传统财务分析与 EVA 分析比较研究
【摘要】经济附加值（EVA，Economic Value Added）考察的是上市公司当前创造
的真正价值，往往上市公司按公认会计准则编制的会计报表各项财务指标（包括
净利润、主营业务收入、净资产收益率、每股收益、每股净资产、市盈率等）优
良；但因为传统会计方法忽略股权资本成本，即未考虑投资人因投资该企业所付
出的机会成本代价，所以单纯的传统财务报表分析未能衡量企业内在的真正价值。
长期以来，以净资产收益率、每股收益、市盈率为代表的财务指标 1 直作为上市
公司业绩衡量的标准被广泛使用，众多的咨询机构和投资者以其作为评估上市公
司股票的基石。但上市公司最终的目标是为实现股东价值最大化（Shareholder
Value Maximization），因此势必对用来衡量公司业绩指标的准确性提出了更高的
要求。经济附加值 EVA 价值评估法恰恰在 1 定程度上满足这 1 要求，帮助股东、
投资者等各方进行理性的分析投资决策。
本文以信息技术行业上市公司为研究对象，原因是经济附加值 EVA 考虑的资本成
本与企业风险直接相关，信息技术行业企业恰恰在目前的中国市场处于成长阶段，
增加了上市公司进行 1 系列投资的不确定性和高风险性。在传统财务分析的基础
上进行经济附加值 EVA 分析尤其适用于此行业。不否认传统财务分析评价企业价
值的作用，事实上，对传统会计报表进行适当调整，利用经济附加值 EVA 分析方
法为企业进行更加全面考量，揭示企业内在的真正价值。
关键词：经济附加值（EVA），资本成本，财务指标
目录
1、序言…………………………………………………………………1
2、文献综述………………………………………………………..........2
（1）企业价值概念..................................................................................2
（2）3 个不朽理论……………………………………………………..2
（3）目前较为流行的企业价值评估方法……………………………..2
（4）责任中心业绩评价………………………………………………..3
（5）EVA 理论来由……………………………………………………..4
3、EVA 理论现有成果…………………………………………………..5
4、传统财务指标与 EVA 指标模型介绍…………………………….....6
（1）传统财务指标模型………………………………………………..6
（2）EVA 指标模型……………………………………………………..7
（3）目前市场数据……………………………………………………..8
5、比较应用实例——“青岛啤酒”盈利增长的背后…………………..9
6、实证检验……………………………………………………………10
（1）上市公司基本概念阐释…………………………………………10
（2）实证比较传统财务指标与 EVA 指标应用——以 4 种信息技术行业上市公司
为研究对象……………………………………………..11
（3）比较结果…………………………………………………………13
7、结论与展望…………………………………………………………14
资料来源和参考文献…………………………………………………..15
1、 序言
相比国外的公司上市体系，中国的公司上市体系不过短短的 10 几年，回顾 1 下，
1990 年 12 月上海证券交易所成立，1991 年 7 月深圳证券交易所成立，1992 年 10
月中国证券监督委员会成立。如果说那时的中国资本市场才是呱呱坠地的婴孩的
话，那么时值 10 几年后的今天，中国资本市场也只不过是刚刚懂事成长的少年；
当然这段成长期也是不平坦的，更加可以用跌宕起伏来形容。过去的几年，自 1997
年开始，直到 2001 年，连续 5 年都是风风火火的大牛市，但是好景不长，到 2002
年底总市值缩水已达 3 分之 1 多，证券市场上积累多年的各种问题也都逐 1 显现，
随之而来的是大规模、全方位的监管风暴，各大案、要案查处之决心和手段，也
都是前所未有的。成长期的大起大伏让我们开始期待中国资本市场的成熟期的到
来，我们距离 1 个规范、健康、创造合乎期望的真实价值的资本市场到底还有多
远？业界把 2001 年称为“监管年”，称随后的 2002 年为“价值回归年”，这就提出
了 1 系列的问题，如果 2002 年确实是价值回归的 1 年，那么之前几年的中国资本
市场的“贞观盛事”难道是“假象”，或者更加专业的说是“泡沫膨胀”？；进 1 步说，
如果中国资本市场 5 年的大牛走势确实是由于存在泡沫呈现出来的，那么是否可
以说中国上市公司的价值在 2002 年以前是被普遍高估了？其实价值创造与价值
湮灭只是在 1 线之间。从财务会计的角度讲，公司价值的衡量是以公司披露的年
度财务报表为基础的；事实上，从 1 定意义上说宏观的资本市场分析评价都是基
于微观的公司财务报表发展起来的。因此，公司的财务报表 1 直是公众关注的焦
点，特别是对于上市公司来说，其经营业绩直接反映在年度报表及各个分期报表
中。以财务报表为蓝本，我们可以进行各项财务上的评价指标测算，客观且直观
的评价公司价值。各个评价指标不尽相同，但是就目前来说对上市公司的价值评
价与业绩评价基本上是停留在传统的财务指标体系上的，但是“监管年”与“价值回
归年”的提出恰恰从 1 个侧面点出了长久以来用传统财务指标进行价值评价与业
绩评价的不足，造成公众不能有效的对于上市公司进行合理的价值评估，产生价
值偏离，价值虚增，进而产生市场泡沫也就不足为怪了。另外，按照会计制度，
公司财务是建立在会计主体 这 1 会计假设 基础之上的，通俗的说，上市公司披
露的财务报表是站在本公司角度编制的，不能说有虚假成分，但是财务报表的编
制 1 定带有某种隐性的偏重，造成公众或者更加精确的说，造成投资者某种误解
或者带给投资者某种误导，因此无法做出正确的价值评价与业绩评价，甚至是投
资失败。随着财务理论的发展，上市公司的最终目标是为了实现股东价值最大化，
那么公司的业绩评价更多的应该是从投资者的角度出发，实际上，诺贝尔经济学
奖获得主 Modigliani 和 Miller（MM）就提出过 1 个具有说服力的论点，即股东利
益的最大化与企业价值的最大化是 1 致的，那么我们可以说从投资者角度进行业
绩评价弥补传统财务指标评价公司价值的不足，是非常有必要的。经济附加值
EVA 评价指标应运而生，EVA 理论的出现和发展，为传统财务指标体系的评价缺
漏提出了解决方案，为上市公司业绩评价提供了新的思路。EVA 并非对传统财务
