课程名称： 国际金融学（国际金融）
课程代码：
开课系（部）： 金 融 系
制定人： 马 飞
审核人：
制定时间： 2008-06-24
广东金融学院教务处 制
一、课程简介
课程类别：专业核心课
授课对象：本科层次金融学专业
学时与学分：54学时3学分
使用教材：杨胜刚，姚小义《国际金融》，高等教育出版社，2005年
参考教材：陈雨露，《国际金融》，中国人民大学出版社，2006年
二、教学目的与教学要求：
国际金融学作为金融学专业的六门主干核心课程(教育部高等教育司《全国普通高校金融学专业主干课程教学基本要求》，高等教育出版社1999年版)，其教学对象是已经掌握了宏、微观经济学与货币银行学等基础课程知识的高等院校本科学生。这一课程的教学目标是要求学习者掌握国际金融学的基本知识与基础理论，理解开放经济的运行特点与内外均衡目标的实现途径，能够运用所学到的理论对国际金融领域的问题进行初步的分析，从而使金融专业各方向的学生对国际金融有比较全面的了解，达到金融专业培养目标的要求，同时也为国际金融方向的学生进一步学习后续课程打下坚实的基础。
本次课教学内容：
第一章 国际收支
通过本章的学习使学生能运用国际收支的基本概念、基本原理对一国对外经济交往的若干问题进行初步地探讨和分析。如一国国际收支状况如何，是处于失衡还是均衡状态；如果处于失衡状态是由什么原因引起的，对一国经济会产生何种影响；如何对其进行调节，是任其自动恢复平衡还是运用各种政策措施使其重新达到平衡或利用国际政策调使其恢复平衡等。
第一节 国际收支和国际收支平衡表
国际收支
国际货币基金组织在其所编的《国际收支手册》中将广义的国际收支概念定义为：国际收支是一定时期的统计报表，它着重反映：（1）一国与其它国家之间商品、劳务和收入的交易；（2）该国货币、黄金、特别提款权以及对其他国家债权、债务的所有变化和其它变化；（3）无偿转移支付，以及根据会计处理的需要，平衡前两项没有相互抵消的交易和变化的对应记录。
要全面地准确掌握国际收支的含义，需要把握以下几方面的特征： 第一，国际收支是一个流量概念，它与一定的报告期相对应。 第二，国际收支所反映的内容是以货币记录的经济交易。它包括四类：（1）交换；（2）转移；（3）移居；（4）其它交易。 第三，国际收支记录的经济交易必须是本国居民与非居民之间发生的经济交易，居民与非居民的划分是以居住地为标准进行的。 第四，国际收支是一个事后的概念。 二、国际收支平衡表 1.国际收支平衡表的记帐原理 国际收支平衡表 HYPERLINK "JavaScript:void(('','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 是根据“有借必有贷、借贷必相等”的复式簿记原理编制的。根据复式记帐法的惯例，无论是对实际资源还是金融资产，借方表示该经济体资产（资源）持有量的增加，贷方表示资产（资源）持有量的减少。因此记入借方的帐目包括：（1）反映进口实际资源的经常项目；（2）反映资产增加或负债减少的资本与金融项目。记入贷方的帐目包括：（1）反映出口实际资源的经常项目；（2）反映资产减产或负债增加的资本与金融项目。 2.国际收支平衡表的主要内容 新版《国际收支手册》列出的国际收支平衡表的标准组成部分由两大项目组成：一是经常项目（Current Account）；二是资本与金融项目(Capital and Financial Account)。 （1）经常项目。 1）货物(Goods)。记录商品的进出口。 2）服务（Service）。记录服务的输出入。 3）收入(Income)。一是职工报酬（Compensation of Employees），职工包括季节性工作的工人和其它短期工作（不足1年）的工人。在大使馆、领事馆或国际组织机构工作的当地职工所得到的报酬也被视为这些机构驻地所在国的非居民向居民的支付。二是投资收入(Investment Income)。 4）经常转移(Current Transfer)。转移—用来记载居民与非居民之间的不涉及到经济价值的回报的实际资源或金融产品的所有权变更，不管这种变更是自愿还是非自愿。经常转移包括所有非资本转移的转移项目。 （2）资本与金融项目 资本和金融项目包括资本项目项下的资本转移、非生产、非金融资产交易以及其他所有引起一经济体对外资产和负债发生变化的金融项目。 1) 资本项目(Capital Account)。 资本转移—是指涉及固定资产所有权的变更及债权债务的减免等导致交易一方或双方资产存量发生变化的转移项目。 非生产、非金融资产交易—是指非生产性有形资产（土地和地下资产）和无形资产（专利、版权、商标和经销权等）的收买与放弃。 2）金融项目((Financial Account))。 直接投资（Direct Investment）。通过这种投资方式，投资者对直接投资企业拥有经营管理的发言权。 证券投资(Portfolio Investment)。证券投资者以取得利息或股息为目的，投资者对企业不享有经营管理权。 其它投资(Other Investment)。 储备资产(Reserve Assets)。 （3）错误与遗漏。（该项目是为了使国际收支平衡表借方和贷方平衡而人为设立的一种平衡项目）。根据复式簿记原则，借贷总额应该相等。但是，人们在实际编制国际收支平衡表的过程中，总会出现一定的错误与遗漏。错误与遗漏项目的设立，可保证借方和贷方总额相等。
第二节 国际收支分析
一、国际收支平衡，即国内经济处于充分就业和物价稳定下的自主性国际收支平衡。国际收支均衡是一国达到福利最大化的综合政策目标。 二、国际收支的失衡 国际收支不平衡的四种衡量口径。 1．贸易收支差额 贸易收支差额（即商品进出口收支差额）。对一些国家来说，贸易收支在全部国际收支中所占的比重比较大，且可综合反映一国的产业结构、产品质量和劳动生产率状况，反映该国产业在国际上的竞争能力，因此各国十分重视贸易收支的差额。 2．经常项目收支差额 经常项目（包括贸易收支、无形收支和经常转移收支）。它综合反映了一个国家的进出口状况(包括无形进出口，如劳务、保险、运输等)，可以反映一国的国际竞争能力，被当作是制定国际收支政策和产业政策的重要依据。 3．资本和金融项目差额 （1）透过资本和金融项目余额，可以了解一个国家资本市场的开放程度和金融市场的发达程度，对一国货币政策和汇率政策的调整提供有益的借鉴。 （2）资本与金融项目和经常项目之间具有融资关系。经常项目出现赤字，对应着资本和金融项目有相应盈余，这意味着一国利用金融资产的净流入为经常项目赤字融资。 随着国际金融一体化的发展，资本和金融项目与经常项目之间的这种融资关系正逐渐发生深刻变化。一方面，资本和金融项目为经常项目提供融资受到诸多因素的制约。另一方面，资本和金融项目已经不再是被动地由经常项目决定，并为经常项目提供融资服务了。资本流动存在着独立的运动规律，其流量远远超过国际贸易流量，从根本上摆脱了与贸易的依附关系。 4．综合项目差额 综合差额必然导致官方储备的反方向变动，因此可以用它来衡量国际收支对一国储备造成的压力。 三、国际收支不平衡的原因 1.临时性不平衡 这种国际收支失衡程度一般较轻、持续时间不长、带有可逆性，是一种正常现象。 2．结构性不平衡 这种失衡通常反映在贸易项目或经常项目上。 结构性失衡有两层含义。（1）指因经济和产业结构变动的滞后和困难所引起的国际收支失衡。这种性质的结构性不平衡，在发达国家和发展中国家都可能发生。（2）指一国的产业结构单一、或其产品出口需求的价格弹性低，或虽然出口需求的价格弹性高，但进口需求的价格弹性低所引起的国际收支失衡。这种性质的结构性不平衡在发展中国家表现得尤为突出。 3．周期性不平衡 当一国经济处于萧条期时，社会总需求下降，进口需求也相应下降，国际收支发生盈余。反之，如果一国经济处于复苏和高涨期，国内投资与消费需求旺盛，对进口的需求也相应增加，国际收支便出现逆差。 4．货币性不平衡 在这里，国内商品成本与一般物价上升的原因被认为是货币供应量的过分增加，因此国际收支失衡的原因就是货币性的。货币性失衡可以是短期的、中期的或长期的。 5．收入性不平衡 国民收入相对快速增长的原因多种多样，如周期性的、货币性的，或经济处于高速增长阶段所引起的。 四、国际收支不平衡的影响 1．国际收支逆差的影响 （1）引起该国货币汇率下降；（2）若对外汇市场进行干预，则会消耗外汇储备，甚至造成外汇储备的枯竭，从而严重削弱其对外支付能力；（3）会形成国内的货币紧缩形势，促使利率水平上升，影响该国经济的增长，从而导致失业增加，国民收入增长率的相对与绝对下降。 2．国际收支顺差的影响 不利影响：（1）一般会使该国货币汇率上升，从而不利于其出口贸易的发展，加重国内的失业问题；（2）将使该国货币供应量增加，加重通货膨胀；（3）将加剧国际摩擦；（4）若顺差来源于贸易收支顺差，意味着国内可供使用资源的减少，从而不利于该国经济的发展。
第三节 国际收支的调节
这里我们主要以国际收支逆差为例来分析国际收支的调节机制。 一、国际收支失衡的市场调节机制 国际收支失衡会引起国内某些经济变量的变动，这些变动反过来又会影响国际收支。 国际收支的自动调节。 1．货币—价格机制 最早表现形式是由英国经济学家大卫.休谟(David Hume)于1752年提出的“价格—现金流动机制”，见图1-1：
图1-1货币价格自动调节机制过程图
货币—价格机制的另一种表现形式为相对价格变动对国际收支的影响，见图1-2：
图1-2货币价格自动调节机制的另一种表现形式 2．收入机制
图1-3 国民收入的自动调节机制 3．利率机制
二、国际收支失衡的政策调节 市场失灵时，国际收支自动调节机制的作用将被削弱或失效，需要政府对市场进行适当干预，以实现国际收支平衡。 1．外汇平准基金 2．财政政策 当一国出现国际收支逆差时，政府可采用紧缩的财政政策，如削减政府开支，或提高税收，迫使投资和消费减少，物价相对下降，从而有利于出口，压制进口，改善贸易收支及国际收支。 3.货币政策 在调节国际收支失衡时，主要采用改变再贴现率以此影响市场利率的政策。如当一国出现国际收支逆差时，中央银行可提高再贴现率，市场利率也随之上升，投资和消费受到抑制，物价开始下降，从而有利于出口，压制进口，改善贸易收支。同时市场利率的提高，也有利于吸纳国外资本，从而改善国际收支。 财政政策与货币政策作为国际收支调节手段具有明显的局限性，主要表现在为解决国际收支失衡问题而采取的财政或货币政策可能同国内经济目标发生冲突。因此，政府选择财政货币政策实现国际收支平衡时，要注意时机选择。 4．汇率政策 如当一国发生国际收支逆差时，该国可使本国货币贬值，以增强本国商品在国外的竞争力，扩大出口；同时，国外商品的本币价格上升，竞争力下降，进口减少，国际收支逐步恢复平衡。 5．直接管制政策 直接管制包括外汇管制、贸易管制和财政管制等形式。 （1）外汇管制。主要指一国政府通过有关机构对外汇买卖和国际结算进行行政手段干预。 （2）贸易管制。主要指一国政府直接限制商品进出口数量的政策手段。 （3）财政管制。主要指一国政府通过有关机构，如财政部、海关和官方金融机构等管制进出口商品的价格和成本，从而调节国际收支的政策手段。 优点①见效快，较少通过市场机制的中间环节。②具有较好的可操作性。③其效力容易测定。④对国内经济的影响面较小，政府在采用这种调节手段时具有更大的灵活性。⑤使政府对经济的调节深入到微观领域，可克服财政与货币政策等宏观调节手段的某些局限性。 弊端：①容易受到对方的报复；②它本身要耗费一定的行政管理费用和信息成本；③可能扭曲市场价格信号，使市场机制作用不能充分发挥，不能充分利用国际分工发挥自身优势。④在一定程度上限制了竞争，会削弱国内企业的创新动力。⑤可能产生寻租行为。 6．供给调节政策 从供给角度讲，调节国际收支的政策有产业政策、科技政策和制度创新政策。这些政策旨在改善一国的经济结构和产业结构，提高劳动生产率，增加出口商品和劳务的生产，提高产品质量，降低生产成本，以此达到增加社会产品(包括出口产品和进口替代品)的供给、改善国际收支的目的。供给政策具有长期性，虽然在短期内难以有立竿见影的效果，但它可从根本上提高一国的经济实力与科技水平，从而为实现内外均衡创造条件。 （1）产业政策。产业政策的核心在于优化产业结构，根据国际市场的变化和自身的比较优势制定正确的产业结构规划，克服资源在各产业部门间流动的障碍，使本国产业结构的变动能适应世界市场的情况，从而达到减少乃至消除结构型的国际收支失衡。 （2）科技政策。对于发展中国家而言，科技政策的含义包括以下三个方面： 第一，推动技术进步。第二，提高管理水平。 第三，加强人力资本投资。 （3）制度创新政策。制度创新政策主要表现为企业制度改革，包括企业创立时的投资制度改革、企业产权制度改革，以及与此相适应的企业管理体制改革。 7．政策搭配 每一种国际收支调节政策都会对宏观经济带来或多或少的调节成本，所以必须进行相机抉择，搭配使用各种政策，以最小的经济和社会代价达到国际收支的平衡或均衡。 三、国际收支失衡的国际调节 为了维护世界经济与金融的正常秩序与运转，各国政府之间需要加强对国际收支调节政策的国际协调。 1．通过各种国际经济协定确定国际收支调节的一般原则。 2．通过国际金融组织或通过国际协定向国际收支逆差国提供资金融通，以缓解其国际清偿力不足的问题。 3．建立区域性经济一体化集团，以促进区域内经济、金融的一体化和国际收支调节。
第四节 我国的国际收支
一、我国国际收支及其统计的发展 1978年以前我国只编制外汇收支平衡表。1978年后，我国实行改革开放政策，对外交往发展迅速；而且1980年4月我国恢复了在国际货币基金组织中的合法席位。为加强宏观管理，国家外汇管理局及中国银行总行于1980年开始试编国际收支平衡表，1981年制定了国际收支统计制度，从1982年开始正式编制和公布国际收支平衡表。为适应建立社会主义市场经济体制的需要，从1996年开始，我国推出了新的《国际收支申报办法》和《国际收支申报办法实施细则》，按照基金组织的新要求和标准编制我国国际收支统计数据，成为国际上最先采用新《手册》原则的会员国之一。 二、我国国际收支状况分析 下面以2002年中国国际收支平衡表为例来进行一些简要的分析。 1、总体情况 2002年我国国际收支经常项目、资本和金融项目继续保持顺差，外汇储备稳步增长，国际收支总体状况良好。 2、差额分析 （1）横向分析 1）经常项目差额分析。 在2002年我国的国际收支平衡表中，经常项目盈余亿美元。其中货物贸易实现顺差亿美元，服务贸易出现亿美元的逆差，货物和服务贸易项目总计顺差亿美元。在服务项目下面的子项目中，以旅游和其它商业服务两个项目的顺差占绝大部分，这说明我国在这些方面服务的国际竞争力比较强；而运输、保险服务、专有权利使用费和特许费分别占逆差项目的前三位，这说明我国在这些项目的服务上尚缺乏国际竞争力，有待提高。 2002年我国经常项目顺差低于贸易顺差。这种情况的出现主要是由收益项目差额，特别是投资收益差额的变动引起的。 2）资本和金融项目差额分析。 在金融项目中，我国在直接投资项目方面处于顺差地位，而在证券投资和其它投资方面出现逆差。也就是说，我国金融项目盈余主要来自于直接投资项目的盈余。 （2）纵向分析 1）经常项目差额分析。 2002年经常项目顺差有较大幅度的增加，主要来源于货物贸易项目顺差、经常转移项目顺差的增加及收益项目逆差的减少。 2）资本和金融项目差额分析。 直接投资项目近几年来的变化和波动幅度一直不大，但从2001年起我国吸引外国直接投资净增加额有明显增加。对外直接投资净增加额在2001年有大幅增长（比2000年有近倍的增长）后，2002年反而有较大幅度下降，这与我国入世后理应有更多企业实施“走出去”战略的思路相背离。 在证券投资项目方面，2002年我国证券投资逆差比2001年有大幅减少。 在其它投资方面，我国在这个项目上的波动比较明显，经常表现为陡升和明显下降这种大起大落的状况。
本章的重点和难点：
本章是国际金融学的重点章节，不仅要求学生掌握基本理论，而且应掌握国际收支平衡表的编制方法。
1、国际收支定义；2、国际收支平衡表的编制；3、国际收支平衡的分析；4、国际收支失衡对经济的影响；5、国际收支平衡表的编制原理；6、国际收支失衡的调节措施
教学组织：课堂采用多媒体教学方法。
作业布置：
1、简述国际收支平衡表的主要内容。
2、如何辨别国际收支失衡。
3、一国国际收支失衡的原因
第二章 外汇、汇率与外汇市场
第一节 外汇与汇率
一、外汇概述 1、外汇(Foreign Exchange)的概念：外汇即国际汇兑。 外汇可以分为动态(Dynamic)的外汇和静态(Static)的外汇广义的外汇、狭义的外汇 2、外汇的三个基本特征： （1） 自由兑换性；（2）可接受性；（3）可偿性。 二、汇率及其分类 （一）、汇率及其标价法 外汇汇率(Foreign Exchange Rate) 商品的标价法：1瓶水＝2元；1元＝1/2瓶水 外汇的标价法：＄1＝HKD2；HKD1＝$1/2 1．直接标价法(Direct Quotation，)在直接标价法下，以外币为基准货币，本币为报价货币。 国际上绝大多数国家(除英国和美国以外)都采取直接标价法。 2．间接标价法(1ndirect Quotation，)在间接标价法下，以本币为基准货币，外币为报价货币。 英国一直使用间接标价法。 很显然，直接标价法和间接标价法下的汇率互为倒数，二者的乘积为１。 3．美元标价法(U．S．Dollar Quotation) （1）产生原因；（2）标价方法。 （二）汇率的种类 1．按银行买卖外汇的价格不同，分为买入汇率、卖出汇率和中间汇率，被报价货币与报价货币 几点说明： ① 汇率用５～６位数字来表示,如＄1＝； ② 汇率最后一位数字的单位为基本点，简称点； ③ 双向报价，买卖价之间用一根短横线或斜线分开，且前一数字小， 后一数字大，如＄1＝ ④ 简便报价，＄/SF：15/55，或＄1＝ （1）买卖价的判断原则： ① 站在（报价）银行的角度； ② 买卖的是外汇； ③ 对（报价）银行有利。 结论： 直接标价法下：前买后卖， 间接标价法下：前卖后买。 或买卖基准货币时：前买后卖， 买卖报价货币时：前卖后买。 （3）兑换收益。一般为1‰～5‰。 （4）中间汇率。其计算公式为： 中间汇率=(买入汇率+卖出汇率)÷2 （5）现钞汇率(Foreign Banknote Rate)。 2．按外汇买卖交割的期限不同，分为即期汇率和远期汇率 （1）远期汇率报价方法： ※完整汇率（Outright Rate）报价方法又称直接报价方法，是直接将各种不同交割期限的远期买入价、卖出价完整地表示出来，此种报价方法与即期汇率报价方法相同。 例如：某日伦敦外汇市场英镑兑美元的汇率为： 即期汇率 一个月远期汇率 三个月远期汇率 六个月远期汇率 ※远期差价报价方法，又称掉期率（Swap Rate）或点数汇率(Points Rate)报价方法，是指不直接公布远期汇率，而只报出即期汇率和各期的远期差价，然后再根据即期汇率和远期差价来计算远期汇率。 远期差价＝远期汇率－即期汇率；远期差价用点数来表示。 掉期率（又称远期价差，是指某一时点上远期汇率与即期汇率的汇率差称）。升水（Premium，表示远期汇率比即期汇率高，或期汇比现汇贵）；贴水（Discount，表示远期汇率比即期汇率低，或期汇比现汇贱）；平价(At par，表示远期汇率与即期汇率相同)。升贴水的幅度一般用点数来表示。 结论： 直接标价法下：远期汇率=即期汇率+升水点数 远期汇率=即期汇率-贴水点数 间接标价法下：远期汇率=即期汇率-升水点数 远期汇率=即期汇率+贴水点数 亦得结论：直接标价法下，远期点数按“小／大”排列则为升水，按“大/小”排列则为贴水；间接标价法下刚好相反，按“小／大”排列为贴水，按“大∕小”排列则为升水。 于是，在根据即期汇率和远期差价计算远期汇率时，不论何种标价法，我们都可以归纳为： 当远期点数按“小/大”排列时，远期汇率=即期汇率+远期汇率；当远期点数按“大/小”排列时，远期汇率=即期汇率-远期汇率。 升(贴)水年率，即把远期差价换成年率来表示，计算时一般使用中间汇率，公式为： 基准货币的升（贴）水年率= [（远期汇率-即期汇率）÷ 即期汇率] ×（12÷远期月数）×100% 3．按制订汇率的方法不同，分为基本汇率和套算汇率 关键货币，应具备以下特点：①在本国国际收支少使用最多；②在外汇储备中所占比重最大；③可以自由兑换且为国际上普遍接受。 （1）套算汇率的计算：使用联算法（Chain Method） ①两种货币对第三种货币均为直接标价法（两种货币对第三者货币均为间接标价法同理） 例如：已知： USD 1 = USD 1 = 求：CAD 1 = SF ? Bid Rate的思考过程： 此例所求的是1 加拿大元对瑞士法郎的汇率，加拿大元是被报价货币，即需要利用已知的两个汇率套算出银行买卖此货币的价格。当报价银行从顾客手中买入加拿大元、付给顾客瑞士法郎时，实际上是该银行从顾客手里收进加拿大元后，在国际外汇市场上先将加拿大元兑换成美元，再将美元兑换成瑞士法郎付给顾客。 即得：CAD 1 = ÷ = Offer Rate 的思考过程： 同理，可知报价银行以Offer Rate卖出加拿大元，买入瑞士法郎 （1） 报价银行在市场上用的价格买入瑞士法郎而卖出美元 （2）报价银行在市场上用的价格买入美元卖出加拿大元 即得：CAD 1 = SF ÷ = 即： CAD 1 = SF ② 两种货币对第三种货币，一为直接标价法，一为间接标价法 例如：已知： GBP 1 = USD USD 1 = 求：GBP 1 = SF? 同上述思考方法： 即得Bid Rate：GBP 1 = × = 即得Offer Rate ：BGP 1 = × = 即： BGP 1 = 结论： 第一、 两种汇率的标价法相同、即其标价的被报价货币相同时，要将竖号左右的相应数字交叉相除； 第二、 两种汇率的标价法不同、即其标价的被报价货币不同时，要将竖号左右的数字同边相乘。 4．按汇兑方式的不同，分为电汇汇率、信汇汇率和票汇汇率 5．按外汇买卖的对象不同，分为同业汇率和商人汇率 6．按外汇市场开市和收市的不同，分为开盘汇率和收盘汇率 7．按汇率适用范围的不同，分为单一汇率和多种汇率 贸易汇率和金融汇率是多种汇率中的两种具体形式。贸易汇率(Commercial Rate，是指用于进出口贸易及其从属费用收支、结算的汇率)；金融汇率(Financial Rate，是指用于国际资本流动和非贸易外汇收支、结算的汇率)。 8．按外汇管制情况不同，分为官方汇率和市场汇率 9．按衡量货币价值的角度不同，分为名义汇率和实际汇率
第二节 汇率的决定与变动
一、汇率决定的基础 货币具有的或代表的价值决定汇率水平的基础，并且影响汇率水平变动的因素也不尽相同。 （一）金本位制度下汇率的决定与变动 1．金本位制度下汇率的决定 金本位具体包括金币本位制、金块本位制和金汇兑本位制三种形式。 金本位制度下的三大自由：自由铸造、自由兑换、自由输出入。 铸币平价(Mint Parity，两种货币之间含金量之比，它是金本位制下决定两种货币汇率的基础)。 例如：在1925—1931年期间，英国规定1英镑的纯金量为格令(Grains)，美国规定1美元的纯金量为格令，这样，英镑与美元之间的汇率即为： ￡l=÷=$ 即1英镑金币的含金量等于1美元金币含金量的 5倍。这就是英镑与美元之间汇率的决定基础， 2．金本位制度下汇率的变动 在金本位制下，汇率的决定基础是铸币平价，但其波动则以黄金输送点（gold point)为界限。 例如，英镑与美元的铸币平价为￡l=$，英美两国之间运送一英镑黄金的费用为美元，则汇率变动的上下限为： 上限=铸币平价＋运送费用 即：￡l＝$＋$＝$ 下限=铸币平价－运送费用 即：￡l＝$－$＝$ 因此，￡l＝$称为美国的黄金输入点，英国的黄金输出点。 在金块本位和金汇兑本位制度下，货币的汇率由纸币所代表的金量之比决定，即由法定平价决定，实际汇率则因供求关系而围绕法定平价上下波动。 （二）纸币本位制度下汇率的决定与变动 纸币本位制下，各国货币之间的汇率以其各自所代表的价值之比来确定，同时外汇市场上的汇率波动不再具有黄金输送点的制约，任何能够引起外汇供求关系变化的因素都会造成外汇行市的波动，而且波动可以变得无止境。 二、均衡汇率的决定与变动 均衡汇率是外汇市场上外汇供给和外汇需求这两种力量共同作用的结果，是在市场供求力量的自发调节下形成的。当市场汇率偏离均衡汇率时，市场上就会出现超额外汇供应或需求，改变市场供求状况，而市场机制的自发调节作用则会使得市场汇率自动回复到均衡汇率水平。若其他条件发生变化引起外汇供给和外汇需求的变动，使得外汇供给曲线和外汇需求曲线发生相应位移，移动后的外汇需求曲线与外汇供应曲线相交，均将形成新的均衡点，均衡汇率和均衡数量也随之发生相应变化。 三、影响汇率变动的主要因素 （一）国际收支 从短期看，一国国际收支是影响该国货币对外比价的直接因素。当一国的国际收入大于支出时，即一国国际收支出现顺差时，在外汇市场上则表现为外汇(币)的供应大于需求，因而本国货币汇率上升，外国货币汇率下降。相反，当一国国际收入大于支出时，该国即出现国际收支逆差，在外汇市场上则表示为外汇（币）的供应大于需求，因而本国货币汇率下降，外国货币汇率上升。 （二）相对通货膨胀率 货币的对内价值是决定其对外价值（即汇率）的基础，货币对内价值的变化必然引起其对外价值的变化。 这种传导机制主要是通过以下三个途径实现的： 1、通货膨胀使得物价上涨，从而导致出口减少，进口增加，外汇供不应求，本币贬值。 2、通货膨胀使得本币的实际利率减少和本币的国际地位下降，导致本国资金外流（外汇需求增加）和国际市场上对本币需求减少，本币贬值。 3、通货膨胀表明该国货币内在价值减少，人们会预期该国货币将趋于疲软，出于保值的目的，交易者将抛售该国货币，从而造成该国货币的现实贬值。 通货膨胀率对汇率的影响具有间接性、时滞性和相对性。 （三）相对利率水平 利率水平变化对汇率的影响主要是通过资本，尤其是短期资本在国际间的流动起作用的。当一国的利率水平高于其他国家时，表示使用本国货币资金的成本上升，由此外汇市场上本国货币的供应相对减少；另一方面也表示放弃使用资金的收益上升，国际短期资本由此趋利而人，外汇市场上外汇供应相对增加。本、外币资金供求的变化导致本国货币汇率的上升。反之，当一国利率水平低于其他国家时，外汇市场上本、外币资金供求的变化则会降低本国货币的汇率。 注意： 1、这里所说的利率对汇率的影响是指的相对利率水平。 2、与国际收支、通货膨胀、总需求等因素不同，利率变动对汇率的影响更多的是对短期的汇率影响，利率对长期汇率的影响是十分有限的。 （四）财政、货币政策 一般来说，扩张性的财政、货币政策造成的巨额财政收支逆差和通货膨胀，会使本国货币对外贬值；紧缩性的财政、货币政策会减少财政支出，稳定通货，而使本国货币对外升值。财政、货币政策在相对短的时期内可能能对汇率起到立竿见影的政策作用，但对汇率的长期影响则要看这些政策对经济实力和长期国际收支状况的影响。 （五）市场预期 市场预期有时能对汇率产生重大的影响。就经济方面而言，市场预期包括对国际收支状况、相对物价水平、相对利率水平或相对资产收益率以及对汇率本身等的预期，它常常以市场信号的变化、甚至是蛛丝马迹的变化为表现。只要市场上预期某国货币不久会下跌，那么市场上立即就可能出现抛售该国货币的活动，造成该国货币的市场价格立即下降。 （六）政府的市场干预 例如当一国货币汇率处于较高水平而影响该国国际收支改善和经济发展时，该国中央银行就会向外汇市场抛出本币而收购外汇，从而使本币汇率下跌，以达到扩大出口和推动国内经济发展的目的。政府干预汇率往往是在特殊情况下（如市场汇率剧烈波动、本币大幅度升值或贬值等），或者为了特定的目标（如促进出口、改善贸易状况等）而进行的，因而它对汇率变化的作用一般是短期的，无法从根本上改变汇率的长期走势。 （七）经济增长率 当一国实际经济增长率提高时，一方面反映该国经济实力增强，其货币在外汇市场上易被依赖，货币地位提高，使该国货币汇率有上升趋势；另一方面，经济高速增长，其国民收入提高，可能加大该国对进口原料、设备等生产资料及消费品的需求，在该国出口不变的条件下，将使该国进口大量增加，导致国际收支项目逆差，造成该国货币汇率下降。 四、汇率变动对经济的主要影响 下面以贬值为例，分析汇率变动对经济的影响。 （一）汇率变动对国际收支的影响 1、对本国贸易收支的影响 本币贬值后本国出口增加，进口减少，本国的贸易收支改善。 在分析本币贬值对本国贸易收支的影响时，还应注意下面三个问题： 1）弹性问题：本币贬值之所以对进出口产生影响，是因为本币贬值后进出口商品的相对价格发生了变化，导致出口量增加，进口量减少，最后使得出口额增加，进口额减少。但这一过程能否实现，取决于进出口商品的价格发生涨跌后进出口量的变化情况。 即从需求弹性的角度来讲，本币贬值对改善贸易收支是有前提条件的，即“马歇尔－勒纳条件”。 马歇尔－勒纳条件认为，在不考虑供给弹性的情况下，当一国的： |出口需求弹性|＋|进口需求弹性|>1时，本币贬值才会改善本国的贸易收支。 2）时滞问题：本币贬值后，即使具备马歇尔－勒纳条件，贸易收支的改善也不会立即见效，而是存在一定的时滞。一方面从进出口合同执行的角度来看，由于进出口合同早已签订，因此本币贬值的最初阶段，出口量不会增加，进口量也不会减少；另一方面从产业结构调整的角度来看，本币贬值后，某种商品出口量要增加，首先必须是生产量要增加，而进口量的减少，也需要一定的时间来开发进口替代品或调整产业结构。 不仅如此，在本币贬值的最初阶段，出口量没有增加，进口量没有减少，但由于本币已经贬值，因此，以美元所表示的出口额比本币贬值前会减少，而进口额则没有明显变化。这样一来，本币贬值的最初阶段，贸易收支不仅没有改善，反而还会进一步恶化，即出现J曲线效应（本币贬值后，贸易收支改善的时间滞后性，用图形来描述就像英文字母“J”，所以，时滞现象又叫做“J曲线效应”）。 3）时效问题：本币贬值后贸易收支改善的时间效力能持续多久。 从上面的分析可知，本币贬值后出口之所以增加，是因为本币贬值使得外国进口商的进口价格下降，而本国产品的国内价格不变 由此可知，本币贬值改善贸易收支的时效，取决于本国物价上涨的幅度与速度。 2、对本国非贸易收支的影响 本币贬值可以改善本国的非贸易收支。以国际旅游为例，本币贬值后，单位外币兑换到的本币数额增加，外币在本国的购买力相对提高，使得外国旅游者在本国旅游时的费用开支减少，增加了外国旅游者来本国旅游的吸引力，使本国的旅游外汇收入增加；而本币贬值后，由于兑换单位外币所需的本币数额增加，本国出国旅游者的费用开支增加，使本国的旅游外汇支出减少。 （二）汇率变动对物价水平的影响 汇率变化对物价水平的影响可以体现在两方面：一是对贸易品价格的影响；二是对非贸易品价格的影响。以贸易品为例，当本国货币汇率下降时，以本国货币表示的进口商品价格提高，进而带动国内同类商品价格的上升。如果进口商品作为生产资料投入生产，引起生产成本提高，还会促使其他商品价格的普遍上涨。此外，在国内商品供应既定的条件下，由于本国货币汇率下降将降低出口产品的国外价格，由此刺激商品的出口，必然加剧国内商品市场的供求矛盾，从而致使物价上涨。 （三）汇率变动对资本流动的影响 汇率变化对资本流动的影响表现为两个方面：一是本币对外贬值后，单位外币能折合更多的本币，这样就会促使外国资本流入增加，国内资本流出减少；二是如果出现本币对外价值将贬未贬、外汇汇价将升未升的情况，则会通过影响人们对汇率的预期，进而引起本国资本外逃。 （四）汇率变化对外汇储备的影响 汇率变动对外汇储备的影响主要体现在三个方面： 1．货币贬值对一国外汇储备规模的影响。 2．储备货币的汇率变动会影响一国外汇储备的实际价值。 3．汇率的频繁波动将影响储备货币的地位。 （五）汇率变动对一国国内就业、国民收入及资源配置的影响 当一国本币汇率下降，外汇汇率上升，有利于促进该国出口增加而抑制进口，这将使得其出口工业和进口替代工业及其国内相关其他行业得以大力发展，从而使整个国民经济发展速度加快，国内就业机会因此增加，国民收入也随之增加。如果一国经济已处于充分就业，贬值只会带来物价的上升，而不会有产量的扩大，除非贬值能通过纠正原先的资源配置扭曲来提高生产效率。 （六）汇率变动对国际经济关系的影响 目的的货币贬值，会使对方国家货币相对升值， “汇率战”、“贸易战”由此而生。“汇率战”、“贸易战”所造成的不同利益国家之间的分歧和矛盾则会层出不穷，这将加深了国际经济关系的复杂化，引发国际金融领域的动荡，甚至影响世界经济的景气。
第三节 外汇市场
一、外汇市场的含义 在外汇市场上，外汇买卖有两种类型：一类是本币与外币之间的买卖；另一类是不同币种的外汇之间的买卖。 二、外汇市场的种类 （一）根据有无固定场所可分为： 1．有形市场（Visible Market，又称“大陆式市场”，是指有具体交易场所的市场）。 2．无形市场（Invisible Market，又称“英美式市场”，是指没有固定交易场所，所有外汇买卖均通过连结于市场参与者之间的电话、电传、电报及其他通讯工具进行的抽象交易网络）。 （二）根据外汇交易主体的不同可分为： 1．银行间市场（Inter-bank Market，又称为“同业市场”或“外汇批发市场”，由外汇银行之间相互买卖外汇而形成的市场）。 2．客户市场（Customer Market，又称作“外汇零售市场”，指外汇银行与一般顾客进行交易的市场）。 三、外汇市场的特征 （一）外汇市场全球一体化 外汇市场全球一体化是指其分布呈全球化格局和其内部的高度一体化。各市场在交易规则、方式上趋同，具有较大的同质性，市场汇率表现为价格均等化。 （二）外汇市场全天候运行 从全球范围看，外汇市场是一个24小时全天候运行的昼夜市场。 四、外汇市场的结构 1．外汇银行（Foreign Exchange Bank）他们是外汇市场的主体。 2．外汇经纪人（Foreign Exchange Broker），其主要功能是起联络作用。 3．顾客，包括：交易性的外汇买卖者，保值性的外汇买卖者和投资性外汇买卖者等。 4．中央银行 外汇市场的交易可分为两个层面：银行间的批发业务和银行与顾客之间的零售业务。
第四节 外汇交易
一、主要国际外汇市场与外汇交易系统 （一）主要国际外汇市场 现代国际外汇市场一般分布于世界各国的主要中心城市，各中心城市所具有的全球著名的金融中心和外汇中心的相互联系和影响形成了覆盖全球的外汇市场网络。其中伦敦、纽约、东京、香港等外汇中心最具有代表性。 1．伦敦外汇市场 伦敦是历史悠久的国际金融中心，伦敦外汇市场是世界上最大的外汇市场，其外汇交易额占全球的1/3左右。 2．纽约外汇市场 美国强大的综合国力和美元的强势地位使纽约成为世界第二大外汇市场，只是纽约外汇市场的交易量稍逊于伦敦。 3．东京外汇市场 目前，日元不仅是重要的国际储备货币，也是国际外汇市场交易量最大的货币之一。 （二）外汇交易系统 目前，全世界运用最广泛的外汇交易工具有以下三种系统：路透社终端、美联社终端和得励财经终端。 1．路透社终端 路透终端提供的服务主要包括：⑴ 即时信息；（2）即时汇率行情； ⑶市场趋势分析； ⑷技术图表分析；⑸叙做外汇买卖 2．德励财经终端 德励财经资讯系统的服务主要包括：⑴货币汇价和经济新闻；（2）市场评论和图表走势。 二、外汇交易方式 最常见的外汇交易方式有即期交易、远期交易、换汇交易、套汇交易、套利交易和外汇期货、期权等交易方式。 （一）即期外汇交易 1．即期外汇交易与即期外汇市场 即期外汇市场即进行即期外汇交易的市场。它又可分为外汇零售市场和外汇批发市场。在这个市场上交易的主要是外币现钞和外币旅行支票。 2．即期交易的交割日 即期外汇交易的交割日（Spot Date）,包括三种情况： （1） 标准交割日（Value Spot or VAL SP）；（2） 隔日交割（Value Tomorrow or VAL TOM）；（3） 当日交割（Value Today or VAL TOD）。 即期交割日的规则如下： （1）此交割日必须是两种货币共同的营业日，至少应该是付款地市场的营业日。 （2）交易必须遵循“价值抵偿原则”。 （3）第一、二若不是营业日，则即期交割日必须向后顺延。 3．即期交易的汇价 全球各外汇市场上一般都采用双向报价法，而且一般采用的是美元标价法， （二）远期外汇交易 1．远期外汇交易的概念 远期外汇交易的基本动机主要是：（1）避险保值。 （2）投机获利。 2．远期交易的交割日 确定期汇交易的交割日或有效起息日（Value Date），一般惯例有： （1）以即期交割日加上月数或星期数或日历日天数 （2）非营业日顺延。 （3）“双底”惯例。 3．远期交易的汇价 （1）影响远期汇率的因素：两种货币即期汇率的高低；买入卖出货币间的利率差；远期合约期限的长短。 （2）计算远期汇率的依据：利率平价原理。 （3）计算方法： 注意：①利差为报价货币利率－基准货币利率； ②计算买入汇率时，用借入利率－贷出利率，以使买入汇率最小；计算卖出汇率时，用贷出利率－借入利率，以使卖出汇率最大。 例如：假定条件为： （1） USD/BGP的即期汇率为 （2） 三个月美元双向利率为% - %(第一个数为借入利率，第二个数为贷出利率)； （3） 三个月英镑双向利率为% - % 。 由远期汇率的计算公式可得三个月的银行远期汇率： 买入汇率 = + ×(% － %)×90/360 = － = 卖出汇率 = +×(% － %)×90/360 = － = 银行报出的三个月远期汇率为 4．远期交易的分类 （1）固定交割日的期汇交易 （2）选择交割日的期汇交易 择期交易交割日确定原则： 第一、报价银行买入被报价货币，若被报价货币升水，按选择期内第一天的汇率报价；若被报价货币贴水，则按选择期内最后一天的汇率报价。 第二、报价银行卖出被报价货币，若被报价货币升水，按选择期内最后一天的汇率报价；若被报价货币贴水，则按选择期内第一天的汇率报价。 例如： 在法兰克福市场上 某日 USD/SF 即期汇率 1个月远期差价 42/50 3个月远期差价 138/164 客户根据业务需要: （1）买入美元,择期从即期到1个月。 （2）卖出美元,择期从1个月到3个月； （1）由定价原则可确定此择期远期汇率为：USD 1 = ( + )。 （2）由定价原则可确定此择期远期汇率为：USD 1 = ( + )。 （三）套汇交易 1、定义 （套汇交易Arbitrage，是套汇者利用同一货币在不同外汇中心或不同交割期上出现的汇率差异，为赚取利润而进行的外汇交易）。 （1）时间套汇（是指套汇者利用某种外汇在不同交割期的汇率差异，通过买卖外汇而赚取利润的行为）。如买空、卖空。 （2）地点套汇（是指套汇者利用同一时刻不同外汇市场的汇率差异，通过买卖某种外汇而赚取利润的行为）。 2、目的：获利 3、种类 （1）直接套汇（两个市场） 例：同一时刻 HK ＄1＝HK＄ NY ＄1＝HK＄ 则在纽约港币买入1美元，同时在香港又以1美元买入港币，套汇者每买卖1美元，获利港币。 注意：①套汇的金额要大，故套汇者多为银行； ②必须要同时，故要用电汇，要在国外设分支行或代理行网； ③要完成一个套汇周期，回到原币种； ④每一币种均有两条套汇线路，其中一个赚钱，一个亏本； ⑤实际交易中有买卖价； ⑥套汇可抹平各市场的汇率差异。 （2）间接套汇（三个及以上市场） 例：同一时刻，纽约 ＄1＝ 苏黎世 ￡1＝ 伦敦 ￡1＝＄ 如何套汇？ 应解决的问题：是否有利可图；线路如何；用什么货币？ 第一步：判断，用中间价格来衡量三个市场是否有汇率差异。＄→SF→￡→＄。×1/×＝ 这说明，以1美元套汇后，可获得美元，故有套汇机会。 因此判断步骤为：①中间汇率；②统一标价法； ③标价单位为1； ④连乘。只要乘积不为1，就有套汇机会；离1越远，获利越多。 第二步，选择线路。二选一，根据第一步。 第三步，确定币种。均可，根据第一步，完成一个套汇周期。 假定本例中100万英镑来套汇，则： 100万××1/×＝万 净获利=万－100万＝万英镑 注意：要用买卖价格（乘小除大，使结果最小）。 （四）掉期交易 1．定义：（掉期交易Swap Transaction，又称外汇换汇交易或调期交易，是指将币种相同，但交易方向相反、交割日不同的两笔或两笔以上的外汇交易结合起来进行的交易）。掉期交易的主要目的是轧平各货币因到期日不同所造成的资金缺口（ Cashflow Gap），其主要功能是保值，适应于有返回性的外汇交易。 2．基本形式 （1）即期对远期的掉期交易 （Spot Against Forward） 具体包括：①即期对次日（ Spot—Next，S/N）；②即期对一周（Spot—WeeK，S/W）；③即期对整数月（Spot—n Month,S/n M） （2）即期对即期的掉期交易（Spot Against Spot） 具体包括：①隔夜交易（Over—Night，O/N)；②隔日交易（Tom—Next，T/N) （3）远期对远期的掉期交易 3．掉期成本 （掉期交易作为资金调度的工具，或作为套期保值的手段，交易者在交易过程中将承受损益，即掉期成本。）掉期成本年率：
三、外汇交易方式的创新 （一）外汇期货 1、定义：（外汇期货Foreign Currency Futures，也称货币期货，是买卖双方通过期货交易所按约定的价格，在约定的未来时间买卖某种外汇合约的交易方式）。 2、特点 外汇期货交易和远期外汇交易虽有许多相同或相似之处，但亦存在多个方面的不同。 （1）交易的标的物不同；（2）交易方式不同；（3）保证金和手续费制度不同；（4）交易清算方式不同；（5）交割方式不同。 3．外汇期货交易的基本程序：（1）选择代理交易的经纪商。（2）在经纪公司开立帐户，签署保证金协议，缴纳保证金。（3）下达委托经纪公司买卖期货合约的书面定单，定单的要素包括：买或卖；币种；数量；成交价格；有效期限。（4）经纪公司将书面定单通知交易厅的经纪人，由经纪人相互间进行交易。（5）成交后，场内经纪人将交易记录交清算所。（6）清算所注册后由经纪公司通知客户确认。 4．外汇期货交易的目的：套期保值、投机获利 （二）外汇期权 1．定义 （外汇期权Foreign Currency Option，亦称货币期权，是指期权合约买方在有效期内能按约定汇率买入或卖出一定数额外汇的不包括相应义务在内的单纯权利，即没有必须买入或卖出外汇的义务）。 2．特点 基本功能在于套期保值，其独特之处。 （1）外汇期权是更大的灵活性。 （2）期权费不能收回，且费率不固定。 （3）外汇期权交易的对象是标准化合约。 3．类型 （1）按履约方式划分：①美式期权（是指自选择权合约成立之日算起，到期日的截止时间之前，买方可以在此期间内之任一时点，随时要求卖方依合约的内容，买入或卖出约定数量的某种货币的期权）。②欧式期权（是指期权买方于到期日之前，不得要求期权卖方履行合约，仅能于到期日的截止时间，要求期权卖方履行合约的期权）。 （2）按双方权利的内容分类：①看涨期权（Call Option，也称择购期权、买权，是指期权合约的买方有权在有效期内或到期日之截止时间按约定汇率从期权合约卖方处购进特定数量的货币）。②看跌期权（Put Option，也称择售期权、卖权，是指期权买方有权在合约的有效期内或到期日之截止时间按约定汇率卖给期权卖方特定数量的货币）。 （3）按交易方式划分，可以分为在有组织的交易所交易期权和场外交易期权。 4．期权费及其决定因素 期权费的基本制定依据： （1）期权合约的到期时间；（2）协议日与到期日的差价；（3）货币汇率的波动性；（4）期权供求状况。
第三章 汇率制度与外汇管制
第一节 汇率制度及其选择
一、汇率制度的概念及种类 （一） 汇率制度的概念 （二） 汇率制度的种类 各国的汇率制度可以概括为三种：固定汇率制、浮动汇率制和钉住汇率制 1.固定汇率制度 （1）含义 （2）发展历程：主要经历了两个阶段： ① 金本位制下的固定汇率： 1816～1914年 ② 布雷顿森林体系下的固定汇率制：1945～1973年 两个阶段的共同点：(a)各国对本国货币都规定有金平价，中心汇率是按两国货币的金平价之比来确定的(b)汇率是围绕中心汇率在很小的幅度内波动，因而比较平稳。 （3）金本位制下的固定汇率的决定与调整： 由铸币平价所决定的兑换比率，是两国货币兑换的基本标准，外汇市场的汇率受外汇供求关系的影响，以黄金输送点为界限，围绕铸币平价上下波动。所以，金本位制度下的外汇汇率是固定汇率。 ①金本位制下的固定汇率的决定： ②金本位制下的固定汇率的调整： 汇率调整的具体过程：例如：某美国进口商从英国进口了100万英镑的商品。由于金本位制度下的三大自由（自由铸造、自由兑换、自由输出入）的存在，该美国进口商支付货款时，既可以用美元兑换英镑后直接汇付英镑，也可以先在美国将美元兑换成黄金，再将黄金运送到英国，然后在英国将黄金兑换成英镑付款。 当该进口商用运送黄金的方法付款时，设1英镑的黄金从美国运送至英国的费用为美元，则该进口商实际支付的美元为： 100万 ————×＋100万×＝万美元 当外汇市场英镑对美元的汇率为￡1＝＄时，该进口商汇付英镑和运送黄金的成本相等，同为万美元；当外汇市场的汇率低于时，运送黄金的成本高于汇付英镑的成本，该进口商情愿汇付英镑而不愿运送黄金；当外汇市场的汇率高于时，汇付英镑的成本高于运送黄金的成本，该进口商情愿运送黄金而不愿汇付英镑。因此美国的黄金输出点为，外汇市场上英镑对美元的汇率不可能高于。 同理可知，美国的黄金输入点为，外汇市场上英镑对美元的汇率不可能低于。 （4）布雷顿森林体系下的固定汇率的决定与调整： ①布雷顿森林体系下的固定汇率的决定： 布雷顿森林体系下固定汇率制的特征：一固定、双挂钩、上下限、政府干预 ②布雷顿森林体系下的固定汇率的调整：在布雷顿森林体系下，国际货币基金组织要求会员国有义务将汇率的波动幅度控制在平价的±1％范围内（1971年12月后，将这一范围又扩大到平价的±％）。 因此，金本位制度下的固定汇率制是典型的固定汇率制，而布雷顿森林体系下的固定汇率制，即纸币流通条件下的固定汇率制，严格来说只能称为可调整的钉住汇率制（Adjustable Pegging System）。 2.浮动汇率制度 浮动汇率从不同的角度可以分成很多种。 （1）按政府是否干预划分：自由浮动和管理浮动 在现行货币体系下，各国实行的实际上都是管理浮动。政府干预的方式有三种：A）直接干预；B）运用货币政策；C）实行外汇管制。 (2) 按浮动的形式划分：单独浮动和联合浮动 3.钉住汇率制度 方法：实行钉住汇率制度的国家，其货币与被钉住货币之间仍规定有平价，且现实汇率对平价的波动幅度为零，或被限制在一个很小的范围内，一般不超过平价的1％。 特点：汇率缺乏弹性。 分类：钉住汇率按照被钉住货币的不同，可以分为钉住单一货币和钉住篮子货币。 使用范围：实行钉住汇率制度的多是发展中国家。 比较钉住汇率与布雷顿森林体系下的可调整的钉住汇率： 区别：后者是在发达国家的货币相互之间实行浮动汇率的背景下实行的，由于这些国家货币之间的汇率是波动的，一国的货币选择钉住某一种或某几种发达国家的货币，便意味着本币的汇率对其他未被钉住的货币浮动。因此钉住汇率是一种浮动汇率和固定汇率的结合，即钉住币与被钉住币之间是固定汇率，与其他货币之间是浮动汇率。布雷顿森林体系下的可调整的钉住汇率，是所有成员国的货币均对美元保持平价，属于固定汇率制。 目前世界各国汇率制度呈现出多样化的局面，在钉住汇率制和浮动汇率制两极之间，还存在几种汇率安排，如：有限弹性浮动（Limited Flexibility）、较高弹性浮动（More Flexibility）、蠕动钉住汇率（Moving Peg Exchange Rate）等。
二、汇率制度的选择 汇率制度选择的理论主要有：经济论和依附论。 1.经济论 提出者：由美国经济学家罗伯特.赫勒（Robert Heller）提出来的， 主要内容：经济因素决定了一国汇率制度的选择。这些经济因素是：1）经济开放程度；2）经济规模；3）进出口贸易的结构和地域分别；4）国内金融市场的发达程度及其与国际金融市场的联动程度；5）国内外相对的通货膨胀率。 罗伯特.赫勒认为，如果一国的进出口占GNP的比例较低（即开放程度低），进出口贸易结构和地域多样化，与国际金融市场联系密切，资本流入较为可观和频繁，国内通货膨胀与其他主要国家不一致，则选择浮动汇率制有利于经济的发展。如果一国的经济开放程度较高，经济规模较小，或者进出口集中于几种商品或几个国家，则选择固定汇率制或钉住汇率制有力于经济的发展。 2.依附论 提出者：由一些发展中国家的经济学家提出来的，讨论的是发展中国家的汇率制度选择问题。 主要内容：一国汇率制度的选择，取决于一国对外经济、政治、军事等各方面联系的特征，发展中国家在实行钉住汇率制时，如何选择被钉住货币，取决于该国对外经济、政治关系的“集中”程度，也取决于该国在经济、政治、军事等方面的对外依附程度。被钉住币一旦选定，又会影响一国的对外经济和其他很多方面。
第二节 外汇管制
外汇管制的目的：为了平衡国际收支、维持汇率以及集中外汇资金，根据政策需要加以分配。 外汇管制的主体：由政府机构授权的货币金融当局或其他政府机构 一、外汇管制的历史演进 外汇管制是从第一次世界大战出现的。第一次世界大战结束后，特别是1924～1929年期间，各资本主义国家相继放松或放弃了外汇管制。 1929～1933年，资本主义世界爆发了严重的经济危机，导致了金本位制度的崩溃，许多国家，特别是一些国际收支严重逆差的国家，又开始了外汇管制。 在二战前夕和战争期间，许多国家实施战时经济体制，把外汇管制作为主要的经济调节措施。二十世纪八十年代以后，国际上贸易自由化和贸易保护主义并存，汇兑自由化和外汇管制也形成了此消彼涨、错综复杂的局面。近年来，世界各国在外汇管制方面都呈现出逐步放宽的趋势。
二、外汇管制的原因和目的 1.外汇管制的原因 实行外汇管制的原因主要是经济上落后，以及贸易和金融的不发达，外汇储备不足和国际收支状况不理想，具体有：1）外汇短缺；2）金融秩序混乱或失控；3）国内经济体制和价格体系的差异。 2.外汇管制的目的 外汇管制的主要目的是维持本国国际收支的平衡，保持汇率的稳定，促进本国的竞争力和经济的发展。 三、外汇管制的主要内容 1.外汇管制的主体 外汇管制的主体就是由一国政府授权进行外汇管制的机构，有四类：1）中央银行。2）财政部。3）专门机构。4）几个机构共同管理。 2.外汇管制的客体 外汇管制的客体就是外汇管制作用的对象，分为对人、对物和对地区三种对象进行外汇管制。 1）对人的外汇管制 区分自然人和法人；居民和非居民。 2）对物的外汇管制 对物的外汇管制是指对国际收支中的各种支付手段、结算工具和外汇资产的管制。 3）对地区的外汇管制 对地区的外汇管制是指外汇管理的法令、法规、条例所能生效的地区。通常，生效的区域与一国的国界是一致的，即以本国为限，但也有小于国界和超出国界的情形。 4）对行业地外汇管制 对传统出口行业采取比较严的管制，对高新技术和生活必需品的进口采取优惠的政策，对奢侈品的进口则采取更严的管制措施。 5）对国别的外汇管制 对国别的外汇管制是指一国针对不同的国家、不同地区的情况采取不同的外汇管制政策。 3.外汇管制的方式 一类是直接外汇管制，即政府以行政手段对外汇买卖和汇率实行直接的干预或控制；另一类是间接外汇管制，即政府通过对进出口贸易及资本输出入进行管制，从而间接影响外汇收支和汇率。具体措施不外乎价格管制和数量管制两类。 1）价格管制 价格管制就是对汇率水平的管制，具体方法有：本币高定值和复汇率制。 本币高定值的方法常见于外汇短缺的国家，尤其是发展中国家。 复汇率按其表现形式有公开和隐蔽的两种，公开的复汇率有多种表现形式，如法定的差别汇率、官方汇率与市场汇率混合使用等。隐蔽的复汇率主要有三种表现形式： ①对出口商品按不同类别给予不同的财政补贴（或税收减免），由此导致不同的实际汇率。 ②采用影子汇率。不同种类的进出口商品成本不同，往往有不同的影子汇率，影子汇率就形成实际上的复汇率。 ③在一国已存在官方汇率和市场汇率两种汇率的前提下，对不同的企业或不同的出口商品实行不同的收汇留成比例，并允许企业将留成的外汇在市场上按市场汇率换成本国货币，以达到政府奖出限入的目的。 复汇率的弊端：外汇管理的成本增高；复汇率的制定和实施中易诱发寻租行为的产生，影响经济运行的效益。复汇率导致多种价格，使价格关系变得复杂和扭曲；复汇率实际上又是一种变相的财政补贴，客观上使企业处于不同的竞争地位，不利于公平竞争关系的建立和市场透明度的提高；复汇率容易引起贸易伙伴国的非议和报复，不利于对外经贸的发展。 2）数量管制 数量管制是指对外汇数量统筹统配，具体方法有：外汇配给控制和外汇结汇控制。 ①对贸易外汇的管制。 （a）对出口贸易外汇的管制：对出口商品的种类和流向进行管制；对出口收汇进行管制，规定出口的外汇收入必须及时调回国内；对出口后结售外汇的管制。 （b）对进口贸易外汇的管制：对进口商品的种类、数额及货物来源进行管制；对进口用汇进行管制。 ②对非贸易外汇的管制。 方法主要有： （a）直接限制：许可证制度；按期结汇制度 （b）最高限额：即对非贸易外汇支出规定最高限额。 （c）登记制度：对一定数额的外汇收入或支出，实行登记制度。 （d）特别批准：对非贸易外汇支出实行批汇制度。 ③对资本输出入的管制 主要集中在两个方面：一是对长期资本输入实施期限结构、投入方向等输入条件的管理；另一方面是对短期资本输入的管理，这方面各国大多采取比较严厉的管制措施。在资本输出的管制方面，发展中国家大都实施严格的管制，一般不允许个人和企业自由输出（或汇出）外汇资金。 四、外汇管制的经济分析 进行外汇管制的主要原因是外汇不足，进行外汇管制实际上是用人为的方法抑制外汇需求，这会引发外汇的价格――汇率的扭曲，即汇率不再是真实的外汇供给和需求达到均衡时的价格水平，由此会带来外汇管制的成本问题和黑市汇率问题。 外汇管制扭曲了外汇供给和需求的市场水平，干扰了外汇市场功能的有效发挥，从而引起资源配置的不当和低效率，这就是外汇管制的成本，也是外汇管制所付出的最主要的代价。 经外汇管制以后确定的汇率（官方汇率）与实际均衡汇率偏离的程度越高，真实外汇供求被扭曲的程度也就越大，出口商所面临的较低汇率水平使其减少了出口，影响了国内的生产和就业，进口商面临的较高汇率水平又使其减少了进口，这就导致了国内一些效率较低的与进口相竞争的生产得以进行，因此从整体上看是不经济的。 2.黑市汇率的经济分析 外汇黑市交易的存在扰乱了一国金融市场的正常秩序，并削弱了政府对外汇资金的控制力。如果政府严厉制裁外汇黑市交易者，那么法律起诉和惩罚就使黑市交易的风险更大，从而减少了黑市的外汇供给，客观上提高了黑市汇率的升水，使黑市汇率与市场均衡汇率的偏差增加。
第三节 货币局制度和美元化
