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前 言 1
1第一部分 关于资产证券化的概述
1一、资产证券化的概念、基本模式及运作程序
1（一）资产证券化的概念
2（二）资产证券化的基本模式
3（三）资产证券化的运作程序
3二、资产证券化产生的背景和理论基础
3（一）资产证券化产生的背景
4（二）资产证券化的理论基础
4三、国内外资产证券化发展的现状
4（一）国外发展的现状
5（二）国内发展的现状
6四、推行资产证券化的作用与意义
6（一）推行资产证券化的作用
7（二）推行资产证券化的战略意义
10第二部分 资产证券化在我国的应用
10一、推行资产证券化的中西方对比分析
10（一）美国资产证券化的发展历程
11（二）美国资产证券化的发展历程对中国的启示
12二、我国实行资产证券化的可行性分析
12（一）我国实行资产证券化的法律支持
14（二）我国实行资产证券化的可行性分析
16三、资产证券化融资分析
16（一）资产证券化融资的特征
19（二）资产证券化融资的成本分析
21（三）资产证券化融资的风险分析
23四、资产证券化的会计问题
23（一）会计确认问题，即出售或融资的确定
28（二）会计计量问题
29（三）会计披露问题
30（四）合并问题
34第三部分 资产证券化在我国的发展前景
34一、我国实行资产证券化的障碍与难点
35二、解决对策及措施
35（一）制度方面
36（二）技术方面
37（三）环境方面
38（四）积极引导投资者，提高其素质
38三、资产证券化在我国的发展前景
40参考文献
42后 记
第一部分 关于资产证券化的概述
笔者认为，在对资产证券化的应用进行分析之前，有必要对资产证券化进行细致的分析，对它的基本理论作深入的了解。
一、资产证券化的概念、基本模式及运作程序
（一）资产证券化的概念
资产证券化⑴是一种迅速发展的金融工具，它使得商业银行等金融机构增加了资产负债的流动性，并提供了新的资金来源，资产证券化有许多不同的形式和类型，其一般性定义为：资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程或工具。在这里，开放的市场信誉（通过金融市场）取代了由银行或其他金融机构提供的封闭市场信誉。而按照美国证券交易委员会的定义则是：创立主要由一组不连续的应收款或其他资产组合产生的现金流支撑的证券，同时附加其他一些权利或资产来保证上述支撑或按时间向持券人分配收益。
资产证券化是近30年来世界金融领域最重大和发展最快的金融创新和金融工具，是衍生证券技术和金融工程技术相结合的产物。一般来说，所谓资产证券化（Securitization），就是将原始权益人（卖方）不流通的存量或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程，进行资产转化的公司（银行与非银行公司）称为资产证券化的发起人（Originator）。发起人持有的各种流动性较差的金融资产，如住房抵押贷款、信用卡应收款等，分类整理为一批批资产组合，售给特定的交易机构（Special Purpose Vehicle ,简称SPV），即金融资产的买方（主要由投资银行承担），再由交易组织根据购买下的金融资产为担保发行的资产支撑证券（Asset-Backed Securities,简称ABS）以收回购买资金。受托人管理的存量资产所发生的现金流入用于支付投资者回报。而发起人则得到了用以进一步发展业务的资金。资产抵押证券是以现在和未来可预见现金流量支撑的固定回报的投资票据，而不是以发起人信用支撑的票据。其操作的基本思路可用下图表示：
销售或转让 发行证券
支付价格 发行收入
资产证券化的结构图
（二）资产证券化的基本模式
资产证券化的形式虽然很多，但基本的组织结构只有三种，即过手证券、资产担保债券和转付证券。
1、过手证券是资产证券化最典型、最普遍的形式。发起人把拟证券化的资产组合转让给一个特设机构（Special Purpose Vehicle，简称SPV），在英、美等国通常以让与人信托形式存在，过手证券有以下特征：
（1）被证券化的金融资产所有权随证券的出售而转移，被证券化金融资产从发行人的资产负债表中移出；
（2）投资者承担因被证券化的金融资产提前偿付而产生的再投资风险；
（3）发行的债券不作为发行人的债务出现在其资产负债表中。
2、资产担保债券是资产证券化发展的雏形，它实际上是传统的有担保债务工具的一种延伸。资产担保债券具有以下特征：
（1）被证券化的金融资产所有权仍属于发行人，被证券化金融资产留在发行人的资产负债表中；
（2）投资者不承担因被证券化的金融资产提前偿付而产生的再投资风险；
（3）发行的债券作为发行人的债务出现在其资产负债表中。
3、转付证券同时结合了过手证券和资产担保债券的特征。一方面，转付证券是发行机构的债券，购买者是发行机构的债权人，这和资产担保债券相同；另一方面，发行机构用于偿还转付证券本息的资金来源于相应抵押贷款组合所产生的现金流，这又与过手证券相同。转付证券和过手证券的主要区别在于：抵押贷款组合的所有权是否转移给投资者；与资产担保债券的主要区别在于两者偿还本息的资金来源不同。转付证券的结构形式已被广泛用于非抵押关系的资产上了，如汽车贷款、信用卡应收账款、无担保的消费者信贷等。
（三）资产证券化的运作程序
1、确定资产证券化目标，组成资产池⑵；
2、组建特设机构，实现真实出售⑶；
3、完善交易结构，进行内部评级；
4、信用增级；
5、进行发行评级，安排证券销售；
6、获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格；
7、资产支撑债券发行完毕后到交易所挂牌上市；
8、实施资产管理，建立投资者应收积累金；
9、到期还本付息，对聘用机构付费。
二、资产证券化产生的背景和理论基础
资产证券化概念是泛指的、动态的。其内涵和外延随着与之相关的理论和实践的发展而不断深化。因此，要正确把握和理解该要领的内涵和外延，必须从逻辑的角度和历史的角度对其进行考察。作为一种融资工具，资产证券化起源于20世纪70年代，当时主要用于住宅按揭，80年代在世界范围的资本市场广泛用于其他资产收益，如自来水、煤气、供热的应收款及公共交通、公路等应收款，还包括如房地产抵押贷款、汽车贷款、公用设施收入等。由于资产证券化所具有创新的融资结构和高效的载体，满足了各类资产、发起人和投资不断变化的需求，从而成为当今国际资本市场发展最快、最具活力的金融产品。
（一）资产证券化产生的背景
资产证券化在美、英、法、日、德等西方发达国家得到广泛的应用，但是就证券化的广度和市场容量来说，则首推它的起源国——美国。
资产证券化之所以在美国起源是和美国采取的金融政策密切相关的，美国历史上普遍认为分行式的银行不利于竞争，许多州都限制分行的发展，单一银行组织占美国12000多家银行的一半，众多的小银行在经营中经常面临着客户要求贷款数额大于其信贷额度的要求，为了不因拒绝提供贷款要求而失去客户，小银行常常通过向大银行出售其贷款以维持与关键客户的关系。随着贷款出售这一做法的发展，以获得更多的利润和优化资产结构及投资技巧逐渐演变成为主要目的。尽管被出售的贷款还不能被称为证券，但它却为证券化的产生埋下了伏笔。
证券化这一技术产生的第二背景恐怕就是银行本身所面临的日益严峻的外部生存环境的压力所致。由于银行业的革命，使得竞争日趋激烈，银行的融资成本上升，存贷利差收入下降，利润也随之下降，而另一方面银行的利率风险和破产风险却在不断上升，到了70年代初期，美国的整个储蓄机构已面临着严重的生存危机，此时抵押市场的出现和发展成为储蓄机构走出困境的转折点，它们将低收益的固定利润经过技术处理，再通过证券市场出售给投资者的行为极大地促进了美国抵押证券市场的发展。
（二）资产证券化的理论基础
对于单个贷款，其现金流是不确定的，极端的情况如完全按时的偿还，完全的提前偿还甚至无任何现金流动的发生等都是可能的。对于一组贷款而言，尽管整个组合在很大程度上依赖于组合中每一贷款现金流的特性，但由于大数定律的作用，整个组合的现金流却呈现出一定的规律性。因此，尽管预测单个贷款的可能结果是不现实的，但人们却可基于历史数据对整个组合的现金流的平均数有一个可信的估计。
资产证券化是指将已经存在的信贷资产集中起来，进行结构性重组，并重新分割为证券转售给市场上的投资者，而该信贷资产在原持有者的资产负债表上可以消失也可不消失。由此可进一步对资产证券化进行本质上的解释，即它是将贷款或应收账款转换为可转让工具的过程，如将批量贷款进行证券化销售，或者将小额、非市场化且信用质量相异的资产重新包装为新的流动性债务证券。资产证券化的核心在于对贷款中风险与收益要素的分离与重组，使其定价和重新配置更为有效，从而使各参与方均受益。
三、国内外资产证券化发展的现状
（一）国外发展的现状
资产证券化最早出现于20世纪70年代的美国住房抵押贷款市场。而承担美国大部分住宅抵押贷款业务的金融储蓄机构，主要是储贷协会和储蓄银行。当时美国推行高利率政策，储贷协会和储蓄银行等金融机构受存款利率上限的制约，其储蓄资金被大量提取，利差收入日益减少，从而使其竞争实力下降，经营状况恶化。为了摆脱这一困难局面，从事存贷款的金融机构不得不进行创新，寻找一种成本低且较稳定的资金来源。1970年，政府国民抵押协会首次公开发行“过手证券”，从此开全球资产证券化之先河。 这一时期的资产证券化有两个特点：一是可被证券化的资产只限于居民住宅抵押贷款，而其他形式资产的证券化还没有发展起来。二是这种金融创新技术只限于美国境内。1985—1991是资产证券化技术快速发展和广泛应用的时期，在此时期，资产证券化除了在居民住宅抵押贷款领域里继续扩大其规模以外，还向其他各类金融资产领域发展，如信用卡贷款、租赁融资、汽车贷款等各方面都继续尝试这种技术的应用。到现在，资产证券化市场己经成为美国仅次于联邦政府债券的第二大市场。而且，这一融资工具在欧洲市场上也获得迅速发展，技术更加细化，形式更加多样化，并在90年代开始进入亚洲市场。