指标体系的全盘否定，传统财务指标历经历史的考验，其地位无法也不该被撼动，
EVA 只是作为另 1 种新思路，并且可以就传统方法在实践过程中产生的不足做出
弥补和完善，继而与传统财务指标体系并行发展，以期使中国资本市场走向成熟
这 1 共同目标。
经济附加值（Economic Value Added, EVA）是由美国管理咨询思腾思特（Stern
Stewart）公司 在 1991 年引入价值评估领域的。它基于这样的 1 种理论：按公认
会计准则编制的会计报表中没有包含资本成本这 1 关键信息。虽然，传统的会计
方法以利息费用的形式反映债务融资成本，但是，它却忽略股权资本成本，也就
是说，它认为投资者的股权资本投入对于公司来说是免费的。但实际上，对于投
资人来说，股权资本的真实成本等于他同 1 笔投资转投于其他风险程度相似的企
业所获取利益的总和，这也就是经济学中常说的机会成本，投资人将资金投向公
司，是因为预期这笔投资能带来超过其他投向的回报。因此，企业需要获取足够
的利润，以弥补包括债务和股权投入资本的全部成本。只有当企业当年的利润超
过所投入的资本成本而有余，企业才在当年为股东创造了财富。而传统的会计利
润因为没有考虑股权成本，而扭曲和夸张的反映了它能带给投资人的权益增值，
也就是说，经济附加值衡量的是企业资本收益和为企业带来经营利润的所有资本
的成本之间的
差额。简单的说，用 EVA 评价指标计算出来的经济附加值 1 定小于企业的经营利
润，EVA 理论显然更加理性，因此也就不难理解 2002 年，在人们更加理性的去
评价公司价值之后，被业界人士称为“价值回归年”了。可以说，EVA 理论较之传
统财务指标体系衡量的是企业内在真正价值。
2、 文献综述
（1）企业价值概念
我们这里所说的传统财务指标体系与经济附加值 EVA 指标体系都是围绕着上市
公司业绩评价或是价值评估来论述的，上市公司业绩评价或是价值评估从投资者
的角度来说就是要通过各项指数指标来明确企业价值。这里所指的企业价值是企
业的内在价值，由企业的未来盈利水平决定的价值，其假设前提是企业在未来可
预见的期间内持续经营下去。
（2）3 个不朽理论
追本溯源，这里有必要阐释 1 下 3 个企业价值评估的不朽理论：
1．约翰•伯尔•威廉姆斯的现金流量折现法
按照约翰•伯尔•威廉姆斯（John Burr Williams）的《投资价值理论》（The Theory
of Investment Value，1938）1 书中的系统阐述，从投资者的角度看，企业经营的
好坏由其未来盈利能力决定，企业的内在价值就是在其剩余可预见存续期内可以
产生的现金流量的折现值。这种评估方法称为现金流量折现法（Discounted Cash
Flow，DCF）。
2．艾尔文•费雪尔的资本预算评估理论
1906 年，艾尔文•费雪尔（Irving Fisher）在其专著《资本与收入的性质》中完整
的论述了收入与资本的关系及价值等相关问题。费雪尔分析了享受收入、实际收
入与货币收入的关系，得出关于资本价值的结论：资本价值是收入的资本化或折
现值。在 1907 年他出版的另 1 著作《利息率：本质，决定及其与经济现象的关系》
提出：投资者所期望获得的未来收益的现值就是现在所以投资的价值，只有当项
目未来收益的现值（价值）大于它的投资（成本）时，投资者才进行投资。如果
把建立企业也看作是 1 种投资的话，企业的价值就是企业所能带来的未来收入流
量的现值。
这同之前提到的现金流量折现法有着 1 致的理论核心。
3．莫迪里安尼-米勒的价值评估理论（MM 理论）
莫迪里安尼（Modigliani）和米勒（Miller）两位美国教授先后提出最初 MM 理论
（无税条件下的资本结构理论）和修正 MM 理论（含税条件下的资本结构理
论），前者是他们于 1958 年 6 月发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财
务与资本”1 文中所阐述的基本思想：认为在不考虑公司所得税的情况下，公司的
资本结构与公司的市场价值无关，通俗讲，企业价值与企业是否负债无关。后者
是他们于 1963 年共同发表的另 1 篇与资本结构有关的论文中的基本思想：认为在
考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，
增加企业的价值。MM 理论成功说明了企业价值与债务的关系，并考虑了税收对
企业价值的影响，反映企业真实的营运情况。
（3）目前较为流行的企业价值评估方法
1．账面价值调整法——资产法
以资产负债为根据，企业价值等于所有有形资产和无形资产的公允价值之和，从
中减去负债的价值，得到企业资产的公允价值。其局限性和不适用性在于，以企
业的实物资产为出发点，没有考虑资产负债表外的无形资产项目，如企业的管理
水平、品牌优势、分销渠道等。实物资产不能完全代表企业的价值，所以账面价
值调整法尤其不适用于评估高科技公司和服务性公司。换句话说，此法也就不太
适用于本文所研究的对象信息技术行业上市公司（属于高科技企业）了。
2．比较估价法——市场法
将目标公司与类似的上市公司进行比较，选用合适的“乘数”来评估目标企业的价
值，乘数通常是按照企业的价值与某 1 指标，如每股收益、每股市价、账面净值
等比率。对这 1 方法最广泛的运用是以“市盈率”为乘数，评价企业价值具体公式
如下：
市盈率=每股市价/每股收益
每股价格=该股票市盈率*该股票每股盈利
每股价值=行业平均（或可比公司）市盈率*该股票每股盈利
公司价值=公司普通股总股本*每股价值
比较估价法有其假设前提，即该行业中其他公司与目标公司具有可比性，股票市
场是成熟有效的，市场对参照企业的定价是正确的。但问题是，我国的证券市场
尚不成熟，上市公司数量不多，历史数据少。如果上市公司所处的行业处于成长
期，盈利不稳定，历史数据并不能代表未来的趋势，所以比较估价法更适用于行
业发展成熟的市场。上市公司所在的信息技术行业在中国正处于成长期，以其为
研究对象也就不太能够运用此法了。
3．现金流量折现法——收益法
现金流量折现法是由费雪尔、莫迪里安尼和米勒而发展完善起来的，反映企业价
值的本质。它基于 1 个概念，即 1 项投资的回报率如果高于同样风险下其他投资
赚取的回报，便已增值。所以，公司价值的驱动因素是投资资本的回报率。计算
企业价值时，需计算出加权平均资本成本（风险调整折现率，也称资本的机会成
本），是投资者对同等风险的其他投资期望的回报率，同时需要预测企业的未来
现金流量。较之前两种价值评估方法，现金流量折现法最符合价值理论，也是最
准确的评估方法。但运用此法主观性很强，也较适用于已进入稳定发展期企业，