一、货币局制度 货币局制度的运行机制如下：发钞银行按照法定汇率以100％的外汇储备作为保证发行本币，当外汇汇率高于法定汇率时，发钞银行卖出外汇买进本币；当外汇汇率低于法定汇率时，货币发行银行买进外汇卖出本币，以保持法定汇率稳定。 比较货币局制度与美元化：在货币局制度下，如果本币钉住的外币是美元，实际上就是程度较低的美元化，该国或该地区的货币当局已经没有独立的货币政策。而美元化是一种彻底的货币局制度，在美元化的制度下，美元不仅仅是发行本币的保证，而且全部或部分取代了本币的职能。因此，货币局制度与美元化的差别主要是美元发挥作用程度的差别以及存在单一货币还是两种货币的差别。 1.实行货币局制度的利益 （1）有利于抑制通货膨胀； （2）有利于保持固定汇率，消除了汇率风险； （3）在价格具有充分弹性和国际经济活动具有充分自由的条件下可形成国际收支自动调节机制。 2.实行货币局制度的风险 （1）货币局制度存在一个内在的缺陷，即本币的发行是以某一种外汇作保证，如果本国或本地区经济、贸易或投资的发展与所选外汇的发行国不一致，本币高估或低估的情况将不断发生，在国际资本流动自由化程度较高的条件下，则很容易导致国际资本的投机性冲击。 （2）实行货币局制度以后，政府或者以某种外汇作为保证发行本币，或者直接用美元取代本币，两者都会造成铸币税收益(Seigniorage Revenue)的损失。 （3）在货币局制度下，丧失了货币政策和汇率政策的自主性。 二、香港的联系汇率制 联系汇率制的特征：即期汇率和远期汇率均固定的；利率则与直接挂钩货币的利率相一致；在纯粹的联系汇率制条件下，中央银行的货币发行完全是以外汇储备为支撑的，也就使这种汇率安排因投资有息的外汇资产(如美国国库券)而丧失了铸币税。香港是采用与美元挂钩的联系汇率制。 联系汇率制 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 1.香港的内容与运作机制 联系汇率制 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 1983年10月15日，当时的港英政府在取消港元利息税的同时，对港币发行和汇率制度作出新的安排：要求发钞银行（汇丰银行和渣达银行，1993年中国银行香港分行也成为发钞银行）在增发港元纸币时，必须按1美元兑港元的比价向外汇基金缴纳等值美元，以换取港元的负债证明书，作为发钞的法定准备金，这一安排标志着香港的诞生。因此，香港的联系汇率制实质上是美元汇兑本位制。香港联系汇率制的主要内容还包括：当港元现钞从流通中回笼后，发钞行可以用同样的比价向外汇基金换回美元，同时赎回负债证明书；发钞行以同样的方式为其他银行提供和收回港元现钞；1美元兑换港元的固定比价只适用于发钞行和外汇基金之间，发钞行和其他银行之间以及银行同业、银行与客户之间的港元交易全部按市场汇率进行。 联系汇率制 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 港元在香港外汇市场上公开浮动，港币的汇率是由市场供求来决定的。联系汇率与市场汇率、固定汇率与浮动汇率并存，是香港的重要特点。 联系汇率制 2.香港 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 香港的联系汇率制具有内在自我调节机制：1）美元流动均衡机制；2）套利机制。1993年4月成立的香港金融管理局，是香港的准中央银行，从体制上提供了维护联系汇率制的保障。 的利弊 联系汇率制度 主要弊端：使香港的经济行为以及利率货币供应量等指标过分依赖和受制于美国，从而严重削弱了运用利率和货币供应量杠杆调节本地区经济的能力。同时，联系汇率也使通过汇率调节国际收支的功能无从发挥。当外部环境发生变化时， HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 最大的优点：有利于香港金融的稳定，而市场汇率围绕联系汇率窄幅波动的运行也有助于香港国际金融中心，国际贸易中心和国际航运中心地位的巩固和加强，增强市场信心。 的薄弱环节就会变得明显起来，也就容易成为投机者攻击的对象。 三、美元化 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 美元化包括非官方美元化和官方美元化，前者是指私人机构用美元来完成货币的职能，但还没有形成一种货币制度；后者是指货币当局明确宣布用美元取代本币，作为一项货币制度被确定下来。 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 1.的产生 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 通常是经济不稳定、高通货膨胀和国内居民希望资产多样化的反映。美元化是外国货币(主要是美元)以通货和银行存款的形式流入一国境内，因此美元化的程度可以用一国境内流通的美元现金和在银行中的存款来表示。 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 美元化国家的经验表明流通中美元的增加是一个普遍现象，增加的原因首先是由于随着限制的取消，外币存款的比率会上升；其次是宏观经济的失衡和高通货膨胀率会导致货币替换；第三是即使成功地降低了通货膨胀率，货币替换也会继续存在；最后，即使没有货币替换，也会以资产替代的方式长期存在，特别是随着金融的深化和全球化的发展。 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 2.的风险和好处 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 对一个国家而言，的主要好处：能够促进在经历了高通胀后，或是在不稳定的经济条件下一国的重新货币化；允许居民持有外币存款能够提高政府的信誉，使政府坚持更有力的金融政策。 美元化的风险：银行系统中以美元计值业务的迅速发展会增加金融和外汇市场上发生危机的风险；美元化还意味着货币当局丧失了铸币税收益(SeignorageRevenues)。 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 3.限制的措施 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 一国要限制或降低的程度，首先要有稳健的宏观经济政策；此外，国内对物价水平的稳定要有充分的信心，并出台有效的方法增强对本币的信心。具体措施有： （1）发展替代性金融工具 （2）制定造成本外币利率差异的政策 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 资产的选择对相对价格十分敏感，所以可以通过有利于本币利率的政策来降低美元的存款量，达到限制程度的目的。金融自由化会持久地改变利率的水平，大幅减少外币存款的比例。 美元化 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 货币政策也会造成利率差异，但由此产生的利差只会是暂时的，产生的利差对的影响只能是很小的、暂时的。 美元化 4）制定鼓励使用本币的措施 总之， HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 此外，调整国内居民债务的货币构成或实行有差别的准备金政策能够形成持久的利率差异；对外币存款实行不同的准备金制度也会形成一种利率差异，并进而影响美元化的程度。 （3）直接限制外币存款 （一定程度上是由于全球资本市场不断一体化的一个结果，美元化通常是与更开放的资本市场相联系的。所以，一些适用于资本市场一体化的措施(如需要有恰当的改革顺序、要有稳健的金融市场环境等)，也适用于应对美元化问题。
第四节 我国的外汇管理
新中国成立以来，我国一直实行严格的外汇管理，改革开放以后，我国的外汇管理体制进行了一系列改革。汇率管理是我国外汇管理的前提和基础性内容，外汇制度改革的目标是逐步实现人民币的完全可兑换。 一、人民币汇率制度的基本内容 1、人民币汇率采用直接标价法。 2、人民币汇率是市场汇率。 3、外汇指定银行对外挂牌的汇价实行双向报价，即标出银行的买入价和卖出价。此外还挂有外币现钞买卖价。 二、人民币汇率的制定依据 在20世纪50～70年代，我国的外汇来源主要是出口收入和侨汇收入，因此这段时期人民币汇率是以人民币对内对外购买力状况为基础，参照出口商品理论比价、进口商品理论比价、侨汇购买力比价三个指标计算出来的，又称为“物价对比法”，并长期钉住英镑实行固定汇率制。 （1）出口物资理论比价。 （2）进口商品理论比价。 （3）侨汇购买力比价。 从以上三个方面可以看出，人民币对外汇率的确定是以贸易和非贸易的国内外商品与劳务价格对比为基础，经过综合加权平均计算出来的，它能比较真实地反映人民币对外的价值。 1973年开始，发达国家普遍实行浮动汇率，汇率变动频繁，为了稳定人民币币值，人民币汇率钉住一篮子货币以与国际浮动汇率制度相适应。 1979年8月为大力发展对外贸易，鼓励出口，限制进口，加强外贸的经济核算，国务院决定改革我国汇率制度，除继续保留人民币的公开牌价之外，另外制定内部贸易结算价，从1981年1月1日起实行，对外公布的人民币牌价为$1＝，主要用于非贸易外汇的兑换和结算。 1988年3月以后各地普遍设立外汇调剂中心，扩大外汇留成比例，放开外汇调剂市场汇率，调剂外汇数量逐步增加，人民币官方汇率与市场汇率并存。 1994年1月1日实现了人民币官方汇率和外汇调剂市场汇率的并轨。人民币开始实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。 三、人民币汇率制度的历史演变 1979年3月13日，国务院批准设立国家外汇管理总局，统一管理国家外汇，公布人民币汇率。至1994年外汇体制改革以前，人民币汇率按演变过程，大体可分为五个时期： 年一1952年 这一时期正处于国民经济的恢复时期，人民币汇率实行机动调整。制订原则由初期的“奖出限入，照顾侨汇”至后期的“鼓励出口，兼顾进口，照顾侨汇”。人民币汇率经历了从不断贬值到适当升值的一个阶段。 年一1980年 这是处于中央集中计划经济时期，人民币汇率采取稳定不变的方针，在1953～1972年，人民币汇率除对个别外币公开贬值或升值及时调整外一般均保持稳定不变。1973年布雷顿森林体系崩溃后人民币汇率改为采用钉住合成货币(篮子货币)浮动的形式，但其原则仍是维持人民币的名义有效汇率基本稳定。1979年开始实行了外汇留成制度。为了满足创汇和用汇单位的要求，1980年建立了外汇调剂市场，允许持有留成外汇额度的单位把多余的外汇额度转让给缺汇的单位，转让的价格称外汇调剂汇率。 年～1985年 这是进入经济体制改革和对外开放的时期。为了配合1978年实行的外贸体制改革，鼓励出口抑制进口，同时增加非贸易外汇收入，另规定贸易外汇内部结算价格(内部结算价)，适用于进出口贸易结算和外贸单位经济效益核算汇率，这一时期人民币汇率成为事实上的三重汇率，即人民币的公开牌价(官方汇率，官价)、内部结算价和调剂汇价，其中内部结算价于1985年初停止使用，所有交易均需按国家外汇管理局公布的官价办理。 年～1994年 这是改革开放向纵深发展的时期，自1985年以后，人民币官方汇率继续调低。随着1986年外汇调剂中心的设立，外汇调剂汇率已成为一种近似的市场汇率，与官方汇率并存。在外汇调剂市场上，中国人民银行履行中央银行职能，当调剂市场价格发生不正常的波动时，进入市场买卖外汇，调节余缺，使调剂汇率保持在相对合理的水平上；与此同时，中国外汇管理局履行管理和维护市场正常运行的职能，监督外汇交易，对外汇违法活动进行查处。 年一—现在 1994年1月1日我国外汇管理体制进行重大改革，人民币实现了汇率并轨，即由原来的调剂市场汇率和官方汇率的双重汇率合并成为以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率，克服了双重汇率的弊端。外汇体制改革以来，人民币汇率随着市场供求关系不断变化，但总体上呈稳中趋升的态势。 四、我国现行汇率制度及其特点 1、我国外汇管理体制的现状 （1）取消外汇留成和上缴，实行银行结汇、售汇制，实现人民币经常项目可兑换 （银行售汇是指企事业单位需要外汇， 只要持有效凭证到外汇指定银行用人民币兑换，银行即根据交易行为发生之日的人民币汇率售给外汇）。 （2）对资本项目下的用汇继续实行审批制度 （3）对金融机构经营外汇业务实行许可证制度 （4）建立银行间外汇市场 （5）取消境内外币计价结算，禁止外币在境内流通 （6）对国际收支实行统计申报制度 2、我国现行汇率制度的主要现况： 汇率管理是我国外汇管理的前提和基础性内容，外汇制度改革的目标是逐步实现人民币的完全可兑换。 （1）人民币汇率的决定基础是外汇市场的供求状况 外汇指定银行根据每个营业日企业在银行结售汇情况和中国人民银行对其核定的结售周转外汇头寸限额，在银行间外汇市场买卖外汇，平补头寸，形成外汇供求，通过市场交易形成人民币对外币(美元、日元、港币)的市场价格。中央银行对汇率的调控由以往的行政手段转向市场调节，通过外汇公开市场操作吞吐外汇，平抑供求。因此外汇市场的供求关系成为决定人民币汇率的基础。外汇供大于求，则人民币汇率趋升，反之则趋跌。 （2）人民币实行的是单一汇率 外汇市场改革以来经过了由调剂业务到调剂市场到公开调剂市场几个阶段的发展历程，外汇市场打破了地区分割，走向全国范围的统一。1994年1月1日人民币官方汇率和市场调剂汇率在后者的价位上实现了并轨。 3.人民币实行的是有管理的浮动汇率 对人民币汇率的管理主要表现作为中央银行的中国人民银行对汇率的适时干预。 4.央行操作行为是人民币汇率形成的决定性因素 在我国，中国人民银行对外汇市场的干预是一种经常性的被动行为，并成为决定人民币汇率的主要因素。 五、我国现行汇率制度存在的问题及其改革方向 1.现行汇率制度存在的问题 （1）首先，从人民币汇率的生成机制看，由于公布的基准汇率是以前一营业日外汇市场的行情为基础的，它并不反映当日外汇市场的行情，因此，以前一营业日的加权平均价所得的当日的基准汇率也就不能代表计算日的外汇市场行情。 （2）其次，人民币汇率生成机制的不合理性对中央银行外汇干预也产生了一定的压力。 （3）由于中央银行长期大量买入外汇，国家外汇储备迅速增加，通过外汇占款形式投放的基础货币也日益增大，使货币政策的有效性受到影响。 （4）客观上的钉住美元的汇率制度造成的制度分割阻碍了社会资源的自主选择和自由流动，使社会资源低效或无效配置。 2.现行汇率制度的改革方向是逐步扩大人民币的波动范围，以及逐步改变钉住单一货币的作法。
第四章 国际储备
第一节 国际储备的性质
一、国际储备的含义 1．什么是国际储备 2．国际储备资产的特征 一个国家用于国际储备的资产，通常被称为国际储备资产。一种资产须具备三个最基本的特征，方能成为国际储备： （1）可得性。国际储备资产必须能随时、方便地被政府所得到。 （2）流动性。国际储备资产须具有充分的流动性，能在其各种形式资产之间自由兑换，而且，各国政府或货币当局必须能无条件地获得并在必要时候运用这些资产。 （3）普遍接受性。国际储备资产能在外汇市场上或在政府间清算国际收支差额时被普遍接受。 其他特征，如国际储备资产内在价值必须相对稳定。 3．国际储备与国际清偿力 （1）狭义的国际储备与广义的国际储备的含义：通常所讲的国际储备是狭义的国际储备。 （2）狭义的国际储备与广义的国际储备的区别： 国际清偿力的含义比国际储备的含义广泛些： 狭义的国际储备只限于无条件的国际清偿力（即自有国际储备），而不包括有条件的国际清偿力（即一国潜在的借款能力）；而国际清偿力包括：一国为本国国际收支赤字融资的现实能力（即国际储备）和一国为本国国际收支赤字融资的潜在能力（即一国对外借款的最大可能能力） 二、国际储备的来源 从一国来看，国际储备的来源有以下几条渠道： 1．经常项目顺差 经常项目顺差是一国国际储备最主要的来源。 2．中央银行在国内收购黄金 用本币从国内市场收购黄金，可以增加该国的国际储备总量；如果用原有的外汇储备从国际市场上收购黄金，只改变该国国际储备的构成，并不会增大其国际储备总量。 3．中央银行实施外汇干预政策时购进的可兑换货币 在本币受到升值压力情况下，一国货币当局在外汇市场抛售本币，购进外汇，以稳定汇率。于是购进的可兑换货币便成为该国国际储备的一部分。 4．一国政府或中央银行对外借款净额 一国政府或中央银行运用其自身的信誉及经济实力，以国际信贷方式吸收的外汇资金，也是一国国际储备的来源之一。 5．国际货币基金组织分配的特别提款权 由于特别提款权分配总额占世界储备资产总额的比重过低，而且在发达国家和发展中国家之间的分配额不平衡，因此，它不可能成为国际储备的主要来源。 从世界角度看，国际储备主要来源于：（1）黄金的产量减去非货币用黄金；（2）基金组织创设的特别提款权；（3）储备货币发行国的货币输出。 世界储备的主要来源是储备货币发行国通过国际收支逆差输出的货币。 三、国际储备的作用 1．从世界范围来考察国际储备的作用 随着经济全球化的深入发展，国际贸易迅速发展，国际储备也相应增加，它起着对国际商品和金融资产流动的媒介作用。 2．从单一国家角度考察国际储备的作用 （1）调节国际收支差额 这是持有国际储备的首要作用。 （2）干预外汇市场，调节本国货币汇率 （3）充当对外举债保证
第二节 国际储备资产的结构及形式
一、国际储备的结构 按照国际储备的定义和特征，广义的国际储备可以分为自有储备和借入储备。 （一）自有储备 自有储备，即狭义的国际储备，对于IMF的成员国而言，主要包括一国的货币性黄金储备、外汇储备、在IMF中的储备头寸和特别提款权（SDR）余额。 （1） 货币性黄金（Monetary Gold）。 即一国货币当局作为金融资产持有的黄金，非货币用黄金不在此列。黄金作为国际储备资产已有很长的历史，但黄金在国际储备中的比重则呈不断下降的趋势，这是由于①黄金产量有限；②黄金的占有和掌握极不均匀；③黄金价格波动频繁。 由于黄金非货币化，黄金实际上已不是真正的国际储备，而只是潜在的国际储备。 （2）外汇储备（Foreign Exchange Reserve） 外汇储备是一国货币当局持有的对外流动性资产，主要是银行存款和国库券等。充当国际储备资产的国际货币必须具备下列条件：①能自由兑换成其他储备货币；②在国际货币体系中占据重要地位；③其购买力必须具有稳定性。外汇储备现已成为最主要的国际储备资产。 （3）在IMF中的储备头寸（Reserve Position in IMF） 在IMF中的储备头寸Reserve Position in IMF，也称为普通提款权General Drawing Rights，是指在IMF普通账户中成员国可自由提取使用的资产，具体包括成员国向IMF认缴份额（Quota）中的外汇部分和IMF用去的本国货币持有量部分。 （4）特别提款权（Special Drawing Rights,SDRs,SDR） 特别提款权是IMF为了解决成员国国际清偿力不足问题而于1969年9月在IMF第24届年会上创设的一种新的国际储备资产，其实质是用以补充原有储备资产的一种流通手段。它根据参加国在IMF中的份额按比例进行分配，成员国可运用分配的特别提款权换成外汇用于弥补国际收支逆差，也可以直接用其偿还IMF的贷款。关于SDR的分配有两点值得注意：分配总额占西方世界储备资产总额比重过低；分配极不均匀。 与其他储备资产相比，SDR有着显著的区别： （1）是一种凭信用发行的资产，本身不具有内在价值，但其价值相对来说比较稳定。 （2）由IMF按份额比例无偿分配给各成员国。 （3）具有严格限定用途，即只能在IMF及各国政府之间发挥作用，任何私人企业不得持有和运用，不能直接用于贸易或非贸易的支付。 二、借入储备 IMF把已具有国际储备资产三大特性的借入储备统计在国际清偿力范围之内。借入储备资产主要包括：备用信贷、借款总安排、互惠信贷协议、本国商业银行的对外短期可兑换货币资产等几种资产。 1．备用信贷（Stand-by credits） 协议通常包括可借用款项的额度、使用期限、利率、分阶段使用的规定、币种等。 备用信贷协议的签订，对外汇市场上的交易者和投机者具有一种心理上的作用，它一方面表明了政府干预外汇市场的决心，一方面又表明政府干预外汇市场的能力得到了提高。 2．借款总安排（General Arrangements to Borrow,GAB） 借款总安排是另一种短期信贷来源。目前，借款总安排已成为IMF增加对成员国贷款所需资金的一个重要来源。 3．互惠信贷协定（Swap Arrangements） 具体是由两国中央银行相互开立对方货币的账户，并规定相互运用对方货币，在需要资金的情况下，可用本币换取对方货币，用以干预外汇市场，稳定货币汇率。 4．本国商业银行的对外短期可兑换货币资产 本国商业银行的对外短期可兑换货币资产，尤其是在离岸金融市场或欧洲货币市场上的资产，虽其所有权不属于政府，也未被政府所借入，但因为这些资金流动性强，对政策的反应十分灵敏，故政府可以通过政策的、新闻的、道义的手段来诱导其流向，从而间接达到调节国际收支的目的。 三、国际储备的多元化及其经济影响 1．国际储备多元化 国际储备多元化是在深刻的历史背景下产生的。二战后，由于美国的经济实力，布雷顿森林国际货币体系赋予美元以主要国际支付手段和储备货币的职能。但自20世纪50年代以来，美国开始出现持续的国际收支逆差，黄金储备流失，动摇了美元币值稳定的基础。而西欧各国随着经济的恢复，实力逐渐增强，放松了外汇管制，加快货币的自由兑换和国际化步伐。60年代，美元危机频繁爆发，特别是70年代，美元先后两次宣布贬值，使很多国家的美元储备蒙受相当大的损失。于是，它们纷纷抛售美元，买进升值的西德马克、日元和瑞士法郎等硬通货，或抢购黄金，使储备资产分散化。而此时又正逢浮动汇率制取代固定汇率制，国际储备多元化乃逐步形成。 总体上来看，无论是发达国家还是发展中国家储备资产持有的多元化和分散化特点已十分突出。 （二）国际储备多元化的经济影响 1．国际储备多元化的有利方面 （1）摆脱了对美元的过分依赖。由于国际储备多元化减少了对美元的过分依赖，从而减轻了维持美元汇率稳定的义务和压力，其次减少了因美国经济衰退和国际收支恶化而带来的消极影响。 （2）促进了各国货币政策的协调。在国际储备多元化的情况下，各货币发行国可以进行公平竞争，避免或减轻了在单一储备体制下货币发行国操纵或控制储备货币的供应所形成的霸权主义，便于各国进行政策协调和主动选择所需的储备货币。 （3）有利于调节国际收支。在国际储备多元化的情况下，可以采取适当措施对本国的国际收支进行调节。而在单一储备体制下，为调节国际收支而采取变更汇率措施时，必须事先征得基金组织同意后才能实施。 （4）有利于防范汇率风险。在国际储备多元化的情况下，各国可以根据外汇市场变化，适当调整其外汇储备的货币结构，以防范或减轻外汇风险和损失。而在单一储备体制下，当单一货币宣布贬值时，必将遭受难以防范的损失。 2．国际储备多元化的不利方面 （1）加剧国际外汇市场的动荡。 （2）增加了掌握储备数量和组合的难度。 （3）加深了国际货币制度的不稳定性。
第三节 国际储备的管理
国际储备的管理包括量的管理和质的管理两个方面。 一、国际储备的需求和适度规模 （一）国际储备的需求 持有储备的净成本越高，实际的储备额就会降得越低。反之，实际的储备额就会增加。 （二）影响一国国际储备需求的因素 影响一国国际储备需求的因素很多且很复杂，主要有以下几个方面： 第一，国际储备需求同国际收支调节密切相关。 一方面国际储备需求受国际收支自动调节机制的影响，调节机制越能顺利运行，国际收支失衡情况越轻缓，所需要提供的国际储备就越少。另一方面，国际收支逆差的规模与国际收支调节政策的效力与速度也是影响国际储备需求量的重要因素。 第二，持有国际储备的成本。 一国持有国际储备的成本等于投资收益率与利息率之差。这一差额越大，表明持有国际储备的成本越高；差额小，则表明持有国际储备的成本低。受经济利益的制约，一国需求国际储备的数量会同其持有国际储备的成本成相反方向变化。 第三，汇率制度。 储备需求同汇率制度有密切的关系。如果一国采取的是固定汇率制，并且政府不愿意经常性地改变汇率水平，就需要持有较多的储备以应付国际收支可能产生的突发性巨额逆差或外汇市场上突然爆发的大规模投机。反之，实行浮动汇率制的国家其储备的持有量就可相对较低。 第四，金融市场的发育程度。 发达的金融市场能提供较多的诱导性储备，这些储备对利率和汇率等调节政策的反应比较灵敏。因此，一国金融市场越发达，政府保有的国际储备便可相应越少；反之。金融市场越落后，调节国际收支对政府自有储备的依赖就越大。 第五，货币的国际地位。 一国货币如果处于储备货币地位，它可以通过增加本国货币的对外负债来弥补国际收支逆差，而不需要较多的储备；相反，则需要较多的储备。 第六，国际资金流动情况。 一国对外开放程度越高，外汇管制越松，用于抵消国际资金流动冲击所需的储备就越多，特别是在不能有效、及时利用国际金融市场借入储备的情况下，自有储备的数量需求就大大增加；相反，一国所需的储备就可少些。 第七，国际货币合作状况。如果一国政府同外国货币当局和国际货币金融机构有良好的合作关系，签订有较多的互惠信贷备用信贷协议，或当国际收支发生逆差时，其他货币当局能协同干预外汇市场，则该国政府对自有储备的需求就少。反之，该国政府对自有储备的需求就大。 最后，一国承受国际收支政策调节的能力以及与之相关的政府采用政策调节的意愿，也会影响对储备需求的估计。 综上所述，影响一国最佳储备需求量的因素很多，它们交织在一起，使最佳储备需求的确定复杂化。 （三）国际储备的适度规模及其测算方法 1．国际储备适度规模的含义 （1）弗莱明（）对国际储备适度性的定义是：如果储备库存量和增长率使储备的“缓解”（Reserve Ease）程度最大化，则该储备存量和增长率就是最适度的。这种储备“缓解”程度是指一国金融当局相信运用储备融通国际收支逆差而无须采用支出转换政策、支出变更政策和向外借款融资的能力。 （2）海勒（）则认为能使解决国际收支逆差所采取的支出转换、支出变更和向外借款融资政策的成本最小的国际储备量就是适度的国际储备需求水平。 （3）巴洛（）针对发展中国家所下的定义是：在现有资源存量和储备水平既定的条件下，如果储备增长能促进经济增长率的最大化，则该储备的增长率就是适度的。 （4）阿格沃尔（）认为，发展中国家适度国际储备是，如果储备持有额能使发展中国家在既定的固定汇率上融通其在计划期内发生的预料之外的国际收支逆差，同时使该国持有储备的成本与收益相等。 弗莱明和海勒的定义偏重持有储备的收益最大化，即为应付国际收支逆差所必需的支出转移、支出削减和国外融资等政策的成本最小化。巴洛的定义则偏重持有储备的成本最小化（将储备资产用于国内的生产性投资，带来经济的充分增长），所以这些观点都失之偏颇。相比之下，阿格沃尔将持有储备的成本与收益相等作为一个标准，比较全面。 2．有关适度国际储备需求水平测算的理论与方法 当前关于国际储备需求规模界定的方法和理论主要有以下几种： 第一，比例分析法 （1）储备/进口比例法（Ratio Approach）。由于它简单易行，迄今这一理论对于分析和界定各国的外汇储备规模仍然具有重要的参考价值。IMF和世界银行以之为据，把能应付三个月进口额的储备水平视为发展中国家的理想水平。 （2）储备/债务比例法：这是20世纪80年代中期兴起的一种理论观点。该理论认为外汇储备规模与外债规模之间应保持一定比例关系。对各国历史资料计量回归的结果认为这一比例应基本保持在40%左右，即外汇储备量约等于全部外债余额的40%。这反映一国持有储备作为对外借贷的信用保证的作用在强化。为衡量一国的快速偿债能力，还可运用外汇储备与短期债务的比例进行分析，若该比例过低，则会打击外资信心，同时使延期还贷变得十分困难，但一般认为，当外汇储备超过短期外债余额的2倍时，国家将会因大量的资源闲置而蒙受经济损失。 第二，机会成本理论 阿洛沃尔()等一些经济学家于1968年提出。他们认为：持有外汇储备的机会成本就是国内的投资收益率。一国持有的外汇储备超过国家的需要，就意味着一部分投资和消费的牺牲。因此，一国的储备需求由其持有储备的边际成本和边际收益来决定，适度的储备规模应该是持有储备的边际成本和边际收益达到均衡时的数量。后来在这一理论基础上建立的海勒模型综合考察了以下诸因素：外汇储备变动平均数、持有外汇储备的机会成本、进口倾向、国际收支差额、逆差出现概率等。 