第!卷第"期
"##$年%月
经 济 学 !季 刊"
&’()*+,-)-.(,/0*123145
6-4@!#8-@"
9*)0*15#"##$
金融开放的多角度透视
黄!玲"
摘!要!本文分析了当前几个流行的金融开放衡量指数存在的可靠性与
稳定性的偏差#并通过一系列修正性和补充性的衡量指数对%%J个国家在
%:$#$"##J年间的金融开放进程的趋势与特征进行了多角度的考察比较%
" 北京大学经济学院%通讯地址&北京大学经济学院#%##;$%’电话&%H!;H"H!J$!’+=.*(4&’0*)?4()?AB0
!?.*(4@,-.%本文是"##J年国家社会科学基金项目#JNK9#%#(国际资本流动的新机制与发展中国家
的角色研究)的组成部分%作者感谢]@&’())#Y@F2-和S@]-C5分享数据#感谢匿名审稿人和主编的
评议和建议%
% 金融开放包括对内开放和对外开放两个层面#本文中的金融开放以及所有相关概念都特指对外开放#
即和跨境资本流动相关的层面%
!!关键词!资本市场开放程度#资本管制#国际资本流动
一!引!!言
自布雷顿森林体系解体以来#世界的金融一体化进程历经了一波三折的
曲折路径%一方面#金融全球化与经济全球化相互推进#自"#世纪:#年代
起呈加速态势#促进了工业化国家的良性发展#也为发展中国家带来了机遇’
另一方面#近年来金融危机的频发及其深重后果使得发展中国家的决策者们
在如何应对金融全球化*是否加快金融开放% 的问题面前变得迷惘踟蹰%金融
全球化对发展中国家弊大于利吗？金融开放是否会增加金融危机的风险？经
常账户是否一定应先于资本账户开放？为什么迄今为止经济学家们都找不到
金融开放有利于促进经济增长的确凿证据？这些问题学者们思索多年却未有
定论#相关争论仍在激烈进行%不论从政策层面还是从学术角度#这一系列
问题的求解都有赖于金融开放程度这一关键指标的衡量%
金融开放程度的衡量一直是一个研究热点和难点%由于官方资本管制的
规则措施多种多样#管制涵盖的范围或宽或窄#因而要回答诸如巴西与新加
坡的金融开放程度的差异有多大#或是当今韩国的金融开放程度比"#世纪:#
年代初增强了多少等问题实属不易’民间资本绕过官方管制的本领又使得回
答诸如中国实际的资本市场开放程度较官方规定高多少之类的问题难上加难%
多年来学者们对于一个可供进行大范围的国际间横向及跨时纵向比较分析的
金融开放程度的量化指标孜孜以求#目前已有几种较为流行的衡量方法%本
文通过一个由%%J个国家在%:$#$"##J年期间的数据组成的样本的实证研究
发现#这些指标或多或少地存在一些欠缺#在对各国金融开放程度的衡量上
J""!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
具有一定的偏差#因此有必要对这些指标进行若干修正和补充#以期从多角
度$全方位地考察世界金融一体化进程%本文第二节简要介绍了金融开放的若
干最具影响力的衡量指数%第三节对这些指数进行了实证评析#并提出若干
修正和补充性的指数%第四节以多种衡量指数对发达国家$中高收入国家$
中低收入国家和低收入国家的金融一体化进程进行了多角度的考察和比较%
最后一节为全文总结%
二!若干金融开放衡量指数简介
金融开放的衡量视角与方法有多种#但是可供进行大范围的国际间横向
及跨时纵向比较分析的金融开放指数却不多见#现介绍目前几种较有影响的
衡量指数%
!一"法定的金融开放度的衡量指数
一个国家的法定的金融开放度衡量的是其政府的资本管制程度的对立面%
资本管制泛指政府对于各类国际资本交易的限制性法规条令#包括对货币兑
换的限制$对进出境资本的数量及行业的限制以及对跨境资本经营的征税等%
目前主要工业化国家以及一些发展中国家已基本上放弃了资本管制#实现了
货币的自由兑换#资本可以自由出入国境%但是多数国家仍或多或少保留着
各式各样的资本管制条令条例#从而导致各个国家 &法定的’!:/."金融
开放度的差别%
目前各种法定的金融开放度的衡量指标的编制基本上都来源于F]I的
(兑换制度和兑换限制年报)所提供的信息%该年报记录了各个F]I成员国
对于以下四个问题的官方回答*!%"是否存在多重汇率+!""是否存在对经常
账户下的交易的管制+!H"是否存在对资本账户下的交易的管制+!J"是否要
求出口创汇的上缴%虚拟变量指数是一个最简单直接的法定的金融开放度的
测度指数#它将各国对于问题 !H"的 &是’或 &否’的回答编制成由#与%
组成的面板数据*#代表资本市场不开放或存在管制#%代表开放或不存在
管制%
显然这种由#与%组成的对资本流动性的测度只描述了资本管制的 &有’
与 &无’#却不能反映资本管制程度的 &松’与 &紧’或是资本进出国境程度
的 &难’与 &易’#即不能真正用于比较两国资本市场开放程度的 &大’与
&小’%鉴于此#学者们将从各国对上述J个问题的 &是’与 &否’的回答编制
成J个虚拟变量#期望能从中提取更多信息*对经常账户下的交易的管制的
力度会直接或间接地影响资本流动的难易程度+多重汇率$强制结汇等政策
的存在必然增加了资本交易的阻力#名义上不限制资本自由进出的国家可通
过这些措施限制资本流动规模#实行资本管制的国家亦可以凭借它们强化资
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 J"H!!
本监管的力度"&’())*)CF2- #"##!$发布的&’())=F2-指数是以上述四个变
量的第一标准化主成分 #>(1D2D2*)C*1C([3CA1(),(A*4,-)3)2$来衡量资本
市场开放程度的指数"该指标的赋值介于V%@$%和"@!<之间%赋值越大表示
资本市场开放程度越高"
#二$实际的金融开放度的衡量指数
实际的金融开放度的衡量指数是对各国现实的跨境资本交易活动的难
易程度与活跃程度的量化%大致可分为基于资产价格和基于资本交易规模
两大类"前一类指数对金融市场欠发达&市场利率缺失的发展中国家不适
用%因而局限性较大"本文将考察属于后一类的存量指数和I34CD23()=Y-1(=
-B*系数"
%@存量指数
跨境资本按投资形式可分为以下几大类!股本证券投资&债务证券投资&
外国直接投资&其他投资&金融衍生工具和官方储备资产"其中股本证券投
资和外国直接投资可合计作 ’权益类投资("债务证券投资包括债券和货币市
场工具两个细项)其他投资包括贷款&贸易信贷&货币与存款及其他四个均
属债务性质的细项%因此债务证券投资和其他投资这两大类常被合计作 ’债
务类投资("每一类投资按投资主体形成资产方和负债方%我们将各类投资的
资产存量和负债存量的绝对值分别用如下变量名称表示!债务类投资资产
L+NPS%负债L+NP\)股本证券投资资产TPM&dS%负债TPM&d\)外国
直接投资资产ILFS%负债ILF\)金融衍生工具资产LFXF6S%负债LFXF6\)
外汇储备资产X+T"一个国家所拥有的总国外资产和总国外负债的存量规模
可以根据这些单项数据计算得出!
总国外资产KISQILFSWTPM&dSWL+PNSWLFXF6SWX+T%
总国外负债KI\QILF\WTPM&d\WL+NP\WLFXF6\@
!!\*)3*)C](43D(=I311322(#"##!$基于各国的国际收支平衡表流量数据%
在校正了估值效应***由汇率变动和股票&债券的价格波动所引起的金融资
产和负债的市场价值的变动***的基础上%滚动推算出%J<个国家在%:$#*
"##J年期间的上述九类金融资产和负债的存量数据%并据此设计了以下几个
金融开放的衡量指标!
