2
01
02
03
04
3 /3
/ CONTENTS
01
02
03
04
4 /4
5
•
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2026年初以来美股市场已经历三个阶段 2026年2月底美伊冲突后10年期美债利率与油价密切相关
6
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究；右图纳指隐含盈利=纳指/纳指市盈率
纳指100波动率（科技恐慌指数）自4月初开始下降 AI产业趋势下纳指隐含盈利明显上升
7
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
当前布伦特原油期现货价差收敛，一定程度反映冲突缓和后的油价中枢
8
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2026年3月之后美国就业有所改善 能源价格驱动下美国通胀明显上行
9
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资料来源：CME FedWatch、国泰海通证券研究
美国联邦基金利率期货市场反映的美联储利率预期（）
10
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
历史上来看，30年期美债利率上破5%往往释放流动性压力信号
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
中长期美联储缩表的规模可能在1-2万亿美元
议院 总席位 共和党 民主党 其他/空缺
控制权
归属
过去10次中期
选举（1986-
2022年）执政
党平均席位净
损失
参议院 100席 53席 45席
2席（独立
派议员，
通常与民
主党投票
立场一
致）
共和党 3席
众议院 435席 220席 212席 3席空缺 共和党 21席
当前美国国会格局与共和党中期选举压力
12
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
GDP环比折年贡献率
（%）
2026-03 2025-12 2025-09 2025-06 2025-03 2024-12 2024-09 2024-06 2024-03
GDP
个人消费支出
国内私人投资总额
私人非住宅投资
私人住宅投资
私人存货变化
商品和服务净出口
商品和服务出口
商品和服务进口
政府消费支出和投资总额
美国经济整体韧性较强，消费和私人非住宅投资是主要贡献 主流机构预测未来十年美国劳动力增长明显放缓
13
•
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
纳指市盈率处于2000年以来的下30%分位数 本轮黄金牛市未完待续
14 /14
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2026
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2026年4月中国经济修复节奏明显放缓
16
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
近月社会消费品零售总额当月同比明显下滑
-5
0
5
10
20/04 21/04 22/04 23/04 24/04 25/04 26/04
社会消费品零售总额:当月同比
限额以上:当月同比
可选消费表现弱于必选消费（2026年）
-30
-20
-10
0
10
20
30
烟
酒
通
讯
器
材
化
妆
品
中
西
药
品
粮
油
食
品
饮
料
服
装
鞋
帽
日
用
品
石
油
及
制
品
文
化
办
公
用
品
体
育
娱
乐
用
品
家
具
建
材
家
电
音
像
汽
车
金
银
珠
宝
3月 4月
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
地产投资、制造业投资和基建投资当月同比贡献（%）
-20
-15
-10
-5
0
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/0
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/0
3
2
6
/0
4
房地产投资 制造业投资 基建投资 其他 固定资产
投资
商品房销售额和销售面积当月同比（%）
-60
-20
20
20/04 21/04 22/04 23/04 24/04 25/04 26/04
商品房销售面积 商品房销售额
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
政府工作报告重点工作任务定调影响全年经济节奏 2026年一季度专项债发行快于2025年，二季度放缓
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
20
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基
优化提升传统产业
巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等行业在
全球产业分工中的地位和竞争力，发展先进制造业集群等；增强质量技
术基础能力，强化标准引领、提升国际化水平
培育壮大新兴产业和
未来产业