第三，货币供给决定论 由货币主义学派约翰逊(Herry Johnson)等经济学家提出的。该理论从货币供应角度来界定适度的外汇储备规模。这种理论认为：国际收支不平衡本质上是一种货币现象，当国内货币供应量超过国内需求量时，多余的货币就会流向国外，从而引起现金余额的减少。所以，外汇储备需求主要由国内货币供应量的增减来决定。 第四，定性分析法 卡包尔()和范()等经济学家于1976年提出。他们认为，影响一国外汇储备需求量的因素有六个方面：a.储备资产质量；b.各国经济政策的合作态度；c.国际收支调节机制的效力；d.政府采取调节措施的谨慎态度；e.所依赖的清偿力的来源及稳定程度；f.国际收支的动向及其经济状况等。 尽管卡包尔和范未提出精确的定量模型，这种理论依然为各国界定其合理的外汇储备规模提供了有益的思考框架。 二、国际储备的供给及总量管理 一国对国际储备总量的管理，从根本上说，就是使国际储备的供应保持在最适度国际储备需求量的水平上。IMF会员国的国际储备中的特别提款权、储备头寸是IMF根据各国份额予以分配的，一国无法主动增加其持有额。因此，一国国际储备供应的变动主要来自黄金和外汇储备两方面。 1．黄金储备 一国只有用本国货币在国内收购黄金时，才会增加其黄金储备。这一作法称为“黄金的货币化”（Monetization of Gold），即将黄金从非货币用途转引至货币用途。黄金的非货币化（Demonetization of Gold）则正好相反。世界各国的黄金储备基本上是保持稳定不变的。 2．外汇储备 外汇干预是一国增加国际储备的主要渠道。当一国当局在外汇市场抛售本国货币，购入外国货币时，这部分新增的外汇就列入外汇储备；反之，当一国当局向外汇市场提供外汇时，本国的外汇储备就会下降。除了外汇干预外，一国货币当局还可以直接从国际金融市场或国际金融机构借入贷款来补充外汇储备。 从根本上看，外汇储备增加的来源是国际收支盈余，其中经常账户盈余是更为可靠、稳定的来源，而来自资本账户盈余的新增外汇储备则具有借入储备的性质。值得注意的一个问题是，在国际收支差额与外汇储备之间，盈余国通过国际收支长期盈余既缓解了对外汇储备的需求，又积累了外汇储备形成了新的供给；而赤字国一方面增加了对国际储备的需求，另一方面使外汇储备流失。国际收支差额对外汇储备供给和需求两方面的反悖制约是现行国际储备体制所面临的一个重大困境，是今后国际货币制度改革的一个重大问题。 对于主要的发达国家来说，它们大多是储备货币的发行国，现行的国际储备体制是十分符合它们的利益的。在外汇储备的需求方面，它们在国际商品市场上更易于成为盈余国，即使赤字了，也可向发展中国家提供储备货币来“支付”其国际收支赤字而减少对储备的需求。在增加外汇储备的供给方面，它们也处于较为主动的地位，除了积累的国际收支盈余外，还有以下途径： （1）它们可主动通过互换货币相互提供外汇储备； （2）特别提款权是按照会员国份额来进行分配的，而份额的确定方法是有利于主要发达国家的。 （3）除了储备档份额资金外，构成一国净储备头寸的还有IMF用去的该国货币持有量。 （4）发达国家很容易从国际金融市场筹借到资金补充国际储备。 对于发展中国家来说，它们均为非储备货币发行国，增加国际储备的主要途径是争取国际收支盈余。由于发展中国家存在结构性的巨额经常账户赤字，从国际金融市场筹借资金的途径有限，其国际储备需求面临强烈的下限制约。在国际收支调整能力又十分薄弱的情形下，发展中国家就普遍面临储备不足的窘况。 可见，在国际储备总量管理中，发展中国家与发达国家的处境形成了强烈的反差，要消除国际储备总量管理上的这种不对称现象，以保证世界经济体系正常顺利地运行，必须改变目前这种国际储备体制。一个根本的出路在于将特别提款权作为主要的国际储备资产，并改变现行的特别提款权分配办法。为此有三种具体作法可供选择比较： （1）调整份额以改变特别提款权的分配基础； （2）脱离份额，将特别提款权的分配与对发展中国家的援助直接挂钩； （3）近期较可行的是，普遍增加特别提款权的分配总额。 三、国际储备的结构管理 （一）国际储备结构管理的必要性 一国对国际储备的管理，除了在量上将国际储备保持在最适度水平上外，还需要在质上拥有一个适当的国际储备结构。这是因为：（1）20世纪70年代以来，浮动汇率制与储备货币多元化局面形成，各种储备货币的汇率经常变动，有时变动幅度还很大，硬货币与软货币经常易位。（2）国际金融市场利率动荡不定，各种储备货币的利率时高时低。（3）黄金市场价格波动频繁。这就要求一国货币当局要不断调整其国际储备的结构。 （二）国际储备结构管理的基本原则 一国货币当局调整其国际储备结构的基本原则，是统筹兼顾各种资产的安全性、流动性与盈利性。储备资产的安全性、流动性与盈利性往往互相排斥，具有负相关关系：储备资产的安全性与流动性越高，其盈利性往往越低。一国货币当局持有国际储备资产，要在安全性与流动性得到充分保证的前提下，求得足够高的盈利性。 （三）国际储备结构管理的内涵 由于普通提款权和特别提款权一国不能主动增减和进行调整，因而国际储备资产的结构管理主要是指黄金储备与外汇储备的结构管理、外汇储备的币种管理与外汇储备的资产形式的管理三个部分。 1．黄金储备与外汇储备的结构管理。在当代，黄金由于不能直接用于国际支付，且金价波动较大，而使其流动性和安全性较低。此外，持有黄金既不能生息又需较高的仓储费，因而盈利性也较低。故此，许多国家对黄金储备采取了保守的、数量控制的政策。外汇储备在国际储备中居于绝对优势地位，其本身又有流动性和安全性的优势，盈利性一般也高于黄金储备。这使许多国家货币当局采取了减少或基本稳定黄金储备而增加外汇储备的政策。 2．外汇储备的币种结构管理。外汇储备的币种管理包括储备货币币种的选择和安排，调整各种储备货币在外汇储备中的比重两个方面。 一国外汇储备中储备货币币种的构成及其结构主要取决于下列因素：（1）该国贸易与金融性对外支付所需币种；（2）该国外债的币种构成；（3）该国货币当局在外汇市场干预本国货币汇率所需币种；（4）各种储备货币的收益率。一种储备货币的收益率=汇率变化率+名义利率。要在对汇率走势进行研究的基础上，选择收益率较高的储备货币；（5）一国经济政策的要求。 在布雷顿森林体系于70年代瓦解后，美元的储备地位虽然削弱了，但仍是最主要的储备货币，多数国家都将美元作为其外汇储备的主体。这是因为一方面，美元仍是国际结算中使用得最多的货币；另一方面，美国的货币市场与证券市场最为发达，特别是美国政府每年发行巨额政府债券，为其他国家外汇储备的投资提供了便利和条件，因而美元是多数国家外汇储备中最主要的储备货币。除美元外，欧元、日元、英镑在各国的国际储备中均占有一定的比重。为分散风险，维持预期的收益率，各国货币当局都实行了储备货币的多元化管理。 3．外汇储备资产形式的结构管理。外汇储备资产形式结构管理的目标，是确保流动性与盈利性的恰当结合。由于国际储备的主要作用是弥补国际收支逆差，因而在流动性与盈利性中，各国货币当局更重视流动性。按照流动性的高低，外汇储备资产可分成三个部分： （1）一级储备，流动性最高，但盈利性最低，包括在国外银行的活期存款，外币商业票据和外国短期政府债券。 （2）二级储备，盈利性高于一级储备，但流动性低于一级储备。二级储备是在必要时弥补一级储备不足以应付对外支付需要的储备资产。 （3）三级储备，盈利性高于二级储备，但流动性低于二级储备。此类储备资产到期时可转化为一级储备。如提前动用，将会蒙受较大损失。 一般说来，国际收支逆差国须在其储备资产中保留较大比重的一级储备，而顺差国则保留较小比重的一级储备和较大比重的三级储备。
第四节 我国的国际储备
一、我国国际储备的构成及特点 改革开放以来，我国国际储备呈现以下特点： 1．黄金储备的数量稳定 我国实行的是稳定的黄金储备政策，一定时期内的黄金储备数量也是比较稳定的。 2．外汇储备的增长既迅猛又曲折 从1983年起，我国开始对外公布国家外汇储备数额，公布的外汇储备由国家外汇库存和中国银行外汇结存两部分构成。从1993年起，为与IMF统计口径接轨，我国将外汇储备的统计口径改为仅指国家外汇库存。 1994年初，我国外汇管理体制进行了重大改革：取消了企业外汇留成，实行了银行结售汇制度，实现了汇率并轨，建立了银行间统一的外汇市场。外汇储备数量随之大幅度增长， 近年来，我国外汇储备出现了迅猛增长，但同时波动的特征也极其明显。 3．在IMF中的储备头寸和SDR在我国国际储备中不占重要地位 这是因为，其一，外汇储备在我国国际储备中占有特别重要的地位；其二，我国经济实力不够强大，向IMF缴纳的份额也不多，从而决定了我国持有的储备头寸与分配的SDR数量均不大。 4．我国国际储备的作用正日益全面化 1994年1月1日开始，我国实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率以后，中央银行通过向外汇市场吞吐外汇，来保持人民币汇率的基本稳定，我国国际储备也起到了干预外汇市场，调节本国货币汇率的作用。 二、我国国际储备的规模管理 理论上，国家外汇储备规模由外汇储备的需求与供给两方面决定。 较为全面地考察我国国际储备的适度规模，要考虑如下问题： （1）在今后相当长的一段时期内，我国的外汇储备将保持较高水平。 在相当长的时期内，我国将努力维持一个合理且相当稳定的汇率水平。但随着中国国际地位的不断提高及中国出口贸易的不断发展，加之外资进入中国的数量呈快速增长趋势，人民币面临的升值趋势愈来愈大，人民银行通过外汇市场干预汇率的可能性亦大幅度增加，从而外汇储备增加的趋势亦将维持一段时间。 （2）中国.外汇储备的合理规模是一个动态概念。 我国开放程度不断提高，经济规模与经济实力亦不断扩大，加之还处于市场经济发展与完善时期，因此，需要从动态的视角来看待中国的外汇储备。 （3）中国持有较大规模的外汇储备有利于经济发展。 一是因为我国国际收支的不稳定性需要较高的外汇储备。 二是为吸引外资，维持人民币汇率的稳定，需要较高的国际储备水平。 三是为了祖国的完全统一，需要较高的国际储备。 此外，随着经常项目管制的大幅度放松乃至取消，资本项目也在逐步放松管制，这使我国国际储备的需求不断增加。人民币的国际化将使我国面临许多未曾遇到的经济问题，高的外汇储备持有量有助于人民币自由兑换的顺利实行。 （4）不能低估国际储备过高的负面影响。 不适当地盲目扩大我国国际储备规模，不仅会增加持有储备的机会成本，而且会在一定程度上限制我国经济的发展。而世界主要储备货币币值的大幅度波动亦增大了我国的外汇储备风险。而且，动用外汇储备来干预外汇市场以稳定汇率，也不一定可行。 总之，国际储备的适度规模是一项动态指标，其具体数量取决于一个国家不断变化着的国际收支的实际运行状况及决定国际收支变化的一切因素。故在考察和确定特定时期我国国际储备的适度规模时，必须充分考虑到同期我国国际收支的运行状况及其变化趋势。 三、我国国际储备的结构管理 1．管理的对象 从一般意义上说，我国国际储备结构管理的对象仍是黄金、外汇、SDR和在IMF中的储备头寸四个部分之间的构成比例和运行安排问题，但外汇储备的管理是结构管理的核心。在1993年前，我国的外汇储备由国家外汇库存和中国银行外汇结存两部分构成。1993年起，为与IMF统计口径接轨，我国将外汇储备的统计口径改为仅指国家外汇库存。因此，当前我国外汇储备结构管理的对象主要是指对外汇库存的管理。 2．管理的内容 （1）外汇储备的安全性管理 （2）外汇储备的流动性管理 （3）外汇储备的盈利性管理 3．外汇储备结构管理的原则 （1）币种多元化分散风险。必须保持多元化的货币储备，密切注意汇率变动的趋势，随时调整各种储备货币的比例，以分散汇率变动的风险。 （2）与所需相匹配。根据支付进口商品所需货币的币种和数量，确定该货币在储备中所占的比例。 （3）资产的安全性、收益性、流动性相结合。在选择储备货币的资产形式时，既要考虑它的收益率，又要考虑它的流动性和安全性。 4．我国国际储备结构管理中存在的问题 （1）进行管理决策时，全面性、系统性欠缺。 （2）币种结构管理相对单一。 （3）多元化的管理机构影响了效率。 （4）风险防范技术落后。 此外，我国在外汇储备管理上还存在着其他一些问题，如缺乏完善的外汇储备调整机制，缺少对外汇储备币种结构的必要的管理手段，缺乏专门的国际储备经营管理人才等。 5．我国国际储备结构管理的改革措施 （1）强化中央银行对国际储备的管理职能。 现阶段，可以考虑由人民银行成立“国际储备处”或类似机构，将一切储备资产均纳入同一机构，集中管理，以便强化中央银行对国际储备的管理职能，加强对国际储备的总量控制和宏观调控，更好地实现国际储备职能。 （2）具体划分国家外汇结存中实际外汇储备和经常性外汇收支之间的界限。 （3）以国家的外汇库存为核心，逐步建立国家外汇储备基金。 （4）逐步制定颁布国家国际储备管理的有关法规、法令，使国际储备管理走上有法可依、有章可循的健全轨道。
第五章 国际金融市场
第一节 国际金融市场概述
一、国际金融市场的基本含义 国际金融市场可以分为传统的国际金融市场和新型的国际金融市场。 传统的国际金融市场之所以被冠以“在岸”名称，这个“岸”不是地理意义的概念，其主要特点是：①该市场要受到市场所在国法律和金融条例的管理和制约，各种限制较多，借贷成本较高。②交易活动是在市场所在国居民和非居民之间进行。③通常只经营所在国货币的信贷业务，本质上是一种资本输出的形式。因此，传统的国际金融市场还称不上真正意义上的国际金融市场。 新型的国际金融市场又称离岸金融市场(Offshore Market)或境外市场(External Market)，离岸金融市场有如下特征：①市场参与者是市场所在国的非居民，即交易关系是外国贷款人和外国借款人之间的关系。②交易的货币是市场所在国之外的货币，包括世界主要可自由兑换货币。③资金融通业务基本不受市场所在国及其他国家的政策法规约束。
图5—1 国际金融市场的构成
二、国际金融市场的结构 国际金融市场的结构一般是按市场功能的不同来划分的。在广义上包括国际货币市场、国际资本市场、国际外汇市场、国际黄金市场以及金融衍生工具市场。 1．国际货币市场和国际资本市场 从狭义的角度讲，国际金融市场就是国际资金借贷和融通的市场。根据融资期限长短划分，国际金融市场由国际货币市场和国际资本市场构成。 国际货币市场的主要功能是为政府、中央银行、工商企业及个人等参与货币市场交易的各方调节短期资金余缺，解决临时性资金周转困难。货币市场具有期限短、资金周转速度快、数额巨大、金融工具流动性强、有较强的货币性、价格波动小、投资风险较低等特征。 国际资本市场的主要功能：一是提供一种使资本从剩余部门转移到不足部门的机制，使资本在国际间进行优化配置；二是为已发行的证券提供充分流动性的二级市场，以保证市场的活力。国际资本市场与国际货币市场相比，其特征是期限较长，资产价格波动和投资风险较大。 2．国际外汇市场 3．国际黄金市场 目前世界上有五大国际性黄金市场：伦敦、苏黎世、纽约、芝加哥和香港，它们都可以进行现货和期货交易，但各有侧重。 4．金融衍生工具市场(Derivatives Market) 金融衍生工具是一种交易者为转嫁风险的双边合约，其价值取决于基础市场工具或资产的价格及其变化。金融衍生工具市场既包括标准化的交易所，也包括场外交易(柜台交易)，即OTC交易。金融衍生工具市场主要有金融期货市场、期权市场、互换市场、远期合约等。 三、国际金融市场的发展过程和发展趋势 （一）国际金融市场的发展过程 国际金融市场是在资本主义经济从自由竞争向垄断阶段发展过程中，随着国际贸易的发展、资本输出和生产的国际化逐步形成和发展起来的。从世界范围来看，国际金融市场的形成发展历经了一系列演进的过程。回顾国际金融市场的发展史，大致分为以下几个阶段。 1．传统国际金融市场的形成 2．欧洲货币市场的形成与发展 3．新型国际金融市场的兴起 （二）国际金融市场发展的新趋势： 随着全球经济的快速发展，国际资本市场与国际资本流动日趋活跃，市场规模不断扩大，业务品种不断创新，市场结构和资金流向也呈现巨大的变化。国际金融市场发展的鲜明特征和基本趋势表现在： 1. 金融全球化趋势。金融全球化主要表现为金融机构设置的全球化、金融业务活动的全球化、资本流动的全球化和金融市场的全球化。金融全球化有以下的新特征： （1）私人资本成为国际资本流动的主角。 （2）国际金融市场一体化进程加快。 （3）发展中国家在国际资本市场中的投资比例有增加。 （4）大规模金融并购浪潮风起云涌。 （5）跨国银行业务综合化、网络化。 2．金融自由化趋势。金融自由化是指20世纪80年代初西方国家普遍放松金融管制后出现的金融体系和金融市场充分经营、公平竞争的趋势。 3．国际融资趋向证券化，债券和股票作用明显增强。以直接融资为主的证券化趋势主要表现在以下几个方面： （1）筹资手段证券化。 （2）全球证券市场的跨境融资趋势增强。 （3）贷款债权证券化。指银行以证券交易方法转让贷款债权，将传统的抵押贷款安排成证券，以实现贷款债权的流动性，加速资金的周转。 四、国际金融市场的作用 （一）积极作用 1．促进国际贸易和国际投资的发展 2．调节各国国际收支，促进经济平衡发展 3．推动生产和资本国际化的发展 （二）消极作用 1．国际金融交易日益与实际经济相脱节，加大了金融风险 2．国际金融市场一体化使金融风险随全球化而扩展 3．巨额的国际资本流动增大了国际金融市场的风险
第二节 欧洲货币市场
一、欧洲货币市场的概念 欧洲货币市场(Eurocurrency Market)是离岸金融市场的核心组成部分。欧洲货币(Eurocurrency)（又称境外货币Off-shore Currency，是在货币发行国境外被存储和借贷的各种货币的总称。）最早出现的欧洲货币是欧洲美元，即境外美元，后来扩展到欧洲英镑、欧洲马克、欧洲日元、欧洲瑞士法郎等等。 二、欧洲货币市场的产生和发展 1．二战后，美国对西欧提供大量经济援助和军事援助，使大量的美元流入西欧。 2．20世纪50年代初期，冷战期间东西方关系恶化。 3．西方主要国家的资本流动控制。 （1）1957年发生的英镑危机。 （2）60年代后美国实行一系列管制措施。 （3）60年代末70年代初，西德、瑞士等国曾采取对非居民的资本管制。 4．二战后生产的国际化和资本的国际化发展带来的汇率和金融市场的动荡． ５．石油输出国组织的影响． 三、欧洲货币市场的类型 1．内外混合型。内外混合型是指离岸金融市场业务和所在国的在岸金融市场业务不分离。这类型市场典型的地区是伦敦和香港。 2．内外分离型。内外分离型是指离岸市场业务与在岸市场业务严格分离，这种分离可以是地域上的分离，也可以是账户上的分离，目的在于防止离岸金融交易活动影响或冲击本国货币金融政策的实施。美国纽约的离岸金融市场是一个典型代表。此外，东京、新加坡也接近美国离岸市场的类型。 3．分离渗透型。分离渗透型与内外分离型有相似的特征，它是在严格内外分离的基础—E，允许部分离岸资金渗透到国内金融市场上来，目的在于利用地理优势更好地利用外资。典型的市场是马来西亚的纳闽岛和泰国的曼谷。 4．避税港型。避税港型离岸金融市场是指在不征税的地区，只是名义上设立机构，通过这种机构在账簿上中介境外与境外交易。这类离岸金融市场的典型地区是加勒比海的巴哈马、开曼以及百慕大、巴拿马和西欧的海峡群岛。 四、欧洲货币市场对世界经济的影响 （一）积极影响 1．欧洲货币市场推动了二战后世界经济的恢复和发展 2．欧洲货币市场推动了国际金融市场一体化 3．欧洲货币市场加速了金融创新的过程 （二）消极影响 1．欧洲货币市场对国际金融体系 2．欧洲货币市场在一定程度上削弱了各国货币政策的效力 3．欧洲货币市场的外汇投机活动加剧了汇率波动
第三节 国际资本市场
一、国际资本市场概述 国际资本市场(International Capital Market)（是长期资金融通市场，通常是指经营一年期以上的国际性中长期资金借贷和证券业务的国际金融市场。）的主要功能是筹措和运用各类国内、国际资金，以满足本国的生产建设和国民经济发展的需要。通常l～5年为中期，5年以上为长期。 国际资本市场的资金主要供应者是商业银行、保险公司、投资公司和信托公司等。资金需求者主要是国际金融机构、各国政府、工商企业、信托公司、房地产公司以及金融公司。国际资本市场从融通资金的方式来看，具体分为银行中长期信贷市场和证券市场。从地域角度看，它是由分布在世界各地的国际资金集散中心所组成，比如伦敦、纽约、东京、法兰克福、巴黎、苏黎世。国际资本市场是整个国际金融体系中的重要组成部分。国际资本市场的构成见图5—2。
二、国际银行中长期信贷市场 国际银行贷款(International Bank Loan)具有以下主要特点：①资金来源广泛。国际上众多的商业银行和银团的资金都可作为借款人的资金来源。②有较强的选择性和灵活性。因为可以借到各种自由兑换的外汇，且无附加条件，手续简便，资金的用途一般不受贷方限制，还本付息的方法较多。③成本相对高。贷款使用市场利率．多以浮动利率为主，与政府贷款或国际金融机构贷款相比。有利率高、期限短的特点。④风险大。由于利率水平相对高且普遍采用浮动利率计息，利率、汇率的频繁变动增大了借款人的利率风险和汇率风险。 （一）国际银行中长期信贷市场的信贷条件 信贷条件是指借贷合约中规定借贷双方必须遵守的权利与义务条款。主要包括：贷款利息及费用、贷款期限、贷款币种选择。 1．贷款利息及费用 银行中长期贷款的利率一般分为固定利率和浮动利率两种。 浮动利率为LIBOR+附加利率。指在贷款期间贷款利率随国际金融市场利率的变动而变动，通常以伦敦同业拆放市场利率为基础，LIBOR的利率期限一般为3个月或6个月。附加利率的高低视贷款金额大小、期限长短、风险程度及借款人资信情况而定，一般为%，%。 固定利率为借出国的国内优惠利率+附加利率。即采用固定利率计算的国际银行中长期信贷利率。贷款利息一般是分期支付的，计息期为3—6个月，一年按360天，按实际贷款天数计息。 除了利息外，借款人还要负担各项费用： （1）管理费。也称佣金，是借款人支付给贷款银行为其筹措资金的费用。费率按贷款总额的一定百分比计算。一般为0．25％—0．5％左右。通常在贷款中，借款人需要支付给牵头银行管理费，作为成功组织贷款的额外报偿。 （2）承担费。是借款人没有按期使用协定贷款，使贷款银行筹措的资金闲置，要向贷款人支付的赔偿性费用，目的是为了促使借款人积极有效地使用贷款，也使贷款银行有效地运筹资金。 （3）代理费。是国际银团贷款中由借款人付给代理行的费用，用于通信、邮政、办公等方面的支出及支付给代理行的报酬。费率由双方协商确定，按固定金额每年支付一次。 （4）前期杂费。是国际银团贷款中由借款人付给牵头银行的劳务费用，用于贷款协定签订之前的准备工作包括差旅费、律师费、宴请费等方面的支付。费用支付方式有的按贷款金额的一定比例支付，也有的按牵头银行提出的账单一次性支付。 2．贷款期限 贷款期限是指借款人借入贷款到本息全部清偿为止的整个期限。贷款期限主要由三部分组成。 （1）提款期。在提款期间，借款人可按规定的提款额提款。 （2）宽限期。在宽限期内，借款人只提用贷款，无需还款，但要支付利息。 （3）还款期。宽限期结束后即开始还款，如无宽限期，则在提款期满后开始还款。 3．贷款币种选择 国际中长期信贷币种选择时应遵循的一般原则是：借款人应选择贷款到期时看跌的货币，即软币，以减轻还本付息的负担；而贷款人应选择贷款到期时看涨的货币，即硬币，以增加收回本息的收益。 一般以软币计值的贷款成本要高于以硬币计值的成本，因为货币风险必须由利率来弥补。这样在国际银行中长期信贷币种选择中就不能简单地考虑货币的软硬，还要综合考虑利率和汇率之间的关系。 （二）国际银行中长期贷款的主要类型 国际银行的中长期贷款主要分为双边贷款和国际银团贷款两种类型。 双边贷款信用规模受限于单个银行的贷款限度，期限较短，一般3-5年；借款方可以自由支配贷款用途而没有限制；利率水平较低，只有LIBOR加上附加利率再加上承担费，借款人借贷成本相对较小。借贷双方须签订贷款协议，有时还需借款人所属国家的政府或官方机构担保。 在欧洲货币市场上数额较大、期限较长的贷款通常采取国际银团贷款形式。 国际银团贷款与双边贷款相比，具有如下特点：（1）贷款金额很大。（2）贷款期限长。（3）贷款成本相对较高。（4）贷款风险分散。 国际银团贷款主要由以下银行构成：（1）牵头银行（Leader Bank）（2）代理银行（Agent Bank）。（3）参与银行（Participating Bank）。 三、国际债券市场 20世纪80年代国际债务危机后，国际融资出现明显的债券化趋势。 （一）国际债券的分类 国际债券的类型由于划分方法的不同而不同，其主要类型有以下几种： 1．按照是否以发行地所在国货币为面值划分 （1）外国债券(Foreign bond) 通常把外国债券称为传统的国际债券。目前，东京、纽约、苏黎世、法兰克福、伦敦和阿姆斯特丹是主要的外国债券市场。 （2）欧洲债券(Eurobond) 欧洲债券具有以下特点：基本不受任何一国金融法令和税收条例等的限制；发行前不需要在市场所在国提前注册，也没有披露信息资料的要求，发行手续简便，自由灵活；多数的欧洲债券不记名，具有充分流动性；通常同时在几个国家的资本市场发行。 2．按照发行方式划分 （1）公募债券（Public Offering Bond）。公募债券的发行必须经过国际上认可的债券信用评定机构的评级，借款人需将自己的各项情况公之于众。 （2）私募债券（Private Placement Bond）。这种债券不能上市交易转让，所以其债券利率高于公募债券利率，并且发行价格偏低，以保障投资者的利益。此外，这种债券发行金额较小，期限较短。发行私募债券手续简便，一般无需债券信用评定机构评级，也不要求发行者将自己的情况公之于众。 3．按照利率确定方式划分 （1）固定利率债券（Straight Bond）。固定利率债券自发行日至到期日的利率固定不变，付息方式主要采用一年一付。 （2）浮动利率债券（Floating Rate Notes，FRN）。浮动利率债券的利率定期进行调整，一般每季度或半年调整一次，其利率通常以LIBOR作为参考利率，再加上一个附加利率。 （3）零息票债券（Zero Coupon Bond）。零息票债券不对投资者直接支付利息，而是以低于面值的方式发行，到期日按面值支付本金，面值与发行价的差额就是投资者的资本利得。 4．按照可转换性划分 （1）直接债券（Straight Bond）。 （2）可转换债券（Convertible Bond）。 （3）附认购权证债券（Bond with warrants）。认购权证是与债权相分离的权利承诺，分为股票认购权证和债券认购权证，附认购权证债券持有者拥有在一定时期以前可按协定价格认购发行者一定数量的证券的权利。 5．其他类型债券 （1）双重货币债券（dual-currency bonds）。 （2）抵押担保债券（Mortgage-backed）。 （二）国际债券的发行市场与流通 国际债券发行市场又叫一级市场，是国家政府、机构和企业在发行债券时，从规划到推销、承购等阶段的全部活动过程。发行市场没有固定场所，主要由投资银行、经纪人和证券商等构成。 1．国际债券资信评级 发行国际债券一般需要国际公认的评级机构对债券资信进行等级评定，目的是将债券资信状况公布于众，保护广大投资者的利益。债券评级的主要内容包括：第一，债券发行人还本付息的清偿能力；第二，债券发行人在金融市场上的声誉，历次偿债情况，有无违约记录；第三，发行人破产的可能性大小。 2．发行市场的主要参与者 （1）发行人。即通过发行债券筹措资金的人，包括政府、金融机构、工商企业等． （2）担保人。当发行人首次进入国际债券市场或发行人规模较小时，往往需要国际著名的公司或金融机构担保。 （3）牵头人。也称主干事，是受发行人委托，负责全面组织、安排债券发行工作的公司。牵头人大多是实力强、影响大的投资银行。