#%$FIF%Q%##g#KISWKI\$+KLE%即总国外资产和总国外负债占
KLE的百分比"
#"$FIF"Q%##g#ILFSWTPM&dSWILF\WTPM&d\$+KLE%即权益类
投资资产和负债占KLE的百分比"
#H$FIFHQ%##g#KISWKI\$+#RWI$%即总国外资产和总国外负债占
进出口总额的百分比"
J"J!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
这些指数是少有的几个大样本的实际金融开放衡量指数之一#得到了广
泛采用 !如\*)3*)C](43D(=I311322(#"##%#"##H#"##!$MRD2>34C*)CP*5=
4-1#"##J$X-?->>32*4@#"##H*#"##HR等"%
"@I34CD23()=Y-1(-B*系数
I34CD23()*)CY-1(-B*!%:;#"提出&如果资本自由流动#那么一国的储
蓄会自动流向投资收益最高的区域而非滞留于本国#投资率和储蓄率的相关
度应趋近于#$如果跨境资本流动受到限制#一国新增的储蓄只能滞留在本国
进行投资#那么投资率对储蓄率进行回归所得的斜率系数 !以下简称IY 系
数"会接近于%#因此IY系数与%的偏离程度反映了资本流动性的大小%二
十多年来该文引发了诸多的后续研究#IY系数也成为一个经典的金融开放衡
量指数之一%
" 相关分组信息详见附录%由于数据缺失的原因#我们不能将更多的国家纳入研究范围%人口少于一百
万的国家和地区因缺乏代表性而被略去%同时#为了使数据分析不受离群值的影响#新加坡’爱尔兰’卢
森堡’巴拿马等金融中心国家也未入选%
H &’())=F2-指数值介于V%@$"和"@!!之间%变换规则为&小于V%@#;为%级$V%@#;至V#@#J之间
为"级$V#@#J至%之间为H级$%至"@H$之间为J级$大于"@H$为<级%
三!上述金融开放指数的实证评析
这些指数各有什么特点和局限性？它们所衡量的金融开放程度是否一致？
它们测度的结果的可靠性如何？虽然国际学界已有一些学者对这些问题作了
探讨 !如+C(D-)32*4@#"##J"#然而其比较分析均较为粗略%本节选取了
%%J个国家#将其分作四个小组&%:个发达国家’%!个中高收入国家’J#个
中低收入国家和H:个低收入国家"#并运用它们在%:$#("##J年期间的金融
数据对上述指标加以实证评析#并在此基础上提出若干修正性和补充性的衡
量指数#以期能多角度’全方位地衡量各国的金融开放程度%
!一"虚拟变量指数与&’())=F2-指数的比较
从虚拟变量指数与&’())=F2-指数两者的编制方法即可知后者要比前者包
含更多的信息#能在一定程度上反映官方资本管制的松紧力度而非仅仅 )有*
与 )无*%对此考察英国的情形即可见一斑%自%:$:年以来英国的虚拟变量
指数值均为%#即不存在资本管制$但是其 &’())=F2-指数在%:$:年仅为
%@<!#%:;#年为%@;J#直至%:;H年才逐步上升到最高值"@!<#反映出其资
本市场开放程度逐渐上升的过程%
为考察两个指数的一致性#我们将&’())=F2-指数根据其数值分布的统计
特征变换为由%至<的五个级别#分别代表最低到最高的五个法定的金融开
放程度%H 表%是变换的&’())=F2-指数和虚拟变量指数的对照表%从表中可看
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 J"<!!
出"虚拟变量指数的分类和&’())=F2-指数的分级总体上较一致"即虚拟变量
指数为#的 #存在官方资本管制$的样本点所对应的大多是&’())=F2-指数的
%%H级"虚拟变量指数为%的样本点对应的大多是&’())=F2-指数的J%<级&
但仍存在<^ 左右的 #错配$情形!有%"<个国家%年份样本点的虚拟变量指
数为#而&’())=F2-指数为J或<级"其中多数为发达国家’有%"%个国家%
年份样本点的虚拟变量指数为%而&’())=F2-指数为%("(H级"且绝大多数
为发展中国家&可见"由于信息单一"虚拟变量指数有可能低估发达国家(
高估发展中国家的法定金融开放度&鉴于此"&’())=F2-指数比虚拟变量指数
在衡量法定金融开放度方面更具优势&
表!!"#$%%&’()分级指数和虚拟指数的对照
&’())=F2-分级指数 %级 "级 H级 J级 <级 总计
虚拟指数
# J<: %%<: !#$ %"H !" "H<#
% < H" ;J %:J J"% $H!
总计 J!J %%:% !:% H%$ J"H H#;!
)二*关于存量指数的探讨
%@比例因子问题
\*)3*)C](43DD(=I311322(所设计的存量指数FIF%和FIF"的分子项中各类
金融资产存量规模在国际资本市场上一般以美元价格来结算"在不同国家之
间具有可比性’但是其比例因子%%%以官方汇率折算的美元KLE%%%所衡量
的国家经济规模在不同国家之间的可比性显然较差"导致以之折算的金融开
放指数在应用于国家之间的横向比较时产生偏差"尤其可能高估发展中国家
的金融开放程度&以购买力平价折算的KLE )以下用EEEKLE表示*在衡量
各国经济规模方面的可比性显然优于以官方汇率折算的美元KLE"因此我们
构造了如下FIFJ指数!
FIFJQ%##g)KISWKI\*+EEEKLE@
!!图%刻画了各组国家的FIF%%FIFJ各指数的平均走势&图中可见"发达
国家的两个指数颇为接近"并且两者交错领先&其他三组发展中国家的两个
指数却相去甚远"FIFJ一直远低于FIF%的水平"且随时间推移"两者的距离
愈加增大’此外"收入越低的国家两者间的差距也越大&显然"以官方汇率
折算的美元KLE通常低估了发展中国家的实际经济规模"并且这种低估的程
度随时间推移对于愈穷的国家有增大的趋势"从而导致以之折算的金融开放
指数偏高&当然"如果仅从市场价值的角度来审视一个国家的经济规模"以
EEEKLE为比例因子的存量指数亦有低估发展中国家的金融开放度的可能性&
因此"我们建议在横向考察比较各国的金融开放进程时"可兼用以官方汇率
J"!!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
和购买力平价折算的两类指数来多角度#客观审慎地衡量各国的金融开放
程度$
图!!各组国家存量指数"#"!!"#"$!"#"%和"#"&平均走势图
以官方汇率折算的美元KLE作比例因子的指数在用于纵向比较一个国家
的金融开放度的发展趋势时也会遇到难题%当一个国家在金融危机中遭遇大
幅度货币贬值时&其按官方汇率折合的美元KLE数值会剧烈缩减&从而导致
该指数大幅攀升$图"的上半部中描述的印尼在%::;年#阿根廷在"##"年
前后的FIF%指数的走势正是呈现了如此情形$事实上&身处危机中的国家往
往因遭遇资本抽逃而不得不恢复或加强官方管制手段&以至于其开放程度急
剧下降&但是FIF%指数却给出金融开放程度冲高的错误信号$图中的FIFJ却
没有出现类似现象$图中亦可看出FIF%的波动性比FIFJ大&其原因在于按官
方汇率折算的美元KLE数值的波动性通常比EEEKLE大许多&因此以前者作
比例因子的指数在判断各国金融开放的纵向走势上的稳定性较差&容易导致
相关经验研究中回归结果的偏差$
以上分析可见&无论在跨国横向还是跨时纵向的比较分析中&以EEEK=
LE作比例因子的存量指数都能克服以按官方汇率折算的美元KLE作比例因
子的指数的一些欠缺&是对后者的一个合理的补充&为我们客观考察各国的
金融一体化进程提供了一个有益的视角$
"@总体存量指数与个项存量指数的走势差异
FIF%#FIFH和FIFJ衡量了一国的所有金融资产和负债的存量之和占年度
经济规模或进出口总值的比重&反映的是综合的金融开放水平$图%中发达
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 J"$!!
