中国发展研究基金会 研究参考 第 25 号（总072号） 2010年8月2日 对美国经济形势和金融监管改革的看法 —— 2010中美金融研讨会美方观点综述 内容提要：2010年6月18日至20日，由中国发展研究基金会与美国哈佛大学法学院国际金融体系项目共同举办的第七届“构建21世纪金融体系”中美研讨会（简称研讨会）在中国南京举行。来自中美两国金融界的一百余位官员、学者和企业家参加了此次研讨会，并对两国金融业的发展和改革等方面的问题进行了交流。本期研究参考发布的是研讨会上的主要观点综述，供参考。 关键词：美国经济形势 金融监管 改革
对美国经济形势和金融监管改革的看法 —— 2010中美金融研讨会美方观点综述 一、对美国金融监管改革的评价 在研讨会上，美方代表介绍了正在讨论中的美国金融监管改革法1案的一些情况。该法案对现行的美国金融监管体系增加了很多重要的新内容，如建立消费者金融保护局，该局将置于美联储的管理之下，并拥有金融创新产品的审批权。还有一个重要的改革是要求那些标准化的金融衍生产品进行中央结算，这样可以避免衍生产品柜台交易可能造成的不透明和交易对手风险。而所谓的“沃尔克规则”（Volcker Rule）在打了一定折扣之后也被接受，商业银行仍可以投资私募股权基金和对冲基金，但投资额不得超过一级资本的3％。最后也是最重要的，新法案设立了“金融稳定监督委员会”，该机构可以授权美联储强行拆散过于庞大和复杂的金融机构，在一定程度上解决了金融机构“太大而不能倒”（Too Big To Fail）的问题。 但是，还有一些很重要的问题在该法案中没有得到解决。首先是政府支助企业（government sponsored enterprises）房利美和房地美的问题没有涉及。这两个企业给美国纳税人造成了上千亿美元的损失，目前的发展前景还不明朗，将来应该怎么办也没有提出解决办法。其次，美国的金融监管职能过于分散，监管机构数量众多，这会导致实施新监管措施过程中缺少协调。此外，“系统性重要”（Systematically Important）的金融机构将得到更严格的监管，但如何判定哪些机构是系统性重要没有明确。由于金融业发展很快，也许一个今天非系统性重要的金融机构明年就具有系统重要性了。没有一个明确的定义不论是对监管者还是被监管者而言都可能带来随意性和不确定性，不利于企业和行业的发展。 总体而言，美方代表对即将出台的金融监管改革法案充满了矛盾的心态。一方面，他们确实认识到美国金融体系出了大问题，需要加强监管。另一方面，他们也对金融改革可能产生的影响表示担忧。首先，改革可能会造成监管套利问题。美国加强金融监管，但其他国家 1该法案已由美国总统奥巴马于7月21日签署成为法律。 1
未必会跟进，一些金融机构会将部分业务转移到监管环境更宽松的国家和地区，从长远来看将损害美国金融业的“竞争力”。其次，该法案过于复杂和冗长，金融机构可能要花很多时间和成本才能适应新的监管环境和达到其要求，这将给金融业发展带来相当长一段时期的不确定性。第三，加强监管必然会提升金融机构的运营成本和削减其盈利能力，特别是其创造信用的能力，不利于美国经济的复苏。有美方代表甚至认为未来2~3年美国因金融监管改革而出现衰退的可能性有30%。第四，由于监管要求的提高，监管任务将变得更加繁重，这本身也会带来大量的成本，包括法律负担、组织负担等。 二、对未来美国经济的展望 美方官员和学者对美国经济的前景做了展望，其中官员的预测更乐观一些。目前美国复苏的迹象十分明显，预计2010年和2011年美国经济增长率均可以达到3%左右。失业率仍然很高，预计未来两年只会缓慢下降。预算赤字是一个比较严重的问题，本财年可能会达到万亿美元，相当于GDP的%。但美国政府对削减赤字很有信心。随着经济复苏和危机救援措施逐步退出，政府将进一步开源节流，预计2015财年的预算赤字占GDP的比重将下降到%的水平。基于上述预测，美国财政部已经开始逐步减少国债发行规模。 危机前的世界经济主要依赖于美国的需求特别是消费需求的增长带动。而这次美国经济复苏之后，消费需求的作用不可能像以前那么大。