012 2013
奇虎360 14. 68 9. 29 14. 19 14. 58
百度 44. 54 45. 78 46. 88 -
腾讯 50. 08 43. 00 35. 27 31. 76
新浪 - 4. 74 - 62. 57 5. 99 -
搜狐 24. 25 19. 09 6. 83 - 1. 09
奇虎360 12. 37 6. 10 8. 39 8. 66
百度 40. 98 38. 61 30. 30 -
腾讯 36. 89 26. 46 23. 44 21. 04
新浪 - 1. 18 - 19. 96 2. 21 -
搜狐 14. 74 11. 54 3. 92 - 0. 60
奇虎360 - 48. 84 386. 36 4. 21 9. 77
百度 41. 94 43. 41 40. 13 -
腾讯 45. 22 43. 05 37. 48 33. 12
新浪 - 1. 54 - 28. 62 2. 79 -
搜狐 18. 67 16. 13 6. 72 - 1. 15
净利润率
（%）
净资产收
益率
（%）
股权收益
率（%）
一 个 公 司 的 偿 债 压 力 有 长 短 期 之 分 ，衡 量 偿 债 能 力 强 弱 可 以 借 助
流 动 比 率 、 速 动 比 率 、 现 金 比 率 和 资 产 负 债 率 等 指 标 。
流 动 比 率 一 般 是 用 来 衡 量 公 司 短 期 偿 债 能 力 的 ，即 流 动 资 产 在 短
期 内 可 以 变 现 用 来 偿 还 短 期 债 务 的 能 力 ， 是 流 动 资 产 与 流 动 负 债 的
比 值 。 一 般 来 说 ， 该 指 标 越 大 对 公 司 越 好 。 另 外 速 动 比 率 和 现 金 比
率 也 是 衡 量 公 司 短 期 偿 债 能 力 的 指 标 。 但 由 于 互 联 网 这 一 行 业 有 个
特 点 ： 一 般 没 有 存 货 ， 而 速 动 资 产 =流 动 资 产 -存 货 ， 因 此 ， 这 一 行 ，
流 动 比 率 和 速 动 比 率 大 体 一 致 。
现 金 比 率 =（ 交 易 性 金 融 资 产 +货 币 资 金 ） /流 动 负 债 ， 一 般 而 言 ，
该 指 标 也 是 越 大 越 好 。
从 表 中 看 出 ， 公 司 在 2012 年 偿 债 能 力 出 现 了 一 些 波 动 ， 公 司 随
后 调 整 财 务 政 策 ，使 得 公 司 2013 年 的 偿 债 能 力 恢 复 ，并 达 到 历 史 高
点 。 表 明 公 司 短 期 没 有 偿 债 压 力 ， 而 且 从 公 司 发 布 的 业 绩 快 报 了 解
到 ， 目 前 公 司 账 面 上 放 着 亿 美 元 现 金 和 现 金 等 价 物 34， 更 加
证 实 公 司 偿 债 能 力 强 。
34 新 浪 财 经 ， http:/ /
表 5 2010—2013 年 同 行 业 公 司 偿 债 能 力 对 比
资 料 来 源 ： 根 据 各 公 司 年 报 整 理 得 出
从 表 中 看 出 ，公 司 2013 年 资 产 负 债 率 较 前 几 年 有 很 大 的 提 高 ，主 要
是 因 为 公 司 去 年 9 月 份 发 行 了 5 年 期 亿 美 元 的 可 转 换 票 据 35。但
这 不 影 响 公 司 的 偿 债 能 力 ： （ 1） 发 行 的 成 本 低 ， 票 面 利 息 %/年 ，
付 息 压 力 非 常 小；（ 2） 公 司 重 视 流 动 性 ， 目 前 账 面 放 着 亿 美
元 ， 即 使 不 投 资 ， 国 内 利 息 也 高 于 发 债 利 息 。
总 体 而 言 ， 公 司 流 动 性 强 ， 偿 债 压 力 小 ， 偿 债 能 力 强 。
35 科 技 讯 ， http:/ /
指标 公司 2010 2011 2012 2013
奇虎360 5. 22 8. 03 2. 14 5. 55
百度 3. 44 3. 60 4. 21 -
腾讯 1. 95 1. 68 1. 77 1. 61
新浪 4. 07 4. 13 3. 90 -
搜狐 3. 95 2. 93 2. 22 1. 84
奇虎360 5. 22 8. 03 2. 14 5. 55
百度 3. 44 3. 60 4. 21 -
腾讯 1. 95 1. 68 1. 74 1. 57
新浪 4. 07 4. 13 3. 90 -
搜狐 3. 95 2. 93 2. 22 1. 84
奇虎360 4. 35 7. 38 1. 87 -
百度 3. 20 3. 22 3. 94 -
腾讯 0. 80 0. 60 0. 65 0. 61
新浪 3. 56 3. 36 3. 14 -
搜狐 3. 56 2. 51 1. 74 1. 23
奇虎360 97. 49 12. 52 30. 66 51. 94
百度 23. 92 34. 48 42. 95 -
腾讯 39. 28 49. 89 45. 12 45. 96
新浪 24. 25 24. 13 23. 35 -
搜狐 32. 97 38. 26 47. 94 55. 76
流动比率
速动比率
现金比率
资产负债
率（%）
公司的营运能力分析
目 前 常 用 于 衡 量 一 个 公 司 营 运 情 况 的 指 标 主 要 有 :应 收 账 款 周 转
率 、 存 货 周 转 率 、 流 动 资 产 周 转 率 和 总 资 产 周 转 率 。 前 文 也 谈 到 ，
互 联 网 行 业 公 司 的 存 货 一 般 为 0。因 此 ，存 货 周 转 率 在 这 个 行 业 不 适
用 。
