中国多层次资本市场及创业板市场建设相关问题研究
隆武华 博士
2009年4月14日北京工商大学
目录
一、目标锁定：多层次主要服务中小企业
二、生态变化：海外多层次建设四点经验
三、框架奠基：深交所打造中国NASDAQ
四、累积口碑：中小板为创业板做了准备
五、四十不惑：境外创业板市场初见成效
六、厚积薄发：中国创业板市场担当重任
一、目标锁定：多层次市场服务中小企业
第一，多层次资本市场的含义：
表面看来，多层次资本市场在于融资的差异性和投资的多元化。
本质上看，多层次的真正意义在于使资本市场能够更好地服务于中小企业。
20世纪70年代以前，西方国家对中小企业采取淘汰政策，资本市场不存在多层次：
早期的交易所市场都是大型成熟企业融资的场所；
早期的场外市场均是股票的交易市场。
20世纪70年代以后，西方国家对中小企业转而采取扶持政策，资本市场才开始有了层次。
科技与资本的结合，是多层次的题中之义。
20世纪80年代，微软、戴尔、英特尔等高科技公司，借助于资本市场平台迅速壮大，成为美国引领世界新经济浪潮的旗舰。反过来，这些公司又成就了新市场，多层次才有了立足的根基。
20世纪90年代后，设立面向中小企业的新市场，成为一个潮流。
21世纪初，科技股泡沫破灭，多层次市场因全球创业板市场面临巨大考验而令人焦心。
今天，扶持中小企业的发展，促进科技向现实生产力的转化，成为各国政府的一个根本出发点，多层次有其旺盛的生命力。
一、目标锁定：多层次市场服务中小企业
第二，中小企业整体重要与个体弱势矛盾需要资本市场
(1)中小企业的整体重要性
一是数量上占绝大多数；
二是经济增长的重要动力；
三是科技创新的重要源泉；
四是提供就业的主要渠道（见图1）。
(2)中小企业的个体弱势地位（见表1）
普遍规模小；
破产倒闭的概率大；
资金缺口、人才缺乏等矛盾比较突出；
公司治理十分不完善。
100%
100%
100%
100%
总计
2%
2%
2%
2%
其他或未回答
7%
8%
7%
7%
创新
11%
12%
14%
11%
更高的质量
9%
14%
12%
9%
更高的盈利
29%
38%
30%
29%
增长
21%
18%
21%
21%
巩固
20%
8%
14%
21%
为生存而战
总计
50－249人
10－49人
0－9人
表1 欧洲19国不同规模中小企业的政策着力点
二、生态变化：海外多层次建设四点经验
第一，海外多层次资本市场主要围绕交易所进行。从海外多层次资本市场的功能和定位上看，主板市场重在打造蓝筹股市场；创业板或新市场重在为创业和创新企业提供融资平台、为风险资本提供退出渠道；场外市场重在提供一个交易转让场所，作为上市的预演和退市的去处；产权交易所旨在提供一个集中信息交流的平台。
第二，多层次资本市场发展的两个方向。
一是交易所逐步向下延伸，如东京、法国、德国等交易所一部、二部以及新市场的设立，纽约交易所收购美国交易所将其创业板市场NYSE Alternext US更名为NYSE Amex。
一是创业板市场在发展中逐步向上发展，如纳斯达克市场1971年设立，1982年成立全国市场，形成为两个市场，今年又将两个市场分为三个市场，即纳斯达克全球精选市场（纳斯达克100的上市公司自动进入此市场）、纳斯达克全球市场和纳斯达克资本市场。
二、生态变化：海外多层次建设四点经验
第三，场外市场依托交易所市场发展。资料显示，美国OTCBB市场直接使用NASDAQ的报价、交易和清算系统，同时接受NASD和美国SEC的监管。OTCBB与NASDAQ存在着直接的转移机制。在OTCBB上报价的公司只要股东超过300名，价格维持在4、5美元左右，净资产达到400万美元以上，就可以申请转移到NASDAQ的小型资本市场。
第四，日本多头设立新市场的做法应引以为戒。20世纪90年代末，纳斯达克与大阪交易所合作设立纳斯达克日本。为了与纳斯达克日本竞争，东京交易所抢在它之前设立Mother市场。于是形成了佳斯达克（JASDAQ）市场、纳斯达克日本和Mother市场的恶性竞争局面。为了争夺上市资源，三方竞相降低上市标准，从而导致上市公司素质下降，丑闻不断，谁也没有发展起来。日本的教训对于以间接融资为主的我国新市场的建设，不能不说是一个前车之鉴。
三、框架奠基：深交所打造中国NASDAQ
拓展中小企业直接融资渠道是中国股市长期而基本的任务
中国：“中小企业已支撑起国民经济的半壁江山”
占全部企业数量的99%；
提供75%的新增就业岗位；
占总产值的66%；
外贸出口的62%；
税收的46%；
约66%的专利发明；
74%以上的技术创新；
82%以上的新产品开发。
小结：中小企业是中国股市最基本的成分，中国股市将长期以服务于中小企业为主。
三、框架奠基：深交所打造中国NASDAQ
全球精选
（1200）
全球市场
（1500）
NASDAQ资本市场（600）
场外转让市场OTCBB （3000）
主板市场
培育蓝筹股市场