打造新兴支柱产业，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略
性新兴产业集群发展。
推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第
六代移动通信等成为新的经济增长点。
促进服务业优质高效
发展
实施服务业扩能提质行动；扩大服务业开放，深化监管改革；促进生活
性服务业高品质、多样化、便利化发展；健全服务业统计监测体系。
构建现代化基础设施
体系
加强基础设施统筹规划，适度超前建设新型基础设施，完善现代化综合
交通运输体系等举措
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
行业 人员 行业 人员
能源（11人，最大板
块）
Jack Fusco — Cheniere Energy（切尼尔能源）CEO
Langtry Meyer — Texas LNG（德州液化天然气）创始人 / CEO
Paul Koenig — Viroment（污水处理 / 能源）CEO
Keith Meyer — Alaska Pipeline（阿拉斯加管道）总裁
Frederick Jones — Delfin Midstream（LNG）董事长 / CEO
Luka Erceg — Drylet（废水 / 生物能源）CEO
Vance Hum — . Systems（环境监测）总裁 / CEO
Kevin Smith — SolarReserve（光热发电）CEO
Paul Doherty — Digit Group（智慧城市 / 能源基建）总裁 / CEO
José Gutiérrez — Westinghouse（西屋电气 / 核电）CEO
Daniel Revers — Arc Light Capital（能源基建投资）合伙人
科技 / 半导体 / AI
（6 人，第一大板块）
Tim Cook — Apple（苹果）CEO
Elon Musk — Tesla（特斯拉）CEO
Jensen Huang — NVIDIA（英伟达）创始人 / CEO
Cristiano Amon — Qualcomm（高通）CEO
Sanjay Mehrotra — Micron（美光）CEO
Dina Powell McCormick — Meta（元）全球事务总裁
工业 / 制造 / 材料
（8 人）
Kevin McAllister — Boeing（波音商用飞机）总裁 / CEO
Andrew Liveris — DowDuPont（陶氏杜邦）董事长
John Rice — GE（通用电气全球成长）总裁 / CEO
Shane Tedjarati — Honeywell（霍尼韦尔高增长区）总裁
Seifi Ghasemi — Air Products（空气化工）CEO
Mitch Snyder — Bell Helicopter（贝尔直升机）总裁 / CEO
John Garrison — Terex（特雷克斯工程设备）CEO
James Umpleby — Caterpillar（卡特彼勒）CEO
金融 / 资管 / 支付
（6人）
Larry Fink — BlackRock（贝莱德）CEO
Stephen Schwarzman — Blackstone（黑石）CEO
David Solomon — Goldman Sachs（高盛）CEO
Jane Fraser — Citi（花旗）CEO
Ryan McInerney — Visa（维萨）CEO
Michael Miebach — Mastercard（万事达卡）CEO
科技 / 半导体 / 软
件（4 人）
Steve Mollenkopf — Qualcomm（高通）CEO
Nick Lisi — SAS（赛仕软件）执行副总裁
江志成 — Thermo Fisher（赛默飞）中国区总裁
Gianluca Pettiti — Thermo Fisher（赛默飞）总裁
航空 / 制造（2 人）
Kelly Ortberg — Boeing（波音）CEO
Larry Culp — GE Aerospace（通用电气航空）CEO
农业 / 食品（3 人）
Jim Miller — 美国大豆出口协会主席
Li Zhao — Stine Seed（大豆种业）中国代表
Donald Chen— Archer Daniels Midland（粮油巨头）代表
农业（1 人） Brian Sikes — Cargill（嘉吉）CEO
金融 / 保险/贸易（3
人）
Lloyd Blankfein — Goldman Sachs（高盛）CEO
Theodore Walker — Partner Re（再保险）CEO
David Messer — Freepoint Commodities（大宗商品贸易）CEO
高端制造 / 精密科技
（2 人）
Jim Anderson — Coherent（高意 / 激光）CEO
Jacob Thaysen — Illumina（因美纳 / 基因测序）CEO
2017年特朗普访华高管团(29人） 2026年特朗普访华高管团（17人）
2017与2026年特朗普访华高管团人员与行业对比
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
中美关系
时间线
核心事件
尼克松访
华，发表《
中美联合公
报》（“上
海公报”）
中美正式建
交，发表《
中美建交公
报》
发表《八一
七公报》，
限制美国对
台军售
国家主席江泽民访
美，发表《中美联
合声明》，提出“
中美建设性战略伙
伴关系”
中国加入
WTO，多边