图!!"#"$和"#"%的可靠性对比!法定的金融开放走势
国家的FIF%"FIFH和FIFJ各指数在过去的三十多年中大幅上升的势头显而易
见#中高收入国家的各指数在:#年代也明显上升#然而中低与低收入国家的
FIF%和FIFH在:#年代之前逐步上升#在最近的十多年里却起伏不定#甚至
呈下降态势$
各类资产与负债存量的走势是否也都如此呢？图H中分别描绘了各组国
家的股本证券投资"外国直接投资"债务类投资的资产与负债存量以及官方
储备资产存量占EEEKLE的百分比等各项存量指数的平均走势图$图中可见
各组发展中国家的债务类投资的负债存量水平远高出其他六项资产或负债的
存量水平#并且表现出与后者的上升趋势不一样的特征!其中中高收入国家
的该项指标在%:;"年前后达到高位#随后在;#年代持续下降%中低收入及
低收入国家的该项指标在过去的三十多年中呈现 &八’字形的持续上升与持
续下降的走势$可见#总体存量指数FIF%和FIFH指标所表现出的发展中国家
的金融开放程度在近年不升反降的趋势主要由其外债规模的走势所主宰#这
些国家曾历经的债务危机掩盖了其他类金融资产交易所反映出的金融开放程
度上升的趋势$\*)3*)C](43D(=I311322(("##H)指出#债务类投资规模可能
受各类与金融开放无关的因素的影响较大#因此设计了仅考虑权益类投资的
指数FIF"$图H中所反映的事实支持了这种观点$鉴于债务类投资资产并未
表现出类似于债务类投资负债的异常走势#我们认为在以上存量指数FIF%*
FIFJ之外#我们还可以通过剔除了债务类投资负债的指数来从多角度考察各
国的金融开放进程$
J";!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
图!!各类跨境资本的资产存量和负债存量走势图
H@广义与狭义的金融开放
图H中官方储备资产存量的走势提示我们应从广义与狭义两个角度分别
审视金融开放这一概念#亚洲金融危机发生后$以央行外汇储备为主力的官
方资本流动在中国%日本%俄罗斯等一些国家的国际资本流动中占据了越来
越大的份额$对国际资本市场上的资产价格日益显出举足轻重的影响#官方
资本交易加大了这些国家的国际投资头寸$提升了这些经济体和国际资本市
场的联结程度#E1*D*C32*4@!"##H*$"##HR"曾指出$金融一体化或金融整
合 !()231)*2(-)*4>()*),(*4()23?1*2(-)"程度指的是一个经济体与国际资本市
场的联结与融合的程度$金融全球化 !>()*),(*4?4-R*4([*2(-)"则是指世界各
国%各区域的资本市场的联结与融合程度日益提高的趋势#显然$这些概念
包含了官方储备资产的交易$是广义的金融开放概念#然而央行外汇储备的
交易常出自阻缓本币升值%防范金融危机的考量$而非出于开放资本市场的
动因&资本流动性%资本市场开放程度%资本账户可兑换性等传统的指标概
念一般反映的是私人资本进出国境的难易程度$并不涉及官方资本$因而是
狭义的金融开放的概念#在实证研究中$广义和狭义的金融开放指数都各有
所用#例如$广义的金融开放指数适用于综合考察一个经济体与国际资本市
场的联结与融合程度%本国与国际资本市场的双向影响力&在研究一个国家
实施金融自由化的政策’’’放松资本管制%开放本国金融市场’’’的举措的
效果时$则应采用狭义的金融开放指数#显然$涵盖了官方资本的FIF%%
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 J":!!
FIFH和FIFJ等是广义的金融开放衡量指数"除此之外#我们还应构造若干狭
义的金融开放指数#以满足不同的研究需求"
此外#在以国家总体经济规模作为比例因子的指数的基础上#我们还可
以补充若干以进出口总量作为比例因子的指数!经常项目下的进出口贸易的
增长是推动金融资产交易规模扩大的重要因素#并且进出口贸易的增长会直
接导致贸易信贷$存款等债务类投资存量的增加#因此以进出口总量作为比
例因子的指数可反映一个国家的金融开放相对于贸易开放的程度"
J 衍生工具的数据缺漏很多#且多数发展中国家的衍生工具存量占KLE比重的数额甚为微小#因此在各
指标中不予采用"
!!根据以上分析#我们建议在上述存量指数FIF%%FIFJ之外#还可以增加
以下存量指数J 来多角度$更全面地衡量各国的金融开放进程!
&%’FIF<Q%##gTPM&dSWTPM&d\WILFSWILF\WL+NPSWX+TEEEKLE
&"’FIF!Q%##gTPM&dSWTPM&d\WILFSWILF\WL+NPSEEEKLE
&H’FIF$Q%##gTPM&dSWTPM&d\WILFSWILF\EEEKLE
&J’FIF;Q%##gTPM&dSWTPM&d\WILFSWILF\WL+NPSWX+TRWI
&<’FIF:Q%##gTPM&dSWTPM&d\WILFSWILF\WL+NPSRWI
&!’FIF%#Q%##gTPM&dSWTPM&d\WILFSWILF\RWI
其中#FIF!$FIF$$FIF:和FIF%#是狭义的金融开放衡量指数(FIF<和
FIF;是广义的金融开放衡量指数(FIF$和FIF%#是以权益类投资的资产和负
债存量来衡量金融开放的指数(FIF;$FIF:和FIF%#是以进出口总值为比例因
子的金融开放衡量指数"
&三’关于IY系数的一个探讨
多年来对于IY 系数作为金融开放的衡量指标的合理性一直存在争议#
诸多经验研究得到的IY 系数偏高的结果与其他金融开放衡量方法所反映出
的世界金融市场加速融合的结论相抵触#被 MRD2>34C*)CX-?->>&"###’列
为国际金融领域的六大经典谜题之一"本文无意参与其中的争论#而是专注
于提出并考察关于这一指数的通行算法的一个疑问!在估计IY 系数的回归
方程中#应该用国内储蓄率还是国民储蓄率作为回归自变量？两者的估计结
果的差距有多大？I34CD23()*)CY-1(-B*&%:;#’以及绝大多数的后续论文中
使用的是前者"然而从理论上看#可供一个国家的居民进行投资的资金流应
JH#!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
是国民储蓄而非国内储蓄#国民储蓄减去投资所得到的经常项目差额是衡量
一个国家的国际借贷净额大小与方向的指标$国内储蓄减去投资所得到的贸
易差额并非国际借贷的衡量指标#它与经常项目差额之间的差距是净收益和
净经常转移#差距数额对于挪威%加拿大%瑞典等发达国家和许多发展中国
家都不是小数目&因此我们认为IY 系数的估算应基于国民储蓄率而非国内
储蓄率&我们将考察两者所计算的IY 系数之间的差别#并与其他指数的衡
量结果进行比较&
四!金融开放的实证分析
本节将运用虚拟变量指数%&’())=F2-指数%FIF%’FIF%#等存量指数以及
IY系数等多种衡量指数#分别从小组和单个国家两个层面上考察以下问题(
这些指数反映出怎样的金融全球化进程？法定的与实际的金融开放程度有何
不同？广义的和狭义的金融开放指标有多大差异？基于不同储蓄率的IY 系
数有何区别？这些指数的衡量结果的一致性如何？
!一"法定的金融开放走势特征
图"下半部描绘了各组国家的虚拟变量指数和&’())=F2-指数的平均走
势&发达国家的两种指数均逐年稳步攀升#并在近期达到了最高位&三组发
展中国家的平均虚拟变量指数和平均&’())=F2-指数自"#世纪$#年代末至;#
年代中后期均历经了漫长的曲折下降的过程#直至:#年代初才重拾上升势
头&&’())=F2-指数的下降及恢复攀升的程度都比虚拟变量指数更明显#其中
中高与中低收入两组国家的这一指数在%:;!年前后就止跌回升#随后一直保
持较强的上升势头#且在近些年已明显高于$#年代曾经达到的历史高位$低
收入国家的这一指数在%::"年之前一直下降#虽然自%::H年以来明显回升#
但仍未超出$#年代的历史最高水平&两个指数有一个明显不同(从虚拟变量
指数来看#中高收入国家在%::H年以前的平均法定金融开放水平一直低于中
低收入国家$从&’())=F2-指数来看#则在大多年份里前者高于后者或两者持
平&这些走势反映了发展中国家放宽资本管制的曲折道路(;#年代的债务危
机导致发展中国家纷纷重拾资本管制#法定的金融开放度下降$进入:#年代
后多数发展中国家放宽了资本管制#法定的金融开放度有了明显提升&值得
注意的是#图中显示了在$#年代初期#包括发达国家在内的各组国家的两个
指数相差都不大#直至:#年代初期#三组发展中国家的两个指数均颇为接
近#难分高下$然而自%::H年以来#法定的金融开放度与平均收入水平的正
向关系日趋明显#其中以非洲国家为主的低收入国家的平均开放水平明显滞
后于其他国家&近年来对于金融开放是否促进经济增长这一热点问题#诸多
经验研究均未得到肯定的结果 !K1(44(*)C](43D(=I311322(#%::<$X-C1(B#
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 JH%!!
