北京市浩天律师事务所
股票发行与上市实务
企业间接上市
企业间接上市概览
介绍上市
分拆上市
借壳上市与买壳上市
企业间接上市
企业间接上市
企业间接上市概览
介绍上市
买壳上市
借壳上市
分拆上市
通常没有融资过程
节省时间
可能存在较大的整合成本
上市成本与二级市场收益
企业间接上市
介绍上市
已有大量股东、且具备上市资格的非上市股份有限公司直接在证券交易所挂牌交易。
几种类型的“介绍上市”
历史遗留问题企业的“介绍上市”
发行可转换公司债券非上市公司的“介绍上市”
案例：茂炼转债的上市之路：一个失败的“介绍上市”案例
企业间接上市
介绍上市案例：茂炼转债的上市之路
茂炼转债基本情况回顾
97年3月25日《可转换债券管理暂行办法》
茂炼于1999年7月23日在深圳证券交易所发行15亿可转换债券，将于2003年7月到期；
中石化于2000年10月海外上市
可转债持有人有权将持有的可转债回售给公司，回售价格为可转债面值加上按年利率％计算的四年期利息，为元／张。
大股东不同意上市
茂名石化炼油化工
股份公司
中石化股份有限公司
99. 8 %
2000年海外上市
1997年发行CB
国内A股上市
企业间接上市
分拆上市
什么是“分拆上市”？：一家企业将其部分资产或下属子公司分拆出来并上市的过程，通常会伴有融资行为。
“分拆上市”的类型
上市公司的分拆上市（见图解）
非上市公司的分拆上市
案例：一汽集团的上市之路
上市母公司
子公司A
子公司B
上市母公司
子公司A
上市公司B
公众股东
分拆上市前
分拆上市后
企业间接上市
分拆上市图解
企业间接上市
分拆上市案例：一汽集团的上市之路
第一步：买壳上市
1994年，一汽集团以每股元的价格，从“金杯汽车”国家股股东手中收购了金杯汽车51％的股权，并将其更名为“一汽金杯”，从而实现了借壳上市的目标。
第二步：借壳上市
成功买壳上市后，一汽集团又成功地将轻型车的生产性资产注入到一汽金杯，从而实现了借壳上市的目标。
第三步：分拆上市
1996年，一汽集团争取到了1500万A股发行额度，一汽集团将其旗下的变形车厂、护栏厂、车箱装配厂、汽研联合改装车厂分拆出来，包装重组成为“长春一汽四环汽车股份有限公司”，该公司后在上交所上市。
第四步：再次分拆上市
一汽集团在尝到分拆上市的甜头后，1997年又有新的动作。一汽集团将其生产轿车的业务从集团公司中分拆出来组建了“一汽轿车”公司。这些被分拆的资产包括从事红旗轿车整车、总成及其配件生产的第一轿车厂、第二轿车厂、长春齿轮厂、第二发动机厂等。该公司成功募集资金超过20亿元人民币。
企业间接上市
买壳上市与借壳上市
买壳上市与借壳上市：是否以取得上市公司的控股权为目标；买壳和借壳通常是不可分割的连续步骤。
买壳上市的过程
寻找满足需要的“壳”资源
谈判
交易：买壳
清壳
反向收购：借壳
如何获得上市公司的控股权？
如何防止被收购或失去控制权？
非流通股
上市公司
流 通 股
二级市场
非上市公司
资产1
资产2
收购
控 股
场外
场内
再融资
企业间接上市
买壳上市与借壳上市的基本过程
置换
企业间接上市
寻找满足需要的“壳”资源
“壳”的上市地点：国内、国外；主板、创业板
“壳”的股本结构：股本总额、流通盘、非流通盘、前五大股东
三无概念股：申华控股、万科、方正科技、爱使股份
股权高度分散的公司：丽珠集团
具有高比例B股、H股的公司：丽珠集团
“壳”的二级市场价格：场内交易价格与场外交易价格
“壳”的资产结构：产业、资产构成与质量
“壳”的财务状况：最近三年的财务会计资料
“壳”的再融资资格
‘“壳费”的金额及支付方式
“买壳”时买壳方是否需要其他的配合方式
“买壳”后的整合成本估算
企业间接上市
“买壳”谈判的注意事项
谈判前的准备工作
要非常明确自己的目标和对象。案例：深圳某房地产企业
买壳方要有良好的经营业绩，自身业务具有强劲的增长潜力，能有效地改善“壳公司”原有业务中难以克服的问题；
买壳方要有充裕的资金，用于支付壳费和“壳公司”经营运作；
