多层次资本市场建设
与中小企业发展
2008年5月 . 山东
主要内容
一、资本市场的作用
二、资本市场新制度
三、多层次市场建设与创业板推出
四、上市地的选择
五、发行上市程序
一、资本市场的作用
观念改变—应对资本革命，核心是解放思想
衡量企业价值的方式变更：净资产、改变传统的企业定价方法与国有资产保值增值观念；
衡量国家与地区经济实力的标准变更：国家与地区的资产证券化率与股票市值管理替代传统的实力评价体系；
改变中国传统的企业做大做强的路径（股权激励与整体上市、股票并购）；
改变传统的商业模式与企业管理决策依据；
资本市场变革催生思想革命
改变传统的企业行为规范的动力与激励机制；
改变传统的创业创新驱动机制；
改变传统的招商引资观念与方法;
改变传统的政绩观。
资本市场六大功效－－为什么要上市
1、融资效应：融资平台、融资环境
2、品牌效应：企业形象、知名度
3、财富效应：投资升值、资产变现
4、人才效应：股权激励、吸引人才
5、体制效应：百年老店、长治久安
6、并购重组：做大做强、快速发展
借助资本市场快速发展：大族激光
资本市场增加大族激光的实力，实力就是竞争力
融资平台的作用：IPO融资亿，定向增发亿，合计融资亿，而此前净资产规模才不到亿，加利润积累，净资产规模达亿元，比上市前增长4倍；
在资本实力的支持下，大力投入研发：年投入超过5000万元，研发人员由200多人，增加到超过600人，公司自主创新能力实现跳跃式增长，其激光标记设备市场占有率超过70％，激光焊接设备超过40％。
有资本做后台，企业不断完善销售网络，到2008年初，销售与服务机构达110个，比上市前增加一倍多，拓展了国际市场，增加了出口，而国内则实现了两小时服务圈。
资本并购是大族激光做大做强的工具
资本并购首先是企业向上下游，以及相近相关产业延伸的重要工具，2006年公司收购与控股了小型胶印机行业的龙头企业－辽宁大族冠华印刷科技股份公司和广州大族高精电机股份有限公司，使公司在数据功能部件领域的竞争力得到增强；
资本并购也是公司扩大业务，减少市场竞争，实现行业整合的工具，公司2007年协议收购深圳泰德激光科技有限公司51％的股权，后者是国内激光标记设备第二大企业，收购成功有利于整合市场价格，提高公司的主导地位。
案例：
万科在房地产业做强做大
－资本市场给予充足的长期资金
1988年 发行2800万Ａ股 募集 2800万元；
1991年 配股， 募集 亿元；
1993年 发行4500万B股 募集 亿港元；
1997年 配股 募集 亿元；
2000年 配股 募集 6亿元；
2002年 发行可转债 募集 35亿元；
2006年 定向增发 募集 42亿元
2007年 定向增发 募集 超过100亿元。
在资本市场上9次融资共获资金192亿元
案例：
万科在房地产业做强做大
－－充分利用资本市场购并功能
万科是全国性房地产开发企业，但在上海、江浙市场份额不高；
南都在上海和江浙地区拥有219万平方米的土地，是当地有影响的地产企业；
从2005年3月－2007年3月两年内万科用了40亿元现金完成了收购浙江南都100％的股权。
除现金收购外，还进行了定向增发。2006年底，万科向南都集团下属上海南都定向增发5000万股，每股元，上海南都支付亿元。
案例：
万科在房地产业做强做大
－－万科兼并南都效果
多赢局面：万科获得长三角的优质土地储备和市场资源；南都获得高额的现金回报和万科股权，南都集团所持5000万股按复权价30元计算，持股市值为15亿元，南都获得股权增值近2倍，达亿元。
万科计划在2010年前销售额达到1000亿元（目前市值超过2200亿元，股票复权价超过1600元。要成为世界最大的房地产公司，运用好资本市场的各种工具是必然选择。
一些地区地产龙头主动要求万科并购：品牌增值溢价效应。