表 6 2010—2013 年 同 行 业 公 司 营 运 能 力 对 比
资 料 来 源 ： 根 据 各 公 司 年 报 整 理
应 收 账 款 周 转 率 是 营 业 收 入 与 平 均 应 收 账 款 的 比 值 ， 主 要 用
于 衡 量 一 个 企 业 应 收 账 款 流 动 程 度 ， 一 般 来 说 ， 该 指 标 越 大 ， 表
明 公 司 应 收 账 款 的 流 动 性 越 好 。
从 表 中 我 们 看 出 ， 自 2010 年 到 2013 年 ， 公 司 的 应 收 账 款 周
指标 公司 2010 2011 2012 2013
奇虎360 7. 06 10. 05 13. 94 12. 29
百度 20. 01 19. 35 17. 79 -
腾讯 11. 45 14. 10 18. 65 20. 45
新浪 4. 48 4. 29 3. 91 -
搜狐 9. 79 9. 78 10. 85 9. 08
奇虎360 0. 80 0. 45 0. 76 0. 58
百度 0. 90 0. 91 0. 64 -
腾讯 0. 77 0. 80 1. 20 1. 13
新浪 0. 40 0. 58 0. 60 -
搜狐 0. 73 0. 88 0. 86 0. 68
奇虎360 0. 84 0. 66 0. 59 0. 59
百度 0. 92 0. 84 0. 65 -
腾讯 0. 74 0. 62 0. 66 0. 66
新浪 0. 25 0. 32 0. 37 -
搜狐 0. 61 0. 60 0. 57 0. 55
应收账款
周转率
流动资产
周转率
总资产周
转率
转 率 逐 年 提 升 ， 说 明 公 司 应 收 账 款 回 收 逐 渐 加 快 ， 应 收 账 款 流 动
性 好 ， 而 且 ， 该 指 标 一 直 保 持 在 行 业 平 均 水 平 之 上 ， 反 映 公 司 管
理 应 收 账 款 的 能 力 良 好 ；
流 动 资 产 周 转 率 是 营 业 收 入 与 平 均 流 动 资 产 的 比 值 ， 用 来 反
应 企 业 全 部 流 动 资 产 利 用 程 度 的 高 低 ， 一 般 来 说 ， 该 指 标 越 大 ，
企 业 流 动 资 产 利 用 程 度 越 高 。 表 中 数 据 反 映 公 司 流 动 资 产 一 直 处
于 比 较 稳 定 的 状 态 ， 也 位 于 行 业 平 均 水 平 ， 说 明 公 司 流 动 资 产 流
动 性 较 好 ；
总 资 产 周 转 率 是 反 映 公 司 全 部 资 产 利 用 效 率 的 指 标 ， 该 指 标
越 大 ， 一 般 反 映 公 司 总 资 产 利 用 效 率 高 ， 其 为 营 业 收 入 与 平 均 总
资 产 的 比 值 。 表 中 数 据 反 映 公 司 总 资 产 利 用 率 较 高 ， 也 较 为 稳 定 ，
处 于 行 业 平 均 水 平 ， 说 明 公 司 总 资 产 的 流 动 性 较 好 。
从 上 面 看 出 ： 公 司 的 营 运 能 力 较 强 ， 各 资 产 的 利 用 率 很 高 。
小结
通 过 与 同 行 业 几 个 公 司 近 几 年 的 财 务 数 据 相 比 较 ， 我 们 发 现
奇 虎 360 经 营 业 绩 稳 定 ， 盈 利 性 好 ， 公 司 的 偿 债 能 力 以 及 营 运 能
力 均 处 于 较 强 的 地 位 。 整 体 而 言 ， 公 司 的 财 务 状 况 非 常 健 康 ， 从
这 个 角 度 也 验 证 了 公 司 的 商 业 模 式 非 常 成 熟 ， 战 略 非 常 有 效 。
5.奇虎 360 投资价值分析
在 对 奇 虎 360 的 战 略 以 及 财 务 进 行 分 析 之 后 ，这 一 部 分 我 们 将 从
投 资 角 度 来 评 判 这 家 公 司 的 投 资 价 值 ： 先 从 公 司 未 来 发 展 潜 力 入 手 ，
分 析 公 司 未 来 利 润 增 长 点 ， 然 后 借 助 估 值 模 型 对 公 司 价 值 进 行 评 估 ，
最 后 分 析 这 家 公 司 未 来 发 展 过 程 中 所 面 临 的 主 要 挑 战 。
投资价值分析
在 资 本 市 场 上 ，公 司 的 经 营 业 绩 是 公 司 股 价 的 根 本 保 障 。评 判 一
家 公 司 是 否 具 备 投 资 价 值 ， 必 须 研 究 公 司 未 来 的 增 长 潜 力 以 及 未 来
利 润 增 长 点 。
未 来 发 展 潜 力
前 面 在 分 析 商 业 模 式 时 ，我 们 预 测 公 司 未 来 布 局 的 领 域 有 5 大 块：
安 全 产 品 、搜 索 市 场 、游 戏 市 场 、浏 览 器（ 包 括 PC 端 和 移 动 端 ）以
及 与 互 联 网 相 关 的 硬 件 领 域 。 接 下 来 我 们 将 一 一 对 它 们 进 行 分 析 。
（ 1） 安 全 市 场 。 这 一 块 主 打 的 产 品 是 指 360 安 全 卫 士 、 360 杀
毒 以 及 360 手 机 卫 士 。 从 财 务 分 析 那 一 章 我 们 知 道 ， 从 2011 年 起 ，
安 全 产 品 已 经 不 能 为 公 司 直 接 带 来 收 入 。 但 安 全 产 品 是 公 司 未 来 发
展 必 不 可 少 的 一 部 分 ， 因 为 奇 虎 360 的 商 业 模 式 决 定 了 公 司 其 他 业
务 未 完 全 发 展 壮 大 之 前 ， 必 须 依 靠 安 全 产 品 提 供 免 费 服 务 来 留 住 客
户 ， 从 而 为 布 局 其 他 领 域 获 取 收 入 打 下 坚 实 基 础 。 因 此 ， 在 公 司 未