从国外的实践可以看出，资产证券化经历了一个逐步发展创新的历程。资产证券化地域从美国扩展到美国以外的其他国家和地区，资产证券化的对象从住房抵押贷款扩展到非抵押债权资产。
（二）国内发展的现状
目前为止，我国己经进行过一些资产证券化方面的实践。这些实践主要有：海南三亚地产投资、珠海高速公路证券化、中远应收款证券化和中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司应收款证券化。
1、海南三亚地产投资。1992年，海南三亚开发建设总公司曾经通过发行地产投资债券的形式融资开发三亚的丹州小区，可以将其看作是我国资产证券化实践方面的一个早期案例。这次资产证券化给我们的启示是：可以从不动产证券化的角度来推动实物资产的证券化，而且也完全可以由国内的有关机构在国内市场进行运作。
2、珠海高速公路证券化。1996年8月，珠海市人民政府在开曼群岛注册了珠海高速公路有限公司，并成功发行了资产担保债券。该债券的国内策划人为中国国际金融公司，承销商为世界知名投资银行摩根斯坦利公司。珠海高速公路有限公司以当地机动车的管理费及外地过往机动车所缴纳的过路费作为担保，发行了总额为2亿美元的债券，所发行的债券通过内部信用增级的方法，将其分为两部分：其中一部分为年利率为 %的 10年期优先级债券，发行量为 8500万美元；另一部分为年利率为%的12年期的次级债券，发行量为 11500万美元。该债券发行收益被用于广州到珠海的铁路及高速公路建设，资金的筹集成本低于当时的商业银行贷款的成本。这次交易的特点是：国内资产境外证券化。也就是说，证券化的基础资产是位于国内的基础设施的收费，所有的证券化操作都是在境外通过富有证券化操作经验的著名投资银行来进行的。
3、中远应收款证券化。1997年，中国远洋运输总公司（COSCO）通过私募形式在美国发行了总额为3亿美元的以其北美航运应收款为支撑的浮动利率票据。这次交易的启示在于：虽然COSCO是一家中资公司，但它所用来进行证券化的基础资产却是美元形式的应收款，可视为有中国概念的境外资产，其运作方式也是完全在境外操作的。
4、中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司应收款证券化。2000年中集集团与荷兰银行在深圳签署了总金额为8000万美元的应收账款证券化项目协议，项目期限为3年，在3年内，凡是中集集团发生的应收账款都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司，由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据，总发行金额不超过8000万美元。在此期间，荷兰银行将发行票据所得资金支付给中集集团，中集集团的债务人则将应付款项交给约定的信托人，由该信托人履行收款人职责，而商业票据的投资者可以获得高出伦敦同业拆借市场利息率1%的利息。此举为中集集团的发展提供了大量低成本的资金。此次将中集集团优质的应收账款出售给荷兰银行是在国家外汇管理局的大力支持下顺利完成的，出售的应收账款均来自中集的客户——国际知名的船运公司和租赁公司。因此此次发行的商业票据信用度很高，应收账款资产评级获得了穆迪、斯坦普尔在国际短期资金市场上的最高评级。
四、推行资产证券化的作用与意义
（一）推行资产证券化的作用
推行资产证券化，对我国资本市场的发展具有积极的推动作用，能够缓解我国经济建设资金紧张状况，开辟中国的基础设施、基本工业建设和技术项目进入国际资本市场的新渠道。
1、通过资产证券化交易可以显著地改善中国企业，特别是大中型企业的财务状况。这是因为：第一，资产证券化能够将流动性低的资产转变为流动性高的现金；第二，证券化交易将未来预期的资产收益转变为当前的现金收入；第三，证券化交易可以通过资产负债表表外融资，改善企业的资产负债结构；第四，证券化交易可将现金用于企业当前经营和长期发展，使企业获得更高的经济效益。
2、资产证券化为中国改善和转变利用外资的方式提供了新的思路。传统的引进外资方式主要是吸引外商直接投资和对外借款两大类。其中，外商直接投资在一定程度上影响了我国民族工业的发展，威胁到我国民族工业的安全，甚至由于不注意控制企业自主权而使外商在某些行业出现垄断趋势；对外借款又必须以国家主权信用和借款人信用做担保，而中国企业由于信用级别较低，不易直接进入国际资本市场，国家主权信用担保则使国家承担无限责任，加重国家外债负担。资产证券化利用资本市场、破产隔离和信用增级等措施，可以很好地解决中国在引进外资方面存在的问题。资产证券化还有利于在保护国家利益的同时，促进中国企业、特别是大型企业集团直接参与国际资本市场活动，逐步确立中国企业在国际金融和资本市场中与经济实力相适应的地位。
3、资产证券化将加快中国资本市场国际化的步伐。证券化是国际资本市场上最重要的最具有活力的组成部分，它己经在很大程度上改变了传统融资概念和方式，提高了资本市场在直接融资中的作用。因此，资产证券化在中国的应用将有利于促进中国金融体制改革，加快中国金融市场，特别是资本市场的国际化和现代化的步伐。
推行资产证券化对中国的作用如此之大，那么对已逐步进入经济全球一体化的中国来说，也具有十分重要的战略意义。
（二）推行资产证券化的战略意义
资产证券化所具有的独特功能，使其在国际市场中显示出巨大的发展优势。那么其对我国的战略意义又如何呢？
1、资产证券化有利于深化我国的投资体制改革。我国投资的主动权一直集中在政府手里，投资靠政府财政支出和银行带有计划色彩的配套资金，融资靠银行吸收存款和财政税收，投资主体单一，融资渠道狭窄。这种主要通过政府手段来完成投资，而把资源配置最有效率的市场手段搁置一边的体制必将导致投资的持续力不足，制约经济的发展，并大大影响资金的使用效率。通过资产证券化在社会上筹集发展基础设施的巨额资金，可改变以往投资主体单一，融资渠道狭窄造成的基础设施发展相对滞后的不利局面。所以，我国逐步推行资产证券化，可更好地发挥资本市场应有的筹资和资源配置功能，深化我国的投资体制改革，拓宽融资渠道，从而有利于促进我国国民经济的持续稳定发展。
2、资产证券化有利于增加消费热点，扩大有效需求，促进经济增长。我国经济目前正处于有效需求不足状态，随着人民生活水平的提高，应培育出新的消费增长点。新的消费热点将产生在一些高档次，大的金融耐用消费品上。住宅最有可能成为新的消费增长点，但这需要金融体制的配合。资产证券化在美国的诞生和发展历程可以证明它的引进对于我国商业银行和房地产金融体制改革的必要性和可行性。我们着手资产证券化的推行，有助于增强商业银行大力开展消费信贷业务，扩大信用消费的能力，有利于新的消费增长点的早日形成。
3、资产证券化有利于盘活不良资产，改善商业银行的经营状况。《中国人民商业银行法》规定商业银行资本充足率不得低于 8%，但是目前我国四大国有商业银行的资本充足率未能达到这一标准。为了提高资本充足率，一般可以采取两种办法：一种是增加商业银行的自有资本，即“分子政策”；另一种是减少银行的风险资产额，即“分母政策”。依据我国的国情，由国家向国有银行大规模注入资本金或靠自我积累来大幅度增加资本金的可能性都很小，因而依靠“分子政策”提高资本充足率的难度较大。相比较而言，“分母政策”也许更适合于现实的情况。而资产证券化的推行正是为国有商业银行提供了一条减少风险资产额的有效途径。银行将部分贷款资产转移到资产负债表外进行证券化，既可以减少风险资产额，又可以盘活不良贷款。因此，通过资产证券化，银行一方面能够提高资本充足率，另一方面还可以盘活不良资产，大大改善商业银行的经营状况。
4、资产证券化有利于调整经济结构，促进产业整合升级。由于种种原因，尤其是长期的重复建设导致我国经济结构失衡，致使我国国民经济再上新台阶缺乏足够的冲力，因此我国必须进行一次比较全面的经济结构调整和产业结构整合、优化、升级，方能保障经济持续高速增长。但经济结构调整不能一蹴而就，需要方方面面的配合，资金筹集便是重中之重。通过资产证券化，可以为国家大型基础设施项目融通急需资金，促进房地产、汽车等行业的繁荣，支持高新技术产业的发展，使我国经济结构朝着有序化、高级化方向发展，为新一轮经济增长打下坚实的基础。
总之，推行资产证券化对中国的长远发展具有重大的战略意义，通过资产证券化，可更好地实现金融业和住宅产业及基础设施业的融合，国内资本市场与国际资本市场的连通，以及微观主体资产负债管理、中观产业资金汇集、宏观金融制度效率运作三者和谐统一，这将直接推动我国国内金融体制改革的深化。
第二部分 资产证券化在我国的应用
下面我们通过中西方对比分析探讨资产证券化在我国运行的可行性、它作为融资工具的成本与风险及其引发会计问题的解决方案。
一、推行资产证券化的中西方对比分析
美国是最先进行资产证券化也是资产证券化最发达的国家，我们不妨以美国作为比较对象加以分析。
（一）美国资产证券化的发展历程
1、1970－1984是资产证券化技术初步兴起和繁荣的时期
资产证券化最初出现在20世纪70年代的美国抵押贷款市场。在这个时期，资产证券化有两个特点：一是可被证券化的资产只限于居民住宅抵押贷款，其它形式资产的证券化还没有被发展起来。二是这种金融创新技术还只限于美国境内，国际金融界还没有予以足够的重视。但是这种技术在美国发展得非常快，大量的住宅抵押贷款都纷纷采用了这种能分散金融机构等债权人风险的技术，并取得了良好的效果。
2、1985－1991是资产证券化技术快速发展和广泛应用的时期
在此时期，资产证券化除了在居民住宅抵押贷款领域里继续扩大其规模以外，还向其他各类金融资产领域发展，例如：信用卡贷款、租赁融资、汽车贷款等方面都相继尝试这种技术的应用，资产证券化应用的领域越来越广。
3、资产证券化在美国发展的新态势
近几年，资产证券化在美国又有了新的发展，无论在发展规模和应用领域的扩大方面，还是在操作技术和运作模式的成熟和完善方面都有了一系列长足的进步。具体来说有以下几个特点：第一，资产证券化市场规模显著扩大，被证券化的资产结构发生了显著的变化；第二，资产证券化应用的领域越来越广。第三，证券化的技术更加细化，形式更趋多样化；第四，美国的资产支持证券市场形成了一套比较规范成熟完善的操作体系，体现在它的参与主体、操作技术和运作模式、中介机构、法律财税等各个方面上；第五，借助于资产证券化，一些被资产证券化的融资业务实现了良性循环。
