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닄돼뎹?뫼뷗?ꖻ뎹ꕄ굮꓀결꣢ꑰ론ꅁ닄ꑀ론결ꖻꓥꪺ곣ꡳ냊뻷뭐ꗘꪺꅁ닄ꑇ론ꭨ결곣ꡳ걛멣뭐걹땻ꅃ 닄ꑀ론?곣ꡳ냊뻷뭐ꗘꪺ?ꑀꅂ곣ꡳ냊뻷?냪돐띾룪띾ꅝVenture CapitalꅆVCꅆꕈꑕ슲뫙돐띾ꅞ땯깩ꅁ끟랽꧳ꗁ냪72꙾11ꓫ끝걆뎡륻ꝇꅵ돐띾룪띾뫞뉺덗ꭨꅶꅃ륪꙾ꅝ73꙾ꅞ냪꒺닄ꑀ깡돐꒽ꕱꅵꞻꑪ돐띾룪꒽ꕱꅶ덝ꗟꅁꛛꚹꖿꚡ뒦뙽냪돐띾ꥬ궶ꅃ 돐띾럓꣤굞ꓥ꙲궱ꪽ쒶결ꆧ궷쁉꧊룪ꖻꆨꅁꗧꝙ룪꧳낪궷쁉ꗸ띾꒧룪ꅁ룪맯뙈ꕄ굮뚰꒤꧳낪ꚨ낪곬늣띾ꅁꕄ굮ꗘꪺꙢ꧳꒤듁룪ꖻꝑ녯Ꙟꚬꅃ낣ꑆ톺ꩠ덑룪꒽ꕱ룪ꕾꅁ쇙뒣꣑덎ꪺ늾신ꅁ뫞뉺뿔룟ꩁ냈ꅁ냑뭐뢳라ꅂꑈ닕ꅁ뙩ꑀꡂꣳꝕ덑룪꒽ꕱꢫꙖꑗꖫꑗ쉤꒧룴ꅃ 맯꧳귓ꝏ꒽ꕱꛓꢥꅁ늼ꑗꖫꑗ쉤꒣뛈꿠냷녱룪ꖻꖫ돵꣺녯ꚨꖻ룻ꭋꥹ꒧룪ꅁ뱗ꕛ꒽ꕱ쑷룪뫞륄ꅆ쇙꿠냷뒣꒽ꕱꪾꙗꯗ뭐뙈ꅃ굙Ꙣꖫꖫꩰ꒣꣎ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤ꅁꭨ라뱶암꒽ꕱ쑷룪꿠ꑏꅃ뎯늱녯ꅝ1994ꅞ맪쏒ꕘꅁꙢꖫ돵Ꙩ쁙껉듁ꑗꖫꪺ늼듁ꫬ뙗썂돸륓ꅝinitial returnꅞꓱꙢꖫ돵쁙껉듁ꑗꖫꪺ늼듁ꫬ뙗썂돸륓ꧺ엣낪륌64%ꅃꙝꚹꅁꑗꖫꑗ쉤럭껉ꖫꖫꩰ꒧ꙮ썡ꅁꪺ뵔라뱶암믹ꫭ뉻ꅁ뙩ꛓ뱶암꒽ꕱꛛ룪ꖻꖫ돵꧒꿠쑷놹룪덗볒ꅃ Barry, Muscarella, Peavy and Vetsuypensꅝ1990ꅞꅝBMPVꅞꕘ럭덑룪꒽ꕱꫬꚸ꒽뙽ꑗꖫꅝInitial Public OfferingsꅆIPOꅆ냪ꑗꖫꑗ쉤ꅞ꒧ꯡꅁ결ꑆ뫻꯹꣤뫊럾ꢤꛢꅁ돐띾룪꒽ꕱꅝꕈꑕ슲뫙돐돐꒽ꕱꅞꣃ꒣라ꑪ썂ꕘ냢덑룪꒽ꕱ꯹ꅃ땍ꛓField and Hankaꅝ2001ꅞꕘꅁ럭뎬싪뇸듚ꅝIPO lockup agreementsꅞ룑낣꒧ꯡꅁꖭꞡꗦ꧶뙱ꧺ엣뱗ꕛ40%ꅁꑔꓩ늧녠돸륓엣뗛듮ꓖ%ꅁ돐꒶ꑊ꒧ꫬꚸ꒽뙽ꑗ1
ꖫ꒽ꕱ둔ꯗꟳꑪꅃ돐꒽ꕱ룻덑룪꒽ꕱ롧뉺ꑈ꣤ꕌ꯹ꅁꟳ뽮랥ꕘ냢ꓢ꒤꯹ꚳꗷꅃ Lernerꅝ1994ꅞꕘꅁꚨꕜꙡ둸뒤IPO뻜껉꿠ꑏꅁ꿠결돐꒽ꕱ녡꣓ꧺ엣ꝑ꽱ꅃꙢꖫ믹귈낪ꪺ껉귔ꑗꖫꅁꕩꕈ듮ꓖ돐룪꯹ꚳꗷ덑땽쓀ꪺ땻ꯗꅃꩌ뙈ꑳꅂ뛀꒯ꅝ1995ꅞꗧꕘꅁ돐꒽ꕱ룪돸륓꣼ꑗꖫ늼멡걜ꪺ뱶암ꅃ럭돐꒽ꕱꙢ꣤꧒룪꒽ꕱꑗꖫꯡꑾꕘ닦꯹ꅁ꧒샲ꪺ돸륓룻럭꣤꧒룪꒽ꕱ꒴결ꖼꑗꖫ꒽ꕱ꣎ꅃ Allen and Faulhaberꅝ1989ꅞꅂGrinblatt and Hwangꅝ1989ꅞꕈWelchꅝ1989ꅞ꒧덳쓲늼ꕘ냢볒ꮬꅝModel of sequential stock salesꅞꕘꅁꙢꖫ돵볶떸ꪺ껉귔ꅁ엩뷨룻ꙮꅝhigh-qualityꅞ꒧꒽ꕱꓱ룻깥꧶륆ꚨꑗꖫ껉꧓빐믹껦걇띎ꝃ꛴ꪺꗘꪺꅁ떹꒩ꖫ돵룪ꑈꑀ귓꒽ꕱ엩뷨끔뢹ꅁ꣏꣤쑀띎Ꙣ꒽ꕱꑗꖫꯡꪺ꒽뙽땯ꛦꅝfollow-on offeringsꅞꅝ뉻뱗룪ꅞꕈ룻낪믹껦뭻쇊꒽ꕱꪺ늼ꅃ Lernerꅝ1994ꅞ결냪ꕾ궺ꛬꕈꚳ돐꒽ꕱ꒶ꑊ꒧IPO뭐ꡰꑕ뛒뚰ꅝprivate placementsꅁꕈꑕ슲뫙ꡰ뛒ꅞꅁ놴끑돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃꖻ곣ꡳ낣ꑆꙐ볋뇄ꗎꚳ돐꒽ꕱ꒶ꑊ꒧ꑗꖫꑗ쉤뭐ꡰ뛒ꅝ냪꒧뉻뱗룪ꅞꪺ꒽ꕱ낵결맪쏒곣ꡳ꒧볋ꖻꕾꅁ뭐Lerner꒣Ꙑꪺ걏ꅝꑀꅞLernerꙢ볋ꖻ뽺뿯ꑗꅁꕵꛒ뱻Ꝓ낣IPOꭥ6귓ꓫ뿬뉺륌듧꧊뿄룪ꅝbridge loansꅞ꒧볋ꖻꅁꣃꖼꛒ뙱ꡰ뛒꒽ꕱ걏ꝟ닅ꙘIPO곛쏶ꩫꕏ덗ꥷꅃꖻ곣ꡳꭨ뙩ꑀꡂꛒ뙱냪곛쏶ꑗꖫꑗ쉤뱦걤볐럇곛쏶ꩫꕏ덗ꥷꅁꝒ낣ꥼ때ꩫꑗꖫꑗ쉤꒧뉻뱗룪ꪺ볋ꖻꅃꅝꑇꅞLernerꕵ끷맯ꗍꪫ곬늣띾낵맪쏒ꅁꖻ곣ꡳꭨꕝꝴ냪꧒ꚳꑗꖫꑗ쉤꒧늣띾ꅃ ꑇꅂ곣ꡳꗘꪺ?때뷗돐꒽ꕱ걏ꝟꙢ덑룪꒽ꕱIPOꯡꑪ썂ꕘ냢꣤꯹ꅁ꿠냷Ꙣꖫ믹귈낪껉IPOꅁ맯꧳돐꒽ꕱ덑룪꒽ꕱ뎣꿠녡꣓꽱덂ꅃ걇ꖻꓥ뇽놴끑돐꒽ꕱ걏ꝟ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꕈ륆꣬ꑕꙃ곣ꡳꗘꪺꅇ 1ꅂ 놴끑돐띾룪꒽ꕱ걏ꝟꕩꕈꙢꖫ믹귈낪ꪺ껉귔ꅁ뇀냊덑룪꒽ꕱ꧳룪ꖻꖫ돵ꑗꖫꑗ쉤ꅆꙢꖫ믹귈ꝃꪺ껉귔ꅁ뇄ꗎꡰ뛒결2
덑룪꒽ꕱ쑷놹샧륂룪ꅃ 2ꅂ 놴끑돐띾룪꒽ꕱ걏ꝟꕩꕈꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꪺ껉귔ꅁ뇀냊덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꅃ 3ꅂ 놴끑ꚳ롧엧꒧돐띾룪꒽ꕱ걏ꝟꓱ때롧엧꒧돐띾룪꒽ꕱꚳꟳꙮꪺ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ 닄ꑇ론?곣ꡳ걛멣뭐걹땻?ꑀꅂ곣ꡳ걛멣?ꖻ곣ꡳꙀ꓀결꒭뎹ꅁ꒺깥랧굺꙰ꑕꅇ 닄ꑀ뎹뫼뷗ꅁꚮꙢ뮡ꧺꖻ곣ꡳꪺ냊뻷뭐ꗘꪺ곣ꡳ걛멣뭐걹땻ꅃ닄ꑇ뎹ꓥ쑭놴끑ꅁ녎냪꒺ꕾ뻇ꪺ곝ꩫ띊뻣ꅁꝀ결ꖻ곣ꡳ꧒뇽놴끑ꕄ썄ꪺ뻚ꅁ꓀결돐끨ꕘ떦늤뭐쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧곣ꡳ떥ꑇ뎡꓀ꅃ닄ꑔ뎹곣ꡳ덝군ꅁ뮡ꧺ곣ꡳ볋ꖻꪺ곣ꡳ듁뚡ꅂꧢ볋볐럇ꅂ곣ꡳ엜볆ꪺꥷ롱뭐뿅뙱ꅁ돌ꯡꯘꗟ맪쏒ꪺ볒ꮬꅃ닄ꕼ뎹맪쏒떲ꩇ꓀꩒ꅁ둎곣ꡳ낲뮡뙩ꛦ맪쏒ꅁꣃ맯떲ꩇ뒣ꕘ꓀꩒뭐룑쓀ꅃ닄꒭뎹떲뷗뭐ꯘ쒳ꅁ껚뻚맪쏒떲ꩇꝀꑀ셠떲ꅁꣃ맯ꯡ쓲ꪺ곣ꡳ뒣ꕘꯘ쒳ꅁꕈ꣑ꖼ꣓곣ꡳ꒧냑ꛒꅃ 3
ꑇꅂ곣ꡳ걹땻?u맏1-1 곣ꡳ걹땻맏 곣ꡳ냊뻷 곛쏶ꓥ쑭놴끑 곣ꡳ낲뮡 뭠뚰뻣뉺볋ꖻ룪껆곣ꡳꓨꩫ 낲덝샋ꥷ 맪쏒떲ꩇ꓀꩒ 떲뷗뭐ꯘ쒳 4
닄뙌뎹?ꓥ쑭놴끑?닄ꑀ론?돐끨ꕘ떦늤뭐쑷룪뻜껉꿠ꑏ?Barry, Muscarella, Peavy and Vetsuypensꅝ1990ꅞꅝBMPVꅞ곣ꡳ녱1978ꛜ1987꙾꒧433깡ꚳ돐룪꒧ꫬꚸ꒽뙽ꑗꖫ꒽ꕱ뭐1123깡때돐룪꒧ꫬꚸ꒽뙽ꑗꖫ꒽ꕱꅁꙀ1556깡결볋ꖻꅃ놴끑돐꒽ꕱ맯덑룪꒽ꕱ뫊럾ꕜ꿠ꅁ꿠꣏덑룪꒽ꕱꙢIPO껉궰ꝃ꧓빐믹껦ꝃ꛴ꪺ놡ꅃ BMPV맯ꚳ때돐꒶ꑊ꒧IPO꒽ꕱ낵볋ꖻ꓀꩒ꅃ녯꣬ꕈꑕ땯뉻ꅇ 1. 돐뛉Ꙗ꧳뚰꒤룪ꅁ땯깩ꅂ닖뽮녍띾ꪾ쏑ꅁ싇ꗑ꣤맯룓늣띾ꪾ쏑뭐뻡ꗴ꒽ꕱ꒺뎡ꑈ앶ꝑꅁ녪꓆꣤뫊럾ꢤꛢꅃ 2. ꚳ돐룪꒧IPOsꅁ꣤ꑗꖫ덗볒꒤ꛬ볆룻ꑪꅃ 3. ꝑꗎCarter and Manasterꅝ1990ꅞ맯꧓빐냓꓀쏾ꓨꩫꅁ땯뉻ꚳ돐룪꒧IPOs뎣걏ꗑ룻ꚳꭈ앁꒧꧓빐냓꣓꧓빐ꅃꚹ땯뉻쏒맪ꭈ앁띕ꙮꪺ꧓빐냓ꅁ띕ꚳ띎쑀꧓빐뫊럾룻ꙮ꒧꒽ꕱꪺ늼ꅃ 4. ꚳ돐룪꒧IPOsꅁ꣤ꑗꖫꯡꓩ돸륓뉶ꩩ냊꧊엣뗛룻ꑪꅃ 5. ꚳ돐룪꒧IPOsꅁ꣤ꖭꞡ듁ꫬ돸륓결%ꅆꡓꚳ돐룪꒧IPOsꅁ꣤ꖭꞡ듁ꫬ돸륓ꭨ결%ꅁ꣢ꣃ때엣뗛깴늧ꅃ BMPV뇄ꗎ뷆끪쉫꓀꩒ꩫꅁ꣤삳엜볆결듁ꫬ돸륓뉶ꅝInitial Returnsꅞꅁꛛ엜볆결돐깡볆ꅝNVCꅞꅂ믢뻉돐뻡ꗴ뢳뫊깵ꛬ껉뚡땵ꅝBRDꅞꅂ믢뻉돐ꚨꗟ꙾쓖ꅝAGEꅞꅂ믢뻉돐ꗽꭥꑷ룪ꚨꕜꪺ껗꣒볆ꅝDEALꅞꅂ돐냲뫞뉺덗볒ꅝCAPꅞ돐꯹ꚳ앶ꓱ꣒ꅝEQꅞꅃ놱꣮엜볆ꭨꚳ꧓빐냓ꭈ앁ꅝU1~U4ꅞꅂꑗꖫꯡ닄ꑇꓑꛜ닄ꑇꑑꓑ믹돸륓뉶볐럇깴ꅝSIGMAꅞꑗꖫ뛒뚰룪ꑪꑰꅝSIZEꅞꅃ꣤맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. 돐ꚨꗟ꙾쓖ꅂ돐ꑷ룪ꚨꕜ껗꣒볆ꥍ돐냲뫞뉺덗볒ꚳꧺ엣ꖿꙖ쏶ꭙꅃꕎꫭꚨꗟ띕ꑛꪺ돐꒽ꕱꅁ꣤룪ꚨꕜ껗꣒띕Ꙩꅁ뛒뚰룪덗볒ꑝ띕Ꙩꅃ 2. 돐룪깡볆ꅂ돐꯹ꚳ앶ꓱ꣒ꥍ돐뻡ꗴ뢳뫊깵ꛬ껉뚡5
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뙱믹뭐ꗦ꧶뙱엜꓆ꅃ떲ꩇ땯뉻ꅁꙢ뎬싪뇸듚룑낣ꓩꅝt=0ꅞ[-5~+50]ꗳ듁뚡닖뽮늧녠돸륓엣뗛결굴ꅁꚳ돐꒶ꑊ꒧꒽ꕱꑕ뙞둔ꯗꟳ걏ꧺ엣ꅃꕴꕾꅁ닖뽮늧녠ꗦ꧶뙱Ꙣ뎬싪뇸듚룑낣럭ꓩ라볈껉꧊뱗ꕛ80%ꅁ꒧ꯡ[+1~+50]ꗳ듁뚡닖뽮늧녠ꗦ꧶뙱Ꟗ덴Ꙟ뙞ꛜꕵ룻뎬싪룑낣꒧ꭥꖭꞡꓴ럇뱗ꕛ40%ꅁꚳ돐꒶ꑊ꒧꒽ꕱꅁ닖뽮늧녠ꗦ꧶뙱Ꙣ룑낣럭ꓩ라볈껉꧊뱗ꕛ130%ꅃ Field and Hanka돌ꯡ꣏ꗎ끪쉫꓀꩒ꓨꩫꅁꕈ[-1~+1]ꗳ듁뚡닖뽮늧녠돸륓뭐ꗦ꧶뙱결삳엜볆ꅁꚳ때돐룪뗪샀엜볆낵결ꛛ엜볆ꅁ맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. ꖭꞡꑔꓩ닖뽮늧녠돸륓ꅁꚳ돐꒶ꑊ꒽ꕱꅝ%ꅞꅁ둘ꕇ걏ꡓꚳ돐꒶ꑊ꒽ꕱꅝ%ꅞꪺ3궿ꅃ꣤귈곒결엣뗛ꅃ 2. ꖭꞡꑔꓩ닖뽮늧녠ꗦ꧶뙱ꅁꚳ돐꒶ꑊ꒽ꕱꅝ75%ꅞꅁ걏ꡓꚳ돐꒶ꑊ꒽ꕱꅝ15%ꅞꪺ5궿ꅃ꣤귈곒결엣뗛ꅃ 3. ꒽ꕱIPOꯡꑀ꙾ꅁ돐꯹ꓱ뉶룻꒽ꕱ롧뉺ꑈ꣤ꕌIPOꭥꑪꩆ엣뗛듮ꓖꅃ ꓨꝂ꒤ꅝ1996ꅞ곣ꡳ녱ꗁ냪74꙾1ꓫꛜꗁ냪84꙾5ꓫ꒧ꑗꖫ륱ꑬ꒽ꕱꅁ꣤꒤ꚳ돐꒶ꑊꚳ17깡ꅁ때돐꒶ꑊꚳ19깡ꅁꙀꚳ36깡ꅃ놴끑ꚳ돐꒶ꑊ꒧꒽ꕱꅁ꣤꧓빐믹껦ꝃ꛴ꪺ둔ꯗ걏ꝟ라듮ꓖꅁꕈꚳ돐꒶ꑊ꒧꒽ꕱꅁꑗꖫ껉쉉뿯뻜걏ꝟꯪ럭ꅃ ꓨꝂ꒤뇄ꗎ때ꗀ볆Mann-Whitney-Wilcoxon샋ꥷꩫꅝ꣢닕뽗ꗟ볋ꖻꓱ룻ꅞꅂ뷆끪쉫꓀꩒ꩫꅃ삳엜볆결듁ꫬ돸륓ꅝIRꅞꅁꛛ엜볆ꭨꚳꚳ때돐꒶ꑊꅝD1ꅞꅂꙕ꒽ꕱꑗꖫꭥꑔ꙾땼ꯡ꿂꽱ꕥ빐덦ꚬꑊ꒧ꛊ꓀ꓱꖭꞡ귈ꅝNIRꅞꅂ뭥ꓫ듁뚡ꖫ돵돸륓뉶ꅝMRꅞꥍꖫꛬ꧳Ꙩ쁙쁙뗪샀엜볆ꅝD2ꅞꅃ맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. ꚳ때돐꒶ꑊꅁ맯띳ꑗꖫ꒽ꕱꪺ꧓빐믹믹둔ꯗꣃꡓꚳ엣뗛뱶암ꅃ돐꒽ꕱꪺꭏ쏒껄ꩇꣃ꒣엣뗛ꅃ 2. ꚳ돐꒶ꑊ꒧꒽ꕱꅁꑗꖫ껉쉉뿯뻜룻꣎ꅁ냟깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ 7
닄ꑇ론?늼ꑗꖫꑗ쉤꒧곣ꡳ?Ritterꅝ1991ꅞ곣ꡳ녱1975꙾ꛜ1984꙾꒧1526깡Ꙣ과냪꒽뙽ꑗꖫꪺIPOsꅁ놴끑IPOsꑗꖫ꒧ꯡ듁셚껄ꫭ뉻걏ꝟ꒣꣎ꅃ Ritterꕈ땯ꛦ궺ꓩ돸륓뿅뙱듁ꫬ돸륓ꅝinitial returnsꅞꅁ듁셚껄ꭨꗎ닖뽮늧녠돸륓ꅝCARꅞ꣓뿅뙱ꅁ결ꑆ룑쓀ꫬꚸ꒽뙽ꑗꖫ꒽ꕱ늼ꑗꖫꯡ듁ꫭ뉻꒣꣎ꪺ귬ꙝꅁRitterꕈ뷆끪쉫꓀꩒ꩫꅁ볒ꮬ삳엜볆결ꑔ꙾닖뽮늧녠돸륓ꅝReturnꅞꅁꛛ엜볆결듁ꫬ뷕뻣돸륓ꅝIRꅞꅂ꒽ꕱꚨꗟ껉뚡ꅝAgeꅞꅂꖫ돵돸륓ꅝMarketꅞꅂꡃ꙾IPOsꪺ볆ꗘ/100ꅝVolꅞꅂ늣띾뗪샀엜볆ꅝOilꅂBankꅞꅃ꣤맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. 땯ꛦ덗볒띕ꑰꪺ볋ꖻ롳ꅁꖭꞡ듁ꫬ뷕뻣돸륓띕낪ꅁ꣤듁셚껄ꫭ뉻띕깴ꅃ 2. 듁ꫬ뷕뻣돸륓뭐듁셚껄ꫭ뉻꣣ꚳ굴Ꙗ쏶ꭙꅁꓤ꯹륌ꯗ삳낲뮡ꅃ 3. ꫬꚸ꒽뙽ꑗꖫ꒽ꕱꚨꗟ껉뚡띕땵ꅁ듁ꫬ뷕뻣돸륓띕ꑪꅁ꣤듁셚껄ꫭ뉻띕깴ꅃ 4. 룪ꑈꙢ뗻꛴ꚨꗟ껉뚡룻땵ꅂ룻꙾뮴ꪺꚨ꒽ꕱꖼ꣓샲ꝑ꿠ꑏ껉ꅁ라룻결볖왛ꅃ 5. ꒽ꕱꕩꕈ싇ꗑꆧwindows of opportunityꆨ샲녯ꝑ꽱ꅃꗑ꧳꒣뉺꧊ꪺ룪ꑈ맯꧳ꖼ꣓ꚨ뻷라뉢뉻귈륌ꯗ볖왛륷듁ꅁ떹꒩늣띾룻낪ꪺꖻ꽱ꓱꖫ믹맯뉢귈ꓱꅝMarket to Book ratioꅆꕈꑕ슲뫙MTBꅞꙝ결ꖫ돵ꑀ껉걹ꛦꅝfadsꅞꅁ꣏녯ꖫ돵걙ꑀ걱껉듁ꪺ믹껦덑룪ꑈ낪꛴ꅃ꒽ꕱ라Ꙣꚹ껉뿯뻜녎늼ꑗꖫꅁ돌닗덹ꚨIPOs듁셚껄ꫭ뉻꒣꣎ꅃ Pagano, Panetta, and Zingalesꅝ1998ꅞ곣ꡳ녱1982꙾ꛜ1992꙾꒧롱ꑪꝑ2181깡ꖼ꒽뙽ꑗꖫ꒽ꕱꅁ놴끑롱ꑪꝑ꒽ꕱ늼ꑗꖫ꒧귬ꙝꅃ Pagano, Panetta, and Zingales뇄ꗎProbitꭄ뵵꧊끪쉫꓀꩒ꩫꅃ삳엜볆결걏ꝟꑗꖫ꒧뗪샀엜볆ꅝIPOꅞꅆꛛ엜볆결꒽ꕱ덗볒ꅝSIZEꅞꅂ룪ꖻꓤꕘꅝCAPEXꅞꅂ빐덦ꚨ뉶ꅝGROWTHꅞꅂ룪늣돸륓뉶ꅝROAꅞꅂ끝냈멢뇬볆ꅝLEVERAGEꅞꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞꅂ꒽ꕱ쏤믚뙕듚8
ꝑ뉶ꅝHERFINDAHLꅞꅁ맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. ꕄ굮엣뗛뱶암꒽ꕱꗓ뷐ꑗꖫ뻷뉶꒧ꡍꥷꙝ꿀결꒽ꕱ덗볒뭐늣띾믹뉢귈ꓱꅃ 2. ꒽ꕱ덗볒띕ꑪꅂꚨꗟ껉뚡띕ꑛꅁ띕ꚳꕩ꿠ꑗꖫꅃꕄ굮귬ꙝ결ꅁꗑ꧳롱ꑪꝑ꿊ꕆ뭻쏒뻷멣ꅁ꣏녯덗볒ꑰꅂ꙾뮴꒧꒽ꕱ꒣꧶꣼꣬룪ꑈꭈꗴꅃ 3. 럭ꕄ굮룪ꓨ껗냵ꛦ꒽ꕱ샧륂ꑪ둔ꚨꯡꅁꑗꖫ뻷뉶라뱗ꕛꅆꙢ꒽뙽ꑗꖫꯡꅁ꣤굴뛅뭐룪라ꑕ궰ꅃ꒽ꕱꑗꖫ귬ꙝ결뇽ꧨ빐꒽ꕱꙢꑪ둔룪ꚨꯡꅁ맯룪늣굴뛅ꫭ뱶암ꅃ 4. 럭늣띾믹뉢귈ꓱ뱗ꕛꑀ볐럇깴껉ꅁꑗꖫ뻷뉶뱗ꕛ25%ꅁꕴꕾ꒽ꕱꙢ꒽뙽ꑗꖫꯡꅁ꣤룪뭐샲ꝑ꿠ꑏ엣뗛ꑕ궰ꅃꚹ떲ꩇ엣ꗜꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ뭐ꑗꖫ뻷뉶ꝥꖿ곛쏶귬ꙝꅁꣃ꒣걏꒽ꕱꖼ꣓꣣ꚳ낪ꪺꚨ뻷라ꅁꛓ걏꒽ꕱꝑꗎwindow of opportunityꑗꖫꅁꕈ뱗ꕛꩆ룪ꖻꝑ녯ꅃ 뎯늱녯ꅝ1994ꅞ곣ꡳ녱ꗁ냪62꙾1ꓫ1ꓩꛜꗁ냪79꙾12ꓫ31ꓩꅃ놴끑띳ꑗꖫ늼땵듁듁돸륓셚껄ꅁ늼땯ꛦꖫ돵걏ꝟ꙳ꙢꝎ볶땯ꛦ껉듁깴늧ꖫ돵볶떸ꝃ끧맯띳ꑗꖫ늼ꪺ셚껄ꫭ뉻걏ꝟ라늣ꗍ뱶암ꅃ 뎯늱녯뇄ꗎ뷆끪쉫꓀꩒ꩫꅃꕈ꧓빐믹ꅂ빐덦ꚬꑊꅂꑗꖫ덗볒ꅂ땯ꛦ꒽ꕱꚨꗟ껉뚡땵낵결궷쁉ꕎꫭ엜볆ꅁꕈ띳ꑗꖫ늼꒤엒뉶ꕎꫭ룪맯띳ꑗꖫ늼ꪺ믝ꡄ땻ꯗꅁ맪쏒꙰ꑕꅇ 1. ꗾ엩볋ꖻꡃꓫ뙗썂돸륓ꅁꙢꑗꖫꯡ닄ꑀꅂꑇ귓ꓫ엣뗛늧녠ꅃ 2. ꧓빐믹ꅂ꒽ꕱꑗꖫꭥꑀ꙾ꯗꪺ빐덦ꚬꑊꅂ꧓빐ꪺ덗볒꒽ꕱꚨꗟ껉뚡ꪺ땵ꅁꣃ때ꩫ룑쓀띳ꑗꖫ늼ꪺ듁ꫬ뙗썂돸륓ꅃꕵꚳ꒤엒뉶꿠냷걍띳ꑗꖫ늼ꪺ듁ꫬ뙗썂돸륓ꅃꙢꖫ돵볶떸ꅁ룪ꕒꢬꪺ놡ꩰꑕꅁ룪맯띳ꑗꖫ늼ꚳ녪꽐믝ꡄꅁꭨ듁뙗썂돸륓라룻낪ꅃ 3. 때ꩫꝑꗎ빐덦ꚬꑊꅂ꧓빐덗볒꒽ꕱꚨꗟ껉뚡땵ꅁ꣓륷듺띳ꑗꖫ늼ꪺ듁꯹ꚳ돸륓뉶ꅃ 9
4. 띳ꑗꖫ늼듁ꫬ뙗썂돸륓띕낪ꅁꭨ듁꯹ꚳ돸륓띕ꝃꅁꣃꝥꙖ쏶ꭙꅁ곛맯꧳ꖫ돵ꪺ듁셚껄ꣃꡓꚳ낾ꝃꅁꫭꗜ룪맯듁ꫬ뙗썂돸륓룻낪ꪺ띳ꑗꖫ늼ꕇꡓꚳ륌ꯗ삳ꅃ 5. ꙢꝎ땯ꛦ껉듁ꑗꖫꪺ늼듁ꫬ뙗썂돸륓결42%ꅁꛓ꧳볶땯ꛦ껉듁ꑗꖫꪺ늼듁ꫬ뙗썂돸륓131%ꅁ엣ꗜ띳ꑗꖫ늼꙳ꙢꚳꝎ볶땯ꛦ껉듁ꪺ깴ꝏꅃꕴꕾꅁꙢꝎ땯ꛦ껉듁ꪺ듁돸륓결162%ꅁꛓ볶땯ꛦ껉듁ꪺ듁돸륓결%ꅁꕩ꿠ꪺ귬ꙝ걏Ꝏ땯ꛦ껉듁ꪺ띳ꑗꖫ늼꣤꧓빐믹ꝃ꛴ꅁ듁껉믹라덶몥낪뻣ꅁꕈ닅Ꙙ꣤맪뷨믹귈ꅃ 6. Ꙣꖫ돵Ꙩ쁙껉듁ꑗꖫꪺ늼듁ꫬ뙗썂돸륓ꓱ꧳ꖫ돵쁙껉듁ꑗꖫꪺ늼듁ꫬ뙗썂돸륓ꧺ엣낪륌64%ꅁ엣ꗜꖫ돵볶떸ꕩ꿠걏띳ꑗꖫ늼샲ꚳ낪듁ꫬ뙗썂돸륓ꪺꑀ귓궫굮귬ꙝꅁ걏꧳ꖫ돵Ꙩ쁙껉듁ꑗꖫꪺ늼ꅁ듁꯹ꚳ돸륓라룻ꝃꅁꕩ꿠ꪺ귬ꙝꚳꑇꅁ닄ꑀꅁ쁙껉듁ꑗꖫꪺ늼꧓빐믹ꚳꝃ꛴ꅃ닄ꑇꅁꙨ뷼끪ꗦ듀ꪺ쏶ꭙꅃ ꩌ곕ꟓꅝ1998ꅞ곣ꡳ녱ꗁ냪75꙾12ꓫꛜꗁ냪85꙾12ꓫ꒧261깡ꑗꖫꅂ73깡ꑗ쉤꒽ꕱꕈ1073깡ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒧ꖼꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꅁ놴끑ꕸ왗꒽ꕱ늼ꑗꖫ꒧귬ꙝꅃ ꩌ곕ꟓꭥ곣ꡳ뇄ꗎLogistic끪쉫꓀꩒ꩫꅁꯡꭨ뇄ꗎFixed-effect끪쉫꓀꩒ꩫꅃ삳엜볆결걏ꝟꑗꖫ꒧뗪샀엜볆ꅝIPOꅞꅆꛛ엜볆결ROAꅂ굴뛅ꓱ뉶ꅂ꒺뎡ꭏ꽤ꓱ뉶떥곛쏶끝냈엜볆ꅁ맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. 덗볒뭐ꑗꖫ뻷뉶ꝥꖿ곛쏶ꅃ럭꒽ꕱ덗볒륆꣬ꑀꥷ땻ꯗ껉ꅁ라ꭐ꣏뫞뉺럭ꞽ뿯뻜늼ꑗꖫꅁꕄ굮귬ꙝ걏ꑗꖫ덗볒띕ꑪꅁꖭꞡꡃ돦ꛬꑗꖫꚨꖻ띕ꑰꅆꑗꖫ꒧ꯡꅁ꒽ꕱ셠룪늣ꅂꥷ룪늣뭐듁룪꒴꯹쓲ꚨꅁ걇꒽ꕱ결ꙝ삳ꖼ꣓룪뭐덗볒쉘ꕒ꒧룪믝ꡄꛓ뿯뻜ꑗꖫꅃ 2. 셠룪늣돸륓뉶띕낪꒧꒽ꕱꅁ꣤ꑗꖫ뻷뉶띕낪ꅁꑗꖫꯡ꣤셠룪늣돸륓뉶덶꙾ꑕ궰ꅁꫭꗜ꒽ꕱꚳꕩ꿠걏결ꑆꑗꖫꛓꝑꗎ떡릢ꖩ과꓆끝냈돸ꫭꅆ걏ꑗꖫꭥ둘꙾귨ꙮ샲ꝑ뱗ꕛꅁꭐ꣏꒽ꕱ뫞뉺럭ꞽꝑꗎ샲ꝑ룻꣎꒧껉ꑗꖫꅆꕴꕾ결ꑆ론땼ꅁꑗꖫꯡꭋ꒣ꙁ믝굮낪꛴꒽ꕱ샲ꝑꪬꩰꅁ걇ꑗꖫꯡ셠룪늣돸륓뉶ꛓꑕ궰ꅃ 10
3. 굴뛅ꓱ뉶ꅂꚳ꺧굴뛅ꝑ뉶띕ꝃ꒧꒽ꕱꅁꑗꖫ뻷뉶띕낪ꅃꕴꕾꅁꑗꖫ꒧ꯡ굴뛅ꓱ뉶뭐ꚳ꺧굴뛅ꝑ뉶궰ꝃꅁ삳ꑗꖫꯡ꒽ꕱ쑷룪뫞륄ꅂ맯믈ꛦ쒳믹꿠ꑏ뱗ꕛ꒧ꙮ덂ꅃ 4. 룪믝ꡄ꒧궢꓁꧊ꣃ꒣걏ꕸ왗꒽ꕱꙢꡍꥷ걏ꝟꑗꖫ껉ꕄ굮ꪺꛒ뱻ꙝ꿀ꅁ꣤ꕩ꿠꒧귬ꙝ결ꑗꖫ껉쉉뭐룪믝ꡄ껉쉉꒣Ꙑ꧒덹ꚨꅃ 뎯꒤뱷ꅝ1999ꅞꕈ1552깡ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒧꒽ꕱ결볋ꖻꅁ놴끑뱶암땯ꛦ꒽ꕱꗓ뷐ꑗꖫꑗ쉤뮲뻉꒧ꙝ꿀ꅁꕈ놴끑뱶암땯ꛦ꒽ꕱꑗꖫ띎쑀뭐ꑗꖫꡍ떦ꅃ 뎯꒤뱷뇄ꗎProbitꭄ뵵꧊끪쉫꓀꩒ꩫꅃ삳엜볆결걏ꝟꗓ뷐ꑗꖫꑗ쉤뮲뻉꒧뗪샀엜볆ꅝIPOꅞꅆꛛ엜볆결꒽ꕱ덗볒ꅝSIZEꅞꅂ신룪ꅝInvestmentꅞꅂ롧샧셚껄ꅝROAꅞꅂ꧒쓝늣띾꒧믹ꫭ뉻ꅝMTBꅞꅂ끝냈멢뇬ꅝLeverageꅞꅂꚨ꧊ꅝGrowthꅞꅂ덎꧊ꅝR&Dꅞ뭐걏ꝟ닅Ꙙꩫ덗냲ꖻ굮ꡄ꒧뗪샀엜볆ꅁ맪쏒떲ꩇ꙰ꑕꅇ 1. ꩫꯟ럇ꭨ맯꧳ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒧꒽ꕱꗓ뷐ꑗꖫꑗ쉤뮲뻉띎쑀ꚳ엣뗛뱶암ꅃꚳ띎쑀ꑗꖫꪺ꒽ꕱꕵꚳꙢ뗻꛴꒽ꕱꖻꢭꪺ뇸ꗳ닅Ꙙꩫꯟ냲ꖻ굮ꡄꑕꑾꕩ꿠ꚳꗓ뷐ꑗꖫꪺꛦ냊ꅃ 2. 럭ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒧꒽ꕱ늣띾ꭥ뒺덑곝ꙮꅁ믹Ꙣ룪ꖻꖫ돵ꑗꕘ뉻낪꛴ꪺ놡껉ꅁ꒽ꕱꗓ뷐ꑗꖫ뻷뉶라뱗ꕛꅁꩆꕩꕈ샲녯ꟳꙨ룪ꖻꝑ녯뱗ꕛꩆ귓ꑈꝑ볭ꅃ꣤떲ꩇꚳ엣뗛깴늧ꅃ 3. ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒧꒽ꕱꙢꛛꚳ룪꒣ꕒ룎껉ꅁꗓ뷐ꑗꖫꑗ쉤뮲뻉뻷뉶룻낪ꅃ꒽ꕱꕩ싇ꗑꑗꖫ쉘ꕒꛛꚳ룪ꅁ궰ꝃ뿄룪ꚨꖻꅃ꣤떲ꩇꣃ꒣엣뗛ꅃ 4. ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒧꒽ꕱ덗볒띕ꑪꅁ롧샧셚껄띕ꙮꅁꗓ뷐ꑗꖫ뻷뉶라뱗ꕛꅃ꣤떲ꩇꚳ엣뗛깴늧ꅃ 11
닄냑뎹?곣ꡳ덝군?닄ꑀ론?곣ꡳ듁뚡 돐띾룪랽끟꧳과냪ꅁꚭꙢ19ꕀ곶ꖽꭋꚳ돐띾룪겡냊ꅁꛨ꒸1946꙾닄1깡돐꒽ꕱꑷꖿꚡꚨꗟꅃ곛맯꧳과냪ꅁ냪돐띾룪띾끟ꡂ룻뇟ꅁꗁ냪73꙾냪꒺닄1깡돐꒽ꕱꑾꖿꚡꚨꗟꅃꙢ끟ꡂ뚥걱ꅁ돐꒽ꕱ깡볆맪ꚬ룪ꖻ썂ꪺ닖뽮곆멃ꅁ룪겡냊ꗧ꒣쁗셣ꅃ롧륌ꑑ꙾ꯡꅁꗁ냪83꙾냪꒺돐꒽ꕱꑷꚨꗟ깡볆ꑾ닖뽮ꛜ28깡ꅁ닖뽮룪ꖻ썂결믵꒸ꅃꛛꗁ냪84꙾ꯡꅁ냪돐띾ꑾꚳꧺ엣ꪺ땯깩ꅃꙢꛒ뱻룪껆꣺녯쏸꧶놡ꩰ꒧ꑕꅁꖻꓥ곣ꡳ듁뚡뭐맯뙈뿯ꥷꙢꗁ냪80꙾1ꓫꛜꗁ냪89꙾12ꓫ띳ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꅃ <ꫭ3-1 뻺꙾돐띾룪꒽ꕱꚨꗟꪬꩰ 돦ꛬꅇ깡 ꚨꗟ꙾ꯗ 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 ꚨꗟ깡볆 1 1 3 3 4 7 2 2 닖군깡볆 2 3 6 9 13 20 22 24 ꚨꗟ꙾ꯗ 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 ꚨꗟ깡볆 3 1 6 13 25 38 46 31 닖군깡볆 27 28 34 47 72 110 153 184 룪껆꣓랽ꅇ꒤뗘ꗁ냪돐띾룪냓띾Ꙑ띾꒽라 ꚨꗟ깡볆뻺꙾돐띾룪덝ꗟ깡볆뇀늾맏닖군깡볆80200ꚨꗟ깡볆60닖군깡볆1504010020500074757677787980818283848586878889꙾ꯗ 12
<ꫭ3-2 뻺꙾돐띾룪꒽ꕱ룪ꖻ썂꓀ꝇ 돦ꛬꅇ띳ꕸ맴믵꒸ ꚨꗟ꙾ꯗ 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 맪ꚬ룪ꖻ썂 2 8 6 닖군룪ꖻ썂 4 12 18 ꚨꗟ꙾ꯗ 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 맪ꚬ룪ꖻ썂 닖군룪ꖻ썂 룪껆꣓랽ꅇ꒤뗘ꗁ냪돐띾룪냓띾Ꙑ띾꒽라 뻺꙾돐룪맪ꚬ룪ꖻ썂뇀늾맏맪ꚬ룪ꖻ썂닖군룪ꖻ썂5001500맪ꚬ룪ꖻ썂400닖군룪ꖻ썂12003009002006001003000074757677787980818283848586878889꙾ꯗ ?닄ꑇ론?룪껆꣓랽?냪돐띾룪띾ꗑ꧳끟ꡂ룻뇟ꅁꕛꑗꥼꖼꯘꗟ돐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷꣮ꅁ곛쏶닎군룪껆룻결땽ꓖꅁꗘꭥ때ꩫꪽ놵덺륌ꑀꞹ뻣룪껆깷꣺녯꣤곛쏶룪껆ꅁ룪껆꣺녯ꣃ꒣깥꧶ꅃꙝꚹꅁꖻ곣ꡳ둎꿠ꑏ꧒ꅁ뫉ꕩ꿠뭠뚰맪쏒꧒믝룪껆ꅁ꣤꣓랽꙰ꑕꅇ 13
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<ꫭ3-4 ꖼꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱ뉻뱗룪ꚳ꽓ꥷꑈ꒶ꑊ꒧놡ꅝ멋굮ꅞ ꒽ꕱ 뉻뱗룪ꓩ듁 꽓ꥷꩫꑈꅂ돐꒶ꑊ 뭅뚩엖뫻 83꙾6ꓫ ꒤뗘뙽땯 맼랽 80꙾10ꓫ ꗦ덱믈ꛦ ꧴ꞻ륱ꑬ 79꙾12ꓫ 뱷ꥍ돐 뱷곬 81꙾10ꓫ ꒤뗘뙽땯ꅂ꒤뗘돐ꅂ꒤볚돐 뗙ꗍ곬 84꙾7ꓫ ꗦ덱믈ꛦꅂꗾ뉹돐 뛗릴ꑵ띾 84꙾10ꓫ ꒤뗘뙽땯ꅂꗾ뉹돐ꅂ뗘돐 룪껆꣓랽ꅇꖻ곣ꡳ뻣뉺 Ꙣ꒽ꕱꖼꑗꖫꑗ쉤꒧ꭥꅁꣃꭄ꧒ꚳꪺ뉻뱗룪뎣ꕩ꿇ꑊꖻꓥ곣ꡳ볋ꖻꅁ냟ꚳꙢ꒽ꕱꑷ꣣돆ꑗꖫꑗ쉤꿠ꑏꅁꕂ쁈껉ꕩꕈꑗꖫꑗ쉤꒧뉻뱗룪ꑾ꿠꿇ꑊꅃꕈꑕ녎뮡ꧺꅁꖻꓥ꙰꛳뽺뿯ꕘ쁈껉ꕩꑗꖫꑗ쉤ꅁ뇄ꗎ뉻뱗룪꒧꒽ꕱ볋ꖻꅃ 궺ꗽꅁ맯냪ꕸ왗쏒꣩ꗦ꧶꧒ꅝꕈꑕ슲뫙쏒ꗦ꧒ꅞꑗꖫ덗ꥷ뭐쉤쉩뙒뷦꒤ꓟꅝꕈꑕ슲뫙쉤뙒꒤ꓟꅞꑗ쉤덗ꥷ낵멋굮꒶닐ꅃ쏒ꗦ꧒뱦걤늼ꑗꖫꪺ뻚걏ꅵꕸ왗쏒꣩ꗦ꧶꧒ꗷꚳ궭꒽ꕱꚳ믹쏒꣩ꑗꖫ뱦걤럇ꭨꅶꅝꕈꑕ슲뫙ꑗꖫ뱦걤럇ꭨꅞꅁ룓럇ꭨ굱ꚳꑗꖫ꒽ꕱ뚷꣣돆ꪺ덝ꗟ꙾궭ꅂ룪ꖻ썂ꅂ샲ꝑ꿠ꑏꅂ앶꓀뒲볐럇룪ꖻ떲멣ꅁꕴꕾꙢ룓럇ꭨ닄ꑅ뇸꒤ꅁ끷맯ꗓ뷐꒽ꕱ덗ꥷ꒣ꥹꑗꖫ뇸듚ꅃꛜ꧳쉤뙒꒤ꓟ뱦걤늼ꑗ쉤ꪺ뻚걏ꅵ끝많ꩫꑈ꒤뗘ꗁ냪쏒꣩쉤쉩뙒뷦꒤ꓟ쏒꣩냓샧띾덂꧒뙒뷦ꚳ믹쏒꣩뱦걤럇ꭨꅶꅝꕈꑕ슲뫙ꑗ쉤뱦걤럇ꭨꅞꅁꗧꚳ쏾뇸듚ꅃ ꗑ꧳ꑀ꿫뇽ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꅁꕩꕈ싇ꗑ끝냈돸ꫭ떡릢껄ꩇꅝwindow dressingꅞꅁꕵ굮뷕뻣라군곬ꗘ엜ꟳ라군귬ꭨꅁꝙꕩ몡ꢬꑗꖫꑗ쉤볐럇ꅃꕴꕾꅁ럭앶꒣냷꓀뒲ꪺ껉귔ꅁꕵ굮Ꙩ둘귓ꩆꗧꕩ뮴꧶륆꣬ꑗꖫꑗ쉤볐럇ꅃꙝꚹꅁ꒽ꕱ룪ꖻ썂걏ꡍꥷ걏ꝟ꿠냷륆꣬ꑗꖫꑗ쉤굮ꡄꪺꕄ굮ꙝ꿀ꅃ걇ꖻꓥꕈ꒽ꕱ룪ꖻ썂낵결꒽ꕱ걏ꝟꑷ롧닅Ꙙꑗꖫꑗ쉤굮ꡄ닄ꑀ귓뽺뿯럇ꭨꅃ 16
