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投资策略周报|计算机
证券研究报告
[Table_Title]
计算机行业
ChatGPT主题背后的风险偏好
[Table_Summary]
核心观点：
⚫ 过去两周关注度较高的 ChatGPT 对 A 股计算机相关上市公司的实质
影响极为微小。交易性主题机会的属性非常突出，基本面极不相称。与
美国公司相比，相关三大要素至少在数据质量和商业化上有不小差距，
且存在巨大挑战。ChatGPT 对 A 股计算机相关标签公司整体几乎没有
实质驱动，整个产业链的追赶都面临较大挑战。但是该主题对维持计算
机等科技行业的市场关注度有积极意义。市场的追捧更多显示出风险
偏好的微妙变化，在后续的几种变化可能中，短期调整的非主题细分领
域龙头均有可能相对表现。
⚫ ChatGPT为什么对 A股计算机更多是情绪意义？1.从产业链看，A 股
计算机公司在 AI 产业链中基本属于微小的从属地位，只有算力环节的
寒武纪比较突出。AI 大模型方面领先者群体主要是百度、阿里、华为、
腾讯等头部互联网公司或云计算公司，也包括商汤等独立通用平台公
司。此外，讯飞在语音外的多样性应用上仍有较多空间待实现。同时，
在相关互联网公司主营业务已过高速成长期，云计算业务依然亏损的
背景下，资本开支的恢复力度可能短期相对有限。2.数据质量的差异有
天然挑战：（1）AI 主要是三大要素：数据、模型和算力。其中数据的
数量和质量的差异和影响更大；（2）仅以数据质量为例，最大的障碍和
挑战是数据来源的割裂。3. AI 的投入巨大且持续性强，因此商业化成
功与否极其关键。我们认为迄今为止 ChatGPT 较有商业发展潜力的典
型案例是微软从浏览器到 OFFICE 的全线融合应用。而此前的 NLP 在
中国市场的商业应用更多存在于精准营销等 C 端，已相对成熟。对于
要求较高的 B 端 IT 应用无论产品还是生态合作/价值链均衡都有不小
差距，我们认为要达到类似效果有较长的路。4.因此总体而言，相关主
题对 A 股计算机公司而言，积极意义主要体现在对市场关注度的贡献。
相关公司绝大多数基本面和主题标杆相去甚远，且整体在产业链中处
于相对边缘的位置。
⚫ 重点公司：关注预期差较大的石基信息、能科科技、星环科技；长线可
持续的紫光股份、宝信软件、赛意信息；以及稳定成长的亿联网络；短
期调整的金蝶国际、恒生电子、中国软件、道通科技、指南针; 年度看
拐点确定性较强的医疗 IT 包括卫宁健康、嘉和美康、久远银海等；智
能汽车的中科创达和德赛西威，只是市场情绪或许需要一点时间消化。
⚫ 风险提示：主题热点与基本面相去甚远，或致较大波动；下游基本需求
回暖节奏不一；风险偏好波动。
[Table_Gr ade]
行业评级 买入
前次评级 买入
报告日期 2023-02-12
[Table_PicQuote] 相对市场表现
[Table_Author] 分析师： 刘雪峰
SAC 执证号：S0260514030002
SFC CE No. BNX004
021-38003675
gfliuxuefeng@
分析师： 李婉云
SAC 执证号：S0260522120002
021-38003800
liwanyun@
请注意，李婉云并非香港证券及期货事务监察委员会的注
册持牌人，不可在香港从事受监管活动。
[Table_DocReport] 相关研究：
计算机行业:龙头价值修复将
引领计算机行业全面表现的
下一阶段
2023-02-05
计算机行业:全面注册制落
地，金融 IT 持续受益于资本
市场推进发展
2023-02-02
风险偏好回升迭加四季度业
绩预告消化正进一步增强行
业配置价值
2023-01-29
[Table_Contacts]
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02/22 04/22 06/22 08/22 10/22 12/22
计算机 沪深300
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投资策略周报|计算机
[Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表
股票简称 股票代码 货币
最新 最近
评级
合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%)
收盘价 报告日期 （元/股） 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E
卫宁健康 CNY 2023/01/31 买入
浪潮信息 CNY 2022/10/31 买入
宝信软件 CNY 2023/01/08 买入
中科创达 CNY 2022/10/25 买入
德赛西威 CNY 2022/08/21 增持
安恒信息 CNY 2022/05/06 买入 -
绿盟科技 CNY 2022/04/18 买入
广联达 CNY 2022/08/23 增持
恒生电子 CNY 2023/01/31 买入
金蝶国际 HKD 2022/10/28 买入 - -
金山办公 CNY 2022/08/24 增持
道通科技 CNY 2023/01/29 买入
紫光股份 CNY 2023/01/04 买入
赛意信息 CNY 2023/01/29 买入