（二）美国资产证券化的发展历程对中国的启示
1、资产证券化具有其内在的优点，有利于中国投融资体系的制度创新。美国的资产证券化在短短的30年里发展如此之快，既与美国的金融环境有关，也与它自身所具有的优点是分不开的。从美国的金融环境来看，资产证券化的出现来自于处于困境的金融机构在生存压力之下的创新，在这之后，完善而宽松的法律会计税务制度，成熟发达的资本市场，丰富的资本运作经验，众多的机构投资者等这些外在的客观条件使得资产证券化迅速发展起来。从内在的本质来说，正是资产证券化本身所具有的优点适应了资本市场提高投融资效率的要求。它具有以下优点：第一，对融资者来说，通过部分资产的证券化，可将未来的现金流量提前兑现，提高了资金的周转效率或提前获得了开发资金，提高了资产的流动性和资本充足率，同时分散了风险并具有信用增级功能。第二，对一些中介机构来说，拓展了金融服务的业务，可以获得更多的服务费。第三，对投资者来说，具有更多种类的收益高、安全性好的投资工具可供选择。
再来看中国的投融资体系的改革历程：首先，从计划体制下的财政拨款到“拨改贷”，即主要依靠银行贷款，以银行贷款作为唯一的融资渠道；接着是进行了商业银行改革，采用计划和市场相结合的投资方法；目前是比较重视发展资本市场，强调通过银行系统和资本市场两个渠道来融资。而以后随着市场经济的发展，可以预测到资本市场在资金融通体系中越来越起着核心作用，所以资本市场的进一步完善和发展是目前投融资体系中的焦点问题。而资产证券化是对资本市场的深化，是中国金融业未来的发展方向。就中国目前的经济现状来说，一方面，银行系统和工商企业等单位面临着盘活不良资产，筹措发展资金的急切需求，资本市场也需进一步深化和发展，这给资产证券化的发展提供了一个良好的契机；另一方面，资产证券化以其自身突出的优点和应用的广泛性反过来又为上述的改革问题提供了一个全新思维的解决方式，具有重大的参考意义。
2、资产证券化有广泛的应用范围，中国的各类融资主体应考虑利用这种方式来拓宽自己的融资渠道。例如，商业银行的低流动性资产、国有企业的不良资产、住房抵押市场、各种消费抵押市场、工商企业的应收账款、市政设施、项目融资等等。首先中国的商业银行由于历史上特定时期的政策以及经营不善等原因，积累了大量的不良贷款，为了防范由此带来的金融风险，可借助于资产证券化来盘活银行的这部分不良资产，这在美国和日本都有成功的先例。在工商企业中，可借助于资产证券化来盘活低流动性的资产，加快应收账款的回收，筹集资金进行技术改造和项目开发等。特别是外贸出口型企业，由于不涉及到外汇管制的问题，可考虑利用未来的外汇收入到国际金融市场上去融资。在消费抵押贷款市场上，可借助于资产证券化来实现一些被资产证券化的融资业务的良性循环，扩大信贷规模，提高资金流动效率，发展中国的消费信贷市场，造就新的消费热点，如房地产，高档耐用消费品等，扩大国内的有效需求，拉动国民经济的增长。
3、资产证券化对金融技术要求较高，我们应引进学习外国的先进技术。资产证券化是一项尖端的金融工程，对技术和人才的要求较高。美国的资产证券化之所以得到迅猛发展，和它的金融技术的成熟运用密不可分。技术的成熟可使资产证券化的各个运作环节规范完善，使得资产的售出和转让，资产池的组合搭配，证券产品的设计，证券的发行，被证券化资产的售后服务等各方面均符合法律会计税务的要求，符合各个主体的利益要求。香港在资产证券化发展初期曾经遭受挫折，就是由于资产池的组合和产品设计的技术不成熟，不能满足投资者的投资偏好，所以遭到市场的冷遇，这从反面说明了金融技术成熟的重要性。中国的资本市场发展历史短，这方面的人才欠缺，资本运作的技术经验还远远比不上国际市场。另一方面，我们发展资本市场又要立足于高起点，以便尽快接近世界先进水平。有鉴于此，我们应善于学习利用国外的先进经验。在资产证券化发展初期，我们应适当引进外资投资银行，担保公司并与之合作发展中国的资产证券化市场，这样一方面有专家的引导，操作中的失误风险较小；另一方面，可以在合作的过程中来学习培养自己的技术和经验。
二、我国实行资产证券化的可行性分析
（一）我国实行资产证券化的法律支持
改革开放十几年来，我国经济、金融、投资的法律环境不断得到改善。《担保法》、《保险法》、《信托法》、《证券法》、《招标投标法》、《物权法》等法律相继出台或即将出台为资产证券化的开展构筑了必要的法律框架。尤其是于2001年10月1日实施的《信托法》。证券化资产的“破产隔离⑷”是资产证券化融资结构的核心，它确保在发起人破产时，证券化资产不被作为发起人的破产资产而遭受清算，从而达到保护投资者的目的。在《信托法》未颁布之前，在我国现行法律框架下难以有效实现证券化资产的破产隔离成为我国发展资产证券化的主要制度“瓶颈⑸”，而《信托法》的颁布实施将为我国开展资产证券化扫除法律和税收方面的制度障碍。
破产隔离要求在证券化融资中必须要排除包括发起人在内的各参与人破产对证券化资产的影响，使发起人破产时，特设载体所持有的证券化资产不作为发起人的破产清算财产。在设立特设载体时，发起人向特设载体转让证券化资产必须符合：第一，发起人以“真实销售”向特设载体转让资产；第二，避免特设载体运作中与发起人的“实质合并”；第三，避免特设载体自身的破产。以上条件涉及到众多的法律问题。而以信托的独特法律制度安排可以避免“真实销售”和“实质合并”所带来的复杂法律问题，通过《信托法》赋予信托财产的独立性来实现证券化资产的破产隔离要求。《信托法》赋予信托资产的独立性意味着信托资产是既不属于委托人、也不属于受托人的财产，因而在委托人、受托人破产时，信托财产不被作为委托人或受托人的破产资产而遭受清算。因此，利用信托财产独立性这个特征，以信托作为资产证券化的特设载体实现证券化过程中的破产隔离。发起人作为信托的委托人，以证券化资产为信托资产，以受托人作为证券化资产的服务商和管理人，发起人为受益人，设立证券化信托。发起人在获得信托的受益凭证后，向投资者销售证券化信托的受益凭证，完成证券化资产融资。证券化信托成立后，证券化资产成为信托资产，因而在法律上信托资产独立于作为委托人的发起人，信托资产并不作为发起人的破产财产遭受清算，从而在法律上实现了证券化资产与发起人的破产隔离。
另外，信托资产的独立性是实现证券化资产破产隔离的必要条件，而非充分条件，若不能满足信托成立的其他条件将可能使信托财产丧失独立性，因而在以信托形式构建特设载体时必须考虑。 第一，《信托法》规定，设立信托前委托人的债权人已对该信托财产享有优先受偿的权利，那么债权人可以对该财产强制执行。因而在资产证券化时必须对证券化资产是否具有优先求偿权倩况进行了解，否则将会影响信托财产的独立性，无法保证证券化资产的“破产隔离”；第二，受托人处理信托事务所产生债务，债权人要求清偿该债务的，可以对信托财产进行强制执行。因而在设立证券化信托时，必须对受托人管理和处分信托财产的行为进行必要限制，防止因受托人处分和管理信托财产形成债务导致债权人对信托财产的强制执行，从而破坏信托财产的独立性和证券化的破产隔离。第三，信托法第十条规定，设立信托，对于信托财产，有关法律、行政法规规定需要办理登记手续的，应当依法办理信托登记。如果没有办理登记手续，那么信托不具备法律效力。这要求对于诸如具有抵押品的债权证券化（如住房抵押贷款），在设立信托时必须对附属担保品进行登记，以确保信托财产的合法性和独立性。只有在设立信托过程中注意排除上述可能使信托财产丧失独立性的影响因素，才能使信托财产具有完全的独立性，从而保证以证券化信托方式实现证券化资产的破产隔离具有完全的法律效力。
（二）我国实行资产证券化的可行性分析
要在我国推行资产证券化，必须以资产证券化运行的宏观环境和微观基础，以及市场的需求状况为依据。在当前，经济体制改革到了“关键时刻”，市场经济蓬勃发展，我国已初步具备了实行资产证券化的条件，主要表现在如下几方面：
1、宏观环境与市场体制已经逐步完善
我国的社会主义市场经济体制在不断健全的同时，相应的配套设施也正在建立。从整个市场角度来看，全国逐渐形成以资本为纽带的全面、完备的市场，资本的流动性已经得到了极大的提高，国民经济的市场化和金融深化有了一定的基础。从市场的监管体制来看，中国人民银行、中国证监会和中国保监会在监督、管理国内金融保险等市场的能力和力度上都有长足的进步，对于金融创新和衍生金融工具市场具备了监管能力。这对于资产证券化的健康运行是极其重要的。
2、微观基础和市场动力已经具备
随着现代企业制度的不断深化，银行体制改革的进一步深入，我国的商业银行将以《商业银行法》为依据，以自身经营利益为目标，通过各种途径来改善自身的经营条件，提高自身的经营能力，逐步成为独立自立、自负盈亏的经济实体。因此，商业银行对于消除不良贷款和盘活存量资产有着较强的欲望和动力。国有企业在实现了“产权明晰、政企分开、权责明确、管理科学”的现代企业制度后，也对这个制度的深刻含义有了较深的认识。我国的国有企业也逐步提高了对风险、融资以及市场竞争的认识，作为资产证券化的潜在发起人，我国的商业银行、国有企业等经济实体的独立经营为资产证券化的推行打下了微观基础。
3、资产证券化需求资金比较充足
国内资产证券化的需求来自两类投资者：个人投资者和居民投资者。我国国内居民的高额储蓄资金在提供需求资金来源上将起到重要作用，据统计，到2002年底，我国居民的金融资产金额已达到72110亿元人民币，其中储蓄余额为54260亿元，手持现金余额为9006亿元，用于金融及投资资产达到7604亿元，而现在直接投资在证券市场的资金中，上海证券交易所2002年底的投资者持股市值总额为亿元，深圳证券交易的与此相近，由此可见，我国居民投资潜力很大。无论资产证券化以何形式进行，最终都能在居民的金融资产中找到支持。当然，如果允许一些机构投资者，如保险基金、养老退休基金等进入，将会更有力地增加资产证券化的资金来源，为其推行提供强有力的支持。从资产证券化本身性质来看，证券级别的层次性和程序性将适应各类投资者的需求，而其独立安全的收益，高度的流动性，都将吸引投资者，在我国当前居民以银行存款作为主要投资渠道的情况下，资产证券化的高信用，稳定收益将能够为投资者提供更为广阔的投资空间，同时也能缓解高额储蓄的负面影响。