牵头人的主要任务是：①预测市场情况，向发行人提出债券发行的总金额、期限、发行价格、发行费用等发行条件方面的建议。②组织承销团。③草拟和印制发行说明书、债券认购合同等合同文件。④在债券发行初期，维持价格稳定。 （4）承销商。即负责承购和推销债券的金融机构。承销商的选择对债券发行能否成功起关键作用。 （5）法律顾问。在国际债券的发行中，要制定很多合同文件，这样必然涉及发行人本国及发行地国家的法律问题． 3．国际债券的发行流通方式 欧洲债券的发行方法，通常采用“出盘”的形式，即不经过申请批准的非正式的发行方式，以避免国家对发行的限制。 国际债券发行后，投资者可在债券市场买卖债券。债券的流通市场也称二级市场，是向投资者提供债券交易转让的场所或网络。 国际债券在交易后，便通过会计结算来转移有关各方的债券所有权，而债券本身则极少甚至不会被转移，这一过程就是清算。清算目的是减少因债券交易而发生的成本，使参与者避免交割风险。目前国际债券清算通常委托欧洲清算系统(Euro Clearing System，ECS)和总部设在卢森堡的清算系统塞得尔(Cedel)等两大清算系统进行清算的。 四、国际股票市场 国际股票市场是指在国际范围内发行并交易股票的场所或网络。国际股票市场有两种存在形态：一是有形市场，证券交易所是其典型形态；二是无形市场，它是各种现代化通信工具联系起来的交易网络。与国际债券市场相比，所有主要的股票市场从根本上讲仍然是国内市场。全球国际股票发行额在整个资本市场资金来源中所占比例远远小于国际债券市场。但70年代后期以来，各国逐步取消有关资本国际流动的限制，各国股票市场的国际化步伐加快，跨国股票投资也迅速膨胀，国际股票市场正在经历一个加速发展阶段。 （一）国际股票发行市场 国际股票发行市场又称一级市场，是国际股票发行人发行新股票，投资者购买新股票的运营网络。 国际股票的发行分为两种情况，一种是新设立股份公司第一次发行股票，另一种是原有股份公司增资扩展而发行新的股票。 股票的发行方式总的来说有私募和公募两种。公募发行又可分为直接发行和间接发行两种方式。（直接发行是指发行公司在市场上一次性直接将股票销售给投资者，不通过发行中介机构。）主要用于已上市公司的增资发行如向股东配股、发行红利股和股票分割等。（间接发行是发行公司委托投资银行或证券公司代理发行和销售股票。）大多数公司到国外首次募股，通常采用间接发行，具体采用三种方式： 1．包销发行（Firm Commitment）。（即投资银行或证券公司等承销商以低于发行价的价格一次性买下发行公司的全部股票，然后向社会公众销售。） 2．推销（Best Efforts）。 3．助销（Stand-by Underwriting）。 （二）国际股票流通市场 国际股票流通市场又称二级市场，是指已发行的国际股票在投资者之间转让买卖的场所或交易网络。 国际股票流通市场的组成成分包括证券交易所、证券交易自动报价系统、证券经纪人、证券自营商、投资人、证券交易清算系统以及证券监管机构等。国际股票流通市场目前可分为四个层次，其中主要国际性证券交易所处于核心地位，此外还有迅速发展的场外交易市场，就是常说的OTC市场。OTC市场近年来又分离出两个市场，即第三市场和第四市场。 1．证券交易所提供完备的交易设施和快捷的清算信息服务，流动性很强 目前世界三大证券交易所为东京证券交易所(TSE)、伦敦证券交易所(LSE)和纽约证券交易所(NYSE)。 2．场外交易市场(Over-the-Counter Market，OTC) 3．第三市场 4．第四市场 目前国际股票市场的特点是：主要投资人是机构投资者，包括各种基金组织、金融机构、公司等，国际股票市场国际化趋势日益明显，80年代后股票交易超越国界的成交量急剧上升。 （三）股票价格及其指数 国际股票市场行情是反映所在国政治经济和世界政治经济情况变化的重要指标，而反映股票市场走势的是股票价格指数。世界各国的股票市场都有自己的股价指数，有较大影响的股票价格指数主要有： 1．道琼斯股票价格平均指数。这是美国历史最悠久的股票价格指数，也是世界上影响最大、使用最广的股价指数，由道.琼斯公司创始人查尔斯.道于1884年开始编制。 2．日经股票价格指数。全称是《日本经济新闻社》道氏股票价格平均指数。这是日本显示股价动向最具代表性指标。 3．英国《金融时报》股票价格指数。这是英国伦敦证券交易所采用的股票价格指数，由英国《金融时报》编制。 4．香港恒生股票价格指数。这是香港股票市场上衡量股市行情的一种综合指标，也常常成为分析亚洲地区股票行市变动的重要参考数据。 （四）国际股票市场的发展趋势 1．全球股市不断膨胀,越来越多的新兴股市加入国际股市 2．股票发行、交易的国际化趋势日益显著 3．创新工具与技术不断出现 4．交易市场结构 5．市场波动与风险不断增大
第四节 金融衍生工具市场
70年代布雷顿森林体系解体后，汇率、利率等多种金融价格进入长时期、大幅度波动之中，经济环境的不确定性日益增强，人们产生了规避风险的强烈需求，国际金融业掀起了金融自由化和金融创新浪潮。在世界经济一体化和现代信息技术革命等外在因素的推动下，各种金融衍生工具应运面生。 一、金融衍生工具市场的现状 近年来，全球金融市场的一个突出特点是金融衍生工具市场的重要性不断提高，全球衍生工具市场的活动因交易形式的不同而存在差异。 二、金融衍生工具市场的特征与功能 金融衍生工具具有以下特征： 1．杠杆性。 2．虚拟性。 3．定价的高科技性。 4．高度的集中性。 金融衍生工具市场的基本功能包括： 1．转移和分散风险功能。 2．价格发现功能。 3．提高市场流动性。 三、金融衍生工具市场的风险 虽然金融衍生工具市场的快速成长、发展和扩大，伴随着在信息技术和计算机技术发展推动下的商业银行和投资银行的现代化和金融全球化，对提高全球国际金融市场的效率发挥着重要的正面作用，提高了整个社会经济运行的效率。但金融衍生工具市场的高风险性、杠杆性、虚拟性等特征，使衍生工具市场成为一把双刃剑。 场外衍生工具的活动也可能导致市场脆弱性和市场负面变化的累积。场外衍生工具、现代金融机构和场外衍生工具基础设施会共同对稳定性造成风险，造成全球金融市场的不稳定。具体来说，金融衍生工具市场的风险包括如下几类： 1．市场风险(Market Risk) 市场风险指因利率、汇率、证券行情等市场价格变动造成金融资产价值亏损的风险。市场风险包括两部分：一是采用衍生工具保值仍未能完全规避的价格变动风险；二是衍生工具本身就具有的很高的价格变动风险，即金融衍生工具本身杠杆作用对风险的放大。 2．流动性风险(Liquidity Risk) 流动性风险指衍生产品合约持有者无法在市场上找到出货或平仓机会造成的风险。流动性风险的大小取决于合约标准化程度、市场交易规模和市场环境的变化。 3．信用风险(Credit Risk) 信用风险指交易对方可能不履行合约时所导致的风险。 4．结算风险(Settlement Risk) 结算风险指交易对手无法按时付款或交货所造成的风险。 5．操作风险(Operation Risk) 操作风险指由不适当的交易处理系统或管理系统导致的财务亏损的风险。 6．法律风险(Legal Risk) 法律风险指因合约无法履行或草拟条文不足引致损失的风险。 除此之外，衍生金融交易市场具有其他风险，如经纪商的道德风险、交易商的犯罪风险都应予以重视。金融衍生工具市场本身是为管理风险而产生和发展起来的，但由于金融衍生工具自身的特征又决定了该市场存在很大的风险。只有正确地认识市场存在的风险，才能通过加强监管，提高市场效率，降低风险和发挥市场功能。 四、金融衍生工具市场的发展趋势 衍生金融工具市场的发展具有以下趋势： 1．金融衍生工具市场的全球一体化趋势。 2．场外市场正在成为全球金融衍生市场的基石。 3．金融衍生工具市场的交易规模将进一步扩大。
第六章 国际金融风险管理
第一节 国际金融风险管理概述
一 、国际金融风险的涵义 国际金融风险与一般金融风险概念存在着一定的差别：第一，国际金融风险的研究主要在国际贸易和国际投融资过程中存在或发生的风险，并分析此类风险对贸易行为、投资行为和资金运用的影响。第二，国际金融风险的研究将国际金融风险作为在开放经济条件下，社会经济运行的一种宏观经济机制来看待。第三，国际金融风险的研究把国际金融对资金筹集者和资金经营者的影响看成是双重的，既有蒙受经济损失的可能，又有获得超额利润的可能。
二 、国际金融风险的特征 1.影响范围广，强破坏性。 2.扩张性。国际金融风险在时间和空间上具有强大的扩展能力。 3.敏感性。这是指凡是能影响多国甚至一国金融市场变动的因素都可能产生国际金融风险。其中，心理预期在国际金融风险形成过程中有着非常重要的影响。 4.不规则性。正是上述心理预期在国际金融风险形成中的重要影响，而金融运营主体在金融运营中的心理和行为具有极大的异变性，彼此间难以协调，易导致极度的差异和难以遏制的混乱，使得国际金融风险从孕育到爆发、从波动到延展、从规模到后果，常常表现得极为突然和意外，具有明显的不规则性。 5.可控性。国际金融风险也是可控的，市场各参与主体可依一定方法、制度对风险实施事前预测、识别，事中防范和事后化解。 三、国际金融风险的类型 国际金融风险的种类很多，按照不同的划分标准，大致可以分为以下几类： 1.按照金融风险的对象划分，可分为外汇风险、国际融资利率风险、国际投融资中的国家风险和政治风险以及国际金融衍生产品风险等。 2.按照风险涉及的范围划分，可分为微观国际金融风险与宏观国际金融风险 3.按照风险的承担者划分，可分为国家金融风险和经济实体国际金融风险两种 4.按照金融风险产生的根源划分，可以分为客观国际金融风险与主观国际金融风险两种。 四、国际金融风险管理的意义与目标 （一）国际金融风险管理的含义 （二）国际金融风险管理的意义 1.国际金融风险管理对经济实体的意义 （1）国际金融风险管理能为各经济主体提供一个安全稳定的资金筹集与资金经营的环境，减少或消除各跨国经济实体的紧张不安和恐惧心理，提高其工作效率和经营效益。 （2）国际金融风险管理能保障经济实体经营目标的顺利实现。 （3）国际金融风险管理能促进经济实体实行跨国资金筹集和资金经营决策的合理化和科学化，减少决策的风险性。 2.国际金融风险管理对经济与社会发展的意义 （1）国际金融风险管理有利于世界各国资源的优化配置。 （2）国际金融风险管理有助于经济的稳定发展。。 （三）国际金融风险管理的目标 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 国际金融风险管理的最主要目标是：在识别与衡量金融风险的基础上，对可能发生的金融风险进行控制和准备处置方案，以防止和减少损失，保障货币资金跨国筹集与经营活动的顺利进行。国际金融风险管理的目标一般包括两部分，即损失发生前的管理目标与损失发生后的管理目标，两者结合在一起，才形成风险管理的完整目标。 1.损失发生前的管理目标 （1）管理成本最少的目标，又称经济目标，是指风险管理者用最经济节约的方法为可能发生的风险做好准备，它要求风险管理人员用最合适的、最佳的技术手段来降低管理成本。 （2）减少忧虑心理和恐惧心理，提高安全保障。 （3）履行有关义务。包括必须遵守政府法令和规则及各种公共准则，履行必要的社会责任，全面实施防范计划，尽可能消除风险损失的隐患。 2.损失发生后的管理目标 （1）维持生存的目标。这是损失发生后风险管理的首要目标。为了使跨国经济主体乃至整个社会不致因金融风险的发生而倒闭、破产和发生大的震动，维持生存成为风险损失发生后管理的最基本、最重要的目标。 （2）尽快恢复正常的资金筹集和经营活动秩序。 （3）尽快实现稳定的收入。在成本费用不增加的情况下，尽快实现稳定的收入有两种方式，即维持经营活动和提供资金以补偿因经营活动的中断而造成的收入损失。 （4）实现资金筹集与经营业务的规模和范围持续增长。 （5）履行对社会的职责。
第二节 外汇风险概述
一、外汇风险的含义 汇率变动所产生的直接影响可能产生外汇收益，也可能形成外汇损失，其最终结果要视有关当事人的净外汇头寸及汇率变动的方向而定。汇率变动对外汇损益的影响如表6-1所示。
二、外汇风险的类型 （一）交易风险 交易风险又可分为外汇买卖风险和交易结算风险。 1.外汇买卖风险。 2.交易结算风险。 （二）折算风险 折算风险的大小涉及到折算方式，历史上西方各国曾先后出现过四种折算方法： 1.流动/非流动折算法。 2.货币/非货币折算法。 3.时态法。 4.现行汇率法。 （三）经营风险 经济风险是由于汇率的变动产生的，而汇率的变动又通过影响企业的生产成本、销售价格，进而引起产销数量的变化，并由此最终带来获利状况的变化。 值得注意的是，经济风险中所说的汇率变动，仅指意料之外的汇率变动，不包括意料之中的汇率变动。经济风险可分为真实资产风险、金融资产风险和营业收入风险三方面。 三、外汇风险的构成 外汇风险的构成包括两个要素：外币和时间。且缺一不可，因此防范外汇风险的基本思路有二：一是防范由外币因素所引起的风险，其方法或不以外币计价结算，彻底消除外汇风险；或使同一种外币所表示的流向相反的资金数额相等；或通过选择计价结算的外币种类，以消除或减少外汇风险。二是防范由时间因素所引起的外汇风险，其方法或把将来外币与另一货币之间的兑换提前到现在进行，彻底消除外汇风险；或根据对汇率走势的预测，适当调整将来外币收付的时间，以减少外汇风险。 四、外汇风险的经济影响 （一）对国际贸易的影响 （二）非贸易收支的影响 （三）对国际资本流动的影响 （四）对国内物价的影响 （五）对涉外企业的影响 1.对涉外企业经营效益的影响。 2.对涉外企业长远经营战略的影响。 企业经营战略是指企业人力、物力和财力的合理配置及产供销活动的总体安排。如果汇率变动有利于涉外企业的资金营运，企业就会采取大胆的、开拓性的、冒险的经营战略，如扩张海外投资，扩大生产规模，开辟新产品、新市场。 3.对涉外企业税收的影响。
第三节 其他国际金融风险管理
一、国际金融中的利率风险管理 （一）利率风险的含义 （二）利率波动的原因 1.受社会平均利润水平限制的影响 2.通货膨胀对利率变化的影响 3.国际货币市场利率变化的影响 （三）利率风险的管理 1.对外融资企业利率风险管理的一般方法 （1）融资企业首先应对融资项目的盈利和利息偿还能力进行科学的分析、测算， 并保留足够的余地，以避免由于利率的变动带来的融资成成本提高的风险。其次企业应尽力争取各种优惠利率贷款，如政府“出口信贷”、世界银行、区域性银行的低利息、无息贷款。 （2）合理安排固定利率和浮动利率在融资项目中的比例结构。 （3）运用金融交易法。 2.银行利率风险管理 （1）利率风险管理的主要目标之一是将商业银行的预期获利水平与市场利率变动带来的破坏性影响进行有效的分隔，即不管利率水平如何变化，商业银行都能够将应得利润保持在稳定的水平。为达到这一利率风险管理目标，商业银行必须认真考察那些对利率变化具有敏感性的资产和负债，也就是作为资产方的贷款和投资，作为负债方的存款和货币市场借款。 （2）利率敏感性缺口管理 利率敏感性缺口管理（Interest-sensitive Gap Management）是商业银行最常用的避利率风险的方法。在银行的资产负债中，有的项目对利率变化具有一定的敏感度，如浮动利率借款或债券；而有的项目则不具有利率敏感度，如现金和股本金。 1）利率敏感性缺口的计量 敏感性缺口（利率敏感性利率资产与利率敏感性负债之间保持一个差额。） 敏感性缺口=利率敏感性资产－利率敏感性负债 当敏感性资产的数量大于敏感性负债时，市场利率的上升将使资产收益增加的幅度大于负债成本增加的幅度，银行将从中获益，净利差上升，也就是具有一个正缺口（Positive Gap）或者说处于资产敏感状态（Asset Sensitive）。当敏感性资产的数量小于敏感性负债时，市场利率的上升将使资产收益的增加幅度小于负债成本的增加程度，银行净利差将缩小，即具有一个负缺口（Negative Gap），处于负债敏感状态（Liability Sensitive）。通常采用利率敏感比率（或利率敏感度）概念来衡量外汇银行的资产负债对利率变化的敏感程度。 利率敏感比率=利率敏感资产/利率敏感负债 所有的利率敏感性缺口管理模式都需要管理层做出如下决定：① 确定银行管理净利差的时间段，比如未来6个月，或1年；② 确定银行对净利差的期望值；③ 如果银行以提高净利差管理目标，则需要对利率走势做出正确的判断，或者通过某种方式重新分配生息资产和负债比例；④ 精确地确定利率敏感性资产和敏感性负债的数量。 2）缺口管理类型 如果银行事先预期利率水平将上升的话，那么它可以通过调整资产负债的结构来降低利率敏感性缺口，或者通过一些金融工具对风险进行规避。这种，被称作积极的缺口管理方式（Aggressive Interest-sensitive Gap Management）（是基于利率走势的预期，而主动对缺口进行调整，使自身处于资产敏感状态或者负债敏感状态的缺口管理方法。） 与此相对应的是防御性缺口管理方式（Defensive Interest-sensitive Gap Management）。在这种方式下，银行尽可能地将敏感性缺口保持在0左右，以降低净利率水平的未来波动性。 （3）存续期缺口管理（Duration Gap Management） 1）存续期缺口的含义和意义 当利率水平上升时，银行固定利率资产和负债的价值将会下降；同时，资产和负债的期限越长，其价值下降的程度就越大。所以，银行净值（Net Worth）的变化幅度与其资产负债的期限有很大关系。银行的净值等于其资产价值减去负债的价值，即：NW=A-L。 从存续期的角度来看，当利率上扬时，存续期较长的资产负债比那些存续期较短的资产负债所受的损失要大。如果管理层将资产和负债的存续期调整为相同，就可以将银行净值的水平稳定下来。 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 存续期对风险管理工作的重要作用在于它衡量的是金融工具的市场价值对利率变化的敏感性。银行的存续期缺口（是资产的存续期与负债存续期之间的差额）为了完全规避利率风险，商业银行只须调整资产存续期或者负债存续期。只要二者基本相同，即存续期缺口近似为零，银行就不会暴露在利率风险之下。缺口越大，银行净值受利率波动影响而变化的敏感度就越大，所面临的风险就越大。 2）存续期缺口与银行净值变化 当银行保有一个正的存续期缺口时，即资产存续期大于负债存续期，利率的变化将导致负债价值的变化幅度小于资产价值的变化幅度。当利率上升时，资产价值下降的幅度超过负债价值下降的程度，银行净值将下降。 当银行保有一个负的存续期缺口时，即资产存续期小于负债存续期，利率的变化将导致负债价值的变化幅度大于资产价值的变化幅度。当利率上升时，资产价值下降的幅度小于负债价值下降的程度，银行净值将增加。 在主动的风险管理策略之下，银行不大可能只采取零存续期缺口的管理方式，因为这样虽然没有大的风险，可同时也消除了获取额外收益的可能性。受利润最大化目标的驱使，银行的管理层将根据市场利率走势预期来调整资产和负债之间的比例。 利率变化对银行净值所产生的影响程度大小取决于三个主要的因素：①存续期缺口的大小：；②银行资产负债的规模：③市场利率水平变化的大小： 3.互换交易在利率风险管理中的运用 作为一种金融衍生产品，互换交易可用来降低长期资金筹措成本和资产经营、负债管理中防范汇率和利率风险。 （1）利率互换（Interest Rate Swap） 利用利率互换技术，交易双方可以运用其各自在不同金融市场的相对优势，筹措到成本相对较低的资金。 （2）货币利率互换（Cross Currency & Interest Rate Swap） 二、国际融资中的国家风险管理 （一）国家风险的含义及分类 1.国家风险的含义 2.国家风险的分类 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 国家风险以其严重程度不同，表现为以下三种形式： （1）债务拖欠风险。即债务国拖欠偿还其贷款利息和本金，这在发展中国家的部分债务国是经常发生的。 （2）债务注销风险：由于一些债务国遇到严重的国际收支困难，而提出免除债务的请求。 （3）债务重组风险：当一国清偿外债的能力已经发生危机，不再有能力偿还到期的公开及私人的外国债务时，面对越来越多的债务累积，借贷双方只好通过协商，采限以新贷款还本付息，或延期支付本息并增加利息，重新做出安排。这种安排虽然能缓解一时的矛盾，但对债权人毕竟是一种经济损失。 （二）国家风险的管理 在国际融资领域中，如何规避国家风险已引起各国和国际金融机构的高度重视，并逐步建立以下方法： 1.建立调研机构，加强信息交流。 2.实行系统的国家风险评估，全面了解借款国的社会经济和政治状况。 3.确定国家贷款额度，在银行内部确立对某一国或某一地区贷款的最高限额。银行对外资产的构成应反映分散风险的要求，避免对某一借款人集中投入大量资产。 4.建立充分的审计程序。 5.减少风险损失的措施： （1）贷款力求多元化 （2）选择具有较高流动性的债务工具代替传统的可调利率贷款。 （3）寻求第三者保证，分散风险， （4）采用银团贷款方式融资。 三、国际投资中的政治风险管理 国际投资中的政治风险管理(Political Risk Management)是指企业或投资者在进行对外投资决策时，为了避免由于东道国或投资所在国政治环境方面发生意料之外的变化而给自己造成不必要的损失，因而针对这种政治变化发生的可能性及其可能造成的影响，提前采取相应的对策。一般包括三个方面内容： （1）评估东道国或投资所在国发生意料之外的政治环境变化的可能性； （2）评估这种政治环境变化给外国企业或投资者的经济利益可能造成的损失大小； （3）采取多种有效措施来保护外国企业或投资者的利益，避免受到这种政治环境变化的不利影响，或者从某些政治环境变化中获利。 （一）金融机构的政治风险管理 金融机构政治风险的管理可以分为两个层次：第一层次是对各个国家的国家信用进行评级，第二层次是根据评级结果对不同信用等级的国家给予不同的交易信用额度。 1.金融机构承担的政治风险 金融机构面临的政治风险主要体现为主权风险和转移风险。 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 主权风险具体有以下几种形式： （1）技术违约 （2）延期支付 （3）利息重议。债务国发生偿债困难时要求贷款的商业银行降低利息，如果商业银行不能满足债务国的要求时就有可能发生无力偿付的风险。 （4）债务重组。债务国不能按借款协议规定的时间表偿还本金时要求贷款的商业银行延长贷款本金的偿还期限，重新安排贷款本金的偿还时间表，否则也会发生无力偿还的风险。 （5）再融资。在部分贷款或全部贷款没有偿还时债务国提出再融资要求，如果商业银行不能满足其要求，债务国也不能从其他商业银行或金融机构中取得额外贷款，商业银行对债务国原来的贷款就有可能发生无力偿还的现象。 （6）无力偿还。无力偿还即债务国没有能力偿还商业银行的贷款，没能收回的贷款本金和利息都是商业银行的实际损失。 （7）取消债务。债务国没有能力偿还贷款时向贷款的商业银行提出取消债务的要求，没能收回的贷款本金和利息都是商业银行的实际损失。 （8）拒付债务。借款国出于政治上或经济上的原因，拒绝偿付商业银行的贷款。 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 转移风险对商业银行而言，转移风险主要表现为借款对资本输入和资本输出实行严格的审批管理制度和对外国投资资本和利润的汇回进行有条件的限制。 2.金融机构的国家信用评级 金融机构对国家信用评级主要采用综合评价法或评级参考法。 （1）综合评价法 （2）评级参考法 目前国际上有三个机构对政治风险进行专门研究，并定期公布其研究结果，它们分别是商业环境风险信息研究所（BERI, Business Environment Risk Information Institute）、欧洲货币杂志（Euromoney）和机构投资者杂志（Institution Investor）。 金融机构可以根据这些国际机构公布的政治风险分析结果对每一个国家确定信用等级，一般可以分为A、B、C、D、E五个信用等级，分别代表基本无风险、低风险、中度风险、较高风险和高风险。 3.金融机构政治风险的额度管理 金融机构对政治风险进行管理最有效的办法是交易额度控制。通过对所有与自己有外汇资金业务的国家各方面情况的分析，将政治风险分为A、B、C、D、E五个从高到低的信用等级，对不同信用等级的国家给予不同的额度。一般来说，对A级信用等级国家，金融机构可以与其进行任何种类的业务往来，而且在交易量上很少限制；E级信用等级的国家没有额度，金融机构不能与其发生任何业务往来，其他信用等级国家可以与其发生业务往来，但每类业务都应该制定最高额度限制。 （二）对外投资企业的政治风险管理 对外投资企业需要采取特殊的防范措施。这些措施包括： 1.主动回避风险 即事先预料风险产生的可能性，判断导致其实现的条件和因素，在行动中尽可能地避免它或改变行动方向。 2.采取风险转移措施 海外投资企业可以用购买投资风险保险单的方式将国有化风险、战争风险和外汇收入转移风险大部分转移到保险人身上。 3.分散风险、合理安排投资 采取投资领域、行业、产品等分散化或多样化策略，共同投资也是积极的调整手段。可以与当地政府或企业合资经营，不仅将一部分风险转移给当地合资人身上，也有利于制约当地政府采取不利于合资企业发展的政策。 4.战略撤退 投资者可在一定时期内，有计划地放弃自己在子公司的股权，向当地投资者出售全部或大部分股权，投资者可通过停止新投资、降低利润，并迅速把它们撤回国内公司。
第四节 外汇风险管理