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u맏3-5 ꡃꓫIPO깡볆뭐륱ꑬ늣띾믹볆맯럓맏 㐮?㔴???㌶??ㄮ?ㄸ??륱ꑬ볆⠸㘯〲⼰ㄽㄩ?䥐传깡볆??79/0681/0683/0685/0687/0689/06ꓫu맏3-6 ꡃꓫꡰ뛒깡볆뭐륱ꑬ늣띾믹볆맯럓맏 㐮?㔴???㌶??ㄮ?ㄸ??륱ꑬ볆⠸㘯〲⼰ㄽㄩ??ꡰ뛒깡볆???79/0681/0683/0685/0687/0689/06ꓫ24
u맏3-7 ꡃꓫIPO깡볆뭐륱ꑬ늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞ맯럓맏 ㈮??㐮㠲?ㄮ??㈮㐱?〮?륱ꑬ볆䵔?⠸㘯〲⼰ㄽㄩ?䥐传깡볆??79/0681/0683/0685/0687/0689/06ꓫ u맏3-8 ꡃꓫꡰ뛒깡볆뭐륱ꑬ늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞ맯럓맏 ㈮??㐮㠲?ㄮ??㈮㐱?〮?륱ꑬ볆䵔?⠸㘯〲⼰ㄽㄩ??ꡰ뛒깡볆???79/0681/0683/0685/0687/0689/06ꓫ25
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1. 낲덝꣤뉻뱗룪껉뚡결룓ꓫꗷ15ꓩꅁ굙륊럭ꓩ때ꖫ돵ꗦ꧶ꅁꭨ뚶ꦵꛜꚸꑀꖫ돵ꚳꗦ꧶ꓩꅃ 2. 군뫢뉻뱗룪룓ꓫꗷꓫꖭꞡ볆귈낵결맪쏒룪껆ꅃ 2ꅂ늣띾볆ꅝIidxꅞ 멉ꛜꗁ냪90꙾4ꓫ꦳ꅁ뚰꒤ꖫ돵ꙕ늣띾ꖫ귈ꓱ궫돌ꑪ결륱ꑬ쏾ꅁ꣤귈결%ꅁ돌ꑰ결왛ꗺ쏾ꅁ꣤귈결%ꅃꕛ앶믹볆군뫢꽓꧊ꅁ둎뫢ꕵꚳ륱ꑬ쏾믹볆ꑗ몦ꅁ꣤빬늣띾믹볆ꞡꑕ뙞ꅁꕛ앶믹볆꒴ꚳ뻷라ꑗ몦ꅃ 맯꧳뇽ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꛓꢥꅁ꣤ꛒ뱻ꖫꖫꩰꥷꕈ룓늣띾볆결쁵ꗽꅃ걇ꖻꓥꕛꑊ늣띾볆ꚹ엜볆ꅁ럭꒽ꕱ꧒덂늣띾볆귈낪껉ꅁ라뱗ꕛ룓꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷라ꅃ ꕈꗘꭥ쏒ꗦ꧒뭐쉤뙒꒤ꓟ꒽ꝇ꒧ꙕ늣띾꓀쏾믹볆ꛓꢥꅁ낣뎡ꗷ룻ꚭ꒽ꝇꕾꅁ꣤빬곒때ꩫꞹꗾ뉛뭜꧒ꚳ볋ꖻ꒽ꕱ쑷룪꒧껉뚡ꅃ걇ꖻꓥꕈꭥ궱덂뉺쉤뙒볆꒧ꓨꩫꅁꙞ랹ꙕ꓀쏾믹볆ꅃ땍ꛓꅁ쉤뙒꒤ꓟꣃꖼ꒽ꝇ꣤ꕌ쏾볆ꅁ때ꩫꕈꙖꭥ끦Ꙗ뷕뻣냲귈ꓨꩫ꣺녯룓볆룪껆ꅁ걇ꖻꓥ링룕ꕈ쉤뙒꒤ꓟ군뫢볆ꓨꩫꅁꛛꛦ뵳뫢ꦱ쁙ꖫ돵꣤ꕌ쏾볆ꅃ?ꫭ3-10뻣뉺ꖻꓥ맪쏒꧒믝늣띾꓀쏾믹볆ꅁ꣤꒤ꕝꝴ쏒ꗦ꧒ꅂ쉤뙒꒤ꓟ귬ꥬ꒽ꝇ볆ꓩ듁ꅂꖻꓥ맯룓볆덂뉺ꓨꚡꅁꕈꙞ랹ꯡ꒧뇒ꥬꓩ듁ꅃ?꣤꒤ꅁꦱ쁙ꖫ돵뿻앋ꑵ띾쏾볆ꅁꗑ꧳뷕뻣ꯡ듁뚡ꅁ맯맪쏒룪껆ꣃ때ꗴ꛳산ꝕꅁ걇ꖻꓥ뫻꯹꣤귬ꥬ꒽ꝇ볆룪껆ꅁ꒣낵ꗴ꛳Ꙟ랹뷕뻣ꅃ ꖻꓥꕈꗁ냪86꙾2ꓫ1ꓩ덝결냲듁ꅝ룓ꓩ결ꖻꓥꙕ늣띾볆돌뇟ꚳ룪껆꒧뇒ꥬꓩ듁ꅆꦱ쁙ꖫ돵륱뻷뻷뇱쏾볆ꅞꅁ녎ꙕ늣띾꓀쏾볆ꅂꕛ앶믹볆뭐쉤뙒볆꒧룓ꓩꚬ뵌볆덝결1ꅁ뙩ꛦ맪쏒꓀꩒ꅃ 29
3ꅂꭥ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶ꅝBeMRꅞ ꕈꦹ냪ꕾꓥ쑭ꞡꕈ60귓ꗦ꧶ꓩ럭귓ꑀ귓ꗳ떡ꅝEvent Windowꅞꅃꖻꓥꗧ뇄ꗎ곛Ꙑꗳ듁뚡ꅁ녎쑷룪ꗳ땯ꗍ럭ꓫ꒧닄ꑀ귓ꗦ꧶ꓩꓩ듁ꥷ결0ꅁꭨꭥ60ꓑꗳ떡껉뚡냏걱결[-60, -1]ꅃꙝꚹꅁꥷ롱ꭥ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆돸륓결ꅇ (Midx−Midx)BeMR=−1−60Midx×100% −60 <ꫭ3-10 ꙕ믹볆Ꙟ랹ꯡ뇒ꥬꓩ듁 ꖫ돵ꝏ 볆ꙗ뫙 귬ꥬ꒽ꝇꓩ듁 덂뉺ꓨꚡ Ꙟ랹ꓩ듁 뚰꒤ꖫ돵 ꕛ앶믹볆 때 때 륱뻷뻷뇱쏾 냲귈뷕뻣 뛬꓆쏾 때 때 뿻앋ꑵ띾쏾 냲귈뷕뻣 륱ꑬꑵ띾쏾 냲귈뷕뻣 샧덹ꯘꟷ쏾 때 때 뿄ꭏ쁉쏾 때 때 ꦱ쁙ꖫ돵 쉤뙒볆 냲귈뷕뻣 륱뻷뻷뇱쏾 냲귈뷕뻣 륱뺹륱왬쏾 냲귈뷕뻣 ꓆뻇ꑵ띾쏾 냲귈뷕뻣 뿻앋ꑵ띾쏾 때 때 륱ꑬꑵ띾쏾 냲귈뷕뻣 꿨륂쏾 냲귈뷕뻣 ꣤ꕌ쏾 때 ꖻꓥ뵳뫢 30
4ꅂꯡ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶ꅝAfMRꅞ 녎쑷룪ꗳ땯ꗍ럭ꓫ돌ꯡꑀ귓ꗦ꧶ꓩꓩ듁ꥷ결0ꅁꭨꯡ60ꓑꗳ떡껉뚡냏걱결[1, 60]ꅃꙝꚹꅁꥷ롱ꯡ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓결ꅇ (Midx−Midx)AfMR=601Midx×100% 15ꅂꭥ60ꓑꗳ떡늣띾볆돸륓뉶ꅝBeIRꅞ 녎쑷룪ꗳ땯ꗍ럭ꓫ꒧닄ꑀ귓ꗦ꧶ꓩꓩ듁ꥷ결0ꅁꭨꭥ60ꓑꗳ떡껉뚡냏걱결[-60, -1]ꅃꙝꚹꅁꥷ롱ꭥ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓결ꅇ (Iidx−Iidx)BeIR=−1−60×100% Iidx−606ꅂꯡ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓ꅝAfIRꅞ 녎쑷룪ꗳ땯ꗍ럭ꓫ돌ꯡꑀ귓ꗦ꧶ꓩꓩ듁ꥷ결0ꅁꭨꯡ60ꓑꗳ떡껉뚡냏걱결[1, 60]ꅃꙝꚹꅁꥷ롱ꯡ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓결ꅇ (Iidx−Iidx)AfIR=601×100% Iidx17ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞ Ritterꅝ1991ꅞꕘꅁ럭룪륌ꯗ볖왛ꅁ뻉교걙ꑀ늣띾믹뒶륍ꕘ뉻낪꛴ꪺ뉻뙈껉ꅁꚹ껉뫞뉺라빁껉둸뒤ꚹꑗꖫ껉뻷ꅁ녎꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꅃPagano, Panetta, and Zingalesꅝ1998ꅞ뭐뎯꒤뱷ꅝ1999ꅞꗧ녯꣬곛Ꙑ떲ꩇꅃ ꕴꕾꅁꑀ귓낪ꯗꚨꪺ꒽ꕱꅁ결ꑆ뫻꯹꣤ꚨ꧊ꅁꖲ땍라뙩31
ꛦꑪ뙱룪ꅁꙝꚹꅁ룓꒽ꕱ덺륌늼ꑗꖫꑗ쉤꣓뛒뚰룪꧒믝룪ꪺ뻷라곛맯룻낪ꅆꛓ럭룓늣띾믹뉢귈ꓱ낪ꪺ껉귔ꫭꗜ룪ꑈ곝ꙮ룓늣띾ꪺꭥ뒺ꅁꖼ꣓룓늣띾ꪺ꒽ꕱꕩ꿠라ꚳꯜꙨ룪ꪺ뻷라ꅁ룓늣띾ꪺ꒽ꕱꚨ꧊룻낪ꅃꙝꚹꅁ믹뉢귈ꓱ쇙ꕩꗎ꣓ꫭꗜ꒽ꕱꖼ꣓ꪺ룪뻷라ꅃ ꩌ곕ꟓꅝ1998ꅞ맪쏒ꕘꅁ룪믝ꡄꪺ궢꓁꧊ꣃ꒣걏ꕸ왗꒽ꕱꙢꡍꥷ걏ꝟꑗꖫ껉ꕄ굮ꪺꛒ뱻ꙝ꿀ꅃ ꙝꚹꅁꖻꓥ낲덝ꕸ왗꒽ꕱ라ꝑꗎwindow of opportunity꣓ꑗꖫꅃ럭늣띾믹뉢귈ꓱ띕낪ꅁ꒽ꕱ뿯뻜ꑗꖫꪺ뻷뉶띕ꑪꅁ결꒽ꕱꩆ샲꣺ꟳꙨ룪ꖻꝑ녯ꅃ ꗑ꧳ꅁꕸ왗롧샙띳돸ꫀꕵꚳ뒣꣑ꡃꥵꥵ꦳늣띾믹뉢귈ꓱꅁꣃ꒣빁Ꙙꖻꓥ맪쏒꧒믝룪껆ꅃꖻꓥ냑ꛒ꣤꒽ꚡꅁꡄ뫢ꡃꓩ늣띾믹뉢귈ꓱꅃ꣤귬ꥬ군뫢꒽ꚡ꙰ꑕꅇ 늣띾럭ꥵꥵ꦳PBRSUM(럭ꥵꥵ꦳믹×럭ꥵꥵ꦳볆)= SUM(ꩆ앶꽱셠썂)녎럭ꥵꥵ꦳믹ꅁꚨ럭ꓩ늼ꚬ뵌믹ꅆ럭ꥵꥵ꦳볆ꅁꚨ럭ꓩ볆ꅁꩆ앶꽱셠썂ꭨ뫻꯹럭ꥵꥵ꦳ꩆ앶꽱셠썂ꅁ덝뫢늣띾ꡃꓩ믹뉢귈ꓱꅃ 8ꅂꭥ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶ꅝBeMTBꅞ 녎쑷룪ꗳ땯ꗍ럭ꓫ꒧닄ꑀ귓ꗦ꧶ꓩꓩ듁ꥷ결0ꅁꭨꭥ60ꓑꗳ떡껉뚡냏걱결[-60, -1]ꅃꙝꚹꅁꥷ롱ꭥ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶결ꅇ (MTB−MTB)BeMTB=−1−60MTB×100% −6032
9ꅂꯡ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶ꅝAfMTBꅞ 녎쑷룪ꗳ땯ꗍ럭ꓫ돌ꯡꑀ귓ꗦ꧶ꓩꓩ듁ꥷ결0ꅁꭨꯡ60ꓑꗳ떡껉뚡냏걱결[1, 60]ꅃꙝꚹꅁꥷ롱ꯡ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶결ꅇ (MTB−MTB)AfMTB=601MTB×100% 1ꑔꅂ돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆?1ꅂ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꅝAGEꅞ ꚹ결ꑀ뗪샀엜볆ꅃ룻때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤귈결0ꅁ룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤귈결1ꅃ ꖻꓥꝑꗎ덑룪꒽ꕱ쑷룪럭껉ꅁꑷ꒶ꑊ덑룪꒽ꕱ꒧돐꒽ꕱꅁ꣤ꚨꗟ꙾볆돌ꑛ꒧ꚨꗟ꙾볆ꅁ낵결닄ꑀ귓돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅃꕈ꧒ꚳ볋ꖻꪺ꒤ꛬ볆낵결꓀쏾ꪺ볐럇ꅁꑰ꧳꒤ꛬ볆ꪺ뗸결룻때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꑪ꧳꒤ꛬ볆ꭨ뗸결룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅃꕈ엧쏒ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ 2ꅂ돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂ꅝCapitalꅞ ꚹ결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ룻때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤귈결0ꅁ룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤귈결1ꅃ ꖻꓥꝑꗎ덑룪꒽ꕱ뿬뉺쑷룪럭껉ꅁꑷ꒶ꑊ덑룪꒽ꕱ꒧돐꒽ꕱꅁ꣤맪ꚬ룪ꖻ썂돌ꑪ꒧맪ꚬ룪ꖻ썂ꅁ낵결닄ꑇ귓돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅃꕈ꧒ꚳ볋ꖻꪺ꒤ꛬ볆낵결Ꝑ쉟ꪺ볐럇ꅁꑰ꧳꒤ꛬ볆뗸결룻때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꑪ꧳꒤ꛬ볆ꭨ뗸결룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅃ 33
3ꅂ돐꒽ꕱꖫ뉶ꅝMSꅞ ꚹ결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ룻때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤귈결0ꅁ룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤귈결1ꅃ ꖻꓥꝑꗎ덑룪꒽ꕱ뿬뉺쑷룪럭껉ꅁꑷ꒶ꑊ덑룪꒽ꕱ꒧돐꒽ꕱꅁ꣤꒤럭꙾ꯗꖫ뉶돌ꑪ꒧ꖫ뉶ꅁ낵결ꖻꓥ돌ꯡꑀ귓돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅃꕈ꧒ꚳ볋ꖻꪺ꒤ꛬ볆낵결Ꝑ쉟ꪺ볐럇ꅁꑰ꧳꒤ꛬ볆뗸결룻때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꑪ꧳꒤ꛬ볆ꭨ뗸결룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅃ럭꙾ꯗꖫ뉶ꥷ롱꙰ꑕꅇ 럭꙾ꯗꖫ뉶돐꒽ꕱ럭꙾ꯗ룪썂=럭꙾ꯗ꧒ꚳ돐꒽ꕱ셠룪썂×100% 닄ꑃ론?곣ꡳꓨꩫ?ꖻꓥꕈLernerꅝ1994ꅞꪺ맪쏒ꡂ왊결냲슦ꅁ맪쏒돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ ꑀꅂ때ꗀ볆坩汣潸潮꓀꩒ꩫ?1. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪럭ꓩ꒧ꖫ돵볆꒤ꛬ볆뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪럭ꓩ꒧ꖫ돵볆꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ 2. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪ꅁ꣤ꭥꯡ60ꓑꗳ떡꒧ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?3. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꭥꯡ60ꓑꗳ떡꒧ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?4. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꭥ60ꓑꗳ떡꒧ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?5. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꯡ60ꓑꗳ떡꒧ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ 34
6. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪럭ꓩ꒧늣띾볆뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪럭ꓩ꒧늣띾볆꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ 7. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪ꅁ꣤ꭥꯡ60ꓑꗳ떡꒧늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?8. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꭥꯡ60ꓑꗳ떡꒧늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?9. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꭥ60ꓑꗳ떡꒧늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?10. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꯡ60ꓑꗳ떡꒧늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?11. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪럭ꓩ꒧늣띾믹뉢귈ꓱ꒤ꛬ볆뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪럭ꓩ꒧늣띾믹뉢귈ꓱ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?12. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪ꅁ꣤ꭥꯡ60ꓑꗳ떡꒧늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?13. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꭥꯡ60ꓑꗳ떡꒧늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?14. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꭥ60ꓑꗳ떡꒧늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?15. 샋ꥷ덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪뭐ꕈ뉻뱗룪꣺녯룪ꅁ꣤ꯡ60ꓑꗳ떡꒧늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ 16.?샋ꥷꚳꅂ때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪럭ꓩ꒧ꖫ돵볆꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?17.?샋ꥷꚳꅂ때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪럭ꓩ꒧늣띾볆꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?18.?샋ꥷꚳꅂ때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꕈꑗꖫꑗ쉤꣺녯룪럭ꓩ꒧늣띾믹뉢귈ꓱ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧ꅃ?35
ꑇꅂ偲潢楴ꭄ뵵꧊끪쉫꓀꩒ꩫ?ꖻꓥ뇄probit 볒ꮬꅁ맪쏒돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ볒ꮬꯘ멣꙰ꑕꅇ 1. 볒ꮬꑀꅇ Prob(IPO)=a+aTIMING+e it01jijtitIPOꅇ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꣤귈결1ꅁ뉻뱗룪꣤귈결0 TIMING결ꅇ ꖫ돵볆ꅝMidxꅞ ꭥ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝBeMRꅞ ꯡ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝAfMRꅞ 늣띾볆ꅝIidxꅞ ꭥ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝBeIRꅞ ꯡ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝAfIRꅞ 늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞ ꭥ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱꖭꞡ엜냊뉶ꅝBeMTBꅞ ꯡ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱꖭꞡ엜냊뉶ꅝAfMTBꅞ 2. 볒ꮬꑇꅇ Prob(IPO)=a+aTIMING+aDummyit01jijt2jijtDummyTIMING?+a+e3jijtijtitIPOꅇ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꣤귈결1ꅁ뉻뱗룪꣤귈결0 TIMING결ꅇ ꖫ돵볆ꅝMidxꅞ ꭥ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝBeMRꅞ ꯡ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝAfMRꅞ 늣띾볆ꅝIidxꅞ 36
ꭥ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝBeIRꅞ ꯡ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝAfIRꅞ 늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞ ꭥ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱꖭꞡ엜냊뉶ꅝBeMTBꅞ ꯡ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱꖭꞡ엜냊뉶ꅝAfMTBꅞ Dummy결ꅇ 돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꅝAGEꅞ 돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂ꅝCapitalꅞ 돐꒽ꕱꖫ뉶ꅝMSꅞ 3. 볒ꮬꑔꅇ Prob(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMRit01jijt2jijt3jijt +aIidx+aBeIR+aAfIR+e4jijt5jijt6jijtitIPOꅇ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꣤귈결1ꅁ뉻뱗룪꣤귈결0 4. 볒ꮬꕼꅇ Prob(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMRit01jijt2jijt3jijtMTBBeMTBAfMTB?+a+a+a+e4jijt5jijt6jijtitIPOꅇ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꣤귈결1ꅁ뉻뱗룪꣤귈결0 37
