课程说明
本课程为金融学专业硕士生的必修课程，将系统地讲授金融工程的核心内容：
金融衍生工具的基本原理及其在风险管理方面的应用
几种重要的金融策略
要求
掌握衍生工具的基本原理与简单的定价
掌握金融工程的基本方法
能够把相关理论与方法应用到实际中去。
教学目的
为学生将来从事金融工程方面的实务工作打下良好的基础
也为进一步学习衍生工具定价等高级课程提供必要的准备
授课方式：讲授
先修课程：证券投资学或者金融学
课程说明
主要参考书：
Options, Futures and Other Derivatives. John C. Hull. Prentice Hall.
金融工程，[美]约翰.马歇尔，维普尔.班塞尔著，宋逢明等译，清华大学出版社，1998年。
基本要求
不无故迟到、早退或者缺课；不扰乱课堂秩序。
按时完成作业，积极参加课堂讨论、积极回答课上提出的问题。
评估方法
作业：20%
考勤与课堂表现：30%
期末闭卷考试：50%
课程说明
授课教师：唐国正
联系电话：62758830
办 公 室：444
E - mail：gztang@
助 教：刘海东
E-mail：haidongliu@
第一讲
金融工程引论
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
什么是金融工程？——定义
包括设计、开发和实施具有创新意义的金融工具和金融手段（processes），并且对金融问题构造创造性的解决方案。（John Finnerty）。
部分专家学者干脆把金融工程等同于风险管理，这虽然有一定的片面性，但是由此可见金融工程与风险管理关系之密切。
金融工程的关键是创新性或者创造性。推出一种新的证券或者金融策略不一定是创新，只有当一种新的证券或者金融策略能够使投资者或者发行人完成过去不能完成的任务，它才称得上是创新。
什么是金融工程？——创新
创新的三个层次
思维上的飞跃
对已有的概念给予新颖的解释和应用
为满足特定环境的要求，把已有的金融工具和手段结合起来
质的飞跃还是旧瓶装新酒？
例如：利用垃圾债券为杠杆收购融资
什么是金融工程？——金融工程产品
作为金融创新活动的结果，金融工程产品可能是
一种新的金融工具，例如个人退休账户(IRA)；
一种新的金融策略，例如存架登记、投资组合保险；
针对客户需要解决的金融问题提供特定的方案。
什么是金融工程？
——金融工程与民用工程的比较
基本理论：民用工程的基本理论是材料科学与力学等，金融工程的基本理论则是资产定价理论、公司财务理论等。
约束条件：无论是民用工程还是金融工程，二者都受到“物理约束”与预算约束。不过，物理约束的体现形式不同，金融工程的物理约束来自交易成本、税收与监管等因素。
模块化方法：民用工程与金融工程都使用一些基本的模块通过搭积木的方式来构建目标工程，传统的民用工程基本模块是砖瓦，现代民用工程的基本模块则是各种各样的钢筋混凝土构件，而金融工程的基本模块是各种传统的金融工具和基本的衍生工具。
民用工程的目标的建设一座桥、一幢高楼等，金融工程的目标则是设计一种新的金融合约、一种风险管理策略或者一种交易策略。
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
金融创新的动机——税法与监管的变化
Miller认为：
推动金融创新的主要动力是税收与监管的变化；
由于税收与监管变化产生的冲击是不可预见的，因此金融创新也是不可预测的。
零息票债券的创新过程是利用税收漏洞的典型例子。
金融创新的动机——减少金融约束
Silber认为金融创新的过程实质上是公司试图放松面临的金融限制。
公司在最大化股东价值的同时，受到来自政府、市场和自身的各种金融约束条件的制约，为了降低各种限制给公司带来的成本，公司于是通过金融创新来减少受到的约束，从而降低成本。
例如：80年代中期的资本债券热。
Silber的金融创新模型较好地解释了商业银行在1952年到1982年期间推出的许多新产品，然而，我们也应该看到，Silber的模型局限于证券发行人，对投资者一方考虑较少，因此只能解释部分金融创新。
金融创新的社会价值
金融创新可以从三个方面提升经济的表现，第一，通过风险集总、分配、对冲和跨时间、空间转移资源，金融创新使市场更加接近完全市场，从而满足人们对完全市场的需求。
例如，股票指数期货、住房按揭贷款抵押证券。
其次，金融创新可以降低交易成本或提高流动性。
最后，金融创新可以降低代理成本，众所周知的例子是通过垃圾债券融资的杠杆收购。
美国著名的雷诺烟草公司(RJR)
金融创新的社会价值——零和对策？
许多经济学家认为，从全社会的角度来看，以绕开监管或避税为唯一目的的金融活动是零和对策，甚至是负和对策，本质上不过是财富的转移，只能增加实现监管目标的总成本，进而认为金融创新没有社会价值或者负的社会价值。