石基信息 CNY 2023/01/31 买入 - - -1263
寒武纪-U CNY 2023/01/31 增持 - -
商汤-W HKD 2022/08/28 增持 - -
星环科技-U CNY 2023/01/23 买入 - -
指南针 CNY 2023/02/04 买入
数据来源：Wind、广发证券发展研究中心
备注：表中估值指标按照最新收盘价计算
YWEVuNrMtQqRrPoNnQpQpOaQ9RaQpNoOnPnOiNpPnPlOoPnO8OqRrRvPpOsMMYnQqO
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投资策略周报|计算机
一、 核心观点
（一）ChatGPT交易性主题机会的属性非常突出及未来可能出现的情况推演
1.过去两周关注度较高的 ChatGPT 对 A 股计算机相关上市公司的实质影响极为
微小。交易性主题机会的属性非常突出，基本面极不相称。
2.与美国公司相比，相关三大要素至少在数据质量和商业化上有不小差距，且存
在巨大挑战。
3.市场追捧的相关 A股公司群体整体更是勉强:
(1)不是 ChatGPT 类似 AI 的主要玩家，绝大部分处在产业链的边缘位置。只有
极少如基础算力方面基本面较好的公司寒武纪相对突出(既有替代机会也有供应
链风险)
(2)互联网为主的主要玩家同样面临数据割裂等因素导致的数据质量、产业生态
商业化落地和投入持续性的巨大挑战。
4.但是市场的追捧更多显示出风险偏好的微妙变化，接下来几种情形存在可能:
(1)ChatGPT 主题继续热捧，风险偏好有可能蔓延到整个行业，毕竟相当部分龙
头公司的 AI 应用都已逐步渗入多年。
(2)ChatGPT主题衰减，市场情绪仍然较好，则可能带动基本面强劲的主流白马，
按我们上周周报的估算阶段，相关公司平均有大约 20~30%的空间。也可能转向
其他主题如即将进入下一个五年实质推广的行业信创、工业软件等。
(3)ChatGPT 主题继续热捧，但其领域情绪较弱，则有可能因为整体缺乏驱动而
演变成下一种情况：
(4)ChatGPT 主题衰减，市场情绪转弱，则行业有整体短期调整的可能性。
(5)在(1)和(2)的情况下，近期微调的细分领域龙头会有表现机会，在(3)和(4)即出
现调整的情况，市场会偏向基本面尤其是成长性和估值，同样基本面较强的公司
会有较好的支撑。
5.结论：
(1)ChatGPT 对 A 股计算机相关标签公司整体几乎没有实质驱动，整个产业链的
追赶都面临较大挑战。
(2)但是该主题对维持计算机等科技行业的市场关注度有积极意义。
(3)在后续的几种变化可能中，短期调整的非主题细分领域龙头均有可能相对表
现。
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投资策略周报|计算机
（二）重点公司
关注：
1.预期差较大的石基信息、能科科技、星环科技；
2.长线可持续的紫光股份、宝信软件、赛意信息；以及稳定成长的亿联网络；
3.短期调整的金蝶国际、恒生电子、中国软件、道通科技、指南针;
4.年度看拐点确定性较强的医疗 IT 包括卫宁健康、嘉和美康、久远银海等；
5.智能汽车的中科创达和德赛西威，只是市场情绪或许需要一点时间消化。
（三）ChatGPT为什么对 A股计算机更多是情绪意义？
1.产业链现状
（1）A 股计算机公司在 AI 产业链中基本属于微小的从属地位，只有算力环节的
寒武纪比较突出。AI 大模型方面领先者群体主要是百度、阿里、华为、腾讯等头
部互联网公司或云计算公司，也包括商汤等独立通用平台公司。此外，讯飞在语
音外的多样性应用上仍有较多空间待实现。
（2）产业分工生态有较大差异，美国独立中小科技公司被科技或互联网巨头以
高估值购入的案例在中国不多见，国内巨头倾向于通过内生垂直一体化的习惯留
给独立公司的成长空间较美国同类公司小。
（3）相关互联网公司近三年资本开支增长放缓，在主营业务已过高速成长期，
云计算业务依然亏损的背景下，资本开支的恢复力度可能短期相对有限。
图 1：2019Q1-2022Q3 阿里巴巴、腾讯和百度资本
开支及增速图
图 2：2019H1-2022H1美团资本开支及增速
数据来源：各公司年报和季报，广发证券发展研究中心 数据来源：美团年报和季报，广发证券发展研究中心
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阿里巴巴运营资本开支 腾讯资本开支
百度资本开支 阿里资本开支同比增速
腾讯资本开支同比增速 百度资本开支同比增速
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美团资本开支 美团资本开支同比增速
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投资策略周报|计算机
图 3：2020-2021年中国服务器及AI服务器市场规模
数据来源：IDC，广发证券发展研究中心
2.数据质量的差异有天然挑战
（1）AI 主要是三大要素：数据、模型和算力。其中数据的数量和质量的差异和
影响更大。
（2）仅以数据质量为例，最大的障碍和挑战是数据来源的割裂：
①在各领先公司或潜力公司之间，各自的数据来源较为割裂。科技公司根据主营
业务不同，其采集的数据范围有限。例如，阿里采集的主要是消费者行为和决策
