第十二章 期权的交易策略
【本章学习要点】：本章涉及的重要概念有：期权组合图形的算式表述及其算法、标的资产的期权保护、抵补等、以及各种不同的期权组合策略。要求掌握期权图形的算法，理解掌握不同标的资产与不同期权的组合分类和特点、差价期权组合中的各种分类以及跨式期权组合的原理。
第一节 期权组合图形的算法
一、不同期权图形的算式表述
二、期权组合图形的算法举例
第二节 标的资产与期权的组合策略
一、有抵补的看涨期权（covered call）空头
二、有保护的看跌期权（protective put）多头
三、有保护的看涨期权（protective call）多头
四、有抵补的看跌期权（covered put）空头
第三节 差价期权的组合策略
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
二、水平差价期权 ( horizontal spread )
第四节 跨式期权组合策略
一、底部跨式组合
二、底部宽跨式组合
第一节 期权组合图形的算法
一、不同期权图形的算式表述
首先定义算式规则：
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现负斜率，就用（－1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现正斜率，就用（＋1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线是水平线，就用（0）表示。
损益
期权执行价格
潜在的无限大盈利曲线
期权标的
市场价格
最大的亏损额(期权费)
图11-1 看涨期权买方的盈亏图
1. 看涨期权多头图形算式表达式：（0，＋1）；
第一节 期权组合图形的算法
一、不同期权图形的算式表述
首先定义算式规则：
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现负斜率，就用（－1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现正斜率，就用（＋1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线是水平线，就用（0）表示。
2. 看涨期权空头图形算式表达式：（0，－1）；
损益
期权执行价格
期权标的
市场价格
图11-2 看涨期权卖方的盈亏图
潜在的无限大亏损曲线
最大的盈利额(期权费)
第一节 期权组合图形的算法
一、不同期权图形的算式表述
首先定义算式规则：
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现负斜率，就用（－1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现正斜率，就用（＋1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线是水平线，就用（0）表示。
3. 看跌期权多头图形算式表达式：（－1，0）；
损益
期权执行价格格
潜在的无限大盈利曲线
期权标的
市场价格
图11-3 看跌期权买方的盈亏图
最大的亏损额（期权费）
第一节 期权组合图形的算法
一、不同期权图形的算式表述
首先定义算式规则：
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现负斜率，就用（－1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现正斜率，就用（＋1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线是水平线，就用（0）表示。
4. 看跌期权空头图形算式表达式：（＋1，0）；
损益
最大的盈利额（期权费）
潜在的无限大盈利曲线
期权标的
市场价格
图11-4 看跌期权卖方的盈亏图
期权执行价格
潜在的无限大亏损曲线
第一节 期权组合图形的算法
一、不同期权图形的算式表述
首先定义算式规则：
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现负斜率，就用（－1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线出现正斜率，就用（＋1）表示；
如果期权盈亏图上，期权收益曲线是水平线，就用（0）表示。
5. 标的资产多头图形算式表达式：（＋1，＋1）；
6. 标的资产空头图形算式表达式：（－1，－1）。
二、期权组合图形的算法举例
（一）看跌期权多头与标的资产多头
由于看跌期权多头图形算式表达式为（－1，0），标的资产多头图形算式表达式为（＋1，＋1），所以组合图形的算式表达式为，
（－1，0）＋（＋1，＋1）＝（0，＋1）
期权组合盈亏
图12-1 看跌期权多头与标的资产多头组合
标的多头
看跌多头
组合图形
二、期权组合图形的算法举例
（二）看涨期权多头与看跌期权空头
由于看涨期权多头图形算式表达式为（0，＋1），看跌期权空头图形算式表达式为（＋1，0），所以组合图形的算式表达式为，
（0，＋1）＋（＋1，0）＝（＋1，＋1）
期权组合盈亏
图12-2看跌期权多头与标的资产多头组合
看涨多头
看跌空头
组合图形
二、期权组合图形的算法举例
（三）标的资产空头与看跌期权空头
由于标的资产空头图形算式表达式为（－1，－1），看跌期权空头图形算式表达式为（＋1，0），所以组合图形的算式表达式为，
（－1，－1）＋（＋1，0）＝（0，－1）
期权组合盈亏