来 发 展 过 程 中 ， 将 会 继 续 以 安 全 领 域 为 大 本 营 ， 完 善 安 全 产 品 ， 提
高 安 全 产 品 的 用 户 体 验 ， 以 进 一 步 培 养 用 户 的 习 惯 ， 提 高 用 户 的 粘
性 。 可 以 这 样 说 ， 奇 虎 360 今 后 任 何 一 款 产 品 带 来 的 收 入 都 与 之 分
不 开 ， 是 未 来 收 入 的 保 障 。
（ 2） 搜 索 市 场 。 毫 不 夸 张 的 说 ， 搜 索 市 场 将 是 公 司 未 来 增 长 的
核 心 来 源 。 奇 虎 360 进 入 搜 索 领 域 不 到 2 年 时 间 ， 打 造 的 360 搜 索
在 搜 索 市 场 上 的 份 额 已 经 突 破 25%， 尽 管 目 前 带 来 的 营 收 占 公 司 总
营 收 比 例 不 大 （ 公 司 并 未 明 确 披 露 具 体 数 字 ， 但 在 一 份 研 报 中 获 知 ，
在 360 搜 索 市 场 份 额 达 到 23%时 ， 营 收 市 场 份 额 仅 为 2% 36）， 但 未
来 增 长 非 常 值 得 期 待 。 根 据 艾 瑞 咨 询 的 数 据 显 示 ， 2013 年 我 国 搜 索
引 擎 市 场 规 模 比 去 年 增 长 %，收 入 规 模 为 亿 元 37，而 易 观
智 库 预 测 ， 到 2015 年 ， 我 国 搜 索 引 擎 市 场 规 模 将 达 到 950 亿 元 38，
照 此 发 展 速 度 ， 2014 年 搜 索 引 擎 市 场 规 模 将 突 破 550 亿 元 。 而 公 司
的 目 标 是 到 2014 年 年 底 ， 实 现 35%的 市 场 份 额 。 同 时 ， 公 司 也 在
采 取 一 系 列 措 施 提 高 搜 索 引 擎 的 商 业 化 程 度：比 如 公 司 非 常 重 视 360
搜 索 的 用 户 体 验 ， 自 推 出 360 搜 索 后 ， 持 续 不 断 的 优 化 360 搜 索 系
统 ，到 目 前 为 止 ，360 页 面 给 人 的 第 一 感 觉 是 非 常 的 干 净 、利 落 、广
告 少 ， 而 且 360 搜 索 的 实 效 性 、 准 确 性 及 转 化 率 等 方 面 都 有 了 很 大
的 提 升 ； 与 此 同 时 ， 奇 虎 360 不 光 动 用 自 身 力 量 来 发 展 360 搜 索 ，
还 积 极 引 进 和 依 靠 外 部 力 量 来 发 展 搜 索 业 务 。 从 公 司 的 两 个 行 为 即
可 反 映 公 司 高 管 非 常 重 视 搜 索 领 域：①去 年 年 底 ， 原 谷 歌 副 总 裁 刘 允
加 入 公 司 ， 此 前 ， 刘 允 在 谷 歌 工 作 过 6 年 ， 在 搜 索 业 务 上 有 着 非 常
丰 富 的 经 验 ， 此 次 加 盟 奇 虎 360， 业 内 普 遍 认 为 这 是 奇 虎 360 欲 提
升 360 搜 索 商 业 化 程 度 的 一 步 39；① 2014 年 3 月 20 日 ，公 司 用 4 辆
36 新 浪 科 技 ， http:/ /
37 新 浪 科 技 ， http:/ /
38 中 国 财 经 ， http:/ /f
39 新 浪 科 技 ， http:/ /
奔 驰 奖 励 给 搜 索 业 务 的 优 秀 代 理 商 ， 从 这 个 行 为 反 映 出 公 司 正 在 极
力 打 造 自 己 的 广 告 代 理 商 ， 提 升 360 搜 索 的 商 业 化 程 度 ， 从 而 提 高
流 量 变 现 能 力 。 若 360 搜 索 能 实 现 35% 的 市 场 份 额 目 标 ， 且 营 收 份
额 能 与 搜 索 市 场 份 额 相 一 致 ，即 使 保 守 估 计 2014 年 我 国 搜 索 市 场 规
模 500 亿 元 ， 360 搜 索 带 来 的 营 收 也 能 达 到 175 亿 元 （ 合 亿 美
元 ）， 该 营 收 额 相 当 于 2013 年 营 收 额 （ 亿 美 元 ） 的 倍 。 因
此 ， 搜 索 市 场 是 引 领 公 司 未 来 发 展 的 关 键 领 域 。
（ 3） 游 戏 市 场 。 从 游 戏 市 场 带 来 的 收 入 是 公 司 营 收 的 重 要 组 成
部 分 ， 也 是 公 司 未 来 利 润 增 长 的 重 要 来 源 。 根 据 最 新 的 业 绩 快 报 ，
2013 年 ， 公 司 由 互 联 网 增 值 收 入 所 贡 献 的 营 收 占 总 营 收 的 比 例 为
%， 营 收 为 亿 美 元 ， 尽 管 互 联 网 增 值 收 入 不 完 全 由 游 戏 收
入 组 成 ， 但 业 绩 快 报 披 露 ， 公 司 互 联 网 增 值 收 入 主 要 由 （ 手 机 ） 游
戏 平 台 业 务 贡 献 40。 我 们 又 查 到 了 近 4 年 我 国 手 机 游 戏 整 体 规 模 数
据 41， 在 对 比 过 去 4 年 奇 虎 360 互 联 网 增 值 收 入 与 手 机 游 戏 规 模 后
发 现 ， 奇 虎 360 过 去 3 年 游 戏 收 入 增 长 率 与 手 机 游 戏 行 业 整 体 规 模
增 长 率 相 同 ， 均 为 156%（ 几 何 增 长 率 ）， 而 艾 瑞 咨 询 预 测 ， 到 2015
年 底 ， 我 国 手 机 游 戏 行 业 市 场 规 模 将 达 到 亿 元 人 民 币 42， 这
一 数 据 是 2013 年 全 国 手 机 游 戏 规 模 （ 亿 元 ） 的 2 倍 多 ， 按 公