不适用于正处于投资期、获利前景不明朗或高速成长的企业，包括新兴的网络公
司和高科技企业。显然，信息技术行业的上市公司并不能应用于此法进行计算。
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（4）责任中心业绩评价
在经济全球化的背景下，公司经营多元化和规模扩大化的趋势越发凸显，因此现
代大型企业呈现分支机构分布广泛和组织结构复杂的态势，在这种情况下，提出
了 1 种以责任中心为依据的企业业绩评价方法。承担与其经营决策权相适应的经
济责任的部门被称为责任中心。责任中心分为收入中心、成本中心、利润中心和
投资中心。这 4 种责任中心都是企业内部具有 1 定经济权力，需要承担相应的经
济责任，并能够严格控制经济责任指标的部门、单位或者个人，其区别在于控制
区域和责任范围不同。
收入中心的首要目标是对销售收入负责，包括负有对收入总额、销售数量和销售
结构的责任。其控制目标包括控制企业销售目标的实现，控制销售收入的资金回
收，以及控制坏账的发生。收入中心最主要的考核指标是销售收入完成百分比，
公式为：销售收入完成百分比=实际实现销售收入/目标销售收入*100%。除此之外，
销售回款率、销售款平均回收天数、坏账发生率等也是收入中心主要需要考核的
指标。
成本中心考核的成本是责任成本，责任成本以责任中心为对象，归集生产或经营
管理耗费，遵循的原则是“谁负责、谁承担”，这与产品成本的概念不同，必须分
清，产品成本是以产品为成本计算对象，归集产品的耗费。分清责任成本与产品
成本是责任中心核算的基本前提。同时，责任中心还必须分清可控成本和不可控
成本，因为成本中心只能对其能够控制的成本负责，所以其成本中心的责任成本
应该是属于该成本中心的所有可控成本之和。而对于成本中心的评价考核，是通
过 1 定期间成本中心实际发生的责任成本与其责任成本预算进行比较，可以通过
目标成本节约额和目标成本节约率来衡量，公式为：目标成本节约额=目标（或预
算）成本-实际成本；目标成本节约率=目标成本节约额/目标成本*100%。
利润中心不仅对成本负责，而且对收入和利润负责，利润中心的业绩评价和考核
主要是通过 1 定期间实现的利润同责任预算所确定的预期利润进行对比，并对差
异的原因和责任进行分析。利润中心通常采用边际贡献作为利润中心业绩的评价
考核指标，公式为：边际贡献=销售收入总额-变动成本总额，这里之所以运用边
际贡献，是为了把固定成本剔除，同时考虑到可控的固定成本 1 定程度上对利润
中心业绩的影响，把固定成本分为可控成本和不可控成本，把不可控成本剔除，
也是与成本中心的对应，又引申出可控边际贡献和部门边际贡献这两个指标。可
控边际贡献是在边际贡献的基础上扣除短期可控固定成本总额，部门边际贡献则
是在可控边际贡献的基础上扣除长期可控固定成本总额。进而，如果考虑在公司
层次上发生的共同成本分配到各部门，又能够得到税前部门利润，在部门边际贡
献的基础上扣除分摊的公司费用，这意味着只有当部门都产生了足够的边际贡献
来弥补这些成本的时候，整个公司才有可能获利。
投资中心的业绩考核相对上述收入中心、成本中心和利润中心的业绩考核，较为
先进。在投资中心，业绩的考核不仅仅要衡量利润，而且还要将利润和它所占用
的资产联系起来。这样可以促使管理层在经营管理中注意控制资本投资，他们必
须关心资本回报是否实现，而且资本回报是否高于资本成本。也可以说，特别是
对于上市公司来说，投资中心的业绩考核更多的是从投资者的角度出发，以此更
好的衡量企业的业绩。投资中心 1 般采用投资报酬率和剩余收益作为评价和考核
投资中心业绩的主要指标。20 世纪初期，投资报酬率这 1 指标由杜邦公司创建并
开始使用。投资报酬率是投资中心所获得的利润和投资额之间的比率，公式为：
投资报酬率=利润/投资额*100%。其中投资额多把其看作投资总额，包括投资者投
入资本和借入资本，简言之，就是企业的总资产；相对应，分子的利润使用息税
前利润，以此反映由投资中心掌握、使用的全部资产总体的盈利能力 。另 1 指标，
剩余收益由通用电气公司首先推广实施，剩余收益是投资中心获得的收益减去其
资产按规定的最低投资报酬率或资金成本计算的投资报酬后的余额，公式为：剩
余收益=收益-规定的最低的投资报酬率*投资。其中收益采用营业收入，投资采用
企业总资产来计量 。只要投资报酬率超过规定的最低投资报酬率，能给投资增加
剩余收益的项目，投资中心都可以投资。剩余收益相比于投资报酬率的优点在于，
它考虑了权益资本成本的补偿，可以防止投资中心的短期行为。而投资报酬率忽
略了权益资本的机会成本，某种程度上可以认为是虚增了利润。剩余收益指标将
经营业绩评价和企业的目的协调起来，使得企业在决策时全面的考虑资金成本。
剩余收益的核心内容是之后提出经济附加值 EVA 的基础，作为经济附加值 EVA
的前身，剩余收益引出了 1 条企业价值评估新的道路。
（5）EVA 理论来由
美国思腾思特公司是经济附加值 EVA 管理体系的创造者，商标持有人和最重要的
推动者。20 世纪 90 年代后期，经济界提出了 1 个专门术语“价值管理（VBM）”，
价值管理的重要贡献之 1 是创造了 1 种新的以价值为基础的语言，从而改善公司
总部和业务单元之间的沟通，减少了技术和讨价还价游戏。价值管理中，应用最
广的方法是经济附加值。EVA 是 1 种经济利润，是从税后净营业利润中扣除包括
股权和债务的所有资金成本后的真实经济利润。EVA 衡量的是剩余利润，为去除
经营成本和资本使用成本后股东能享有的部分。EVA 在全球范围内越来越受到推
崇，主要是因为其同时从盈利性和经营效率两方面着手，指导企业不仅要提高利
润率，还要提高资本使用效率，为现存资本以及新投入资本赚取足够的经济回报。
奥克兰大学教授罗伯特•克莱曼将 70 家实施 EVA 企业的股市表现与 1 组规模相
似的同行业企业进行了比较。他发现，实施 EVA 企业宣布开始应用 EVA 的年度
平均财富创造比同行业企业高出 %，正式应用的首年度高出 12%，而第 2 年则
为 %。按照思腾思特公司副总裁 Al Ehrbar 的话说，经济附加值 EVA 是 1 把
真正能为企业创造财富的钥匙。
3、 EVA 理论现有成果
正如之前提到的，经济附加值 EVA 是由美国思腾思特公司在 1991 年引入价值评
估领域的。在全球范围内，该公司在美国《财富》杂志上的上市公司《财富创造
和毁灭排行榜》已经进入了 15 个年头，对于美国资本市场的成熟演变起到相当重
要的作用，使得美国资本市场能够自我调整修复，更是使投资者的眼光重新回到
企业对股东价值的实际创造上。但是，思腾思特公司在中国，经济附加值 EVA 理
