姻管理创新姻现代管理科学姻2015年第7期企业并购经验、董事会特征对并购战略决策影响研究荫郭卫锋周建宫慧摘要院文章采用事件史分析方法，利用Cox比例风险模型，检验企业以往的并购经验与董事会特征如何影响企业并购战略决策。实证检验发现，企业的并购经验于企业做出后续并购战略决策的可能性显著正相关；董事会规模与企业做出后续并购战略决策的可能性负相关；董事长-CEO二职兼任与企业做出后续并购战略决策的可能性负相关；并购战略的不同类型会影响企业并购行为。研究结论对中国企业进行并购战略决策具有参考价值。关键词：企业并购；组织学习；公司治理；并购经验；董事会特征一尧文献回顾与研究假设业会试图通过学习这种野优秀基因冶以获得企业成长遥随着1企业并购经验与企业并购战略决策.遥组织学习理这种企业并购的野优秀基因冶在行业内广泛分布袁并购战略论认为袁一个组织会在其战略活动中积累经验并进行重的管理程序就会在行业范围内得以保留遥在行业并购经验复袁这一行为的延续形成了组织管理程序袁因此组织管理的影响下袁企业可能会服从并采用并购战略决策遥综合上程序能够反映出组织以往在某一项战略活动中获得的相述分析袁提出以下假设院关经验袁并相应反过来引导组织的行为遥即企业相关经验假设2院行业中并购事件越多袁企业在该行业做出后续越多袁就越可能重复这一战略活动或者战略方向渊Gu并购战略决策的可能性越高lati袁遥1995冤遥因此袁企业在进行并购战略决策过程中袁并购经验3董事会特征与企业并购战略决策.遥会使得企业中出现更多与实施并购战略决策相关的管理渊1冤董事会持股比例遥根据委托代理理论袁股东和董事程序遥这些并购管理程序在企业中一旦形成袁不论以往的对利益的期待不尽相同遥但在董事持股的情况下袁当董事并购战略活动的结果是好是坏袁最终都会增加并购企业做会持股比例增加时袁董事会成员的利益就与股东利益趋同出下一个并购战略决策的可能性遥不断丰富的企业并购经性增强袁董事会成员会更加关注企业的长期发展遥企业并验袁又促使企业不断地完善与并购相关的管理程序袁然后购动因理论中袁多元化经营尧市场价值低估理论以及交易企业再利用已经改进的并购管理程序用于未来的并购战成本理论认为袁并购能够通过整合为并购双方带来额外的略决策袁进而提升企业未来并购战略决策的成功率袁形成经济收益袁现有对于企业并购战略的相关研究也表明袁并企业组织学习过程的循环遥H购能够提高企业管理活动的效率并产生协同效益aleblian和Kim渊2006冤尧Iyer渊West鄄和Miller渊2008冤的研究中都发现企业以往的并购经验与企on袁2004冤袁促进技术资源的重新配置渊Duysters&Hage鄄业做出并购战略决策也是显著正相关遥综合以上分析袁提doom袁2000冤遥因此袁为了降低经营风险尧提高企效率尧增强出以下假设院技术水平以促进企业长期发展袁当遇到企业并购机会时袁假设1院并购企业以往的并购活动经验越多袁其做出持股比例高的董事会更愿意付诸行动遥基于以上分析袁本后续并购战略决策的可能性越高遥文提出以下假设院2行业并购经验与企业并购战略决策.遥基于种族层假设3a院董事会所持有的股份比例越高袁企业做出后次的组织学习理论认为袁在企业种群中袁生存及发展状况续并购战略决策的可能性越高遥最好的企业中出现频率高的特质袁就是企业种群中所谓的渊2冤董事会规模遥现有研究表明董事会规模过大容易野优秀基因冶遥处在企业种群中的企业通过向这些生存发展造成协调与沟通困难袁可能会使许多好的企业战略因为董状况好的企业学习袁保留和传承那些好的特质袁淘汰自身事会成员之间理解的偏差而被放弃遥另外袁当董事会成员不好的特质袁从而提高自身的适应性袁也进一步实现了企数目超过一定的数量时袁董事会就难以充分有效地发挥其业种群的演化遥以种群层次的组织学习为依据袁企业所处职能作用袁其更容易受到总经理即代理人的控制遥同时袁董的行业并购经验对于企业并购战略决策有着重要的影响遥事会成员过多袁还会产生野搭便车冶的现象袁尤其是当董事当行业中有企业做出并购战略决策袁并因此获得了竞争优会成员持有的股份数量较少时袁企业的战略活动的成败或势遥这些企业在进行并购战略决策过程中形成的经验袁逐者业绩盈亏对他们自身来说实际上的影响并不大袁那么董步演化为先关的管理程序袁就会成为一种野优秀基因冶袁企事会内野搭便车冶的现象就更加严重了遥对于企业并购战略-94-