数据，腾讯通过微信采集的是社交类数据，小红书采集的主要是和生活方式相关
数据。有限的数据采集方式在多维度层面影响了可用于模型训练的数据质量，进
一步会影响到 AI 模型的泛化能力和不同场景的通用化效果。
②而 OpenAI 独立第三方的中立属性和开放的风格更容易与产业链上下游形成
合作，在开放的生态建设上更具优势，或者说远远优于任何一个单一平台公司的
数据来源。其对 Google 的强大挑战和压力充分证明这一点。
3.商业化的对比
（1）AI 的投入巨大且持续性强，因此商业化成功与否极其关键。
（2）我们认为迄今为止 ChatGPT 较有商业发展潜力的典型案例是微软从浏览
器到 OFFICE 的全线融合应用。以 Edge 为例，其功能增强达到了质变的程度。
这极大提高其商业产品的门槛和附加值，对现有单一产品公司是降维竞争，可以
预期其相关产品线的竞争优势会迅速扩大并能逐步新增体现在全球市场份额和
财务回报上。
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中国服务器市场规模 中国AI服务器市场规模
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投资策略周报|计算机
图 4：嵌入了ChatGPT的Bing的搜索界面 图 5：嵌入了ChatGPT的Office产品的使用界面
数据来源：Bing，广发证券发展研究中心 数据来源：The Verge，广发证券发展研究中心
(3)而此前的 NLP 在中国市场的商业应用更多存在于精准营销等 C 端，已相对成
熟。对于要求较高的 B 端 IT 应用无论产品还是生态合作/价值链均衡都有不小差
距，我们认为要达到类似效果有较长的路。
4.因此总体而言，相关主题对 A 股计算机公司而言，积极意义主要体现在对市场
关注度的贡献。相关公司绝大多数基本面和主题标杆相去甚远，且整体在产业链
中处于相对边缘的位置。
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投资策略周报|计算机
二、 重点公司
表 1：重点个股介绍
个股
现价
（元）
合理价值
（元）
要点 格局与稀缺性 备注
赛意信息 快速增长可持续，下游需求市场
化程度高、内生动力强
成长性不断奠定优势 宏观景气度承压反而会促进智能制造发
展，公司在华东地区收入占比较低，疫
情影响有限
中科创达 IOT 和智能座舱高成长+自动驾
驶从 0 到 1，受疫情影响小
稀缺性不断被验证,市场认
知有较大预期差，包括业务
属性、壁垒和基本面属性存
在误区。
空间大、估值随成长快速消化，业绩与
新客户领域突破同步驱动，弹性大。市
场情绪已有所稳定。
星环科技 快速成长，大数据基础软件的产
品定位具有较高的渗透率预期
和客户粘性
稀有的大数据产品公司，技
术原创，产品自主可控，有望
受益于国产替代
公司是稀缺性强、有高成长预期的次新
股，弹性大。未来，随着公司技术升级、
产品竞争力增强，渠道销售的拓展，其
估值还有向上提升的空间。
德赛西威 快速成长 增长趋势确立，目前稀缺性
仍有一定优势，IPU04 定点
或显著超出市场预期
关注供应链环境以及英伟达生态伙伴的
潜在扩容
紫光股份 稳定增长、低估值 基础设施产品现完善、协同
效应好，每条线位居前列
集团偿债流程顺利推进，预计集团资产
交割完成的时点也已临近
石基信息 SEP 等云 PMS 从 0 到 1 与从
1 到 N 之间的过渡阶段
全球化突破，格局预期差较
大
国内外疫情影响逐步消退，公司云 PMS
系统在新客户的推广及已签约客户的上
线有望加速，公司基本面拐点快速临近
恒生电子 稳定成长 地位巩固领先优势明显 间接股东结构等无谓担忧预期将逐步消
除
宝信软件 IDC+工业软件稳定成长 地位领先，需求和资源优势
明显
23 年下游钢铁行业智能制造需求或将
逐步回暖
指南针 金融信息服务业务稳健增长，证
券业务快速增长
我国首家定位于个人投资者
金融服务的股份制企业，我
国第二家互联网券商。
成功收购网信证券开启全新增长曲线，
金融信息服务+证券业务双轮驱动。
金蝶国际 高成长 ERP 云化兑现龙头 年报靓丽、主要关键指标达
到或超过预期。
转云继续推进，云订阅占比提升，表观
收入维持稳定增长
寒武纪 领先的独立 AI 通用计算平台公
司
稀缺性强 亏损状态短期无预期改变，营收增速、
经营性盈利能力改善节奏和产品落地节
奏可能造成估值短期波动，但其稀缺性
在长期潜力较大。
商汤 AI 行业龙头公司，AI 应用在多
场景快速渗透驱动公司快速成
长
AI 行业龙头地位稳固。AI 高
效研发的特点未被市场充分
认识，具有预期差
估值受新场景商业客户突破驱动。公司
亏损状态短期无预期改变，估值对通用
性应用扩张、成长质量和经营性现金流
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投资策略周报|计算机
敏感。疫情对公共部门和商业客户的现
场施工类项目有影响。
卫宁健康 医疗 IT 龙头，中台架构云产品
WiNEX 推广带来的商业模式升
级进程顺利
传统业务规模与创新业务布
局均领先于行业
WiNEX 推广带来的运营效率提升是关
键驱动因素，疫情对实施和订单或有影
响，具体情况有待观察
金山办公 国内办公软件龙头厂商，C 端及
B 端市场领先，持续升级订阅模