论的推广走的并不是那么平坦，并不是说 EVA 理论本身出现了问题，只是公司的
本土化做得不是那么理想，因此结果是 2001 年进入中国资本市场的公司在 2003
年遭遇了驻中国区公司的关闭。公司本身败走中国并不是本文所要讨论的问题，
我们必须清楚的是，思腾思特公司在其他国家提供 EVA 理论咨询业务是相当成功
的，当然在中国 2001 年与 2002 年两年里所提供的咨询业绩也是可圈可点的。公
司与《财经》杂志合作，已在 2001 和 2002 年度连续推出了《中国上市公司财富
创造和毁灭排行榜》。从会计报表上看，2002 年 1214 家中国上市公司平均收入
亿元，比 2001 年增长 15%；平均会计净利润为 6428 万元，也是实现了近
10%的增长。然而经济附加值 EVA 理论认为，这表面的收入及利润高增长并不意
味着中国上市公司正在创造更多的价值。从 EVA 的角度看，中国上市公司 2002
年继续在整体上毁灭价值，2002 年平均 EVA 为-1564 万元。尽管相比 2001 年平
均 EVA 为-2802 万元已经有了很大的改善，持续 3 年的下降趋势也得以终止；但
是 EVA 为负的公司却占到了 66%（804 家），为历年来最高。换句话说，只有 1/3
的上市公司在 2002 年真正创造了价值。以下列出了在《中国上市公司财富创造和
毁灭排行榜》位居 EVA 前 10 名和和后 10 名的上市公司名单
2002 年上市公司价值创造
（EVA）前 10 名 单位：百万元
2002 年上市公司价值创造
（EVA）后 10 名 单位：百万元
1
宝钢股份
2,436
1
ST 吉化
-1,056
2
华能国际
1,532
2
ST 夏利
-829
3
TCL 通讯
993
3
4 川长虹
-754
4
粤电力 A
868
4
仪征化纤
-743
5
中国石化
852
5
ST 天鹅 A
-559
6
广州控股
742
6
长江控股
-522
7
长安汽车
696
7
马钢股份
-500
8
上港集箱
691
8
科龙电器
-499
9
ST 夏新
597
9
济南轻骑
-492
10
上菱电器
560
10
东方通信
-459
我们也必须意识到，所谓的经济附加值 EVA 理论体系并非只测算 EVA 这 1 个指
标，事实上，EVA 作为绝对数在很大程度上取决于公司的资本规模，那么在这 1
体系中需要 1 个相对数来消除资本规模的影响，EVA 率（资本效率 ）成为 EVA
指标体系中非常重要的 1 环。有资料显示，自 1998 年来，资本效率始终为负值，
至 2002 年也只达到%，这表明上市公司未能达到足以弥补股东资本成本的回
报水平。以下列出了在《中国上市公司财富创造和毁灭排行榜》位居 EVA 率（资
本效率）前 10 名和和后 10 名的上市公司名单。
2002 年上市公司资本效率
（EVA 率）前 10 名
2002 年上市公司资本效率
（EVA 率）后 10 名
1
TCL 通讯
%
1
ST 东方
%
2
ST 夏新
%
2
长江控股
%
3
ST 金盘
%
3
ST 兴业
%
4
健特生物
%
4
ST 棱光
%
5
深南电 A
%
5
ST 盛润 A
%
6
天创置业
%
6
PT 琼华侨
%
7
东海股份
%
7
国嘉实业
%
8
金马集团
%
8
ST5 环
%
9
波导股份
%
9
山东金泰
%
10
广汇股份
%
10
ST 琼海德
%
值得注意的是，在这 4 张表中，有 3 家上市企业的所属行业正是本文着重讨论的
信息技术行业，1 家是东方通信，出现在 EVA 值后 10 名上市公司名单的第 10 名；
另 1 家是波导股份，出现在 EVA 率前 10 名上市公司名单的第 8 名；另外，TCL
通讯作为 EVA 值前 10 名名单的第 3 名及 EVA 率前 10 名名单的第 1 名榜上有名。
从中可以看到，在众多上市公司中，单单列于表中的信息技术行业上市公司就占
据 4 席，似乎告诉我们，经济附加值 EVA 指标体系应用于信息技术行业是比较有
发展潜力的，它可以帮助信息技术行业找到企业运作过程中的不足，意识到单纯
的传统财务指标容易使投资者忽略股权资本成本因素，以至于发生初期的隐性亏
损与后期的显性亏损。
美国管理咨询思腾思特在中国 1 系列的 EVA 理论成果很突出，虽然公司因经营不
善败走中国区办事处，但是它对于 EVA 理论所作的贡献却有目共睹，因此有必要
在这里进 1 步认识经济附加值 EVA 理论，并比照传统财务指标作深入理解。
4、 传统财务指标与 EVA 指标模型介绍
（1） 传统财务指标模型
财务报表分析，目前已经成为评价企业经营业绩的主要方式，而利用传统财务指
标进行财务报表分析，以达到评价企业经营业绩的目的，也正是目前各大企业和 1
些咨询机构采用的方法，并认为基本上是行之有效的，并且此种财务报表分析特
别运用于评价上市公司，所以我们可以把此称之为上市公司的财务报表分析。
所谓上市公司的财务报表分析是指分析主体根据上市公司定期编制的会计报表等
资料，应用专门的分析方法对公司的财务状况和经营成果进行剖析，其目的在于
确定并提供会计报表数字中包含的各种趋势和关系，为各有关方面特别是投资者
提供企业偿债能力、盈利能力、营运能力、财务状况等财务信息，使报表使用者
据以判断并做出相关决策、为财务决策、财务计划和财务控制提供依据。它是运
用会计报表数据对企业财务状况和成果及未来前景的 1 种评价。
根据上市公司披露的财务报表数据，可以提取相应的财务数据，以比率的形式反
映同 1 报表内部或不同报表间相关项目的相互关系，这就是财务比率分析法。这
种方法是最常见，也是利用传统财务指标而建立起来的传统财务分析方法。财务
比率分析法的核心就是把企业的整体实力分解为 5 种，即偿债能力、盈利能力、
营运能力、上市公司市场表现能力和发展能力。这 5 种能力都有各自财务比率来
衡量。这 5 项能力的常用财务比率组成分述如下：
1．偿债能力
（1）短期偿债比率
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=速动资产/流动负债=（流动资产-存货）/流动负债
现金比率=（现金+现金等价物）/流动负债
（2）长期偿债比率
资产负债率=负债总额/资产总额
产权比率=负债总额/股东权益总额
股东权益比率=股东权益总额/资产总额=1-资产负债率
权益乘数=总资产/净资产
2．盈利能力
总资产收益率 ROA=息税前利润/平均总资产
净资产收益率 ROE=净利润/平均净资产（说明：上市公司多采用“期末净资产”来
核算）
资本保值增值率=扣除客观因素以后的年末净资产/年初净资产（说明：影响企业