结论：企业上市，长期发展的必然选择
改制上市是所有有志把企业做大做好的企业家的最好选择
任何公司组织都面临走上改制上市的公平机会和必然趋势
不敢进入资本市场的公司不是健康发展的公司
不规划改制上市的企业不是积极进取的企业
不通过资本市场融资发展的企业家不是称职的企业家
不懂改制上市的董事高管不是合格的积极进取的董事高管
二 、资本市场新制度
证券市场制度性变革
1、股权分置改革：资本市场重大制度性缺陷得以纠正,全流通机制形成，
资本市场处于重要发展机遇时期
2、股票发行制度变革：IPO新政：辅导期取消、发行条件更细化、程序简
化、预期明确
3、再融资政策放宽：融资门槛降低、程序简化、融资手段多样
4、股权激励政策出台：为公司发展吸引并留住人才，使管理层与公司股东
利益趋于一致
深交所多层次资本市场建设体系
全球精选
（1200）
全球市场
（1500）
NASDAQ资本市场（600）
场外转让市场OTCBB （3000）
主板市场
培育蓝筹股市场
中小板市场
企业“隐形冠军”的摇篮
创业板市场
创业创新的“发动机”
非上市公司股权转让试点
上市资源的“孵化器”与“蓄水池”
深交所多层次资本市场架构
纳斯达克分层次市场体系架构
*1：纳斯达克各层次市场为大致公司数目；
创业板与中小板的上市标准比较
净利润最近三年为正且累计超过3000万元；
最近三年营业收入累计超过3亿元，或最近三年经营现金流量净额累计超过5000万元；
最近一期无形资产占净资产比例不高于20％；
发行后股本不低于5000万元；
最近一期不存在未弥补亏损；
存续期三年。
连续两年盈利，且累计不少于1000万元；或最近一年盈利且不少于500万元，营业收入不少于5000万元，最近两年的营业收入增长率均不低于30%；
发行前净资产不少于2000万元；发行后股本不低于3000万元；
放宽无形资产占比20％的限制；
最近一期末不存在未弥补亏损；
存续期三年；
细化定性要求。
企业选择标准
中小板
创业板（两个标准）
国内市场的六大优势
上市速度快。重启IPO以后的发行审核效率明显提高，尤其在中小企业板，实行“打包发行”，每次发行三到四家甚至五家企业，平均每四天一家，一年时间基本可以上市。
成本低：包括首次发行成本和维护成本远远低于境外市场。中小企业板的发行费用占筹资额的比例平均约为6%，基本上是其他市场的三分之一；而维护费用在国外平均是每年500万左右，国内则不到100万元人民币。
交易活跃。有利于股东的退出，也有利于公司再融资。
广告效应明显。
全流通机制形成。
外资企业上市与外资股东退出没有障碍。
三、多层次资本市场建设
与创业板推出
中小企业板基本情况
中小企业板基本情况与优势
上市公司223家（截至2008年4月18日）
IPO融资总额746亿元，平均亿元
最高亿元，最低9045万元
IPO总发行规模亿股,平均亿股
最高亿股，最低1250万股
总市值7486亿元
发行后平均总股本亿股
中小企业板行业分布
----集中于制造业，涵盖高新技术及传统产业
1
综合类
223
合计
1
传播文化
9
其他制造业
10
社会服务
12
医药生物
3
房地产业
43
机械设备
1
金融保险
24
金属非金属
4
批发零售
26
电子
16
信息技术
29
石化塑胶
2
运输仓储
7
造纸印刷
5
建筑业
1
木材家具
1
水电煤气
14
纺织服装
3
采掘业
7
食品饮料
制造业 （ 172 家）
4
农林牧渔
一般行业 （51 家）
家数
行业
类别
家数
行业
类别
中小板自主创新能力强
注： 国家创新试点型企业由国家科技部、国资委、中华全国总商会联合负责确定，目前确定了两批近300家。
在中小企业板223家上市公司中，有92家拥有国家火炬计划项目、国家星火计划项目，或是国家863计划，占上市公司总数的40％以上