姻2015年第7期姻现代管理科学姻管理创新决策来说袁董事会规模过大袁可能会造成因为组织成员之本经过以下删选程序院渊1冤剔除ST袁PT企业曰渊2冤剔除金融间的沟通不完善尧理解偏差等情况而影响企业并购战略的类企业曰渊3冤剔除数据缺失尧异常并购样本曰渊4冤对于多次并制定袁最终导致并购战略在战略制定过程中夭折或者无法购的企业袁只计入同一年发生的并购金额最大的一次并购顺利执行遥基于以上分析袁本文提出以下假设院活动遥最终获得372个观测值袁依据我国叶上市公司行业分假设3b院董事会规模越大袁企业做出后续并购战略决类指引曳确定样本所属的并购类型袁其中横向并购案例215策的可能性越低遥个袁纵向及混合并购案例157个遥本文的董事会数据和公渊3冤独立董事比例遥作为公司治理机制中的一项重要司治理特征数据主要来自于CSMAR数据库袁部分数据通手段袁独立董事能够有效地支持董事会对经营者的控制与过公司年报和新浪财经补充遥相关财务数据主要来源于监督功能遥独立董事本身拥有丰富的专业管理知识与经CCER经济金融数据库和锐思数据库遥统计方法采用COX验袁能够为企业各项战略活动提供专业化的咨询遥对于缺比例风险模型袁统计软件采用遥乏相关活动经验的企业而言袁独立董事们更愿意相信在相2变量设计与研究模型.遥似或相关活动中有较多经验的企业会做出更加正确的决渊1冤因变量遥企业做出后续并购战略决策的可能性策遥然而袁因为独立董事并不参与制定战略决策的过程袁他渊LMSA冤遥应用二分变量渊0袁1冤进行度量袁其中0代表企业们不能收集到足够的信息来评价企业的战略计划袁因此他未作出后续的并购战略决策袁1代表企业做出了后续的并们倾向于通过财务业绩来评价高层管理者遥这种以成果业购战略决策遥绩为基础的监管机制很可能会打消管理者制定长期战略渊2冤自变量遥企业并购经验渊BAE冤遥利用样本企业并购计划的积极性袁例如科研项目的投资以及并购提案等遥基事件时间点以前已进行的并购活动的总次数来度量遥行业于上述分析袁本文提出以下假设院并购经验渊IAE冤遥以逐年发生并购事件的数量来度量遥董事假设3会持有股份c院董事会中独立董事的比例越高袁企业做出后渊SOB冤遥采用并购案例发生前一年年末袁样本续并购战略决策的可能性越低遥企业董事会持有的股份百分比来度量遥董事会规模渊BS冤遥渊4冤董事长与CEO的两职性遥以往研究表明董事长和采用并购案例发生前一年年末袁样本企业董事会人数来度CEO两职合一会增强CEO的力量而削弱董事会成员的力量遥独立董事比例渊RIDB冤遥采用并购案例发生前一年年末袁量渊Fink样本企业中董事会独立董事与董事会总人数的比率遥董事elstein&Aveni袁1994冤遥董事长和CEO两职合一有助于CEO巩固其在公司中的地位袁如身兼董事长的长-CEO二职兼任渊DUAL冤遥利用虚拟变量渊0袁1冤来度量CEO所拥有的权力可以使他们在企业内建立规章制度袁阻CEO是否兼任董事长的情况袁其中二职分设的情况为0袁止董事会质疑管理层的有效性袁对董事会会议议程和地点二职合一的情况为1遥控制变量的控制来实现对董事会注意力的影响袁这些情况很可能降渊3冤控制变量遥企业规模渊FS冤袁采用并购案例发生前一低了董事会的监管倾向遥以委托代理理论为基础袁学者们年末样本企业的总资产对数值曰现金及现金等价物渊CE冤袁采提