外资创投参与人民币基金的
募资、投资与退出
陈友忠 (York Chen), 智基创投 (iDT VC)
2008年3月26日，北京
中国有限合伙人论坛
外资创投参与人民币基金的
募资、投资与退出
• ”两头在外“的外资创投运作
• 外资创投试水人民币境内投资的模式探讨
A. 以现有的境外基金直接投资于境内项目
B. 以境外基金在国内成立完全外资的人民币基金
C. 以境外基金结合内资LP发起成立人民币的合资基金
D. 募集成立完全由内资LP投资的人民币基金
• 外资创投经营人民币基金的未来发展模式
• 结语
”两头在外“的外资创投运作
VC是中国最国际化的产业之一
Angel
FFF
LP
GP
Start-upLP Fund
FoF
资金提供者
(全为外资)
资金管理者
(外国公司,
由华人经营)
资金接受者
(华人创业者,但为
境外控股公司)
“两头在外”的外资VC运作模式
- 募资及退出在境外
募资
成立创投基金
寻找案源
进行投资
增值服务
项目管理
透过IPO或M&A
退出项目
境内 境外
境外创投公司在中国的运作模式
项目的境外控股公司
（股权交易全部发生在境外）
项目的境内全资企业
(WFOE)
VC管理公司
（代表处）
VC管理公司 创投基金
投资管理 投资
(York 原创 ‘02 , 哈佛教案 #805-090 及 #805-091采用 )
境外创投的特别投资模式
- 适用于限制外资经营的项目
项目的境外控股公司
WFOE
VC管理公司
（代表处）
VC管理公司 创投基金
投资管理
境内的SPV公司
（以取得营运执照
并记入收入）
投资
境内 境外
(York 原创 ‘02 , 哈佛教案 #805-090 及 #805-091采用 )
外资创投试水人民币境内投资
的模式探讨
A. 以现有的境外基金直接投资于境内项目
B. 以境外基金在国内成立完全外资的
人民币基金
C. 以境外基金结合内资LP发起成立
人民币的合资基金
D. 募集成立完全由内资LP投资的人民币基金
外资创投试水人民币
境内投资的模式探讨
以现有的境外基金
直接投资于境内项目
境外
境内
境内发起人股东
股份有限公司
VC
SPV
外商投资股份有限公司
境内发起人股东
VC
SPV
A股上市公司
境内发起人股东 公众股东
上市
资料来源： Mr. . Lee, SBI Crosby, Jan., 17th, 2007
模式 A
境内 境外
外资创投外资创投设立的
境内管理公司
分期
入资
境外美元基金
境外投资人
B
境外投资人
C
境外投资人
A
OBU
(美元)
以境外基金在国内成立
完全外资的人民币基金
人民币
基金
模式 B
境内 境外
外资创投外资创投设立的
境内管理公司
分期
入资
境外美元基金
境内投资人
乙
境内投资人
甲
境外投资人
B
境外投资人
C
境外投资人
A
OBU
(美元)
以境外基金结合内资LP
发起成立人民币的合资基金
人民币
基金
模式 C
境内 境外
外资创投外资创投设立的
境内管理公司
境外美元基金
境内投资人
乙
境内投资人
甲
境外投资人
B
境外投资人
C
境外投资人
A
募集成立完全由内资LP
投资的人民币基金
人民币基金
模式 D
外资创投经营人民币基金的
未来发展模式
LPLP
投资人投资人
美元基金美元基金
LPLP
投资人投资人
合资基金合资基金
Project
123
项目项目 项目项目 项目项目
外资创投参与人民币境内的投资
－ 目前的两条路径
3a
(境外控股公司)境内 境外
路线1: 行之有年的境外控股公司的投资
路线2: 跨境换汇投入境内项目,使其变成一个中外合资
路线3a: 在境内发起成立人民币基金,作境内项目的投资
USD
Fund
RMB
JV
Fund
123
RMB
Local
Fund
4
LPLP
投资人投资人
LPLP
投资人投资人
美元基金美元基金合资基金合资基金人民币基金人民币基金
项目项目 项目项目 项目项目 项目项目
境内 境外 (境外控股公司)
3a
3b
路线3b: 人民币(合资)基金可能有外资LP的直接投资
路线4: 境外的美元基金可能有境内LP的投资
路线5： 成立并管理全由内资LP投资的人民币基金
外资创投参与人民币境内的投资
－ 未来的多元化路径
5
结语
政府以LP身份参与人民币基金
• 模式一 （LP加GP）
政府单位除出钱投资LP基金外，也依投资比例参股管理公
司（GP）的设立，使GP变成一个中外合资公司，由双方
合营，较深度介入基金的管理及投资决策。
• 模式二 （参与最终投资决策）
政府单位不参与GP的设立及运营，但派员加入投资审议委
员会，参与最终投资决策。
• 模式三 （不参与投资决策）
比较类似西方通行的LP角色，不参与决策，也不限定投资
地域，仅要求基金及管理公司须设在当地。
人民币基金的兢合参与者
• 已运作多年的本土人民币基金管理公司，
包刮各地政府的创投公司
• 这两年来成立的人民币基金
• 未来本土投资银行的直投业务
• 外资创投兼营人民币基金的投资
外资与内资创投的互动
• 以前：河水不犯井水
美元离岸控股投资与人民币内地投资的区隔与巨大差异，
是中国VC的一个特殊现象。两个群体，因投资标的的不
同，基本上河水不犯井水，很难共同投资；也注定一个新
创项目的融资，仅可两者择一。
• 未来：阳关道通独木桥
在外资创投试水人民币投资的当儿，本土的人民币投资业
者，也摸索参与境外美元项目的投资（得益于外汇储备高
涨，申请外汇已较容易），故两者的合作投资成为可能，
也因为优势互补而成为必要。
Domestic,
160M, 15%
Foreign, 740M, 70%
Sino-foreign JV
175M, %
人民币境内投资比重
将自2008年开始显现
By Number of Deals By Amount Invested
(US$M)
2005年度 VC投资: 2007年度 VC投资:
资料来源: 中国VC年度调查报告, 北京清科公司
结语
• 过去十多年间，外资创投以“两头在外”的特殊运作方式，
每年提供二三十亿美元给中国的新创项目，促进高科技及
整体经济的发展，贡献良多，但境外控股的投资模式,似
已完成阶段性任务。
• 随着人民币投资及本土上市的扩大发展，中国创投产业循
环的四项主要活动（融资、投资、投资后管理和退出），
终将在国内完成。
• 外资创投尝试因应人民币基金的募集及境内投资，2008年
将成为这一巨大转变的漫漫征程的起点。
• 对创业者，这也是值得深思的问题，远征纳斯达克并非唯
一选择，中国未来的财富新贵，终将从深圳出发。
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