拥有自主品牌、自主技术、自主专利等自主知识产权的企业有145家，占65％
华兰生物、大族激光、金风科技等13家企业被评为国家创新试点型企业
涌现出一批自主创新能力强、高成长性的公司：
创业板市场简介
海外创业板迎来发展新高潮
截至2007年，全球共有超过40家创业板在运行，其中13家是2002年以后设立的市场。
这些创业板市场覆盖了全球主要经济实体和产业集中区。目前全球GDP前10的国家中，只有中国没有设立创业板，前20的国家中，只有中国和墨西哥没有创业板。
02－07年，大部分创业板市场经受住了股市大幅波动的考验，并得到了新的发展。其中较为成功的五家创业板市场，总市值增长了105％，成交量增长了117％。市场流动性和融资能力大幅提高，有些甚至超过了主板，如英国的AIM,不仅帮助伦敦交易所夺得全球融资额冠军，也使伦敦伦敦成为世界上最具有活力，最受中小企业欢迎的全球金融中心。NASDAQ几年来IPO使两一直占美国市场总数的50％以上。韩国的KOSDAQ已有1015家上市公司，总市值占本国GDP的10％以上，交易额超过了主板。
创业板是否成功？为什么？
可分为三类：
1、成功：5家，美国NASDAQ,英国AIM,日本JASDAQ,韩国KOSDAQ,加拿大TSX-X
2、正常运行的：近40家，服务于当地经济，得到一定发展，其上市公司家数增长了370％，总市值增长了416％。
3、失败的案例:被关闭或者合并，12家
失败的原因：
1、没有足够的公司挂牌，上市资源匮乏
2、受到丑闻冲击，市场形象受影响
3、上市标准设计不合理，监管过于宽松，公司质量差（出现三无公司）
4、行业覆盖面过于狭窄
成功的原因：
1、经济规模大，资源丰富； 2、准入门槛符合创业企业特点
3、上市程序便捷，成本低廉； 4、从严监管
5、行业多样化
各国创业板发挥着重要作用
成为高科技公司融资的主要场所：如美国，软件行业上市公司中的％，半导体行业上市公司中的％，通讯服务上市公司中的82％都在NASDAQ上市。
通过创业板培育出诸多世界知名企业，如微软、思科、英特尔，google,oracle,苹果、戴尔等
创业板促进了产业升级和经济发展，改变了人们对创业的观念。（很难想象没有NASDAQ，美国的高科技企业如何发展）
创业板市场定位
作为我国多层次资本市场体系的重要组成部分，创业板定位于服务成长型创业企业，重点支持具有自主创新能力的企业，是落实自主创新国家战略的重要平台
中小板与创业板的服务对象不同。中小板之外建立独立的创业板，有利于突出对高成长型创业企业的吸引力，实行更加适应创业企业投融资需求和风险管理要求的制度安排，形成创业板市场特色
围绕一个核心：紧紧围绕国家自主创新核心战略
突出三个重点：
服务于加快转变经济发展方式，推动产业结构优化升级；
服务于统筹城乡与区域协调发展，推进经济质量的整体提高；
服务于加强能源资源节约和生态环境保护，增强持续发展能力
创业板发行上市标准
（1）创业板发行上市标准特色
坚持了一定的量化指标要求，包括企业盈利、规模、成长率等方面的指标，但相比主板有所降低，并放宽了无形资产占比方面的要求
细化了对企业的定性指标要求，包括主营业务突出、有效公司治理、严格募集资金使用等各个方面
（2）定性指标：
主营业务突出：集中主要经营一种业务
注重公司治理的有效性：强化控股股东与实际控制人责任、强化独立董事的独立性和审计委员会功能的发挥
要求发行人保持业务、管理层和实际控制人持续稳定：最近两年内
创业板发行上市标准
（3）定量指标：
业绩指标：
A.发行人最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；