司 过 去 几 年 手 机 游 戏 上 的 发 展 速 度 ， 显 然 ， 游 戏 市 场 将 会 是 公 司 未
来 收 入 的 重 要 增 长 点 。 另 外 一 组 数 据 也 验 证 了 这 一 发 展 趋 势 ： 摩 根
40 新 浪 科 技 ， http:/ /
41 《 2013 年 中 国 游 戏 产 业 报 告 》
42 新 浪 游 戏 ， http:/ /
大 通 发 文 称 ， 2014 年 我 国 移 动 游 戏 市 场 规 模 将 达 到 230 亿 元 人 民 币 ，
奇 虎 360 在 移 动 游 戏 的 市 场 份 额 将 达 到 12%， 移 动 游 戏 市 场 的 发 展
将 为 公 司 带 来 18 亿 元 人 民 币 的 净 营 收 43， 仅 移 动 游 戏 上 带 来 的 收 入
就 超 过 去 年 全 年 游 戏 收 入 。
表 7 近 4 年 手 游 行 业 及 360 游 戏 收 入 发 展 速 度
资 料 来 源 ： 作 者 整 理
（ 4） 浏 览 器 市 场 。 浏 览 器 在 公 司 业 务 发 展 中 起 到 枢 纽 的 作 用 ：
一 ， 浏 览 器 本 身 带 来 收 入 ， 比 如 页 面 广 告 以 及 为 其 他 公 司 导 入 流 量 ，
从 而 收 取 流 量 费 ，就 目 前 而 言 ，在 2013 年 营 业 收 入 中 ，广 告 费 收 入
为 亿 美 元 ， 占 总 营 收 比 例 为 62%， 根 据 公 司 的 业 绩 快 报 ， 广 告
费 主 要 来 自 于 浏 览 器 ； 二 ， 浏 览 器 内 部 的 网 址 大 全 默 认 的 搜 索 引 擎
为 360 搜 索 ， 且 处 于 页 面 中 心 位 置 ， 非 常 醒 目 也 非 常 方 便 用 户 使 用 ；
而 且 ，网 址 大 全 上 也 内 嵌 着 游 戏 入 口 。毫 不 夸 张 的 说 ，360 搜 索 以 及
游 戏 领 域 的 发 展 ， 浏 览 器 起 到 了 重 要 的 推 广 作 用 。 因 此 ， 在 360 搜
索 商 业 化 程 度 以 及 独 立 性 还 未 完 全 实 现 的 情 况 下 ， 未 来 一 段 时 间 内 ，
浏 览 器 所 带 来 的 收 入 仍 然 是 公 司 收 入 的 重 要 来 源 。
（ 5）与 互 联 网 相 关 的 硬 件 领 域 。目 前 ，这 一 领 域 的 产 品 包 括 360
随 身 wifi 和 T3 空 气 卫 士（ 与 TCL 合 作 推 出 的 空 气 净 化 器 ）。由 于 刚
43 太 平 洋 科 技 网 ， http:/ /
2010 2011 2012 2013 几何增长率
手机游戏行业规模（亿元） 9. 7 17 32. 4 112. 4 156%
奇虎360游戏收入（百万美元） 15 44 103 252 156%
刚 进 入 这 一 领 域 ， 因 此 这 一 领 域 的 产 品 带 来 的 收 入 较 少 。 但 尽 管 如
此 ，这 一 领 域 依 旧 发 展 迅 猛 。以 360 随 身 wifi 为 例 ，推 出 6 个 月 ，2014
年 1 月 销 量 已 经 突 破 600 万 个 ， 单 个 售 价 元 44， 保 守 估 计 目 前
营 收 已 达 亿 元 。从 这 一 方 面 反 映 出 公 司 的 科 研 能 力 及 创 新 能 力 非
常 强 ，不 排 除 公 司 未 来 开 发 出 某 种 与 互 联 网 相 关 硬 件 产 品 ，推 出 之
后 ， 大 受 用 户 喜 爱 ， 而 且 产 品 净 利 润 率 也 高 ， 为 公 司 带 来 可 观 的 利
润 ， 形 成 公 司 的 又 一 利 润 增 长 点 。
通 过 对 奇 虎 360 上 述 5 大 领 域 深 入 分 析 后 ，我 们 知 道 ，安 全 产 品
不 直 接 贡 献 收 入 ， 但 为 公 司 布 局 其 他 领 域 带 来 巨 大 用 户 群 体 ， 是 公
司 未 来 发 展 的 根 本 保 障 ； 而 浏 览 器 平 台 将 作 为 公 司 布 局 搜 索 市 场 和
游 戏 市 场 的 一 个 载 体 ， 起 到 枢 纽 作 用 ， 同 时 也 为 公 司 贡 献 大 额 利 润 ；
而 搜 索 市 场 和 游 戏 市 场 将 是 公 司 未 来 保 持 高 速 成 长 的 引 擎 ，
笔 者 预 测 ， 这 两 块 业 务 将 是 公 司 未 来 主 要 的 利 润 增 长 点 ； 布 局 与 互
联 网 相 关 的 硬 件 产 品 可 以 说 是 公 司 同 心 多 元 化 的 尝 试 ， 在 某 种 程 度
上 甚 至 可 以 说 是 公 司 保 持 高 曝 光 率 的 手 段 ， 起 到 为 公 司 其 他 产 品 推
广 的 目 的 ，当 然 ，硬 件 产 品 也 可 能 直 接 成 为 公 司 未 来 的 利 润 增 长 点 。
公 司 价 值 评 估
上 一 节 我 们 详 细 分 析 了 公 司 的 未 来 发 展 潜 力 ，这 一 节 我 们 将 采 用
估 值 理 论 ， 借 助 估 值 模 型 来 量 化 公 司 的 投 资 价 值 。
（ 1） 绝 对 估 值 法 。 由 于 公 司 正 处 于 高 速 发 展 期 ， 发 放 的 股 利 很
44 机 锋 网 ， http:/ /
少 ， 因 此 ， 股 利 折 现 模 型 对 公 司 估 值 不 适 用 ， 我 们 采 用 自 由 现 金 流
折 现 （ DCF） 模 型 来 对 公 司 估 值 。
采 用 自 由 现 金 流 折 现 模 型 对 公 司 估 值 要 解 决 两 个 主 要 问 题 ——