有足够大的资产规模，满足《公司法》关于５０％的要求；
聘请中介机构参与谈判过程。案例：国内某知名公司
最优原理与收寻成本，“没有最好的”。
谈判的关键环节：价格问题。如何进行价格谈判：
金额
支付方式：分期支付
综合考虑：买壳上市的成本核算应该是一个系统工程
企业间接上市
“买壳”的方式与技巧：如何获得控股权（1）
在场内二级市场“要约收购”
悄悄收购目标公司的股权：关联公司分别收购（一致行动人持股）
当收购公司持有目标公司５％在外流通股时，三个交易日内公告，以后每增加２％都要公告。
当持股比例达到３０％时，发出全面公开收购要约，承诺以某一特定价格购买一定比例或数量的目标公司股。案例：中国新闻发展深圳公司收购赣南果业
缺点
买壳上市成本过高，影响买壳方今后发展。
在目前中国的二级市场，几乎无法实施全面收购，因大量不流通的国家股、法人股的存在，使得可流通股本比例较小。
案例
目前尚未发生一起全面收购的案例，但通过收购场内二级市场的股票而实现控股目标的案例有：爱使股份、方正科技等。
企业间接上市
一致行动人收购案例
1993年，宝安收购延中实业：两家关联公司
裕兴举牌方正科技：6家一致行动人
2001年，高清公司举牌方正科技：3家一致行动人
2002年，中国新闻发展深圳公司收购赣南果业：场外二级市场收购
企业间接上市
“买壳”的方式与技巧：如何获得控股权（2）
在场外二级市场协议收购非流通股：
这是目前中国买壳上市的最主要途径。
通常需要得到控股股东和地方政府的支持、配合。案例：沈阳某上市公司
收购比例一般都不能超过30%，可以采取更为灵活的办法。
缺点
“灰色成本”比较高；
收购价格存在向下“刚性”：国有资产流失问题
国有股权的过户存在一定的问题和风险。一个技巧：收购法院拍卖的股权
存在较难控制的政府行为。
案例
上海房地产（集团）公司以协议方式一次性受让嘉丰股份国家股６４７８万股，占嘉丰总股本的７４.６９％，每股受让价为人民币２.６３元；
企业间接上市
“买壳”的方式与技巧：如何获得控股权（3）
场外和场内二级市场收购相配合
一种尚待实践的操作方式。
目前国内尚无案例
其他方式
管理层收购：MBO方式。案例：四通案例
通过可转换债券进行收购
收购B股，以期待A、B股合并
股权置换方式：上市公司与上市公司之间
代理权收购
企业间接上市
代理权收购案例
1994年“君万事件”
B股余股包销，君安证券成为“万科”的大股东之一
通过征集代理投票权，君安证券联合了其他4家“万科”的大股东（12%）
要求改革万科的经营管理决策
其中的一个联合方临时“倒戈”
1998年金帝建设董事会选举事件
金帝建设的第二大股东（%）征集代理投票权
取得了金帝建设董事会的全部席位
金帝建设的第一大股东“上海新绿”（%）被全部架空
企业间接上市
如何防止被收购或失去控制权？
反收购策略
公司章程中设置“驱鲨条款”
毒丸术
焦土术
管理层收购
白衣骑士
围魏救赵
如何防止失去董事会控制权
控制董事的提名方式：广西康达，爱使股份与大港油田
董事资格审查：裕兴与方正科技
限制董事的更换数量：广西康达，爱使股份与大港油田
限制股东提名董事的人数：广西康达
利用独立董事
企业间接上市
“清壳”与“反向收购”
清壳
清壳的风险问题：能否清理干净；清壳是否构成重大资产重组，从而影响再融资。
反向收购
这是买壳上市关键的一步和最后冲刺，是衡量买壳上市是否成功的标志。
“反向收购”一般借助“资产置换”和上市公司的“再融资”活动来进行。
方式一：资产置换：通过以“资产换资产”的方式不断将母公司资产注入“壳”公司。
问题：“股权换资产”或“股权换股权”的可行性？
方式二：关联收购：通过上市公司筹集的资金陆续将母公司的资产或股权收购。当母公司的资产实物形态逐渐转入“壳”公司后，便实现了间接上市的目的。
问题：上市公司再融资的风险与反向收购。
解决方案：1、寻找优质的“壳”公司
2、二级市场的运作来降低风险所带来的损失
谢谢诸位！
