金融海啸下资金、资本市场投资行为剖析2008年10月18日版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
王洪涛•武汉大学经济学硕士，泰康资产管理有限责任公司非上市股权投资部总经理。•曾任职于：–平安保险资产管理中心–招商证券研发中心–光大控股创业投资（深圳）有限公司–中信基金•长期负责基金投资重要决策、固定收益相关的投资与研究、具体负责基金投资管理工作，在包括债券、可转换债券、基金、股票等投资；资产管理、跨市场套利、收购兼并及短期项目融资等以及实业项目投资方面有深厚的积淀。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
目录•Cha1.次贷原理及机制分析–次贷发展现状–次贷形成的机制–次贷造成的影响•Cha2.次贷危机背景下的中国经济形势•Cha3.当前经济形势下的资产配置与投资工具•Cha4.未来PE投资前景分析版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
《世界是平的》？3月16日：贝尔斯登被摩根大通接手7月13日：美政府救助“两房”9月15日：美林证券被美洲银行收购9月15日：雷曼兄弟宣布破产9月16日：国际集团（AIG)获得850亿美元救助贷款9月18日：高盛、摩根斯坦利转为商业银行现在进行时：美国国会7000亿美元救助计划现在进行时：德、法、英等多个欧洲国家在欧元区峰会次日即根据峰会上达成的计划，出台了各自的救市举措。迄今欧洲各国救市方案出资总额已近2万亿欧元。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
都是次贷惹的祸？美国次债危机直接损失估计为4千亿美元按照金融行业5倍的杠杆率，收缩流动性大致为2万亿美元投资银行次债损失($ Billions)美林证券24花旗银行20瑞银集团摩根斯坦利巴克莱银行贝尔斯登其他15 家投行 are in the midst of the worst financial Crisis since 数据来源：高盛集团the 1930s——乔治. 索罗斯版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
次贷危机的形成过程版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
次贷的特征版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
债务抵押证券(CDO)的形成
次债机制和金融危机过程版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
次贷危机在金融市场引起的多米诺效应
独立投行模式时代的终结投资银行冒险转型：金融机构杠杆比例过高，风控不严金融创新和监管模式失效：衍生产品和资产证券化产品高度泛滥信用过度廉价：货币政策过于宽松薪酬激励机制过于看重短期效益：疯狂逐利，淡化风险管理一个时代的终结。——9月21日，高盛、摩根士丹利被迫成为银行控股公司之后，多家媒体如是评论。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
全球陷入危机循环
目录•Cha1.次贷原理及机制分析•Cha2.次贷危机背景下的中国经济形势–次贷危机背景下中国宏观经济形势–次贷危机下全球经济放缓对中国经济产生负面影响–中国目前所处的发展阶段–中国经济面临转型–中国经济转型面临的约束与可能的轨迹•Cha3.当前经济形势下的资产配置与投资工具•Cha4.未来PE投资前景分析版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
次贷危机背景下中国宏观经济形势•次贷危机下全球经济放缓对中国经济产生负面影响–出口作为经济增长支柱难以为继–国内企业产能潜在过剩风险凸显•中国经济面临转型–扩大内需–产业结构升级–实现产业整合版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
外需持续减弱：出口难以继续支持经济增长• 美国：经济陷入衰退的迹象明显，制约全球经济• 欧洲：经济放缓、需求下降、欧元贬值，中国对欧出口恐急剧下滑• 新兴市场面临危机：越南、俄罗斯、印度等
全部工业企业利润增速下降•2008年1-9月，全部工业企业利润总额同比增长%，比1-5月份下降个百分点，比去年同期下降个百分点。•剔除价格受到管制的石油加工和电力行业，全部工业企业利润总额同比增长%，比1-5月下降个百分点，比去年同期上升个百分点。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
国内企业产能潜在过剩风险凸显
国内企业产能潜在过剩风险凸显
中国经济所处发展阶段：产业阶段分析工业化阶段进程划分（钱纳里）三个阶段的二、三产业效率版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
