银行工业 地产 行业研究/深度研究 2010年11月22日 分析师 邓咸锋 坐拥现金流优势，将受益资产重估 执业证书编号 S0600210080005 2011年工业地产专题策略 联系电话0512-62938650 邮箱dengxf@评级：增持（首次） 投资要点： 联系人 李雅娜 政策与估值的权衡决定房地产行业的投资机会。政策联系电话021-63122950的运用决不是单一因素能够决定的，我们认为现代经济的邮箱liyn@快节奏及复杂多变也使得政策的运用是动态变化的。结合 历史走势，从中长期趋势来看，目前房地产板块的估值应申万分类房地产与沪深300走势比较图 当处于一个相对低位的洼地。房地产股票的走势仍要视政房地产(申万)沪深%策的走向而定，在政策明朗之前，可以对房地产板块个股%进行标配，建议关注住宅地产行业龙头，及业绩优良、价%%值低估的区域龙头公司。 %% %% 为什么看好工业地产？ %%1、从政策影响程度来看，工业地产受政策调控影响更%小； 2、从行业需求角度来看，全球产业转移刺激国内工业地产需求旺盛； 相关研究报告 3、从产业升级的角度来看，已经具备国家将重点发展的新兴战略性产业品牌效应的园区开发企业龙头受益更2009年11月20日 大； 销售盛宴之后 利润卯吃寅粮——房地产行业2010年度投资策略 4、从现金流角度来看，工业地产资金链安全性更有保障； 2010年5月24日 房地产行业2009年报及2010年一5、从盈利模式来看，工业地产较住宅地产存在更大资产重估空间。 季报综述 2010年6月18日 价值选股，战略配置——房地产行 给予工业地产细分行业“增持”评级。由于政策调控主要的着力点在于控制住宅房价的过快增长，因此，在细业2010年中期投资策略 分行业的比较上，我们更加看好少有人关注的工业地产。 建议重点关注工业地产开发的龙头企业：张江高科（600895）、浦东金桥（600639）、海泰发展（600082）。 1 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 09-1109-1210-0110-0210-0310-0410-0510-0610-0710-0810-0910-10
银行业 2011年工业地产专题策略 目录 1. 2011年房地产行业投资逻辑..................3 2. 为什么看好工业地产？......................4 . 政策严厉调控住宅地产，工业地产显相对优势........4 . 全球产业转移刺激国内工业地产需求旺盛............5 . 工业化后期产业升级国家重点发展新兴战略性产业....7 . 工业地产经营稳健................................8 . 资产重估........................................9 . 工业地产资产重估的货币因素............................9 . 工业地产资产重估的成本因素............................9 . 工业地产资产重估的价值因素...........................10 3. 工业地产背景资料.........................10 4. 选股关注的角度...........................12 . 产业集聚.......................................12 . 产业保护.......................................12 . 城市更新.......................................13 . 融资环境改善...................................13 5. 重点个股.................................13 . 张江高科（600895）.............................13 . 海泰发展（600082）.............................14 . 浦东金桥（600639）.............................14 2 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 写在前面的话 当重拳调控使住宅市场和商业地产风险开始释放时，工业地产市场以其低廉的土地成本、日益增长的强劲需求和稳定的租金回报等优点吸引了越来越多投资者的眼光，越来越多的资本进入工业地产，当我们看到这样的现象时，是否会对二级市场的投资有一些思考呢？