中小板市场
企业“隐形冠军”的摇篮
创业板市场
创业创新的“发动机”
非上市公司股权转让试点
上市资源的“孵化器”与“蓄水池”
深交所多层次资本市场架构
纳斯达克分层次市场体系架构
四、累积口碑：中小板为创业板做了准备
2004年，作为分步推进创业板市场的第一步，中小企业板得以设立。5年来，中小企业板初步打造了“诚信之板”的形象，得到社会各界的认同，在为投资者带来了流动性溢价的同时，也为创业板市场的建设积累了丰富的经验，达到了分步推进的目的。
1、中小板成长基本情况
2、中小板公司融资与分红的平衡
3、中小板公司成长引人注目
4、中小板为公司创新提供动力
5、中小板公司市场占有率等指标看好
6、中小板良好口碑的五条经验
1、中小板成长基本情况
平均市盈率
3777
2730
6082
2493
1415
-
中小企业板指数
3659
2,673
3824
724
185
120
流通市值(亿元)
8698
6,269
10646
2015
481
413
市价总值(亿元)
273
273
202
102
50
38
上市公司家数
2009年4月
2008年
2007年
2006年
2005年
2004年
2、中小板公司融资与分红的平衡
1179
390
当年融资额合计（亿元）
307家
85家
117家
55家
12家
38家
当年融资公司家数
0
0
当年再融资金额（亿元）
34家
14家
17家
3家
0
0
当年再融资公司家数
当年IPO融资额（亿元）
273家
71家
100家
52家
12家
38家
当年新上市公司家数
合 计
2008年
2007年
2006年
2005年
2004年
%
29%
现金分红总额占全部公司当年净利润总额的比例
%
76%
现金分红公司家数占公司总数的比例
40%
%
分红转增送股公司家数占公司总数的比例
2006年
%
%
现金分红总额占全部公司当年净利润总额的比例
%
73%
现金分红公司家数占公司总数的比例
%
83%
分红转增送股公司家数占公司总数的比例
2007年
%
%
现金分红总额占全部公司当年净利润总额的比例
46%
79%
现金分红公司家数占公司总数的比例
47%
86%
分红转增送股公司家数占公司总数的比例
2008年
深圳主板
中小板
分红指标
3、中小板公司成长引人注目
273
—
225
133
50
38
样本公司数量（家）
%
%
%
%
18%
%
业绩增长超过30%的公司比例
%
%
%
%
70%
%
业绩增长公司比例
%
%
%
%
%
10%
净资产收益率
每股收益
%
%
%
%
%
%
净利润增长率
7611
5746
8333
6151
4533
3965
净利润（万元）
%
%
%
29%
%
32%
营业收入增长率
营业收入（亿元）
2008年
前三季度
4年平均
2007年度
2006年度
2005年度
2004年度
平均数
据年报和快报，2008年，实现营业收入预计平均约亿元，较上年增长%；平均每股收益为元，平均净资产收益率为%。
净利润增长与下降的公司分别为148家和125家，54%比46%，33家（12%）公司净利润增长率超过50%。营业收入增长与下降的公司分别为221家和52家，81%比19% ，亏损公司为18家，占公司总数的%。
4、中小板为公司创新提供动力
中小板273家公司，高科技企业共有205家，占%。其中国家重点高新技术企业81家（10家公司为上市后），省级高新技术企业99家（5家公司为上市后）。
135家（%）中小板公司承担了国家级火炬计划项目，上市前后共承担了362个国家级火炬计划项目，其中上市后新承担的国家级火炬计划项目有115个。
上市前的研发人员总数共有27980名，每家公司平均102名，上市后研发人员增加到42086名每家公司154名，增长了%。
上市后新增专利达到3268个，其中新增发明专利374个，新增实用新型专利1811个。
5、中小板公司市场占有率等指标看好
126家公司上市后主导产品市场占有率获得了提升；
市场占有率排名全球第一的公司有20家；
进入全球前三名的公司有37家；
排名国内第一的公司有100家；
进入国内前三名的公司有139家。
273家中小板公司共聘用员工万人，比上市前新增就业万人。其中苏宁电器聘用的员工人数最多，达到万人，比上市前增加了万人。
2007年度，中小板公司纳税总额达到亿元，比上市前一年纳税总额增加亿元，增幅达46%。
6、中小板良好口碑的五条经验
中小板五年来的实践，为资本市场服务于中小企业开辟了一条方便快捷的直接融资通道，应该说是卓有成效，得到社会各界的认同。回顾总结，我想有五条基本经验：
第一，紧紧围绕国家大力发展中小企业的战略方针，是中小板取得成功的战略支点。
第二，社会各界的理解、支持与呵护，是支撑中小板壮大的合力与保障。
第三，中小企业的巨大成长潜力，是中小板公司成长壮大和回报投资者的源动力。(中小企业要求不高，给点阳光就灿烂!)