%::;"+C(D-)32*4@#"##"$%这里观察到的现象提示我们#对这一问题的经验
研究应该分期进行!或许在较早期发展中国家本身的市场力量和制度较为弱
小#世界金融市场也处于幼稚期#经济全球化尚未形成气候#当时的金融开
放并未能给发展中国家带来经济增长的效益"而在近十多年来的新一轮金融
全球化的浪潮中#金融开放给发展中国家带来了成长的机遇%
&二$从存量指数看金融全球化的趋势特征
%@金融全球化的总体趋势特征
图%中可看出#若从总国外资产和负债的角度审视金融开放#那么无论
是以官方汇率KLE’购买力平价KLE还是贸易规模作比例因子#FIF%’FIF"
和FIFJ都显示了相似的走势!发达国家的平均金融开放程度基本上保持了一
路稳步上升的走势#只是在某些年份略有转折"中高收入国家的平均金融开
放程度在%::H年以前曾升降起伏#但自%::H年起一直保持了上升的趋势"
中低收入国家的各项指数在%::!年之后略显上升态势#但总体水平远低于在
此之前的历史高位"低收入国家的各项指数在直至:#年代初期呈上升态势#
在近十年中却是下降的%
图!!各组国家存量指数"#"$!"#"%和"#"&平均走势图
图J描绘了以FIF<’FIF!和FIF$指数所反映的金融全球化图景%FIF;’
FIF:和FIF%#指数与FIF<’FIF!和FIF$指数的走势自;#年代中期以来基本一
致#为节省篇幅#我们在此略去其走势图%与FIF%’FIF"和FIFJ的曲折起伏
甚至不升反降的走势不同#不论对于发达国家还是发展中国家#这些指数在
JH"!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
;#年代初期之前曲折下降#但自;#年代中期以来均呈现了明显的上升态势#
可见#若剔除了债务类投资负债的影响#则无论从广义还是狭义的角度来考
察#无论是相对于EEEKLE的规模还是相对于贸易开放度#各组国家的平均
金融开放程度都有了明显的提高$不过#发达国家的各项指数远远高于发展
中国家的水平$例如#FIF<从$#年代初的"<^ 上升至"##J年的"$H^ %同
一期间#中高收入国家的平均FIF<从"H^ 上升至!H^ #中低收入国家由
%!^ 上升至H!^ #而低收入国家则由$^ 上升至"#^ $图中FIF<和FIF!两条
曲线之间的差别是由官方储备资产所引致的#反映的是广义的和狭义的金融
开放度的差别#这一差别对于发达国家很小#对于发展中国家却一直相当大#
显示出区分两者的重要性$若仅比较狭义的金融开放程度#则发展中国家与
发达国家的差距还要加大许多$从表"中列出的各组国家的各个指数平均值
也可清晰地看出过去三十多年来金融全球化的上升路径$
表!!各组国家"#$%%&’()指数!’*’+和’*’,的平均水平
年
平均&’())=F2-指数 平均FIF! 平均FIF$
发达
国家
中高
收入
国家
中低
收入
国家
低收入
国家
发达
国家
中高
收入
国家
中低
收入
国家
低收入
国家
发达
国家
中高
收入
国家
中低
收入
国家
低收入
国家
%:$# #@" V#@< V#@< V#@$ "H@% "#@< %H@J <@# ;J@% :;@J <H@$ ":@:
%:$< #@< V#@: V#@< V#@< ";@; %;@$ %!@" !@H !"@% !#@" H$@% "H@$
%:;# #@$ V#@% V#@< V#@; J%@; "%@$ %!@; $@J !:@: H$@" H!@J "J@:
%:;< %@% V#@: V#@; V#@: J<@# %$@# %J@< !@! %#;@< <#@$ <!@H H<@%
%::# %@< V#@! V#@$ V%@# ;<@J "%@# %!@J ;@J %JJ@; !J@# <$@! J"@$
%::< "@H #@: #@% V#@! %%H@J ""@J %!@% :@H %$!@: <;@J <#@: J$@%
"### "@J #@J #@H V#@< %$$@H HJ@# "%@# %"@% ";!@% ;:@" $H@H !!@$
"##J "@! %@H #@! V#@< "!!@" <%@# "$@J %!@# HJ<@! ::@% ;"@: $#@H
"@金融全球化的结构性特征
从图H中可看出#自"#世纪$#年代初以来#发达国家的债务类投资资
产存量从占EEEKLE的%#@H^ 攀升至%%<@H^ #债务类投资负债的这一比例
从%<@"^ 上升至%JH@<^ #均远超出其他类投资的资产或负债存量的比重#是
推动发达国家金融一体化的主要驱动力$外国直接投资的资产与负债&股本
证券投资的资产与负债的存量占EEEKLE的比重逐年稳步上升#:#年代以来
上升速度明显加快#但在"##%’"##"年因美国等主要资本市场上股价下跌有
一个回落$官方储备资产占EEEKLE的规模一直波澜不惊#处于"@H^ 至
$@<^ 的一个低位#在金融一体化进程中作用甚微$由此可见#主要工业化国
家的金融开放进程乃由债务类投资&外商直接投资和股票投资等各类私人金
融资本交易的全方位快速发展所共同推进#并且每一种投资形式的资产方和
负债方存量几乎同步上升#反映出这些国家的资本流进与流出的平衡扩张$
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 JHH!!