4、资产质量和规模有一定基础
资产证券化需要有大规模稳定现金流的资产，而且还必须兼有低坏帐率和高度分散性。在国外的经验中，这些资产主要有信贷资产（房地产、消费等）以及应收款项（收费、出口款等），而相比之下，我国虽然还有许多资产尚未形成规模，但在市场经济的发展过程中，已经具备了推行资产证券化的资产基础，主要是商业银行的信贷资产、基础设施的收费资产以及对外出口公司的海外应收账款资产。这些资产，首先都是有较大规模。信贷资产中，仅以中国建设银行上海分行为例，到2002年住房抵押贷款发放额为100亿元，以如此趋势，上海的住房抵押贷款将很快超过贷款总量的30%。基础设施的收费资产随着我国基础设施各项规模的不断扩大，有关高速公路路桥的收费规模也将扩大，而珠海的高速公路公司的收费资产就成功地引进了我国第一笔资产证券化的收入，我国近年来的对外贸易规模不断扩大，出口总额居世界前十位，海外应收款项的规模也是很可观的。其次，在大规模的基础上，这些资产现金流的稳定性在一定程度上是合格的；住房抵押贷款的债务人是居民，其还贷计划应是稳定的；基础设施的现金流则更为稳定；出口应收款项的债务人一般为欧美的大公司，其还款稳定性也毋庸置疑。可见这些资产的质量和规模都有利于在我国推行资产证券化。
5、我国金融市场国际化趋势
目前在我国，无论是政府还是商界与学界，都已充分认识到金融市场国际化的重要性，也正在逐步开放金融市场，这为我国推行资产证券化提供了积极的制度支持。其次，国外投资者对国内市场的需求以及国外资本市场的开放性也使得我国推行资产证券化有较为广阔的途径和市场。另外，以资产证券化作为开放我国金融市场的突破口是一个较好的过度办法。向国外市场发行资产证券，既可以解决国内需求方面的结构问题（基金等暂时不能入市），又可以向国外投资者提供了解中国的机会。
6、我国已有成功的资产证券化经验
1992年海南三亚开发总公司曾发行地产投资券⑹；1996年珠海高速公司（注册于开曼群岛）以珠海市的机动车缴纳的管理费和外埠机动车缴纳的过路费为抵押发行了2亿美元的收入债券、且其信用级别高于珠海市政府的信用级别，这些程序及操作已是规范且完善的资产证券化，而与此同时，国内的地方政府及银行也正在启动资产证券化，如重庆市政府在1997年与亚洲担保公司及豪升ABS（中国）有限公司签订了资产证券化合作协议，中国四大专有银行1999年成立资产管理公司，都将积极推动资产证券化的进程。
三、资产证券化融资分析
（一）资产证券化融资的特征
资产证券交易主要以发行债券或收益凭证的形式进行。这种融资方式的最大特点是进行表外融资，它的主要优点是解决了一些耗用巨额资金建设的项目，诸如高速公路、铁路等基础设施的资金筹集问题，这种融资手段在结构上有两个特点：第一，使担保资产的信用和风险独立于发行人，必须设立独立法人实体，将资产出售给该法人实体；第二，为吸引投资者、降低筹资成本，必须对债券做出信用提高安排，这种信用提高可由发行人也可由独立第三方提供。
1、资产证券化是一种融资方式的创新
资产证券化作为重要的金融创新工具，它给资本市场带来的重大变化是融资方式的创新。
第一，资产证券化是一种结构融资方式
资产证券化的核心是设计出一种严谨有效的交易结构，这一交易结构在资产证券化过程中起着重要的作用，原始权益人资产向特设机构转移，形成了一个破产隔离实体，把资产池中的资产的偿付能力与原始权益人的资信能力分割开，能够真正保证破产隔离的实现，这一融资方式的优势在于：它不仅能够确保融资活动充分享受政府提供的税收优惠，而且运用严谨的交易结构和信用提高手段改善证券的发行条件，吸引投资者，正是由于这一融资方式的优势，从而使资产证券化成为发达资本市场上的重要结构融资方式。
第二，资产证券化是一种非负债型融资方式
根据1997年生效的美国财务会计准则第125号《转让和经营金融资产及债务清理的会计处理》规定，鉴于被证券化了的资产已经以真实出售的方式过户给了特设机构，原始权益人已经放弃了对这些资产的控制权，允许原始权益人将证券化资产从其资产负债表上剔除并确认收益和损失，这就是说，以资产证券化方式融资不会增加融资方的负债，从而资产证券化成为一种非负债型融资。
2、资产证券化的基本特征
资产证券化作为一种新的融资方式与传统融资方式相比，具有鲜明的特点，主要表现在：
第一，资产证券化通常是将多个原始权益人的资产集中成一个资产池，通过结构性重组并进行证券化实现资产的流动性和可转让性，从而继续为该资产服务，其地位和隶属关系没有变化。
第二，资产证券化后被证券化的资产在资产负债表上消失，资产负债表中的资产组合后成为市场化投资产品，有关资产成为所发生的资产支撑证券的抵押品，原始权益人的资产负债率得到了改善，使风险更小，成本进一步降低。
第三，资产证券化是出售资产的预期收入，并不构成负债，出售主体获得了所需的融资而并未增加负债率。
第四，投资者的风险取决于可预期的现金流入，而并不是金融机构自身的资产状况和评价的等级，由于信用评级机构的介入，投资者的预期收益得到了相应的信用保证。
第五，资产证券化获得了资本，但又不是收购股权，不改变原有股东结构。
第六，资产证券化应用范围广，凡有可预见收入支撑和持续现金流量的资产经过适当的结构重组都可进行证券化。
3、资产证券化与其他融资方式的区别
资产证券化是一种与企业发行股票、债券筹资不同的新型融资方式，传统的证券融资方式是企业以自身产权为清偿基础，企业对债券本息及股票权益的偿付以公司全部法定财产为界。资产证券化虽然也采取证券形式，但证券的发行依据不是公司全部法定财产而是公司资产负债表中某一部分资产，证券权益的偿还不是以公司产权为基础，而是仅以被证券化的资产为限。资产证券的购买者与持有人在证券到期时可获得本金和利息的偿付，证券偿付资金来源于担保资产所创造的现金流量，即资产债务人偿还的债务到期本金与利息。如果担保资产违约拒付，资产证券的清偿也仅限于被证券化的资产的数额，而金融资产的发起人或购买人（如投资银行）无超过该资产限额的清偿义务，通过资产证券化，发起人持有的金融资产转化为证券在市场上交易，实际上是发起人最初贷出去的款项在市场上交易，这样就把原来由发起人独家承担的借贷风险分散给多家投资者承担，很好地起到了减少借贷风险的作用，因此，资产证券化的主要功用还不单纯是为了融资，它是一种有别于产权融资的资产融资与分散借贷的双重信用工具。
与普通的抵押贷款不同，资产证券化实现了证券本身的信用和融资者的信用等级相分离。即使在发行资产证券时，由于法律、税收等方面的原因，被证券化的金融资产可以被当作是出售或债务抵押，融资者也必须能够确保在其破产后，破产法院能够认定被证券化资产与融资者其他资产的分离性，以保证资产证券的投资者相对其他一般债权人的优先权益。因此，无论资产证券化中被证券化的资产是否仍保留在融资人的资产负债表中，资产证券的信用等级仅取决于明确指定的金融资产和信用担保的风险程度，而与融资者自身的信用无关，这样就实现了信用隔离，发行的资产证券的信用等级可以低于或高于被证券化资产原所有人的信用等级。与项目融资不同，证券化是不以所要建设的项目在未来产生的现金流为抵押融资，而是以已有的能够产生稳定现金流的各种收益权为抵押融资。
综上所述，证券化融资和其他证券融资方式的最大区别在于：首先，它是一种资产融资而非产权融资，其信用基础是一组特定的资产（抵押类或非抵押类），而非发行人的整个资产，贷款、企业债券、股票等融资方式都是以发行人的全部资产和信用为支撑。因此，资产证券的持有人对发行人只有有限的追索权甚至没有追索权。其次，由于资产证券化一般都需要实现对拟证券化资产实行集合和打包，并辅之以信用提高安排，故这种多为利率固定、流动性强的高级别债务，其票面利率水平也较低，低于一般的债券利率甚至低于优惠利率。当然，为满足高等级债券的要求，资产担保证券一般都要做出相应安排，如成立特设机构（SPV）、引入担保公司等等。
（二）资产证券化融资的成本分析
融资成本包括两部分．一是资金筹集成本，另一是资金使用成本。资金筹集成本是企业在筹措资金的过程中所花费的各项开支，因而通常将其作为所筹资金的一项扣除；资金使用成本是资金使用人支付给资金所有者的资金使用报酬，具有经常性、长期性支付的特征。实务中通常用资金使用成本与所筹资金额的比值来表示资金成本的大小，即：
式中：Kr代表资金成本，D代表资金使用成本，K代表所筹的资金数，F代表资金筹集成本。
要了解通过资产证券化融资的资金成本．我们只能从分析与存量资产相关的现金流量入手。进行资产证券化融资的企业发生如下相关的现金流量：
1、资金筹集收入
（1）销售收入“K”：企业销售存量资产给SPV所获取的现金，它属于一次性的现金流入。
（2）利差账户收入“G”：存量资产信用评级往往高于企业自身评级，从而使ABS能够以较低的成本（利率）发行。当ABS最终到期时，利差账户会由于较高的存量资产利率和较低的ABS利率产生一个账户余额，该余额到证券到期时才最终归属企业，因而构成了企业的一笔一次性收入，考虑到时间价值关系，该收入应贴现到销售日。
2、资金筹集成本
（1）可行性研究费“R”：在进行资产剥离中要聘请SPV专家进行可行性研究以确定：企业对该资产具有完全的所有权；资产具有稳定的现金流量；资产证券化给双方（发起人和SPV）带来的税收后果。该交易不违反现行法律；企业有能力分离存量资产现金流量和企业其他资产现金流量；在先行评级标准下该存量资产可获较高级别。这笔一次性支出费应从销售收入中扣减。
（2）销售收入折扣费“D”：SPV购买企业存量资产，其购买价必然要低于资产账面价值，这是由于：SPV要承担相应的风险和原始债务人的违约成本、SPV需要支付资产评级费及第三方信用提高费、SPV要支付ABS的发行费。这笔一次性支出费用也应从销售收入中冲减。