第四，依法从严监管，培植中小板迅速成长的制度基础。
第五，培育与服务并举，打造中小板公司脱胎换骨的长效机制。
五、四十不惑：境外创业板市场初见成效
1、推进创业板市场建设是全球证券市场亮丽风景线
2、金融危机中创业板上市公司家数相对平稳
3、金融危机中海外主要创业板市值变化
4、金融危机中海外主要创业板市场成交变化
5、海外创业板市场发展七点启示
6、海外创业板有力地推动了新兴产业的发展
1、推进创业板市场建设是全球证券市场亮丽风景线
自20世纪70年代美国纳斯达克市场诞生以来，纳斯达克神话深深地迷住了世界。积极推进创业板市场建设，成了世界各国或地区始至不渝、百折不挠的战略目标，成为全球证券市场一道独特的风景线。
截止2002年底，全球主要的创业板市场有36家，遍及美洲、欧洲、亚洲和大洋洲。在其发展的高峰时期，每年到创业板市场进行首次公开发行的公司占到全球新发行的50%，上市公司数占到全球证券市场的30%，市价总值占到17%，交易量占到35%。
截至2006年末，全球共有41个创业板市场，市值超过4万亿美元，上市公司数量超过14000家。
截止2008年底，全球GDP前10位国家中，只有中国没有创业板市场。
海外创业板市场成立和关闭时间分布
2、金融危机中创业板上市公司家数相对平稳
%
192亿加元
171亿加元
585亿加元
加拿大TSX Venture
%
855亿美元
931亿美元
1350亿美元
日本JASDAQ
%
439亿港元
451亿港元
1,610亿港元
香港GEM
%
7,306亿新台币
7,721亿新台币
18,687亿新台币
台湾OTC
%
万亿韩元
万亿韩元
103万亿亿韩元
韩国KOSDAQ
%
亿新加坡元
亿新加坡元
101亿新加坡元
新加坡凯利板
%
380亿英镑
377亿英镑
976亿英镑
英国AIM
07-09变化
2009-1-30
2008-12-30
2007-12-30
3、金融危机中海外主要创业板市值变化
%
44,314
110,089
日本JASDAQ(亿日元)
%
521
1,593
香港GEM(亿港币)
%
3,080,770
4,995,155
韩国KOSDAQ(亿韩元)
%
新加坡凯利板(亿新币)
%
492
750
英国AIM(亿英镑)
变化
2008年
2007年
市场
4、金融危机中海外主要创业板市场成交变化
5、海外创业板市场发展的启示
第一，创业板已经成为全球证券市场的重要组成部分；
第二，全球创业板市场有力地支持了中小企业和科技企业的发展；
第三，创业板市场在多层次资本市场体系建设中处于核心地位；
第四，根据本国经济发展的历史和实际合理选择创业板市场模式；
第五，健全创业板市场的外部条件为创业板市场提供优质的上市资源；
第六，延长建设周期渐进推进建设创业板市场；
第七，宽严适度的准入制度与严格的监管制度相结合。
100%
100%
－
100%
100%
合计
%
%
%
%
%
消费品及综合
%
%
－
%
%
材料类
%
%
－
%
%
金融服务
%
旅游休闲
－
教育传媒
%
%
－
%
%
贸易
%
%
%
%
%
交通及公用事业
%
%
－
－
%
能源
%
%
%
%
%
制造业
%
%
－
%
%
通讯
%
%
－
%
%
医保和生物制药
%
%
半导体电子工业
%
%
%
%
%
IT类
JASDAQ
AIM
KOSDAQ
中国台湾OTC
NASDAQ
部分创业板市场的行业分布（2008年3月，家数占比）
6、海外创业板有力地推动了新兴产业的发展
六、厚积薄发：中国创业板市场担当重任
1、中国创业板市场论证三阶段
2、发布稿对征求意见稿的八点修改
3、创业板：自主创新的重要平台
4.创业板重点服务“三高”、“五新”类创业企业
5.创新成长型创业企业发行上市要求
1.中国创业板市场论证三阶段
第一阶段：从高新技术板块到创业板市场
1998年到2000年9月(从ST到GEM)
第二阶段：创业板市场从倒计时到分步设计
2000年9月到2004年5月
第三阶段：从中小企业板(SME Board)到创业板(ChiNext)出台
2004年5月到2009年3月
建设创业板市场，是党和国家一以贯之的重要战略决策。经过十年的探索和筹备，创业板市场凝聚社会各界的共识，可以说是水到渠成。
1999年8月，中共中央、国务院召开技术创新大会，颁布了《关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定》，提出“培育有利于高新技术产业发展的资本市场，逐步建立风险投资机制，适当时候在现有的上海、深圳证券交易所设立高新技术企业板块。”
1999年12月，全国人大常委会通过了《关于修改<中华人民共和国公司法>的决议》，“属于高新技术的股份有限公司，发起人以工业产品和非专利技术作价出资的金额占公司注册资本的比例，公司发行新股、申请股票上市的条件，由国务院另行规定。”