一、外汇风险管理的原则与基本方法 （一）外汇风险管理的基本要求 1.正视风险存在的客观性 2.合理承受风险 3.发挥风险管理职能 （二）外汇风险管理原则 1.全面重视原则。 2.管理多样化原则 3.趋利避害、收益最大化原则 （三）外汇风险管理方法 根据外汇风险管理的作用机理，外汇风险管理的方法可以划分为以下四种类型。 1.风险规避型 即对经营中出现的所有外汇风险头寸进行100%的套期保值，从而消除一切风险因素，使外汇风险丧失产生的必要条件。一般来说，这种方法通常在两种情形下采用：一是在所要承受的外汇风险中，遭受损失的概率和程度相当大；二是若选择其他风险管理方法，其成本更高。 2.风险控制型即通过控制风险因素，减低损失发生的概率，减轻损失的严重程度。风险控制型方法在运用中有两种方式，一种是在损失尚未发生之前，通过控制风险因素，降低损失发生的概率；一种是损失发生的过程中，通过控制风险因素，减少损失的严重程度。 3.风险中和型即通过使风险中受损机会与相应的获利机会相匹配，使损失与收益相互抵消。 4.风险集合型即通过将承受同类风险的涉外企业和个人联合起来，共同抵御风险，分担可能遭受的经济损失，从而减轻单个涉外企业和个人所承受的风险。 二、企业外汇风险管理 （一）交易风险管理 1.贸易策略法 HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" HYPERLINK "JavaScript:void(('jieshi/','_blank','toolbar=no,location=no,status=no,menubar=no,scrollbars=yes,resizable=yes,left=50,top=50,width=500,height=200%27))" 贸易策略法具体分为以下几种： （1）币种选择法。币种选择法是指企业通过选择进出口贸易中的计价结算货币来防范外汇风险的方法。 出口时选用硬币计价结算，进口时选用软币计价结算。所谓硬币Hard Money，是指汇率稳定且具有升值趋势的货币；软币Soft Money，是指汇率不稳定且具有贬值趋势的货币。也可以选用“一篮子”货币计价结算。所谓“一篮子”货币是指由多种货币分别按一定的比重所构成的一组货币。 （2）货币保值法。货币保值法是指企业在进出口贸易合同中通过订立适当的保值条款，以防范外汇风险的方法。 1）黄金保值条款。（即在贸易合同中，规定黄金为保值货币，签订合同时，按当时计价结算货币的含金量，将货款折算成一定数量的黄金，到货款结算时，再按此时的含金量，将黄金折回成计价结算货币进行结算。 2)硬币保值条款。即在贸易合同中，规定某种软币为计价结算货币，某种硬币为保值货币，签订合同时，按当时软币与硬币的汇率，将货款折算成一定数量的硬币，到货款结算时，再按此时的汇率，将硬币折回成软币来结算。 3）“一篮子”货币保值条款。即在贸易合同中，规定某种货币为计价结算货币，并以“一篮子”货币为保值货币。 （3）价格调整法。价格调整法是指当出口用软币计价结算、进口用硬币计价结算时，企业通过调整商品的价格来防范外汇风险的方法。它可分为以下两种情况： 1）加价保值。为出口商所用，实际上是出口商将用软币计价结算所带来的汇价损失摊入出口商品价格中，以转嫁外汇风险。加价的幅度相当于软币的预期贬值幅度。 加价后的单价=原单价×（1﹢货币的预期贬值率 2）压价保值。为进口商所用，实际上是进口商将用硬币计价结算所带来的汇价损失从进口商品价格中剔除，以转嫁外汇风险。压价的幅度相当于硬币的预期升值幅度。 压价后的单价=原单价×（1﹣货币的预期升值率） （4）期限调整法。期限调整法是指进出口商根据对计价结算货币汇率走势的预测，将贸易合同中所规定的货款收付日期提前或延期，以防范外汇风险，获取汇率变动的收益的方法。 严格地说，期限调整法中只有提前结清外汇才能彻底消除外汇风险，延期结清外汇具有投机性质。一旦企业汇率预测失误，采用延期结清外汇会蒙受更大的损失。 （5）对销贸易法。对销贸易法是指进出口商利用易货贸易、配对、签订清算协定和转手贸易等进出口相结合的方式，来防范外汇风险的方法。 1）易货贸易。即贸易双方直接、同步地进行等值货物的交换。这种交易双方均无需收付外汇，故不存在外汇风险。 2）配对。即进出口商在一笔交易发生时或发生之后，再进行一笔与该笔交易在币种、金额、货款收付日期完全相同，但资金流向正好相反的交易，使两笔交易所面临的外汇风险相互抵消的方法。 3）签订清算协定。即双方约定在一定时期内，所有的经济往来都用同一种货币计价，每笔交易的金额先在指定银行的清算账户上记载，到规定的期限再清算贸易净差的方法。)这种交易方式，交易额的大部分都可以相互轧抵，只有差额部分才用现汇支付，外汇风险很小。 4）转手贸易。是在签订清算协定的基础上发展起来的，用多边货物交换，用双边帐户进行清算结算的贸易方式。转手贸易能够有效地解决在清算协定贸易下，由于一方所提供的货物对方不满意而产生的对方贸易出超问题。 （6）国内转嫁法。 进出口商向国内交易对象转嫁外汇风险的方法即为国内转嫁法。 2.金融市场交易法 金融市场交易法是指进出口商利用金融市场，尤其是利用外汇市场和货币市场的交易，来防范外汇风险的方法。 （1）即期外汇交易法 即期外汇交易法是指进出口商通过与外汇银行之间签订即期外汇交易合同的方式来防范外汇风险的方法。由于即期外汇交易只是将第三天交割的汇率提前固定下来，即期外汇交易法的避险作用十分有限。 （2）远期外汇交易法 远期外汇交易法是指进出口商通过与外汇银行之间签订远期外汇交易合同的方式来防范外汇风险的方法。 远期外汇交易法可把未来任何一天的汇率提前固定下来，比即期外汇交易法更广泛地用于防范外汇风险。但是，择期外汇交易的交易成本较高；固定日期的远期外汇交易缺乏灵活性，而且对客户信誉有较高要求。 （3）掉期交易法 掉期交易法是指进出口商通过与外汇银行之间签订掉期交易合同的方式来防范外汇风险的方法。它要求进出口商同时进行两笔金额相同、方向相反的不同交割期限的外汇交易，它是国际信贷业务中典型的套期保值手段。 （4）外汇期货和期权交易法 外汇期货交易法是指进出口商通过签订外汇期货交易合同的方式来防范外汇风险的方法。外汇期权交易法 是指进出口商通过签订外汇期权交易合同的方式来防范外汇风险的方法。 （5）国际信贷法 是指在中长期国际收付中，企业利用国际信贷形式，在获得资金融通的同时，转嫁或抵消外汇风险。国际信贷法主要有三种形式： 1）出口信贷。出口信贷是指一国为了支持和扩大本国大型设备的出口，以对本国的出口给予利息补贴并提供信贷担保的方法，由本国银行向本国的出口商或外国的进口商(或其往来银行)提供低利率贷款的融资方法，包括买方信贷和卖方信贷。)买方信贷(Buyer’s Credit)(是指出口方银行以优惠利率向进口商或进口商的往来银行提供信贷，使得进口商(买方)能以支付现汇的方式向出口商购买设备。)卖方信贷(Supplier’s Credit)(是出口方银行以优惠利率向出口商提供信贷，使得出口商(卖方)能以延期付款的方式出售设备。 2）福费廷(Forfaiting)。又称包买票据或买单信贷，是指出口商将经过进口商承兑的，并由进口商的往来银行担保的，期限在半年以上的远期票据，无追索权地向进口商所在地的包买商(通常为银行或银行的附属机构)进行贴现，提前取得现款的融资方式。)由于“福费廷”对出票人无追索权，出口商在办理此业务后，就把外汇风险和进口商拒付的风险转嫁给了银行或贴现公司。 3）保付代理(Factoring)。简称保理，是指出口商以延期付款的形式出售商品，在货物装运后立即将发票、汇票、提单等有关单据，卖断给保理机构，收进全部或一部分货款，从而取得资金融通。 （6）投资法 投资法是指进口商在签订贸易合同后，按合同中所规定的币种、金额，将本币资金在即期外汇市场上兑换成外汇，再将这笔外汇在货币市场进行投资(如银行定期存款，购买国库券、银行承兑汇票、商业票据等)，投资到期日安排在货款支付日，然后以投资到期的外汇款项支付贸易货款。 一般来说，企业用于购买现汇的本币资金应为闲置资金，但企业通常没有一笔这样的资金，这就需要通过银行贷款来解决。 （7）货币互换(Currency Swap)法 货币互换指交易双方通过互相交换币种不同，但期限相同，金额相当的两种货币，以降低筹资成本和防范外汇风险的创新金融业务。 （8）投保汇率变动险法 汇率变动险一国官方保险机构开办的，为本国企业防范外汇风险提供服务的一种险种。 （二）折算风险的管理 涉外经济主体对折算风险的管理，通常是实行资产负债表保值。这种方法要求在资产负债表上以各种功能货币表示的受险资产与受险负债的数额相等，以使其折算风险头寸(受险资产与受险负债之间的差额)为零。只有这样，汇率变动才不致带来任何折算上的损失。 实行资产负债表保值，一般要做到以下几点： 1．弄清资产负债表中各帐户、各科目上各种外币的规模，并明确综合折算风险头寸的大小。 2．根据风险头寸的性质确定受险资产或受险负债的调整方向。 3．在明确调整方向和规模后，要进一步确定对哪些帐户、哪些科目进行调整。 （三）经济风险的管理 1．经营多样化 是指在国际范围内分散其销售、生产地址以及原材料来源地。 2．财务多样化 是指在多个金融市场、以多种货币寻求资金来源和资金去向，即实行筹资多样化和投资多样化。 三、外汇银行外汇风险管理 （一）银行经营外汇业务可能遇到的风险 1.外汇买卖风险 外汇银行的外汇头寸可分为：（1）现金头寸，指在外汇指定银行的库存及同行往来存款；（2）现汇头寸，指现汇买卖余款；（3）期汇头寸，指买卖期汇的净余额；（4）综合头寸，即净外汇头寸，为以上各种头寸之和。 外汇银行每天都要从事外汇买卖业务。当外汇买入多于卖出时，称为头寸多或外汇头寸的多头，这种多头将在卖掉时因汇率下降而使银行蒙受损失；如果外汇卖出多于买入，称头寸缺或外汇头寸的空头，这种空头将来再补进时，会因汇率上升而使银行蒙受损失。上述的空头或多头，即是外汇银行从事外汇买卖时的受险部分。 2.外汇信用风险 外汇信用风险（指外汇银行在经营外汇业务时因对方信用问题所产生的外汇风险。）总而言之，它是由于交易对方不能或不愿履行预定合约而给外汇银行带来的风险。 3.外汇借贷风险 外汇借贷风险（指外汇银行在以外币计价进行外汇投资和外汇借贷过程中所产生的风险。）包括向外筹资或对外负债以及外汇投资中的外汇风险。 （二）银行的外汇风险管理 外汇银行经营外汇业务的情况和目的主要有三个方面：一是经营中介性的买卖，即代客户买卖外汇，为客户提供尽可能满意的服务并赚取买卖差价；二是从事自营买卖，即根据对汇率的走势判断买卖及管理银行本身的外汇头寸；三是进行平衡性买卖，即为平衡外汇头寸而买卖外汇以防范风险，减少外汇风险对银行及其客户的影响程度。 1.外汇买卖风险的管理 外汇银行管理买卖风险的关键是要制定适度的外汇头寸，加强自营买卖的风险管理。 （1）制定和完善交易制度 1）确定外汇交易部门整体交易额度。 2）制定和分配交易员额度。 （2）交易人员的思想准备 （3）要根据本身的业务需要，灵活地运用掉期交易，对外汇头寸进行经常性的有效的抛出或补充，以轧平头寸。 2.外汇信用风险的管理 （1）建立银行同行交易额度 （2）制定交易对方每日最高收付限额， （3）建立银行同业拆放额度。 （4）对交易对方进行有必要的资信调查，随时了解和掌握对方的有关情况，并对有关的放款和投资项目进行认真的可行性研究和评估。 3.对外借贷风险的管理 对外汇借贷风险的管理，应着手做好以下工作： （1）分散筹资或投资。 （2）综合考虑借贷货币汇率与利率的变化趋势。 （3）银行本身要专设机构，对外汇借贷活动进行统一的管理、监督和运用。 （4）灵活地运用掉期交易等其他金融工具对借贷和使用不一致的货币币种进行转换，以避免汇率波动风险。
第七章 国际资本流动与国际金融危机
第一节 国际资本流动概述
是在国际金融市场上发生的，其账面反映在资本与金融账户。 一、国际资本流动的含义 由于资本既可表现为货币形态，又可表现为实物形态（如生产设备、技术、劳动力为生产要素）， 故从广义上讲，国际资本流动是指由于国际经济交易而引起的货币资金和生产要素在国际间的转移和流动。国际资本流动作为国际间经济交往的一种基本类型，不同于以所有权的转移为特征的商品交易，它是从使用权的转让为特征的，一般以盈利为目的。 正确理解国际资本流动的含义，可从下述五方面入手： 第一，从资本的流动方面看，可分为资本流出和资本流入。 第二，从资本流动的规模看，一国国际收支平衡表的资本项目中的流出（入）总额以及流出（入）净额等指标可直观地加以反映。 第三，从资本流动的方式看，有直接投资、间接投资和国际信贷等。 第四，从资本流动的性质上看，有政府间、私人间资本流动。 第五，从资本流动的类型看，可分为长期资本流动和短期资本流动。 同时，弄清国际资本流动与各相关概念的关系，也有助于理解其含义。 第一，国际资本流动与资本输出入的关系。两概念一般可以通用，但资本输出入通常是指与投资和借贷与金融活动相联系并以谋取利润为目的的资本流动，因而不能涵盖资本流动的全部内容。 第二，国际资本流动与对外资产负债的关系。资本流出反映了本国在外国的资产增加（或负债减少）而资本流入则正好相反。 第三，国际资本流动与国际收支的关系。国际资本流动作为国际金融活动的组成部分，其内容被纳入国际收支的考核之列。 第四，国际资本流动与资金流动的关系。就经济学意义而言，资本流动和资金流动是互有区分的。资金流动是指一次性的，不可逆转性的资金款项的流动和转移，相当于国际收支中的经常项目的收支。资本流动即资本转移，是可逆转性的流动或转移。 一般而言，国际资本流动的顺利进行必须具备以下条件： 第一，取消外汇管制或外汇管制轻松； 第二，必须有健全、完善、发达的国际金融市场。 二、国际资本流动的特点 （一）20世纪90年代以前国际资本流动的特点 对这一阶段的国际资本流动的回顾，我们可以以第一、第二次在世界大战为临界点来进行分析。 1、就早期国际资本的流向而言，资本输出多集中在北美洲、拉丁美洲和澳洲（占一半以上），就资本输出的方式来看，占主导地位的是私人股票、债券的证券投资，且主要投资受款国的公用事业部门。 2、两次世界大战之间，美国也加入了资本输出国的行列，资本流向以拉美、加拿大和西欧等国为主，资本输出方式则主要是政府借贷取代了私人资本借贷，大体上讲，截至二战前，世界长期资本输出的规模不大，地区流向、部门结构和资金流动方式等均较单一。 3、二战后至20世纪90年代，从量上看，国际资本流动的规模空前膨胀。从质上看，资本流向输出方式、资本结构等方面也发生了深刻的变化。首先，在资本流向上，对外直接投资的重点中，由发展中国家转向发达国家，发达国家间的相互直接投资在国际直接投资中占据了主导地位，同时，发展中国家对外的投资也获得了很大程度的发展，其次，就输出方式而言，二战后到20世纪70年代，国际资本输中直接投资取代间接投资成为主要投资方式，而20世纪80 年代以后，国际资本流动出现了证券化的趋势，国际证券投资进入繁荣时期；再次，就资本结构而言，二战后制造业成为各国对外投资的主体，对金融、保险、邮电、通讯等服务业投资所占比重迅速上升，而对采掘业、石油业等传统部门的投资所占比重迅速下降。 （二）20世纪90年代以来国际资本流动的特点主要表现在： 1．发达国家资金需求上升 2．转轨国家与新兴市场和地区资金需求旺盛 3．国际直接投资迅速发展，地区分布有所变化 4．国际资本证券化趋势加强，债券和股票作用明显增强 5．国际资金结构的变化，私人资本挑战于多边机构的贷款和国际援助 6．国际游资规模日益膨胀 7．国际资本流动部门结构的变化 20世纪90年代以来，随着高新技术产业的兴起和服务业的日益兴旺，国际资本流动主要转向高新技术产业以及金融、保险、房地产等非制造业领域。 三、国际资本流动的类型 国际资本流动按照期限来划分，可分为长期资本流动和短期资本流动；按照资本的来源以及用途可分为公共投资和私人投资；按照资本的特性可分为国际直接投资和国际间接投资，前者以跨国公司为典型形式，后者则以长期证券投资为主。 下面对以期限为标准将国际资本流动划分为长期资流动和短期资本流动进行分析。 （一）长期资本流动 期限在一年以上的资本流动是长期资本流动，它包括直接投资、证券投资和国际贷款。 1．直接投资 直接投资主要包括以下几种：（1）参与资本，不参与经营，必要时也可派员担任顾问和指导；（2）开办独资企业、合资企业，这种形式下可派遣人员进行管理和参与经营；（3）买入现有企业股票，通过股权获得全部或部分经营权。 2．证券投资 间接投资与直接投资之间最大的差别在于，间接投资除了投资股票外，投资者无权干预被投资对象对这部分投资资金的具体运用，资金运用也较为灵活，同时为获取更大的收益还可随时更换其他资产，也可以减少国际形势或本国政局变化而承担投资损失的风险。 3．国际贷款 政府贷款具有官方经济开发援助性质的优惠贷款，主要对发展中国家发放。政府贷款按是否计息，可分为无息贷款和计息贷款；按贷款使用支付的村的不同，可分为现汇贷款、商品贷款和与项目相结合的贷款；按政府贷款是否与出口信贷相结合支付使用，可分为纯政府贷款和混合贷款。由于越来越多的发展中国家也参与提供政府贷款，当今政府贷款已日益受到国际社会的关注和认同，并成为国际资本流动与国际信贷活动的重要内容。 国际金融机构贷款也不以盈利为直接目的，具有援助的性质。贷款利率视其资金来源以及贷款接受国的国民收入水平而定，通常要比私人金融机构的贷款利率低，期限也相对较长。与特定的建设项目相联系，手续非常严格，按规定逐步提取。且在提取和使用过程中，有国际金融机构派出的专门人员监督。 国际银行贷款按借款期限的长短不同可以分为短期贷款（一般是1年以内）和中长期贷款（一般是1年以上）。国际银行贷款按贷款形式可分为独家银行贷款和银团贷款。独家银行贷款又称双边贷款，系指由一国的一家贷款银行对另一国的银行、政府机构、公司企业提供贷款，并签订书面的贷款协议； 银团贷款又称为辛迪加贷款、多边贷款或集团贷款，系指由一家贷款银行牵头，由牵头银行所在国的或几个国家的多家贷款银行参加，对另一国的银行、政府机构、公司企业、提供的一笔长期巨额贷款。 此外，国际银行贷款者按保证性不同还可分为抵押贷款，担保贷款和信用贷款。出口信贷属于中长期贸易信贷，是一国为支持和扩大本国大型设备的出口和加强国际竞争能力，鼓励本国的银行对本国的出口商或外国进口商或进口商银行，所提供的利率较低的贷款）其主要特点是：专款专用的限制性贷款；贷款利率低的优惠性贷款；由国家承担信贷风险的中长期贷款。出口信贷主要有以下几种形式：卖方信贷、买方信贷、福费廷、信用安排限额、混合信用贷款、签订存款便利协议、向对方银行存款等。出口信贷解决了进出口商资金的短缺，加速了资金周转，推动了国际贸易的发展，但其运用容易加重出口国的财政负担，同时国际贷款与进口设备相结合，也不利于进口商展开价格竞争以降低进口成本，若使用不当，还会加重进口国的债务。 （二）短期资本流动 一国对外短期资本流动，大多借助于各种票据等信用工具，以及电话、电报、电传和传真等现代通讯手段。按照资本流动的不同动机，短期资本流动的方式可分为贸易性资本流动、金融性资本流动，保值性资本流动和投机性资本流动。主要是为银行和金融机构调剂资金余缺服务的，其形式包括套汇、套利、掉期、头寸调拨以及同业拆借等。因为它金额大、流动频繁，而且涉及外汇业务，银行资本流动对利率、汇率的短期变动有一定的影响。 投机性资本流动完全以获取差价收益为目的的，而能否盈利全凭投资者对形势的预期或判断是否正确。
第二节 国际资本流动的利益和风险
一、国际资本流动的利益 1．长期资本流动的利益 长期资本流动对资本输出国经济的积极作用表现在：（1）提高资本的边际收益。（2）有利于占领世界市场，促进商品和劳务的输出。（3）有助于克服贸易保护壁垒。（4）有利于提高国际地位。 长期资本流动对输入国经济的积极影响表现在：（1）缓和资金短缺的困难。（2）提高工业化水平。（3）扩大产品出口数量，提高产品的国际竞争能力。（4）增加了新兴工业部门和第三产业部门的就业机会，缓解就业压力。 2．短期资本流动的利益 在短期资本流动对国内经济的有利影响表现在：（1）对国际收支的影响。短期资本流动能调节暂时性国际的收支平衡。（2）对汇率的影响。短期资本流动在一定条件下有助于外汇汇率恢复均衡，这一点在固定汇率制下表现得尤为明显。（3）对货币政策的影响。国际游资在一定程度上可以使货币政策更有效的执行。（4）对国内金融市场的影响。国际游资在一定程度上能起到培育和繁荣金融市场的效果。 短期投机资本由于在世界各国之间频繁移动，因此，不仅对世界各国各自的经济产生重要影响，而且也会对国际经济运行和发展产生巨大的影响，具体表现在：（1）对国际经济和金融一体化进程的影响。（2）对国际货币体系的影响。（3）对国际金融市场的影响。（4）对资金在国际间配置的影响。 二、国际资本流动的风险 1．长期资本流动的风险 长期资本流动对资本输出国的风险表现在：（1）可能在一定程度上妨碍国内经济的发展。（2）增加潜在的竞争对手。 长期资本流动对输入国的风险主要表现在：（1）可能造成沉重的债务负担。（2）可能危及民族经济发展和经济政策的自主性。 2．短期资本流动的风险 在分析短期资本流动的风险时，我们仍着重分析短期投机资本或国际游资。 短期投机资本对一国经济消极影响：（1）对国际收支的影响。（2）对汇率影响。（3）对货币政策的影响。（4）对国内金融市场的影响。 短期投机资本对国际经济的消极影响表现在：（1）对国际金融市场的影响。极大地增加了国际金融市场的不稳定性。（2）对资金在国际间配置的影响。
第三节 发展中国家债务危机
一、外债与债务危机的概念 外债是在任何特定的时间，一国居民对非居民承担的已拨付尚未清偿的具有契约性偿还义务的全部债务，包括需要偿还的本金及需支付的利息。这一概念要注意四个方面：（1）必须是居民与非居民之间的债务；（2）必须是具有契约性偿还义务的债务；（3）必须是某一时点上的存量；（4）“全部债务”既包括外部表示的债务，又包括本币表示的债务，还可以是以实物形态构成的债务，如补偿贸易下以实物来清偿的债务。 债务危机就是指债务国不再具备还本付息的能力。一般用以下几个指标来衡量：（1）外债的总量指针。这是对外债承受能力的估计，反映外债余额和国民经济实力的关系。主要指标又有负债率（外债余额与国内生产总值的比率，一般不得超10%）；债务率（外债余额与出口商品和劳务的外汇收入额的比率，一般不得超过1）。（2）外债负担的指针。它是对外偿债能力的估计，反映当年还本付息额与经济实力的关系。主要指标有偿债率（外债还本付息额/出口商品、劳务的外汇收入额，一般参照系数是20%；当年外债还本付息额与当年财政支出的比率，一般不得高10%。）（3）外债结构指针。主要指针有种类结构、利率结构、期限结构和币种结构。如果一国外债负担超过了上述警戒线或安全线，就表明该国发生了债务危机。 二、国际债务危机的形成原因 国际债务危机的形成原因，应从债务国国内的政策失误和世界经济外部环境的冲击两方面加以分析。 （一）债务危机爆发的内因 1．盲目借取大量外债，不切实际地追求高速经济增长。 2．国内经济政策失误。 3．所借外债未形成合理的债务结构。 4．所借外债没有得到高效利用。 （二）债务危机爆发的外部经济条件 1．20世纪80年代初以发达国家为主导的世界经济衰退。 2．国际金融市场上利率和美元汇率的上升。总之，国际债务危机的产生有着多方面的原因。从根本上说，这是世界经济多种矛盾发展激烈的结果。是长期以来国际经济发展不平衡造成的。国际债务危机的爆发对国际金融市场的正常运转产生了严重干扰，尤其是国际商业银行在管理面临一场新的挑战。各债权国和债务国都在寻求一种有效的解决途径。 三、债务危机和债务问题的解决办法 （一）在国际货币基金组织的协调下，由债权国银行、债权国政府和债务国政府共同协商，重新安排到期债务，即修改原贷款协议，延长偿还债期。官方间债务的重新安排，一般通过“巴黎俱乐部”或国际援助财团进行，而欠商业银行的债务则由国际货币基金组织带头进行。 （二）“贝克方案”1985年10月，在国际货币基金组织的年会上，美国财政部长贝克提出的解决中等收入主要债务国债务问题的方案。方案包括三个要素：第一是在债务国中实行全面的宏观经济和机构改革，允许市场力量和私人企业在经济中发挥更大作用，鼓励更多的国内储蓄和投资，减少预算赤字，使贸易和金融自由化。第二，是要求在三年内净增商业贷款200亿美元，为债务国启动经济提供新的周转资金；第三是发挥国际货币基金组织在大力协调债务问题中的主要作用。 （三）“布雷迪计划”美国财政部长布雷迪于1989年3月提出新的减债方案。认为国际债务问题是债务国偿付能力的危机，而非暂时的资金失灵。故其强调债务本金和利息的减免，并提出应由国际货币基金组织和世界银行以及债权国政府为消减债务本金和利息提供资金支持。另外，债务国和债权银行之间的债务减免交易条件必须得到国际货币基金组织和世界银行的批准。或者是在减债协议达成之前，先要获得国际货币基金组织和世界银行的贷款保证。 展望债务危机的前景，问题的解决仍然取决于能否有一个长期有利的国际经济环境，以及债务国能否成功地执行国内的经济调整计划；另外，还取决于能否有充足的外部资金流入以支持债务国实现持续的经济增长。只有具备这三个条件，才能真正恢复债务国的清偿能力，从而使债务危机得到彻底解决。 四、我国利用外资的战略及对外债的管理 （一）我国利用外资的战略 在加入世界贸易组织以后，结合我国国情，根据我国利用外资的战略目标，应使外资与我国国内经济发展实现“四个结合”：即吸引外资与调整经济结构，促进产业优化升级，提高经济效益相结合；与建立和完善市场经济体制，增加企业国际竞争力相结合；与扩大出口，发展开放型经济相结合；与促进地区经济协调发展，实施西部大开发相结合。 （二）我国对外债的管理 外债管理，是指我国政府机构对外债的借入、使用、归还的系统运行加以协调、监督和控制。我国外债管理的双重目标：其一是将外债总量控制在一个科学、合理的水平上；其二是实现外债结构的最佳配置。为了实现这双重目标，必须坚持以下外债管理原因：（1）统一管理原则。（2）量力而行原则。（3）结构合理原则。（4）注重效益原则。 在总量管理上，我国的外债规模主要取决于以下因素：（1）经济发展对外汇资金的需求。（2）对外债的承受能力，即我国对外债的偿还能力和消化吸收的能力。（3）国际资本市场的资本供求状况。从近20年的实践来看，我国的外债的筹措和使用，总体上比较成功，管理上也趋于完善，但仍存在一些需要注重和改进的问题。我们应把握外债管理的原则，运用科学、合理的方法，进一步完善我国外债管理。
第四节 投机性冲击与国际金融危机
一、短期国际资本流动与投机性冲击 （1）以期限上看，国际投机资本首先是指“短期资本”，故人们也形象地称它为“热钱”。但是，国际短期资本并一定就是国际投机资本； （2）从动机上看，国际投机资本追求的是短期高额利润，而非长期利润； （3）从活动范围上看，国际投机资本并无固定投资领域，是在各金融市场上迅速移动的，甚至可以在黄金市场、房地产市场、艺术品市场以及其他投机性较强的市场上频繁转移； （4）国际投机资本特指在国际金融市场上流动的短期资本，而不是国内游资。国际投机性资产对攻击一个国家或同时攻击一些国家的货币有特别的偏好，对固定汇率制度或有管理的汇率制度进行的投机性冲击或货币投机性冲击是最常见的。 二、投机性冲击的立体投机策略 投机者利用各类金融工具的交易（即短期交易、远期交易、期货交易、期权交易、互换交易等）同时在各类市场（如外汇市场、证券市场以及各类衍生品市场）做全方位的投机，构成了立体投机策略。 典型的投机性冲击策略中用得最多的一种是对冲基金（对冲基金即投机性的投资公司，其目的是利用各种金融和衍生工具来建立激进获利的资产组合）。对冲基金有个鲜明的特点。第一，经常脱离本土在境外活动；第二，在市场交易中的负债比率非常高，往往从银行借入大大超过其资本数量的资金进行投机活动；第三，大量从事衍生金融工具交易。第四，多为私募，因而与互助基金和养老基金相比，受监管较少，无需进行严格的信息披露；第五，属于跨行业、跨地区和跨国界的投资基金。这些特点使得对冲基金的投机性特别强，成为在国际金融市场上兴风作浪的急先锋。 对冲基金典型的投机性冲击的立体投机方式。 （一）利用即期外汇交易在现货市场的投机性冲击
期外汇市场的投机性冲击 （三）利用外汇期货、期权交易在期货期权市场的投机性冲击 （四）利用货币当局干预措施的投机 三、20世纪80年代以来典型投机性冲击与金融危机回顾 二战后的布雷顿森林体系时期国际私人资本日益强大，国际游资对货币的投机性冲击力度越来越强，并且屡屡得手，这一时期比较典型的是1967年末的英镑危机，1969年8月的法国法郎危机，以及1971年至1973年间的美元危机。如果说布雷顿森林体系崩溃的根本原因是体系内在的缺陷，那么体系崩溃的直接诱因则是国际短期游资对基准货币美元的投机性冲击。 布雷顿森林体系崩溃后，在世界范围内掀起了放松管制、强化市场机制、推动经济自由化和金融深化的浪潮。相应的，国际金融市场日益自由化和全球一体化，加之现代化通讯手段和计算机网络技术的应用，金融衍生工具和交易手段层出不穷，国际资本流动更得到了空前的发展。在投机性冲击频频发生的情况下，90年代国际金融领域发生了影响范围广、程度深的三次大的金融危机：欧洲货币危机、墨西哥金融危机和亚洲金融危机。 四、金融全球化与投机性冲击的新特点 金融全球化的主要特征：（1）汇率体制趋于一致。（2）各类金融市场的界限逐渐消失，金融产品价格趋于一致。（3）国际金融统一规则不断产生。（4）金融市场动荡会更加频繁。 80年代以来投机性冲击的新特点： （1）投机性冲击的规模和势力日益庞大。第一，国际投机资本的规模日益庞大。第二，国际投机资本日益形成“集体化”倾向。第三，金融衍生品的发展为投机者提供了杠杆化的交易方式。投机者只要用较少的资金就可以买卖几十倍甚至上百倍于投资金额的金融产品，从而牵动整个国际金融市场。 （2）投机性冲击策略日益立体化。 （3）投机冲击面日益区域化。 （4）投机性冲击活动日益公开化。 （5）投机者越来越注重利用贬值的预期和市场的信心危机。