在住宅地产之外，我们可能有更好的选择。 近一段时间来，“涨价”已经成为中国媒体最频繁的用词，从“蒜你狠”、“豆你玩”到“苹什么”，在表现中国人民幽默用词的同时，也表达了老百姓对商品价格上涨的无奈，而美国政府量化宽松政策引爆了国际大宗商品价格暴涨的导火索，通货膨胀与人民币升值预期也成为当前乃至未来很长一段时间资本市场最热的两个话题，资产重估成为投资的主题。毫无疑问，房地产将是主要的受惠行业之一。但到目前为止，房地产板块受制于政策调控的压制，尚未表现出好于大盘的走势，未来值得我们期待。受到政府调控住房价格政策的影响，限购令等交易限制性措施及税收及信贷政策已经使得住宅市场的交易成本大幅提高、流动性降低，同时近年来住房价格的大幅上涨也在一定程度上透支了未来上涨的空间，因此，我们认为在当前的政策和市场环境之下，工业地产受益资产重估的程度可能更大。 1. 2011年房地产行业投资逻辑 政策与估值的权衡决定房地产行业的投资机会。 政策的运用决不是单一因素能够决定的，我们认为现代经济的快节奏及复杂多变也使得政策的运用是动态变化的，因此，现在来预测明年房地产政策将是何种态势会有些力不从心，我们需要做的是分析当某种情况出现时政府可能会采取何种政策以及这样的政策下对投资带来的影响，但有一点是可以确定的：未来政策决不是单一的趋势，除非宏观经济出现某种极端现象，如果出现极端现象，投资将会变得相对明确，如08年底的全球金融危机带来的政府大救市行为。 从估值的角度来分析，其实就是从企业经营的业绩出发，这实质上归结于对企业量和价的分析，而量价情况既有政策影响的因素，也有供求的影响。结合历史走势，从中长期趋势来看，目前房地产板块的估值应当处于一个相对低位的洼地。 2011年将是中国经济转型关键的一年，也是房地产行业结构转型关键的一年。结构的转型，除了市场经济自身发展的必然结果外，还需要政策适当的引导，以加速其转型的进程，减少市场3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 配置不必要的资源浪费。因此，房地产股票的走势仍要视政策的走向而定，在政策明朗之前，可以对房地产板块个股进行标配，建议关注住宅地产行业龙头，及业绩优良、价值低估的区域龙头公司。由于政策调控主要的着力点在于控制住宅房价的过快增长，因此，在细分行业的比较上，我们更加看好少有人关注的工业地产。 图1：A股房地产板块PE、PB历史走势图 PEPB200121801016014081201006804604022000 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 2. 为什么看好工业地产？ 看好工业地产的逻辑： 1、从政策影响程度来看，工业地产受政策调控影响更小； 2、从行业需求角度来看，全球产业转移刺激国内工业地产需求旺盛； 3、从产业升级的角度来看，已经具备国家将重点发展的新兴战略性产业品牌效应的园区开发企业龙头受益更大； 4、从现金流角度来看，工业地产资金链安全性更有保障； 5、从盈利模式来看，工业地产较住宅地产存在更大资产重估空间。 . 政策严厉调控住宅地产，工业地产显相对优势 由于房地产行业在全国的特殊地位，我国房地产业的发展与政策调控的关联十分紧密，从98年房改初期的大力支持到近年来的严厉调控，已经经历了几个小周期的轮回，总体来看，房地产业的发展与政策指向密切相关，政策调控的周期更加频繁，力度也在逐步加大。相比住宅地产，工业地产最为直接的调控政策主要发生在2006年之前，主要是对开发区的整顿及工业用地价格的控制。国土资源部在2006年9月发布《关于加强土地调控的有关通知》，对于新的工业用地出让最低价将按照“不低于土4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2000-01-282000-06-302000-11-302001-04-302001-09-282002-02-282002-07-312002-12-312003-05-302003-10-312004-03-312004-08-312005-01-312005-06-302005-11-302006-04-282006-09-292007-02-282007-07-312007-12-282008-05-302008-10-312009-03-312009-08-312010-01-292010-06-302010-11-03