这种观点在某些情况下是对的，但是犯了以偏概全的错误。对社会来说，监管目标不一定是最优的；即使监管目标是最优的，为实现监管目标采取的监管措施也未必是最优的。
Merton举了一个国际股票收益互换的例子来阐明这个观点。
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
金融工程的创新标准
Van Horne从另一个角度提出了“创新”的标准，1984年他出任美国金融学会主席一职，他在就职演说中指出，一种金融工具或者金融策略成为一项金融创新的条件是它能提高金融市场的运作效率或者使金融市场更加接近完全市场。
如果金融市场既是完全市场，又是完备市场，那么就不存在金融创新的机会。实际上，金融市场既不是完全市场，又不是完备市场。
许多新的金融产品都能降低交易成本、减少摩擦，例如存架登记、股票指数期货、电子汇兑等；
如果一种新的金融工具的随机税后收益不能用已有的金融工具来复制，那么它就使得市场更加接近完全市场。例如美国国债的本息分离登记交易(STRIPs)。
金融工程的创新标准
如果用Van Horne的标准来衡量，那么一些过去被认为是金融创新的新产品，包括许多套利策略，都不是金融创新，只不过是带着外行难以识别的面具而已。
例如John Marshall中的一个例子——利用债券-股权互换进行税收套利，它说明了债务/权益互换为什么在80年代非常流行。实际上，对这种产品是否是金融创新的问题，理论界与实务界都存在着争议。
金融工程的创新标准
——债权-股权互换的税收套利
假设有A、B两个公司，A公司的边际所得税率为40%，债务资金成本为10%，股利收入的80%享受免税待遇。B公司发行优先股的股利为8%，边际所得税率为12%。现在，两个公司进行一笔交易，A公司向B公司借款，然后投资于B公司的优先股。
A公司的实际税后成本为10%*（1-40%）= 6%。公司A投资于优先股的股息税后收益为%：%-8%*（1-80%）*40%=%因此，这笔交易对A公司来说是有意义的。
B公司通过借出资金获得利息收入，税后收益为%。公司B向公司A支付的股息为8%。因此，这笔交易对B公司来说亦是盈利的。
这样，两个公司通过互换债权和股权实现了双赢。
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
推动金融工程发展的因素
在综合了Miller、Silber与Van Horne的研究成果的基础上，John Finnerty总结出推动金融创新的11个因素，以及这些因素在近年来主要的金融创新中的作用。这些因素是：
利率的水平与波动
价格的水平与波动
金融理论的发展
利用会计方面的好处
技术进步等因素
利用税收的不对称性
降低交易成本
降低代理成本
降低或者转移风险
提高资产的流动性
监管或者法律的变化
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
应用领域——综述
开展金融工程活动的主体：
投资银行
商业银行
其它非银行金融机构
非金融类的公司
金融工程的主要应用领域：
公司财务（投资、融资等）
投资与现金管理
风险管理
套利
应用领域——融资
在融资方面，一种类型的金融工程活动是在各种约束条件下设计成本最低的创造性融资方案。约束条件可能来自监管要求、公司的资本结构、公司未来的现金流状况、税收特征等方面。通常来说，如果不是为了降低融资成本，常规的融资方案也是可行的。但是，在某些情况下，金融工程师们能够设计出复杂的低成本方案。
融资方面另一种类型的金融工程活动与公司并购有关，在并购交易中，资金成本虽然是需要考虑的因素之一，但有时不是最重要的因素。由于收购方常常在短时间内需要筹集大量资金，因此，通过什么方式筹集资金成为并购融资的核心问题。这个问题在杠杆收购中尤其突出，因为杠杆收购需要的债务资金数量非常庞大。
垃圾债券与过桥融资
应用领域——投资与现金管理
在投资方面，金融工程师开发出了各种各样的中长期投资工具，用以满足不同投资群体、具有不同风险-收益偏好的投资者的需求。例如：
共同基金品种日益丰富
资产证券化——收益与风险的再包装
在70年代之前，利率水平低而且相对稳定，因此现金管理不被重视。从70 年代开始，利率波动加剧，利率水平上升，现金管理于是成为一个重要课题。正是在高利率的背景下，现金管理工具与渠道在过去二十多年里获得了长足的发展，回购市场与货币市场共同基金被广泛用于现金管理。
应用领域——风险管理
毋庸置疑，在风险管理领域，金融工程发挥着不可替代的作用。金融工程在风险管理方面有两项主要内容，管理证券发行人的风险与管理投资者的风险。