资 本 成 本 的 估 计 （ WACC） 和 公 司 未 来 自 由 现 金 流 的 预 测 （ FCF）。
我 们 先 来 计 算 公 司 的 资 本 成 本 WACC。
WACC=（ Ke*We） +(Kd[1-t]*Wd)；
Ke=Rf+β(Rm-Rf)；
无 风 险 利 率（ Rf）可 以 采 用 长 期 国 债 利 率 来 替 代 ，目 前 ，美 国 10
年 期 国 债 平 均 利 率 为 % 45， 因 此 ， Rf=%；
β= 46， 市 场 回 报 率 Rm=11%， 因 此 Ke=%；
从 财 报 我 们 知 道 ， 去 年 底 公 司 的 长 期 负 债 (D)为 6 亿 美 元 可 转 债 ，
利 息 为 %， 而 公 司 股 东 权 益 (E)为 亿 美 元 ， 公 司 所 得 税 率
t=18%， 所 以 ： WACC=%；
接 下 来 我 们 估 计 公 司 未 来 的 自 由 现 金 流 ：
未 来 现 金 流=税 后 经 营 净 利 润+折 旧 及 摊 销-资 本 性 支 出-营 运 资 本
的 增 加 。
在 估 计 公 司 未 来 自 由 现 金 流 时 ， 我 们 先 做 如 下 假 设 ：
①公 司 未 来 持 续 经 营 ；
①公 司 目 前 正 处 于 高 速 发 展 阶 段 ， 去 年 营 业 收 入 增 长 率 为 104%，
该 行 业 过 去 5 年 平 均 营 业 收 入 增 长 率 约 为 55%（ 见 附 录 ），考 虑 公 司
45 和 讯 网 ， http:/ /
46 雅 虎 香 港 ， http:/ /
发 展 势 头 迅 猛 ， 我 们 假 设 未 来 两 年 营 业 收 入 保 持 75%的 增 长 率 ， 其
后 回 归 行 业 平 均 增 长 率 55%，且 以 后 每 年 下 降 10%，到 2020 年 公 司
营 业 收 入 增 长 率 为 15%， 以 后 该 行 业 保 持 稳 定 增 长 ， 恒 定 增 长 率 为
8%；
①税 后 经 营 净 利 润 =EBIT*(1-T)=净 利 润 +I*(1-T),由 于 奇 虎 360 的
利 息 费 用 与 利 息 收 入 相 当 （ 根 据 财 报 获 知 ， 公 司 目 前 有 亿 美
元 现 金 ， 6 亿 美 元 的 长 期 负 债 ）， 所 以 我 们 假 设 税 后 经 营 净 利 润 等 于
净 利 润 ；
①公 司 近 3 年 净 利 润 率 稳 步 提 升 ，2013 年 净 利 润 率 为 15%，该 行
业 过 去 5 年 平 均 净 利 润 率 为 30%（ 见 附 录 ）， 我 们 假 设 从 2014 年 开
始 ，净 利 润 率 每 年 增 长 5%，一 直 达 到 30%，且 今 后 净 利 润 率 稳 定 在
30%；
①过 去 5 年 ，行 业 内 公 司 的 折 旧 及 摊 销 费 用 与 营 业 收 入 的 比 值 平
均 为 5%（ 见 附 录 ）， 而 且 奇 虎 360 该 比 值 逐 年 下 降 ， 至 去 年 该 比 值
为 %，因 此 ，我 们 假 设 未 来 公 司 折 旧 及 摊 销 与 营 业 收 入 的 比 值 一
直 保 持 5%；
①过 去 5 年 ，行 业 内 公 司 的 资 本 性 支 出 与 营 收 的 比 值 平 均 为 10%
（ 见 附 录 ）， 而 奇 虎 360 自 2010 年 开 始 ， 该 比 值 逐 年 下 降 ， 至 2013
年 ，该 比 值 为 8%，所 以 我 们 假 定 未 来 公 司 资 本 性 支 出 与 营 业 收 入 的
比 值 一 直 保 持 10%；
①过 去 5 年 ，行 业 内 公 司 的 营 运 资 本 的 增 加 与 营 业 收 入 的 比 值 平
均 为 %（ 见 附 录 ）， 而 奇 虎 360 经 过 2009 年 和 2011 年 大 力 投 入
之 后 ， 近 两 年 该 比 值 非 常 小 ， 但 考 虑 到 公 司 目 前 尚 处 于 成 长 阶 段 ，
而 该 阶 段 投 入 营 运 资 本 是 不 可 避 免 的 ， 因 此 ， 我 们 假 定 未 来 营 运 资
本 的 增 加 与 营 业 收 入 的 比 值 一 直 保 持 %。
下 表 列 出 了 估 值 步 骤（ 表 格 中 除 增 长 率 之 外 ，其 他 项 目 单 位 均 为
百 万 美 元 ）。
表 8 奇 虎 360 自 由 现 金 流 估 值
从 上 述 估 值 中 ， 我 们 估 计 出 了 公 司 股 价 为 223 美 元 /股 ， 目 前 股
价 107 美 元 /股 ， 反 映 出 公 司 具 备 较 大 的 投 资 价 值 。
（ 2） 相 对 估 值 法 。 前 文 我 们 采 用 绝 对 估 值 法 对 奇 虎 360 进 行 估
值 ， 下 面 我 们 将 采 用 相 对 估 值 法 中 的 PEG 法 来 对 公 司 估 值 ， 已 达 到
全 面 评 估 公 司 价 值 的 目 的 。
PEG 法 。对 于 类 似 奇 虎 360 这 种 高 速 成 长 的 企 业 的 而 言 ，PEG 法
14年初 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022
经营收入 671 1174 2055 3185 4618 6235 7794 8963 9680 10454
税后经营
净利润
235 514 956 1386 1870 2338 2689 2904 3136
折旧及摊
销
59 103 159 231 312 390 448 484 523