2000年6月，国务院发布《鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干政策》，提出要“为软件企业在国内外上市融资创造条件”，“尽快开辟证券市场创业板。软件企业不分所有制性质，凡符合证券市场创业板上市条件的，应优先予以安排。”
2001年3月，九届全国人大四次会议通过《国民经济和社会发展第十个五年计划纲要》，提出“完善风险投资机制，建立创业板股票市场”。
2002年6月，九届全国人大第二十八次会议通过了《中小企业促进法》，提出“国家采取措施拓宽中小企业的直接融资渠道，积极引导中小企业创造条件，通过法律、行政法规允许的各种方式直接融资。”
2003年10月，党的十六届三中全会通过《关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》，提出“推进风险投资和创业板市场建设”。
2004年1月，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，明确要“分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。”
2004年5月17日，经国务院批准，中国证监会同意深交所设立中小企业板块。中小企业板块正式启动，分步推进创业板市场建设迈出重要步骤。
2005年2月，国务院发布《关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见》，提出“在加快完善中小企业板块和推进制度创新的基础上，分步推进创业板市场。”
2005年10月，十届全国人大常委会第十八次会议审议通过《公司法》和《证券法》的修订，规定全体股东的货币出资金额不低于有限责任公司注册资本的百分之三十，股份有限公司申请股票上市总股本不低于人民币3000万元，等等，为创业板市场建设提供了法律基础。
2006年2月，国务院发布《国家中长期科学和技术发展规划纲要》，提出：“积极推进创业板市场建设，建立加速科技产业化的多层次资本市场体系。”
2006年3月，十届全国人大四次会议通过《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》，提出“建立多层次市场体系，完善市场功能。”
2007年8月，国务院批准中国证监会提交的多层次资本市场建设方案，明确了由主板、中小板、创业板、场外转让市场构成的多层次资本市场体系框架。
2008年2月，国务院批准了中国证监会提交的《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》。
2008年3月，温家宝总理在政府工作报告中提出，“优化资本市场结构，促进股票市场稳定健康发展，着力提高上市公司质量，维护公开公平公正的市场秩序，建立创业板市场，加快发展债券市场，稳步发展期货市场。”
2008年3月21日，中国证监会颁布创业板市场IPO规则征求意见稿。
2009年3月31日，中国证监会发布暂行办法。
2、发布稿对征求意见稿的八点修改
中国证监会答记者问：征求意见稿共收到688份反馈意见，修改后的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》共六章58条，其中增加了2条，修改了5条，并做了若干文字调整。
(1)发布稿增加了“暂行”二字，条文上达到58条，意见稿为57条。
(2)定位表达的细微调整。
意见稿为：促进成长型创业企业特别是自主创新企业的发展，保护投资者的合法权益，维护社会公共利益。
发布稿为：促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展…… 。
(3)第一部分总则增加了两条。
投资者准入制度。
第七条 创业板市场应当建立与投资者风险承受能力相适应的投资者准入制度，向投资者充分提示投资风险。
明确创业板的股票发行审核及监管体制。
第八条 中国证券监督管理委员会依法核准发行人的首次公开发行股票申请，对发行人股票发行进行监督管理。证券交易所依法制定业务规则，创造公开、公平、公正的市场环境，保障创业板市场的正常运行。
2、发布稿对征求意见稿的八点修改
(4)第二部分 发行条件 发布稿减少了一条，把主要定量指标合并，并放在最前面。意见稿是将财务条件单独列出。
第十条 发行人申请首次公开发行股票应当符合下列条件：3+2+2+3。
(5)增加对控股股东、实际控制人的要求。第二十六条增加控股股东、实际控制人，第四十一条增加实际控制人。
第二十六条 发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为。发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行证券，或者有关违法行为虽然发生在三年前，但目前仍处于持续状态的情形。