닄롶뎹?맪쏒떲ꩇ꓀꩒?ꖻ뎹ꝑꗎꭥ굺ꪺ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷꅂProbitꭄ뵵꧊끪쉫꓀꩒ꅁ꓀ꝏ뙩ꛦꙕ뚵낲뮡엧쏒ꅃꚹ뎹ꕝꝴꕼꑰ론ꅆ닄ꑀ론결돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉꿠ꑏ맪쏒꓀꩒ꅁ닄ꑇ론결돐꒽ꕱꖻꢭ롧엧맯쑷룪뻜껉꿠ꑏ뱶암맪쏒꓀꩒ꅁ닄ꑔ론결롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꪺꚨꗟ꙾볆꒧맪쏒꓀꩒ꅁ닄ꕼ론결꒣Ꙑꗳ떡뭐놱꣮꧓빐냓롧엧꒧맪쏒꓀꩒ꅃ 닄ꑀ론?돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉꿠ꑏ맪쏒꓀꩒?ꫭ4-1걏ꓱ룻덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-2걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꣤꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃ샋ꥷ떲ꩇ땯뉻ꅁꑗꖫꑗ쉤럭ꓩꖫ돵볆뭐늣띾볆꒤ꛬ볆ꅁ룻뉻뱗룪럭ꓩꖭꞡꖫ돵볆뭐늣띾볆ꚳ1%엣뗛깴늧ꅁꝙꑗꖫꑗ쉤럭ꓩꖫ돵볆뭐늣띾볆꒤ꛬ볆ꅝ꣤귈꓀ꝏ결ꅂꅞ낪꧳뉻뱗룪럭ꓩꖫ돵볆뭐늣띾볆꒤ꛬ볆ꅝ꣤귈꓀ꝏ결ꅂꅞꅁ뒫ꢥ꒧ꅁ돐꒽ꕱ맯덑룪꒽ꕱ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ낲뮡ꑀ샲녯맪쏒ꓤ꯹ꅆꕴꕾꅁꑗꖫꑗ쉤럭ꓩ늣띾믹뉢귈ꓱ꒤ꛬ볆ꅝꅞꅁ쇶낪꧳뉻뱗룪럭ꓩ늣띾믹뉢귈ꓱ꒤ꛬ볆ꅝꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ꒣엣뗛ꅃꅝ맯꧳때룔닓ꓩ듁꒧뉻뱗룪ꅁꖻꓥꕈ럭ꓫ15ꓩ룓ꓫꖭꞡ귈꣓덂뉺ꅁ꣤깴늧꒣ꑪꅁꕈꑕꕵꙃꗜꕈ럭ꓫ15ꓩ낵결룪껆꒧떲ꩇꅞꅃ <ꫭ4-1 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅝꗾ볋ꖻꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 107깡 ꑗꖫꑗ쉤 80깡뉻뱗 ꑗꖫꑗ쉤 % % % % % % 80깡뉻뱗 % % % % % % 뗹ꅇꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆ꅃ 38
<ꫭ4-2 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 *** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡3 ꝟ [-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡 ꝟ [1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 *** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡.887 ꝟ [-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆0 IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뗹ꅇꖻꓥꕈꑕꙝꪩ궱ꙷ뇆꒧ꙝ꿀ꖼ꽓ꥷ뮡ꧺ껉ꅁ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇ꅃ 39
ꗑꫭ4-1ꥍꫭ4-2ꕩꕈ곝ꕘꅁꑗꖫꑗ쉤ꭥꯡꖫ돵볆돸륓뉶ꅂ늣띾볆돸륓뉶ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆ꣃꡓꚳꗑꖿ신굴놡땯ꗍꅃ돐꒽ꕱꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꪺ껉귔ꅁ꣏덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꕇ꒣곆뉺띑ꅁ낲뮡ꑇ때ꩫ샲녯ꚹ맪쏒ꓤ꯹ꅃ ꙰ꭥ굺꧒ꢥꅁ뉻ꛦ냪ꑗꖫꑗ쉤뱦껖땻Ꟈ뙏껉꒾ꅁ꒽ꕱ녱ꡍꥷꑗꖫꑗ쉤꣬맪믚놾땐ꗦ꧶꒧껉뚡ꅁꑗꖫ곹믝꙾ꅂꑗ쉤곹믝꙾ꅁ맪믚ꑗꖫꑗ쉤껉쉉둸뒤ꣃ꒣깥꧶ꅁ돐꒽ꕱ꿠냷Ꙣꖫ돵볆ꅂ늣띾볆늣띾믹뉢귈ꓱ낪ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤ꅁ맪쓝꒣꧶ꅆ굮ꟳ뫫뵔둸뒤Ꙣꖫ돵볆ꅂ늣띾볆늣띾믹뉢귈ꓱ덂꧳땵듁곛맯낪깰ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤ꅁ낣ꭄ곛쏶ꑗꖫꑗ쉤ꩫꕏ꿠냷빁럭뷕뻣ꅁꝟꭨ꒣꧶륆ꚨꅃ ꕴꕾꅁ냪늼ꖫ돵ꚳ뚰엩ꑗꖫꑗ쉤꒧놡ꅁꕈ꒵꙾ꅝꗁ냪90꙾ꅞ결꣒ꅁꙢ3ꓫ29ꓩ럭ꓩꅁꭋꚳꛊ늤싥뻇ꅂ뒼ꭡ곬ꑇ깡꒽ꕱꑗꖫꅁꞻꑪ꧔쇥ꅂ곬궷ꅂꖰ놶륱룴ꅂ돍둑륱ꑬꕼ깡꒽ꕱꑗ쉤ꅆ3ꓫ30ꓩꭨꚳ쑟셰륱뢣ꅂꯂ륆륱ꑇ깡꒽ꕱꑗ쉤ꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ굙Ꙑ껉ꚳꙨ깡꒽ꕱ덱륌ꑗꖫꑗ쉤뱦쒳ꅁ쏒ꗦ꧒쉤뙒꒤ꓟꙢ꣤ꑗꖫꑗ쉤ꓩ듁ꡍꥷꅁ라엽Ꙩ깡꒽ꕱ뚰꒤Ꙣꑀꓑꑗꖫꑗ쉤ꅁ싇ꕈꝬꓞ룪ꑈꩠ띎ꅃ꒽ꕱꖻꢭ맯꧳ꑗꖫꑗ쉤놾땐ꗦ꧶ꓩ듁ꣃ때ꡍꥷ꒧꿠ꑏꅃ ꙝꚹꅁꕈꑕ맪쏒꓀꩒돐꒽ꕱ맯꧳땵듁ꖫꩰ곛맯낪쉉둸뒤꿠ꑏ꒣곆뉺띑ꅂ샋ꥷ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꪺ놡ꅁꙢ냪삳쓝ꖿ녠ꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ낲뮡ꑇ꒧뷗쉉때ꩫꙢ냪녯꣬엧쏒ꅃ ꫭ4-3결볒ꮬꑀꅁꕵꛒ뱻돦ꑀꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃ떲ꩇ엣ꗜꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꅁꝥꖿ곛쏶ꅃ꣤꒤ꅁꖫ돵볆ꚳ5%엣뗛깴늧ꅁ늣띾볆ꚳ1%엣뗛깴늧ꅆ늣띾믹뉢귈ꓱꭨ때엣뗛깴늧ꅁ낲뮡ꑀ샲녯ꚹ샋ꥷ떲ꩇꓤ꯹ꅃ 쏶꧳낲뮡ꑇ엧쏒ꅁ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭껉꒧ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ꣤쑷룪ꭥꯡ끪쉫ꭙ볆닅뢹꒧엜꓆뭐륷듁꒣Ꙑꅁꣃꖼꗑꖿ신굴ꅁꙁꚸ쏒ꧺ돐꒽ꕱ뿯뻜땵듁곛맯낪쉉꒧꿠ꑏ꒣곆뉺띑ꅃ 40
<ꫭ4-3 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ꒧ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ 삳엜볆결뗪샀엜볆ꅝIPOꅞꅁꛛ엜볆ꕝ걁ꖫ돵볆ꅝMidxꅞꅂꭥ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝBeMRꅞꅂꯡ60ꓑꗳ떡ꖫ돵볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝAfMRꅞꅂ늣띾볆ꅝIidxꅞꅂꭥ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝBeIRꅞꅂꯡ60ꓑꗳ떡늣띾볆ꖭꞡ돸륓뉶ꅝAfIRꅞꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꅝMTBꅞꅂꭥ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱꖭꞡ엜냊뉶ꅝBeMTBꅞꅂꯡ60ꓑꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱꖭꞡ엜냊뉶ꅝAfMTBꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결??癡汵?ꅞ?멉뙚뚵 ()* ()** ()* ()* ()** ()* () ()* ()* ()** () () Iidx ()* () () () () () Log 볋ꖻ볆 187 187 187 187 187 187 187 187 187 뗹ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇 ꫭ4-4결볒ꮬꑔ뭐볒ꮬꕼꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫ꪺ떲ꩇꅃ꣢귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅝ꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅞꅂꅝ꣣ꚳ1%엣뗛깴늧ꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜ끪쉫ꭙ볆꒣ꗾ결0ꅃ럭ꛒ뱻ꖫ돵뭐늣띾볆껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤꒤41
ꖫ돵볆끪쉫ꭙ볆결낪꧳늣띾볆꒧ꅁ놩ꖫ돵볆깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅁꛓ늣띾볆꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅃꕴꕾꅁꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ쑷룪ꭥꯡ꒧늣띾믹뉢귈ꓱꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꅂ쑷룪ꭥꯡ꒧ꖫ돵볆돸륓뉶ꝥ굴곛쏶ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆끪쉫ꭙ볆결ꅁꚳ1%엣뗛깴늧ꅆ늣띾믹뉢귈ꓱ끪쉫ꭙ볆결ꅁ뭐륷듁ꓨꙖ곛ꅁ땍꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕈꙨ귓ꛛ엜볆꧒녯꒧샋ꥷ떲ꩇꅁ꒴ꕘ돐꒽ꕱ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ놩꣤Ꙣ땵듁ꖫꩰ곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁ싂꒣곆뉺띑ꅃ <ꫭ4-4 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ꒧ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 ** * Midx *** BeMR *** AfMR Iidx * BeIR AfIR MTB BeMTB ** AfMTB Log Likelihood LR ratio * *** 볋ꖻ볆 187 187 뗹ꅇ*ꅇꫭ┠엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ㔥?엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ?┠엣뗛ꓴ럇?42
<ꫭ4-5 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ꒧ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ AꅇProb(IPO)=a+a1Midx+aBeMR+a+eit0AfMRjijt2jijt3jijtitBꅇProb (IPO)=a+aIidx+aBeIR+afIR+e it01Ajijt2jijt3jijtitCꅇProb(IPO)=a+aMTB+aBeMTB+aB+eit01AfMTjijt2jijt3jijtit A B C ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 ** * Midx *** BeMR * AfMR Iidx *** BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio ** ** 볋ꖻ볆 187 187 187 뗹ꅇ*ꅇꫭ??┠엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ㔥?엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ?┠엣뗛ꓴ럇?ꫭ4-5결ꛒ뱻ꑔ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꑔ귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅝ꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅞꅂꅝ꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅞꅂꅝ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅞꅃ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜꛒ뱻늣띾믹뉢귈ꓱꅂ쑷룪ꭥꯡ늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧probit볒ꮬ끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐쑷룪ꭥꯡꖫ돵볆돸륓뉶껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ쑷룪ꯡꖫ돵볆돸륓뉶ꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐쑷룪ꭥꖫ돵볆돸륓뉶ꝥ굴곛쏶ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆끪쉫ꭙ볆결ꅁ꣣ꚳ1%엣뗛깴늧ꅁ쑷룪ꭥꖫ돵볆돸륓뉶결ꅁ꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅃ샋ꥷ떲ꩇꓤ꯹돐꒽ꕱ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꣃ꒣ꓤ꯹땵듁ꖫꩰ곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꿠ꑏꅃ 43
ꛒ뱻늣띾볆뭐쑷룪ꭥꯡ늣띾볆돸륓뉶껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐늣띾볆ꅂ쑷룪ꯡ늣띾볆돸륓뉶ꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐쑷룪ꭥ늣띾볆돸륓뉶ꝥ굴곛쏶ꅁ꣤꒤늣띾볆끪쉫ꭙ볆결ꅁ꣣ꚳ1%엣뗛깴늧ꅁ꣤빬깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ샋ꥷ떲ꩇꓤ꯹돐꒽ꕱ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ꒴꒣ꓤ꯹땵듁ꖫꩰ곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꿠ꑏꅃ ꑰ떲?ꖻ론ꕈꗾ볋ꖻ낵맪쏒꓀꩒ꅁ땯뉻냪ꚳ돐꒽ꕱ꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꅁ꿠Ꙣꖫ돵믹귈낪ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤ꅆꙢꖫ돵믹귈ꝃꪺ껉귔ꅁ뿬뉺뉻뱗룪쑷놹룪ꅃꖫ돵볆뭐늣띾볆Ꙣ때ꗀ볆坩汣潸潮샋ꥷ뭐偲潢楴ꭄ뵵꧊끪쉫볒ꮬ샋ꥷ깴늧곒엣뗛ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱꭨ곒꒣엣뗛ꅁꚹ떲ꩇꓤ꯹ꖻ곣ꡳ낲뮡ꑀꅃ 맯꧳돐꒽ꕱ둸뒤ꖫ돵땵듁곛맯낪쉉ꪺ꿠ꑏꅁ꣼궭꧳냪곛쏶ꩫꕏ덗ꥷ뭐맪냈ꅁ맪쏒떲ꩇꣃ꒣ꓤ꯹ꖻꓥ낲뮡ꑇ뷗쉉ꅃ ꗑ꧳냪ꑗꖫꑗ쉤ꭥꖲ뚷놵꣼ꑀꛜꑇ꙾꣩냓뮲뻉ꅁ60ꓑꗳ떡꺣때ꩫ걍돐꒽ꕱ맯ꖫ돵ꩩ냊둸뒤꿠ꑏꅁ걇ꖻꓥ꧳ꖻ뎹닄ꕼ론녎ꗳ떡ꗑ60ꓑ결180ꓑ뭐360ꓑ낵맪쏒꓀꩒ꅃ ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾볆꒧맪쏒떲ꩇꅁ늣띾볆쇶뭐ꑗꖫꑗ쉤뻷뉶ꝥꖿ곛쏶ꕂ꣤깴늧엣뗛ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆ꝃ꧳ꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆ꅁꖼꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꙢꛒ뱻걏ꝟꑗꖫꑗ쉤껉꧒냑ꛒ꒧볆ꅁꕇ꒴ꕈꕛ앶믹볆쉤뙒볆결쉫ꅁꛓꭄ꣤ꖻꢭ늣띾볆ꅃꕴꕾꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ꒧맪쏒떲ꩇꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ뭐ꑗꖫꑗ쉤뻷뉶ꝥ굴곛쏶ꅁ놩꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꙢ냪늣띾ꖻꢭ곛쏶룪끔꒧냑ꛒ꧊ꅁꕇ꒴룻뻣엩ꖫ돵룪끔꣓녯ꑰꅃ 44
닄ꑇ론?돐꒽ꕱ롧엧맯쑷룪뻜껉꿠ꑏ뱶암맪쏒꓀꩒?ꖻ론ꕈ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꅝAGEꅞꅂ돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂ꅝCapitalꅞꕈ돐꒽ꕱꖫ뉶ꅝMSꅞꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅁ뙩ꛦ맪쏒꓀꩒ꅃ ꑀꅂ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆?궺ꗽꅁꕈ쑷룪럭껉ꑷ꒶ꑊ덑룪꒽ꕱ꒧돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆돌ꛑ꒧ꚨꗟ꙾볆낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅁ꣤ꚨꗟ꙾볆Ꙣ꒤ꛬ볆꒧ꑗꅁ뗸결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅆꙢ꒤ꛬ볆꒧ꑕꅁ뗸결때롧엧꒧돐꒽ꕱꅃꫭ4-6걏ꓱ룻덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-7걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꣤꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃ샋ꥷ떲ꩇ땯뉻ꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ뎣꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤샋ꥷ떲ꩇ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱ샋ꥷ떲ꩇꭨꚳ1%5%엣뗛깴늧ꅃ <ꫭ4-6 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊(ꗾ볋ꖻꅆꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇) 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 107깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝꖭꞡ귈ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 80깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 107깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝ꒤ꛬ볆ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 80깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 뗹ꅇꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆?45
<ꫭ4-7 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇ(ꗾ볋ꖻꅆꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇) 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡.455 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆0 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 *** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡7 ꝟ [1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆** 걏 ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 46
ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤쑷룪뻜껉꿠ꑏꕇꓱ때롧엧꒧돐꒽ꕱ굮깴ꅃꚳ롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁ꣤ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꕈ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅆ때롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁꭨ꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅃ샋ꥷ떲ꩇꅁꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭ꓩ늣띾볆뭐때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤늣띾볆ꚳ5%엣뗛깴늧ꅁ꣤빬샋ꥷ떲ꩇ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꚹ떲ꩇꣃ꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔꅃ ꫭ4-8ꅂꫭ4-9결맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆ꅁ뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫꛴군덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃ <ꫭ4-8 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결??癡汵?ꅞ 멉뙚뚵 () ()* ()* () ()** ()* () ()* ()* () () () Iidx () () () () () () Log 볋ꖻ볆 103 103 103 103 103 103 103 103 103 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 47
<ꫭ4-9 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결??癡汵?ꅞ 멉뙚뚵 ()* () () ()** () () () () ) ()** () () Iidx ()*** () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 84 84 84 84 84 84 84 84 84 뗹1ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇 뗹2ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇 ꗑꫭ4-8ꅂꫭ4-9땯뉻ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꝥꖿ곛쏶ꅆ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ놩꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ곒ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆ꭙ볆꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅁ늣띾볆ꭨꚳ1% 엣뗛깴늧ꅁ땍늣띾믹뉢귈ꓱ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꚹ샋ꥷ떲ꩇꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐48
꒽ꕱ곒꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧꒧돐꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁꙐ볋꒴꒣곆뉺띑ꅃ ꓱ룻ꫭ4-8ꅂꫭ4-9땯뉻ꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱ끪쉫ꭙ볆ꧺ엣낪꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁ꣤ꚨ맯끪쉫ꭙ볆샋ꥷ떲ꩇꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ뒫ꢥ꒧샋ꥷ떲ꩇꣃ꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒣뛈때룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ꣤꿠ꑏ곆ꛜꓱ때롧엧깴ꅁ꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ ꫭ4-10결샋ꥷꚳꅂ때롧엧꒧꣢끪쉫ꚡ꒤9귓ꚨ맯끪쉫ꭙ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃ <ꫭ4-10 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꗾ볋ꖻꅞ ꕈProb(IPO)=a+aTIMING+a2AGE+aAGE×ING+e결맪쏒볒it01TIMjijtjijt3jijtijtitꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁAGE결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ걏돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘꅇa걏ꝟ결0ꅝN=187ꅞ깴늧걏 3jp-value ꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇 49
ꫭ4-11ꅂꫭ4-12결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-11결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ ꫭ4-12ꭨ결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁ꣢귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅂꅁ곒꣣ꚳ1%엣뗛깴늧ꅃ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜ꣤끪쉫ꭙ볆꒣ꗾ결0ꅃ 럭ꛒ뱻ꖫ돵뭐늣띾볆껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤꒤늣띾볆쉫ꭙ볆결낪꧳ꖫ돵볆꒧ꅁ꣤꒤늣띾볆꒧ꭙ볆꣣ꚳ5% 엣뗛깴늧ꅆꖫ돵볆ꭙ볆꒧깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ굙ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆끪쉫ꭙ볆결ꅁꚳ5% 엣뗛깴늧ꅆ늣띾믹뉢귈ꓱ끪쉫ꭙ볆결ꅁ뭐륷듁ꓨꙖ곛ꅁ땍꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ맯꧳때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈꙨ귓ꛛ엜볆꧒녯꒧샋ꥷ떲ꩇꅁꕘ꣤꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꕂ꣤늣띾볆궫굮꧊뙗륌ꖫ돵볆ꅁꣃ꣣ꚳ5% 엣뗛깴늧ꅆꕴꕾ돐꒽ꕱꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁ싂꒣곆뉺띑ꅃ50
<ꫭ4-11 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx * BeMR ** AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 103 103 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 <ꫭ4-12 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 * * Midx ** BeMR ** AfMR Iidx ** BeIR AfIR MTB BeMTB ** AfMTB Log Likelihood LR ratio ** ** 볋ꖻ볆 84 84 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 51
<ꫭ4-13 ꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꅝꚨꗟ꙾볆ꅞ ꒤ꛬ볆=36꙾ 돐꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 ꚨꗟ꙾볆ꑪ꧳36꙾ꗦ덱믈ꛦꅂ꒤뗘뙽땯 2 뮷ꩆꅂ멾띳ꅂ멾덱ꅂ뗗굞ꅂ뒶맪ꅂ뒶냑ꅂ뒶ꚨꗟ꙾볆ꑰ꧳끔ꅂ뒶ꑇ36꙾ꅂ둦뗘ꅂ늱뗘ꅂ냪믚ꅂ뗘ꅂꞻꅂꞻ룛ꅂꞻꑪꅂꝑ덱ꅂ꒤룛ꅂ꒤롧Ꙙꅂ꒤뗘뙽23 땯ꅂ꒤뗘ꅂ꒤ꅂꑪ뗘ꅂꑏꙴ떥돐?ꗑ꧳ꖻ곣ꡳꥷ롱꒧돐꒽ꕱꅁ낣맪믚Ꙗꅵꛦ걆뙽땯냲ꅶ땮끏결돐띾룪꒽ꕱꅁꣃꕛꑊꅵ돐띾룪냓띾Ꙑ띾꒽라ꅶ꒧ꕾꅆꕴꕛꑗ면뇀냊돐띾룪띾ꢤꛢ꒧꒤뗘뙽땯뭐ꗦ덱믈ꛦꅝꕈꑕ슲뫙뙽땯뭐ꗦ믈ꅞꅃꭥ굺ꅁ돐꒽ꕱ땯깩룻뇟ꅁ뻉교굙ꕈꚨꗟ꙾볆낵결꓀쏾볐럇꒧껉귔ꅁꚳ롧엧ꪺ돐꒽ꕱꕵꚳ꒤뗘뙽땯ꥍꗦ덱믈ꛦ꣢깡ꅁ꣤빬꒧돐띾룪꒽ꕱꅁ곒덑뗸결때롧엧꒧돐꒽ꕱꅃꖻ곣ꡳ녎뙽땯뭐ꗦ믈꒶ꑊ꒧볋ꖻꛛꗾ볋ꖻ꒤Ꝓ낣ꅁꕵ꽤ꑕ돐띾룪꒽ꕱ낵결맪쏒볋ꖻꅁꕈ띳ꪺ꒤ꛬ볆럭낵꓀쏾볐럇ꅁ궫띳샋ꥷꅃ떲ꩇ꓀ꝏꙃꗜ꧳ꫭ4-14ꛜꫭ4-22ꅃꅝꕈꑕꕴꑇ귓꓀쏾볐럇ꅁꗧ낵곛Ꙑ덂뉺ꅞ <ꫭ4-14 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 41깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝꖭꞡ귈ꅞ ꚳ롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?때롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?23깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?때롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?41깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝ꒤ꛬ볆ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 23깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇ꅆꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆 52
<ꫭ4-15 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡.237 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆0 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗룪ꗳ떡6 ꝟ [1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗룪럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 53
ꫭ4-14걏Ꝓꕨꗦ믈뭐뙽땯꒶ꑊ꒧볋ꖻꅁꓱ룻꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-15ꭨ걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃ샋ꥷ떲ꩇ땯뉻ꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ뎣꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ ꫭ4-16ꅂꫭ4-17Ꙑ볋맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫ꅁ꛴군덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃ <ꫭ4-16 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () ()* () () ()* () () () () () () () Iidx () () ()* () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 32 32 32 32 32 32 32 32 32 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇 54
<ꫭ4-17때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () ()* () () ()* () () () () () () () ()* () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 32 32 32 32 32 32 32 32 32 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇 ꗑꫭ4-16ꅂꫭ4-17땯뉻ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ놩꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ곒ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ꣤꒤늣띾볆ꚳ10% 엣뗛깴늧ꅃꚹ샋ꥷ떲ꩇꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ곒꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧꒧돐꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꅁ낲뮡ꑇ돐꒽ꕱꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁꙐ볋ꙡ꒴꒣곆뉺띑ꅃ 55
ꓱ룻ꫭ4-16ꅂꫭ4-17땯뉻때롧엧돐늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆룻낪꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁ꣤ꚨ맯끪쉫ꭙ볆샋ꥷ떲ꩇꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ샋ꥷ떲ꩇꣃ꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔꅃ <ꫭ4-18 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꕈProb(IPO)=a+aTIMING+aAGE+aAGE×IMING+e결맪쏒it01Tjijt2jiit3jijtijtit볒ꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁAGE결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ걏돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘꅇa걏ꝟ결0ꅝN=64ꅞ깴늧걏 3p-value jꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇 ꫭ4-19ꅂꫭ4-20결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-19결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃꫭ4-20결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧ꗧ곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ 56
<ꫭ4-19 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx ??BeIR ??AfIR ??MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 32 32 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇 <ꫭ4-20 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 32 32 뗹ꅇꕈꚨꗟ꙾볆결볐럇 57
<ꫭ4-21 ꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꒤ꛬ볆=꙾ 돐꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 ꚨꗟ꙾볆ꑪ꧳덱ꅂ뗗굞ꅂ뒶끔ꅂ뒶ꑇꅂ냪믚ꅂꞻꑪꅂ꙾멾 ꝑ덱ꅂꑪ뗘ꅂ꒤ꅂ꒤뗘떥돐10 뮷ꩆꅂ멾띳ꅂ멾덱ꅂ뒶맪ꅂ뒶냑ꅂ뒶끔ꅂꚨꗟ꙾볆ꑰ꧳꙾ 둦뗘ꅂ늱뗘ꅂ뗘ꅂꞻꅂꞻ룛ꅂꝑ덱ꅂ16 ꒤룛ꅂ꒤롧Ꙙꅂꑏꙴꅂꑪ뗘떥돐?ꑰ떲?Ꙣꕝꝴ뙽땯뭐ꗦ믈꒶ꑊ꒧ꗾ볋ꖻ꒤ꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐곒꣣ꚳ쑷룪뻜껉꒧꿠ꑏꅁ놩ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤쑷룪뻜껉꿠ꑏꣃꖼ룻꣎곆ꛜ룻깴ꅃ때롧엧꒧돐꣤늣띾볆꒤ꛬ볆결ꅁ낪꧳ꚳ롧엧꒧돐늣띾볆꒤ꛬ볆결ꅁꕂꙢWilcoxon때ꗀ볆샋ꥷꅁ꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅃꙢprobit끪쉫꓀꩒꒤ꅁꚳꅂ때롧엧꒧ꚨ맯끪쉫ꭙ볆ꅁ꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ ꕈꙨ귓ꛛ엜볆뙩ꛦprobit끪쉫꓀꩒꒤ꅁꙢꛒ뙱ꖫ돵볆뭐늣띾볆껉ꅁ때롧엧돐꣤늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆낪꧳ꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆ꅁ꣤귈꓀ꝏ결ꅂꅁꕂ늣띾볆끪쉫ꭙ볆꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅃꚹ떲ꩇꕩꕈ땯뉻ꅁꗑ돐띾룪꒽ꕱ꧒닕ꚨ꒧때롧엧ꪺ돐꒽ꕱꅁ맯꧳늣띾둸뒤꿠ꑏ쁵꧳뻣엩ꖫ돵ꅃ Ꙣ꒣ꕝꝴ뙽땯뭐ꗦ믈꒶ꑊ꒧볋ꖻ꒤ꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤곛쏶샋ꥷ떲ꩇꅁ꣤깴늧ꑪ뎣꒣엣뗛ꅃ냑ꛒ뿽ꑇꕩꕈ땯뉻ꅁꗘꭥ냪돐띾롧샧ꅁꕄ굮걏냲뫞뉺볒ꚡꅁꕈ뒶끔꒽ꕱꛓꢥꅁ꣤뫞뉺꒧돐꒽ꕱꚳ뒶끔ꅂ뒶ꑇꅂ뒶냑ꅂ뒶맪ꅂ뒶끔ꗮꅂ뒶끔뎰ꅂ뒶끔걭떥ꑃ깡돐꒽ꕱꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ쇶땍돐꒽ꕱ룻뇟ꚨꗟꅁ롧엧ꖼꖲ룻깴ꅁ꣤굉ꯡ냲뫞뉺꒽ꕱꖻꢭ꒧롧엧ꑾ걏ꡍꥷ돐꒽ꕱ롧엧꒧ꙝ꿀ꅃꙝꚹꅁ돐꒽ꕱꖻꢭꚨꗟ꙾볆ꣃ꒣ꞹꗾ빁Ꙙ낵결돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅃ ꙢꙨ귓ꛛ엜볆probit끪쉫꓀꩒꒤ꅁꗑ꧳샋ꥷ떲ꩇ꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꣃꖼ낵ꗴ꛳떲뷗ꅃ 58