资本性支
出
117 205 319 462 623 779 896 968 1045
营运资本
的增加
92 161 250 362 489 611 703 759 820
自由现金
流
84 250 547 793 1070 1337 1538 1661 1794
自由现金
流增长率
197. 2% 118. 7% 45. 0% 35. 0% 25. 0% 15. 0% 8. 0% 8. 0%
公司价值 28045
债务价值 600
股权价值 27445
股本 123
股价 223
是 一 种 比 较 好 的 估 值 方 法 。 它 不 仅 可 以 全 面 评 估 一 家 公 司 的 价 值 和
成 长 性 ， 而 且 可 以 比 较 准 确 的 找 出 相 对 于 盈 利 增 长 率 而 言 ， 市 盈 率
较 低 的 股 票 。 其 估 计 公 式 为 ：
PEG=PE/利 润 增 长 率 ， 评 判 标 准 为 ： 当 PEG=1 时 ， 市 场 给 予 了
该 公 司 一 个 比 较 合 理 的 价 格；当 PE>1 时 ，目 前 该 公 司 被 市 场 高 估 了；
当 PE<1 时 ， 该 公 司 目 前 被 市 场 低 估 了 。
又 查 到 ，截 至 2014 年 3 月 21 日 ，奇 虎 360 的 股 价 为 美 元
/股 ， 全 年 净 利 润 为 亿 美 元 ， 计 算 出 PE 等 于 108；
接 下 来 我 们 估 计 公 司 的 净 利 润 增 长 率 。前 面 分 析 得 出 ，在 公 司 未
来 能 维 护 好 安 全 市 场 上 巨 大 用 户 群 体 的 基 础 上 ， 未 来 的 盈 利 增 长 点
将 主 要 是 搜 索 市 场 和 游 戏 市 场 。
游 戏 市 场 ： 前 文 我 们 谈 到 了 今 年 年 初 摩 根 大 通 预 计 2014 年 我 国
游 戏 市 场 将 快 速 增 长 ， 在 此 背 景 下 ， 奇 虎 360 将 直 接 从 中 受 益 ， 估
计 公 司 2014 年 全 年 将 从 移 动 游 戏 市 场 上 获 得 18 亿 元 的 净 营 收 ， 外
加 公 司 网 页 游 戏 的 收 入 （ 保 守 估 计 2 亿 元 ）， 因 而 估 计 2014 年 全 年
从 游 戏 市 场 获 取 收 入 20 亿 元 。
搜 索 市 场：目 前 360 搜 索 在 搜 索 市 场 上 的 份 额 已 突 破 25%， 今 年
公 司 目 标 直 指 35%， 我 们 保 守 估 计 ， 年 底 市 场 份 额 达 到 30%。 前 文
谈 到 ， 多 家 机 构 预 计 未 来 几 年 我 国 搜 索 引 擎 市 场 将 高 速 增 长 ， 保 守
估 计 2014 年 全 年 收 入 规 模 达 500 亿 元 。 尽 管 目 前 360 搜 索 的 商 业 化
程 度 较 低 ， 但 公 司 正 采 取 多 项 措 施 提 高 自 己 的 商 业 化 进 程 （ 包 括 从
谷 歌 发 掘 副 总 裁 刘 允 以 及 开 始 发 展 自 己 的 广 告 代 理 商 ），我 们 假 设 公
司 今 年 能 获 得 搜 索 市 场 上 8%的 营 收 ， 照 此 推 算 2014 年 从 搜 索 市 场
获 取 的 收 入 预 计 40 亿 元 。
其 他 市 场：这 些 市 场 带 来 的 收 入 包 括 浏 览 器 收 入 、 安 全 卫 士 展 位
费 以 及 与 互 联 网 相 关 的 硬 件 产 品 收 入 。 去 年 业 绩 快 报 显 示 ， 这 部 分
产 品 带 来 的 收 入 大 致 为 亿 元 ，我 们 假 设 公 司 这 部 分 收 入 保 持 55%
的 行 业 发 展 速 度 ，因 而 ，预 计 2014 年 从 这 些 产 品 中 获 取 的 收 入 为
亿 元 。
上 述 收 入 总 计 =20+40+= 亿 元 ， 根 据 公 司 近 几 年 经 营 情
况 ， 估 计 公 司 净 利 润 率 20%， 因 而 ， 2014 年 净 利 润 为 亿 元 ，
合 计 亿 美 元 ， 比 2013 年 净 利 润 亿 美 元 增 长 114%。
所 以 ， PEG=108/114=<1,显 然 ， 公 司 目 前 股 价 被 低 估 了 。
（ 3） 小 结 。 笔 者 利 用 两 类 估 值 模 型 对 奇 虎 360 进 行 估 值 ， 均 得
出 了 目 前 股 价 被 市 场 低 估 的 结 论 ， 再 结 合 前 文 对 互 联 网 行 业 、 公 司
战 略 、 财 务 等 角 度 细 致 的 分 析 ， 笔 者 认 为 公 司 未 来 的 发 展 空 间 非 常
广 阔 ， 增 长 势 头 良 好 ， 同 时 对 比 目 前 公 司 的 股 价 ， 得 出 公 司 的 价 值
被 市 场 低 估 ， 公 司 具 备 一 定 的 投 资 价 值 的 结 论 。
投资风险分析
尽 管 奇 虎 360 近 年 来 发 展 状 况 稳 定 ，发 展 速 度 飞 快 ，但 毕 竟 其 处
于 一 个 不 断 变 化 的 社 会 环 境 中 ， 经 营 过 程 中 难 免 面 临 风 险 ， 尤 其 是
投 资 者 ， 必 须 高 度 重 视 。
这 里 着 重 阐 述 两 类 经 营 风 险 ： 产 品 商 业 化 程 度 低 和 竞 争 对 手 风
险 。
（ 1） 产 品 商 业 化 程 度 低 。 目 前 ， 这 是 公 司 经 营 过 程 中 所 遇 到 的
最 大 风 险 ， 也 是 公 司 管 理 层 高 度 重 视 和 主 抓 的 环 节 。 具 体 而 言 ， 主