（3）购买从属权费“W”：如果采用购买从属权费方式，这就等于企业一次性向 SPV提供了一笔保证金，以防止可能的坏帐损失。该项一次性支出也应从收入现金中扣除。
3、资金使用成本。
（1）机会成本“O”：企业如果不把资产销售给SPV，则可从原始债务人处定期获取稳定的现金流量（利息收入），而资产证券化以后由于企业己丧失了资产的所有权，虽然作为服务人仍会定期收取该现金，但必须把收取的现金存入SPV账户。这笔机会成本是企业每期均丧失的，属于定期性支出。
（2）资产储备评估费“A”：卖方信用提高中如采用资产储备方式，企业需定期聘请专家对储备资产的现行价值进行评估，并向投资者公布，如现行价值下降，企业还必须补入新的资产以达到信用提高协议中对储备资产的要求，这也是企业的定期性支出。
（3）服务费“S”：企业作为服务人能定期从为SPV提供的收款服务中获取服务费，是企业定期可获取的现金流入，应从定期支出中扣减。
根据以上分析，并考虑到所得税（T）、市场利率（i），可构建资产证券化筹资成本基本模型。
如卖方信用提高采用资产储备方式，则：
如卖方信用提高采用购买从属权方式，则：
如果企业通过负债获取该笔资金（K），则负债融资成本为：
两者进行比较，我们可以发现：
第一、当所筹资金量较小时，企业通常能以较低的利率在资本市场上拆借到所需资金，即负债融资利息费用较低；相比之下，利用ABS融资则需放弃具有较高利率的存量资产，机会成本“O”较大，同时在筹资额度不大的情况下，资产评估费用率高而服务费收入小，加之机会成本没有抵税功能，使得ABS融资资金使用成本高。由于筹资额度小，企业负债融资的资金筹集成本一般较低，即使是发行债券，其发行费也不会很高。ABS融资则必须支付可行性研究费和承担销售折扣费用，因而常表现出较高的筹集资金成本。
第二、如果企业资金需要量大，则负债融资成本呈升高趋势。这是由于：首先，随着资金需求量的增加，企业往往很难以原有的低利率贷进所需边际资金，只能提高利率以满足对资金需求，造成利息费用急剧上升。其次，发行费通常也会随着资金需求量的增加而大幅提高。ABS融资则呈相反的趋势。一般情况下，融资额度越大，存量资产质量越高，则服务费和利差账户收入也就会越大。这就有效地降低了ABS的融资成本；此外，机会成本“O”并非企业实实在在的现金流出，这有利于稳定和优化企业的财务状况，因而在进行大额筹资时，ABS通常表现出较大的优越性。
（三）资产证券化融资的风险分析
筹资风险有广义和狭义之分。狭义的筹资风险指企业在筹集资金的过程中，由于外部环境及各种预料不及或无法控制的因素作用，致使企业筹资活动偏离预期目标的可能性；而广义的筹资风险除狭义筹资风险的内容外，还包括企业因借入资金从事经营活动而增加的财务风险并导致业主权益资本减少及最终破产的可能性。下面通过对资产证券化筹资和负债筹资的比较，并进一步分析它们的广义筹资风险状况。
第一，从筹集资金偏离的可能性来看（指无法筹足所需资金），资产证券化筹资由于资产信用与发起人信用分离，并进行了破产隔离，因而信用级别较高，能够较容易地以低成本（利率）在资本市场上筹措到所需资金；而负债筹资则不同。随着负债的增加，发起人财务风险增大，很难以原来的低成本筹措资金，只能提高筹资成本来满足资金需求，且不可能无限地通过负债筹集资金，因而资产证券化筹资偏离可能性较负债筹资低（特别是在大额筹资的情况下）。
第二，我们来分析一下两种筹资方式的财务风险杠杆系数和资产负债率，以评价其财务风险。假设某公司现需筹措50万元资金，资产投资报酬率为 15%，现以简易资产负债表（见表2-1）为例来加以说明（单位：万元）。
表2-1
融资前的资产负债表
ABS融资的资产负债表
负债融资的资债表
资 产
100
现 金
50
现 金
50
其他资产
49
其他资产
100
负债（6%）
91
负债（6%）
91
负债（6%）
91
（10%）
50
所有者权益
9
所有者权益
8
所有者权益
9
说明：①通过ABS融资时，企业销售51万元资产，获取现金50万元，销售存量资产共损失1万元，表现为所有者权益的减少。
②通过负债融资，企业不可能再以 6%的利率筹集到 50万元资金，所以筹资利率上升至 10%。
1、DFL（财务杠杆系数）计算：
DFL=
资产证券化融资
DFL==
负债融资
DFL==
显然ABS融资由于利息费用低，使得财务风险较负债融资小。
2、资产负债率计算：
资产证券化融资资产负债率＝91/99 ＝ 92%
负债融资资产负债率＝141/150 ＝ 94%
由于资产证券化是通过资产销售实现融资，它并没有增加负债额，因而其资产负债率要小于负债融资的资产负债率。
综上我们可以看出资产证券化融资降低了边际负债额，从而优化了财务比率，降低了财务风险。
因此，在企业对资金需求量较大的情况下，资产证券化融资对资金供给有较好的保证，且财务风险小，融资成本相对也较低，不失为一条良好的筹资渠道。特别是当企业把未来可能的现金流量进行证券化时，由于这是未来事项，没有以资产形式反映在资产负债表上，企业可以通过它进行表外融资，使企业融资具有较大的灵活性。
四、资产证券化的会计问题
对资产证券化而言，基本的会计问题有：会计确认、计量、披露和合并问题。其中，会计确认问题最为重要，它决定着证券化交易的主要动机能否实现。
（一）会计确认问题，即出售或融资的确定
在资产证券化时，资产所有者把这个交易作为出售还是融资是资产证券化会计所要解决的关键问题之一，因为不同的处理方法会对发起人的财务报表产生重大影响。按照传统会计模式，会计确认的关键是找出证券化结构安排中主导性合约的特征，按照该特征来判断整个交易作为出售还是担保融资处理。这种非此即彼式的“一刀切”的做法，很容易在美、英等国家的会计准则中找到影子，如美国SFAS77⑺和技术公报85-2⑻都明显带有“形式重于实质”的倾向，因而受到人们的普遍责难也是情理之中。以法律形式作为会计确认基础的最大弊端在于它的主观臆断性，易于被人操纵，高明的设计者可利用“金融工程”技术设计出复杂的金融合约结构，利用法规只重形式不重实质的缺陷，造成会计确认界限模糊，从而达到表外处理的可能性。
目前，最典型的证券化传统会计处理方法是风险与报酬分析法（Risk and Reward Approach）。按照这种方法，如果发起人（卖方）仍保留已转让资产绝大部分收益和风险，那么，证券化交易应视同担保融资，被证券化资产仍继续被确认为一项资产，通过证券化所募集的资金被确认为发起人（卖方）的负债（即表内处理）；如果发起人（卖方）转让了相关资产实质上所有的收益和风险，那么证券化交易应作为出售处理。所募集资金作为一项资产转让收入，并同时确认相关的损益（即表外处理），但令人遗憾的是，风险与报酬分析法仍没有跳出上述传统会计的框架，仍存在其本身难以克服的缺陷：
1、风险与报酬分析法与“资产”概念存在内在的不一致性，会计确认的一个最基本的条件是符合定义，而资产定义中最核心的要求是会计实体拥有对该项目的控制权。在简单交易情形下，一般来说，控制了某项资产从相应资产中承担相关的风险与收益是同等的概念，但当证券化交易过程中，复杂的合约安排，使得控制权与风险、收益权相分离，在这种情况下，风险与报酬分析法难免具有违背会计确认原则的嫌疑。
2、风险与报酬分析法中“实质上所有”的判断，定性容易定量难。它需要辨认和估价证券化过程所保留或转让部分的风险与报酬是否实质上所有，从而增加实际操作上的难度与主观性。
3、在风险与报酬分析法中，金融工具及其所附属的风险与报酬被看成是一个不可分割的整体，因此，如果发起人（卖方）仍然保留证券化资产相关的一部分风险和报酬，且被保留的这部分被判断为很重要的话，则发起人在其资产负债表上仍然要继续确认这项资产，同时将来自于证券化资产的转让所得视为担保负债的结果，但当今金融技术的飞速发展，使得基于初级金融工具上的各种风险与报酬能被有效地分散开来，并以各种相互独立的金融衍生工具作为载体，分散给不同的持有方。毫无疑问，风险与报酬分析法只对证券化交易作了非常简单粗糙和不全面的反映。这很明显与会计所追求的公允反映背道而驰。
4、风险与报酬分析法导致人们对具有相似的经济实质的财务活动作出不同的会计处理，违背一致性原则，例如：发起人（卖方）与证券持有人达成协议，承诺对证券化资产的信用损失，提供面值10%的担保，由于担保和合约的存在，使得发起人仍被认为保留证券化资产的相当部分的风险与报酬，因而，证券化资产仍继续被确认在资产负债表当中。相反，如果由某一独立第三者提供上述相同的担保，它只需对那面值10%的部分确认为其担保负债即可。
如上所述，传统的会计确认方法由于其固有的局限性难以适应越来越复杂的金融环境，从而给金融交易的进一步创新与有效管理带来了诸多不便，因此，迫切需要会计模式的改进和创新，正是在这种环境压力下，美国财务会计准则委员会（FASB）发布的第125号财务会计准则（SFAS125）即《转让和经营金融资产及金融负债的取消会计》突破传统框架，采用了金融合成分析法（Financial Component Approach）。
按照这种方法，在涉及金融资产转让的情况下，应该将已经确认过的金融资产再确认和终止确认的问题与因金融资产的转让合约所产生的新的金融工具的确认问题严格区分开来，换言之，对已经确认过的金融资产因发生转移性的交易所面临的再确认或终止确认的处理取决于转让方的出售意图，也即决定一项资产交易能否进行出售要看其控制权是否已由转让方转让给受让方，而不看其交易形式，控制权的放弃与否和转让方保留了多少与金融资产相关的风险和报酬是两个不同的概念。转让方保留的风险和报酬可视作转移合约的产物，因而可按新的金融工具来加以确认。
判断金融资产的控制权是否已转让必须符合以下几个条件：
（1）转让的金融资产已跟转让人无关，即转让资产已在转让人的控制范围之外，包括发生破产或其他被接收情况。
（2）受让人可以无条件地将金融资产用作抵押或再转让或者受让人是合格的特殊中介机构，即SPV，而且该机构的收益人可以无条件地拥有抵押或转让该项资产的权利。这项条件的实质是，资产一旦转让，转让人就完全失去了对转让资产所拥有的控制权。