B.或最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十
其他定量指标：发行前净资产不少于二千万元；发行后股本不少于三千万元；最近一期末不存在未弥补亏损
创业板发行上市标准
（4）与海外创业板标准的比较分析：更严格
净利润
营业收入
营业收入增长率
未弥补亏损
主营业务突出
定性规范要求 ，强化保荐责任 ，发挥交易所一线监管作用
创业板与中小板的关系
创业板与中小板比较，是一个具有自身鲜明特色的新市场，而不是一个规模比中小板更小的“小小板”
从几个方面与中小板进行详细比较
创业板与中小板的关系（续）
企业已相对成熟，规模已符合主板标准，有些已处于细分行业领先地位，盈利能力较强，风险程度较低，市场运行总体平稳。
企业尚处于成长期，规模较小，稳定性较低，发展潜力可能巨大，但新技术的先进性与可靠性、新模式的适用面与成熟度、新行业的市场容量与成长空间等都往往具有较大不确定性；同时，股本规模较小，市场炒作风险更高。
（2）
风险特征
作为现有主板的一部分，主要服务于即将或已进入成熟期、盈利能力强的中小企业，以制造业占主体。
以成长型创业企业为服务对象，重点支持具备自主创新能力的企业，这些企业的成长性突出，开始具备一定的规模和盈利能力，在技术、经营模式创新方面非常活跃。
（1）
功能定位
中小板
创业板
创业板与中小板的关系（续）
净利润最近三年为正且累计超过3000万元；
最近三年营业收入累计超过3亿元，或最近三年经营现金流量净额累计超过5000万元；
最近一期无形资产占净资产比例不高于20％；
发行后股本不低于5000万元；
最近一期不存在未弥补亏损；
存续期三年。
连续两年盈利，且累计不少于1000万元；或最近一年盈利且不少于500万元，营业收入不少于5000万元，最近两年的营业收入增长率均不低于30%；
发行前净资产不少于2000万元；发行后股本不低于3000万元；
放宽无形资产占比20％的限制；
最近一期末不存在未弥补亏损；
存续期三年；
细化定性要求。
（3）
企业选择标准
中小板
创业板（两个标准）
创业板与中小板的关系（续）
在中小板基础上进一步强化：
强化控股股东、实际控制人责任，并要求其签署《声明及承诺书》；
强化独立董事的独立性和审计委员会功能的发挥。
（5）
公司治理要求
与主板共用发审委；
募集资金项目投向有审批管理；
对企业历史经营业绩进行严格深入考量。
单独设立发审委，增加人数至35人，增加行业专家比例；
重视发挥专家咨询功能，必要时就行业或技术问题征询专家意见；
更新发审理念，简化发审程序，更注重对企业未来发展前景的审核。
（4）
发行审核
中小板
创业板
创业板与中小板的关系（续）
持续督导期为公司股票上市当年剩余时间及其后两个完整会计年度。
申报家数有限制
要求保荐人强化对行业特点、成长性、自主创新能力的尽职调查并在招股说明书中说明；
持续督导期延长为公司上市当年及其后三个完整年度，并实行弹性保荐制；
对同时保荐创业板公司家数限制适当放松
（6）
保荐制度
中小板
创业板
创业板企业选择
创业板企业选择的原则
体现与中小板的总体分工与协调发展
着重体现对自主创新国家战略的支持
体现创业板承担企业成长与创新风险的特征
保持适当的弹性与灵活性
总体来说，由于中国创业板上市资源非常丰富，满足创业板上市条件的企业非常多，我们将通过对保荐机构的培训和内部指引，引导其选择高成长、自主创新能力强的企业上市，而不鼓励低技术含量的传统企业。从目前对保荐机构和创投的创业板后备资源调研情况看，这些机构对这一点的认同情况较好。
四、如何选择上市地
－－境内外市场比较
可供中国企业选择的全球主要市场
香港联合交易所主板和创业板（HKEX/GEM）
新加坡交易所主板和自动报价板（SGX/SESDAQ）
伦敦股票交易所（LSE/AIM）