合作深化
国家主席胡锦
涛访美，发表
《中美联合声
明》，提出“
相互尊重、互
利共赢的合作
伙伴关系”
特朗普访华，提
出坚持一中原则+
三大公报，推进
新型大国关系，
统筹安全、人文
、多边事务
特朗普政府
《国家安全
战略报告》
首次将中国
定位唯一长
期战略竞争
对手
拜登政府《国家安全
战略报告》，将中国
定位为“唯一既有重
塑国际秩序意图，又
在经济、外交、军事
及科技领域具备相关
能力的战略竞争者”
美国对全球
加征“对等
关税”，中
美关税一度
升至125%
特朗普访华，中美双
方同意构建“中美建
设性战略稳定关系”
的新定位
经贸关系
民间贸易恢
复
官方经贸往
来全面开启
双边贸易、
投资稳步发
展
双边贸易、投资平
稳提升
中美贸易进
入高速增长
期
中美贸易维持
高速增长
进行大规模签
约，协商优化贸
易结构
中美经贸摩
擦开始
中美贸易、科技、地
缘等摩擦不断
中美经贸摩
擦一度进入
失控地步
同意成立贸易理事会
和投资理事会，解决
彼此农产品市场准入
的关切，在对等降税
框架下推动扩大双向
贸易等
27
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2017年以来中美关系变化深刻影响中国对美出口、人民币兑美元汇率
28
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
分项指标 数据来源 打分规则（-10~+10） 权重
高层互动 外交部/新华社 元首通话/会晤+10；外长会谈+5；无互动0；制裁/召见-5；军机抵近/军演-10 %
经贸/技术政策 海关/商务部 关税下调/豁免+8；新增管制-8；谈判启动+4；谈判破裂-4 %
地缘敏感事件 官媒/GDELT 涉台/涉港/南海冲突-10；军演升级-8；口头强硬-3；表态缓和+3 %
人文交流 文旅部 航班/签证恢复+5；学术/文旅断流-5 %
分项指标 数据来源 打分规则（-10~+10） 权重
对美出口增速 海关总署（月度） >+10% +10；0~+10% +5；-5%~0 0；<-5% -5；<-15% -10 %
对美进口增速 海关总署 >+10% +6；0~+10% +3；负增长0 %
跨境投资 商务部/BEA 美对华投资+5；中对美投资+3；双向撤资-8 %
供应链热度 波罗的海/集装箱运价 美线运价回升+4；港口拥堵缓解+2；运价暴跌-6 %
分项指标 数据来源 打分规则（-10~+10） 权重
官媒基调 人民日报/新华社 友好合作+8；中性0；强硬批评-8 %
英文媒体情感 GDELT/NewsAPI 对华正面占比>60% +7；40%~60% 0；<40% -7 %
国会提案 美国国会 友好法案+5；制裁法案-10 %
民众好感度 皮尤/民调 好感度环比+5pct +5；-5pct -5 %
中美关系友好度
指数（SUFI）=3
个维度12个指标
加权平均*100
一、政治与外交维度（权重40%）
二、经贸与供应链维度（权重30%）
三、舆情与情感维度（权重30%）
29
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2017年以来SUFI指数很好地衡量了中美关系冷暖的重要节点变化
30
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
人民币兑美元汇率与SUFI指数的关系 中国对美出口与SUFI指数的关系
31
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资料来源：Wind、国泰海通证券研究
全周期与分阶段SUFI指数与人民币汇率、中国出口相关系数表
SUFI指数 p值 显著性 SUFI指数 p值 显著性 SUFI指数 p值 显著性
人民币兑美元汇率 弱显著 人民币兑美元汇率 高度显著 人民币兑美元汇率 不显著
人民币汇率指数 高度显著 人民币汇率指数 显著 人民币汇率指数 不显著
中国对美出口当月同比 不显著 中国对美出口当月同比 显著 中国对美出口当月同比 弱显著
中国出口当月同比 不显著 中国出口当月同比 显著 中国出口当月同比 不显著
三、阶段2：缓和期相关系数矩阵（）二、阶段1：对抗期相关系数矩阵（）一、全样本周期相关系数矩阵（）
-100
-80
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6
-
0
1
SUFI指数
（分）
-100
-50
0
50
100
SUFI指数
（分）
缓和期
对抗期
32
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2022年之后人民币兑韩元、日元等非美货币保持强势 2022年之后美国对华证券投资下降，非美对华证券投资上升
33
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
SUFI指数与A股主要股指高度正相关 SUFI指数与中信风格指数的相关性
34
•
中信一级行业指数与SUFI指数相关系数排序
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
周期：石油石化、有色金
属、煤炭、交通运输、钢铁
、基础化工、建筑、建材
稳定：电力与公用事业、
综合、农林牧渔
成长：汽车、机械、国防
军工、通信、电子、电力设
备及新能源、计算机、传媒
金融：银行、非银行金融
、综合金融、房地产
消费：家电、轻工制造、
食品饮料、纺织服装、医药
、商贸零售、消费者服务
与SUFI指数的相关系数