ꑇꅂ돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂?ꖻꓥꙁꕈ덑룪꒽ꕱ쑷룪럭껉ꑷ꒶ꑊ돐꒽ꕱ꒧맪ꚬ룪ꖻ썂ꅁ꣤꒤돌ꑪ꒧맪ꚬ룪ꖻ썂낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅁꫭ4-22결ꓱ룻덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-23ꭨ걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ9귓ꛛ엜볆ꅁ꣤꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧샋ꥷ떲ꩇꅃ떲ꩇ땯뉻ꅁꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱ뎣꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤샋ꥷ떲ꩇꣃ꒣엣뗛ꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱ샋ꥷ떲ꩇꛓꚳ1%5%엣뗛깴늧ꅃꅝ뎡꓀돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂룪껆때ꩫ꣺녯ꅁ룓볋ꖻꖼ꿇ꑊꖻꚸ맪쏒볋ꖻ꒤ꅞ Ꙑ볋ꙡꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤쑷룪뻜껉꿠ꑏꕇꓱ때롧엧꒧돐꒽ꕱ굮깴ꅁꚳ롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁ꣤ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꕈ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆꣤귈꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅆ때롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁ꣤귈결ꅂ뭐ꅁ놩꣤샋ꥷ떲ꩇ곒꒣엣뗛ꅃ <ꫭ4-22 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅝꗾ볋ꖻꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 97깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝꖭꞡ귈ꅞ ꚳ롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?때롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?84깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?때롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?97깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝ꒤ꛬ볆ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 84깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆 59
<ꫭ4-23 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅆꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡 ꝟ [1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 *** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 60
<ꫭ4-24 ꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꅝꗾ볋ꖻꅆꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅞ ꒤ꛬ볆=믵꒸ 돐꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 ꑪ꧳믵꒸ ꗦ덱믈ꛦꅂ꒤뗘뙽땯 2 싹돓ꅂ멾덱ꅂ뗗굞ꅂ뒶맪ꅂ뒶냑ꅂ뒶끔ꅂ둦뗘ꅂ늱뗘ꅂ냪믚ꅂ뗘ꅂꞻꅂꞻ룛ꅂꑰ꧳믵꒸ ꞻꑪꅂꝑ덱ꅂꓩꅂ꒤롧Ꙙꅂ꒤뗘뙽땯ꅂ23 ꗦ믈ꅂ꒤뗘ꅂ꒤ꅂ꒤볚ꅂ꒤둉ꅂꑪ뗘떥돐?ꚳ덯볋ꪺ떲ꩇ걏ꕩꕈ덑륷듁ꪺꅁ녱ꫭ4-24ꕩꕈꯜ깥꧶땯뉻ꅁ쓝꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒴싂ꕵꚳꗦ믈뭐꒤뗘뙽땯ꅁ덯뭐ꭥ궱ꕈ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆낵결돐꒽ꕱ롧엧꓀쏾볐럇ꪺ떲ꩇꅁꦼꚹ깴늧ꣃ꒣ꑪꅁ꣤볋ꖻ꽓꧊뭐샋ꥷ떲ꩇꑝ둎ꑪꙐꑰ늧ꅃ ꫭ4-25ꅂꫭ4-26걏맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫ꅁ꛴군덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃ ꗑꫭ4-25ꅂꫭ4-26땯뉻ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꝥꖿ곛쏶ꅆ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ놩꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ곒ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆ꭙ볆꣣ꚳ5% 엣뗛깴늧ꅁ늣띾볆ꭨꚳ1% 엣뗛깴늧ꅁ땍늣띾믹뉢귈ꓱ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꚹ샋ꥷ떲ꩇꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ곒꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꅁ낲뮡ꑇ꿠때ꩫ녯꣬ꓤ꯹ꅃ ꓱ룻ꫭ4-25ꅂꫭ4-26땯뉻ꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱ끪쉫ꭙ볆ꧺ엣낪꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁ꣤ꚨ맯끪쉫ꭙ볆샋ꥷ떲ꩇꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ샋ꥷ떲ꩇꣃ꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔꅃ 61
<ꫭ4-25 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () ()** ()** () ()** ()** () ()** ()** () () () Iidx () () () () () () Log 볋ꖻ볆 97 97 97 97 97 97 97 97 97 뗹1ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 뗹2ꅇ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 62
<ꫭ4-26 때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 ()** () () ()** () () () () () ()** () () Iidx ()*** () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 84 84 84 84 84 84 84 84 84 뗹1ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 뗹2ꅇ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇 63
<ꫭ4-27 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꗾ볋ꖻꅞ ꕈProb(IPO)=a+aTIMING+aCapital+aCapital×TIMING+eit01jijt2jijt3jijtijtit결맪쏒볒ꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁCapital결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘꅇa걏ꝟ결0ꅝN=181ꅞ깴늧걏 3jp-value ꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 ꫭ4-28ꅂꫭ4-29결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-28결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁ꣢귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결꓀ꝏ결ꅝ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅞꅂꅝ꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜꛒ뱻ꖫ돵ꅂ늣띾볆ꅁ쑷룪ꭥꯡꖫ돵ꅂ늣띾볆돸륓뉶꒧probit볒ꮬꅁ꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ굙ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆끪쉫ꭙ볆결ꅁꚳ5% 엣뗛깴늧ꅆ늣띾믹뉢귈ꓱ끪쉫ꭙ볆결ꅁ뭐륷듁ꓨꙖ곛ꅁꕂꚳ5% 엣뗛깴늧ꅃ맯꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈꙨ귓ꛛ엜볆꧒녯꒧샋ꥷ떲ꩇꅁꕘ꣤꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ놩꣤Ꙣꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁ싂꒣곆뉺띑ꅃ 64
<ꫭ4-28 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx ** BeMR *** AfMR * Iidx BeIR AfIR MTB ** BeMTB ** AfMTB Log Likelihood LR ratio * 볋ꖻ볆 97 97 뗹1ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 뗹2ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇 <ꫭ4-29 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 * * Midx * BeMR * AfMR Iidx * BeIR AfIR MTB BeMTB * AfMTB * Log Likelihood LR ratio ** 볋ꖻ볆 84 84 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 65
<ꫭ4-30 ꚳ롧엧돐ꛛ엜볆ꦼꚹ꒧곛쏶ꭙ볆꽸끽ꅝꗾ볋ꖻꅞ 엜볆 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Midx 1 1 () () ()1 1 () () () () () () ()1 1 () () () () () () () () () () ()1 1 () () () () () () () () () () () () () () ()1 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆ걁뢹꒤볆꙲결p-value <ꫭ4-31 때롧엧돐ꛛ엜볆ꦼꚹ꒧곛쏶ꭙ볆꽸끽ꅝꗾ볋ꖻꅞ 엜볆 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Midx 1 1 () () ( ) 1 () () () 1 () () () () 1 () () () () () 1 () () () () () () 1 () () () () () () () 1 () () () () () () () () 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆ걁뢹꒤볆꙲결p-value 66
ꫭ4-29결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁ꣢귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅝ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅞꅂꅝ꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜꛒ뱻ꖫ돵ꅂ늣띾볆ꅁ쑷룪ꭥꯡꖫ돵ꅂ늣띾볆돸륓뉶꒧probit볒ꮬ끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ굙ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆끪쉫ꭙ볆결ꅁꚳ10% 엣뗛깴늧ꅆ늣띾믹뉢귈ꓱ끪쉫ꭙ볆결ꅁ뭐륷듁ꓨꙖ곛ꅁ땍꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ맯꧳때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈꙨ귓ꛛ엜볆꧒녯꒧샋ꥷ떲ꩇꅁꕘ꣤꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅆ놩돐꒽ꕱꙢ곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁ싂꒣곆뉺띑ꅃ ꫭ4-30ꅂꫭ4-31ꙃꗜ볒ꮬ꣏ꗎ꒧9귓ꛛ엜볆ꦼꚹ곛쏶ꭙ볆ꅃꙢ때롧엧꒧돐꒽ꕱ덯뎡꓀ꅁ쑷룪ꭥ꒧ꖫ돵볆돸륓뉶뭐늣띾볆돸륓뉶ꅁꦼꚹ곛쏶ꭙ볆결ꅁ쑷룪ꯡ꒧ꖫ돵볆돸륓뉶뭐늣띾볆돸륓뉶ꅁꦼꚹ곛쏶ꭙ볆ꗧ결ꅁꞡꑷ낪ꯗ곛쏶ꅃꖻ곣ꡳ쇶ꖼ맯꣤낵떲뷗ꅁ꒴뚷꽤띎ꛛ엜볆낪ꯗ곛쏶ꕩ꿠뱶암ꅃ 놵뗛ꅁ녎꒤뗘뙽땯뭐ꗦ믈꒶ꑊ꒧볋ꖻꛛꗾ볋ꖻ꒤Ꝓ낣ꅁ궫싐곛Ꙑ맪쏒꓀꩒ꅁ꣤ꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꙃꗜ꧳ꫭ4-32ꅁ맪쏒꓀꩒ꙃꗜ꧳ꫭ4-33ꛜꫭ4-41ꅃ <ꫭ4-32 ꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꒤ꛬ볆=믵꒸ 돐꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 맪ꚬ룪ꖻ썂ꑪ꧳ꅂ뒶냑ꅂꑪ뗘ꅂ뒶맪ꅂꞻ룛ꅂ믵꒸늱뗘 ꝑ덱6 싹돓ꅂ멾덱ꅂ뗗굞ꅂ뒶끔ꅂ둦뗘ꅂ맪ꚬ룪ꖻ썂ꑰ꧳냪믚ꅂ뗘ꅂꞻꅂꞻꑪꅂꓩꅂ믵꒸ ꒤롧Ꙙꅂ꒤뗘ꅂ꒤ꅂ꒤볚ꅂ꒤15 둉떥돐?뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 67
ꫭ4-33결ꓱ룻덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-34ꭨ걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ9귓ꛛ엜볆ꅁ꣤꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧샋ꥷ떲ꩇꅃ떲ꩇ땯뉻ꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ뎣꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁ꣤늣띾믹뉢귈ꓱ꒤ꛬ볆ꅝꅞꝃ꧳뉻뱗룪럭껉꒧귈ꅝꅞꅁ놩꣤샋ꥷ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙢ늣띾믹뉢귈ꓱ덯뎡꓀ꅁ꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅁ꣤꒤ꑗꖫꑗ쉤꒧귈결낪꧳뉻뱗룪꒧ꅃ 때롧엧꒧돐꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭껉꒧ꖫ돵ꪬꩰꅁꑪ뎡꓀꒴쁵꧳ꚳ롧엧꒧돐ꅁ꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅁ떲ꩇ싂꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔ뷗쉉ꅃ <ꫭ4-33 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ꒧띳ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꪺ꽓꧊ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 36깡ꑗꖫꑗ쉤 ꚳ롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?때롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?22깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?때롧엧돐 ?%?%? ?%?%? ?%?%?36깡ꑗꖫꑗ쉤 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 22깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 68
<ꫭ4-34 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡.874 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆0 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗룪ꗳ떡0 ꝟ [1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗룪럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 * 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 69
ꫭ4-35ꅂꫭ4-36ꅁꙐ볋맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫ꅁ꛴군ꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃꗑꫭ4-35ꅂꫭ4-36땯뉻ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꝥꖿ곛쏶ꅆ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ놩꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ곒ꝥꖿ곛쏶ꅁ놩꣤깴늧ꗧ곒꒣엣뗛ꅃ <ꫭ4-35 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () ()** ()** () ()** ()** () ()** ()** () () () Iidx () () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 29 29 29 29 29 29 29 29 29 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 70
<ꫭ4-36 때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () () () () () () () () () () () () Iidx () () () () () ()* Log Likelihood 볋ꖻ볆 29 29 29 29 29 29 29 29 29 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇 ꓱ룻ꫭ4-35ꅂꫭ4-36땯뉻때롧엧꒧돐꒽ꕱ끪쉫ꭙ볆꒴낪꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁ꣤ꚨ맯끪쉫ꭙ볆샋ꥷ떲ꩇꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ샋ꥷ떲ꩇ꒴꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔꅃ 71