经营业绩的客观因素分为 3 类：自然因素、政策因素和市场因素，如国家直接或
追加投资、无偿划入/出、资产评估、产权界定、资本/股票溢折价以及其他原因
等。）
销售净利率=净利润/销售收入净额
3．营运能力
应收账款周转率=销售收入净额/平均应收账款净额
存货周转率=销货成本/平均库存
总资产周转率=销售收入净额/总资产平均总额
4．上市公司市场表现能力比率
（1）与普通股发行总股数作对比
每股收益 EPS=（净利润-优先股股利）/发行在外的普通股平均股数
每股净资产=股东权益总额/发行在外的股票股数
（2）与普通股每股市价作对比
市盈率=每股市价/每股利润
市净率=每股市价/每股净资产
（3）两两对比
股利保障倍数=每股利润/每股股利
股利支付率=每股股利/每股利润
5．发展能力
（1）销售增长率：反映市场竞争能力
（2）总资产增长率：反映企业规模增长能力
（3）资本积累率：也即净资产增长率
其中，在 5 项能力列举的财务指标中，较为常见的，使用范围较广的有：流动比
率、资产负债率、净资产收益率、应收账款周转率、每股收益、市盈率、市净率。
基本上，经验数据告诉我们，1 般来岁，流动比率为 2，资产负债率为 60%，市盈
率为 5～20 倍，市净率为 3 倍。这些传统的财务指标是相互关联的，通过这些指
标，就可以对企业进行综合的业绩考量，这也是之后由美国人建立起来的综合财
务分析方法——杜邦分析法体系的核心思想，即由反映盈利能力的销售净利率、
营运能力的总资产周转率和偿债能力的权益乘数相乘以得到企业的净资产收益率。
传统财务指标体系的提出都是以企业披露的财务报表为基础的，这对于了解企业
的财务状况和经营成果，制定经济决策是能够起到 1 定作用的，因此也就不奇怪
这 1 评价体系仍旧被广泛运用，特别是在中国。但由于受到财务报表本身的局限
性和分析过程中可能出现的问题等种种主客观因素的影响，传统财务指标体系及
其比率分析方法仍然存在 1 定的局限性。如资产负债表是以历史成本为基础编制
导致数据信息滞后；没有考虑通货膨胀或物价水平的变动对财务报表的影响；会
计稳健性原则有可能夸大费用少计收益和资产；以及出于粉饰报表，操纵利润为
目的使财务报表失去真实性等缺陷。
因此，我认为，巩固传统财务指标体系的地位，同时改进其存在的缺陷，并且引
进更加先进的、目前国外广泛流行的、诸如经济附加值 EVA 指标体系，加以应用
与结合，应该是我们更加有效评价企业业绩的努力方向。
（2） EVA 指标模型
1． 基本概念
继承了剩余收益的核心思想，经济附加值 EVA 使得部门的业绩评价和企业的整体
利益达到 1 致。EVA 的基本含义是指公司的剩余收人必须大到能够弥补投资风险，
或者说是企业净经营利润减去所投入的所有资本成本(包括债务融资成本和权益
资本成本)后的差额。EVA 的总成本被分为两个部分，即显性机会成本(会计系统
中的全部经营成本)与隐性机会成本(全部资本的机会成本，也是企业的投资者所预
期的最低回报率)。因此，EVA 不仅对债务资本计算成本，而且对权益资本也计算
成本，它不同于当前使用的会计利润指标，实际反映的是企业 1 定时期的经济利
润，是企业财富真正增长之所在。若 EVA>0，表示公司获得的收益高于为获得此
项收益而投人的资本成本，即公司为股东创造了新价值；若 EVA<0，则表示股东
的财富在减少；若 EVA=0，说明企业创造的收益仅能满足投资者预期获得的收益，
即资本成本本身。只有收回资金成本之后的 EVA 才是真正的利润，也就是经济利
润。公认的会计账面利润不是真正的利润，是会计利润。因此仅仅利用传统财务
指标对企业进行业绩评价，即从会计利润出发，势必从开始就暗含了 1 个假设，
通俗讲就是股东的钱是可以无偿使用的。显然，从经济利润出发，以 EVA 为评价
指标更加符合实际。
2． EVA 计算方法
（1）计算 EVA 值有两种方法
方法 1、EVA=税后净营业利润-资本使用成本
=税后净营业利润-加权平均资本成本率*资本总额
方法 2、EVA=资本效率*资本总额
=（资本回报率-资本成本率）*资本总额
=（税后净营业利润/资本总额-资本成本率）*资本总额
（2）税后净营业利润的计算
税后净营业利润（NOPAT）=营业利润+财务费用+当年计提的坏帐准备+当年
计提的存货跌价准备+当年计提的长短期投资/委托贷款减值准备+投资收益+期货
损益-EVA 税收调整
EVA 税收调整=所得税费用+所得税率*（财务费用+营业外支出-固定资产/无形
资产/在建工程准备-营业外收入-补贴收入）
简单公式：税后净营业利润（NOPAT）=息税前收益*（1-所得税率）
（3）资本总额的计算
资本总额=债务资本+股本资本+约当股权资本-在建工程净值
债务资本=短期借款+1 年内到期长期借款+长期借款+应付债券
股本资本=股东权益合计+少数股东权益
约当股权资本=坏帐准备+存货跌价准备+长短期投资/委托贷款减值准备+固定
资产/无形资产减值准备+累计税后营业外支出-累计税后营业外收入-累计税后补
贴收入-累计税后固定资产/无形资产/在建工程准备
简单公式：资本总额=债务资本+股权资本=（短期借款+1 年内到期长期借款+长
期借款+应付债券）+（股东权益合计+少数股东权益）
（4）加权平均资本成本率的计算
加权平均资本成本率=债务资本成本率*（债务资本/资本总额）*（1-税率）+股
本资本成本率*（股本资本/资本总额）
债务资本成本率：3～5 年期中长期银行贷款基准利率
股本资本成本率=无风险收益率+BETA 系数*（市场组合的期望收益率-无风险收
益率）
无风险收益率：1 般取中国人民银行的中长期的存款利率
BETA 系数：系数反映该企业股票相对于整个市场(1 般用股票市场指数来代替)
的系统风险，BETA 系数越大，说明该企业股票相对于整个市场而言风险越高，
波动越大。其值是通过企业股票收益率对同期股票市场指数的收益率回归计算得
来的。1 般选择本企业的值，当本企业无法获得时，也可选择行业的平均值。
市场组合的期望收益率：研究证明，该值约为 12%
（3） 目前市场数据
1． 信息技术行业的上市公司市场财务指标数据
各项指标
信息技术行业上市公司平均数
各项指标
信息技术行业上市公司平均数
净利润
118,698,
资产负债率
%
每股收益 EPS
应收账款周转率
每股净资产
流动比率
净资产收益率
%
市盈率
2．EVA 有关市场数据
（1）债务资本成本率（3～5 年期中长期银行贷款基准利率）：取 %
（2）无风险收益率（1 年期银行存款基准利率）：取 %
（3）BETA 系数：按照“北京济安金信科技有限公司”网站公布的 BETA 数据
（4）市场组合的期望收益率：经验数据取 12%