第四十一条 发行人的控股股东、实际控制人应当对招股说明书出具确认意见，并签名、盖章。
2、发布稿对征求意见稿的八点修改
(6)第四十条列举创业板公司三大风险：业绩不稳定、经营风险高、退市风险大。意见稿没有列退市风险大。
(7)第五章名称由意见稿的“监管与处罚”改为发布稿“监督管理和法律责任”。
(8)明确证券交易所的规则制度体系，并将条文提前。
意见稿第五十五条 证券交易所应当建立符合创业板特点的监管制度。
发布稿第五十一条 证券交易所应当建立适合创业板特点的上市、交易、退市等制度。
意见稿 第五十六条：证券交易所应当建立符合创业板特点的市场风险警示及投资者持续教育的制度。改为发布稿五十二条。
3、创业板：自主创新的重要平台
第一，明确了创业板服务于国家自主创新的市场定位。
创业板“IPO管理办法”第一条开宗明义地宣布，创业板市场“促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展”。
中国证监会在“起草说明”中明确：设立创业板市场，是落实自主创新国家战略和多渠道提高直接融资比重的重要举措。创业板定位于服务成长型创业企业，重点支持具有自主创新能力的企业。
2008年3月25日，中国证监会副主席姚刚做客“政府网”，强调“初期主要还是会选择成长型的、创新型的、科技含量比较高的企业来优先在创业板上市”，至于非常传统的中小企业，建议要运用中小企业板进行发展。
2009年3月31日，中国证监会答记者问，再次强调创业板是完善我国资本市场层次与结构、拓展资本市场深度与广度的重要举措，能够为数量众多的自主创新和成长型创业企业提供资本市场服务。
第二，设置更加灵活的定量指标，推动成长型创业企业上市。
“IPO管理办法”充分考虑到了创新类企业的特征与成长规律，设置两套定量财务指标，以适用不同类型创业企业的融资需求。
第一套定量指标主要适用盈利水平较高的创业企业，要求发行人最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；
第二套定量指标主要适用高成长性的创业企业，要求最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。
第三，放宽了对无形资产占比的限制，体现对知识产权与创新的重视与扶持。
新的《公司法》取消了无形资产占注册资本不得超过20%的规定，规定了全体股东的货币出资金额不得低于公司注册资本的30％。
目前，我国主板和中小企业板均要求无形资产占净资产比例不高于20%。
海外大多数创业板对无形资产无要求，仅加拿大多伦多创业板要求有形资产净值。
“IPO管理办法”没有对无形资产出资做出规定，就是要执行《公司法》的上述规定，以适应创业企业无形资产出资占比较大的实际情况。
第四，单独设立发行审核委员会，重视审核的专家功能。
“暂行办法”第八条规定，创业板市场沿用核准制。由保荐人保荐并向中国证监会申报，中国证监会受理申请，相关职能部门进行初审，创业板发行审核委员会审核，中国证监会依法予以核准或者不予核准。
在发审机制上，创业板市场将另设独立的发行审核委员会，创业板委员人数较主板会适当增加，且不互相兼任，同时行业专家委员也会适当加大，以发挥科技类专家的咨询作用。
这种制度安排，充分考虑到了创业企业与主板企业的不同，旨在进一步改进发行审核、提高发行审核效率，更好地支持自主创新类企业的发行上市。
第五，创业板市场的风险与投资者准入制度
保护投资者的合法权益是创业板市场建设的一条基本原则。
投资者要关注创业板公司三大风险：业绩不稳定、经营风险高、退市风险大。
建立与投资者风险承受能力相适应的投资者准入制度，向投资者充分提示投资风险。
投资者准入如何建？
第六，强化保荐人责任，注重运用市场化的选择机制。
与现有市场不同，“暂行办法”没有要求地方政府出具改制上市的相关文件，也没有要求发行人就募集资金投向征求国家发改委的意见。
“暂行办法”及相关规定进一步突出保荐人的作用，加大市场约束。
（1）保荐人应当对发行人的成长性进行尽职调查和审慎判断并出具专项意见；
（2）发行人为自主创新企业的，保荐人还应当说明发行人的自主创新能力；
（3）保荐人在发行人上市后三个会计年度内履行持续督导责任；
（4）保荐人保荐创业板市场的项目，可以不受现有市场两个保荐人保荐一家的限制。
第七，以网站披露为主，在降低成本的同时增加创业企业透明度。
“暂行办法”改进了发行信息披露，要求发行人在申请文件受理后、发行审核委员会审核前，将招股说明书申报稿在中国证监会指定网站预先披露。