<ꫭ4-37 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꕈProb(IPO)=a+a1TIMING+aCapital+apital×+ejijt2jijt3CaMINGit0TIjijtijtit결맪쏒볒ꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁCapital결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘꅇa걏ꝟ결0ꅝN=깴늧걏 58ꅞ 3p-value jꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇 ꫭ4-38ꅂꫭ4-39결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-38결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃꫭ4-39ꭨ결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧ꗧ곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆ꗧ곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ72
<ꫭ4-38 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR * Iidx BeIR * AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 29 29 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅁ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇 <ꫭ4-39 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR * AfMR * Iidx BeIR AfIR * MTB BeMTB * AfMTB * Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 29 29 뗹ꅇꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇 73
ꗑ뿽ꑇꕩꙁ땯뉻ꅁꗎ맪ꚬ룪ꖻ썂꣓럭낵돐롧엧ꕎ뉺엜볆꒴ꚳꯝ냓뵔ꅃꙞ압ꫭ3-1ꅂꫭ3-2ꅁ냪돐띾ꛛꗁ냪84꙾ꑾꚳꧺ엣땯깩ꅁꙢꚹ꒧ꭥꅁ돐꒽ꕱꚨꗟ깡볆뭐맪ꚬ룪ꖻ썂ꚨ덴ꯗ곛럭뵷멃ꅃꓱ룻뒶끔뭐뒶끔걭덯ꑇ깡돐꒽ꕱꅁ뒶끔돐ꚨꗟ꧳ꗁ냪78꙾ꅁ뒶끔걭돐Ꙣꗁ냪88꙾ꑾꚨꗟꅁ룻뒶끔돐뇟ꑆ10꙾껉뚡ꅆ꣤닖뽮맪ꚬ룪ꖻ썂ꛜ89꙾꦳ꅁ꓀ꝏ결12믵뭐믵꒸ꅁ뒶끔걭돐룪ꖻ썂ꓱ뒶끔돐Ꙩꑆ믵꒸ꅃꙝꚹꅁꕈ맪ꚬ룪ꖻ썂낵결돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅁ꙳Ꙣ랥ꯗ꒣Ꙙ뉺ꪺ냝썄ꅃ ꖻꓥ돌ꯡ녎ꕈ돐꒽ꕱꖫ뉶ꅁꑝ둎걏돐꒽ꕱ럭꙾ꯗ띳뱗룪썂럭꙾ꯗ꧒ꚳ돐꒽ꕱ셠룪썂꒧ꓱ뉶ꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆뙩ꛦ맪쏒ꅃ 74
ꑔꅂ돐꒽ꕱꖫ뉶?ꖻꓥ돌ꯡꕈ덑룪꒽ꕱ쑷룪럭껉ꑷ꒶ꑊ돐꒽ꕱ꒧ꖫ뉶돌ꑪ꒧ꖫ뉶낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅁꗑ꧳돐럭꙾ꯗ셠룪썂ꅁꕵ꿠꣺녯ꗁ냪83ꛜ89꙾꒧룪껆ꅁ걇ꖻ맪쏒듁뚡결ꗁ냪83꙾ꛜ89꙾ꅃꫭ4-40결ꓱ룻덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-41걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃ샋ꥷ떲ꩇ땯뉻ꅁꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱ뎣꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤ꑗꖫꑗ쉤쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒴룻때롧엧꒧돐꒽ꕱ굮깴ꅁꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭ꓩꪺꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꕈ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆ꪺ귈꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅆ때롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭ꓩ꣤귈결ꅂ뭐ꅁ샋ꥷ떲ꩇꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭ꓩꪺ늣띾볆꒤ꛬ볆뭐때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤늣띾볆꒤ꛬ볆ꚳ1% 엣뗛깴늧ꅁ꣤빬깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꙢꖫ돵땵듁곛맯낪쉉녎덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꿠ꑏ꒴꒣곆뉺띑ꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ <ꫭ4-40 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅝꗾ볋ꖻꅆꕈꖫ뉶결볐럇ꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 100깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝꖭꞡ귈ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 63깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 100깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝ꒤ꛬ볆ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 63깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 75
<ꫭ4-41꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅆꕈꖫ뉶결볐럇ꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡59 ꝟ [1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡838 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆0. 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡4 ꝟ [1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆*** 걏 ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 76
<ꫭ4-42 ꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꅝꗾ볋ꖻꅆꕈꖫ뉶결볐럇ꅞ ꒤ꛬ볆=% 돐꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 ꖫ뉶ꑪ꧳% ꒤뗘뙽땯 1 싹돓ꅂ멾덱ꅂ뗗굞ꅂ뒶맪ꅂ뒶냑ꅂ뒶끔ꅂ뒶ꑇꅂ둦뗘ꅂ둉덱ꅂ늱뗘ꅂ냪믚ꅂ뗘ꅂꖫ뉶ꑰ꧳% ꞻꅂꞻ룛ꅂꞻꑪꅂꝑ덱ꅂꗦ믈ꅂ꒤롧23 Ꙙꅂ꒤뗘뙽땯ꅂ꒤뗘ꅂ꒤둉ꅂ꒤ꅂꑪ뗘떥돐?ꫭ4-42결ꕈ돐꒽ꕱꖫ뉶낵결꓀쏾볐럇꒧떲ꩇꅃ꣤꒤ꑪ꧳꒤ꛬ볆ꅝꖫ뉶=%ꅞꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꕵ돑ꑕ꒤뗘뙽땯ꑀ깡ꅃꗑ꧳꒤뗘뙽땯맪ꚬ룪ꖻ썂곛럭ꑪꅝꗁ냪89꙾꦳결믵ꅞꅁ꣤ꗎ꣓룪뉻곛맯ꑝ룻Ꙩꅁ꒤뗘뙽땯89꙾럭꙾ꯗ룪썂결믵ꅁ뻣엩돐띾룪꒽ꕱꅁ89꙾럭꙾ꯗ셠룪썂결믵ꅁ럭꙾돐깡볆결184깡ꅁꖭꞡꑀ깡돐89꙾럭꙾ꯗ룪썂ꕵꚳ믵ꅃꙝꚹꅁꕈꖫ뉶낵결꓀쏾볐럇꒴꒣곆뉺띑ꅃ ꫭ4-43ꅂꫭ4-44결맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫ꅁ꛴군덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃ ꗑ떲ꩇꕩꕈ곝ꕘꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆뭐ꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐늣띾믹뉢귈ꓱꭨꝥ굴곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂꅂꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅆꕴꕾꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ뭐ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂꅂꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃꕴꕾꅁ뭐낲뮡ꑇꚳ쏶꒧ꭙ볆ꅁ꒴꒣닅Ꙙꖻꓥ륷듁ꅃ 77
<ꫭ4-43 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆 멉뙚뚵 () () () () () () () () () () () () Iidx () () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 88 88 88 88 88 88 88 88 88 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇 78
<ꫭ4-44 때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆 멉뙚뚵 () ()*** ()*** () ()*** ()*** () ()*** ()*** () () () Iidx () () () () () () Log 볋ꖻ볆 75 75 75 75 75 75 75 75 75 뗹1ꅇꕈꖫ뉶결볐럇 뗹2ꅇ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇 79
<ꫭ4-45 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꗾ볋ꖻꅆꕈꖫ뉶결볐럇ꅞ ꕈProb(IPO)=a+aTIMING+aMS+aMS×TIMING결맪쏒볒it01+ejijt2jijt3jijtijtitꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁMS결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘꅇa걏ꝟ결0ꅝN=깴늧걏 163ꅞ 3p-value jꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꫭ4-46ꅂꫭ4-47결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-46결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃꫭ4-47결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧ꗧ곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ 놵뗛ꅁꖻꓥ꒴싂녎꒤뗘뙽땯뭐ꗦ믈꒶ꑊ꒧볋ꖻꛛꗾ볋ꖻꝒ낣ꅁ궫싐꧒ꚳ맪쏒꓀꩒ꅁ떲ꩇꙃꗜ꧳ꫭ4-48ꛜꫭ4-56ꅃ 80
<ꫭ4-46 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR ** AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB * AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 88 88 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 <ꫭ4-47 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꗾ볋ꖻꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR ** AfMR Iidx BeIR ** AfIR MTB BeMTB * AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 75 75 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 81
<ꫭ4-48 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 38깡ꑗꖫ쉤 ꅝꖭꞡ귈ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 21깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 38깡ꑗꖫ쉤 ꅝ꒤ꛬ볆ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 21깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 뗹1ꅇꕈꖫ뉶결볐럇 뗹2ꅇꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆 ꗑꫭ4-48ꅂꫭ4-49ꕩꕈ곝ꕘꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒴꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ꣤꒤때롧엧돐꒧늣띾볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱꪺ꒤ꛬ볆ꅁ꓀ꝏ꣣ꚳ5% 뭐10% ꒧엣뗛깴늧ꅃ ꕴꕾꅁ때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ뉻뱗룪ꭥꯡꪺꖫ돵볆돸륓뉶뭐늣띾볆돸륓뉶꒧꒤ꛬ볆ꅁ꓀ꝏ결[%, %]ꅂ[%, %]ꅁꕂ곒꣣ꚳ5% 엣뗛깴늧ꅃ쇶땍ꖼꑗꖫꑗ쉤꒧ꭥꪺ뉻뱗룪걏겢꽓ꥷꑈꅁ굙꿠Ꙣꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꪺ껉귔뿬뉺뉻뱗룪ꅁ꣤쑷룪덴ꯗ뭐랸믹꿠ꑏꭋ꿠곛맯뒣낪ꅆ뒫ꢥ꒧ꅁꚹ샋ꥷ떲ꩇ쇶ꖼꓤ꯹낲뮡ꑇꅁꕩ녯ꪾꙢ곛쏶ꩫꕏ궭꣮룻ꓖ꒧놡ꑕꅁ돐꒽ꕱꚳ꿠ꑏꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰껉결덑룪꒽ꕱ쑷놹룪ꅃ ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉꒧늣띾볆결ꅁ낪꧳때롧엧돐꒧ꅁꕂ꣤꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅃ낲뮡ꑔ닄ꑀꚸ녯꣬맪쏒ꓤ꯹ꅃ 82
<ꫭ4-49 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡9 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆** 걏 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ** 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆** 걏 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗룪ꗳ떡3 ꝟ [1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗룪럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 * 걏 IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆* 걏 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆* 걏 ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 83
ꫭ4-50ꅂꫭ4-51Ꙑ볋맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫ꅁ꛴군ꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃ <ꫭ4-50 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () ()* ()* () ()** ()* () ()* ()* () () () Iidx () () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 31 31 31 31 31 31 31 31 31 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 ꓱ룻ꫭ4-50ꅂꫭ4-51땯뉻ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꝥꖿ곛쏶ꅆ뭐늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꝥ굴곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ놩꣤깴늧곒꒣엣뗛ꅃ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣84
띾믹뉢귈ꓱ곒ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅁ꣤꒤늣띾볆꣣ꚳ5% 엣뗛깴늧ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱꭨꚳ10% 엣뗛깴늧ꅃꚹ샋ꥷ떲ꩇꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ곒꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃ뭐낲뮡ꑇꚳ쏶ꅁ쑷룪ꭥꯡꚨ맯ꭙ볆닅뢹꒴꒣닅Ꙙ륷듁ꅃ ꕴꕾꅁ때롧엧돐꒽ꕱ꒧끪쉫ꭙ볆ꧺ엣낪꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕂ꣤ꚨ맯끪쉫ꭙ볆샋ꥷ떲ꩇꅁ꓀ꝏꚳ5% 뭐10% 엣뗛깴늧ꅃ뒫ꢥ꒧ꅁ샋ꥷ떲ꩇꣃ꒣ꓤ꯹낲뮡ꑔꅃ <ꫭ4-51 때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () () () ()* () () () () () () () ()* .39 Iidx1 ()** () ()** ()* () ()** Log Likelihood 볋ꖻ볆 28 28 28 28 28 28 28 28 28 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 85
<ꫭ4-52 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꕈProb(IPO)=a0+a1TIMING+aMS+aMS×TIMING+e결맪쏒볒itjijt2jijt3jijtijtitꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁMS결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘꅇa걏ꝟ결0ꅝN=59ꅞ깴늧걏 3jp-value ꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ** 걏?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ* 걏? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ* 걏? 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 ꫭ4-53ꅂꫭ4-54결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-53결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ ꫭ4-54결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅝ꣣ꚳ5%엣뗛깴늧ꅞꅂꅝ꣣ꚳ1%엣뗛깴늧ꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꒣ꗾ결0ꅃ굙ꛒ뱻ꖫ돵뭐늣띾볆껉ꅁ꣤ꛛ엜볆ꑷ륆낪ꯗ곛쏶ꅃꖻ곣ꡳꗧ꒣낵ꗴ꛳떲뷗ꅃ굙ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꝥ굴곛쏶ꅂ뭐늣띾볆ꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂꅁ쇶꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅁꛛ엜볆뚡곛쏶꧊ꗧ꒣낪ꅁꚹ떲ꩇꕇ곛럭꒣Ꙙ뉺ꅁ뭐ꖻ곣ꡳ꣤ꕌ뎡꓀떲ꩇ깴늧곛럭ꑪꅁꛓꫭ4-54꣤빬끪쉫ꭙ볆ꗧ곛럭꒣Ꙙ뉺ꅁ걇ꖻ곣ꡳ꒣Ꙣ낵뙩ꑀꡂ떲뷗ꅃ 86