5、 比较应用实例——“青岛啤酒”盈利增长的背后
在会计报表上，投资者的股权资本投入对公司来说是无成本的；但是，在真实世
界里，没有免费的午餐。从理论上讲，股权资本的真实成本等于股东同 1 笔投资
转投于其他风险程度相似的企业所获利（股票溢价及红利）的总和，这也就是经
济学家常说的机会成本。上市公司如果不能为投资人提供至少高于其机会成本的
投资回报，迟早走向解体。净利润和主营业务收入的高增长并不意味着企业正在
为股东创造财富，从投资人的角度，企业当年利润超过所投入的资本成本而有余，
即 EVA 为正才是真正的而不是纸上的财富。以下是摘自李增泉编写的《财务报表
分析》1 书中针对青岛啤酒股份有限公司 2000 年业绩评价数据。
从传统财务指标角度看，青岛啤酒在许多方面可圈可点：2000 年主营业务收入为
亿元，经营成本为 35 亿元，当年税前净经营利润为 亿元。扣除所得税
亿元，青岛啤酒当年实现税后净经营利润为 亿元。这样的业绩与同业相比，表
现不俗。
但是要从经济附加值 EVA 理论角度看，如果要准确评估青岛啤酒的业绩，就是要
弄清楚青岛啤酒所使用的资本的真实成本，包括债务融资成本和股权资本成本的
数额。青岛啤酒同时使用债务资本和股权资本，它的资本成本率是两者的加权平
均数，得到其资本成本率为 %。据资料显示，青啤 2000 年经济意义上所投入
的总资本为 亿元，以此乘以资本成本率，得到 2000 年青啤的资本成本为
亿元。各项数据集中列于下表：
项目
金额（单位：亿元）
主营业务收入
经营成本
35
税前净经营利润
（-35=）
扣除的所得税
税后净经营利润
（）
资本总额
加权平均资本成本率
%
经济附加值 EVA 计算如下：
方法 1、EVA=税后净营业利润-资本使用成本
=税后净营业利润-加权平均资本成本率*资本总额
=*%
=
=＜0
方法 2、EVA=资本效率*资本总额
=（资本回报率-资本成本率）*资本总额
=（税后净营业利润/资本总额-资本成本率）*资本总额
=（
=＜0
在这么详细的计算之后，我们可以得出 1 个结论，那就是在看似不错的传统财务
指标背后，青岛啤酒并非在创造更多的财富，我们也就可以预见中国上市公司整
体上是在价值创造还是在价值湮灭了。
6、 实证检验
为了进行实证检验，在以下的第 2 部分本文将选取 4 家上海证券交易所信息技术
（电信）行业 上市公司作为研究对象。上市公司分为 4 个类别：特别处理（ST）
上市公司、上证 180 指数上市公司、股改股（G 股）上市公司、其他上市公司。
而本文研究的 4 家信息技术行业上市公司正是分别对应于上市公司的 4 个类别，
在之前的论述当中，我们知道经济附加值 EVA 应用于信息技术行业，其效果尤为
显著。因此，作为此部分的实证检验，无论从全面性还是在有效性方面，作这样
的样本选择是有 1 定的事实依据和研究意义的。
（1）上市公司基本概念阐释
为了更好的理解上市公司 4 个类别，对其有个清晰的认识是极其有必要的，以下
是就 4 种上市公司类别做的简单阐述。
1．何谓“特别处理（ST）”
1998 年 4 月 22 日，为了保护投资者的利益，沪深证券交易所宣布将对财务状况和
其他财务状况异常的上市公司的股票交易进行特别处理（英文为 Special Treatment，
缩写为“ST”）。其中异常主要指两种情况：1 是上市公司经审计两个会计年度的
净利润均为负值，2 是上市公司最近 1 个会计年度经审计的每股净资产低于股票面
值。在上市公司的股票交易被实行特别处理期间，其股票交易应遵循下列规则：
（1）股票报价日涨跌幅限制为 5%；（2）股票名称改为原股票名前加“ST”，例如
“ST 钢管”；（3）上市公司的中期报告必须经过审计。特别处理分为警示存在终
止上市风险的特别处理（*ST）和其他特别处理（ST），前者是上市公司连续两
年亏损，后者是最近 1 年股东权益为负。被实行特别处理（ST 或*ST）的公司即
将发生财务困境。
2．何谓“上证 180 指数”
上海证券交易所于 2002 年 7 月 1 日正式对外发布的 180 指数，是用以取代原来的
上证 30 指数。新编制的上证 180 指数的样本数量扩大到 180 家，入选的个股均是
1 些规模大、流动性好、行业代表性强的股票。该指数不仅在编制方法的科学性、
成分选择的代表性和成分的公开性上有所突破，同时也恢复和提升了成分指数的
市场代表性，从而能更全面的反映股价的走势。统计表明，上证 180 指数的流通
市值占到沪市流通市值的 50％，成交金额也达到 47％。它的推出，将有利于推出
指数化投资，引导投资者理性投资，并促进市场对“蓝筹股” 的关注。入选“上证 180
指数”的股票名称前加上*，以区别其他未入选上市公司股票。
上证 180 指数与通常计算的上证综指之间最大的区别在于，它是成分指数，而不
是综合指数。成分指数是根据科学客观的选样方法挑选出的样本股形成的指数，
所以能更准确的认识和评价市场。
3．何谓“股改股（G 股）”
股改股也称 G 股，即已完成股权分置改革后恢复上市交易的公司的股票。由于试
点方案实施之后股票简称前面都暂时冠以“G”代码，所以业界形象的称其为“G
板”，也就是 G 股。也可以这样解释股改股，即指把原来的全部法人股同流通股 1
样，把公司股份变成全流通，防止了原来法人股东 1 股独大的弊病。
4．其他上市公司
不属于以上 3 种类别的上市公司。
（2）实证比较传统财务指标与 EVA 指标应用——以 4 种信息技术行业上市公司
为研究对象
针对以上分析的 4 种上市公司类别，分别选取 4 家信息技术行业上市公司的 2005
年年度报表 进行实证分析，这 4 家上市公司分别为*ST 青鸟华光、*航天信息、G
上海金陵、宏图高科。具体分析如下：单位（元）
1．600076 *ST 潍坊北大青鸟华光科技股份有限公司——“ST 特别处理”
（1）主要传统财务指标
净利润=-266,037, 元（按上市公司 05 年年报列式）
每股收益= 元（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算 ）
每股净资产= 元（按上市公司 05 年年报列示）
净资产收益率=%（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
流动比率=流动资产/流动负债=355,988,
资产负债率=负债总额/资产总额=1,468,670,
应收账款周转率=销售收入净额/平均应收账款净额
=265,994,
市盈率=每股市价/每股收益= 2005 年
年末收市价）
市净率=每股市价/每股净资产=