式，信创领域产品市占率高
行业领先地位明显，稀缺性
强
22 年信创业务压力较大，23 年信创需
求则较饱满
浪潮信息 稳定成长、下游需求恢复 领先地位巩固、下游需求进
入恢复周期。
估值压力小；下游互联网厂商 ICT 基础
设施需求有望于 23 年 Q2 后回暖
道通科技 汽车综合诊断领域领军者，积极
布局汽车智能化和电动化行业
机遇
汽车后市场综合诊断领域全
球龙头之一
综合诊断设备云化比例抬升、上游供应
链改善、新能源产品突破等是预期反转
的核心驱动因素，海外经济衰退影响下
游需求释放
四维图新 数据合规云和自动驾驶从 0 到
1
稀缺性强 订单驱动，数据合规政策加速信号正在
出现
数据来源：Wind、广发证券发展研究中心
注：（1）现价为 2023 年 2 月 10 日收盘价；（2）金蝶国际、商汤股价及合理价折算为港币计价，单位为港元，其他皆为人民币计价，单位为元。
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投资策略周报|计算机
三、 行情回顾
Wind数据显示，2023年以来计算机行业涨幅%，列所有行业第1。2月第二周行
业指数上涨 %，在所有30个行业中列第12位(前一周为第1)，同期主要指数变化
为：沪深300(%)、上证指数(%)、创业板(%)、中证500(%)，科
创50(%）。行业对应2022年的PE为43（整体法）或83（市值加权平均法）。
（对应2022年的估值，采用中信计算机的wind一致预期）。
图 6：2019年以来计算机行业（中信）相对走势
数据来源：Wind、广发证券发展研究中心
图 7：中信计算机行业PE（ttm） band
数据来源：Wind、广发证券发展研究中心
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计算机 计算机设备 计算机软件
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
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投资策略周报|计算机
四、 风险提示
（一）主题热点与基本面相去甚远，或致较大波动
（二）下游基本需求回暖节奏不一
（三）风险偏好波动
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投资策略周报|计算机
广发计算机行业研究小组
[Table_R esearchTeam]
广发计算机行业研究小组
刘 雪 峰 ： 首席分析师，东南大学工学士，中国人民大学经济学硕士，1997 年起先后在数家 IT 行业跨国公司从事技术、运营与
全球项目管理工作。2010 年就职于招商证券研究发展中心负责计算机组行业研究工作，2014 年加入广发证券发展研
究中心。
李 傲 远 ： 资深分析师，重庆大学金融学硕士，曾任职于国泰君安、安信基金，2020 年加入广发证券发展研究中心。
吴 祖 鹏 ： 资深分析师，中南大学材料工程学士，复旦大学经济学硕士，曾先后任职于华泰证券、华西证券，2021 年加入广发证
券发展研究中心。
李 婉 云 ： 资深分析师，西南财经大学金融学硕士，2022 年加入广发证券发展研究中心。
雷 棠 棣 ： 高级分析师，哈尔滨工业大学软件工程硕士，悉尼大学商科硕士（金融学与商业分析方向），注册会计师非执业会员。
2020 年加入广发证券发展研究中心。
周 源 ： 高级研究员，慕尼黑工业大学硕士，2021 年加入广发证券，曾任职于 TUMCREATE 自动驾驶科技公司，负责大数据
相关工作。
[Table_R atingIndus try] 广发证券—行业投资评级说明
买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。
持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。
卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。
[Table_R atingC ompany] 广发证券—公司投资评级说明
买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。
增持： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。
持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。
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街 2 号月坛大厦 18
层
上海市浦东新区南泉
北路 429 号泰康保险
大厦 37 楼
香港德辅道中 189 号
李宝椿大厦 29 及 30
楼
邮政编码 510627 518026 100045 200120 -
客服邮箱 gfzqyf@
[Table_LegalDisclaimer] 法律主体声明
本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同
国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。
广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分
销。
广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4 号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香
港地区的分销。
本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。
[Table_ImportantNotices] 重要声明
投
资
对
不依据
内
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投资策略周报|计算机
广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司
及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。投资者应自主
作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。
本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（1）本报告的全部分
析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（2）研究人
员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。
研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经
营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。
本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送，不对外公开发布，只有接收人才可以使用，且对于接收人而言具有保密义
务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反
当地法律，广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。
本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意，投资涉及风险，证券价格可能会波动，因此投资回报可能会有所变
化，过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求，不应被
视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资
决策并独立承担相应风险。
本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告
中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规
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广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证
券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式，向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场
评论或交易策略，广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致，甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研
究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可
能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读本报告时，收件人应了解相关的权益披露（若有）。
本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息（“信息”）。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论
点/依据/证据，以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下，它并不（明示或暗示）与香港证监会第 5 类受规管活动
（就期货合约提供意见）有关联或构成此活动。
[Table_InterestDisclosure] 权益披露
(1)广发证券（香港）跟本研究报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。
[Table_Copyright] 版权声明
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由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
系 因此 者应当考虑
存 潜 利益冲突而 独 性产生影响 仅 容