中国目前处于工业化进程的成熟阶段• 根据日本学者关志（Kwan）的研究，亚洲新兴经济体的发展一般要经历四个阶段，不同发展阶段，经济体具有不同的产业比较优势。•经济体发展所处的阶段可以通过反映贸易结构变化的不同类别商品贸易指数的相对变动情况进行判断。•经济体发展所处的阶段是一个相对的概念，即它是相对于经济体在全球经济中所具有的竞争优势而言的。
中国目前处于工业化进程的成熟阶段•中国经济92年进入工业化进程的初级阶段，99年进入工业化进程的成熟阶段。从目前的发展趋势我们推断，中国经济将于2012年左右进入工业化国家的行列，一些学者的研究结果也证明了这一点。•日本、韩国的经验表明，工业化成熟阶段后半期，经济仍会高增长版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
经济增长前景——日本的例子•中国经济增长长期趋势判断——中国经济相当于日本60年代中期–尽管日本80年以前的贸易结构数据不容易得到，但是从部分主要的经济和社会发展指标以及投资增长等特征可以判断，我国目前经济发展的阶段大体相当于日本60年代中期。–60年代是日本经济发展最快的阶段，其中66－70年间GDP增长率都维持在10％以上，高于60－66年的水平。
经济增长前景——韩国的例子•中国经济增长长期趋势判断——中国经济相当于韩国的80年代末–韩国1995年进入工业化社会，按中国经济于2010年左右进入工业化国家的估计，我国目前经济发展的阶段大体相当于韩国80年代末。–96年以前，韩国经济增长速度都很快，其中90－95年GDP的平均增长率在8％以上，虽然略低于84－89年的水平，但仍保持快速增长。–鉴于增长模式和路径的一致性，今后较长一段时间，中国会像当年的日本、韩国一样继续保持高增长。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
目录•Cha1.次贷原理及机制分析•Cha2.次贷危机背景下的中国经济形势–次贷危机背景下中国宏观经济形势–次贷危机下全球经济放缓对中国经济产生负面影响–中国目前所处的发展阶段–中国经济面临转型•十七届三中全会指引未来发展方向•扩大内需•产业结构升级、整合–中国经济转型面临的约束与可能的轨迹•Cha3.当前经济形势下的资产配置与投资工具•Cha4.未来PE投资前景分析版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
中国经济面临转型：17届三中全会重点议题改革开放三十年来的巨大成功背后隐含着三方面的矛盾也开始日益突出，十七届三中全会的改革重点直指体制改革、农村改革和区域经济三大方向，必将对中国未来经济发展产生深远影响！版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
解决“三农”问题是全党工作的重中之重•农村改革的两大核心问题就是土地和户籍制度。土地制度改革高于户籍制度改革，本质上是产权制度改革。产权是市场的根基，市场是资源配置的根本，土地流转制度改革急迫性很高•户籍制度改革是完善市场制度的组成部分，也是完善行政体制的重要内容，本质上是公平制度建设和社会公共服务体系的完善。户籍制度改革成功的关键在于农村经济能否出现活力，没有财政收入的支持，社会公共服务就没有财力支持，更何况目前城市公共服务还存在很大缺陷•成渝城乡统改区的经验表明，户籍制度改革成功的关键在于社会经济福利保障和改善。难在传统农民的职业转型和城市化经济社会适应能力的提高，成都二百万农民的转型需要时间和人力财力物力的大量投入。土地流转制度瓶颈问题必须打破！•农村金融要能够良性发展，必须依靠农村劳动生产率的提高，经济效益的提高作为保障，否则就是烂账一堆。农村劳动生产率的低下制约了农村金融的收益，产权的缺失则又放大了农村金融风险，多年来，农村金融呆账比例没有显著下降，需要突破土地流转制度•此外，地方政府事权和财权下放，提高地方政府积极性同样重要版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
内需不振：中国城乡发展极度不平衡•2004-2007内需难以启动而成出口导向以及地产泡沫“两轮摩托车”驱动GDP，客观上也纵容了美国资产泡沫
中国居民消费与出口创汇，2004年以来出口导向客观上挤压了内需
居民消费增长缓慢：农村尤甚
经济展望：转型经济延续增长创新型国家提升消费完善金融体扩大内需系经济高速增长提升海外改善区域发展差距出口结构优新的经济增长权化产业结构升级发展国际竞争力企业版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
经济增长因素分析•我们对中长期中国经济增长趋势及推动因素的理解版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
人口学视角：2010-2015年中国的繁荣版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
海外经验：人口红利的全球转换• 全球的人口红利之窗版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
经济增长机制分析•十七大要求，实现人均GDP到2020年比2000年翻两番，切实提高劳动者报酬和财产性收入，中国人均GDP2000-2006年平均增长%•消费升级促进产业升级路径图版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