为降低发行成本，在披露形式上，体现互联网等新技术的优势，要求发行人在证监会指定网站、公司网站披露招股说明书全文，同时告知投资者获取招股说明书全文的途径并在指定报刊刊登，不再编制招股说明书摘要，即网站披露全文、报刊公告网址。
4.创业板重点服务
“三高”、“五新”类创业企业
创业板的企业哪里来？
三高五新只是指它代表着自主创新的方向。
“三高”是指：
（1）高科技。符合国家中长期科学和技术发展规划纲要的要求，属于省级以上高新技术企业，主要技术或产品获得省部级以上科技奖项，主导或参与行业标准制定，拥有国家火炬计划项目、863计划项目等。一般来说，高科技公司的科技人员与研发人员占员工的比重、研发投入占销售收入的比重显著高于行业平均水平，创新产品或服务的收入在企业销售收入中占有较大比重，无形资产占净资产比例较高。
（2）高成长。具有持续盈利能力，公司营业收入与净利润具备持续快速增长的潜力，按“IPO管理办法”，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。
（3）高附加值。高附加值即高“投入产出比”，其技术含量、知识密集度、魅力价值等比一般产品要高出许多。获得高附加值是企业发展的最直接动力，它必然要求企业追求和打造品牌，创造差异化的产品，满足消费者更高层次的需求，提升消费者的认知价值，实现企业的高回报。
“三高”是指：
（1）高科技。符合国家中长期科学和技术发展规划纲要的要求，属于省级以上高新技术企业，主要技术或产品获得省部级以上科技奖项，主导或参与行业标准制定，拥有国家火炬计划项目、863计划项目等。一般来说，高科技公司的科技人员与研发人员占员工的比重、研发投入占销售收入的比重显著高于行业平均水平，创新产品或服务的收入在企业销售收入中占有较大比重，无形资产占净资产比例较高。
（2）高成长。具有持续盈利能力，公司营业收入与净利润具备持续快速增长的潜力，按“IPO管理办法”，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。
（3）高附加值。高附加值即高“投入产出比”，其技术含量、知识密集度、魅力价值等比一般产品要高出许多。获得高附加值是企业发展的最直接动力，它必然要求企业追求和打造品牌，创造差异化的产品，满足消费者更高层次的需求，提升消费者的认知价值，实现企业的高回报。
“五新”是指新经济与商业模式、新能源、新材料、新生物医药、新农业。
（1）新经济与商业模式。20世纪90年代以来，随着计算机技术、无线通信技术与互联网技术的发明与逐步成熟，给世界经济带来革命性的变化，新经济、新服务和创新商业模式应运而生，并深刻地影响着中国。门户网站、网络游戏、数字动漫、电子商务、移动增值服务、连锁经营、现代物流、品牌与渠道运营等新兴业态及商业模式等创新企业大量涌现。
（2）新能源。新能源广义上包括高效利用能源，资源综合利用，可再生能源，替代能源，核能和节能。当前，建设资源节约型与环境友好型的“两型社会”，已经纳入国家发展战略。在这样的大背景下，大力发展循环经济，鼓励节能减排，提倡清洁能源、可再生能源成为经济社会生活的指向标。这就要求企业重点开发和拓展新能源，比如风能、太阳能、海洋能
、地热能、生物质能、氢能
、核聚变能、天然气水合
物等新型能源与绿色能源
的存储，以及与之相适应
的发电产品设备及技术运用。
（3）新材料。在航天技术突飞猛进、恐怖袭击有增无减、全球自然灾害频发的情况下，全球新材料产业面临重大突破，成为高新技术与产业发展的基础性与先导性行业。新型特种金属材料、新型特种无机非金属材料、新型特种有机高分子材料及制品、新型特种复合材料，以及航空航天、地球、空间及海洋工程、核运用技术产品研发与生产等，将成为日常生产和生活之必需。
（4）新生物医药。伴随着老龄化与银色浪潮，围绕解决重大疾病和重大传染病防治、保障健康，提高生活与生命质量，迫切需要大力发展生物医药，保障防治重大疾病、传染病、流行病的诊断试剂、新型疫苗和药物的生产与应用。新疫苗、生物工程药物、小分子药物、生物医学工程产品；癌症、艾滋病等疑难绝症新药的试验、临床与批量生产；生物病毒、外来有害生物入侵的防御与应对能力；生物克隆技术的应用与推广等，成为新时期人们的新期待。
（5）新农业。推动新农村建设，需要一大批高科技农业、现代农业及农业产业化龙头企业。因此，要高度关注优质、高产、高效、标准化栽培和养殖技术开发应用；要高度关注农副产品深加工与转化增值的规模化生产经营、资源综合利用；要高度关注新型高效农机、农肥、农药及其它支农产品；要高度关注现代农业服务及精准农业、生态农业、品牌农业、创汇农业、休闲观光农业等农业新兴业态。
新经济领域会比较容易，也会比较快地产生世界级企业
市值（亿美元）
美国
新浪
美国
网易
美国
巨人网络
美国
携程
香港
阿里巴巴
美国
百度
香港
腾讯
折合人民币（亿元）
上市地
公司名称
中国互联网公司市值比较 （截至2008年4月24日）