（2）经济附加值 EVA 指标
按照简单公式计算：
税后净营业利润（NOPAT）=息税前收益*（1-所得税率）=(利润总额+利息支出)*
（1-所得税率）=(-317,133,+20,728,)-7,344,=-303,749,
资本总额=债务资本+股权资本=（短期借款+1 年内到期长期借款+长期借款+应付
债券）+（股东权益合计+少数股东权益）
=(250,875,+0+318,936,+0)+(288,638,+237,319,)=
569,811,+ 525,958,=1,095,770,
加权平均资本成本率=债务资本成本率*（债务资本/资本总额）*（1-税率）+股本
资本成本率*（股本资本/资本总额）
=%*(569,811,
(525,958,
EVA=税后净营业利润-资本使用成本=税后净营业利润-加权平均资本成本率*资
本总额=-303,749,%*1,095,770,=-370,043,
EVA 率=EVA/资本总额=-370,043,
2．600271 航天信息股份有限公司——“上证 180 指数”
（1）主要传统财务指标
净利润=253,399, 元（按上市公司 05 年年报列式）
每股收益= 元（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
每股净资产= 元（按上市公司 05 年年报列示）
净资产收益率=%（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
流动比率=流动资产/流动负债=2,520,448,
资产负债率=负债总额/资产总额=756,501,
应收账款周转率=销售收入净额/平均应收账款净额
=2,525,261,
市盈率=每股市价/每股收益=
2005 年年末收市价）
市净率=每股市价/每股净资产=
（2）经济附加值 EVA 指标
按照简单公式计算：
税后净营业利润（NOPAT）=息税前收益*（1-所得税率）=(利润总额+利息支出)*
（1-所得税率）=(374,235,+1,274,)-56,880,=318,630,
资本总额=债务资本+股权资本=（短期借款+1 年内到期长期借款+长期借款+应付
债券）+（股东权益合计+少数股东权益）
=(0+0+0+0)+(1,982,724,+177,427,)=0+2,160,152,=2,160,152,291.
53
加权平均资本成本率=债务资本成本率*（债务资本/资本总额）*（1-税率）+股本
资本成本率*（股本资本/资本总额）
=%*(0/2,160,152,)*(1-15%)+[%+*(12%%)]*(2,160,152,29
EVA=税后净营业利润-资本使用成本=税后净营业利润-加权平均资本成本率*资
本总额=318,630,%*2,160,152,=-28,074,
EVA 率=EVA/资本总额=-28,074,
3．600621 上海金陵股份有限公司——“股改股 G 股”
（1）主要传统财务指标
净利润=75,847, 元（按上市公司 05 年年报列式）
每股收益= 元（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
每股净资产= 元（按上市公司 05 年年报列示）
净资产收益率=%（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
流动比率=流动资产/流动负债=597,980,
资产负债率=负债总额/资产总额=778,426,
应收账款周转率=销售收入净额/平均应收账款净额
=1,055,822,
市盈率=每股市价/每股收益=
2005 年年末收市价）
市净率=每股市价/每股净资产=
（2）经济附加值 EVA 指标
按照简单公式计算：
税后净营业利润（NOPAT）=息税前收益*（1-所得税率）=(利润总额+利息支出)*
（1-所得税率）=(109,224,+22,406,)-6,877,=124,753,
资本总额=债务资本+股权资本=（短期借款+1 年内到期长期借款+长期借款+应付
债券）+（股东权益合计+少数股东权益）
=(195,000,+40,000,+210,000,+0)+(947,067,+182,326,
7)=445,000,+1,129,394,=1,574,394,
加权平均资本成本率=债务资本成本率*（债务资本/资本总额）*（1-税率）+股本
资本成本率*（股本资本/资本总额）
=%*(445,000,
(1,129,394,
EVA=税后净营业利润-资本使用成本=税后净营业利润-加权平均资本成本率*资
本总额=124,753,%*1,574,394,=-26,860,
EVA 率=EVA/资本总额=-26,860,
4．600122 江苏宏图高科技股份有限公司
（1）主要传统财务指标
净利润=14,885, 元（按上市公司 05 年年报列式）
每股收益= 元（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
每股净资产= 元（按上市公司 05 年年报列示）
净资产收益率=%（按上市公司 05 年年报列示，按摊薄法计算）
流动比率=流动资产/流动负债=2,658,561,
资产负债率=负债总额/资产总额=2,495,493,
应收账款周转率=销售收入净额/平均应收账款净额
=3,467,156,
市盈率=每股市价/每股收益=
2005 年年末收市价）
市净率=每股市价/每股净资产=
（2）经济附加值 EVA 指标
按照简单公式计算：
税后净营业利润（NOPAT）=息税前收益*（1-所得税率）=(利润总额+利息支出)*
（1-所得税率）=(36,915,+80,490,)-13,212,=104,193,
资本总额=债务资本+股权资本=（短期借款+1 年内到期长期借款+长期借款+应付
债券）+（股东权益合计+少数股东权益）
=(1,317,699,+0+22,687,+0)+(1,030,766,+108,118,)=1,340,
386,+1,138,884,=2,479,271,
加权平均资本成本率=债务资本成本率*（债务资本/资本总额）*（1-税率）+股本
资本成本率*（股本资本/资本总额）
=%*(1,340,386,
(1,138,884,
EVA=税后净营业利润-资本使用成本=税后净营业利润-加权平均资本成本率*资
本总额=104,193,%*2,479,271,=-117,701,
EVA 率=EVA/资本总额=-117,701,
（3）比较结果
我们把以上的分析列成表格：
代码
名称
传统财务指标
EVA 指标
净利润（元）
净资产收益率