产业升级潜在的演变轨迹•中国未来发展路径是首先追赶其他成熟经济体国家已经完成的产业进步，最后形成在科技进步和自主创新的全面超越。•中国现阶段重点发展的是装备制造业，初步建立创新型国家。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
经济长期增长面临的现实问题：资源约束版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
资源约束下可能的发展路径：依托资本市场推进产业结构升级版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
华尔街精英争相往加州寻出路•美国《世界日报》当地时间9月25日刊文指出，纽约经济每况愈下，华尔街专才开始向西部寻出路。科技工业急速发展的加州，成了他们的新希望，当地职业介绍所收到了纽约金融界高层的大量履历表•最近的迹象表明：美国加大对科研以及科研人员的投入•2007年8月，美国国会众议院以367票对57票的压倒多数通过了一项名为《美国竞争法》（COMPETES）的法案，参议院也在当日通过该项法案。法案经总统布什正式签署后生效。《美国竞争法》是《为长远促进一流的技术、教育和科学创造机会》法案的英文首字母缩写。其主旨为保持美国在21世纪的创新性，增强美国竞争力，因此被外界誉为美国未来科技教育发展的“路线图”版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
创新型经济与资本市场1014000GDP科技产业占GDP比重(%)9871000065600043220001019511959920051967197519831991199美国经济增长与高科技产业发展（1950－2005）版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
近三十年高科技产业的崛起网络•计算机网络提供商1996年Yahoo–计算机设备1957年惠普电子商务1997年Amazon–芯片1971年Intel–计算机1980年Apple搜索引擎2004年Google–软件1986年Microsoft媒体1992年时代华纳•通信生物医药–网络设备1990年CISCO生物制药1986年BIOMET，GENZYME–电信设备1996年Lucent基因技术1991年BIOGEN IDEC 过去的三十年中，全世界所有主要的高科技产业几乎都源于美国，同时，美国在大部分高科技行业具有垄断地位。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
硅谷模式硅谷与“硅谷模式”美国72%的科技研发人员出生在发展中国家中国能否成就硅谷？创新型企业的萌芽创业与创业板复制“微软”与复制“NASDAQ”1986年，微软资产200万美元；2006年，微软市值2500亿美元微软8000名员工从公司期权中获得80亿美元的财富版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
欧洲的教训“欧盟在科技研发和创新能力方面落后美国28年”——2007年欧盟竞争力研究报告“欧洲在高新技术方面落后于美国并非由于欧洲技术水平低下，而是由于欧洲在风险投资方面落后于美国10年”——英国前首相撒切尔夫人“中国不要学习欧洲以银行为主的金融体系，而要尽快学习资本市场的模式”——德意志银行首席经济学家沃特版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
资本市场与中国经济社会发展•改变中国企业的定价方式•引进现代企业治理结构•拓展国营企业和民营企业的发展空间•资本市场从中国经济的后台走向前台，并将逐步成为中国经济发展的中心舞台:“财富五百强”
目录•Cha1.次贷原理及机制分析•Cha2.次贷危机背景下的中国经济形势•Cha3.当前经济形势下的资产配置与投资工具–当前投资市场概述–大类资产配置–各类投资工具对比•Cha4.未来PE投资前景分析版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
100年历史比较版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
“新闻冲击”：加大全球投资人随机折现因子•俄勒冈大学心理学家艾伦•彼得斯(Ellen Peters)10月8日称，美国人对其正追踪的重要事件的密切关注程度着实令人吃惊。在问到过去一周里他们每天在电视上收看多长时间的财经新闻时，有74%的人回答至少1小时，15%的人回答4小时或更长•投资者对下一个10年的看法，因过去几天所发生的重要事件而不断改变。面对未来，他们所有人看到的都是过去刚刚发生的事情，充满了愤怒、痛苦和怀疑。正如圣克拉拉大学金融学教授梅尔•斯特曼(MeirStatman)所言，恐惧助长悲观•绝大多数投资人，学习巴菲特“价值投资”，其实属于“叶公好龙”；主要原因，缺乏宗教情怀：因为贪婪与恐惧是一对孪生兄弟•1997年东南亚货币危机加大，媒体渲染“功不可灭”，学术界金融危机之“新闻冲击模型”，即证明新闻媒体渲染和喧嚣是金融危机扩大的驱动因素之一；当然还有一个主要原因，1997年危机初期，国际货币基金组织开错了药方，以新自由主义指导的金融对策误导了东南亚诸国，特别对印尼政府；本次次贷危机，IMF同样也是马后炮（但不敢傲慢地开药方了），这次是国际清算银行发表了预警报告版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