图12-3 看跌期权多头与标的资产多头组合
标的空头
看跌空头
组合图形
第二节 标的资产与期权的组合策略
：期权交易时刻；
：期权到期时刻；
：标的资产现价（t时刻）；
：期权到期日标的资产现价；
：期权的执行价；
：看涨期权价格（t时刻）；
：看跌期权价格（t时刻）；
：无风险利率；
：到期时的持有收益
一个标的资产现货多头头寸的到期收益为：
一个标的资产现货空头头寸的到期收益为：
期权的套期保值策略可以分为:
保护性策略（protective strategy）;
抵补性策略(cover strategy) ;
一、有抵补的看涨期权（covered call）空头
这一组合由标的资产现货多头加上一个看涨期权的空头组成。持有该组合能使得当标的资产价格急剧下跌时多头资产的损失得到一定的补偿，但是也限制了标的资产价格上升时的收益。该策略的到期收益为：
二、有保护的看跌期权（protective put）多头
标的资产现货多头加看跌期权多头的组合。持有该组合能保护投资者锁定由于标的资产价格急剧下跌的损失。
该策略的到期收益为：
三、有保护的看涨期权（protective call）多头
它是标的资产现货空头加看涨期权多头的组合。在持有一个标的资产现货空头时，加看涨期权多头，可以有效保护投资者免受由于标的资产价格急剧上升带来的损失。该策略的到期收益为：
四、有抵补的看跌期权（covered put）空头
它由标的资产现货空头加看跌期权空头组成，持有标的资产现货空头投资者会面临较大的当标的资产价格急剧上升的风险。但是当投资者有充分的把握认为未来基础资产的价格下降的可能性远大于上升的可能性时，可以采取该策略。这样，他还可以获得出售期权所得的期权费。如果标的资产价格真的上升了，其损失可以得到一定的补偿。该策略的到期收益为：
第三节 差价期权的组合策略
差价期权（spread）是指买入一个期权同时卖出另一个同一种类的期权，所谓的同一种类指的是两个期权要同时为看涨期权或同时为看跌期权，而且标的相同。又可分为两大类：垂直差价期权和水平差价期权。
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（一）牛市差价期权
1.看涨差价期权 ( bull call spread )
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（一）牛市差价期权
1.牛市看涨差价期权 ( bull call spread )
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（一）牛市差价期权
2.牛市看跌差价期权 ( bull put spread )
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（二）熊市差价期权
1.熊市看涨差价期权( bear call spread )
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（二）熊市差价期权
2. 熊市看跌差价期权 ( bear put spread )
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（三）蝶式差价期权 ( butterfly spread )
1. 碟式看涨期权差价组合
一、 垂直差价期权 ( vertical spread )
定义：指构成差价期权的各个期权头寸具有相同的到期日，但执行价格不同。
（三）蝶式差价期权 ( butterfly spread )
2． 蝶式看跌差价期权组合
二、水平差价期权 ( horizontal spread )
这种期权组合又称为时间差价期权或又称日历套利 (Calendar Spread)
水平看涨期权正向差期组合
二、水平差价期权 ( horizontal spread )
这种期权组合又称为时间差价期权或又称日历套利 (Calendar Spread)
水平看跌期权正向差期组合
第四节 跨式期权组合策略
该类期权组合是由同一标的资产的看涨和看跌期权组合，即在期权交易中同时购入或卖出涨、跌期权，这种交易策略称为 “跨式组合 ”（straddle）。水平看跌期权正向差期组合。
一、底部跨式组合
它由一个看涨期权多头和一个看跌前多头组成，执行价格和到期日均相同。
第四节 跨式期权组合策略
该类期权组合是由同一标的资产的看涨和看跌期权组合，即在期权交易中同时购入或卖出涨、跌期权，这种交易策略称为 “跨式组合 ”（straddle）。水平看跌期权正向差期组合。
二、 底部宽跨式组合
它由一份看跌期权多头和一份看涨期权多头构成。
本章小结：本章首先讲述了期权组合图形的算式表达式以及图形的算法。把期权当作投资组合的一部分而不是一种单一的证券，讨论单个标的资产期权头寸与标的资产头寸组合会产生的状况，接着讨论当投资基于同一标的资产的两种或者两种以上不同期权时，各种不同期权组合的损益状态以及分析方法。
思考与练习：
1．解释构造熊市差价期权的两种方法。
2．对于投资者来说什么时候购买蝶式期权是合适的？
3．在标的资产与期权的组合策略中，“保护”与“抵补”有什么区别？
4．用表格说明执行价格为X1和X2（X1<X2）的看跌期权所构成牛市差价期权的损益状况。
5．执行价格为50元的看涨期权成本为2元，执行价格为45元的看跌期权的价格是3元，解释由这两种期权如何构造宽跨式期权，并表示出其损益状态。
6.假设执行价格为30美元和35美元的标的资产看跌期权的价格分别为4美元和7美元。怎样使用这两种期权构建牛市差价和熊市差价组合？用表格表示两个期权的收益和利润。