韩国证券交易所（KRX）
美国股票市场（NYSE/NASDAQ）
加拿大股票市场（TSX）
澳大利亚股票交易所（ASX）
境外市场
深圳证券交易所中小企业板（主板的一部分）
上海证券交易所主板
中关村高新园区代办转让市场
境内市场
中 国 企 业
仅美国市场就有众多交易所
－证券市场的复杂性加大企业的选择难度
美国证券市场共有8个证交所
纽约证券交易所（NYSE）
美国股票交易所（AMEX）
费城股票交易所（PHLX）
芝加哥股票交易所（CSE）
波士顿股票交易所（PSE）
辛辛那提证券交易所（CSE）
太平洋证券交易所（PSE）
纳斯达克（NASD）
美国资本市场结构
第一层次：由纽约证券交易所（NYSE）和纳斯达克全国市场（The NASDAQ National Market，NASDAQ-NM）构成，上市标准较高，主要是面向大企业提供股权融资的全国性市场。2006年2月15日NASDAQ市场宣布，将NASDAQ市场内部进一步调整为三个层次：Global Select Market、Global Market（即原National Market）和Capital Market，并于7月全面实施，主要是为在NASDAQ市场中建立一个最高上市标准的市场层次Global Select Market与纽约证券交易所市场竞争。
第二层次 ：由美国证券交易所（AMEX）和纳斯达克小型股市场（The NASDAQ Small-Cap Market，NASDAQ-SC）构成，主要是面向中小企业提供股权融资服务的全国性市场。
第三层次：由太平洋交易所、中西交易所、波士顿交易所、费城交易所、芝加哥证券交易所、辛辛那提证券交易所等区域性交易所构成，是主要交易地方性企业证券的市场，还有一些未经注册的交易所，主要交易地方性中小企业证券。
第四层次：由OTCBB市场、粉红单市场、第三市场和第四市场构成，是主要面向广大中小企业提供股权融资的场外市场
第五层次：由地方性柜台交易市场构成，是面向在各州发行股票的小型公司的柜台市场。在美国，还有10000余家小型公司的股票在各州发行，并且通过当地的经纪人进行柜台交易。
观念：
观念一：选择市场，还是选择股东？
观念二：选择市场是百年大计，还是五年计划？
考虑的因素：
1、企业的信息传播半径
2、投资者对企业的认识度与持续的关注度;
3、持续维持上市地位与持续交易的成本与费用;
4、法律的适应度;
5、产品市场与资本市场能否做到相得益彰
选择市场考虑的因素？
上市选择：风险投资与企业具有相同目标吗？
高速增长和扩张
成熟
主意
发展
雏形
FFF
天使投资
创业投资
上市、兼并
时间
收
入
债务融资
风险投资（战略投资者）更关心上市后以最好的价格与最短的时间退出，而企业上市是百年大计；
上市选择上企业与风险投资者具有信息不对称性，风险投资者比企业更了解资本市场
附：
中小企业境内外上市比较
中小企业需要关注的IPO的筹资成本
筹资成本与中介费用、发行定价方式有直接关系
海外中介机构费用高，导致其更活跃与动力要求企业到海外上市
海外上市必须的吸引海外战略投资者，成为筹资中最贵的成本
15%-20%
15-25%%
15%-25%
10%-20%
15%-20%
4%－8%
总成本
（筹资额的比例）
350-400万人民币
400万人民币
400万人民币
70-150万港元
150-250万港元
100万元
会计师费
300万人民币
300万人民币
300万人民币
100万港元
100-250万港元
100-150万元
法律顾问费
500万人民币
1000万人民币
1500万人民币
100-200万港元
200-400万港元
200万元
保荐人费
3%-5%
6-8%
8%
4%-5%
%-4%
%-3%
承销费