2011年工业地产专题策略 地取得成本、土地前期开发成本和按规定收取的相关费用之和”的标准制定，并将工业用地最低价标准制定权将从地方政府收归中央，按照规定，工业用地将逐渐实现“招、拍、挂”的出让方式，出让价格一律不低于最低价标准。国家对工业用地实行宏观调控，从政策上严格控制工业园区的设置审批。 虽然在国家针对住宅地产的调控过程中，工业地产难免或多或少受到牵连，但是相对而言，工业地产在价格和成交方面受国家制约的程度依旧较小。工业地产的增长，更加依赖于整体工业经济的增长水平。 . 全球产业转移刺激国内工业地产需求旺盛 从需求方面来看，当前发达国家正在加快向中国进行产业转移的速度和步伐，中国已经成为“世界工厂”，我国目前的产业结构正处于二次产业占主导地位的阶段，每年的工业产值增速均以20%左右的水平前进，工业的快速发展为厂房的需求提供了支撑。工业地产是工业生产的支撑，以土地和厂房为载体，为生产企业提供一定的场所和相关的配套服务。相关资料显示，工业地产与一国的经济发展程度紧密相连，伴随着工业化的继续，我国工业增加值不断提高，工业地产的发展前景广阔。 在全球产业发展的历程中，产业更替一直在梯队国家中有序进行，中国凭借在劳动力、工业配套能力、国内市场规模等方面的优势，成为承接国际产业转移最重要的区位之一。经历了工业化初期混乱发展及其后的治理阶段后，新一轮全球制造业向中国的转移给我国工业地产的发展提供了新的历史性机遇。 与全球产业转移带来的大量需求相比，我国工业用地的供应渐趋紧张，一方面，国家宏观政策加强对开发区和工业园的调控力度，清理整顿开发区，致使大量开发区或工业园区关闭，另一方面，保留下来的开发区也普遍存在用地空间不足的问题，未来的发展空间受限。 图2：工业增加值同比增速 图3：中国工业产值情况 工业产值年度累计( 亿元)ٛٛٛٛٛٛ工业产值年度累计-重工业(亿元)ٛٛٛٛٛٛٛٛٛ工业产值年度累计-轻工业(亿元)ٛٛٛٛٛٛٛٛٛ600000500000400000300000200000100000019981999200020012002200320042005200620072008 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 图4：中国工业产值增速 工业产值同比增长率(%)( 亿元)ٛٛٛٛٛٛ工业产值同比增长率(%)-重工业(亿元)ٛٛٛٛٛٛٛٛٛ工业产值同比增长率(%)-轻工业(亿元)ٛٛٛٛٛٛٛٛٛ45403530252015105019981999200020012002200320042005200620072008-5 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 . 工业化后期产业升级国家重点发展新兴战略性产业 “十一五”结束时，中国工业化进入中期向后期的过渡阶段，已经形成了庞大的工业生产能力，工业经济在整个国民经济中占有绝对主体地位。但另一方面，中国工业增加值率不高，工业品国际竞争力不强。现阶段我国高技术产业增加值率(增加值占总产值比例)仅为%，而发达国家一般在35%以上，美国、英国、德国等先进国家更是接近或超过了40%。 据预测，2020年前后，中国将基本实现工业化，从工业大国转变为工业强国，“十二五”时期将是我国工业化推进的关键时期，我国将基本完成工业数量扩张的任务，实现工业质量提升，成为世界制造业强国是这个阶段工业化的核心任务，需要加快产业升级。在“十二五”规划纲要中，国务院已经确定将大力发展的七大新兴战略产业：节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车。这将有利于相关产业园区的发展加速，政策也将向相关产业聚集开发区倾斜。 我们认为需要重点关注全国高新区开发企业的机遇，高新区是培养高新技术、新兴产业的基地，高新区经济总量的发展反映了我国高新技术企业发展的步伐，已经在新兴产业领域具有较大品牌号召力的工业地产开发企业优势更加会得到重视，将迎来二次发展的良机。 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 图5：主要工业国家高新技术产业增加值占制造图6：主要工业国高技术产业增加值率 业增加值比重 资料来源：科技部网站 资料来源：科技部网站 图7：全国高新区企业概况 图8：全国高新技术企业主要经济指标 资料来源：科技部网站 资料来源：科技部网站 . 