股市：2007年9月以来版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
10月7-8日全球11家央行联手降息，美国一年期以上国债收益率上行版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
国际原油（9月22日为逼仓，主力跳之夭夭）
黄金走势版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
美元指数走势：近期创新高版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
大类资产市场状况•债券市场：处于低位•信用产品市场：息差极大、流动性极差•股票市场：全球暴跌•大宗商品市场：全球暴跌•实业领域：流动性缺失，销售收入与盈利下降版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
不同资本结构下的金融产品PE、期权风收股票、期货险益外汇、基金、不动产债券、存款、保险版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
股票—烦恼的估值逻辑估值逻辑企业内在管理经济增长基内生因素产业和行业发展协调发展本因制度变迁估值基础素外在因素政策扰动估值因素企业价值乖离率市市场换手率场水因市盈率动量平素版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
债券—投资理念•影响债券投资收益的主要因素宏观及利率•收益来源于持有期限的管理分析•影响债券投资收益的次主要因素利率曲线结构管理•收益来源于组合期限结构的内部期限分布及市场分布•优化债券投资组合，改善债券投资组合的风险收益特债券品种凸征性管理•收益来源于利率波动带来债券的资本利得的差异•优化组合收益交易方式及现金管理•收益来源于交易方式、策略的合理运用及高收益品种的投资版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
债券投资组合特征管理债券投资组合特征管理持有期限期限结构分市场分布及风险收益及布品种选择现金管理版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
债券分析系统债宏观及利率分析系统风险控券制系统数利率分析利率期限管理量目情景投风险标分析资分收益组债市分析投资机构分析应力组析现金合测试合系管理统投资交易策略分析债国家经济发展规划宏观经济指标表现国际经济运行状况券利率财政政策货币政策国际金融市场基准利率及变化分析基准利率水平及变化趋势系统版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
将资产配置与财富水平相结合
常见金融投资产品特性之综合对比产品股票基金证券信托股权信托属性流动性较强较强一般较弱风险性较高一般一般较低大势好盈利分成上市套现收益性不稳定较稳定有时分成收益很高信息复杂资金优势公司很多刚刚兴起市场状况难以把握随波逐流难以选择即将繁荣专业性强专家管理/省时门槛较高高端理财可参与性较耗时间省力专家投资稳享回报交易频繁规模经济长期持有持有到期交易成本成本较高长线较低成本较低成本很低版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
各种大众投资产品的风险与收益的大致特征几何平均值％算术平均值％标准差％变异系数股权美国欧洲亚洲其他债券美国公司债券政府债券外国国内公司债券国内政府债券跨国债券现金等价物美国外国
各种大众投资产品的风险与收益的大致特征几何平均值算术平均值标准差变异系数房地产商用住宅用农用贵金属银黄金美国市场财富投资组合外国市场财富投资组合世界市场财富投资组合不包括贵金属包括贵金属美国通胀率注：标准差以算术平均值计算；变异系数＝标准差/算术平均值；美国公司债券中包括优先股。资料来源：【美】凯斯·布朗弗兰克·瑞利著《投资分析与投资组合管理》，第五版，辽宁教育出版社，1999年版
私募股权投资收益率——耶鲁大学基金的例子财年6-30风险投资杠杆收购国际私募股权总计最近5年最近10年自始至今资料来源：Yale Donation Foundation版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
PE市场提供了显著高于其他投资渠道的高收益在美国市场，一年行业平均收益水平是标普的倍，30年期间，年复合收益高于标普%。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
美国股票股息率与美国国债收益率版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