（筹资额的比例）
20万人民币
10万-40万人民币
400万人民币
10-20万港元
15-65万港元
3万元
上市初费
英国AIM市场
纳斯达克
纽交所
香港创业板
香港主板
中小企业板
费用类别
永远需要支付的：维持上市地位的费用
50-100万人民币
50-100万人民币
50-100万人民币
30-50万港元
30－50万港元
12万元人民币
信息披露费（含印刷、上网）
约400－600万人民币
约1230-1600万人民币
约1600万人民币
130-300万港元
224-389万港元
约60-100
万元人民币
总计
150万元人民币
150万人民币
150万人民币
60-100万港元
100万港元
30-40万人民币
会计师费用
100-150万元
200万人民币
200万人民币
40-100万港元
60-100万港元
10万人民币
法律顾问费用
100-150万元
800人民币
800万人民币
30万港元
20万元港元
双方协定
保荐人顾问费用
5-7万元/年
28-400万人民币/年
400万人民币/年
10-20万港元
14-119万港元/年
-3万/年
上市月/年费
英国AIM
纳斯达克
纽交所
香港创业板
香港主板
中小企业板
可预测费用
除了可估算的成本外，还有很多较难量化的成本：与境外投资者、监管机构交流的成本，宣传错位的成本
五、改制上市关注点与建议
企业发行上市程序
改制上市不同阶段
改制设立
上市辅导
发行上市
申报与审核
企业决定上市计划
在中介机构帮助下改制设立股份公司
与保荐人签订辅导协议辅导
保荐人推荐并向中国证监会申请发行上市
中国证监会受理发行人申请
中国证监会对发行人申请文件的合规性进行初审
征求国家发改委与省级政府意见
发行审核委员会核准发行
向交易所提出上市申请
发行并上市
企业上市的流程
交易所上市委核准
中国证监会：发行核准程序
三次沟通机会
发审会会议召集人就委员讨论后不清楚的问题汇总，企业领导对此进行解答，委员根据企业领导答复以及对公司熟悉程度进行投票。
发审委委员
发审会讨论中，表决前
发审会
企业及保荐代表人就反馈意见与审核人员进行沟通，一方面明确意见的关注点，另一方面就可能的解决办法咨询审核人员。
一、二审核人员
出具反馈意见后，初审报告前
反馈意见后沟通
1、发行部向企业介绍审核程序，分管主任、处长以及审核人员；
2、企业介绍公司基本情况，核心竞争力，并回答发行部领导问题。
发行部分管副主任，一、二处以及综合处处长，审核员
申报材料后5个工作日内
见面会
沟通内容与目的
对象
时间
民企上市可能遇到的问题
税务问题
土地
环保
民营化过程中的规范性问题
行业地位和持续盈利能力
关联交易与资金往来
发展战略与募集资金投向
法人治理结构
独立性及稳定性
未过会企业原因总结
对未过会企业进行总结，归纳起来，主要有以下几种原因：
1、公司历史沿革存在问题
2、募集资金项目投向
3、缺乏独立性
4、公司治理结构有待提高
5、行业竞争激烈，公司缺乏竞争优势
6、主业不突出
7、信息披露质量差
总 结
公司的自身情况是上市工作的基石，没有良好的治理结构、持续的盈利能力、过得硬的核心竞争力以及美好的发展前景，上市工作无从谈起。
审慎选择中介机构是关键。中介机构的执业水平和质量直接关系到公司上市工作的进程和成功率。一个合理的改制发行方案，完整、准确、真实的信息披露以及与监管部门的良好的专业沟通能力都是影响企业能否顺利发行上市的重要因素。
企业管理者不仅要时刻关注企业生产经营情况，更要关注资本市场的每一点变化，及时学习，与时俱进，了解和掌握最新政策动态，确保企业发行上市工作顺利进行。
欢迎山东企业到深圳证券交易所上市！
谢谢大家！
电 话: 0755-25918293
电子邮件: jzheng@