资料来源：
比较： Google市值1700亿美元，Yahoo365亿美元，Amazon325亿美元
新经济的代表－－网络经济
新东方、北大商务网等
在线培训公司
携程、e龙、遨游网、芒果网、莱斯达等
在线旅游公司
空中网、华友世纪、A8、易讯、北纬通信等
移动增值服务
超星、中文在线等
在线图书和网上出版
五奥环
在线商业管理系统
猫扑网、天涯（社区论坛）、中国博客等
其他（如C2C）
当当网、卓越网、易趣、淘宝、易拍等
B2C网站
阿里巴巴、慧聪商务网、买麦网、中国产品平台、中国商品网、中国制造网、环球资源网
B2B网站
百度、GOOGLE、雅虎、QQ、163、新浪、搜狗、MSN、易搜、搜狐等
搜索引擎
盛大、9C、网易、光通通信、金山软件（剑侠情缘）、9YOU、新浪乐谷、久游网等
网游公司
新浪、搜狐、163电子邮局、网易、Tom、21CN、 星可、China、QQ、中文雅虎等
门户网站
网络通讯社：无国界的记者
博客：网络日志，在线日记
播客：网络声频、视频
威客：在网络上帮助被人，获得报酬
分类信息：网络百科全书
换客：网络易货
社区：虚拟生存、社交空间
P2P：下载
未来还会有哪些新兴的互联网应用形式？
－－ 互联网模式更注重用户的互动作用，用户既是网站的消费者，又是网站内容的制造者
各国已经开始了下一代互联网的研究（个性化、智能化、无国界）…
现代服务业的代表－－连锁经营
高端红酒销售连锁、精品服装销售连锁、干洗连锁经营、图书连锁经营
其他
钱柜、好乐迪、加州红、连锁KTV、鱼美人、克丽缇娜、青岛植秀堂
娱乐、健身、美容
一致药店、中联大药房、老百姓大药房、海王星辰、惠好医药连锁等
连锁药店
苏宁电器、国美电器、上海永乐、协亨手机连锁、易天手机连锁等
家电卖场
宜家中国、家世界连锁、深圳家福特、百安居、好百年、富安娜家居
家居建材
天虹商场、岁宝百货、茂业百货、莲卡佛、百盛集团、步步高商业连锁等
连锁百货店
7－11、联华快客、OK便利店、喜士多便利、屈臣士、东莞天福、良友金伴等
连锁便利店
联华超市、苏果超市、工农商超市、好又多超市、新一佳超市、易初莲花超市、
连锁超市
如家、锦江之星、七天连锁、268、汉庭
连锁经济性酒店
中国百胜、小肥羊、真功夫、湘鄂情
连锁餐饮
文化软实力的竞争
文化创意产业崛起：
教育培训
影视传播
动漫
工业设计
休闲娱乐
网游
江通动画
三木培训
淘宝网以免费模式吸引爱好者到淘宝开店，并打造了国内先进的网上支付平台“支付宝”实质是暂时保管货款的一种增值服务。短时间内迅速占领C2C电子商务市场。
网上个人交易、零售业
淘宝网、易趣网、飞鸽传书 腾讯拍拍
C2C电子商务模式
5
家电在中国是成长性较好的商品之一，低价连锁的销售模式深得消费者的青睐。国美的扩张速度是世界知名的家电连锁巨擘百思买公司的4倍，利润主要来自供应商返利和通道费。
家电零售业
国美、鹏润、苏宁、大中
国美模式
4
多层次人力直销网络是安利商业模式的根基，中国《直销法》出台，安利在逐步适应中国环境和改变经营方式，守住了中国市场。
化妆品、日用品、保健品
安利、雅芳、完美、天狮、玫琳凯
新直销模式
3
超级女声构筑了独特的价值链条和品牌内涵。突破了原有电视节目单纯依靠收视率和广告赢利的商业模式，植入了网络投票、短信、声讯台电话投票等多个赢利点，并整合了大量媒体资源
娱乐文化
“超级女声”、 “加油好男儿”、 “我行我秀”、 “红楼梦中人”
娱乐经济新模式
2
阿里巴巴被誉为全球最大的网上贸易市场，不仅推动了中国商业信用的建立，也为广大的中小企业在激烈的国际竞争中带来更多的可能性。
网上交易
阿里巴巴、环球资源、网盛科技
B2B电子商务模式
1
模式概述
影响领域
代表公司
商业模式
序号
媒体评价十大创新商业模式
媒体评价十大创新商业模式（续）
搜索引擎已彻底改变了人们的生活方式，其中竞价排名是搜索最主要的收入来源。百度的收入对竞价排名的依赖程度很高，实质类似于做广告。
互联网搜索
百度、谷歌、雅虎
网络搜索模式
10
盛大创造了按时间收费的点卡收费模式和实施道具增值服务的计费模式。
互联网、网络游戏
盛大、网易、第九城市
网络游戏模式
9
如家迅速地将连锁业态的模式运用于经济型酒店。由于快速地加盟、复制、扩张，及时地占据了区位优势，在中国的一线商务城市，如家入住率接近100%。
酒店、餐饮
如家、锦江之星、莫泰、城市客栈
经济型连锁酒店模式
8
美国耐克公司是服装业虚拟经营的的典范。耐克公司把精力主要放在设计上，具体生产则承包给劳动力成本低廉的国家和地区的厂家，以此降低生产成本。
服装业、零售业
耐克、美特斯邦威
虚拟经营模式
7
其商业价值来源于让无聊地等电梯的写字楼白领观看电梯口液晶屏广告，给广告主提供准确投递广告的新媒体。IZO企业电视都是一个极佳的广告宣传方式。被业内认为是唯一有望超越分众的网络新媒体。