第八章 国际货币制度
第一节 国际货币制度的变迁与发展
一、国际货币制度的涵义 国际货币制度一般包括三个方面的内容：国际储备资产的确定；汇率制度的确定；国际收支的调节。 按国际货币制度的历史演进过程以及国际上的习惯称谓，国际货币制度大体可分为金本位制、金汇兑本位制、布雷顿森林体制（美元本位制）以及当前的管理浮动汇率体制。 二、国际金本位制 国际金本位盛行于19世纪70年代至1914年第一次世界大战爆发期间，是历史上第一个国际货币制度。 （一）金本位制度的特征 （1）每对货币汇率的法定平价决定于它们之间的铸币平价，市场汇率的波动以黄金输送点为界限，黄金输送点和铸币平价之间的差异决定于黄金在国家间运输的各种费用； （2）各国货币可以自由兑换，实行多边自由结算，黄金作为唯一的储备资产，是最后的国际结算手段； （3）国际收支通过价格一铸币流动机制可以实现自动调节。 （二）金本位制的优缺点 在金本位制下，各国货币供给自动与货币需求保持一致。金本位制限制了中央银行的扩张性货币政策，从而使一国货币的真实价值保持稳定和可预测。稳定的价格水平和货币比价，以及较为平稳的世界经济环境，极大地促进了世界各国的经济增长和贸易发展。 但是，国际金本位制度也存在许多缺陷：（1）国际间的清算和支付完全依赖于黄金的输出入；（2）货币数量的增长主要依赖黄金的增长。 三、布雷顿森林体系 （一） 布雷顿森林体系的建立 《布雷顿森林协议》由《国际货币基金组织协定》和《国际复兴开发银行协定》组成，协议确立了新的国际货币制度的基本内容。该协议的宗旨是：（1）建立一个永久性的国际货币机构以促进国际货币合作；（2）促进汇率稳定，防止竞争性的货币贬值，以促进国际贸易的发展和各国生产资源的开发；（3）向成员国融通资金，以减轻和调节国际收支的不平衡。 （二）布雷顿森林体系的内容 1.美元与黄金挂钩的本位制度；2.其它成员国货币与美元挂钩，即各国货币与美元保持稳定汇率的汇率制度；3.美元取得了等同于黄金的国际储备资产地位的储备制度；4.成员国对于国际收支经常项目的外汇交易不得加以限制，不得施行歧视性的货币措施或多种货币汇率制度的国际收支调整制度；5.建立国际货币基金组织和世界银行以保证上述货币制度的贯彻执行。 （三）布雷顿森林体系的作用和局限性 布雷顿森林体系的形成结束了战前货币金融领域里的混乱局面，维持了战后世界货币体系的正常运转，对世界经济的恢复和发展起了积极作用。布雷顿森林体系的有效运转必须具备两个基本前提：一是美国国际收支能保持平衡；二是美国拥有绝对的黄金储备优势。布雷顿森林体系有难以克服的内在缺陷——“特里芬难题”20世纪70年代初，美元停止兑换黄金并两次贬值，标志着战后以美元为中心的布雷顿森林体系的瓦解。
第二节 当前的国际货币制度
一、《牙买加协定》的主要内容 《牙买加协定》的主要内容有： 1.认可浮动汇率的合法性：IMF同意固定汇率和浮动汇率的暂时并存，但成员国必须接受基金组织的监督，以防止出现各国货币竞相贬值的现象； 2.黄金非货币化：成员国可以按市价在市场上买卖黄金，取消成员国之间、成员国与基金组织之间以黄金清偿债权债务的义务，降低黄金的货币作用； 3.确定以特别提款权为主要的储备资产，将美元本位改为特别提款权本位； 4.扩大对发展中国家的资金融通：基金组织用出售黄金所得收益建立信托基金，以优惠条件向最贫穷的发展中国家提供贷款。 二、《牙买加协定》后国际货币制度的运行特征 在牙买加体系下，整齐划一的国际货币制度消失了，代替它的是多样化、灵活的体系。正是由于这一点，每个国家自我约束、自主管理的责任也日趋重要了。换句话说，在新的国际货币制度下，成员国要好自为之，否则要承受痛苦的经济调整。 （一） 国际储备走向多元化 尽管牙买加协议提出了用特别提款权代替美元的方案，但是由于特别提款权只是一个计账单位，现实中需要有实在的货币作为国际经济交往的工具，因而客观上形成了国际储备多元化的结构。 （二） 汇率制度多元化 各国的具体情况不同，所选择的汇率制度也不同。牙买加协议的精神在于避免成员国竞争性货币贬值的出现，因此只要各国的汇率制度是相对稳定或合理的，它就可以合法存在。这是牙买加协议能够获得广泛认可的重要因素之一。 （三） 国际收支调节多样化 在允许汇率调整的情况下，各国国际收支调节的政策选择余地加大了。各国既可动用本国储备，又可借入国外资金或货币基金组织的贷款，也可以通过调整汇率调节国际收支，所以在新的国际货币制度下，成员国具有较大的灵活性。 三、对当前国际货币制度的评价 当前的国际货币体系（牙买加体系）主要存在以下三个方面的问题： （一） 汇率纪律荡然无存 （二） 造成储备货币管理的复杂性 多种储备体系又具有内在的不稳定性：1.浮动汇率制下，主要储备货币的汇率经常波动，这对于发展中国家是很不利的；2.储备货币的多样化增大了国际金融市场上的汇率风险，致使短期资金移动频繁，增加了各国储备资产管理的复杂性；3.多种储备货币并没有从本质上解决储备货币同时担负世界货币和储备货币所在国本币的双重身份所造成的两难。 （三） 缺乏有效的国际收支调节机制 牙买加体系寄希望于通过汇率的浮动来形成一个有效的和灵活的国际收支调节机制。但20多年来的实践结果表明，这一机制并没有起到预期的效果: 1.汇率的过度浮动只是增加了市场上的不稳定性，甚至恶化了各国的国际收支状况； 的贷款机制并不能很好地促进国际收支的平衡； 3.目前的国际收支调节任务仍然大部分落在逆差国家身上，牙买加体系并没有吸收布雷顿森林体系的教训，建立制度来约束或帮助逆差国恢复国际收支平衡； 4.由于储备货币多样化和汇率安排多样化，货币危机和国际金融危机的来源点也多样化。 20世纪90年代开始，国际市场上危机四起，牙买加体系的缺陷日益突现，改革现行国际货币体系的呼声不断高涨。
第三节 欧洲货币一体化
一、欧洲货币体系的产生 1969年12月在海牙召开的欧盟首脑会议标志着欧洲货币统一改革的开始。欧洲国家寻求货币政策的一致性和汇率的更大稳定性的具体原因：1.为了提高欧洲在世界货币体系中的地位；2.把欧盟变成一个真正的统一市场；3.避免欧盟共同农业政策的失衡。 二、欧洲货币体系的主要内容 1978年12月5日，欧共体各国首脑在布鲁塞尔达成协议，自1979年初正式实施欧洲货币体系协议。欧洲货币体系主要有三个组成部分： （一） 欧洲货币单位（European Currency Unit，简称ECU） 欧洲货币单位类似于特别提款权，其价值是欧共体成员国货币的加权平均值，欧洲货币单位具有价值稳定的特点。在ECU的组成货币中，德国马克、法国法郎和英镑是最为重要的三种货币，其中又以德国马克所占的比重最大，马克汇率的上升或下降，对欧洲货币单位的升降往往具有决定性的影响。根据规定，ECU中的成员国货币权数每5年调整一次，但若其中任何一种货币的变化超过25%时，则可随时对权数进行调整。 欧洲货币单位的作用主要有三种：①作为欧洲稳定汇率机制的标准；②作为决定成员国货币汇率偏离中心汇率的参考指标；③作为成员国官方之间的清算手段、信贷手段以及外汇市场的干预手段。 （二） 欧洲货币合作基金（European Monetary cooperation Fund,简称EMCF） 欧洲货币合作基金集中了成员国各20%的黄金储备和外汇储备，作为发行欧洲货币单位的准备。欧洲货币合作基金的主要作用是向成员国提供相应的贷款，以帮助它们进行国际收支调节和外汇市场干预，保证欧洲汇率机制的稳定。欧共体通常在向成员国提供货款时附加一定的条件。 （三） 稳定汇率机制（Exchange Rate Mechanism,简称ERM） 稳定汇率机制是欧洲货币体系的核心组成部分。根据该机制的安排，汇率机制的每一个参加国都确定本国货币同欧洲货币单位的（可调整的）固定比价，也即确定一个中心汇率，并依据中心汇率套算出与其他参加国货币相互之间的比价。但并不是所有欧共体成员国都参加了稳定汇率机制。稳定汇率机制通过各国货币当局在外汇市场上的强制性干预，使各国货币汇率的波动限制在允许的幅度以内。 三、欧洲货币一体化的进程 人们一般将20世纪60年代的跛行货币作为欧洲货币一体化进程的开端。从取得实质性进展的角度而言，欧洲货币一体化经历了以下几个演变阶段： （一）第一阶段（1972—1978年）：魏尔纳计划 根据魏尔纳计划，欧共体于1972年开始实行成员国货币汇率的联合浮动（又称可调整的中心汇率制。对内，参与该机制的成员国货币相互之间保持可调整的钉住汇率，并规定汇率的波动幅度；对外，则实行集体浮动汇率）。在欧共体成员国的联合浮动中，还存在着“蛇行浮动”。 （二）第二阶段（1979—1998年）：欧洲货币体系 （三）第三阶段（1999—）：德洛尔报告与《马斯特里赫特条约》 1.德洛尔报告 “德洛尔报告”继承了20世纪70年代“魏尔纳报告”的基本框架，认为货币联盟应是一个货币区，区域内各国的政策要受统一管理，以实现共同的宏观经济目标。 2. 《马斯特里赫特条约》鉴于各成员国对“德洛尔报告”的反应各不相同，为实现欧洲经经济和货币联盟，推进欧洲的统一，1991年12月，欧共体在荷兰马斯特里赫特峰会上签署《关于欧洲经济货币联盟的马斯特里赫特条约》，简称《马约》。 《马约》目标是：最迟在1999年1月1日前建立“经济货币同盟”(Economic and Monetary Unit ，EMU)。届时将在同盟内实现统一货币、统一的中央银行（European Central bank）以及统一的货币汇率政策。为实现上述目标，《马约》规定了一个分三阶段实现货币一体化的计划。《马约》还规定，只有在1999年1月1日达到以下四个趋同标准的国家，才能被认为具备了参加EMU的资格条件。 （四）《马约》签订后的一体化进程与欧元的产生
四、欧元的产生对国际货币体系的影响 欧元所代表的经济实力决定了欧元在国际货币体系中的地位，这种地位使欧元与美元构成了国际货币的两强格局，从而对国际货币体系产生巨大的影响。欧元对国际货币体系的影响主要体现为权力效应和示范效应： （一） 欧元的权力效应 是指欧元改变美元在国际货币体系中的权力地位，欧元的引入将造成国际货币体系的两极格局，美元在此前所发挥的显著作用将逐渐削弱。当然也不排除出于共同利益的需要，在许多场合欧元与美元将会进行合作。 （二） 欧元的示范效应 是世界其他地区为了加强国家货币的安全地位有可能模仿欧元的成功而尝试进行地区性的货币合作。示范效应的另一个机制是货币合作能够降低经济交往的成本，从而对参与各方的经济增长都会带来好处。不过在现阶段，货币安全的需要是欧元示范效应发挥作用的主要机制。
第四节 国际货币制度改革
一、现行国际货币制度的基本困难 1.国际汇率变幻莫测；2．完全由逆差国自我调节的国际收支调节机制无法维持稳定和平衡；3．出于政治、经济双重目的，西方国家急于将一些弱小的后市场国家纳入其市场体系并且“成果显著”；4．国际市场对美元高度依赖，从而导致发展中国家的汇率安排仍以美元为核心；5．现行的国际经济秩序不存在能够独立执行经济政策的国际机构。 二、亚洲金融危机之前的国际货币制度改革的主要方案和建议 1．最适度货币区理论与货币体制集团化 1961年罗伯特.蒙代尔最先提出了“最适度货币区”的概念。蒙代尔设想将世界分为若干货币区，各区域内采用共同货币或固定汇率制，不同货币区域之间实行浮动汇率制。欧盟正是在上述理论基础上，分阶段逐步实现货币统一的。 2．建立以国际合作为基础的信用性国际清算手段 以IMF为代表在创立特别提款权方面的努力，代表了国际货币改革中力图解决未来国际货币制度中货币本位的一种尝试。1982年，特里芬教授指出国际货币制度改革的根本出路在于建立超国家的国际信用储备制度，并在此基础上创立国际储备货币。国际储备货币不应由黄金、其他贵金属和任何国家的货币来充当，SDRs应成为惟一的国际储备资产。 3．目标货币区方案与世界复合货币 这种方案的目的是为了在保证各国维持各自货币政策和经济政策的独立性的同时，允许汇率在一定区间内灵活波动，但又不至于使其超出威协到稳定的范围。事实上，汇率目标区方案在一定程度上避免固定和浮动汇率制度的片面性。 4．其它方案 三、亚洲金融危机之后出现的新问题及改革的新建议 亚洲金融危机之后出现的新问题有：1．大量投机性短期资本快速而无序的流动使国际货币体系的监管体系面临考验；2.巨额的国际资本流动容易造成发展中国家的经济泡沫，使IMF和世界银行等国际金融机构对成员国经济发展进行指导和提供咨询的专业能力受到考验；3.危机蔓延和传播的速度大大加快，使IMF的快速反应能力和行为能力受到考验；4．经济主权交付IMF，IMF难负其责。 亚洲金融危机之后改革的新建议：1．在现行的牙买加体系上进行调整和改造；2．建立新的国际货币体系。 四、国际货币制度改革的前景 由于国际货币制度改涉及到各国的自身利益，改革方案本身的缺陷等，国际货币制度改革之路将是漫长的。在金融自由化问题上，要求进一步推行经济自由主义的美国与主张对市场实行政治干预的欧洲之间的分歧日益明显；对资本自由流动的控制问题是各国争论的焦点；预警制度是一柄双刃剑；信息完全公开困难重重；发达国家与发展中国家之间的矛盾将随着改革进程的加快而日趋突出。
第九章 国际金融协调与机构
第一节 国际金融协调及其发展
一、国际金融协调及其作用 （一）国际金融协调的涵义 国际金融协调的主体是各国政府和主要的国际金融组织，国际金融协调的对象是国际金融活动。 （二）国际金融协调的作用 国际金融协调可以促进国际经济的发展；国际金融协调是有效解决国际金融领域内各种矛盾的重要途径；国际金融协调是协调各国货币金融政策的有效方式。 二、国际金融协调的内容与形式 （一）国际收支协调的内容 国际金融协调的内容主要包括国际收支失衡的国际协调、汇率的国际协调与国际货币体系本身的国际协调。 （二）国际金融协调的形式 从地域范围和参加国的构成情况来看，国际金融协调有全球性国际金融协调、区域性金融协调与合作、国家间的双边与多边协调等三种形式。 1．全球性国际金融协调。全球性国际金融协议和国际金融组织的形成是世界范围内国际金融协调的一种结果和表现形式。 2．区域性金融协调与合作。欧洲货币联盟是其典型形式。 3．国家间双边或多边国际金融协调主要包括两大类，一类是发达国家间的金融协调，另一类是发展中国家间的金融协调。 三、国际金融协调的实践 国际金融协调的历史可以追溯到金本位制时代。金本位制时代的国际金融协调仅局限于自发的国际货币合作。布雷顿森林体系是一次全面的国际金融合作与协调。牙买加体系下的国际金融协调可分为四个阶段： 第一阶段是1974—1978年：主要工业国家每年举行经济首脑会议进行政策商讨并形成制度；西方主要工业国家成立了巴塞尔委员会，以加强对跨国银行的监管。 第二阶段为1980—1985年：各国政策者的首要目标是抑制通货膨胀，这个时期可以称为非协调的政策制定时期。 第三阶段是1985年—1996年：西方七国财长决定，每年至少举行一次会议进行经济政策磋商和政策回顾，从此以后，各国政策合作一直向着协定所建议的方向迈进。 第四阶段是1997年以后：工业化国家和发展中国家共同讨论和制定解决危机和促进世界经济发展的措施，已经成为国际金融协调的新趋势。
第二节 《巴塞尔协议》与《全球金融服务贸易协议》
一、《巴塞尔协议》的产生与演变 （一）《巴塞尔协议》产生的历史背景 跨国银行涌现，银行的国际竞争日益激烈，银行经营风险也随之加大；浮动汇率制下银行国际经营的风险更加增大，银行破产倒闭事件时有发生；1975年2月，在国际清算银行主持下成立了监督银行国际活动的协调机构—“银行管理和监督活动常设委员会”（简称“巴塞尔委员会”），负责对国际银行的监管。 （二）《巴塞尔协议》的产生与演变 （《巴塞尔协议》是对巴塞尔委员会创立的各种关于监督机构之间分担责任的主要准则的统称）。1975—1988年，巴塞尔委员会先后制订了三个《巴塞尔协议》即：《对银行的外国机构的监管》、《对银行国外机构监督的原则》、《关于统一国际资本衡量和资本标准的协议》。《关于统一国际资本衡量和资本标准的协议》就是我们经常提到的《巴塞尔协议》。 （三）《巴塞尔协议》的主要内容 《巴塞尔协议》的主要内容分四个部分：即资本的组成、风险权重的计算标准、标准比率规定、过渡与实施安排。巴塞尔委员会要求，到1992年年底，银行的资本充足率（是指银行资本对加权风险资产的比例）应达到8%，其中核心资本至少应达到4%。 二、《巴塞尔核心原则》 （一）《巴塞尔核心原则》的产生背景 《巴塞尔协议》存在着忽视银行业的盈利性及其它风险、没有考虑到银行经营过程中越来越大的市场风险与操作风险等不足。巴塞尔委员会在1997年4月提出了《有效银行监管核心原则》。 （二）《巴塞尔核心原则》的主要内容 《银行有效监管核心原则》包括25条原则，主要从有效银行监管的先决条件、发照程序和对机构变化的审批、持续银行监管手段、监管者的正式权力和跨国银行业等五个方面提出了基本要求。 三、《巴塞尔新资本协议》的新要求 （一）《巴塞尔新资本协议》的主要内容 1．最低资本充足率要求是新资本协议的重点，资本的定义和最低资本充足率仍保留1988年协议的要求不变（即8%），但明确了应包括市场风险和操作风险。 2．新资本协议认为，为了促使银行的资本状况与总体风险相匹配，监管当局有责任利用现场和非现场稽核等方法审核银行的资本充足状况。 3．新资本协议强调为了确保市场约束的有效实施，银行应提高透明度，建立信息披露制度。 （二）《巴塞尔新资本协议》的主要特征 1．新资本协议使资本水平能够更真实地反映银行风险；2．进一步强调了银行内控机制建设的重要性；3．硬化了对银行风险管理的监管约束；4．第一次引入了市场约束机制。 四、《全球金融服务贸易协议》达成的背景 （一）《服务贸易总协定》中的金融服务贸易规则体系 20世纪80年代以来，推进服务贸易自由化成为发达国家的强烈要求。经过艰苦的谈判，最终在1993年达成了《服务贸易总协定》。《服务贸易总协定》共包括三个部分29条和8个附件，其中《金融贸易服务附件》是最重要的内容之一。协定中规定了缔约国所承诺的一般义务和原则，包括最惠国待遇、国民待遇、政策法规与条约的透明度、发展中国家的更多参与、紧急保障措施、市场准入等条款。（金融服务贸易是国际服务贸易的极为重要的组成部分，包括银行、保险、证券和金融信息市场等几个方面。） （二）《全球金融服务贸易协议》的达成 1997年12月13日，70个国家签署了以56份金融开放承诺为基础的《全球金融服务贸易协议》。 五、《全球金融服务贸易协议》的主要内容及其对世界经济的影响 （一）《全球金融服务贸易协议》的主要内容 《全球金融服务贸易协议》只是规定各国在将来某一时刻所应达到的开放程度，至于以何种方式以及以什么样的速度达到这一程度，则取决于各国不同的承诺安排。《全球金融服务贸易协议》的主要内容包括关于国民待遇和市场准入、关于提供服务的方式和关于开放的具体金融部门等三个方面。 （二）《全球金融服务贸易协议》对世界经济的影响 首先，世界各国将以前所未有的速度推进金融市场的对外开放。其次，《全球金融服务贸易协议》将促进世界经济的进一步发展。再次，《全球金融服务贸易协议》提供的连续不断的多边谈判机制，使金融自由化迈向更高层次，有助于推动更广泛深入的国际经济合作。
第三节 国际货币基金组织
一、国际货币基金组织的建立 1946年3月，国际货币基金组织正式成立，1947年3月正式开始办理业务。 （一）组织机构 国际货币基金组织的机构是由理事会、执行董事会、总裁和若干业务职能机构组成。 国际货币基金组织的最高权力机构是理事会，理事会的主要职能是接纳新会员、决定或调整会员国的份额、分配特别提款权及其处理国际货币制度的重大问题。理事会下设执行董事会。执行董事会是IMF负责处理日常事务的常设机构，总裁由执行董事会选举产生（每5年选举一次），总管IMF的业务工作，是基金组织的最高行政领导人。 （二）宗旨 1．为会员国在国际货币问题进行磋商和协作提供所需的机构，促进国际货币合作； 2．促进国际贸易的扩大与均衡发展，借以提高和维持会员国的高水平就业和实际收入，并增强会员国的生产资源开发能力；３．促进汇率的稳定，保持会员国之间有条不紊的汇兑安排，避免竞争性的货币贬值；４．为会员国经常性交易建立一个多边支付和汇兑制度，并设法消除妨碍国际贸易发展的外汇管制；５．在适当的保障下，向会员国提供临时性资金融通，以增强其信心，使其有机会在不采取危害本国和国际经济繁荣措施的情况下，纠正国际收支的失衡；６．争取缩短会员国国际收支失衡的持续时间，减轻其程度。 二、基金组织的份额 （一） 份额的含义 基金组织的资金来源主要是会员国所缴纳的份额。份额类似于股金，凡参加基金组织的会员国都必须认缴一定的份额。 （二）份额的确定 每个会员国的认缴份额的多少，是根据会员国国民收入、黄金外汇储备总量、平均进口额、出口变化率、出口占国民收入的比例等变量所构成的复杂的公式计算而得出的。 （三）份额的认缴办法 在“牙买加协议”生效以前，份额的25%是以黄金缴纳的，其余的75%以本国货币缴纳。“牙买加协议”后生效后，黄金地位发生了变化，份额的25%不再以黄金支付，而以IMF规定的储备资产（特别提款权或可兑换货币）缴纳，其余的75%仍以本国货币缴纳。 三、汇率监督与协调 （一）汇率监督 基金组织是通过多边基础上和个别基础上对会员国汇率政策实行监督。近年来，基金组织扩大了汇率监管范围，更关注会员国经济数据的质量和这些数据的适时公布，关注会员国金融制度的效率和能力以及私人资本的流动，并通过对可能出现的问题提出警告来防止金融和经济危机的发生。 （二）磋商与协调 为了能够履行监督会员国汇率政策的责任，了解会员国的经济发展状况和采取的政策措施，以便及时向会员国提出有关的政策建议和劝告，基金组织与会员国进行磋商与协调。从20世纪80年代以来，基金组织都把协调会员国经济政策和货币政策作为年会的主要议题。 四、资金融通 基金组织主要对会员国发放以下几类贷款： 1．普通贷款。普通贷款也称普通提款权，是基金组织最基本的贷款形式，主要用于会员国国际收支逆差的短期资金需要。 2．补充和扩大贷款。于1977年8月正式发放，用于补充普通贷款的不足，贷款资金由产油国及发达国家提供。 3．中期贷款。这是为解决会员国较长时期的国际收支逆差于1974年9月设立的一种专项贷款。 4．补偿与应急贷款。这是基金组织对初级产品出口国因出口收入下降或谷物进口支出增大，而发生国际收支困难时提供的一项专用贷款。 5．缓冲库存贷款。这项贷款用于支持初级产品出口国稳定国际市场初级产品价格建立国际缓冲库存的资金需要。 6．信托基金贷款。此项贷款按优惠条件提供给低收入的发展中国家（1973年人均国民收入不超过300特别提款权）。 7．结构调整贷款。该贷款设立于1986年3月，旨在帮助低收入发展中国家通过宏观经济调整，解决国际收支长期失衡问题。 8．体制转轨贷款。设立于1993年4月，旨在帮助前苏联和东欧国家克服从计划经济向市场经济转轨过程中出现的国际收支困难，以及其它同这些国家有传统的以计划价格为基础的贸易和支付关系的国家克服因贸易价格基础变化而引起的国际收支困难。
第四节 世界银行集团
一、国际复兴开发银行 国际复兴开发银行简称世界银行，于1945年12月建立。 （一）世界银行的组织结构 理事会是最高权力机构；执行董事会是世界银行负责日常事务的机构，行使由理事会授予的职权；行长是世界银行的最高行政长官。 （二）世界银行的宗旨 １．对用于生产性目的的投资提供便利，以协助会员国的复兴与开发；２．以担保或参加私人贷款和私人投资的方式，促进私人的对外投资；３．用鼓励国际投资以开发会员国生产资源的方式，促进国际贸易的长期的均衡发展，并维持国际收支平衡；４．与其它方面的国际贷款配合提供贷款担保。 （三）世界银行的资金来源 世界银行的资金主要来自四个方面：会员国缴纳的股本、借入资金、出让银行债权、净收益。 （四）世界银行的贷款业务 1．贷款的条件：世界银行的贷款条件是相当严格的。 2．贷款的特点：①世界银行贷款的重点是各种基础设施；②贷款期限长，贷款利率低；③贷款手续严密；④贷款数额不受认缴股份数额的限制，但借款国要承担汇率变动的风险。 3.贷款的种类： （1）项目贷款。又称为投资项目贷款，是世界银行最主要的贷款，用于帮助会员国某个具体的发展项目。 （2）部门贷款。由部门投资及维护贷款、部门调整贷款和中间金融机构贷款组成。 （3）结构调整贷款。此贷款用于帮助借款国在宏观经济、部门经济和结构体制等方面进行必要的调整和改革，更有效地利用资金和资源。 （4）联合贷款。指世界银行与借款国以外的其它贷款者联合起来，为世界银行贷款资助的某一项目共同融资。 （5）“第三窗口”贷款。该贷款条件介于世界银行的一般性贷款和国际发协会的优惠贷款之间，即比世界银行的一般性贷款条件宽，但不如国际开发协会的贷款条件优惠。这种贷款主要发放给低收入的发展中国家。 二、国际开发协会 只有世界银行的会员国才可成为协会的成员。 （一）国际开发协会的组织机构 国际开发协会是世界银行的附属机构，它的组织机构与管理方式与世界银行相同，它的经营管理由世界银行的人员负责，实际上是两块牌子、一套人马。 （二）国际开发协会的资金来源 会员国认缴的股本；补充资金；世界银行的赠款和协会本身的业务经营净收入。 （二） 国际开发协会的信贷业务 国际开发协会的贷款只提供给低收入国家。协会的贷款称为信贷，以区别于世界银行的贷款，其最大的特点是具有高度的优惠性。协会对发展中国家提供的贷款是长期无息的优惠贷款，统称为“软贷款”（世界银行的贷款称为“硬贷款”），贷款主要用于发展农业、工业、运输和电力、电讯、城市供水、以及文教卫生和计划生育等。目前，国际开发协会是向低收入国家提供优惠贷款的最大多边国际金融机构，其贷款差不多占各类机构提供优惠贷款的50%。 三、国际金融公司 （一）国际金融公司的组织机构 国际金融公司除了一些机构、人员也由世界银行相应的机构和人员兼任以外，还设有自己的办事部门和工作人员。国际金融公司的组织系统同世界银行一样，只有世界银行的会员才有资格成为公司的会员国，公司的最高权力机构是理事会，日常业务的组织机构是董事会，由总经理、若干副总经理和工作人员组成的办事机构负责处理公司的日常业务。 （二）国际金融公司的资金来源 会员国认缴的股本；从世界银行和通过发行债券从国际金融市场借入资金；公司历年经营业务所得利润收入。 （三）国际金融公司的贷款与投资 主要向会员国的私人公司提供贷款或直接投资于私人企业；常常与私人商业银行等联合贷款；一般只对中小型私人企业提供贷款；采取贷款与资本投资相结合的方式，但是公司并不参与投资企业的经营管理；贷款具有较大灵活性。 四、多边投资担保机构 多边投资担保机构成立于1988年，主要为发达国家向发展中国家进行直接投资提供担保。 （一）多边投资担保机构的宗旨和组织机构 多边投资担保机构的宗旨是鼓励生产性的外国直接投资向发展中国家的流动以及资本在发展中国家之间的流动，从而促进国家的经济增长，并以此补充世界银行、国际开发协会的业务活动。 多边投资担保机构与国际开发协会在组织机构方面完全不一样，它在财务上和法律上是一个完全独立于世界银行的实体，它有自己的业务和法律人员。 （二）多边投资担保机构的业务 多边投资担保机构的业务包括担保业务、中介和咨询业务两类。
第五节 区域性国际金融机构