在管理证券发行人的风险时，发行人与投资银行的工作程序为：
识别风险、度量风险；
确定发行人的风险管理目标；
构造风险管理方案。
发行人可能由于担心泄漏公司机密，也可能认为自己能够胜任，因此常常希望投资银行不要参与前两步的工作。实际上，前两步的工作非常重要，而且包含相当高的技术含量，发行人在独自完成这些工作时容易出错。因此，如果可能的话，投资银行应该全程参与风险管理方案的设计与开发。
应用领域——风险管理
管理投资者的风险对金融工程师来说极富挑战性，因为投资者众多，而且不同投资者的风险-收益偏好存在很大差异。
首先，金融工程师要选择特定的投资者群体并调查他们的风险管理需求；
然后，金融工程师开始构建金融工程产品；
最后，把生产出来的试验品拿到市场上去检验，直到确信它能够满足投资者需求才进行批量生产。
如果要用一句话来概括，那就是“从市场中来到市场中去”。在这个过程中，最困难的一步是发现市场需求。除了经典的衍生工具以外，LOR公司在80年代推出的投资组合保险与高盛公司在1989年推出的日经指数卖权都是管理投资者风险的产品。
应用领域——风险管理
管理投资者的风险与管理发行人的风险迥然不同。
管理发行人的风险针对的是某个具体的发行人，开发出来的产品是定制产品，生产过程的风险相对较低。
管理投资者的风险针对的则是一个特定的投资者群体，开发出来的产品则多为通用产品，生产过程中蕴含了较大的风险。
当然，风险-收益的关系也适用于金融工程活动。通用产品一旦开发成功，带来的利润也非常可观。
应用领域——套利
开发交易策略来利用不同地点、不同时间、不同工具以及税收不对称性方面的套利机会是金融工程师工作的一项重要内容。
利用计算机程序自动控制的指数套利交易策略利用股指期货与股票指数的背离来盈利；
风险套利是利用收购方和被收购方的股票价格与潜在收购价的差异来获利。
除了这些明显的套利策略以外，许多金融工程产品本质上都包含套利的成分，例如，利率互换、资产证券化、零息票债券，等等。
在理论上，套利是没有风险的，但是，实践中的套利总存在一定风险，完全没有风险的纯粹套利几乎不存在。因此，金融工程师在开发、利用套利策略时，考虑的首要问题是如何管理风险。
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
应用领域——非金融类公司
之所以要单独讨论金融工程在公司层面的应用，一方面是因为它不同于在金融机构的应用，另一方面是因为人们常常把金融工程误解为金融机构的专利。实际上，金融工程在公司层面有着非常重要的应用。调查显示，到1996年，已经有2/3的美国大公司使用过至少一种衍生工具。
公司应用金融工程的方式多种多样，但最终目的是共同的——增加股东价值。公司运用金融工程的动机可以归纳为三种类型：
降低融资成本
风险管理
协助实施经营战略
应用领域——非金融类公司
对公司来说，金融工程可以用来
支持公司的营销计划；
替代生产战略；
建立新的激励机制；
解决公司与投资者之间的信息不对称问题；
估计资产价值以及辅助战略并购。
管理人员借助金融工程可以改变公司的业务模式，与此同时，公司可能需要把客户、供应商、雇员或其他人的风险转移到自己身上，或者使用金融工程产品替代公司的部分业务活动。公司可以通过这些措施来帮助实施新的业务战略，增强竞争能力。
下面让我们考察一个实际的例子，进一步了解公司如何把金融工程技术应用到企业战略上。
教学内容
什么是金融工程？
金融创新的动机与社会价值
金融工程的创新标准
推动金融工程发展的因素
金融工程的应用领域
金融工程在非金融类公司层面的应用
金融工程的理论基础与工具
理论基础与基本工具
作为一门应用学科，金融工程的理论基础主要来自于金融经济学，尤其是其中与证券市场有关的部分，具体来说，包括：
估值理论
投资组合理论
资产定价理论（含资本资产定价模型、套利定价模型与期权定价模型）
套期保值理论
金融工程师不仅应该了解这些理论，而且要擅长把这些理论的核心思想与方法灵活地应用到实际工作中去。
理论基础与基本工具
金融工程的工具可以分成两部分，一部分是基本的金融工具，包括固定收入证券、权益证券和其它衍生证券；另一部分是金融策略，包括电子证券交易、指数套利、证券的公开发行和私募、存架登记等。金融工程师按照一定的原则把这些产品有机地组织起来，用以实现某一特定的目标。
除了应用上述理论与工具以外，金融工程活动常常还会涉及法律、会计准则与税法，有些金融工程产品甚至就是为了改善会计报表的状况或者利用税法上的漏洞。因此，熟悉法律、会计与税法有益于金融工程师更好地开展金融工程活动。
在开展金融工程活动时，常常会成立一个团队，其中可能有律师、会计师、金融分析师和税务、计算机与金融理论方面的专家以及市场人士。