要 是 指 产 品 的 变 现 能 力 较 弱 。 以 旗 下 产 品 为 例：前 文 提 到 ， 360 搜 索
的 市 场 份 额 与 从 该 市 场 份 额 带 来 的 营 收 严 重 不 匹 配 。 搜 索 市 场 份 额
突 破 25%，但 与 之 相 对 应 的 营 业 收 入 却 不 到 3%。奇 虎 360 移 动 产 品
也 面 临 商 业 化 程 度 低 的 风 险 。以 360 手 机 产 品 为 例 ，目 前 用 户 突 破 4
亿 人 ， 但 公 司 一 直 未 披 露 来 自 移 动 设 备 的 收 入 ， 同 时 ， 在 去 年 业 绩
电 话 会 议 上 ， 公 司 联 席 财 务 官 徐 祚 立 也 提 到 ， 目 前 公 司 收 入 中 来 自
移 动 设 备 的 份 额 较 少 。 尽 管 公 司 也 在 采 取 一 系 列 措 施 提 高 搜 索 业 务
及 移 动 产 品 的 商 业 化 程 度 ， 比 如 前 文 提 到 的 引 进 谷 歌 副 总 裁 刘 允 加
盟 公 司 以 及 重 金 打 造 自 己 的 广 告 代 理 商 等 等 ， 但 目 前 这 些 措 施 所 带
来 的 成 果 尚 不 明 确 ， 投 资 者 应 该 重 视 该 风 险 。
（ 2）竞 争 对 手 风 险 。这 也 是 公 司 必 须 面 对 的 又 一 风 险 。奇 虎 360
涉 及 的 领 域 ， 几 乎 都 有 一 个 巨 头 （ 除 了 安 全 领 域 ， 以 前 安 全 领 域 的
巨 头 是 金 山 ， 后 来 随 着 奇 虎 360 推 出 免 费 杀 毒 软 件 后 ， 其 市 场 地 位
被 奇 虎 360 取 代 ），而 且 想 要 在 这 个 领 域 发 展 壮 大 ，必 须 直 面 与 之 交
锋 。 比 如 ， 发 展 势 头 猛 烈 的 搜 索 市 场 ， 百 度 是 其 最 大 的 对 手 。 百 度
一 直 是 国 内 搜 索 市 场 的 垄 断 者 ， 数 据 显 示 ， 百 度 巅 峰 时 期 ， 占 据 高
达 %的 市 场 份 额 47， 国 内 互 联 网 用 户 几 乎 都 知 道 百 度 ， 尽 管 目
前 360 搜 索 市 场 份 额 超 过 25%， 但 这 离 百 度 60%的 份 额 还 有 相 当 距
47 CNZZ 数 据 中 心 ， http:/ /
离 ， 而 且 搜 索 业 务 是 百 度 的 核 心 业 务 ， 该 业 务 为 其 贡 献 大 部 分 收 入 ，
其 战 略 地 位 对 百 度 不 言 而 喻 ， 日 后 奇 虎 360 发 展 搜 索 市 场 ， 必 然 会
遭 遇 百 度 的 顽 强 抵 抗 ，加 之 百 度 去 年 收 购 91 手 机 助 手 ，正 在 逐 步 进
入 奇 虎 360 发 家 的 安 全 领 域 ， 两 者 之 间 竞 争 激 烈 程 度 可 见 一 斑 。 另
外 ， 在 公 司 “战 略 大 本 营 ——安 全 产 品 ”上 ， 还 有 一 个 强 有 力 的 对 手
——腾 讯 。 曾 经 上 演 的 “3Q 大 战 48”到 现 在 为 止 还 让 公 司 心 有 余 悸 。
显 然 ， 公 司 日 后 发 展 过 程 中 ， 必 须 时 刻 面 临 来 自 竞 争 对 手 的 风 险 ，
而 且 这 类 风 险 也 将 为 公 司 带 来 足 够 多 诉 讼 ， 公 司 须 做 好 准 备 迎 接 此
类 风 险 及 诉 讼 ， 投 资 者 也 须 对 此 引 起 足 够 的 重 视 。
上 面 详 细 介 绍 了 公 司 发 展 过 程 中 将 面 临 的 风 险 ， 如 果 公 司 未 能 处
理 好 此 类 风 险 ， 必 然 会 影 响 公 司 的 发 展 ， 甚 至 给 公 司 带 来 致 命 的 打
击 ， 因 而 投 资 者 在 投 资 这 家 公 司 时 必 须 考 虑 上 述 风 险 。
6.小结
至 此 ， 我 们 对 奇 虎 360 的 分 析 即 将 结 束 。 回 顾 一 下 ， 我 们 从 行
业 内 的 发 展 状 况 ， 到 行 业 前 景 展 望 ； 再 从 公 司 的 商 业 模 式 ， 到 未 来
战 略 的 发 展 预 测 ， 接 着 从 财 务 状 况 ， 到 公 司 投 资 价 值 估 计 ， 最 后 到
公 司 面 临 的 风 险 ， 都 做 了 详 尽 的 分 析 。 现 在 我 们 可 以 得 出 结 论 ： 从
多 方 面 角 度 来 看 ， 奇 虎 360 的 成 长 性 都 非 常 好 ， 公 司 未 来 盈 利 前 景
非 常 可 期 ， 是 一 家 主 业 清 晰 ， 战 略 规 划 良 好 ， 并 且 运 营 良 好 的 公 司 ，
48 注 ： 3Q 大 战 ， 是 指 2010 年 11 月 ， 两 家 公 司 由 于 竞 争 激 烈 ， 导 致 腾 讯 宣 布 旗 下 产 品
腾 讯 QQ 与 360 软 件 不 兼 容 ，让 用 户 在 QQ 与 360 产 品 中 做 出 2 选 1 的 决 定 。最 后 ，
在 工 信 部 及 公 安 部 的 介 入 下 ， 此 事 才 和 解 。
虽 然 经 营 过 程 将 面 临 一 些 风 险 ， 但 公 司 管 理 层 一 直 在 积 极 寻 求 解 决
问 题 的 方 法 ， 目 前 来 看 ， 一 些 措 施 已 经 初 显 成 效 ， 而 且 ， 目 前 资 本
市 场 给 其 的 定 价 低 于 其 价 值 。 在 通 盘 考 虑 上 述 因 素 后 ， 笔 者 认 为 该