户外广告、品牌传播 商务视频
分众传媒
IZO企业电视台
分众模式
6
模式概述
影响领域
代表公司
商业模式
序号
创业板的研究样本—— Nasdaq中国中小企业
汽车配件、食品、化工、电池、电机等
基因制药
肿瘤诊疗仪
网络基建、解决方案
纳米、聚酯薄膜
连锁酒店、多媒体、广告
3G、集成电路、数字多媒体芯片
太阳能
移动增值服务、无线接入系统、射频产品等
网络游戏、专业软件及解决方案
门户网站、电子商务－旅游、搜索等
细分行业
新东方能源化工、泰富电气、中国精钢、比克电池等
制造业
三生制药
生物制药
中国医疗科技
医疗设备
科通通讯
信息技术
富维薄膜
新材料
新华财经媒体、如家快捷、分众传媒等
现代服务
珠海炬力、展讯通信、 中星微电子等
芯片设计
中电光伏、澳晶太阳能、林洋新能源、阿特斯太阳能等
新能源
东方信联、国人通讯、德信无线、华友世纪、空中网、掌上灵通等
无线通信
宇信易诚科技、富基科技、第九城市、九城软件、盛大网络等
软件
完美时空、盛大科技、百度、e龙、前程无忧、中国网络金融咨询、TOM网、携程、搜狐、网易、新浪等
互联网
公司
行业
“三高”、“五新”虽并不能代表创业板市场服务的全部，但方向是确定不移的。
从“暂行办法”来看，因为它没有就行业来进行区分，只是提了一个共同的标准。
一些达不到中小企业板条件的、传统行业的中小企业可能希望到创业板市场来上市。
这些问题，需要在以后的实践中进一步探索和发展，使中国创业板市场根基更稳定、更扎实。
当前阶段，诚如姚刚副主席所说，初期主要还是会选择成长型的、创新型的、科技含量比较高的企业来优先在创业板上市。
5.创新成长型创业企业发行上市要求
第一，主业突出而且是一个主业。
“IPO管理办法”第十二条和第十三条规定，发行人应当主要经营一种业务；
最近两年内主营业务没有发生变更；
其生产经营活动符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策及环境保护政策；
募集资金用于发展主营业务。
第二，存续三年。
创业板发行上市标准是在现有的法律框架下制定的，它没有改法律，创业板“暂行办法”第十条规定，发行人应当是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。这个三年是指设立满三年，不是三个自然年或财年。
同时，最近两年内董事、高级管理人员均没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。
有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。
第三，有一定的规模。
“暂行办法”要求发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用作出资的资产的财产权转移手续已办理完毕。
发行人的主要资产不存在重大权属纠纷。
发行前净资产不少于两千万元。
发行后股本总额不少于三千万元。
第四，具有持续盈利能力。
不论是两年连续盈利还是当年盈利，创业板市场要求有较高的盈利，且最近一期末不存在未弥补亏损。
“暂行办法”还用列举的方式，排除对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响的情况，要求具备独立经营能力，资产完整，技术、业务和利润不存在对关联方、重大不确定供应商或客户、税收优惠、扶持基金、补贴收入等的过度依赖。
第五，比较严格的定性指标。
“暂行办法”还对创业企业在公司治理、独立性、规范运作等方面，均提了一些比较严格的标准。
要求发行人依法纳税，股权清晰，不存在重大偿债风险，最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为；
要求发行人资产完整，业务及人员、财务、机构独立，具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力；
要求发行人具有完善的公司治理结构，会计基础工作规范，内部控制制度健全且被有效执行，具有严格的资金管理制度；
要求发行人的董事、监事和高级管理人员了解股票发行上市相关法律法规，符合法律、行政法规和规章规定的任职资格，知悉上市公司及其董事、监事和高级管理人员的法定义务和责任等。
小结.中国创业板市场的变、特、新
如何科学地把握2008年中国创业板市场
变：相对于主板和中小企业板，其发行上市标准、审核理念等均发生了重大变化。
特：相对于中小企业板，创业板市场是一个特色鲜明的市场。强调重点为国家自主创新战略服务，强调为三高五新企业提供融资平台。
新：是一个创新的市场。为适应成长型创业企业的需要，创业板市场至少在10个方面进行了创新。
Thank you！
075582083348
whlong@