工业地产经营稳健 由于住宅开发类房地产企业特殊的结算制度，财务报表上的利润表不能真实反映企业当期的经营情况。从定性的角度来看，工业地产由于大多是按稳定增长的租金水平签订多年期长约，注重长期收益的取得，取得的租金一般都是稳定增长的。而住宅开发类企业一般取得出售物业的所得，受销售期间环境的影响较大，这也决定了物业出售所得的波动性较大。由于营业收入的确认时点不同，很难直接比较两者利润表的状况，考虑到现金流对房地产企业的重要性，以及房地产企业占比较小的应收账款，我们这里以住宅开发类龙头企业及工业地产代表企业为例，取经营活动净现金流的状况来比较两者的状况，反映住宅开发类房企和8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 工业地产对政策调控的敏感性。从图中我们可以较直观的看到，在受政策调控较严厉的2007、2008年，住宅开发类龙头企业经营活动净现金流状况异常恶化，而工业地产代表企业则表现非常稳健。 从租金的角度来看，工业地产与住宅、商铺和写字楼也有着较大的区别，一般厂房的租期是8至10年，租金相对稳定，对投资工业地产具有一定的保护性。 图9：不同类型房地产企业经营现金流表现 图10：办公用房租金价格指数 开发类持有类1501005002000200120022003200420052006200720082009-50-100-150-200-250-300-350 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 . 资产重估 . 工业地产资产重估的货币因素 为了走出08年金融危机困境，全球各国均开始积极的货币政策，带来流动性泛滥，而近期美国量化宽松政策更是加大全球通胀爆发的可能性，房地产通常都被认为是抵御通胀的有效资产。我国在面对通胀的同时，还要必须正视一个事实：新一轮人民币升值的预期越来越强烈。全球通胀及人民币升值，两大推手带来大面积的资产重估。 . 工业地产资产重估的成本因素 国家政策限制及土地市场供应量的萎缩促使工业地产价格上升。改革开放初期，中国鼓励工业发展，地方政府出于招商引资的利益考虑，低价出让工业用地，土地价值没有得到应有体现。国土资源部在06年9月发布《关于加强土地调控的有关通知》，对于新的工业用地出让最低价将按照“不低于土地取得成本、土地前期开发成本和按规定收取的相关费用之和”的标准制定，并将工业用地最低价标准制定权将从地方政府收归中央，国家对工业用地实行宏观调控，从政策上严格控制工业园区的设置审批。按照规定，工业用地将逐渐实现“招、拍、挂”的出让方式，出9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 让价格一律不低于最低价标准，加上土地供应突然减少，促使了工业地产价格的快速提升，企业现有土地的市场重置价值陡升。 . 工业地产资产重估的价值因素 理论上价值是现金流的折现，未来现金流上升必然带来价值的重估。工业地产地价上涨的同时，促使工业地产价值上升的另一因素——租金价格也发生了积极的改变。随着经济复苏进程的不断深入，工商业活动趋于活跃，产品需求逐渐增加，工厂加大开工率及扩展产能的要求不断上升，工业地产开始复苏，这也刺激工业地产租金价格、租售面积开始上升，这一点在我们进行企业微观调查中也逐渐得到了证明。 图11：人民币汇率走势 图12：工业用地价格指数 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 图13：办公用房租金价格指数 图14：样本城市工业厂房租价比 % 北京深圳上海杭州天津 资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所 资料来源：中国地价网 3. 工业地产背景资料 工业地产是指工业类土地使用性质的所有毛地、熟地，以及此类土地上的建筑物和附属物。工业类土地上建筑物通常包括工业厂房、物流仓库和工业研发楼宇等，工业房地产土地的批租年10 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 限为50年。作为区别于住宅、商服和综合类项目以外的第四类性质用地项目，工业地产有其独有的运营模式，包括开发模式、盈利模式、经营模式和投融资模式等。