第16章 中央银行的货币政策工具
本章内容
序言
一、准备金市场和联邦基金利率
二、公开市场操作
三、贴现政策
四、法定准备率
序言
中央银行控制货币供给和利率的三个政策工具：公开市场操作、贴现机制、法定准备率。
美联储货币政策工具的运用对利率和经济活动有重要影响。
近年来，美联储越来越关注联邦基金利率，并把它作为货币政策的主要监控指标。
本章主要考察三大货币政策工具的原理、应用及其优缺点。
一、准备金市场和联邦基金利率
1、准备金市场的供给与需求
需求曲线：表明准备金需求量与联邦基金利率之间的关系。由于联邦基金利率衡量了持有超额准备金的机会成本，因此准备金需求量与联邦基金利率负相关，需求曲线向右下倾斜。
供给曲线：联邦基金利率低于贴现率时，DL=0；准备金的供给量等于非借入准备金（由公开市场决定），供给曲线是垂直的；联邦基金利率高于贴现率时，银行愿意按照贴现率增加借款，转而以较高的利率发放贷款，供给曲线是水平的。
市场均衡：如果准备金的需求量等于供给量，准备金市场实现均衡。参见图。
2、货币政策工具与联邦基金利率
（1）公开市场操作与联邦基金利率
公开市场购买→非借入准备金↑→供给曲线右移→联邦基金利率↓
公开市场出售→非借入准备金↓ →供给曲线左移→联邦基金利率↑
结论：公开市场购买使联邦基金利率下降，公开市场出售使联邦基金利率上升。
（2）贴现率与联邦基金利率
贴现率变动的影响取决于需求曲线与供给曲线相交的位置。
情形一：交叉点位于供给曲线的垂直部分，DL=0。贴现率↓→供给曲线的垂直部分变短，交叉点不变→联邦基金利率不变。
结论：大部分贴现率的变动不会影响联邦基金利率。
情形二：交叉点位于供给曲线的水平部分，DL≠0。最初，DL>0，均衡的联邦基金利率等于贴现率，贴现率↓→供给曲线的水平部分↓→联邦基金利率↓
（3）法定准备率与联邦基金利率
法定准备率rd↑→法定准备金RR↑→准备金需求量↑→需求曲线右移→联邦基金利率↑
结论：如果美联储提高法定准备率，联邦基金利率上升。
法定准备率rd↓→法定准备金RR↓→准备金需求量↓→需求曲线左移→联邦基金利率↓
结论：如果美联储降低法定准备率，联邦基金利率下降。
二、公开市场操作
公开市场操作是利率和基础货币最主要的决定因素，基础货币又是货币供给变动的重要来源，因此公开市场操作是最重要的货币政策工具。
1、公开市场操作的原理
公开市场购买↑→准备金R↑→基础货币↑→货币供给↑→短期利率↓
公开市场出售↑→准备金R ↓ →基础货币↓ →货币供给↓ →短期利率↑
二、公开市场操作
2、公开市场操作的类型
Dynamic Open Market Operation：旨在改变准备金和基础货币规模。
Defensive Open Market Operation：旨在抵消影响准备金和基础货币的其他因素变动。
3、公开市场操作的对象：美国国库券和政府机构债券。
4、公开市场操作的决策机构：在美国是联邦公开市场委员会，在中国是货币政策委员会。
5、公开市场操作的执行机构：纽约联邦储备银行的交易室。
二、公开市场操作
6、公开市场操作的契约安排
公开市场购买：repurchase agreement，repo，债券出售者同意在将来按固定价格购回这些债券。
公开市场出售：matched sale-purchase transaction，reverse repo，债券购买者同意在将来按固定价格把这些债券卖给Fed。
7、公开市场操作的优点：主动性与可控性，灵活性和准确性，可逆性，时效性。
三、贴现政策
中央银行利用贴现机制通过影响准备金和基础货币量影响利率和货币供给。中央银行通过管理贴现窗口、调整贴现率、道义规劝、充当最后贷款人实施货币政策。
1、调整贴现率—贴现贷款的价格管理
结论：货币供给与贴现率负相关，与贴现贷款量正相关。
2、管理贴现窗口—贴现贷款的行政控制
美联储向银行发放的贴现贷款主要有以下三种类型。