（3）转让人不再通过以下途径保持对转让资产的有效控制：①签订合约使得转让人有权同时有义务在转让资产到期前回购转让资产；②签订合约使得转让人有权回购交易获得的转让资产。
在符合作为出售处理的条件下，在资产转让完成时，转让方应停止确认所出售的资产，同时确认由于证券化交易所导致的新的合约性债权或债务，并确认出售产生的任何收益和损失。如果转让交易不符合出售条件，则应作为担保负债进行表内处理。国际会计准则委员会在国际会计准则39号——《金融工具：确认和计量》中也采纳了金融合成法。
IAS第39号对于初始确认的标准是：
“只有当成为金融工具合同条款的一方时，企业才应在其资产负债表上确认金融资产或金融负债”⑼
“根据上段的规定，企业应将衍生工具隐含的各种合同权利或合同义务确认为资产或负债”⑽
这一标准明确地指出了，只要企业成为合同条款的一方时，就应当将金融工具隐含的各种合同权利或合同义务确认为资产或负债，而不必去辨认难以确定的“相关的所有风险和报酬”是否“实质上已全部转移”。显然，第39号准则已以明白的言辞修改了初始确认的标准。
IAS第39号对金融资产终止确认的标准规定为：
“当且仅当对构成金融资产或金融资产的一部分的合同权利失去控制时，企业应终止确认该项金融资产或该项金融资产的一部分。如果企业行使了合同中规定的获利权利、这些权利逾期或企业放弃了这些权利，则表明企业对这些权利失去了控制”⑾
“如果某金融资产转让给了另外的企业，但该转让不符合上段规定的终止确认条件，则出让方应将此交易确认为抵押借款”⑿
“判断企业是否已对金融资产失去控制，既要看该企业（出让方）的情况，还要看受让方的情况。如果任何一方的情况表明出让方对已转让资产仍然保留控制，则出让方不应将该资产从其资产负债表上剔除”⒀
显然，在金融合成分析法下，更偏向于转让资产视为出售进行表外处理。同时，对由此而产生的新的金融工具（金融合约）及时地加以确认和计量，实现表外处理（或表外附注形式披露）表内化。只要当事人成为合约的参与方，在合约成立之时，就必须对其所承担的权利和义务进行会计确认。这改变了要等到合约实际履行、交割时才进行会计确认的传统惯例。
由上可知，在资产证券化交易中，一笔担保资产是否以“真实销售”的形式被转让，关键是要看特设机构对发起人享有多大程度的追索权，以及特设机构对该项资产的实际控制权大小。我国会计准则中关于销售收入确认是以出售商品的风险和报酬转移为原则，这对资产证券化交易的销售收入确认并不十分恰当，相当部分的新型交易事项不能得到合理的解释。笔者认为，首先必须提出明晰的判断标准来判定是销售还是融资业务，可以借鉴上文提到的IAS第39号的有关判定标准，例如证券化交易的资产与发起人无关，资产的控制权实质上已转移给特设机构的要求等。同时需要对证券化业务所带来的整个经济环境和合约安排体系进行细致的分析和辨认，就好像要把一台精密的仪器有效地分解成各个相互独立的部件一样，再按各部件的重要性程度进行判断。其中的三个关键性特征尤其值得关注：一是在合约期间，哪一方具有出售或抵押资产的权利？二是受让方是否具有向出让方追索的权利？三是合约中暗含着哪些选择性？其次，由于对保有追索权的资产出售存在一些不规范的会计操作，如一方面将交易作为一种出售把资产从资产负债表中去掉，另一方面将出售收益在保有未收回资产的期间内进行摊销，这不符合会计的核算原则，因而需要制定细则来规范证券化交易的收入、遗留的应收账款损失和相应费用应当确认的程度及时间。一般可采取表内、表外处理⒁两种方法。两种不同的会计处理对发起人的财务报表产生的影响如表2-2所示：
表2-2 表内处理和表外处理的比较
项目
表内处理
表外处理
已证券化资产
保留在B/S表内
移出B/S表
证券化收益或损失
作为负债记录
确认期间净收益
交易成本
不资本化
相应减少收益或增加损失
出售方式下的表外处理或融资方式下的表内处理也会影响交易后的期间会计报表。如果被证券化的资产仍保留在资产负债表中，并且出售过程登记为负债，那么融资的处理方式将会继续产生利息收入（在资产方）和利息费用（在负债方）。
（二）会计计量问题
金融合成分析法承认金融资产和负债可以分割成不同的部分，资产证券化的发起人通过证券化的手段转让资产，获得了现金和一些新的资产和负债，同时也保留了一些原始资产或负债。如何计量证券化过程中产生的新的资产和负债以及所保留的资产与负债便成为人们关注的问题。
通常，资产和负债初始计量是交易中的价格或公允价值。美国财务会计委员会（FASB）规定：“所获资产和负债的初始计量通常包括基于确认日的现行交易价格基础之上的计量。一旦一项资产或负债被确认，它将继续以此初始确认数额计量，直到改变资产、负债数额的事项产生，并符合确认的标准。”⒂在英国会计准则理事会（ASB）第29号意见书《非货币性交易》中，会计准则理事会规定非货币性交易中收到资产的计量基础应当与货币性交易中使用的基础一致，使用公允价值作为计量基础。
因此，资产证券化中的计量问题在于如何区分出在证券化资产销售以后转让人控制的新增的金融资产和负担的债务，这部分资产和负债从属于转让收入的一部分，应当运用其公允价值为基础进行初始计量。如果认定某项资产或负债是转让者没有放弃控制权而保留下来的获利权和义务，则不必对其进行新的计量。
出售资产收到的现金和其它与转让资产无关的资产都是一项新的资产，因而是销售收入的一部分。证券化之后发起人所负担的任何债务，即使其与被转让资产相关（例如追索和担保义务），在资产转让前可能内含于其中，但在转让之前转让人并不对任何人负有义务，而在转让之后便产生了义务，因而也是一项新的债务，新生的债务是销售收入的减项。所以这些新增资产和负债都应该以公允价值进行初始计量。
对于证券化之后发起人所持有的在转让资产中的所有其他利益，虽然是另外一种不同的资产，但是这些转让资产中的留存利益从未离开过转让者的占有，控制权的转让也没有发生，因而继续是转让者的资产。因此，留存利益应该继续以账面价值记录，不确认利得或损失。原始资产的账面价值应当在资产的已出售部分和保留部分（留存利益）之间分配。SFAS 125和 IAS 39都将分配的基础确定为转让日资产出售部分和留存利益的公允价值。
综上所述，转让人在资产转让完成时应当：（l）继续在其资产负债表中列示任何转让资产的留存利益。（2）通过在售出资产与留存利益之间分配转让资产的账面价值，来计量转让资产中的服务性资产和其他留存利益（假如存在）。分配的根据是在转让日售出资产和留存利益的相关公允价值。
当一项符合销售条件的资产证券化业务完成时，发起人（卖方）应当：（l）终止确认出售的资产组合。（2）以公允价值初始确认作为销售的款项而获得或承担的所有资产或负债，包括现金、持有或者签发的卖出或买入期权（例如保证或追索义务）、远期承诺（例如在某些证券化的循环过程中交付额外应收项目的承诺）、互换（例如将固定利率转换为浮动利率的条款）等。（3）确认销售的损益。（4）如果不能实际可行地评估资产的公允价值，则发起人应该将资产记为零值。如果不能实际可行地评估负债的公允价值，对这项交易发起人应该不确认利得，并以一定的规则确认这些负债。
（三）会计披露问题
在证券化交易中，复杂的合约安排能使资产的控制权与风险、收益分离，并以各种相互独立的衍生金融工具为载体，分散给不同的持有方。如何对证券化资产的收益和控制权进行合理披露，揭示投资风险，成为当今会计研究的一个课题。
英国会计准则理事会（ASB）于1994年4月发布了《报告交易的实质》在该准则附录中，详细地论述了资产证券化的披露要求。该附录指出，初始人应披露以下信息：（1）对证券化资产的描述；（2）期间确认的任何收益或费用的数额；（3）初始人重购资产或转移额外资产给发行人的选择权条款；（4）发行人与初始人之间满足条件的任何利率互换或利率上限协议条款；（5）对资产所产生的收益（包括任何初始人从资产取得的已收到非追索数额以外的收益）要求的优先权和数额等。
国际会计准则委员会发布的IAS39《金融工具：确认与计量》中对资产证券化的披露也作了规定，指出“如果企业进行了证券化或签订了回购协议，则应就发生在当前财务报告期的这些交易和发生在以前财务报告期的交易形成的剩余留存利息单独披露：（1）这些交易的性质和范围，包括相关担保的说明、有关用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息；（2）金融资产是否已终止确认。”
两个准则对资产的确认依据不同，从而导致披露的内容也存在差异：英国的《报告交易的实质》披露规定是建立在风险与报酬分析法上的，其披露是以资产的风险和报酬是否转移为依据的；而国际会计准则委员会的IAS第39号是建立在金融合成分析法下的，是以资产控制权的转移为依据的。
由此，问题又归结到了会计确认上来。当交易作为销售处理时，根据2000年9月，美国财务会计准则委员会（FASB）发布的财务会计准则第140号《金融资产转让与服务以及债务偿还会计》（SFAS140）⒃规定，新的披露内容应当包括：（1）静态资产组合的现状及预计的损失；（2）反映由于提前支付、损失及折扣率的不利变化可能对保留权益的公允价值减低的重点测试；（3）本期内证券化特殊目的主体与转让人之间全部的现金流量；（4）转让人所管理的表内和表外资产中期末拖欠债务及本期的净信用损失。而当交易作为融资在表外披露时应当包括合同的金额、交易性质及相关条件，并对违约风险、市场风险、交易对现金流量的要求和相关会计政策做出描述。在披露违约风险时，要对违约的可能性进行估计，并披露违约造成的最大损失；在有担保的情况下，应披露与担保品计量的会计政策有关的信息，例如，如何取得担保品，担保品的性质等。
（四）合并问题