工业地产概念起源于19世纪末工业化国家，最早的工业物业出现在20世纪初的英国和美国。从1945年开始后很多国家将工业地产融入到整个国家策略之中，但是直到1970年，工业地产得以快速的发展并在各方面逐渐走向成熟。目前，全球较大的工业地产开发商普洛斯、AMB均是美国企业。 图15：工业地产运营模式 图16：工业地产分类图 资料来源：众厦地产，东吴证券研究所 资料来源：众厦地产，东吴证券研究所 图17：工业地产的盈利模式分析 图18：我国工业地产发展阶段 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 资料来源：众厦地产，东吴证券研究所 资料来源：众厦地产，东吴证券研究所 4. 选股关注的角度 . 产业集聚 当前全球经济正在实现复苏，在城市与工业实现蓬勃发展的同时，产业地产也取得了突飞猛进的发展，传统的工业开发区正逐步向产业地产全面战略转型。所谓产业地产，简单理解即产业加地产，是有产业支撑的工业地产开发，其特点是结合了产业经营与地产开发两个行业。与“工业地产”相比，它更多地关注了产业的类型与发展，从而构建适合产业发展的物业类型。 因此，产业地产开发要密切关注国内外转移趋势，关注产业转型和产业升级，开发出符合产业发展的地产类型。“十二五”规划纲要中，节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等新兴战略产业受到国家产业政策支持，这将有利于相关产业园区的发展加速，政策也将向相关产业聚集开发区倾斜。相关已具品牌影响力的工业地产企业产业链完整，招商更具优势，在新的发展机遇面前，我们更加看好这些已经拥有较好产业链的产业园区会得到更好的发展。 . 产业保护 近几年，以美国物流巨头美国普洛斯公司、AMB和新加坡的腾飞集团为代表的外资企业在我国工业地产市场异常活跃，除了已有动作的这些国际投资者之外，还有一些正在“潜水”的国际投资者对国内的工业房地产市场虎视耽耽。我们在引进外资的过程中已经遭遇了许许多多产业消失的例子，从产业保护的角度出发，我们需要本土企业的崛起。 面对大量外资入侵工业地产领域，我们认为保护措施可分两个层面：一是限制外资进入；一是政策扶持本土企业成长。强制性的限制政策在许多领域已经不适宜采用，那么我们唯有寄希望于政府能够扶持本土品牌企业做大做强。 工业地产的开发对开发商资金实力要求较高：工业地产的前期投资规模较大，招商、管理、运营等方面的投入也同样需要大量资金，但投资回收期对比住宅地产与商业地产则相对较长，一般为五年至十年，甚至十几年。这使得该行业的进入门槛较高，资金实力不足便会造成资金断链的情况，因此工业地产的运作需要有一定实力的投资开发商参与。从这样的角度出发，我们认为行业龙头更值得投资者的关注。 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 . 城市更新 随着我国城市化率的不断提高，城市的开发正在全面展开，城市中心位置已经基本没有可开发的土地，北京、上海、深圳等经济发达的一线城市中心地段更是寸土寸金。为了更好的开发利用土地资源，许多城市正在对原有的位于城市中心地段的老工业企业进行搬迁，对老工业园区进行再利用，这些企业拥有的土地价值将大幅升值，无疑将增加相关上市公司的价值。典型的例子就是深圳城市更新办法出台，给相关的上市公司带来了一次较大的主题投资机会，未来其他城市的相同做法也必将带来相似的影响，具体的投资标的需要其他行业研究员深入挖掘在城市中心拥有老工业厂区的企业。 . 融资环境改善 海外房地产业发达国家和地区的经验告诉我们，REITs的推出将极大的改善房地产行业尤其是持有类物业的融资环境，有利于房地产行业的健康发展，从长远的角度考虑REITs必将会推向市场，我国的监管层已经对此在行业内进行过深入的研究及探讨，只是由于目前时机不成熟而没有推出，已有的迹象表明，管理层很可能率先推出以工业地产为标的的REITs产品。2011年国家对住宅房地产的调控可能仍将难以放松，这也将影响到工业地产等国家支持的细分行业的发展，对工业地产的差别化信贷产品呼之欲出，一旦REITs等被再次提上讨论层面，对工业地产开发企业将起到正面刺激作用，可以关注上海、天津等地在REITs准备工作已经走在全国前列的企业。 从以上的分析角度出发，我们建议重点关注三家工业地产开发的佼佼者：张江高科（600895）、浦东金桥（600639）、海泰发展（600082）。 