（1）primary credit or adjustment credit：又称常备贷款便利，利率等于贴现率，通常高于联邦基金利率目标100个基点。是财务健全银行的后备流动性来源，确保联邦基金利率不会过度高于目标值。
（2）secondary credit or extend credit：针对陷入财务困境或者面临严重流动性问题的银行，利率属于惩罚性的高利率，比贴现率高出50个基点。
（3）seasonal credit：针对位于度假区或农业区、存款具有季节性特征的少数银行，利率与联邦基金利率和定期存款利率的平均值挂钩。
3、道义规劝
中央银行的贴现贷款是一种应急机制
除非流动性不足或者陷入财务困境，否则商业银行应当自觉不借贴现贷款。
如果一个商业银行频繁向中央银行借贴现贷款，意味着该银行总是出问题，中央银行有可能关闭其贴现窗口。从而使商业银行即使真的出了问题，也无法从中央银行借到贴现贷款。
这种道义规劝是贴现机制中隐含的始终悬起的利剑。
4、最后贷款人
中央银行使用贴现机制不仅可以影响准备金、基础货币和货币供给，而且可以防止金融危机。
中央银行最为重要的一个职责就是充当最后贷款人，贴现贷款是中央银行向银行体系注入准备金的最有效途径。中央银行向没有其他资金来源的银行提供准备金，以避免银行业恐慌和金融危机。
美联储没有很好履行最后贷款人角色的例子：1929-1933年大萧条期间银行大量倒闭。
美联储很好履行最后贷款人角色的例子：1984年向濒临破产的大陆伊利诺伊银行发放50多亿美元贷款。
4、最后贷款人
一方面，由于保险基金不足，存款保险公司无力弥补所有存款人的损失，中央银行的最后贷款人功能是存款保险制度的后盾。
另一方面，由于保险限额的限制，即使存在联邦存款保险公司，大额存款人对银行体系丧失信心同样会导致挤兑事件和银行业危机的发生。
美联储贴现窗口的存在有助于防止并非由于银行破产引发的金融危机。1987年“黑色星期一”期间成功防止股票市场崩盘、2001年“”时间后确保美国金融体系平稳运转都是有力的佐证。
中央银行最后贷款人的职责虽然有利于防止银行恐慌和金融危机，但是也会导致道德风险问题的加剧。所以，中央银行必须在最后贷款人所引发的道德风险成本与防止金融危机的收益之间进行权衡。
5、贴现机制的优缺点
贴现机制的优点：中央银行可以利用贴现机制履行最后贷款人的职责。大陆伊利诺伊银行、“黑色星期一”股市崩盘和2001年“”事件都是有力证据。
贴现机制的缺点：由于申请贴现贷款的决策由银行做出，中央银行无法完全控制贴现贷款的数量，因此贴现机制在货币政策实施中的作用往往不如公开市场操作。
正是由于这个原因，美联储于2003年1月对贴现机制进行了调整，现在贴现机制只是预防联邦基金利率过度偏离其目标水平的后备设施。
四、法定准备率
法定准备率是中央银行表面上重要而实际上很少使用的货币政策工具。
1、法定准备率的原理：通过影响货币乘数影响货币供给，并影响联邦基金利率。
四、法定准备率
四、法定准备率
2、美联储设定的法定准备水平
依据1980年的«存款机构解除管制和货币控制法»，所有存款机构都适用同样的法定准备率。
2002年，所有支票存款的法定准备率，低于4210万美元的部分为3%，高于4210万美元的部分为10%。
最初设定的10%可以在2%-14%之间进行调整，特殊情况下甚至可以提高到18%。
四、法定准备率
3、变动法定准备率的优缺点
优点：公平、有力
缺点：首先，货币供给和利率的小幅调整很难通过变动法定准备率来实现，即使可以，往往管理成本较高；其次，提高法定准备率会立即引发那些超额准备金较少的银行的流动性问题，与中央银行稳定银行体系的初衷背道而驰；最后，不断变动法定准备率会加大银行经营的不确定性，使银行流动性管理的难度上升。
因此各国往往保持法定准备率相对稳定，即使必须使用，也常常通过公开市场操作和贴现机制来削弱其力度。
