阴财会月刊·全国优秀经济期刊剩余收益模型应用及估值有效性检验——以机械设备类制造业上市公司为例茆正平徐文学李梅渊江苏大学财经学院江苏镇江212013冤【摘要】伴随着企业价值最大化逐渐成为现代企业财务管理的最终目标，如何准确评估出企业的价值成为学术界及投资者所关注的焦点。剩余收益模型作为近年来新兴的公司价值评估方法受到了广泛关注。本文在引进剩余收益模型的基础上，利用我国机械设备类制造业上市公司的财务报表数据对该模型进行应用研究，并通过与市场价值的有效比较验证了该模型估价的准确性。【关键词】企业价值会计信息剩余收益模型财务比率一、引言1997年中国资本市场的数据对原始的剩余收益模型进行了20世纪价值评价理论的奠基之作是费雪的现金流折现初步检验。模型。由于现金流折现模型假设中存在缺陷，使得该模型的可鉴于国内缺乏对剩余收益模型的实际应用研究，本文拟应用性一度遭到质疑。将剩余收益模型应用于实践，对我国上市公司进行价值评估。在传统的估价理论的基础上，实务中逐渐衍生出了许多旨在提供一种有效的途径来评估企业的价值，为企业价值的形式不同的企业价值评价模型，如红利折现模型、剩余收益模相关研究和应用提供依据。型以及EVA模型等，其中剩余收益模型目前已成为西方企业二、研究设计价值评价的主流模型。1援样本与数据来源。本文选取我国2000年12月31日之剩余收益估价模型是奥森（Ohlson）和费雪（Feltham）于前在深圳证券交易所A股上市的C7机械设备类制造业企业1995年提出的，是从净剩余关系推导出来的企业估价模型。作为研究对象，剔除2004耀2009年度期间发生重大变更事项该模型通过一个超常收益的概念，综合了导致权益资本市场的企业，最后得到45家样本公司。实证中以样本公司2004耀价值和账面价值差异的各种因素，而这些因素源于公司成长2009年股票市场统计数据和公司财务报表数据为基础，通过性、管理水平及其所处的经济环境和采用的会计方法和程序加工获得所需信息。本文所用的数据来源于锐思数据库及巨的组合。也就是说，剩余收益模型能够描述基于资产的计价模潮资讯网等。型所不能描述的经济商誉、无形资产的价值等众多影响因素，2援研究模型的构建及方法。基于剩余收益模型的适用条同时在此模型中，会计数据不再作为估价的信号，而是直接作件，本文首先提出如下假设：淤计算公司价值仅预测未来5年为估价的变量，由此就在会计数据与公司价值评估之间建立的会计利润。彭曼（1991）的实证研究表明：在较长的时间里起了直接的联系。（通常为5年），所有不同组合的剩余收益收敛于一个接近于剩余收益模型提出之后受到了国外众多研究人员的关平均的收益水平。于未来年限公式中的r是固定不变的。盂预注，他们对其进行了一系列的实证检验。伯纳德（Bernard）于测期间样本公司不会发生较大的资产重组事件。1995年运用账面价值和非正常收益计价模型，利用4年的数剩余收益估价模型的实质是公司的价值由现有净资产的据进行实证检验。研究结果表明，剩余收益模型对于公司市场账面价值与未来剩余收益的贴现值所确定。剩余收益是指公价值与内在价值差异的解释力远远强于同期可比的其他折现司的净盈余与股东所要求的报酬之差。计价模型。彭曼和索吉亚尼斯（Penman和Sougiannis）于1995基本表达式为：n年将剩余收益模型的计价差异与股利模型、净收益模型以及-nV=BV+蒡（1-r）RI（1）00t自由现金流模型的计价差异进行比较，结果发现前者任何时t=1候都要优于后三者。RI=（ROE-r）伊BV（2）ttt-1国内对于剩余收益模型的研究还相当少。田志龙、李玉清其中，V表示当期的企业价值；RI表示第t年的剩余收0t（1997）最早在《会计研究》上对剩余收益模型进行了介绍。接益；BV表示第t年公司权益资本账面价值；ROE表示第t年tt着《会计研究》1997年第9期上刊登了Ohlson和Feltham的净资产收益率；r表示权益资本要求的回报率。论文中文摘要。陆宇峰（1999）在其博士论文中利用1993~由于直接预测公司未来权益资本账面价值难度较大，但阴窑60窑援下旬
全国中文核心期刊·财会月刊阴今后5年的销售增长率、公司平均的销售毛利率、资表1总市值与企业价值比较表产周转率、公司惯用的财务杠杆等比率是可以从公总市值/公司代码公司简称企业价值总市值司的历史经验、预算和发展规划中比较可靠地获得企业价值的，因此可将公式（）改进为下列形式：000157中联重科许继电气=S伊伊伊（ROE-r）（3）tttATOEMtt-1000404华意压缩其中：S表示公司第000418小天鹅t年的营业收入；ATO表示第t年的资产周转率；EM表示第t-1年的权000425徐工机械-1益乘数。000521美菱电器模型中财务指标的预测方法如下：运用000527美的电器SPSS统计软件中的逻辑增长曲线模型（LogisticModel）对营000528柳工业收入历史数据进行处理，结合公司发布的预算和000530大冷股份发展规划预测出未来5年的收益值。销售利润率、资000533万家乐产周转率、权益乘数、净资产收益率根据这四个比率000541佛山照明的历史发展趋势，以及相对销售收入的变化进行预000550江铃汽车测。