<ꫭ4-53 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR * AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 31 31 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇 <ꫭ4-54 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx ** BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB * Log Likelihood LR ratio ** * 볋ꖻ볆 28 28 뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇ꅆ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 87
<ꫭ4-55 때롧엧돐ꕄ굮ꛛ엜볆꒧곛쏶ꭙ볆ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 엜볆 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Midx 1 1 () 1 () () Iidx 1 () () () 1 () () () () 1 () () () () () 1 () () () () () () 1 () () () () () () () 1 () () () () () () () () 뗹1ꅇꕈꖫ뉶결볐럇 뗹2ꅇ걁뢹꒤볆꙲결p-value <ꫭ4-56 ꚳ때롧엧꒧돐꒽ꕱꙗ뫙ꅝꖫ뉶ꅞ ꒤ꛬ볆=% 돐꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 ꖫ뉶ꑪ꧳ꅂꝑ덱ꅂ늱뗘ꅂ뒶ꑇꅂ뒶끔ꅂ뒶냑ꅂ%ꑪ뗘 멾덱떥돐7 싹돓ꅂ뗗굞ꅂ뒶맪ꅂ둦뗘ꅂ둉덱ꅂ늱뗘ꅂꖫ뉶ꑰ꧳냪믚ꅂ뗘ꅂꞻꅂꞻ룛ꅂꞻꑪꅂ꒤볚ꅂ% ꒤롧Ꙙꅂ꒤뗘ꅂ꒤둉ꅂ꒤ꅂꑪ뗘떥돐17 ?뗹ꅇꕈꖫ뉶결볐럇 88
닄ꑔ론?롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꪺꚨꗟ꙾볆꒧맪쏒꓀꩒ ꗑ꧳ꖻ곣ꡳꑔ귓낵결돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅁꙢ냪돐띾룪땯깩샴맒ꑕꅁꣃ때ꩫꚨꕜ냏꓀ꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱꅃꙢꖻ론꒤ꅁꖻ곣ꡳ녎ꕈ맪믚롧샧뫞뉺돐꒽ꕱ꒧뫞뉺꒽ꕱꪺꚨꗟ꙾볆ꅝFAGEꅞ낵결돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅁꗎꕈ엧쏒ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ ꗘꭥ냪돐꒽ꕱꪺ롧샧뫞뉺ꕩ꓀결ꑔ뫘ꚡꅁ꣤꒤ꚳ%ꗑ돐꒽ꕱꛛꛦ뫞뉺ꅁ%ꗑ돐꒽ꕱꥥ끕냲뫞뉺꒽ꕱ뫞뉺ꅁ%ꥥ끕꣤ꕌ돐꒽ꕱ뫞뉺ꅆ뒫ꢥ꒧ꅁꙀꚳ%꒧돐꒽ꕱꭄꖻꢭꛛꛦ뫞뉺ꅃꫭ4-57ꕩ땯뉻ꅁꑀ꿫냲뫞뉺꒽ꕱꙨ맪ꚬ룪ꖻ썂ꪺ2%~%꣓ꚬ꣺뫞뉺뙏ꅁꡃ꙾ꕴꕩ꓀룪곕빬15%ꕈꑗꪺ공ꝑꅃꅝ냑ꛒ뿽ꑇꅁ꣤꒤돐꒽ꕱꛛꛦ뫞뉺ꚳ38깡ꅂꥥ끕냲뫞뉺꒽ꕱ뫞뉺ꚳ122깡ꅂꥥ끕꣤ꕌ돐꒽ꕱ뫞뉺ꚳ14깡ꅞꅃ <ꫭ4-57 돐꒽ꕱꥥ끕롧샧곛쏶뙏ꗎ꒧꽓꧊ ꖭꞡ볆 ꒤ꛬ볆 ꮴ곹꙾볆 (N=13) 7꙾ 7꙾ 뫞뉺뙏ꗎ 맪ꚬ룪ꖻ썂 (N=9) % % 룪늣뉢귈ꖭꞡ볆 (N=2) % % ꩆ앶꽱뉢귈 (N=5) 2% 2% ꚨꗟ럭껉룪ꖻ썂 (N=1) 2% 2% 공ꝑ꓀ꓱ뉶 땼ꭥ뉢ꚬ꽱 (N=8) 17% 15% 땼ꯡ뉢ꚬ꽱 (N=3) 18% 20% ꖻꓥꕈ뒶끔돐띾룪꒽ꕱ89꙾ꯗ꙾돸결룪껆ꅁ꒶닐뒶끔ꗷꚳ궭꒽ꕱꅝꕈꑕ슲뫙뒶끔ꅞ뒣꣑뒶끔돐꒽ꕱ꒧롧샧뫞뉺뚵ꗘꅃ뒶끔꒧ꕄ굮띾냈결맯돐띾룪ꚳ쏶뚵뒣꣑곣ꡳꅂ꓀꩒ꅂ띎ꢣꯘ쒳ꅁꣃ뒣꣑ꗸ띾뫞뉺압냝ꩁ냈ꅃꩁ냈뚵ꗘꕝ걁ꅇ 89
1. 룪꓀꩒ꅇ샀ꯈꓡ룪Ꙩ맨ꅁ꓀꩒ꙕ쏾ꖫ돵샲ꝑ꿠ꑏꅁꣳꝕ쒳ꥷ룪믹껦ꅃ 2. 곣ꡳ띾냈ꅇ곬늣띾곣ꡳ꒽ꕱ띾냈곣ꡳꅂ끝냈꓀꩒ꅃ 3. 롧샧떦늤ꅇ맯신룪띾뒣꣑낪ꕛ믹귈꒧ꩁ냈ꅁꣳꝕ꣤ꯘꗟ떦늤셰럹ꅁ뭐ꕀ곉믢ꗽ꒽ꕱ뵬떲셰럹ꅁꕈꕛ덴냪믚꓆Ꙩꢤ꓆ꅃ 4. 뙅쉟ꩁ냈ꅇ결ꗸ띾꿟ꅁ둍롧샧ꙍ뻷꒧신뇊쉉곰꽽쉉ꅃ ꗑꚹꕩꪾꅁ돐꒽ꕱ룪곣ꡳꅂ뗻꛴ꅂ꓀꩒ꅁ뒣꣑덑룪꒽ꕱ뫞뉺ꅂ뿔룟ꅂ뫊럾떥ꩁ냈ꅁ곒ꗑ냲뫞뉺꒽ꕱ굴덤ꞹꚨꅃ걇ꕈ냲뫞뉺꒽ꕱ꒧ꚨꗟ꙾볆낵결돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅁ룻ꕈ돐꒽ꕱ꒧ꚨꗟ꙾볆굮꣓녯빁럭ꅃ Ꙣ맪쏒꓀꩒ꭥꅁꗽ맯냲뫞뉺꒽ꕱ꒧ꚨꗟ꙾볆낵ꑀꥷ롱ꅃꙢꑔ뫘돐꒽ꕱ꒧롧샧뫞뉺ꚡ꒤ꅁꗑ돐꒽ꕱꛛꛦ뫞뉺ꅁꭨꕈ돐꒽ꕱꖻꢭ꒧ꚨꗟ꙾볆ꫭꗜ꒧ꅆꗑ꣤ꥥ끕냲뫞뉺꒽ꕱ뫞뉺ꅁꭨꕈ냲뫞뉺꒽ꕱ꒧ꚨꗟ꙾볆ꫭꗜ꒧ꅆ굙꣤ꥥ끕꣤ꕌ돐꒽ꕱ뫞뉺ꅁꭨꕈ꣤ꕌ돐꒽ꕱ꒧ꚨꗟ꙾볆ꫭꗜ꒧ꅃ Ꙑ볋ꙡꅁꕈ덑룪꒽ꕱ쑷룪럭껉ꑷ꒶ꑊ꒧돐꒽ꕱꅁ꣤냲뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆돌ꑛ꒧ꚨꗟ꙾볆ꅁ낵결ꖻꓥ돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆ꅃꕈ꧒ꚳ볋ꖻꪺ꒤ꛬ볆낵결Ꝑ쉟ꪺ볐럇ꅁꑰ꧳꒤ꛬ볆ꪺ뗸결룻때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꑪ꧳꒤ꛬ볆ꭨ뗸결룻ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅃ꣤꓀쏾떲ꩇꅁꙃꗜ꧳ꫭ4-58ꅃ ꫭ4-59결ꓱ룻덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅁꫭ4-60걏꣏ꗎ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃ떲ꩇ땯뉻ꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱ뎣꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ 90
<ꫭ4-58 ꚳ때롧엧꒧냲뫞뉺꒽ꕱꙗ뫙 ꒤ꛬ볆=꙾ 냲뫞뉺꒽ꕱꙗ뫙 깡볆 ꒤ꕛ압냝ꅂꞻꑪ돐ꅂ꧉ꥍ끝냈압냝ꅂꚨꗟ꙾볆ꑪ꧳꙾ 냪믚뗘땮ꅂ뒶끔꒽ꕱꅂ뙽땯곬압냝ꅂ9 룛ꭈ뙽땯ꅂ멾룪압냝ꅂ멾릩꒽ꕱ ꑏꕀ뫞뉺압냝ꅂ꒤ꕛ압냝ꅂ꒤롧냪믚꒽ꚨꗟ꙾볆ꑰ꧳꙾ ꕱꅂꞻ룛돐ꅂꥍ덱냪믚ꅂ둉압냝ꅂ9 뒶끔꒽ꕱꅂ뗗굞끝냈압냝ꅂ룛ꭈ뙽땯?뗹ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 <ꫭ4-59 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 38깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝꖭꞡ귈ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 20깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 38깡ꑗꖫꑗ쉤 ꅝ꒤ꛬ볆ꅞ ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 20깡뉻뱗 ꚳ롧엧돐 % % % % % % 때롧엧돐 % % % % % % 뗹1ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 뗹2ꅇꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆 91
ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ뇀냊덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧쑷룪뻜껉꿠ꑏ룻때롧엧꒧돐꒽ꕱ굮ꙮꅁꚳ롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁ꣤ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꕈ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆꓀ꝏ결ꅂ뭐ꅆ때롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉ꅁ꣤귈ꭨ결ꅂ뭐ꅁ꣤샋ꥷ떲ꩇꅁꚳ롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭ꓩ꒧늣띾볆ꪺ꒤ꛬ볆뭐때롧엧돐꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤늣띾볆ꪺ꒤ꛬ볆ꚳ1%엣뗛깴늧ꅁ꣤빬ꭨ꒣엣뗛ꅃ덯ꚸ샋ꥷ떲ꩇꓤ꯹ꖻꓥ낲뮡ꑔꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ Ꙑ볋ꙡꅁꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱꖫ돵땵듁곛맯낪쉉녎덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꿠ꑏ꒴꒣곆뉺띑ꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ ꫭ4-61ꅂꫭ4-62꓀ꝏ맯ꚳ롧엧뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈ9귓뿅뙱쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧ꛛ엜볆뙩ꛦprobitꭄ뵵꧊끪쉫ꅁ꛴군덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤뻷뉶꒧떲ꩇꅃ ꗑ떲ꩇꕩꕈ곝ꕘꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꝥꖿ곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂꅂꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅆꕴꕾꅁ때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧뻷뉶뭐늣띾볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꝥꖿ곛쏶ꅁ뭐ꖫ돵볆ꝥ굴곛쏶ꅁ꣤끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂꅂꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃꚹ떲ꩇ엣ꗜꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ냟꣤깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꕴꕾꅁ뭐낲뮡ꑇꚳ쏶꒧ꭙ볆ꅁ꒴꒣닅Ꙙꖻꓥ륷듁ꅃ92
<ꫭ4-60 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡 ꝟ [1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡645 ꝟ [1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆0. 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 때롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗룪ꗳ떡[-60,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡47 ꝟ [1,60]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆 IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ IPOꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ 뉻뱗ꗳ떡[-60,-1]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,60]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 ꝟ ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆* 걏 ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾MTB꒤ꛬ볆 ꝟ 93
<ꫭ4-61 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () ()** ()* () ()** () () ()* () () () () Iidx () () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 29 29 29 29 29 29 29 29 29 뗹1ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 뗹2ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 94
<ꫭ4-62 때롧엧꒧돐꒽ꕱ꒧probit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꛛ엜볆 삳엜볆ꅇ걏ꝟIPO꒧뗪샀엜볆ꅝ걁뢹꒤볆꙲결p-valueꅞ 멉뙚뚵 () () () () () () () () () () () () () () () () () () Log Likelihood 볋ꖻ볆 29 29 29 29 29 29 29 29 29 뗹ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 95
<ꫭ4-63 probit끪쉫ꭙ볆깴늧샋ꥷꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ ꕈProb(IPO)=a0+a1TIMING+a2FAGE+aFAGE×TIMING+e결맪itjijtjijt3jijtijtit쏒볒ꮬꅁ꣤꒤ꅁTIMING결9귓ꛛ엜볆ꅁFAGE결ꑀ뗪샀엜볆ꅁ낵결돐꒽ꕱ롧엧꒧ꕎ뉺엜볆 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꖫ돵볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡ꖫ돵볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾볆꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ?ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾볆돸륓뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꭥꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? ꚳꅂ때롧엧꣢끪쉫ꚡ꒤ꅁꯡꗳ떡늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧끪쉫ꭙ볆걏ꝟ곛Ꙑ ꝟ? 뗹ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 ꫭ4-64ꅂꫭ4-65결ꛒ뱻Ꙩ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃꫭ4-64결ꚳ롧엧돐ꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅝ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅞꅂꅝ꣣ꚳ10%엣뗛깴늧ꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜꛒ뱻ꖫ돵ꅂ늣띾볆ꅁ쑷룪ꭥꯡꖫ돵ꅂ늣띾볆돸륓뉶꒧probit볒ꮬꅁ꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ럭ꛒ뱻ꖫ돵볆뭐늣띾믹뉢귈ꓱ껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐ꖫ돵볆ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱꝥꖿ곛쏶ꅁ끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅂꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅃ맯꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈꙨ귓ꛛ엜볆꧒녯꒧샋ꥷ떲ꩇꅁꕘ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ깴늧ꣃ꒣엣뗛ꅃꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁ싂꒣곆뉺띑ꅃ 96
<ꫭ4-64 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ AꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtitBꅇProb(IPO)=a+aMidx+aBeMR+aAfMR+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+e it01jijt2jijt3jijt4jijt5jijt6jijtit A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value Midx BeMR ** AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB ** AfMTB ** Log Likelihood LR ratio * 볋ꖻ볆 29 29 뗹1ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 뗹2ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇 <ꫭ4-65 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ A B ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 29 29 뗹ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 97
ꫭ4-65결때롧엧꒧돐꒽ꕱꪺ떲ꩇꅁꑇ귓볒ꮬ꒧LR ratio깴늧ꗧ곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧볒ꮬ끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ ꫭ4-66ꅂꫭ4-67결ꚳꅂ때롧엧꒧돐꒽ꕱꕵꛒ뱻ꑔ귓ꛛ엜볆꒧probitꭄ뵵꧊끪쉫꒧떲ꩇꅃ <ꫭ4-66 ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ AꅇProb(IPO)=a0+a1Midx+aBeMR+aAfMR+eitjijt2jijt3jijtitBꅇProb (IPO)=a+aIidx+aBeIR+aAfIR+e it01jijt2jijt3jijtitCꅇProb(IPO)=a+aMTB+aBeMTB+aAfMTB+eit01jijt2jijt3jijtit ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx * BeIR * AfIR MTB BeMTB AfMTB * Log Likelihood LR ratio * 볋ꖻ볆 29 29 29 뗹1ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 뗹2ꅇ*ꅇꫭ┠엣뗛ꓴ럇? 98