发展中国家的情形显然不同"外国直接投资负债#债务类投资资产和官
方储备资产这三项存量明显高出外国直接投资资产#股本证券投资的资产与
负债的存量水平$并且在近年中呈上升态势$其中中高收入国家的升势尤为
强劲"除了中高收入国家的外国直接投资负债#股本证券投资的资产与负债
的存量水平在近年略有上升之外$中低收入与低收入国家的这三项统计量甚
为微小"由此可见$发展中国家的股票市场对世界资本市场的参与度极为微
小$对外直接投资亦不具规模$参与金融一体化的进程的主要方式是接受外
国直接投资和以官方储备资产及债务类资产形式为国际资本市场提供资金"
尤为值得关注的是$在近些年中各组发展中国家的官方储备资产均表现出明
显上升的趋势"这一趋势固然在某种程度上提高了发展中国家防御金融危机
的能力$但是发展中国家本身资金缺乏$金融体系不健全$若有限的外国直
接投资的流入及经常项目盈余以低效益的方式转而流失$其金融开放对经
济增长的促进效应终将有限$并不能从根本上提高这些国家的抗金融风险
能力"
< 由于早期的投资率与储蓄率的数据缺失较多$我们对每组国家仅从数据较完备的年份开始描画"
%三&从IY系数看金融全球化的趋势特征
我们分别以国民储蓄率和国内储蓄率作回归自变量$计算出各组国家逐
年的IY系数并在图<中作了描画"< 图中可见$各组国家的两种算法所得出
的IY系数的走势均基本一致$但是以国内储蓄率计算的系数IY"绝大多数
情况下都明显低于以国民储蓄率计算的系数IY%$可见前者存在高估金融开
放程度的风险"与虚拟变量指数#&’())=F2-指数以及各存量指数的走势相吻
合$除去"#世纪;#年代中期的若干年份以外$发达国家的IY%和IY"系数
呈现了一路下降的总体趋势$自"###年以来甚至低至#7#<$以下$几乎达到
了I34CD23()*)CY-1(-B*%%:;#&中IY系数为#的资本完全自由流动的判断
标准"中高收入国家的IY%和IY"系数在%::#年之前呈总体上升的趋势$
在此之后则呈总体下降趋势’其他两组发展中国家的IY%和IY"系数均呈
现出长期下降的趋势$与虚拟变量指数#&’())=F2-指数以及FIF<(FIF%#各
存量指数的走势大致吻合"但是与存量指数稳步上升的走势相比$发展中国
家的IY系数在短期的曲折起伏也显而易见"这一差异不难理解!各国的投资
率和储蓄率存在短期波动性$导致IY 系数的稳定性自然不如存量指数$中
长期的平均投资率和储蓄率或许更适用于对IY系数的估算"此外$IY系数
是以流量为基础的衡量指标$实际上反映的是经常项目差额的大小$亦即国
际间资本借贷净值的大小$因此难免和反映国际间资本借贷总值的存量指数
不尽一致"不过$IY 系数的走势基本上映衬了法定的金融开放指数以及
JHJ!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
FIF<#FIF%#各存量指数所反映出的近年来世界各国金融开放程度整体上升的
趋势$
图!!各组国家"#系数平均走势图
!四"单个国家的金融开放进程考察
在对各组国家的平均金融开放走势进行多角度的透视之后%我们将对单
个国家的金融开放进程进行更细致的考察&法定的金融开放度高的国家%其
实际的开放度是否也高？对于各个国家%&’())=F2-指数’存量指数和IY系
数是否反映出一致的走势特征？
表H中第"栏是&’())=F2-指数和狭义的金融开放存量指数FIF!的相关系
数$除了韩国’荷兰和南非等国外%发达国家和中高收入国家的相关系数普
遍较高%多在#@;以上$H"个中低收入国家中%%$个国家的相关系数在#@<
之上%%<个国家在V#@<<至#@H:之间$H;个低收入国家中%";个国家的相
关系数低于#@<%平均仅为V#@%J(%#个国家在#@<之上%平均为#@$$由此
可见%发达国家和中高收入国家的法定的与实际的金融开放程度在过去三十
多年中趋于同步上升(低收入国家的法定的和实际的金融开放度步调不一致
的可能性较大%有可能是资本管制没有松动而实际的金融开放度有了提高%
亦有可能是资本自由化的政策并没有带来实际的跨境资本交易的增长$
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 JH<!!
表!!各国的金融开放指数趋势对照
国!家
FIF!"
&’())=F2-
相关系数
%:$##
%::J平均
&’())=F2-
指数
%::<#
"##J平均
&’())=F2-
指数
%:$##
%::J平均
FIF!指数
%::<#
"##J平均
FIF!指数
%:$##
%::J
IY
系数
%::<#
"##J
IY
系数
一
致
性
发达国家
澳大利亚 #@<H #@:; %@!; H<@#; ;:@;% #@!J""" #@<J ’
奥地利 #@$: %@"< "@!! J"@H< %HH #@;"""" V%@#""" ’
比利时 #@<H %@J! "@"J %"!@!" H;J@$; #@J:""" #@<J""" >’
加拿大 "@!! "@!! !<@H% %%;@%$ #@$;""" #@" ’
丹麦 #@;J #@! "@!! <#@$ %:<@"J #@J$"" #@#" ’
芬兰 #@$ %@#" "@!! "!@H %:<@;" #@:<""" #@JH""" ’
法国 #@: #@#$ "@!! <J@!< "%%@J! #@:J""" #@JH" ’
德国 "@!! "@!! <%@!H %<J@!: #@$""" %@!% ’
希腊 #@;; V#@:! %@J; "%@< J!@%H #@:"""" % >’
意大利 #@;< V#@HJ "@!! "H@:; :#@H #@;<""" V#@"!"" ’
日本 #@$% %@:J "@<" H<@:: :$@#H #@;""" %@"%""" ’
荷兰 #@JH "@%: "@!! %%$@" H!"@"" #@!;""" V#@#; ’
新西兰 #@;H %@#J "@!! "!@<< :<@"J #@<!"" #@HJ ’
挪威 #@; #@%$ "@H; H!@!; %!%@J! #@<: V#@<%" ’
葡萄牙 #@;< V#@!< "@<$ %J@%; %#H@"$ #@<H"" #@#% ’
西班牙 #@: V#@#: "@#$ %$@$ :$@"! %@#"""" "@""" ’
瑞典 #@:< %@H "@<$ <%@!: ";#@:% #@$<""" V#@%% ’
英国 #@!< %@H "@!! %""@H HJ;@"! #@<%""" #@"! ’
美国 "@!! "@!! H<@J %#<@H #@!H""" #@H$" ’
中高收入国家
阿根廷 #@!% V#@!$ #@: ;@%" HJ@<; #@$J""" V#@%$ ’
智利 #@!% V%@H< V#@%J "!@!H <$@%J #@<$""" #@$H >’
捷克 %!@%< H"@!H #@!%""
爱沙尼亚 !@< J%@$; V#@%H
匈牙利 #@: V#@:$ %@% H@;: H%@#H #@J<""" #@!:"" >’
以色列 #@; V#@J" #@$J ":@J" <:@%: #@J$" %@;;""" ’
韩国 #@H V#@!H V#@<! $ "! #@J<""" #@J; >’
拉脱维亚 $@:H "!@JH %@J!"""
立陶宛 "@< %"@%J #@#;
毛里求斯 #@:" V%@HH %@<; "@:" %"@$H #@J<"" #@%H ’
阿曼 #@! "@!! %@:H HH@%H ""@:$ #@J<""" V#@H<"" >’
波兰 #@$$ V%@#; V#@<" H@#: %J@%; #@$:""" #@;! >’
斯洛伐克共和国 %;@J< ""@;% #@""
斯洛文尼亚 "H@! H#@H: #@:
南非 #@"! V%@%J V#@:; %!@H ";@: #@:"""" V#@#! ’
特立尼达和多巴哥 #@$H V#@HJ "@J: !#@!" ;J@$; #@J!""" V#@"! ’
JH!!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
!续表"
国!家
FIF!#
&’())=F2-
相关系数
%:$#$
%::J平均
&’())=F2-
指数
%::<$
"##J平均
&’())=F2-
指数
%:$#$
%::J平均
FIF!指数
%::<$
"##J平均
FIF!指数
%:$#$
%::J
IY
系数
%::<$
"##J
IY
系数
一
致
性
中低收入国家
阿尔巴尼亚 V#@#J J@% :@H! #@$"""" #@!H""
阿尔及利亚 V#@<J V%@<" V%@#; $@#H !@%J %@#;"""
阿塞拜疆 #@%H V#@!$ ""@H< #@!"