EVA（元）
EVA 率
600076
*ST 青鸟华光
-266,037,
%
-370,043,
%
600271
*航天信息
253,399,
%
-28,074,
%
600621
G 上海金陵
75,847,
%
-26,860,
%
600122
宏图高科
14,885,
%
-117,701,
%
从以上分析数据可以看到，在信息技术行业的上市公司中，我们选取的 4 种 A 股
上市公司（分别为：ST、上证 180 指数、G 股、其他），按照传统财务指标，最
常见的净利润与净资产收益率，我们可以求出各个上市公司的具体数据，并能够
看到相互之间存在的差异，在 1 定程度上进行较为合理的业绩评价与分析。就这 4
种上市公司来说，我们便可以为其排上顺序，很明显，*航天信息经营业绩最优，
G 上海金陵其次，宏图高科居后，*ST 青鸟华光最差。其中，*航天信息，作为上
证 180 指数的成份股，2005 年净利润高达 253,399, 元，净资产收益率
%，这是在信息技术行业上市公司各项指标平均数中，也是属于比较高端的；
但问题是，*航天信息看似优质的企业，被放入 EVA 指标模型中进行分析，又是
另 1 番景象了，净利润相对应的 EVA 和净资产收益率相对应的 EVA 率恰恰都是
负数。之后的 3 家上市公司的 EVA 指标，在传统财务指标不如*航天信息的情况
下，自然 EVA 指标也相应的稍逊于*航天信息。数据分析的结果，就是 4 家上市
公司的 EVA 和 EVA 率指标无 1 例外的呈现出负数。经济附加值 EVA 指标还原了
上市公司 1 个更加真实的面目，而传统财务指标更多情况下仅仅是起到了 1 个指
向性的作用，传统财务指标通过人们熟悉的 1 些项目，浅显易懂的评价了 1 个企
业基本的经营业绩情况，大致能够让人们了解哪些企业市场表现能力和经营业绩
优良，又有哪些企业缺乏这种优良品质甚至有可能走向财务困境。在传统财务会
计的基础上，EVA 指标考虑了股权资本成本，把投资者的风险因素考虑了进去，
还原了企业因为仅仅在会计层面忽略的 1 些机会成本内容，虚增了净利润和净资
产收益率，更加理性的用 EVA 和 EVA 率取代净利润和净资产收益率指标，消除
了这种虚增状况，这也就解释了为什么之前分析的 4 家上市公司的 EVA 指标呈现
负数情况了。并且，针对信息技术行业这种高新技术行业的上市公司，投资者承
担的风险相比其他成熟传统的企业更加巨大，因此从投资者的角度，在决定投资 1
家信息技术上市公司，机会成本相对大 1 些，因此股权资本成本相对大 1 些，EVA
指标的提出使得投资者能够清晰分析，做出理性的决策，光看到企业高额净利润
或其他的 1 些优良的传统财务指标是远远不够的，即使各项传统财务指标令人满
意，但是 1 旦 EVA 指标呈现负数或是差强人意，那就需要我们进行更加认真的判
断了。
7、 结论与展望
综上所述，笔者简单回顾了 3 个不朽理论：现金流量折现法、资本预算评估理论、
MM 价值评估理论；阐述了目前较为流行的企业价值评估方法：账面价值调整法、
比较估价法、现金流量折现法，总结出这 3 种目前较为流行的企业价值评估法在
使用范围方面都存在局限性，特别不适用于包括信息技术行业在内的高科技企业
及获利前景不明朗或高速成长企业；随后介绍了责任中心业绩评价，在论述以投
资中心为责任中心业绩评价时，着重强调了剩余收益这 1 指标，为之后阐释继承
剩余收益核心内容的经济附加值 EVA 指标埋下伏笔。因此，针对以上分析，笔者
选取了 4 家信息技术行业上市公司（*ST 青鸟华光、*航天信息、G 上海金陵、宏
图高科）作为研究对象进行传统财务指标与经济附加值 EVA 指标比较的实证研
究，这 4 家信息技术行业上市公司又各具代表性，分别为 ST 特别处理、上证 180
指数、G 股以及其他 1 般上市公司。以这 4 家公司 2005 年度财务报告为样本，提
取财务报表数据，分别对其传统财务指标和经济附加值 EVA 指标 11 进行计算，
得到具有代表性的且反映企业 5 项核心能力（偿债能力、盈利能力、营运能力、
上市公司市场表现能力、发展能力）的传统财务指标；得到经济附加值中绝对指
标 EVA 值与相对指标 EVA 率，即资本效率。同时，将传统财务指标中的净利润
和净资产收益率与经济附加值的 EVA 值和 EVA 率 11 对应比较，将计算出的 4 家
企业的传统财务指标与该行业市场平均指标数据进行比较，得出结论：经济附加
值 EVA 指标还原了上市公司 1 个更加真实的面目。
因此，EVA 对规范我国上市公司行为具有特殊意义，其表现为以下几个方面：1
是采用 EVA 指标可以规范上市公司的融资行为，促使其理性融资，遏制上市公
司不断圈钱的欲望。2 是采用 EVA 指标可以规范上市公司的投资行为，促使上
市公司谨慎投资，按照 EVA 的理论，如果公司的经营风险较高，股东所要求的
必要回报率——资金成本就高；相应公司的风险低，就会降低资金成本，因此对
企业最有利的投资是回报率超过资金成本的投资。
但是，EVA 本身有它的弊端，特别是运用于中国资本市场，这种弊端尤为突出。
那就是，EVA 的计算直接依赖于上市公司的会计报表，因而将会不可避免的受到
会计报表质量的影响。我国证券市场时间较短，法制不健全，监管机构监督缺乏
力度等因素，都会导致我们据以计算 EVA 指标的数据本身存在问题，从而影响
EVA 指标的准确性。数据处理时我们无法对上市公司披露的会计信息的真伪做出
准确判断，EVA 对此同样无能为力。
然而，恰恰是 EVA 评价指标为改善中国资本市场的会计信息失真问题提供了新
视角，它从侧面反映出 1 种对传统财务指标之外的需求，投资者除了从企业发布
的会计报表中获取利益等信息外，也可以对企业的价值有所了解，有助于解决长
期以来困扰中国资本市场的会计信息失真的问题。另外，这也提醒我国企业，应
该做的是真正提高企业的价值，而不是通过包装会计报表利润来提高企业业绩。
EVA 评价体系在西方国家的实践之所以能够成功，是因为这些国家具备了相对完
备的资本市场和成熟的商业运作环境，这也是我国进行社会主义市场经济体制建
设的努力方向。因此我们不能完全否定 EVA 的积极作用，而是要积极研究和探索
如何将这种有效的方法进行中国化，从而带动我国企业在管理方式和管理理念上
的变革。
资料来源和参考文献
1． 潘飞：《管理会计》，上海，上海财经大学出版社，2003，383-402 页
2． 大卫•格拉斯曼：《EVA 革命—以价值为核心的企业战略与财务、薪酬管理体
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