<ꫭ4-67 때롧엧꒧돐꒽ꕱprobit끪쉫떲ꩇꅝꖼꝴ뙽땯ꅂꗦ믈ꅞ AꅇProb(IPO)=a+a1Midx+aBeMR+a+eit0AfMRjijt2jijt3jijtitBꅇProb (IPO)=a+aIidx+aBeIR+afIR+e it01Ajijt2jijt3jijtitCꅇProb(IPO)=a+aMTB+aBeMTB+aB+eit01AfMTjijt2jijt3jijtit ꛛ엜볆 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 끪쉫ꭙ볆 p-value 멉뙚뚵 Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB Log Likelihood LR ratio 볋ꖻ볆 29 29 29 뗹ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 ꫭ4-66ꑔ귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅝ깴늧꒣엣뗛ꅞꅂꅝ10%엣뗛깴늧ꅞꅂꅝ깴늧꒣엣뗛ꅞꅁ샋ꥷ떲ꩇ엣ꗜꛒ뱻ꖫ돵볆ꅂ쑷룪ꭥꯡꖫ돵볆돸륓뉶ꅆ늣띾믹뉢귈ꓱꅂ쑷룪ꭥꯡ늣띾믹뉢귈ꓱ엜냊뉶꒧probit볒ꮬꅁ꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ럭ꛒ뱻늣띾볆뭐쑷룪ꭥꯡ늣띾볆돸륓껉ꅁꑗꖫꑗ쉤뻷뉶뭐늣띾볆ꅂ쑷룪ꯡ늣띾볆돸륓뉶ꝥꖿ곛쏶ꅁ끪쉫ꭙ볆꓀ꝏ결ꅝ10%엣뗛깴늧ꅞꅂꅝ깴늧꒣엣뗛ꅞꅃ맯꧳ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁꕈꑔ귓ꛛ엜볆꧒녯꒧샋ꥷ떲ꩇꅁꕘ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁꙢꖫ돵땵듁곛맯낪깰ꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏꅁ싂꒣곆뉺띑ꅃ ꫭ4-67ꑔ귓볒ꮬ꒧LR ratio꓀ꝏ결ꅂꅂꅁ깴늧곒꒣엣뗛ꅁ뒫ꢥ꒧꣤끪쉫ꭙ볆곒결0ꅁ걇ꕵꙃꗜ떲ꩇꅁ꒣낵떲뷗ꅃ 99
닄ꕼ론?꒣Ꙑꗳ떡뭐놱꣮꧓빐냓롧엧꒧맪쏒꓀꩒?냪ꗓ뷐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꖲ뚷놵꣼꣩냓ꑀꛜꑇ꙾ꪺ뮲뻉ꅁ뮲뻉떲ꟴꯡꑓꖲ뚷롧륌곹꒻귓ꓫ껉뚡쑷돆곛쏶ꑗꖫꑗ쉤ꥹꅁ돌닗ꑾ꿠놾땐ꗦ꧶ꅃ60ꓑꗳ떡꺣때ꩫ걍돐꒽ꕱ맯ꖫ돵ꩩ냊둸뒤꿠ꑏꅁꖻ론녎ꗳ떡ꗑ귬ꗽ60ꓑ결180ꓑ뭐360ꓑꅁꙁ낵맪쏒꓀꩒ꅃ ꕴꕾꅁꖻ론녎놱꣮ꑗꖫꑗ쉤꒽ꕱꕄ뿬꧓빐냓롧엧ꅃꕄ뿬꧓빐냓닖뽮꧓빐덗볒띕ꑪꅁ꧓빐롧엧띕Ꙩꅁ띕ꚳꕩ꿠라뒣꣑꣤꧓빐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉쉉ꯘ쒳ꅁ뙩ꛓ뱶암꣤꧓빐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤껉쉉꒧뿯뻜ꅁ덯녎라ꑺ쉚맪쏒떲ꩇꅁ걇ꖻꓥꕈ뎯ꙷ땙ꅂꟵꓥ뒼ꅂꩌꥶ랽ꅝ1999ꅞ맯꧳ꕄ뿬꧓빐냓셮앁꒧ꥷ롱ꅁ룓꧓빐냓Ꙣ꣤꧒ꕄ뿬꧓빐꒧ꖻꓥ맪쏒볋ꖻ꒽ꕱꪺ땯ꛦ덗볒낵결ꕄ뿬꧓빐냓롧엧ꕎ뉺엜볆ꅃ Ꙣꖻꓥ꒤꧒꣏ꗎ꒧ꕼ귓돐꒽ꕱ쑷룪롧엧ꕎ뉺엜볆꒤ꅁꕈ맪믚롧샧돐꒽ꕱ꒧뫞뉺꒽ꕱꪺꚨꗟ꙾볆결돌꣎ꅁ걇ꖻ론낣ꑆ맯ꗾ볋ꖻ낵맪쏒꓀꩒ꅁꕴꕾꭨ끷맯ꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꪺꚨꗟ꙾볆결롧엧ꕎ뉺엜볆냏꓀꒧ꚳ롧엧뭐때롧엧ꪺ돐꒽ꕱ낵맪쏒꓀꩒ꅃ ꫭ4-68걏ꗾ볋ꖻꅂꕈ180ꓑ결ꗳ떡꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅃꫭ4-69결ꕈ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃꗑ꧳ꕈ360ꓑ결ꗳ떡꧒녯꒧맪쏒떲ꩇꣃ때ꩫ녯꣬엣뗛떲ꩇꅁ꒣꒩ꙃꗜꅃ <ꫭ4-68 ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ 쑷룪ꓨꚡ Midx BeMR AfMR Iidx BeIR AfIR MTB BeMTB AfMTB 95깡 ꑗꖫꑗ쉤 % % % % % % 76깡뉻뱗 % % % % % % 95깡 ꑗꖫꑗ쉤 % % % % % % 76깡뉻뱗 % % % % % % 뗹1ꅇꚹꫭꑗꕢ뎡결ꖭꞡ귈ꅁꑕꕢ뎡결꒤ꛬ볆 뗹2ꅇꗾ볋ꖻꅆꗳ떡결180ꓑ 100
<ꫭ4-69 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇ 샋ꥷ뚵ꗘ깴늧걏 p-value ꝟ엣뗛 IPO럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩꖫ돵볆꒤ꛬ볆 *** 걏 IPOꗳ떡[-180,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡 [-180,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆* 걏 IPOꗳ떡[1,180]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,180]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆** 걏 IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=뉻뱗럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆 ** 걏 IPOꗳ떡[1,180]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,180]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆* 걏 IPOꗳ떡[1,180]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆=뉻뱗ꗳ떡[1,180]늣띾MTB엜냊뉶꒤ꛬ볆* 걏 뗹1ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇ꅃ 뗹2ꅇꗾ볋ꖻꅆꗳ떡결180ꓑ 뗹3ꅇ뛈ꙃꗜ깴늧엣뗛 ꗑꫭ4-68뭐ꫭ4-69ꕩꕈ땯뉻ꅁꑗꖫꑗ쉤ꭥꯡ꒧ꖫ돵볆돸륓뉶ꅂ늣띾볆돸륓뉶ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆ꣃꡓꚳꗑꖿ신굴ꪺ놡ꅁ녎ꗳ떡ꗑ60ꓑ결180ꓑ꧒녯꒧떲ꩇꣃ때ꧺ엣깴ꝏꅃ돐꒽ꕱꙢꖫ돵ꩩ냊곛맯낪깰껉ꅁ뇀냊덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤꒧꿠ꑏ꒴때ꩫ녯꣬엧쏒ꅃꗑ꧳probitꭄ뵵꧊끪쉫꣤떲ꩇꙐ볋꒣엣뗛ꅁ꒣꒩ꙃꗜꅃ ꫭ4-70걏ꕈ180ꓑ결ꗳ떡ꅂ뇄ꗎ롧샧돐꒧냲뫞뉺꒽ꕱꪺꚨꗟ꙾볆낵냏ꝏ꒧ꚳꅂ때롧엧돐꒽ꕱ꒶ꑊꪺ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥ꒣Ꙑ쑷룪ꓨꚡꅝꝴꑗꖫꑗ쉤ꅞ럭껉꒧ꖫ돵꽓꧊ꅃꫭ4-71결ꕈ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧꒧떲ꩇꅃꙐ볋ꙡꅁꕈ360ꓑ결ꗳ떡꧒녯꒧맪쏒떲ꩇꣃ때ꩫ녯꣬엣뗛떲ꩇꅁ꒣꒩ꙃꗜꅃ ꗑꫭ4-70ꕩꕈ땯뉻ꅁꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꭥꅂꯡꚨ맯ꖫ돵볆돸륓뉶ꅂ늣띾볆돸륓뉶ꅂ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆꓀ꝏ결[%ꅁ%]ꅂ[%ꅁ%]ꅂ[%ꅁ%]ꅁ꣤꒤ꖫ돵볆돸륓뉶뭐늣띾볆돸륓뉶꒧꒤ꛬ볆ꅁꙢ때ꗀ볆Wilcoxon샋ꥷ꒤꓀ꝏ꣣ꚳ5%뭐10%엣뗛깴늧ꅃ녎ꗳ떡ꗑ60ꓑ결180ꓑꯡꅁ101
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<ꫭ4-71 ꒤ꛬ볆걏ꝟꚳ깴늧샋ꥷ떲ꩇ 샋ꥷ뚵ꗘ(ꗳ떡결180ꓑ깴늧걏 ) p-value ꝟ엣뗛 ꚳ롧엧돐꒶ꑊ꒧덑룪꒽ꕱ IPOꗳ떡[-180,-1]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,180]ꖫ돵볆돸륓뉶꒤ꛬ볆** 걏 IPOꗳ떡[-180,-1]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆= IPOꗳ떡[1,180]늣띾볆돸륓뉶꒤ꛬ볆* 걏 ꚳ롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆=때롧엧돐IPO럭ꓩ늣띾볆꒤ꛬ볆*** 걏 뗹1ꅇꕈ롧샧돐꒧뫞뉺꒽ꕱꚨꗟ꙾볆결볐럇 뗹2ꅇ*ꅇꫭ10% 엣뗛ꓴ럇ꅆ**ꅇꫭ5% 엣뗛ꓴ럇ꅆ***ꅇꫭ1% 엣뗛ꓴ럇ꅃ 뗹3ꅇꗳ떡결180ꅆ뛈ꙃꗜ깴늧엣뗛ꅃ Ꙣꖼꙃꗜ떲ꩇ꒤ꅁ꧓빐냓롧엧Ꙣꗾ볋ꖻ뭐냏ꝏꚳ때롧엧돐꒧볋ꖻ꒤곒때엣뗛룑쓀꿠ꑏꅁ돐꒽ꕱ쑷룪뻜껉꿠ꑏ꒧엜볆꒴꣣ꚳ엣뗛깴늧ꅃ 103
닄ꗮ뎹?떲뷗뭐ꯘ쒳?닄ꑀ론?떲뷗?돐꒽ꕱ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃꖻ곣ꡳꕈꖼ냏ꝏ돐꒽ꕱ롧엧꒧ꗾ볋ꖻ결꣒ꅁ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤럭ꓩꖫ돵볆뭐늣띾볆꒧꒤ꛬ볆ꅁ꓀ꝏ결뭐ꅁ엣뗛낪꧳뉻뱗룪럭ꓩꖫ돵볆뭐늣띾볆꒧꒤ꛬ볆ꪺꅂꅃꕴꕾꅁꑗꖫꑗ쉤럭ꓩ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆결ꅁ쇶낪꧳뉻뱗룪럭ꓩ늣띾믹뉢귈ꓱ꒧꒤ꛬ볆결ꅁ깴늧꒣엣뗛ꅃꚹ떲ꩇ쏒ꧺ돐꒽ꕱ맯꧳덑룪꒽ꕱ꣣ꚳ쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ돐꒽ꕱ싇ꗑꖻꢭ룻Ꙩꗓ뷐ꑗꖫꑗ쉤ꪺ롧엧ꅁ산ꝕ덑룪꒽ꕱꙢꖫ돵믹귈낪ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤ꅁꙢꖫ돵믹귈ꝃꪺ껉귔ꅁ뿬뉺뉻뱗룪쑷놹룪ꅃ 돐꒽ꕱ때ꩫꙢ땵듁ꖫ돵믹귈덂꧳곛맯낪깰ꪺ껉귔ꅁ뇀냊덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꅃ냪ꗘꭥꑗꖫꑗ쉤뱦껖땻Ꟈ뙏껉꒾ꅁ꒽ꕱ녱ꡍꥷꑗꖫꑗ쉤꣬맪믚ꑗꖫꑗ쉤껉뚡ꅁꑗꖫ곹믝꙾ꅂꑗ쉤곹믝꙾ꅁ맪믚ꑗꖫꑗ쉤껉쉉둸뒤ꣃ꒣깥꧶ꅁ돐꒽ꕱ꿠냷Ꙣꖫ돵볆ꅂ늣띾볆늣띾믹뉢귈ꓱ낪ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤맪쓝꒣꧶ꅁ굮ꟳ뫫뵔둸뒤Ꙣꖫ돵볆ꅂ늣띾볆늣띾믹뉢귈ꓱꙢ땵듁곛맯낪깰ꪺ껉귔ꑗꖫꑗ쉤ꅁ낣ꭄ곛쏶ꑗꖫꑗ쉤ꩫꕏ꿠냷빁럭뷕뻣ꅁꝟꭨ꒣꧶륆ꚨꅃ돐꒽ꕱꕵ꿠Ꙣꖫꩰ땵듁곛맯ꝃ쉉껉꣺껸ꑗꖫꑗ쉤ꗓ뷐ꅆ때ꩫꙢ땵듁곛맯낪쉉껉ꗟꝙ녎덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꅃ ꕴꕾ냪늼ꖫ돵ꚳ뚰엩ꑗꖫꑗ쉤꒧놡ꅁꕈ꒵꙾ꅝꗁ냪90꙾ꅞ결꣒ꅁꙢ꒵꙾3ꓫ29ꓩ럭ꓩꭋꚳꛊ늤싥뻇ꅂ뒼ꭡ곬ꑇ깡꒽ꕱꑗꖫꅁꞻꑪ꧔쇥ꅂ곬궷ꅂꖰ놶륱룴ꅂ돍둑륱ꑬꕼ깡꒽ꕱꑗ쉤ꅆ3ꓫ30ꓩꭨꚳ쑟셰륱뢣ꅂꯂ륆륱ꑇ깡꒽ꕱꑗ쉤ꅃꙁꚸ뮡ꧺ돐꒽ꕱ맯꧳ꑗꖫꑗ쉤ꓩ듁ꣃ때ꡍꥷ꒧꿠ꑏꅃ ꚳ롧엧돐꒽ꕱꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃꝑꗎꑔ귓돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅇ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꅂ돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂ꅂ돐꒽ꕱꖫ뉶낵맪쏒꓀꩒ꅃꗑ꧳냪꽓껭놡ꅁ뻉교굙ꕈꗾ볋ꖻ낵결꓀꩒볋ꖻ껉ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꕵꚳ꒤뗘뙽땯ꥍꗦ덱믈ꛦꅁꕈ돐꒽ꕱꖫ뉶낵결104
꓀쏾볐럇껉ꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ뛈돑꒤뗘뙽땯ꅃꙢ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꥍꖫ뉶꒧Wilcoxon샋ꥷ떲ꩇ꒤ꅁ꣤늣띾볆꣣ꚳ깴늧엣뗛ꅁ꣤빬ꭨ때ꅃꚹ맪쏒떲ꩇꕘꅁꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ꣤쑷룪뻜껉꿠ꑏ룻때롧엧꒧돐꒽ꕱ깴ꅃ 놴ꡳ꣤귬ꙝꅁꕩ꿠걏ꙝ결ꗦ덱믈ꛦ뭐꒤뗘뙽땯ꖻꢭ룻쓝꧳ꑀ꿫룪뻷멣ꅁꛓꭄ돐띾룪뻷멣ꅆ꣤뭐덑룪꒽ꕱ쏶ꭙꅁꣃꖼ꙰돐띾룪꒽ꕱ뭐덑룪꒽ꕱ꣓녯녋꓁ꅆ꣤ꗧ룻꒣뽮랥냑뭐덑룪꒽ꕱ샧륂ꅂ쑷룪겡냊ꅁ맯꧳덑룪꒽ꕱ뱶암ꑏꅁ꒣굙돐꒽ꕱ꣓녯ꑪꅃ걇쇶땍꣤ꚨꗟ꙾볆룻ꑛꅁ덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤깡볆룻Ꙩꅁ꣤ꖫ돵믹귈낪ꝃ쉉둸뒤꿠ꑏꣃꖼ룻ꙮꅁꑝ둎때ꩫ산ꝕ꣤덑룪꒽ꕱ땯뒧꣤쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ ꕴꕾ냪돐ꩫꕏ덗ꥷ돐띾룪띾ꪺ룪뵤돲결냪꒺ꕾ곬띾ꅂ냪꒺ꕾ꣤ꕌ돐띾룪띾ꕈ냪꒺ꑀ꿫뭳덹띾ꅁ맯꧳냪꒺ꑀ꿫뭳덹띾ꪺ룪셠썂ꕈ꒣녯뙗륌맪ꚬ룪ꖻ썂30%결궭ꅃ걇돐띾룪꒽ꕱ맯꧳곬늣띾둸뒤꿠ꑏꙝ쁵꧳꣤ꕌꑀ꿫늣띾ꅁ늣띾볆뱶암돐꒽ꕱ녎꣤덑룪꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꪺ땻ꯗ라ꑪ꧳ꖫ돵볆ꅁꚹ샋ꥷ떲ꩇ녯ꕈꓤ꯹ꚹ뷗쉉ꅃꗑ돐띾룪꒽ꕱ꧒닕ꚨ꒧때롧엧돐꒽ꕱꅁ꣤둸뒤늣띾볆낪ꝃ쉉꒧꿠ꑏ룻꣎ꅃ 녎ꗦ믈뭐꒤뗘뙽땯꒶ꑊ꒧볋ꖻ꒽ꕱꝒ낣ꯡꅁꙐ볋ꝑꗎꖻ곣ꡳꑔ귓돐꒽ꕱ롧엧ꕎ뉺엜볆ꅇ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꅂ돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂ꅂ돐꒽ꕱꖫ뉶ꅁꕈ꒣ꝴꗦ믈뭐뙽땯꒶ꑊꪺ꒽ꕱ결볋ꖻ맪쏒꧒녯꒧떲ꩇꅁ꒴때ꩫ쏒ꧺꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ뻖ꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅃ꣤ꕩ꿠귬ꙝ꒴랽ꛛ꧳냪꽓껭놡ꅃ ꗑ꧳냪돐띾룪끟ꡂ룻뇟ꅁ녍띾ꑈꑾ꒣ꢬꅁ뻉교냪돐꒽ꕱꕈꥥ끕냲뫞뉺꒧롧샧ꓨꚡꙨꅁ걇룻뇟ꚨꗟꪺ돐꒽ꕱꅁꣃ꒣ꫭꗜ꣤롧엧룻ꓖꅁ돐꒽ꕱ꒧롧엧삳ꗑ꣤ꥥ끕냲꒽ꕱꚨꗟ꙾볆꣓ꡍꥷꅃꙁꅁꙢ끟ꡂ뚥걱ꅁ돐꒽ꕱꥼ때ꩫꗟꝙ덑ꖫ돵놵꣼ꅁ쑷룪꒣꧶ꅁꙢꚹ뚥걱ꚨꗟ꒧돐꒽ꕱꅁ꣤맪ꚬ룪ꖻ썂룻ꑰꅆ쁈뗛껉뚡면뙩ꅁ돐꒽ꕱ쁵늧룪돸륓ꫭ뉻ꅁ결룪ꑈ꧒ꩠ띎ꅁ쑷룪ꗧ곛맯깥꧶ꅃꙝꚹꅁ냪띕뇟ꚨꗟ꒧돐꒽ꕱꪺ맪ꚬ룪ꖻ썂ꚳ띕꣓띕ꑪꪺ쇍뛕ꅁ맪ꚬ룪ꖻ썂ꑪꑰꗧ때ꩫꚳ껄냏ꝏ돐꒽ꕱꖻꢭ롧엧ꅃ돌ꯡꅁꙢ돐꒽ꕱꚨꗟ군뇞105
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닄ꑇ론?곣ꡳ궭꣮?ꑀꅂꚳ궭꒧돐꒽ꕱ곛쏶룪끔 ꗑ꧳ꗘꭥ돐꒽ꕱꙢ냪꒺ꥼ때ꩫꗓ뷐ꑗꖫꑗ쉤ꅁ곆ꛜꚳ돐꒽ꕱꥼꖼ꒽뙽땯ꛦꅃꚳ쏶돐꒽ꕱꪺꙕ뚵룪썂뭐껉뚡ꅂ덑룪꒽ꕱꑷꑗꖫꑗ쉤떥곛쏶룪끔ꅁ뒦앓땻ꯗꣃ꒣ꕒ꓀ꅃꚳ룪룪끔ꟳ덑돐꒽ꕱ뗸결뻷녋ꅁ꒣쑀뮴꧶맯ꕾ꒽뙽ꅃ걇ꖻ곣ꡳꕵ꿠둎ꕩ뭠뚰꒧돐꒽ꕱ곛쏶룪껆뙩ꛦ맪쏒꓀꩒ꅃ걇결ꖻ곣ꡳ꒧궭꣮ꅃ ꑇꅂ볋ꖻ꒧냏꓀ ꖻ곣ꡳ결ꑆ엧쏒ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱꅁ뻖ꚳ룻꣎쑷룪뻜껉꿠ꑏꅁ뇄ꗎ돐꒽ꕱꚨꗟ꙾볆ꅂ돐꒽ꕱ맪ꚬ룪ꖻ썂ꅂ돐꒽ꕱꖫ뉶낵결ꕎ뉺엜볆ꅃꗑ꧳냪꒺뫘뫘꽓껭놡ꅁ꣏녯ꖻ곣ꡳꣃ때ꩫꚳ껄녎볋ꖻ냏꓀결ꚳ롧엧꒧돐꒽ꕱ뭐때롧엧꒧돐꒽ꕱꅃ ꕴꕾꅁꖻ곣ꡳꕈꑗꖫꑗ쉤럭껉꒧꒽뙽뮡ꧺ껑꧒땮룼꒧돐꒽ꕱꅁ낵결ꚳ돐꒶ꑊ꒧뻚ꅁ꣓뽺뿯ꖻ곣ꡳ꧒믝볋ꖻꅃꙝꚹꅁ때ꩫ뉛뭜덑룪꒽ꕱ녱돐ꗟꛜꑗꖫꑗ쉤듁뚡꧒ꚳ돐냑뭐ꪺ놡ꅃꙢ덑룪꒽ꕱꖼꑗꖫꑗ쉤꒧ꭥ뿬뉺뉻뱗룪껉ꅁꕄ뻉꒧돐ꕩ꿠ꣃ꒣걏ꖻꓥ돌ꯡꡍꥷ꒧돐꒽ꕱꅃ ꑔꅂ볆Ꙟ랹뭐뵳뫢 ꖻ곣ꡳ결ꑆ꣏맪쏒꓀꩒떲ꩇꟳ꣣ꚳꕎꫭ꧊ꅁ걇녎쏒ꗦ꧒뭐쉤뙒꒤ꓟꖼ뵳뫢꒧뎡꓀ꅁ냑ꛒ쏒ꗦ꧒뷕뻣냲귈ꪺꓨꩫꅁ녎볆Ꙟ랹뭐뵳뫢ꅃꚳ뎡꓀삳뷕뻣뎡꓀ꅁ때ꩫ뭠뚰꣤곛쏶룪끔ꅁꖻꓥꣃꖼ맯ꚹ뎡꓀낵뷕뻣ꅁꕵ뷕뻣뉻뱗룪맯냲귈ꪺ뱶암ꅃꕴꕾꅁꗑ꧳ꚭ듁Ꙣ쉤뙒꒤ꓟ놾땐ꗦ꧶ꪺ늼ꣃ꒣Ꙩꅁ굙ꕈꑀꓤ늼꣓뵳뫢볆ꅁ꣤ꕎꫭ꧊ꚳꯝ냓뵔ꅁꙝꚹꅁꖻ곣ꡳꙢꙞ랹뭐뵳뫢늣띾볆ꪺ껉귔ꅁ룓늣띾ꛜꓖꑷ롧ꚳꑇꓤ늼ꑗ쉤ꅃ 107
닄ꑔ론?ꯡ쓲곣ꡳ꒧ꯘ쒳?ꑀꅂ끷맯ꭥ굺닄ꑀ뚵ꅂ닄ꑇ뚵꒧곣ꡳ궭꣮ꅁꯝꖼ꣓ꕄ뫞뻷쏶껖귣돐꒽ꕱꑗꖫꑗ쉤ꅁꟳꙨ돐꒽ꕱꚨ결ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒽ꕱ꒧ꯡꅁꭋꕩ샲녯룑ꡍꅃ ꑇꅂꙢ덜Ꙩ놡ꑕꅁ군뫢볆꒧냲귈꒴믝뷕뻣ꅁ쇶땍덯ꓨ궱믝뷕뻣ꚸ볆꒣Ꙩꅁ굙꿠꣺녯ꟳꙨ덯ꓨ궱룪껆ꅁꭨꙞ랹뭐ꛛꛦ뵳뫢꒧볆ꅁ꣤ꖿ뵔꧊ꕩꙁ뒣낪ꅃ ꑔꅂꖻ곣ꡳ맯꧳볋ꖻ뽺뿯럇ꭨꅁꕵꛒ뱻꒽ꕱ걏ꝟꑷ꒽뙽땯ꛦ뭐걏ꝟ륆꣬ꩫꕏ맪ꚬ룪ꖻ썂굮ꡄꅁ맯꧳ꑗꖫꑗ쉤뱦걤럇ꭨ꒤ꅁ덝ꗟ꙾궭ꅂ샲ꝑ꿠ꑏꅂ앶꓀뒲볐럇룪ꖻ떲멣떥덗ꥷꣃꖼꕛꕈꛒ뱻ꅃ굙꿠꣺녯ꑷ꒽뙽땯ꛦ꒽ꕱꞹ뻣꒧꣩냓뮲뻉ꑗꖫꑗ쉤꒧곛쏶ꓩ듁뭐떲ꩇꅆ쏒ꗦ꧒ꑗꖫꅂ쉤뙒꒤ꓟꑗ쉤꒧뱦쒳떲ꩇꅁꕈ덯룪껆뽺뿯꧒녯꒧볋ꖻꅁ녎ꟳ꿠닅Ꙙ맪쏒꒧꧒믝ꅃ 108
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ꑇꅂ굞ꓥ뎡ꗷ 1. Allen, Franklin and Gerald Faulhaber, 1989, “Signaling by underpricing in the IPO market,” Journal of Financial Economics 23, -323. 2. Barry, C. B., . Muscarella, J. W. Peavy ꊻ, and M. R. Vetsuypens, 1990, “The Role of Venture Capital in Creation of Public Company,” Journal of Financial Economics 27, -471. 3. Field, L. C. and G. Hanka, 2001, “The Expiration of IPO Share Lockups,” Journal of Finance 56 , -500. 4. Grinblatt, Mark and Chuan Y. Hwang, 1989, “Signaling and the pricing of new issues,” Journal of Finance 44, -420. 5. Lerner, J., 1994, “Venture Capitalists and the Decision to Go Public,” Journal of Financial Economics 35, -316. 6. Pagano, M., F. Panetta and L. Zingales, 1998, “Why do companies go public? An empirical analysis,” Journal of Finance 53, -64. 7. Ritter, Jay R., 1991, “The long-run erformance of initial public offerings,” Journal of Finance 46, -27. 8. Welch, Ivo, 1989, “Seasoned offerings, imitation costs, and the underpricing of initial public offerings,” Journal of Finance 44, -449. 110
뿽ꑀꅇ볆Ꙟ랹ꅂ뵳뫢꒧ꓨꩫ?ꑀꅂꕸ왗쏒꣩ꗦ꧶꧒뵳뫢믹볆꒧ꓨꩫ?ꕸ왗쏒꣩ꗦ꧶꧒뵳뫢꒧믹볆ꚳ땯ꛦ뙱ꕛ앶믹볆ꅂꙕ늣띾꓀쏾믹볆ꅁ뎣ꕈ볋ꖻ꒤ꙕ늼ꪺ땯ꛦ볆럭Ꝁ꣤믹ꪺ앶볆꣓군뫢볆ꅁ꣤군뫢꒽ꚡ결ꅇ 땯ꛦ뙱ꕛ앶믹볆럭듁셠땯ꛦꖫ귈=냲귈×100 Ꙣ냲듁껉ꅁ냲귈귬결냲듁ꪺ셠땯ꛦꖫ귈ꅝ55꙾ꪺꙕꖭꞡꖫ믹궼ꕈꙕꙢ55꙾꦳ꪺ땯ꛦ뙱ꅞꅃ몸ꯡ굙ꚳ볋ꖻ늧냊뉻뱗룪낣앶떥놡ꩰ땯ꗍ껉ꅁꭨ냲귈쁈꒧뷕뻣ꅁꕈ뫻꯹볆ꪺ덳쓲꧊ꅃ셠땯ꛦꖫ귈결볋ꖻ꒤ꙕ믹뭐꣤땯ꛦ볆꒧궼뽮ꪺ셠ꥍꅃ ꑇꅂ뷕뻣냲귈?ꑀꅂ뷕뻣ꓨꚡ 럭뇄볋늼늧냊뱗룪낣앶껉ꅁ럭듁셠땯ꛦꖫ귈ꙕ믹셠ꥍ뎣라엜냊ꅁꙝꛓ라뱶암꣬믹볆ꅃ결ꑆ쇗ꝋ덯뫘ꭄ롧ꗑꖫ돵ꗦ꧶ꪺꙝ꿀ꅁ맯믹볆덹ꚨ뱶암ꅁꕈ교땯ꗍ쉟뱨뉻뙈ꅁꙝꚹꖲ뚷뷕뻣냲귈ꅁꕈ뫻꯹볆ꪺ덳쓲ꅃ땯ꛦ뙱ꕛ앶믹볆ꪺ뷕뻣껉뻷ꅇ 1. 띳뱗귧낣뇄볋늼껉ꅃ 2. 뉻뱗룪뭻쇊뒶덱ꪺ낣앶ꗦ꧶ꓩꅃ 3. ꒽ꕱꙘ꣖ꯡ띳ꑗꖫꓩꅃ 4. 신뒫꒽ꕱ뛅신뒫ꪺ뛅꣩뒫앶쏒뒫땯결뒶덱ꪺꑗꖫꓩꅃ 5. ꕩ신뒫꽓ꝏ신뒫결뒶덱ꪺꑗꖫꓩꅃ 6. 결껼ꕾ꙳끕뻌쏒ꛓ땯ꛦꪺ띳ꑗꖫꓩꅃ 7. ꣤ꕌꭄꖫ돵ꗦ꧶ꛓ뱶암셠땯ꛦꖫ귈ꪺꙝ꿀ꅃ 111
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