贝拉 %@! J@#: #@!$"
博茨瓦纳 #@"" V#@"< #@;: "!@$% %:@$ V#@"; #@< ,’
巴西 #@$% V%@$" V#@:! $@%J %:@H; #@<$""" #@#J ’
保加利亚 #@:H V#@:: %%@#< %!@H: #@$J""" %@#%
中国 #@<; V%@"; V%@#; H@;: %#@<" #@!" #@$:""" >’
哥伦比亚 #@;< V%@!< V%@%< !@H% %%@:; V#@#J %@J<""" >’
哥斯达黎加 #@<$ V#@:" %@#$ %J@:" "%@"J #@#: %@%;""" >’
多米尼加共和国 #@<: V%@J$ V%@#H ;@J: %H@!" #@<J""" #@%% ’
厄瓜多尔 #@H: #@% #@" $@!; "#@"" V#@#% #@J% >’
埃及 #@!" V%@!$ %@!" %#@#$ %<@H; #@J:" #@#! ’
萨尔瓦多 #@!< V%@"; "@%% !@<" %H@#J #@!$""" #@<"" ’
加蓬 #@;H V#@%H V#@:; J#@#$ %;@;< #@"% V#@H >’
危地马拉 V#@#" #@"H %@;$ %%@H! %H@!; #@$:""" %@H""" ’
印尼 V#@H; %@:" %@!" J@$ !@< #@J!"" %@J:""" (>(
牙买加 #@H V#@;: "@%H <$@$J $#@:! #@<""" #@%% ’
约旦 #@% V#@$< %@;: "H@H" %:@#H #@<H""" #@"$ (>(
哈萨克斯坦 J@; "#@HJ #@$<"""
马其顿 #@;< V#@<" "@J< :@%H #@#:
马来西亚 V#@#$ %@!J #@H$ H#@HH <%@;! #@!""" #@J! ,’
墨西哥 #@#< %@#H %@#! %#@#" "<@;H #@%% #@:J""" >’
摩洛哥 V%@HH V#@:; "%@H V#@<$""" #@H<"""
纳米比亚 #@<! V%@$" V%@#; %<@J; JH@H% %@%;""" #@<"""" ’
尼加拉瓜 # "@%% V#@%H #@$J"""
巴拉圭 #@<J V%@#: %@#J ;@! %%@!$ #@%! #@#$ ’
秘鲁 #@$; V#@<; "@J$ $@:J %:@"$ #@$J""" V#@%H ’
菲律宾 #@;J V#@;" #@HH <@!% %%@!% %@H%""" V#@%% ’
罗马尼亚 #@$J V%@J; V#@"< J@!" ;@:H
俄罗斯联邦 V#@!: %#@H "J@H; #@%!
斯里兰卡 #@!% V#@: #@HH H@; !@#< #@;""" #@!; ’
斯威士兰 V#@<< V#@%H V#@:; ";@<% H;@;J V#@H$" V#@%< (>(
叙利亚 V#@%% V%@!< V%@!! $@;; H"@< #@JJ"" #@H$ ,’
泰国 V#@#J V#@#J <@:$ %!@%J %@#J""" H@H<"" ’
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 JH$!!
"续表#
国!家
FIF!$
&’())=F2-
相关系数
%:$#%
%::J平均
&’())=F2-
指数
%::<%
"##J平均
&’())=F2-
指数
%:$#%
%::J平均
FIF!指数
%::<%
"##J平均
FIF!指数
%:$#%
%::J
IY
系数
%::<%
"##J
IY
系数
一
致
性
中低收入国家
突尼斯 #@HJ V#@:! V#@:; "#@%J "<@$ #@;%""" #@$J"" ,’
土耳其 #@%; V#@:: V#@:; H@:; %%@%" #@$J""" #@!! ’
乌克兰 %@% J@$: V#@#;
乌拉圭 #@;; #@H! "@%: %:@!! J<@% %@#H""" #@": ’
委内瑞拉 #@%: #@<% %@#; H"@%; <$@!" #@!;""" #@%< ’
低收入国家
安哥拉 #@!H V%@$" V%@%< ;@;% J"@J" #@H;""" #@%$ ’
孟加拉国 #@HH V%@<$ V#@:; %@H% %@$J #@!J""" #@!"""" ’
贝宁 V#@!H V#@%J V#@:; <@!" %J@;% V#@"J #@#J (>(
玻利维亚 #@"; #@! %@J :@<% ":@<J #@HJ" #@J% >’
布基纳法索 V#@J! V#@"H V#@:; "@#< J@HJ #@<:"""
柬埔寨 #@%: V%@$" V#@;! J@J %%@<$ #@";"""
喀麦隆 V#@"$ V#@H: V#@:; ;@$$ ;@;< #@:$"""
乍得 V#@HJ V#@$J V#@:; <@!! %H@:< #@$""""
刚果民主共和国 #@#J V%@%% V#@: "@!% "@!$
科特迪瓦 V#@J; V#@J! V#@:; %"@#: "%@$ #@$$""" V#@%! ,’
埃塞俄比亚 V#@%! V%@%H V%@#; "@<: <@;: #@!!""" #@#! ’
格鲁吉亚 #@<! %@< #@: :@<$ #@<<"""
加纳 #@J; V%@J; V#@:; $@<" :@"! #@;;""" #@"$ ’
几内亚 V#@J< V%@#; V%@"% %@#; H@<: #@#< #@;;""" (>(
海地 #@#% #@H: %@#: J@%" <@%H #@<$"" #@!%""" >’
洪都拉斯 V#@#% #@J< #@% %H@!< "%@< #@:<""" #@$J""" ,’
印度 #@"" V%@#; V#@:; #@;$ "@J! %@%;""" #@!J"" ’
肯尼亚 V#@!: V%@%! #@:$ %#@!H !@J! #@": #@$:"" ,’
吉尔吉斯斯坦 %@H$ ;@#: #@#H
老挝 #@: V%@%% V#@$J "@#H ;@;; V#@HJ
马达加斯加 #@$ V%@#$ V#@"< H@J" $@!! #@"H #@!H""" >’
马拉维 V#@"" V%@#; V#@:; :@J; ;@<J #@<J"" #@H""" (>(
马里 V#@!! V#@%! V#@:; "@!H ;@J: #@!""" #@:J"" (>(
摩尔多瓦 V#@$% V%@#J "@< %H@!$ V#@%J
莫桑比克 #@$< V%@<J V%@#; H@"< %%@%% %@!:""" %@#< >’
尼泊尔 #@"< V%@#; V#@:; %@J" "@%H #@#! #@% >’
尼日尔 #@HJ V#@<" V#@;J !@:: ;@%! #@:""" #@$;""" ,’
尼日利亚 #@#! V%@%: V#@: %:@"! H%@J% #@" #@% ’
巴基斯坦 V#@#% V%@%H V%@%< "@<$ J@J< #@"$"" V#@%H ,’
巴布亚新几内亚 V#@%: V#@#J V#@:; ""@:< "H@<; V#@"J" #@"J (>(
JH;!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
!续表"
国!家
FIF!#
&’())=F2-
相关系数
%:$#$
%::J平均
&’())=F2-
指数
%::<$
"##J平均
&’())=F2-
指数
%:$#$
%::J平均
FIF!指数
%::<$
"##J平均
FIF!指数
%:$#$
%::J
IY
系数
%::<$
"##J
IY
系数
一
致
性
低收入国家
卢旺达 #@$% V%@#J V#@:; !@J$ ;@H< #@%: #@%: ’
塞内加尔 V#@<! V#@%J V#@:; %%@JJ %J@" #@HJ""" #@:H""" (>(
苏丹 #@H! V%@JJ V#@!< <@"; <@#< %@%%"" #@"H (>(
坦桑尼亚 #@#% V%@#< V%@#" :@%J %!@JH #@%< #@H$"" >’
多哥 V#@;H V#@;" V%@#; %%@#H %"@"H #@$""" %@%""" (>(
乌干达 #@$J V%@%J %@$% H@$! !@H; #@!:"" #@$$""" >’
越南 #@; V%@! V%@#; "@J< %#@H: #@%:
赞比亚 #@!: V%@"J %@;% %<@"H HH@H! #@#< V#@" ’
津巴布韦 #@!< V%@!$ V%@"% "@#! J@%J #@<J""
!!注%’ 表示H种指数的变动方向一致&>’’(>(’,’分别表示IY系数’FIF!’&’())=F2-指数与另外两种
指数的变动方向相反&"""’""’"分别代表IY系数在%^ ’<^ ’%#^ 的水平上显著(表中空白项的原因
为数据缺失或不适用(
图H$图<均显示出各组国家平均的金融一体化进程在近年来加快了步
伐(为了考察单个国家的情形#我们将所有年份分为%:$#$%::J年和%::<$
"##J年两个时期#分别求得每个国家在这前后两期的&’())=F2-指数’FIF!