公 司 具 备 投 资 价 值 。
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附录
互 联 网 行 业 公 司 近 5 年 发 展 状 况
公司 2009 2010 2011 2012 2013 平均增长率
营业收入 4447. 8 7915. 1 14500. 8 22306. 0 31944. 0 63. 70%
净利润 1485. 1 3525. 2 6638. 6 10456. 0 10519. 0
净利润率 33. 39% 44. 54% 45. 78% 46. 88% 32. 93% 40. 70%
折旧和摊销 317 441 885 1515 2140
折旧和摊销占营收比 7. 13% 5. 57% 6. 10% 6. 79% 6. 70% 6. 46%
资本性支出 399 895 1800 2300 3194
资本性支出占营收比 8. 97% 11. 31% 12. 41% 10. 31% 10. 00% 10. 60%
营运资本的增加 478 828 1083 1223 2075
营运资本的增加占营收比 10. 75% 10. 46% 7. 47% 5. 48% 6. 50% 8. 13%
营业收入 12440. 0 19646. 0 28496. 1 43893. 7 60437. 0 48. 50%
净利润 6020. 5 9838. 2 12253. 6 15479. 4 19194. 0
净利润率 48. 40% 50. 08% 43. 00% 35. 27% 31. 76% 41. 70%
折旧和摊销 247 483 951 1763 2679
折旧和摊销占营收比 1. 99% 2. 46% 3. 34% 4. 02% 4. 43% 3. 25%
资本性支出 1027 2007 3689 4493 5799
资本性支出占营收比 8. 26% 10. 22% 12. 95% 10. 24% 9. 60% 10. 25%
营运资本的增加 2033 2762 3431 3837 8186
营运资本的增加占营收比 16. 34% 14. 06% 12. 04% 8. 74% 13. 54% 12. 95%
营业收入 32. 3 57. 9 167. 9 329. 0 671. 0 113. 50%
净利润 4. 2 8. 5 15. 6 46. 7 97. 8
净利润率 13. 00% 14. 68% 9. 29% 14. 19% 14. 58% 13. 15%
折旧和摊销 19. 70 16. 94 21. 70 29. 69 35. 45
折旧和摊销占营收比 60. 99% 29. 26% 12. 92% 9. 02% 5. 28% 23. 50%
资本性支出 4. 90 20. 89 54. 91 53. 24 59. 64
资本性支出占营收比 15. 18% 36. 08% 32. 71% 16. 18% 8. 89% 21. 81%
营运资本的增加 21. 73 - 4. 83 20. 91 11. 17 - 7. 24
营运资本的增加占营收比 67. 29% - 8. 35% 12. 45% 3. 40% - 1. 08% 14. 74%
营业收入 3756. 9 5507. 7 7290. 7 8201. 0 9800. 0 27. 10%
净利润 1850. 4 2235. 8 3234. 3 3637. 5 4400. 0
净利润率 49. 25% 40. 59% 44. 36% 44. 35% 44. 90% 44. 69%
折旧和摊销 143. 58 232. 17 293. 24 233. 51 158. 36
折旧和摊销占营收比 3. 82% 4. 22% 4. 02% 2. 85% 1. 62% 3. 30%
资本性支出 407. 73 297. 98 410. 12 178. 65 218. 94
资本性支出占营收比 10. 85% 5. 41% 5. 63% 2. 18% 2. 23% 5. 26%
营运资本的增加 77. 22 275. 15 - 774. 57 921. 30 688. 17
营运资本的增加占营收比 2. 06% 5. 00% - 10. 62% 11. 23% 7. 02% 2. 94%
营业收入 515. 2 612. 8 852. 1 1067. 2 1400. 3 28. 40%
净利润 147. 8 148. 6 162. 7 72. 9 - 15. 3
净利润率 28. 69% 24. 25% 19. 09% 6. 83% - 1. 09% 15. 55%
折旧和摊销 18. 42 23. 41 69. 85 101. 76 112. 02
折旧和摊销占营收比 3. 57% 3. 82% 8. 20% 9. 54% 8. 00% 6. 63%
资本性支出 78. 92 134. 64 169. 98 89. 42 154. 03
资本性支出占营收比 15. 32% 21. 97% 19. 95% 8. 38% 11. 00% 15. 32%
营运资本的增加 26. 74 35. 55 61. 25 100. 74 126. 46
营运资本的增加占营收比 5. 19% 5. 80% 7. 19% 9. 44% 9. 03% 7. 33%
营运资本的增加平均占比：7. 84%
行业营收平均增长率：56. 24% 平均净利润率：31. 16% 折旧平均占比：4. 91%
资本性支出平均占比：10. 36%
百度
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