在资产证券化的交易过程中，特设交易载体设立的目的就是为了剥离发起人的资产组合，实现法律、会计意义的“真实销售”，以达到发起人特定的财务目标。在资产交易完成以后，发起人出于商业目的有可能继续与特设机构保持密切关系，一般有以下三种原因：（l）融资成功以后，保留来自该资产的充分净收入利益；（2）继续对资产执行管理服务，作为保持和借款人联系的方式；（3）靠集团资金提供低成本融资，在大集团财务运作中管理特设机构。因此特设交易载体同发起人有着千丝万缕的利益关系。一般而言，依据特设机构与发起人的产权关系，若特设机构是由发起人专门为证券化交易而组建的子公司，合并不会引起争议，但对于SPV的另外一种产权形式，由独立第三方所组建并拥有，不以盈利为目的的特设机构则需要考虑是否合并的问题。在我国，根据1995年颁布的《合并报表暂行规定》，公司需要合并拥有过半数权益或对其有实质控制权的子公司。由于特设机构通常不是股份公司，一般是转让者的信托人或合伙人，因而不适于采用该准则的判定标准。特设交易载体的报表是否应当与发起人的财务报表合并，也成为证券化会计中一个重要的课题。因为，如果特殊交易载体被视为发起人的子公司从而合并进发起人的财务报表，那么两个独立法人实体也就成为一个经济实体，两者之间的交易就成为同一经济实体内部的交易活动，必须从合并报表中剔除。这样恰恰违反了证券化的初衷，因为一旦合并，则不论发起人和特设交易载体各自的报表原先确认为融资或销售，对合并报表而言结果是相同的，证券化期望达到的财务目标也就不可能完成了。
下表（表2-3）是一张简化了特设交易载体的资产负债表：
表2-3 SPV资产负债表
资产：
负债及所有者权益：
担保资产组合
资产支持证券（ABS）
担保合约权利
对第三方负债
从属性负债
权益资本
从资产负债表上看，如果发起人拥有权益资本，自行组建特设交易载体，则特设交易载体成为发起人的子公司，合并不会引起争议。但是通常应尽量避免这种情况，比如美国证券交易委员会（SEC）认为大多数特设交易载体必须是对该实体进行了实质性资本投资的独立第三方。然而，独立第三方发起设立特设交易载体并没有解决合并问题，反而使得合并问题变得模糊起来。因为，“剩余利益”的定性和归属问题，使得发起人与特设交易载体的关系变得十分复杂。
特设交易载体通常采用 “信托”机构的形式建立。初期，由独立第三方注入最低限度的资本金，以满足法定要求。在资产证券化最普遍的形式，担保抵押债务证券（CMO）的方式下，特设交易载体通过发行优先从属债券来募集资金用于购买发起人的资产组合，优先债券拥有从资产组合产生的现金流量中优先受偿权。只有在满足优先债券的偿付条件后，剩余资金才能用于偿还从属债券，从属债券的风险大大高于优先债券。同时根据风险收益对称的原理，从属债券往往拥有“剩余利益”。当担保资产组合产生的现金流量在偿还优先债券的固定数额的本金和利息外，可能会超过预期数量，这部分“超额利润”全部归属从属债券的持有人。而且这部分“从属性负债”收到的“剩余利益”往往会在金额上超过法定资本金的利得，从这个意义上讲，从属性负债可视为特设交易载体的准资本金。为了使证券化结构拥有较高的信用支持，减少普通投资者的投资风险，一般由发起人保留或认购大部分从属债券。这样，发起人承担了大量的风险。
通行的合并理论是以母公司对关联公司经营管理活动的实际控制程度为判断合并与否的依据，而不在于法定持股比例的要求。凡是对关联公司的经营和财务活动有着控制权的都要合并。问题的实质在于判断以信托形式存在的特设交易载体是否属于发起人的一个准子公司，通常有以下三个评判标准：（l）特设交易载体为发起人带来收益与发起人真实的子公司无实质的差异；（2）发起人直接或间接控制特设交易载体，并从其净资产中获利；（3）发起人拥有与这些利益相关的风险。只要符合其中之一，就可判断为准子公司。这就意味着，如果发起人拥有相当比例的剩余利益，合并特设交易载体更符合会计惯例。剩余利益的归属成为合并问题中重要的判断标准。
与此同时，FASB140号也提出了判断是否合并的标准。根据FASB140的规定，合格的特殊目的主体（QSPE）的资产和负债不必合并计入转让人的资产负债表中，即使是在转让人保留100%股权或不保留股权的情况下，也不予以合并。如果发行人为不合格特殊目的主体，那么只有在第三方投资者进行实质性控制（超过50%的所有权）、承担第一损失风险并且采取股权投资的形式才能不予以合并处理。除此之外，转让人或其他发起人都需要进行合并处理。
FASB同时增加了对合格特殊目的主体资格要求的条件。新准则对QSPE所从事的业务活动、持有的资产及衍生物、出售资产及出售的时间等都作了具体的规定。根据规定，QSPE应为符合下述所有三个条件的信托或其他合法的载体：
（1）与转让人必须表现出显著的区别。这就要求转让人、其附属单位或其代理不能单方面解散QSPE。而且，在非担保抵押证券化的情况下，至少QSPE受益权的10%为独立的第三方所持有；或者该转让是担保抵押证券化。并规定，在证券化交易的各个阶段，对非担保抵押证券化而言，10%的持股比率必须满足，否则，QSPE应予以合并。
（2）对QSPE所能够持有资产的限制。QSPE持有的资产仅限于：①受让的金融资产；②附属于由独立第三方所拥有的受益权上的衍生金融工具；③有关的服务权利；④在丧失赎取权或重新拥有过程中获得的临时性、非金融资产；⑤向证券持有人分配前的现金和临时性投资。
FASB提出的判断标准和上文提到的标准虽然不完全一样，但二者并不矛盾，只是角度不同，都可以作为合并问题中的判断标准。
第三部分 资产证券化在我国的发展前景
一、我国实行资产证券化的障碍与难点
资产证券化在我国实行有着极为重要的意义，其必要性已毋庸质疑，而且在我国的可行性也已存在，所以在国内推行资产证券化的条件已日益成熟。但是，其在实施过程中的障碍和困难是无法回避的，如果不能很好地解决，将使资产证券化的推行成为空中楼阁。
根据本文上述的一系列分析不难看出，可能存在的障碍主要来自于三个方面：制度、技术和环境。制度障碍主要是法律法规中限制资产证券化的规定，技术障碍则主要是资产本身属性的缺陷，环境障碍则集中在配置的中介力量缺乏上。要排除这三方面的障碍，必须分别抓住其症结，“对症下药”地解决问题，否则又将沦落到我国经济发展中曾有过的怪圈中去。
首先来看制度障碍。其形成的原因不外乎是在我国经济体制改革中，监管部门为了保护国民经济和为了纠正和防止某些不合规的操作，从而制定了监管较为严格、限定较为繁多的法律法规，如银行、证券分业，债券资金用途限制，外汇管制，基金投资限制，合同转让同意主义等。这些制度上的限制，在过渡性经济环境中是不可或缺的，但也必定是要消灭的。解决的根本途径是市场的完备和发展，但是这谈何容易，而且制度的更替并非能与市场的发展同步。要在近期推行资产证券化，便必须走一条制度上的捷径。这里，我们可以借鉴美国的成功经验。美国联邦与州的法律中，原来也有许多不利于资产证券化发展的规定，但是，资产证券化还是在这些法规的夹缝中生根发芽，并茁壮在长。如担保过手证券（mortgage pass-through），就从许多其并不适用的特殊法律条例中得到豁免并受益，这其中包括政府代理发行（government agency issuance）和限定证书保证（guaranty of qualifying certificates）。可见，任何新生事物的发展，都是在克服一系列障碍中进行的，资产证券化也不例外。我国在制度的安排上历来有较大的弹性，而且政府在法律法规的具体实施上也有非常权威的解释权。因而，一旦资产证券化能为政府肯定，而且能得到其有力的支持，我国推行资产证券化的制度障碍应能得以很好的排除。
其次是技术障碍。主要是资产本身的属性，即其质量和发起人本身的能力。我国的商业银行及国有企业，在市场经济的建立过程中已经得到了锻炼，虽然还不够成熟，但在运营机制和经营能力上已有一定基础。当然，资产证券化要求的基础资产属性确实比我们实际的情况要高，主要是资产的规模与历史记录完备性。我们的这些不足一方面是由于长年的管理不科学造成的，另一方面则是由于经济发展规模不够造成的。要从根本上改观，则同样要深化改革和加强市场经济的力量。而当前的措施则应是在诸多资产中挑选优秀的种类进行试点。
最后是环境障碍。主要是配套中介服务力量不够，即在相应的咨询机构，信用评级机构以及投资银行的能力上有相当差距，而且有的中介机构服务质量还很成问题。根本清除这些障碍，无疑同样需要进一步发展市场经济。在当前，则不妨引进一些国外经验和国外的优质服务，以“玉”攻“石”。当然，在引进的同时，还是要大力推进我国中介机构的体制改革和质量建设，以从根本上保证资产证券化实行的环境支持。
二、解决对策及措施
要逐步尽快解决推行资产证券化的三大障碍，则需要具体地进行安排。针对这些障碍，笔者建议：
（一）制度方面
1、修订有关法规，或至少给予资产证券化豁免待遇，具体为：
（1）修订《公司法》和《企业债券管理条例》，使SPV可以成为债券发行主体，但全面放松资格限制也不太可能，所以最好是能将SPV视为发起人或投资银行等机构的代理人，从而可以让其符合发行资格条件。
（2）修订《企业债券管理条例》，允许SPV以发行债券的收入来向发起人购买基础资产，从而使得资产转移能够实现，真正达到破产隔离的效果。
（3）修订《合同法》及《民法通则》，将合同权利转让由同意主义改为通知主义，或至少对于标准化合同中含有的特别条款（即权利人可以不经债务人同意转让权利）给予豁免，以利于降低资产证券化资产转移的交易成本（1999年颁布的《合同法》已采纳了通知主义）。但当然也要注意，由于采用通知方式（而非同意）从而使得债务人额外增加的负担和造成的损失，必须由转让人和受让人承担责任。
（4）制订完善相关会计准则，规范资产销售的会计处理，尤其是带追索权的销售，并对“真实销售”做出明确的限定，以利于资产证券化的积极作用得以体现。
（5）修订《外汇管理条例》，给予资产证券化发起人或SPV以更大的外汇提留比例，一方面可以保证资产证券向国外投资者定期支付本息，另一方面也可以使发起人拥有更大的资金支配权，真正实现资产证券化的利益。
（6）修订《外商投资企业所得税法》或专门对资产证券化向海外SPV支付资产证券利息和本金的预提税问题做出规定，免去或相应根据双边税收优惠协议免去预提税，以节约资产证券化的交易成本。
（7）修订《保险法》以及相关基金管理条例，允许保险基金、养老金等进入资产证券化市场，给予资产证券化以需求上的动力。鼓励投资基金向资产证券进行投资。
（8）修订有关分业管理的规定，或至少在资产证券化业务上允许SPV既作为金融机构，又可以由券商等来设立。