一、亚洲开发银行 亚洲开发银行成立于1966年，是个类似于世界银行的，但只面向亚洲和太平洋地区的地区性国际金融机构。 （一）亚行的宗旨及其职能 （二）亚行的组织机构 亚行的组织机构由理事会、董事会和亚行总部组成。理事会是亚行的最高权力机构，亚行理事会下设董事会负责亚行的日常运作，行使亚行章程和亚行理事会所授予的权力。行长是亚行的合法代表及最高行政负责人，在董事会指导下处理亚行的日常业务并负责亚行官员和工作人员的任免。 （三）亚行的资金来源 亚洲开发银行的资金来源主要有普通资金和特别基金。普通资金是亚行开展业务的主要资金来源，它由股本、普通储备金、特别储备金、净收益等组成。亚行的特别基金包括亚洲开发基金、技术援助特别基金和日本特别基金。 （四）亚行的主要业务活动 亚行的主要业务活动是提供贷款、股本投资和提供技术援助。 二、其它区域性国际金融机构 （一）国际清算银行 国际清算银行成立于1930年5月，是出现最早的国际金融机构，它专门从事各国中央银行存放款业务的银行，被人们称为中央银行的银行。国际清算银行的业务主要包括：办理各种国际清算业务；为各国中央银行提供服务；定期举办中央银行行长会议；进行国际货币与金融问题的研究。 （二）非洲开发银行 非洲开发银行成立于1964年9月，是一个区域性政府间国际金融组织。目前，非行成员国除了区内国家以外，还有25个区外国家。非行经营的业务分普通贷款业务和特别贷款业务。 为了解决贷款资金的来源，非行先后建立了以下四个机构：非洲开发基金；尼日利亚信托基金；非洲投资开发国际金融公司；非洲再保险公司。 （二） 欧洲投资银行 欧洲投资银行成立于1958年1月，是欧洲经济共同体各国政府间的一个金融机构。欧洲投资银行的资金来源主要由两部分组成：成员国认缴的股本金；借款，通过发行债券在国际金融市场上借款一直是欧洲投资银行的主要资金来源。 欧洲投资银行的主要业务活动包括：为促进地区平衡发展的工业、能源和基础设施项目的兴建与改造提供贷款或贷款担保；促进成员国或共同体感兴趣的事业的发展；促进企业的现代化。 （三） 泛美开发银行 泛美开发银行成立1959年12月，是拉美国家，以及一些西方国家、日本及前南斯拉夫合办的区域性国际金融机构。 泛美开发银行的宗旨：组织吸收拉丁美洲内外的资金，通过为拉美成员国经济和社会发展项目提供贷款或为它们的贷款提供担保以及提供技术援助的方式，促进拉丁美洲各成员自身的和共同的经济与社会发展，协助实现泛美体系的目标。
第十章 国际金融理论前沿
第一节 国际货币制度的变迁与发展
一、国际收支调节理论 （一）二战之前的国际收支理论 1．价格——现金流动机制(Price-Specie Flow Mechanism) 1752年，英国经济学家大卫·休谟在其著作《论贸易差额》中提出的价格—现金流动机制被认为是最早的国际收支理论。休谟理论的核心是，金本位下的国际收支可以自动达到均衡。 价格——现金流动机制的基本思想是，在国际金本位制度下，国际收支逆差将引起黄金外流，储备减少，从而减少货币供给；货币供给的减少将降低物价水平，使本国的商品更有竞争力，从而促进出口，减少进口，改善国际收支。而当一国存在国际收支顺差时，将出现相反的过程。 2．弹性分析法(Elasticity Approach) 弹性论是由英国经济学家琼?罗宾逊提出来的，弹性论假定进出口商品的供给具有完全弹性，货币贬值能否改善贸易收支，取决于进出口需求价格弹性，只有在进出口商品需求价格弹性之和大于1的条件下，货币贬值有利于改善贸易收支，这就是著名的“马歇尔—勒纳条件”。但是短期内，由于掌握市场信息，扩大出口或者削减进口都需要一定时间，即存在“时滞”问题，贬值有可能使贸易差额的变动经历先恶化后改善的过程，这个过程叫做“Ｊ曲线效应”。 弹性论正确地指出了只有在一定的进出口供求弹性条件下，货币贬值才有改善贸易收支的作用与效果。但它也存在缺陷：（１）弹性论采用局部分析法；（２）弹性论是一种比较静态分析；（３）弹性论只注意贸易收支分析，忽视了资本流动；（４）弹性论应用时存在技术困难。 3．乘数论（Multiplier Approach） 19世纪末20世纪初，凯恩斯主义的出现给经济学带来了重大变革。乘数论是凯恩斯主义在国际收支领域的延伸，它分析的是在汇率和价格不变的条件下收入变动在国际收支调整中的作用。乘数论也没有考虑国际资本流动的作用。乘数论者认为，一国的进出口支出是国民收入的函数，自主性支出的变动将通过乘数效应引起国民收入的变动，进而影响进出口支出和国际收支平衡。 该理论的政策含义是：一国可以通过需求管理政策来调整国际收支政策，出口除了对收入增加具有乘数作用外还可以改善国际收支。乘数论的这种政策主张被称为“新重商主义”。 （二）战后国际收支理论的发展 1．吸收论（Absorption Approach） 吸收论亦称国际收支支出分析法，是从国民收入与支出角度来阐述国际收支差额的理论。美国经济学家亚历山大（Ｓ.Ａlexander）首次系统地阐述了该理论。吸收分析理论实际上是凯恩思主义理论在国际收支问题上的具体运用。 吸收论采用一般均衡分析方法，从凯恩思的国民收入方程式出发，着重考察总收入与总支出对国际收支的影响，并在此基础上提出国际收支调节的相应政策主张，即用支出减增政策与支出转换政策并加以适当的搭配和协调，从而使内部均衡和外部均衡同时实现。 2．货币论(Monetary Approach) 货币论是随着现代货币主义的兴起，在20世纪70年代开始兴起的一种国际收支理论，其代表人物是美国经济学家蒙代尔和约翰逊。 货币论认为国际收支是一种货币现象，强调货币供给与货币需求之间的状况。在国际收支不平衡的形成及调节过程中，若货币需求大于货币供给，会导致国际收支出现顺差；若货币需求小于货币供给，会导致国际收支逆差；货币需求与货币供给处于平衡状态，将使国际收支平衡。 货币论认为一国的货币供给有两个来源：国内银行体系创造的信用，由国际收支顺差所形成的国际储备所创造的货币。货币需求只能从这两个方面得到满足。如果国内货币供给不能满足货币需求，只能考虑从国外取得资金满足。这时，国外资金流人，直到货币供给与货币需求恢复平衡，从而使国际收支平衡。相反，如果国内货币供给超过货币需求，人们会增加对外国商品和资产的购买，资金流向国外，国内货币供给减少，直到货币供给与货币需求相等．从而使国际收支平衡。由此，货币分析理论得出结论：国际收支是一种货币现象。 货币论认为一国国际收支失衡是短期现象。长期内，在固定汇率制度下，可以通过货币调节机制自行消除国际收支失衡；在浮动汇率制度下，可以通过汇率的自动变化而纠正国际收支失衡。在短期，国际收支不平衡主要通过国内货币供给政策来解决，而贬值、关税、外汇管制和减少制度的吸收政策只有当其能相对货币供给提高货币需求，或相对货币需求减少货币供给时，才能改善国际收支逆差。因此，货币论政策主张的核心是在国际收支发生逆差时，注意国内信贷紧缩。 3. 蒙代尔——弗莱明模型(Mudell-Fleming Model) 蒙代尔和弗莱明分别利用了凯恩斯理论的扩展宏观分析框架，即希克斯和汉森的IS-LM模型，研究了开放经济下内外均衡的实现问题，提出了蒙代尔——弗莱明模型。这个模型最大的特点是一般均衡分析，它认为，在开放经济条件下，只有内部均衡和外部均衡同时实现，经济才处于一般均衡状态。 其政策含义：（1）货币政策对LM曲线造成影响，进而影响整个宏观经济。在固定汇率制度下，货币政策在长期内都是无效的。（2）财政政策通过对IS曲线造成影响而作用于宏观经济。 这一模型也有其固有的缺陷：（1）模型是IS-LM在开放经济下的扩展。它假定价格水平是不变的，即它是一种非充分就业均衡，没有从长期角度来考虑价格的调整；（2）它依然运用小国分析，没有考虑外国价格、利率水平、政策的可能变化对本国经济的影响；（3）模型假设静态预期，也没有考虑时滞效应，是一种短期均衡分析，这是不足的；（4）蒙代尔－弗莱明模型最大的缺陷在于其对资金流动的流量分析。 4．结构论(Structural Approach) 国际收支结构分析法是以结构经济学为基础的国际收支方法。由于传统的弹性论，吸收论和货币分析法不能完全解释某些类型的国际收支问题，在20世纪80年代产生了以英国经济学家瑟?沃尔为代表的国际收支结构分析法。 结构分析法建立在结构经济学的基础上，认为市场经济的运行不够理想,一国经济中的结构失调是造成持久性国际收支失衡的主要原因，而国际收支失衡状态反过来又会加剧国民经济的恶化。①从长期看，一国经济增长率不能比适应经常项目收支平衡的增长率快，换言之，在一国达到充分就业之前发生国际收支困难时，必须紧缩需求和投资。如果因国际收支状况导致生产率增长缓慢．而且商品在国外缺乏吸引力的话，就会进一步使国际收支恶化。②如果受制于国际收支的制造业的增长率小于国内平均生产率的话，就会导致制造业基地的削减，劳动力向其他部门转移，从而鼓励非工业化过程，这对经济的进一步增长极为不利。这种情况在发展中国家及发达国家都存在。总之，国际收支乃是一个结构性问题，传统分析法与货币分析法的调节机制都不能纠正因结构失衡而引起的国际收支问题，因而所提出的政策措施也难以奏效。 解决这种国际收支与经济发展相互阻碍的关键在于改善经济结构和加速经济发展，通过提高劳动生产率来提高供给水平，实现内外均衡。单纯的支出变更政策和支出转换政策不能从根本上解决问题，有时甚至是十分有害的。 二、汇率决定理论 （一）购买力平价说 购买力平价说(简称PPP)是一种历史非常悠久的汇率决定理论，其理论渊源可追溯到16世纪，对之进行系统的阐述是瑞典学者卡塞尔于1922年完成的。其基本思想是：货币的价值在于其具有的购买力，两种货币间的汇率及其变动决定于两国货币各自所具有的购买力之比。购买力平价理论在长期的发展过程中出现了多种形式，主要有绝对购买力和相对购买力两种形式。绝对购买力平价认为汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比。相对购买力平价认为汇率的升值与贬值是由两国的通胀率的差异决定的。购买力平价的理论基础是货币数量说。在购买力平价理论看来，货币数量决定货币购买力和物价水平，从而决定汇率，所以汇率完全是一种货币现象。 （二）利率平价说 利率平价理论的思想由凯恩斯于1923年首次提出，他认为汇率波动由两国利率水平差价决定。不久，英国学者爱因齐格进一步阐述了远期差价与利率之间的相互关系。利率平价说的基本观点是：远期差价是由两国利率差异决定的，并且高利率国货币在期汇市场必定贴水，低利率国货币在期汇市场上必为升水。在两国利率存在差异的情况下，资金将从低利率国流向高利率国牟取利润。利率平价理论又分为抛补利率平价和无抛补利率平价两种。前者假定投资者的投资策略是进行远期交易以规避风险，因此分析的是汇率远期升贴水率的实际值；后者假设交易者根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期的收益，在承担一定的风险情况下进行投资活动，因此分析的对象是汇率升贴水率的预期值。 （三）国际收支说 国际收支说是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论，它的渊源可以追溯到14世纪。二战后随着凯恩思主义的宏观经济分析被广泛应用，很多学者应用凯恩思模型来说明影响国际收支的主要因素，如国民收入、价格水平、利率和对未来汇率预期等，进而分析了这些因素如何通过国际收支作用到汇率，从而形成了国际收支的现代形式。 但国际收支说并没有对影响国际收支的众多变量之间的关系，以及它们与汇率之间的关系进行深入探讨，因而它作为一种汇率决定理论来说是不完整的。另外，国际收支说运用了流量分析的方法，但是却没有进一步分析是那些因素决定了外汇供求流量，这使其对于现实的解释力大为降低。 （四）资产市场分析方法 面对布雷顿森林体系的崩溃后，浮动汇率制度所体现出来的汇率的易变性，传统的汇率理论显得无能为力。面对这种情况，假设完全的资本流动（perfect capital mobility），把汇率看成是金融资产的相对价格，并采用全新的存量分析方法的汇率决定理论开始出现。这种汇率决定理论被称为汇率决定的资产市场分析方法(Asset Market Approach)。 1.弹性价格货币分析法 弹性价格货币分析法简称货币模型，是20世纪70年代初的主流汇率决定模型，主要代表人物是弗伦凯(J. A. Frenkel)，马萨(M. Mussa)等。弹性价格货币分析法建立在三个主要假设上，即垂直的供给曲线；购买力平价理论长期持续有效；货币需求函数形式是稳定的。 其基本模型为： 从中可以看出，(1)在国外货币存量一定时，增加国内货币供给将使得本国价格水平上升，进而使得本币贬值；(2)其它因素不变，本国国民收入的增加将使得本国国币的相应升值；（3）本国利率上升将使使得本国货币贬值。 2．粘性价格货币分析法 粘性价格货币分析法,又称汇率超调货币模型(Exchange Rate Overshooting Model)，是由美国MIT著名学者多恩布什教授(R. Dombusch,l976)提出来的。该分析方法的提出是基于这样的一种事实，即金融市场比商品市场调整速度快。该分析方法假定商品市场的价格是粘性的，于是尽管商品市场在长期内能够达到均衡，在短期内却不一定。因而购买力平价只有在长期内才成立。 该模型除了假定货币需求是稳定的，非套补利率平价是成立的以外，还假定购买力平价在短期内不成立，供给曲线在短期内不是垂直的，因此，若影响汇率的某些经济变量，如货币供给量、国民收入等发生改变时，在短期内，汇率的波动幅度将大于长期波动程度，这一现象被称为汇率超调。 3．资产组合平衡分析法 资产组合平衡分析法最早是由美国经济学家布兰森（W. H. Branson）于1975年提出来的，其区别于货币分析方法的主要特征在于它假设国内外的非货币资产是不完全替代的，风险等因素使非套补的利率平价不成立，从而需要对本币资产与外币资产的供求平衡在两个独立的市场上进行考察；二是将本国资产总量直接引入了分析模型。本国资产总量直接制约着对各种资产的持有量，而经常帐户的变动会对这一资产总量造成影响。这样，这一模型将流量与存量因素结合了起来。 （五）市场微观结构方法 奥哈拉(M. O’Hara, 1995)将市场微观结构定义为“在既定的交易规则下交易资产的过程和结果”。它主要基于三个假设：1）某些有关汇率的信息并不是公开的；2）市场参与者并非同质的，对于汇率的影响也不相同；3）外汇市场不同的交易机制将对汇率产生不同的影响。在这些假设下，对于汇率的研究，经济学家们主要关注和研究的是两个变量：订单流(order flow)和买卖价差(bid-ask spreads)。 市场微观结构方法实证研究的一些结论对于我们理解汇率问题却有着很强的启示性：1）订单流对于汇率决定存在着影响。2）市场微观结构对于价格的影响是长期存在的。3）市场微观结构方法是对于宏观方法的有益补充。4）运用市场微观结构方法，可以解释外汇市场中的一些“迷团”。 三、汇率制度理论 （一）固定汇率制度理论 传统的固定汇率制度包括金本位制下的固定汇率制和布雷顿森林体系下的固定汇率制。金本位制度下的固定汇率与布雷顿森林体系下的固定汇率制度，其共同之处在于：各国的货币都与黄金有联系，两国货币之间的汇率的确定以平价为基础；现实汇率围绕平价在一定的范围内波动。其区别在于：(1)金本位制度下的固定汇率以两国货币的实际含金量为基础，是自发形成的，而纸币流通条件下的固定汇率，以两国货币的名义含金量为基础，是通过布雷顿森林体系人为建立起来的。(2)金本位制度下的固定汇率围绕铸币平价波动，其波动幅度由黄金输送点决定，而布雷顿森林体系下的固定汇率是一种纸币流通条件下的固定汇率，汇率的波动幅度人为固定和维持。(3)金本位制度下各国货币的含金量一般不会变动，而纸币流通条件下各国货币的平价只要有必要就可以调整。在固定汇率制度下，财政政策相对货币政策有效。 现代的固定汇率制度包括货币局制度、美元化和货币联盟。它们作为固定汇率制的三种表现形式，其钉住的可信度较大，相对灵活性也较弱，故经济学家称之为“硬钉住”（Hard Peg）。 （二）浮动汇率制度理论 主张实行浮动汇率制度的经济学家认为，由于浮动汇率是自行调节国际收支的，因而一国越接近浮动汇率，政府对外贸的干预越小，国际贸易的增长越快；而且汇率不断调整，可以使一国的国际收支自动达到均衡，一来可以避免长期不平衡的严重后果，二来各国政府不必持有大量的外汇储备干预外汇市场、维持汇率的稳定，可以将外汇用于国内经济建设。在浮动汇率制度下，货币政策相对财政政策有效。 除此之外，目前对于中间汇率制度理论的讨论也越来越多，但由于根据IMF对中间汇率制度的分类，中间汇率制度的种类繁多，相应地，支持各种中间汇率制度的理论也是非常之多，本书在此就不一一阐述。考生在掌握了上述两种汇率制度理论之外，还应对各种中间汇率制度理论有所了解。 （三）蠕动钉住制度理论 蠕动钉住汇率（Moving Peg Exchange Rate）又称爬行钉住（Crawling Peg Exchange Rate ）或滑动钉住（Sliding Exchange Rate）,这是一种汇率可以经常地、小幅度调整地汇率体系，政府有义务维持钉住水平或平价，钉住水平的变化是缓慢的，这与可调整的钉住体系（Adjustable Peg）允许出现大幅度的变化显然不同，因而蠕动钉住汇率的灵活性要次于可调整的钉住汇率。然而，实行蠕动钉住汇率的国家可以采用有规则的汇率变化，中和过度的国内通货膨胀导致的外部影响，隔绝输入型通货膨胀对本国的影响，促进支付调整。因此，从这一角度分析蠕动钉住汇率的灵活性又好于可调整的钉住汇率。在这种体系下，汇率按频繁而又确切的时间间隔，如按月，以预先声明的数量或百分比作小的变动，直到达到均衡为止。 （四）汇率制度理论的新发展 1．原罪论（Doctrine of the Original Sin） 原罪论是指这样一种状况：一国的货币不能用于国际信贷（外国银行或其他金融机构不能用该货币提供贷款），甚至在本国货币市场上也不能用于长期信贷。由于金融市场的不完全性，一国的国内投资常会出现货币错配（Currency Mismatch），或出现期限错配（Maturity Mismatch）。这种“原罪”的直接后果是一国金融体系变得很脆弱。 另外，在汇率政策方面，原罪论最重要的政策结论就是，在存在“原罪”的情况下，由于汇率难以浮动，政府在固定汇率制度下又会陷入两难，故无论固定汇率制或浮动汇率制都无法解决原罪论问题。换言之，根据这种理论，对发展中国家而言，最好不要汇率，方法就是放弃本币而采取某种国际货币，如实行美元化或某种类似于欧元的制度。 2．害怕浮动论（Fear of Floating） 害怕浮动论可定义为这样一种现象：一些归类为实行弹性汇率制的国家，却将其汇率维持在对某一货币（通常为美元）的一个狭小幅度内，反映了这些国家对大规模的汇率波动存在着一种长期的害怕心理。另外，这类国家在国际储备与利率的变动性方面也异常的高。 害怕浮动论的主要结论有二：第一，许多新兴市场国家声称已放弃了可调节的钉住汇率制，但这未必确实。由于害怕浮动，许多号称实行弹性汇率的国家，其实采用的是“软”的钉住汇率制。第二，由于新兴经济体有结构性的不适于浮动的理由，故这些国家应当实行完全美元化。 3．中间制度消失论（The Hypothesis of the Vanishing Intermediate Regime） 该理论的要点是，唯一可持久的汇率制，是自由浮动制或是具有非常强硬的承诺机制的固定汇率制（如货币联盟或货币局制度）。而介于两者之间的中间性的汇率制，包括“软”钉住汇率制，如可调节的钉住、爬行钉住、幅度（目标）钉住汇率制以及管理浮动制，都正在消失或应当消失。因此，未来我们将会看到，各国不是选择完全自由浮动汇率制就是选择“硬”钉住汇率制。由于中间汇率制的消失，形成所谓“空缺的中部”（The Hollow Middle）。因而这一理论又被称为“两极论”（The Bipolars）。 四、国际储备理论 （一）国际储备需求理论 1.早期的国际储备需求理论 （1）因素分析法 因素分析法是指在确定国际储备需求量时，对多种因素进行综合考虑并将其引入储备需求模型的分析方法。在具体分析过程中，通常对影响一国储备需求的多种因素进行回归以及相关分析，以构成储备需求函数，因此，因素分析法又可称作储备需求函数。它主要有 弗兰德斯(M. J. Flanders)模型、弗伦克尔(J. A. Frenkel)模型和埃尤哈(M. A. Iyoha)模型。 与比例分析法相比，因素分析法比较全面地考虑了影响储备需求的诸多因素，并将对储备需求量的测算从粗略转向精确的定量，但它也存在一些缺陷。例如，多元回归方程要求式中诸变量彼此独立不相关，但在储备需求模型中，这个条件往往得不到满足，如果单纯为了满足这一条件而将彼此相关的变量从模型中去除，则模型中包含的要素又不够全面。 （2）成本——收益法 20世纪60年代，Heller将成本收益法引入对国际储备需求的分析。成本——收益法指出，持有储备存在机会成本，它表现为因为持有储备而牺牲的投资收益，当持有储备的边际成本等于边际收益时，国际储备达到适度规模。成本——收益法由海勒模型、阿格沃尔模型等组成。 2．国际储备需求理论的新发展 20世纪80年代，国际储备需求研究的重点是检验储备需求的决定因素，在具体研究中，将发展中国家和发达国家分为两类、分别研究其储备需求的决定因素及其调整变动特点已经成为主要做法。本阶段的储备研究以弗兰克尔和爱德华兹(Edwards)为代表，主要研究储备实际持有量与需求量不一致的非均衡模型。 20世纪90年代至今，储备需求的研究已从某一类国家（发达国家或发展中国家）的研究转向具体国家的研究。在研究方法上，以协整理论的问世为标志，现代计量经济学的发展为储备需求研究从静态全面走向动态提供了理论与方法。运用协整理论研究国际储备问题成为近年储备研究的热点。 （二）国际储备资产管理理论 1．资产选择模型 资产选择理论由托宾(J. Tobin)与马柯维茨(H. M. Markowitz)最早提出。其研究的主题是如何通过资产的分散来降低风险、获取盈利，它所体现的也就是“不要把所有鸡蛋放在同一只篮子里”这句西方谚语。在研究中，资产选择理论被引入储备货币币种组合。具体而言，是通过运用资产选择理论中的最主要方法——均值—方差分析法来确定储备货币的币种组合。资产组合的预期收益由每一种资产预期收益的加权平均值表示，资产组合的风险由预期收益的方差或标准差表示。 2．海勒——奈特模型 1978年，海勒和奈特(M. Knight)在他们合著的论文《中央银行的储备货币偏好》中置疑了资产选择模型在储备货币币种分配上的应用，他们认为，一国的汇率安排和贸易收支结构是决定储备币种分配的更为重要的因素。在现行浮动汇率制度下，储备货币汇率时常出现大幅波动，外汇储备面临汇率风险。据此，海勒—奈特模型一方面肯定了资产选择模型的储备货币分散化观点，另一方面，该模型还认为一国持有储备货币的币种应与其干预外汇市场所需的干预货币保持一致。贸易收支结构是影响储备货币币种分配的另一个重要因素。当一国对外贸易集中使用某一种储备货币计价结算或集中于某一储备货币发行国时，该国货币当局将持有更多的该种储备货币。 五、国际资本流动理论 国际资本流动理论源起国际资本流动的一般模型：麦克杜格尔模式。之后的经济学家为了更系统地阐述国际资本流动理论，将国际资本流动理论分为国际间接投资理论和国际直接投资理论。国际间接投资理论中，现代证券组合理论是考生要掌握的重点，而“两缺口”理论与债务周期理论亦是对国际间接投资理论的一个重要补充；国际直接投资理论中，若从微观角度出发，包括垄断优势论、市场内部化理论和产品生命周期论，若从宏观角度出发，包括资本化率理论、比较优势论、国际生产折中论、投资诱发要素组合理论和发展水平理论。近来涌现的国际资本流动新理论中，包括针对发展中国家的小规模技术理论、技术地方化理论、规模经济理论和市场控制理论，风险分散说和国际金融中心说。 六、货币危机理论 （一）传统的货币危机“代际理论” 1．第一代货币危机模型（投机性攻击模型） 以Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)为代表的经济学家建立了第一代货币危机模型，强调财政需求与维持钉住汇率制度之间不可调和的矛盾。结论是：实行钉住汇率的国家必须严守财政、货币纪律，避免宏观经济失衡；否则，货币危机将会导致钉住汇率制度崩溃。20世纪90年代以后，在经济全球化和金融一体化影响下，经济学家进一步发展了“蒙代尔一弗莱明模型”中蕴含的“三元悖论”思想，Krugman将其提升为“不可能三角”理论。 2．第二代货币危机模型（“自我实现”的货币危机模型） 1992～1993年欧洲汇率机制(ERM)危机后。Obstfeld(1995)提出了第二代货币危机模型，强调货币危机有自促成性质，认为政府并不会机械地坚持钉住汇率，而会在减少失业、增加政府债务、维持钉住汇率之间相机抉择。只要一国失业或政府债务压力达到一定限度，钉住汇率就可能步入随时崩溃的多重均衡区间。 3．第三代货币危机模型（“道德风险”危机模型） 1997～1998年东亚新兴市场货币危机后，Mckinnon和Pill(1998)、Chang和Velasco(1998)、Krug—man(1999)和Mishkin(1999)等共同创立了第三代货币危机模型。Mckinnon和Pill认为银行道德风险所引发的过度借贷综合症(Over-borrowingsyndrome)是造成新兴市场货币危机和汇率制度崩溃的主要根源；Krugman基于资本流动、汇率、经常账户、企业净值和融资能力以及投资者预期之间的互动关系，提出了理性预期多重均衡模型来解释东亚货币危机与汇率制度崩溃；Mishkin则提出了不对称信息分析来解释东亚货币危机与汇率制度崩溃。 （二）货币危机的其他解释 “代际理论”之外还有一些用非传统或非经济因素对货币危机进行解释的危机理论。其中最重要的是肯德博格——米什金（Kindleberger-Minsky）模型 ，除此之外，还有解释货币危机的政治性因素（political factors）和结构性因素（structural factors）/市场欣快症。 七、国际货币体系改革与重构理论 （一）国际货币体系改革方案的历史发展 1．20世纪60年代到80年代中期的改革方案 1)创建国际商品储备货币 2)建立国际信用储备制度 3)恢复金本位制 4)IMF的“替代帐户” 5)控制经济指标，实现各国经济的协调 2．20世纪80年代后期以来的新方案 1)设立汇率目标区 2)IMF提出的国际货币体系新框架 其内容包括以下几个方面：（1）通过披露所有相关的经济和财政资料，对各国的经济政策进行有效监测；（2）实行地区性监测和政策协调；（3）由基金组织和世界银行制定金融系统的监管方案以实施更为有效的监管；（4）建立有效的债务处理方法，防止债务危机；（5）加强国际金融组织的作用，并增强其资金实力；（6）继续推进资本自由化。 3)建立新的国际货币体系 这一设想主要由理论界提出，可分为以下三类方案：（1）成立更有约束力的国际金融机构；（2）重新回到布雷顿森林体系；（3）实行全面的浮动汇率制。 4)在世界范围内建立货币联盟 （二）货币联盟的理论基础：最优货币区理论及其实践 １．最优货币区理论及其发展 最优货币区是指采用单一或几种货币，汇率永久固定并对外统一浮动的区域。最优货币理论是在关于固定汇率与浮动汇率孰优孰劣的争论中发展起来的。这一学说为实行区域货币一体化奠定了理论基础。1961年，美国经济学家蒙代尔首先提出了“最适货币区”的概念。后又经麦金农、凯南、英格拉姆等人不断发展与完善，逐渐形成了一个完备的理论体系。目前，该理论已成为国际货币研究领域的核心问题。 2．最优货币区理论的另类分析：成本——收益分析 1）货币一体化的收益 A.节省货币兑换成本及抵补外汇风险的费用； B.消除投机性资本流动； C.节省外汇储备； D.分散风险，节省国际收支调节成本，提高资源的配置效率。 2）货币一体化的成本 A.共同货币意味着成员国丧失货币政策的自主权； B.成员国财政政策的自主性也受到影响； C.共同货币可能导致成员国失业与通货膨胀关系的恶化； D.货币联盟也可能损害地区经济。 3．最优货币区理论的实践：三大区域的货币合作 1）．欧洲货币一体化 2）．美洲的美元化趋势 3）．亚洲区域货币合作及其前景
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