35
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
SUFI指数与10年期中债利率关系呈现阶段性变化特征 全周期与分阶段SUFI指数与10年期中债利率相关性分析
36 /36
37
•
•
资料来源：Wind、中采PMI、国泰海通证券研究
2026年以来新旧动能产业投资增速趋势出现反向背离 从行业景气度看新旧经济动能分化
38
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
生产增速大于需求增速，剪刀差不断扩大 大中小型企业制造业PMI指数反映景气分化
44
46
48
50
52
54
2
1
/5
2
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/8
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1
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2
2
/2
2
2
/5
2
2
/8
2
2
/1
1
2
3
/2
2
3
/5
2
3
/8
2
3
/1
1
2
4
/2
2
4
/5
2
4
/8
2
4
/1
1
2
5
/2
2
5
/5
2
5
/8
2
5
/1
1
2
6
/2
2
6
/5
大型企业 中型企业 小型企业
39
•
不同收入等级群体可支配收入增速有所差异
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
40
•
资料来源：来自安砾等论文Wealth Redistribution in Bubbles and Crashes （2022年发表于JME），其研究了
中国股市波动时期不同群体的收益情况，根据账户规模将约3900万个人账户分为0-50万元（WG1）、
50万元-300万元（WG2）、300万元-1000万元（WG3）、1000万元以上（WG4）四个群体，初始账户数量占比分别
为%、%、%和%，初始持仓占比分别为%、%、%、%。
股市波动期高收入群体财富效应更显著
41
PPI
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2026年以来CPI、PPI均有修复，但CPI-PPI剪刀差下降
42
PPI
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2026年以来核心CPI环比基本持平季节性
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
核心CPI:当月环比
2026 2020 2021 2023 2024 2025
（%）（%）
2026年以来PPI修复来自油价推动和全球产业需求共振
30
80
130
180
230
280
2014年=100
PPI:定基指数
PPI:煤炭开采
PPI:石油和天然气
PPI:黑色金属
PPI:有色金属
43
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
驱动工业企业利润的因素拆解：量、价、利润率（%） 分行业利润当月同比增速（%）
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
24/04 24/07 24/10 25/01 25/04 25/07 25/10 26/01 26/04
工业增加值 PPI 利润率 利润同比
-240
-200
-160
-120
-80
-40
0
40
80
120
160
2026/03 2026/04
上游行业 中游行业 下游行业
44
2026 PPI 2%
•
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
短期有色、黑色商品价格均有进一步上行动力 2025年7月后反内卷对重点领域价格提振明显
45
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
宏观加杠杆主要是在企业和政府部门，居民部门在去杠杆 服务消费受制于消费后周期属性
46
PPI
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
2012年之前PPI向CPI传导效应较强，之后传导效应大幅减弱
阶段
PPI上升最大
幅度%
(PPI从期内最
低点向后攀升
至期内最高
点）
CPI上升最大
幅度%
（CPI从期内最
低点向后攀升
至期内最高
点）
CPI上升的PPI
弹性
（CPI上升的最
大幅度/PPI上升
的最大幅度）
量化油价上涨期PPI对CPI的传导效应
47
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
房地产市场财富效应下行持续制约消费需求 产能过剩压制价格从生产端向市场端传导
48
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究；左图采用中信一级行业指数，定基2026年1月5日=1
周期类、上游资源品表现优于纯消费、中小游制造业 预计10年期中债利率短期震荡，后续易下难上
49 /49
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•
•
•
•
•
资料来源：Wind、国泰海通证券研究
51
THANKS FOR
LISTENING