2、提高监管水平，加强引导
资产证券化作为新兴的金融工具，在国内实行，必定会在观念上遇到障碍，这就需要在充分认识的基础上，由监管部门加以正确和积极的引导，如适当安排一些商业银行对信贷资产进行证券化处理，并以此为契机推动资产证券化。另外，监管部门在提高自身管理的同时，还要积极引导社会力量充分认识资产证券化的风险，并给予适当的优惠条件，以利于资产证券化在国内启动并发展。
（二）技术方面
1、挑选优良资产，找出切入点
资产证券化的基础资产，在我国能有条件胜任的，应是商业银行信贷资产，基础设施收费资产以及出口应收款资产，这三类资产在我国可以成为资产证券化的突破口。
2、尽快完善住房抵押贷款市场，规范基础设施的收费
我国住房抵押贷款的规模尚不够大，这是一级市场不够活跃的问题，要顺利推行资产证券化，就必须尽快地完善银行的服务，改善贷款条件，如期限、类型和利率等，更好地吸引消费者。这样，一方面可以使资产证券化有“米”可炊，另一方面也使得整个市场充满活力。对于基础设施收费，必须有一定的规范，保证收费标准的稳定和收费方式的统一以使其现金流的稳定性不致受损，保持高信用水平。
3、花大力气搞好资产证券化的试点工作
试点一方面是选择资产，另一方面则是选择实行的区域和行业。在试点选择问题上，应该找出市场发展较好、基础工作较为完善的地区。就国内实际情况来看，海南三亚市、广东珠海、深圳、上海、重庆等地均有优势，因而可以由当地政府与商业银行先行试点，寻求成功经验。行业则主要集中在银行、基础设施和有较大出口额的企业。
（三）环境方面
1、大力规范发展国内中介服务
中介服务的质量和中介服务在国际上的声誉，是我国推行资产证券化的一个重要问题，在这其中，资产评估业和资信评级业又是问题的薄弱环节。在完善资产评估和资信评级业务的政策上，应有一定的规范框架，而不能重新成为“政出多门”的牺牲品，有必要进行统一管理，并建立统一的标准体系。在机构的建立上，也应借鉴发达国家经验，走“少而精”的发展模式，培养几家在国内有权威、在国际上有一定影响的资信评级机构。
除此之外，对于投资银行、会计师、律师的服务也要加以规范，并且要针对资产证券化的新业务和新特点出台一些特殊规范，如具体会计准则，律师业务指导等。
2、适当引进国外先进经验和优质服务
对于向海外发行的资产证券，一般需要由国外的投资银行承销，而且在资信评级上也要求由国外机构来进行。这一点在珠海高速公路案例上已得到充分运用。对于即将在国内发行的资产证券，同样可以引进国外先进的经验，同样可以采用国外的优质服务，一方面可以保证资产证券化启动的健康性，另一方面也可以带动国内中介机构的发展。
3、积极成立资产证券化有关的机构
资产证券化中的特殊机构，包括SPV和担保公司等等，这些机构在目前国内尚未成立。要顺利推行资产证券化，就必须尽快成立这些机构。
（1）成立SPV。SPV在资产证券化中的特殊重要地位，使我们认识到在国内要实行资产证券化，必须建立一个相对比较稳定的SPV，其业务主要是发行资产证券，并向发行人购买基础资产和向投资者派发证券收益。在目前，SPV主要应该考虑由全国性的大银行和资信实力雄厚的大券商来设立。
（2）成立资产担保公司，专职为资产证券化提供担保，以增强资产证券的信用级别。担保公司可以考虑由大银行和大型国有企业来设立，以保证担保的有效和信用的高标准。
（四）积极引导投资者，提高其素质
资产证券化最终要吸引投资者，而如果投资者素质不高，无法理解资产证券化，也就不太可能给其以支持。因此，在目前，应该以证券市场发展为契机，大力提高投资者的素质，并引导投资者进行理性投资，以逐步改善资产证券化的外部环境。
三、资产证券化在我国的发展前景
持续快速发展的中国经济对资本有旺盛的需求，因此，筹资是影响中国经济发展的最重要的问题之一。繁荣的资本市场是长期投资的重要来源，如发展各种投资基金和证券化融资等直接融资工具很重要，特别是资产证券化融资，是资本市场稳定的基础。中国近期和中长期发展都有强劲的经济增长态势和巨大的市场潜力，对国外的投资者也很有吸引力，因此，通过资产证券化融资渠道进入中国是一种较好的选择。
中国市场化和国际化的进程已开始有所加快，金融改革有较大进展，有关经济立法⒄已经颁布，今后还会陆续推出，为国际资本市场上成熟的高档融资模式在中国运作创造了一定的条件。由于我国目前融资手段较为单一，主要是间接融资，而且中国商业银行（特别是国有商业银行）尚未企业化，因此高比重的间接融资是造成银行高风险低效益的主要原因之一。要发展资本市场，迫切需要多元化的融资工具。资产证券化的运作，有利于我国资本市场的繁荣。目前，我国国内有着强劲的资金需求和巨大的市场潜力。然而事实上，一方面许多企业和基建项目本身效益良好，但面临巨额资金缺口；另一方面，国内居民储蓄等资金盈余及国际巨额资金由于国内投融资手段和渠道的单一化，而难以找到有效的出路。利用资产证券化融资工具解决上述问题无疑是一个较好的思路，它对于我国金融体制的完善，加速引进外资，提高我国资本市场的多样化、现代化、国际化有着不可估量的作用。中国有巨大的资金需求，同时也有大量的项目可选择作为资产证券化融资原始权益人，如若经过重组则具备资产证券化融资条件的项目将会更多。
我国银行储蓄增长很快，向银行存款是绝大多数人把余下的钱增值的最主要的途径，也是我国间接融资的基础。当前我国银行储蓄存款余额近6万亿人民币，迫切希望寻求较高回报且安全可靠的投资方式。资产证券化融资正是可选择的投资工具，因此在中国也有形成资产证券化市场的投资潜力。首先，中国股票、期货交易有所发展，容量逐步增长，但仍不能满足居民投资的需要，人们迫切寻求可供选择的风险小的投资渠道。其次，中国有许多企业或基础设施，应收账款质量良好，或是通过重组后质量可以提高，但却很难获得必要的更新改造基金；另外，我国的一些国有大中型企业资金严重不足，由于资产证券化融资不涉及股权，因此各方面接受就较少有障碍。第三，资产证券化等各种金融工具的引入对中国金融改革是个促进，有利于国有商业银行的改革，且有助于我国资本市场的多样化、现代化、国际化。第四，资产证券化融资是外国投资者进入中国市场的机遇，而现在正是大好时机。证券化融资在中国可能须从国际资本市场融资起步，中国当前缺少资产证券化融资的经验而且担保事业不够发达，需要外国融资机构和担保公司的介入。
总之，资产证券化所具有的各项经济优势使其在国际金融市场中得以蓬勃发展并显示出巨大的发展潜力，在中国推行资产证券化也同样会显示出很大的可行性和良好的发展前景。
参 考 文 献
陈国辉：《会计理论研究》，东北财经大学出版社，2001。
王开国：《资产证券化论》，上海财经大学出版社，1999。
张超英、瞿祥辉：《资产证券化——原理、实务、案例》，经济科学出版社，1998。
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后 记
时光荏苒，两年半的硕士研究生学习生活即将结束，美好的回忆与青春做伴一同浸润在东财园的碧草春风里，也永远铭刻在我的心灵深处。在东财，我曾无悔地付出，也得到了无价的馈赠——真情的关怀、真切地勉励和真爱的呵护。
研究生期间，我有幸师从于博士生导师陈国辉教授，他不仅有渊博的学识、豁达的胸襟，更有崇高的人格魅力。老师授我学业，教我做人，帮我树立正确的人生航标。作为完成硕士研究生学习的标志性成果，本文的构思、写作、调查、修改直到最后成稿，始终得到了陈国辉教授的悉心指导，几度山重水复，才见柳暗花明。他严谨的治学态度和高尚的精神境界将使我终生受益，在此向他表示深深的敬意。
我真诚地感谢研究生在读期间会计学院与研究生部诸位师长的启迪和厚爱。我要感谢我的父母，他们给我了生命，更教给我对生活的热爱和对理想的执着。我要感谢我的朋友，是他们的鼓励和支持让我不敢懈怠。我要感谢我的师兄、师弟、师妹和诸位学友的相助，漫漫求学路上，我们相伴踏歌而行。最后，还要对论文主要参考文献的各位作者表示敬意，对他们研究成果的借鉴是本文产生的重要基础。
书山有径，修身而上。脚下是路，我渴望走出自己的精彩。
李 婷 婷
2003年11月于东财
论 文 题 目 资产证券化相关问题研究
学科、专业 会 计学
硕 士 生 李婷婷
指 导 教 师 陈国辉
⑴ 资产证券化包括一级证券化和二级证券化。一级证券化是指在资本市场和货币市场上通过发行证券来融资；二级证券化是指在资本市场上所称的资产证券化。这里指的是二级证券化。
⑵ 所谓资产池是指原始权益人对自己拥有的能够产生未来现金流的信贷资产进行清理、估算、考核后根据证券化目标确定的资产数的总计。
⑶ 实现真实销售必须满足以下三个条件：a出让人必须放弃对未来经济利益的控制；b出让人必须有能力合理估计出在附有追索条款下，他应承担的义务；c除非附有追索权条款，否则受让人不能将资产退还给出让人。
⑷ 是指原始权益人破产清算时，证券化资产的权益不作为清算财产，证券化所产生的收入现金仍按交易契约规定支付给投资者，达到保护投资者利益的目的。
⑸ 见胡旭阳：《我国开展资产证券化的制度“瓶颈”》，《投资研究》，2000（11）。
⑹ 见“第一部分：三”
⑺ 美国财务会计准则委员会（FASB）颁布的第77号财务会计准则公报（SFAS）——《带追索权的应收账款转让的转让者的报告》。
⑻ 即TB85-2，“担保抵押债务证券CMO（Collateralized Mortgage Obligations） 会计处理”，美国财务会计准则委员会颁布。
⑼ 见IAS ,Para 27。
⑽ 见IAS ,Para 28。
⑾ 见IAS ,Para 35。
⑿ 见IAS , Para 36。
⒀ 见IAS , Para 37。
⒁ “表内”（on-balance）及“表外”（off-balance）概念中的“表”的含义并不是一般意义上所指的财务报表，而是特指资产负债表（Balance sheet），因此，表外处理专指一项经济交易或事项并不反映在资产负债表中，表内处理含义相反。
⒂ 见FASB概念性公告第5号《商业企业财务报告中的确认和计量》第88段
⒃ 于2001年4月1日起正式生效
⒄ 包括银行法、担保法、抵押法、保险法、信托法等