二战后的40年中，美国居民的消费率和储蓄率一直都是比较稳定的。但从1992年开始，居民消费率逐步攀升，而储蓄率则一路下降，甚至一度出现负储蓄。出现这种现象的原因是这一时期美国股市和房地产价格的不断上涨使居民财富显著上升，美国消费者以比收入增长更快的速度花钱，使储蓄率下降。 而这次金融危机使美国居民财富大幅缩水。尽管股市已经显著反弹，美国居民财富仍比2007年高点减少了11万亿美元。因此，美国居民储蓄率上升是一个必然趋势。尽管随着美国经济复苏，居民消费和进口都会逐步回升，但消费不可能再像过去那样成为经济增长的主要推动力量。再考虑到美国政府正在试图平衡预算，房地产投资在很长一段时期内也将以消化现有库存为主，美国对世界经济增长的贡献2
肯定不会像以前那样大。 美方学者对美国经济长期的前景保持审慎乐观的态度，但短期则看不清楚。首先，金融监管改革可能会带来不确定性。其次，虽然货币政策十分宽松，但市场主体都在修补资产负债表，因此未来增长不可能太强劲。第三，企业投资还没有恢复，对就业的贡献十分有限。但从长期来看，美国仍会是发达国家中表现最好的经济体。美国的债务水平在发达国家不算高，未来将逐步回落。美国拥有最发达的金融市场，而美元是首要的储备货币，美国在高等教育和研发方面的投入首屈一指，而且还可以通过移民解决人口老化问题。因此美国的长期增长仍可以看好。 三、对中国经济再平衡的看法 美方代表一如既往地关注所谓的“经济再平衡”问题，不过今年的关注点已经从经常项目的再平衡转向投资与储蓄的再平衡。以往，美方代表总喜欢把人民币汇率与失衡问题挂钩，而今年很少有人提及人民币汇率问题，即使谈到人民币汇率的人，也认为汇率对改变双边贸易平衡的作用十分有限。此外，一些贸易和投资保护措施，如美国限制高科技产品出口，部分国家以安全为理由限制来自中国的投资，也在一定程度上阻碍了贸易平衡的改善。 储蓄和投资的不平衡是中国经济的一个问题。与会者认为，要想减少中国居民的储蓄和提高其消费水平，工资占国民收入的比重必须上升，消费信贷和社会安全网的扩大也很重要。中小企业对发展服务业有很大的帮助，其贷款难的问题需要解决。国有企业的盈利水平很高，应该考虑提高其分红比例，以降低中国偏高的企业储蓄率。而银行贷款的分布也有需要改进的地方。目前，贷款更多地流向了国有企业，而中小企业和消费信贷有扩展的空间。此外，企业债市场发展的落后也阻碍了中国企业获得资金和扩大投资的能力。 美国国内的储蓄和投资失衡问题也很严重，但在此次会议上涉及不多。有美国官员认为，美国居民储蓄率上升趋势已经形成，再加上美国削减预算赤字的决心很大，未来美国有可能实现内部平衡。届时如果中国不能实现内部平衡，那么全球失衡的主要责任可能将落在中国身上。 3
四、对房利美和房地美退市的看法 近期，房利美和房地美的股票因股价长期低于1美元水平而被纽约证券交易所摘牌。应中国发展研究基金会的要求，参加此次中美金融研讨会的摩根士丹利公司（亚洲）董事长史蒂芬·罗奇在会后来信对此发表了看法。 罗奇认为，虽然近日“两房”的股票从纽交所退市，但美国财政部对这两个政府支助机构未偿债务的保全不会动摇。的确，摘牌使两家机构几乎丧失了向私人股本融资的能力，但既然财政部承诺保证其资本充足，丧失私人股本融资能力并无太大意义，预计对其债务水平不会产生影响。 尽管现在仍不清楚两房的最终形态，但至少有一点是清楚的：政府强烈希望两房能够走出被保全状态，成为资本充足的实体，进而完全可以不再充当其在美国抵押贷款市场上原有的重要角色。虽然两房在走出保全状态后的架构还存在多种可能性，但美国政府（财政部和联邦住房金融局）依然承诺对其全力支持，使其在此期间保持资产净值为正，直到最终架构出台。此外，政府不太可能让房利美和房地美在没有充分注资的情况下出现在市场上，因为这会妨碍市场对政府支助机构的信心，影响美国抵押贷款市场的有效运行。 基于上述原因，两房的退市对整个市场来说算不上什么。宣布两房退市对机构债券和抵押支持证券市场基本上没有什么影响。 国务院发展研究中心外经部 方 晋 中国发展研究基金会研究部 俞建拖 4