000551创元科技权益资本要求的回报率的计算采用资本资产定000559万向钱潮价模型（CAPM）：000570苏常柴新大洲Ar=r+茁伊（-r）其中：000581威孚高科r是无风险收益率；r-r是市场溢酬因子；茁是市场风险因子。000611时代科技以上这000617石油济柴3项指标值可直接从数据库中获取。三、研究结果000625长安汽车按上述方法将预测出的财务指标代入模型公式000651格力电器（000678襄阳轴承1）、（3）估算出各公司价值，与年12月31日收盘价计量的总市值进行对比，见表1。000680山推股份表000700模塑科技1显示总市值普遍高于估算出的企业价值。按照费雪关于有效市场的定义：只要价格处于超过000710天兴仪表价值一半且低于价值两倍的范围以内，就可称为有000738中航动控效市场。在有效市场中，价格完全反映了所有可用的000768西飞国际信息，可以认为这时的股票市场是理性的、常态的，000777中核科技只可能存在理性泡沫。000800一汽轿车从表1可以看出价格与价值的比低于2的有000811烟台冰轮家企业，占38%。其余28个样本的比值超过2甚000816江淮动力至达到了000837秦川发展，有必要对其价值估算结果的可靠性进行检验。000852江钻股份如表所示，本文对样本公司实证结果的检验000862银星能源借助于市盈率指标。市盈率是上市公司股价与每股000868安凯客车收益的比值。这是一个衡量上市公司股票的价格与000880潍柴重机价值的比例指标。000883湖北能源一般来说，市盈率正常水平为14~20。然而表2000903云内动力中样本企业000913钱江摩托年12月31日的市盈率皆高于，说明市价本身存在投机性泡沫。剔除市价中的投000920南方汇通机性泡沫，将市盈率调整为20，相应得到调整后的000925众合机电鄢鄢000951中国重汽总市值与企业价值比值，调整后的总市值与企业价值比值基本处于000957中通客车~2之间，由于市价已剔除了投机性泡沫，可以认定估出的企业价值很好地反000980金马股份映了企业的实际价值。001696宗申动力援下旬窑61窑阴
阴财会月刊·全国优秀经济期刊短的期间里就能准确地估计公司的价值，有利于进表2调整后的总市值与企业价值比较表行理性投资。同时该模型具有较高的准确度，也为企鄢总市值/总市值/鄢公司代码公司简称市盈率市盈率企业价值企业价值业价值相关研究提供了可靠的平台。本文中的模型使用了净资产账面价值和盈余这000400许继电气两个资产负债表和损益表中最具综合性的会计数据,000404华意压缩明确了会计数据在公司价值评估中的作用。文中将000521美菱电器万家乐会计数据作为决定公司价值的变量直接引入到公司万向钱潮估价模型中,在会计数据与公司价值之间建立起确定新大洲性数量关系架构。权益资本要求的回报率、净资产收益率以及资产周转率等财务指标在模型中都具有预000617石油济柴长安汽车测公司价值的能力，从而实现了公司财务分析与公襄阳轴承司价值计量之间的密切结合。剩余收益模型将公司模塑科技价值与未来收益联系起来，体现出公司价值增长的天兴仪表内在驱动要素。只有收益超过资本成本，才能真正提升公司价值，这促使公司更加注重财富创造。000738中航动控尽管剩余收益模型以全新视角将会计数据与公000768西飞国际中核科技司价值联系在一起，该种方法越来越受到国际上很一汽轿车多大公司的青睐，但在实际应用中仍存在一定的问烟台冰轮题。目前会计数据造假现象较为普遍，剩余收益模型江淮动力完全依赖会计数据进行价值评估，一旦数据不真实,秦川发展所得到的公司价值必然会与实际发生偏离，不能为江钻股份投资者提供有效的决策信息。因此，加强我国上市公司会计信息披露监管，规范我国证券市场管理，成为000862银星能源安凯客车剩余收益模型得以成功应用的保障。潍柴重机主要参考文献湖北能源1.朱志刚.资产评估与市场经济.北京院中国财政钱江摩托经济出版社袁南方汇通2.谢诗蕾.企业并购中的目标公司价值评估方众合机电法.企业研究袁2006曰中通客车3.王少豪.企业价值评估.北京院中国水利水电出宗申动力版社袁.张家伦.企业价值评估与创造.上海院立信会计总市值/企业价值市盈率注院=鄢鄢总市值/企业价值市盈率出版社袁20055.毕皖霞袁徐文学.对资本结构与企业价值相关由此可以得出以下结论：剩余收益模型对企业价值的估计准确度性的实证研究.统计与决策袁2006曰6较高，由于我国证券市场上投机泡沫严重，从而导致股价计量的总市6.汪海粟.企业价值评估.上海院复旦大学出版值普遍高于估出的企业价值。社袁2005四、结论及评价7.王景升.企业价值评估.上海院复旦大学出版本文运用剩余收益模型对45家样本公司进行估值研究，研究结社袁2005果表明剩余收益模型在我国运用具有一定的可操作性和合理性。该模8.周炜.企业价值分析.北京院中国人民大学出版型是一种高效的企业价值评估方法，利用市场上的历史数据在一个较社袁2008阴窑62窑援下旬