5. 重点个股 . 张江高科（600895） 公司的核心竞争力在于可持续获得优质资源的能力，就是大股东持续注入优质资源。由于大股东的资源丰富，短期内公司暂不会考虑实质性的对外发展，主要的任务仍是在园区内开展业务，园区中区的开拓是下一步的主要任务。 股权投资非常成功，已进入收获期。依靠对园区内高科技企业的了解程度，在风险期后介入，已经有中芯国际、展讯、复旦13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 张江、嘉事堂、微创医疗等成功上市，超日太阳已经发行等待上市，还有WIND、康德莱医疗、鼎衡船务等接近上市。 公司一体两翼的战略定位清晰准确，园区开发已经树立了信息技术、医药、新能源等多个产业品牌，产业集聚效应明显，股权投资进入收获季节。10年业绩增长不佳将影响短期行情，目前股价安全性较高，未来值得期待。 我们预计公司10-12年公司每股收益分别为元、元和元。 . 海泰发展（600082） 大股东背景雄厚，拥有大量的土地储备，未来注入资产的可能性极大。天津市滨海新区的规划已经得到批准，大股东海泰集团负责对滨海高新区内土地进行统一开发和招商引资，公司作为海泰集团旗下唯一上市平台，未来依靠区域经济优势发展空间广阔，向张江高科看齐。 公司BPO基地成功经验有望复制至滨海新区未来开发。公司BPO基地开工面积已经累计超过33万平方米，国际化标准的软件与服务外包产业聚集区初步形成，在环渤海区域确立了专业化工业地产龙头地位。目前集团已经完成园区内约1800 亩土地的一级开发，即将进入实质开工建设阶段，上市公司可将BPO基地的成功模式复制至滨海高新区。 股权投资也将成为海泰未来的新利润增长点之一。通过长期跟踪和建立伙伴合作关系，园区开发主导者能够更准确判断企业风险和发展空间，公司投资园区内企业取得成功概率的可能性更大。 我们预计公司10-12年每股收益分别为元、元和元。 . 浦东金桥（600639） 存量物业贡献稳定业绩。公司目前拥有的权益收租面积约为160万平方米，不考虑租金的内涵增长，能为公司每年贡献约 8亿元的营业收入，现有租赁业务能为公司持续贡献稳定增长的业绩。目前在建及拟建高附加租赁物业约70万平方米，折合权益面积为 47万平方米，还有土地储备可开发约70万平方米建筑面积，未来可供出租物业面积有望翻番。 碧云新天地三期即将进入结算期。公司碧云新天地三期项目销售良好，已经取得亿元预售收入，项目预计在10-11年14 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
2011年工业地产专题策略 分批结算完毕，有望为公司贡献可观利润。公司已签订临港新城C5—04 地块土地合同，并付清全部款项，未来房地产开发项目仍将稳步发展。 此外浦东金桥持有大量海通证券、东方证券等金融股权投资，近几年投资收益均大幅增长，如果出售这些金融股权将增加公司巨额投资收益。 我们预计公司10-12年的每股收益元、元及 元。 6. 风险提示： 国家进一步出台更严厉房地产调控政策； 房屋销售量出现大幅下。15 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
免责及评级说明部分 免责声明 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 行业投资评级： 买入：行业股票指数在未来6个月内表现优于沪深300指数10%以上； 增持：行业股票指数在未来6个月内表现优于沪深300指数5% ～10%； 中性：行业股票指数在未来6个月内表现介于沪深300指数-5%～+5%之间； 减持：行业股票指数在未来6个月内表现弱于沪深300指数5%以上。 股票投资评级： 买入：股票价格在未来6个月内表现优于沪深300指数20%以上； 增持：股票价格在未来6个月内表现优于沪深300指数5% ～20%； 中性：股票价格在未来6个月内表现介于沪深300指数-5%～+5%之间； 减持：股票价格在未来6个月内表现弱于沪深300指数5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区翠园路181号 邮政编码：215028 传真：（0512）62938663 公司网址： 16 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