指数和IY 系数 !IY%"的平均值#并比较这些系数的变化方向是否一致(
计算结果列在表H的第H$:栏中(根据I34CD23()=Y-1(-B*的观点#前后两期
IY系数大小的变化将揭示出资本流动性的增减%IY系数与%偏离越远#说
明储蓄率与投资率的差距越大$$$或者是剩余的储蓄流向国外#或者是旺盛
的投资需引入国外资本$$$从而资本流动性越高(由于数据缺失#只有;<个
国家的前后两期的三种指数的数值都存在(其中J<个国家的三种指数一致反
映了金融开放程度上升的趋势&另有";个国家的两种指数显示了金融开放程
度上升的趋势#例如其中%;个国家的&’())=F2-指数和FIF!指数均显示了金
融开放度上升的趋势#但与IY 系数走势相反&不存在三种指数一致指示金
融开放程度下降的国家(由此可见#与各项指数的平均走势相一致#在近期
多数国家的法定与实际的金融开放程度都上升了(
表H的数据表明#各种指数在对单个国家的金融开放的衡量上的差异是
不可忽略的%%%^ 的国家的&’())=F2-指数与FIF!及IY 系数的变化方向相
反&H!^ 的国家的两种实际的金融开放度指数的变动方向不一致(这些差异
支持了从多个角度考察金融开放进程的必要性#否则容易得出片面的结论(
尤为值得注意的#法定的金融开放度相同的国家#其实际开放程度有可能相
去甚远(许多国家与国际资本市场的实际整合程度比法定的开放度高出许多#
但也有相反的例子#如阿尔及利亚’博茨瓦纳’孟加拉’苏丹等国家#在近
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 JH:!!
年它们的平均&’())=F2-指数上升了"而FIF!所衡量的实际的金融开放程度
却下降了#
从表H中还可看出"伴随&’())=F2-指数和FIF!指数的上升"多数国家的
IY系数与%的偏离变大了#例如美国从#@!H下降至#@H$"法国从#@:J下降
至#@JH"印度从%@%;降至#@!J#但是一些&’())=F2-指数和FIF!指数都上升
的国家"它们的 IY 系数却更接近于%了#如中国的 &’())=F2-指数从
V%@";升至V%@#;"FIF!指数由H@;:大幅上升至%#@<""IY 系数却从
#@!上升至#@$:#其他类似情形的国家还有比利时$匈牙利$海地$乌干
达等#:"个国家中"共有"H个国家的IY系数的变动方向与&’())=F2-指数
和FIF!指数的共同趋势不一致#这些结果以及图<中IY曲线所呈现的短
期波动性都表明"在衡量资本流动性的短期变化上"IY系数的可靠性较为
有限#
五!结!!论
金融全球化的浪潮正在深刻影响世界经济的走向与格局#发达国家和发
展中国家分别走过了怎样的金融一体化历程？本文通过对%%J个国家的实证
研究发现"目前国际流行的若干指数在横向和纵向比较各国的金融开放水平
时存在一些偏差#本文探讨了广义与狭义的金融开放的区分"比较了不同比
例因子和变量选择对相关指数的稳定性与可靠性的影响"并考察了各类投资
资产和负债存量的不同走势#在此基础上我们提出了一系列修正性和补充性
的指数"并以这些指数从不同的视角对世界的金融开放进程进行了透视#我
们发现""#世纪:#年代以来"若以综合存量指数衡量"较低收入的发展中国
家的金融开放度是趋于下降的%若撇开外债的因素"发展中国家的金融开放
程度虽然仍远远落后于发达国家"但却呈现明显上升的趋势#一些值得注意
的观察是!早期的金融开放似与经济的发展水平关系不大"但近十余年来"
金融开放程度与收入水平的正向关系趋于明显#此外"发达国家和发展中国
家的金融一体化的渠道有着明显差异!发达国家的债务类投资$直接投资及
股权类投资等各种私人资本交易的资产和负债存量都有了长足的发展"体现
了金融市场的全面发展%发展中国家参与金融一体化的主要渠道是接受外国
直接投资以及通过债务类投资和官方储备积累向国际资本市场输出资本"股
权类投资的发展尤为落后#由此可见"虽然发展中国家的法定与实际的金融
一体化程度都有了明显的提高"但是其金融市场的发展是落后和不平衡的#
值得关注的是"亚洲金融危机之后"发展中国家的官方储备资本的囤积虽然
提高了这些国家与国际资本市场的联结程度"提高了其防范金融危机的能力"
JJ#!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
但是宝贵资金的流失与低效率使用并不利于提升这些国家的经济实力#并不
能从根本上提高这些国家的经济与金融安全系数$发展中国家更应致力于促
进本国金融市场的良性发育和健康成长#以稳健%可持续的方式参与金融全
球化的进程$
附录!数据信息
%&本文的数据样本共有%%J个国家#其中
发达国家!美国#英国#奥地利#比利时#丹麦#法国#德国#意大利#荷兰#挪
威#瑞典#加拿大#日本#芬兰#希腊#葡萄牙#西班牙#澳大利亚#新西兰$
中高收入国家!阿根廷#智利#捷克#爱沙尼亚#匈牙利#以色列#韩国#拉脱维
亚#立陶宛#毛里求斯#阿曼#波兰#斯洛伐克#斯洛文尼亚#南非#特立尼达和多
巴哥$
中低收入国家!阿尔巴尼亚#阿尔及利亚#阿塞拜疆#白俄罗斯#博茨瓦纳#巴西#
保加利亚#中国#哥伦比亚#哥斯达黎加#多米尼克#厄瓜多尔#埃及#萨尔瓦多#加蓬#
危地马拉#印度尼西亚#牙买加#约旦#哈萨克斯坦#马其顿#马来西亚#墨西哥#摩洛
哥#纳米比亚#尼加拉瓜#巴拉圭#秘鲁#菲律宾#罗马尼亚#俄罗斯#斯里兰卡#斯威
士兰#叙利亚#泰国#突尼斯#土耳其#乌克兰#乌拉圭#委内瑞拉$
低收入国家!安哥拉#孟加拉国#贝宁#玻利维亚#布基纳法索#柬埔寨#喀麦隆#
乍得#刚果共和国#科特迪瓦#埃塞俄比亚#格鲁吉亚#加纳#几内亚#海地#洪都拉
斯#印度#肯尼亚#克立兹共和国#老挝#马达加斯加#马拉维#马里#摩尔多瓦#莫桑
比克#尼泊尔#尼日尔#尼日利亚#巴基斯坦#巴布亚新几内亚#卢旺达#塞内加尔#苏
丹#坦桑尼亚#多哥#乌干达#越南#赞比亚#津巴布韦$
"&投资率 !O&!"%经常项目占KLE百分比 !&S&!"%国内储蓄率 !Q&!"来源于世
界银行 ’"##!年世界发展指标(!U5/;.;+O3C012+5/A"##!")