M1同比增速大幅下滑，剪刀差继续扩大版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
私募股权基金与大众投资工具的中长期回报的比较(IRR%)3 年5 年10年15年20年纳斯达克标准普尔道琼斯指数 3000指数全美并购基金全美风投基金全美前25％并购基金全美前25％风投基金来源：凯雷两点重要的结论：(1) 私募股权投资基金在10年和20年间的回报大大优于股票市场(2) 优秀的私募股权投资基金的回报大大优于私募股权投资基金的平均回报版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
加入PE资产提升组合有效边界• 美国各类资产的相关性版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
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业务模式规模/盈利广义PEIPO企业特征：1、成长性a.销售收入快速增长b.开始盈利，并快速增长Mezzanine/bridgec.管理层较稳定企业特征：d.商业模式得到市场证实创业期规模小年内有上市可能无盈利无品牌2、财务性技术或商业模式尚a.稳定增长的收入和盈利未得到市场认Buy in/out可b.持续稳定的现金流c.具备行业竞争优势d.未来1-3年上市有安排growthStart up狭义PER&D时间Venture Capital development transmission Capital Capital 版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
在全球范围的增长Global Private Equity - Funds Committed2,9003000250020001,3271500100057050070501970s1980s1990s2000-20062015E•预计到2015年会有3千亿美元的资金投入到私募股权投资基金数据: AlpInvest公司内部数据，到2015年的预期，历史数据来自LGT版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633US$ 100mn committed to
政府鼓励PE基金的发展——渤海产业投资基金的例子2006年12月30日设立。基金总规模200亿元，首期规模60亿元，存续期15年。•基金发起人：全国社保基金理事会、中银国际、泰达控股、邮政储蓄银行、中国人寿保险公司、天津津能投资控股有限公司等。•基金管理人：渤海产业投资基金管理公司，中银国际与泰达控股分别占48%、22%。•投资方向：•发起时宣称：围绕天津滨海新区功能定位，同时支持环渤海区域经济发展。投资重点是具有自主创新能力的现代制造业，具有自主知识产权的高新技术企业，交通、能源基础设施项目，以及符合国家产业政策的其他项目。•实际运作：•2007年11月出资15亿元收购天津钢管集团5%股权，该公司拟在两年时间内上市；出资12亿元收购泰阳证券%股权，据报道在上报后近期该基金内部决定放弃；出资9亿元收购成都商业银行10%股权，近期银监会已发文批准。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
长期看好中国PE行业的判断框架•中国07年GDP达到246619亿元，经济发展和经PE济结构变化带未来5到10年仍将保持高速成长来足够多的投行资标的•民营经济已经占到将近7成业未来•产业转型促进新产业不断产生新兴产业的不断产生和发展5带来行业投资•消费升级带动产业结构的变迁机会－•节能环保派生出新兴产业10年•全流通带来股权转换市场化程度提高收购兼并机会看涌现，大公司和战略投资机•央企规模进一步集中促进全球化产业布局会多好•地域经济向产业经济变迁版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
次贷危机下私募股权市场转向亚洲次贷危机导致全球经济体有一半面临衰退有158年历史的雷曼兄弟9月15日宣布将申请破产保护，次贷危机愈演愈烈。高盛公司上月估计，因新兴市场继续扩张而发达国家最坏时期尚未到来，全球经济体有一半已面临衰退。新兴市场增速仍然强劲新兴市场的增长前景仍十分光明。未来10年新兴市场占全球经济增长的比重将从2000年的大约五分之一上升至一半以上。亚洲成为PE的焦点2007年PE机构在中国的投资总额预计在300亿美元左右。2007年共有64只可投资亚洲市场（包括中国大陆地区）的私募股权基金成立，同比上升了%；募集资金高达亿美元，同比增长倍。因此，从国际资金走向来看，“私募投资的黄金时代”将从美国与欧洲转向亚洲。国内投资机会显现国内资本市场处于低点，向长期投资者显露出投资机会。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
资本稀缺背景下的投资环境•近二十年来，中国的资本存量增长远超过劳动力数量增长–2003年之后中国资本形成占GDP比例再次超过40%，固定资产投资增速持续保持在25%左右。–虽然中国处于“人口红利”最有利的阶段，但实际上从90年代以来就业人数的年增长率已经逐步下降到1%左右。–“物以稀为贵”，中国早就应该出现资本过剩与劳动力短缺的局面，人均资本存量大幅提高应与劳动力报酬大幅提高与资本回报率持续下降相伴随。•但实际情况是，劳动者报酬占GDP比例近年来实际上一直处于下降趋势；反而是企业净利润收益率及资本回报占GDP比例近年来持续上升。或者说，即使在高投资率与高投资增长率背景下，中国的投资回报率仍在持续上升。–根据卢锋（2007）测算的结果，中国制造业近十年来劳动生产率年增长率（实际值）在15％左右，服务业的提升速度约6%。–2003年以来反映中国劳动生产率的单位劳动力产出（名义值）平均增速将近20%，大幅高于名义GDP与工资增速；长期来看，中国制造业的劳动生产率增幅远高于人均资本存量增幅。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
资本稀缺背景下的投资环境•就经济增长要素的结构从而收入分配的倾向而言，劳动生产率快速提升最大的受益者不是劳动者，而是企业及其股东，或者说，资本。–当劳动力素质提高与技术进步导致劳动生产率提升的速度（10%以上）快于人均资本存量增长速度时，有效劳动力的增长率将大于资本存量增速，那么资本相对而言就是稀缺性要素，资本的投资回报率（ROE）就可望持续上升。–因此，劳动生产率的高速提升正是解释中国在高投资率和高投资增长率之下的投资回报率上升的关键与根本。•概而言之，“资本稀缺”。–中国经济的长期增长空间依然巨大。而资本投入形成的产能增长是经济长期增长的根本动力之一。目前一般估计中国的资本产出比例约为3：1，而资本年折旧率为4%，假定劳动生产率不变，如果希望持续获得10%的GDP增速（不考虑通胀因素），资本形成占GDP比重必须达到42%（=10%*3+4%*3）。–未来5到10年，中国经济仍将维持相当的实际增速，而通胀有所加速；至2011年GDP预计将增长到40万亿，对应的全社会资本存量需要达到120万亿；考虑折旧，未来5年将累计需要新增约80万亿资本投入（或资本形成）。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
资本稀缺背景下通过股权投资分享发展成果•从长期、全局的角度看，中国目前的资本存量可谓严重不足，未来数年中国仍然需要进行巨额的投资与建设。这也意味着中国的投资率仍存在上升趋势。•数据表明我国投资回报率已经接近日本的快速成长时期以及美国的长期水平，中国企业的投资回报率并不缺乏上升空间。–据测算，从1965年到2005年美国工业企业净利润率平均为%。日本在1955-1990年，工业企业净利润率平均为%，和美国比较接近。从变动情况看，日本和美国的投资回报率基本上在平均水平上下波动。–2006年，我国工业企业的税前利润率达到了%。如果以实际所得税税率25%计算，税后净利润率为%。2007年我国工业企业利润延续了高增长态势，全年的税后净利润率超过%。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
资本稀缺背景下通过股权投资分享发展成果•在资本稀缺背景下，我们认为中国未来一段时间投资回报率仍然可能进一步上升，而且确实存在相当的上升空间。–考虑通胀背景下经济名义增速（对应企业收入增速可望达到每年15%左右）、产业结构升级与劳动生产率提升下的毛利率提升趋势（至少每年贡献净利润增长5-10%）、税改、管理的改善的贡献（预计费用率每年下降5%），同时经济转型期企业容易获得额外投资机会，我们认为中国企业的利润增速在未来数年之内继续维持25%以上的复合增长并非奇迹。•在这种背景下，我们认为私募股权投资基金有效的实现了资本和产业的联通，自然也成为投资人的必备投资品种，在完善配置品种有效管理风险的同时，能够更为直接的参与中国经济增长，并获得制度、人口、产业升级等多方面的红利。版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
PE投资适逢其时•全球股市下挫对VC/PE短期影响不直接，长期会使市场盈利预期回到更理性水平•这个时期的VC/PE投资进入企业成本降低，可获得更多较高“性价比”的投资机会•退出环境恶化导致投资者更加谨慎，此时所选择的投资项目平均质量更高•利好政策陆续出炉，证监会为有限合伙企业参股公司IPO清障•全球金融危机发生后，许多行业都出现调整，VC/PE目前也都在消化其影响的过程之中。从过去的历史来看，这样的时候其实反而是一个比较好的投资时机或者是可以培育新技术的阶段–上世纪70年代美国经济大萧条，当时通过计算机工业的帮助，美国的经济重新复苏，并带动了一大批VC/PE的出现–90年代的经济萧条，美国又是依靠互联网再度“过关”版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
我们的历史业绩•投资团队均为在创业投资、PE投资、投资银行、上市公司、证券监管机关、主要中介机构有过相应的工作经历，并在PE投资方面积累了一定的投资业绩。•其中有我们的投资团队成员参与或主导的PE项目包括：–金风科技–深圳株洲硬质合金–北京星恒电源、同方人工环境–华建机器翻译–北京丽家丽婴等版权所有：北京东方华尔金融咨询有限责任公司业务咨询电话：58302588-633
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