国民储蓄率 !8T&!"由公式8T&!QO&!W&S&! 计算得出)
虚拟变量指数和&’())=F2-指数的电子版分别由S@]-C5和 ]@&’())提供$
各类跨境投资的资产与负债存量数据来自E@\*)3*)CK@](43D(=I311322($
参 考 文 献
*%+ N*5-0.(#P@*)CS@X-D3#,(,T*O()?*)CF)21*=8*2(-)*4&*A(2*4I4-UD-#4:/
35-01,.
*"+ N4*),’*1C#M@*)CI@K(*O*[[(#,&0113)2S,,-0)2L3>(,(2D()2’3+01-S13*/2’3+)C->2’3I34C=
D23()=Y-1(-B*E0[[43？-P/55K03@A<2E./A5341535-01"1+070+=#"##"#"#%J$."%#@
*H+ &’())#]@L@*)CY@F2-#,8-23D-)2’3&*4,04*2(-)->2’3&’())=F2-I()*),(*4MA3))3DD6*1(*=
R43-#G-1B()?E*A31#"##!#’22A/&&UUU@DD,@U(D,@3C0&&.,’())&X3*＿B*-A3)%!H@AC>@
*J+ +CU*1CD#T@#,&*A(2*4&-)21-4D#T0C3)T2-AD*)C&0113)2S,,-0)2X3O31D*4D-#8N+X G-1B()?
E*A318-@%%%$##8*2(-)*4N013*0->+,-)-.(,X3D3*1,’#"##<@
第"期 黄!玲!金融开放的多角度透视 JJ%!!
"<# I34CD23()$]@*)C&@Y-1(-B*$%(,T*O()?*)CF)231)*2(-)*4&*A(2*4I4-UD&$41535-01
95:/32;$%:;#$:#’H<;($H%J)H":@
"!# I1*)B34$9@S@$%F)231)*2(-)*4&*A(2*4]-R(4(25*)C+a,’*)?3X*236-4*2(4(25&$E*A31D%$<C$Y*1=
O*1C)9@I@d3))3C5T,’--4->K-O31).3)2$%:;:@
"$# I1*)B34$9@S@$%/0*)2(>5()?F)231)*2(-)*4&*A(2*4]-R(4(25()2’3%:;#D&$8N+XG-1B()?E*A31
8-@";<!$8*2(-)*4N013*0->+,-)-.(,X3D3*1,’$%::%@
";# K1(44($6@*)CK@]@](43D(=I311322($%+,-)-.(,+>>3,2D*)CT210,201*4L3231.()*)2D->&*A(2*4
&-)21-4D&$OI#Q+2’’<2E./A$%::<$J"’H($<%$)<<%@
":# \*)3$E@*)CK@]@](43D(=I311322($%P’3+a231)*4G3*42’->8*2(-)D!]3*D013D->I-13(?)SD=
D32D*)C\(*R(4(2(3D>-1F)C0D21(*4*)CL3O34-A()?&-0)21(3D&$95:/32;5’O3+./32+0532;41535-01A$
"##%$<<’"($"!H)":J@
"%##\*)3$E@*)CK@]@](43D(=I311322($%F)231)*2(-)*4I()*),(*4F)23?1*2(-)&$OI#Q+2’’<2E./A$
"##H$<#’%($;")%%H@
"%%#\*)3$E@*)CK@]@](43D(=I311322($%P’3+a231)*4G3*42’->8*2(-)D]*1BFF!X3O(D3C*)C+a=
23)C3C+D2(.*23D->I-13(?)SDD32D*)C\(*R(4(2(3D&$F]IG-1B()?E*A31#!*!:$"##!@
"%"#]-C5$S@*)CS@E@]01D’(C$%K1-U()?0AU(2’&*A(2*4I4-UD&$95:/32;5’O3+./32+0532;4156
35-01A$"##<$!<’%($"J:)"!!@
"%H#MRD2>34C$]@*)Cd@X-?3>>$%P’3T(a]*‘-1E0[[43D()F)231)*2(-)*4]*,1-3,-)-.(,D!FDP’313*
,-..-)&*0D3？&8N+XG-1B()?E*A318-@$$$$$8*2(-)*4N013*0->+,-)-.(,X3D3*1,’$"###@
"%J#MRD2>34C$]@*)Cd@X-?3>>$%P’3_)D0D2*()*R43_T&0113)2S,,-0)2E-D(2(-)X3O(D(23C&$&+EX
L(D,0DD(-)E*A31D<J%!$"##<@
"%<#E1*D*C$+@$d@X-?->>$T@G3(*)CS@d-D3$%+>>3,2D->I()*),(*4K4-R*4([*2(-)-)L3O34-A()?
&-0)21(3D!+.A(1(,*4+O(C3),3&$F]IM,,*D(-)*4E*A318-@""#$"##H*@
"%!#E1*D*C$+@$d@X-?->>$T@G3(*)CS@d-D3$%I()*),(*4K4-R*4([*2(-)$K1-U2’*)C6-4*2(4(25()
L3O34-A()? &-0)21(3D&$8N+X G-1B()? E*A31 8-@%#:J"$ 8*2(-)*4 N013*0 -> +,-)-.(,
X3D3*1,’$"##HR@
"%$#/0())$L@E@$%P’3&-1134*23D->&’*)?3()F)231)*2(-)*4I()*),(*4X3?04*2(-)&$"-./0123<5;0+06
12;.,.$%::$$:%’H($<H%)<<%@
"%;#/0())$L@E@$%&*A(2*4S,,-0)2\(R31*4([*2(-)*)CI()*),(*4K4-R*4([*2(-)$%;:#)%:::!ST5)-A=
2(,6(3U&$O3+./32+0532;95:/32;5’#-01A$"##H$;’H($%;:)"#J@
"%:#X-C1(B$L@$%G’-833CD&*A(2*4=S,,-0)2&-)O312(R(4(25？&()T@I(D,’31$32*4@$Q?5:;C+?.OI#
<:/A:.F2E0+2;"115:3+F537./+0J0;0+=？+DD*5D()F)231)*2(-)*4I()*),3$8-@"#$$F)231)*2(-)*4I(=
)*),3T3,2(-)$L3A*)2->+,-)-.(,D$E1(),32-)_)(O31D(25$E1(),32-)$89$%::;@
JJ"!! 经 济 学 !季 刊" 第!卷
I$$"$$.(B80*3#0K.(#(6.#0M()"B&#).*(
)-&*%B-I0)"&(#).1"!"#$%&"’"()$
\F8K Y_S8K
!<.K03@L307./A0+="
I3$))!P’(DA*A31C(D,0DD3D2’3C1*UR*,BD*)CR(*D3D->D3O31*4A-A04*1()C(,3D->>(=
)*),(*4-A3))3DD#*)CD0??3D2DD3O31*4*4231)*2(*D01()?()C(,3D@P’3D3()C(,3D*130D3C
2-,’*1*,231([32’3>()*),(*4()23?1*2(-) A1-,3DD>-1%%J ,-0)21(3D C01()? 2’3 A31(-C
%:$#$"##J@
JG2,0#$$.+.6#).*(!I"%#IH!#IJ%