出只有当CEO感知到业绩效压力时袁才会促进组织改用现金及现金等价物总额对数值曰高管人员持股比例渊SOM冤袁变以保住他们在企业中表1总体样本Cox比例风险模型估计结果采用高管人员在上市公司持有的股份比例遥Model1Model2的职位董事长和CEO两并购类型渊AACQ型为type冤袁横向并购类Variables回归系数VIF回归系数VIF职合一会影响董事会成表2并购类型分组检验结果**横向并购纵向与混合并购员客观地评价经理人袁降低董事会的监督力遥因此袁董事长和CEO两职ACQtype渊1冤*合一可能会减少经理人ACQtype渊2冤促进组织变化渊例如做出*并购战略决策冤的动机遥MEANS渊1冤渊1冤基于此袁本文提出以下假MEANS渊2冤渊2冤设院***假设3d院董事长*********CEO二职兼任对企业做出后续并购战略决策负*******相关遥二尧研究设计**研究样本遥本文.选择2002年1月~2012Prob跃跃年12月在深沪两市的并注：*、**和***分别表示在10%、5%和1%的水平上显注：*、**和***分别表示在10%、5%和1%的水平上显著购事件作为研究样本遥样著（双尾）。（双尾）。-95-
姻管理创新姻现代管理科学姻2015年第7期赋值1袁纵向并购类型赋值为2袁混合并购类型赋值为3袁其并不显著袁假设3与假设a3并没有得到支持c遥此结果与中3为参照组曰并购规模渊ACQ总体样本的size冤袁采用并购额度测量曰C比例风险模型分析结果相同遥然而ox袁在此支付方式渊MEANS冤袁股权支付赋值为1尧资产支付赋值为子样本的分析中袁企业自身的并购经验渊BAE冤与董事长-2尧既有股权支付又有资产支付的情况赋值为3袁其中3为CEO二职兼任渊Dual冤在统计上不显著袁即没有支持假设1参照组遥与假设3d袁这与整体样本的C比例风险模型分析不同ox遥渊4冤研究模型遥根据以上分析和设计袁本文的实证研究五尧研究结论模型如下院本文采用事件史分析方法袁利用C比例风险模型ox袁LMSA=b+a*BAE+a*IAE+a*SOB+以深沪两市上市公司的并购数据为样本a*BS+a*RIDB+袁探讨了以往的并12345购经验与董事会特征如何影响企业采用并购战略决策a*DUAL+a*FS+a*ACQtype+a*ACQsize+a*MEANS+e袁研678910三尧实证分析与讨论究发现院经验学习对企业并购活动的发生率有正向的影本文首先检验了各变量之间的相关性袁根据检验结响遥公司治理机制对企业做出并购战略决策有显著的影果袁各解释变量之间的相关系数均不超过袁本文之后的响袁其中袁董事会规模与企业做出后续并购战略决策的可总体样本及子样本的C比例风险模型分析中各解释变能性负相关ox曰董事长-CEO二职兼任与企业做出后续并购量的V战略决策的可能性负相关遥并购战略的不同类型是影响企IF值均小于10遥因此袁本研究中并不存在严重的多重共线性问题遥表1描述了总体样本进行C比例风险模业并购行为的一项重要的影响因素ox遥型分析的结果遥以上研究结论对于探索我国企业并购战略决策活动表1结果显示袁企业并购经验渊BAE冤的系数在10%的的内在规律有一定的启示院首先袁我国企业在并购过程中水平上显著袁因此假设1得到了支持袁即企业自身的并购往往存在着不知道野怎么做冶和野做什么冶的情况袁而经验学经验越多袁其作出后续并购战略决策的可能性越高遥企业习是企业在长期生存成长过程中不断适应内外部环境等所属的行业并购经验渊IAE冤的系数为正袁在1%的水平上显生存方式的反映袁因此企业应积极地在已有的并购经验中著袁因此假设2得到了支持袁企业所属行业的并购活动次学习尧吸收并购知识袁从失败的并购案例中吸取教训袁从成数越多袁企业越倾向于做出后续的并购战略决策遥功的并购案例中学习并购管理程序袁这有利于促进企业成表1中袁董事会特征的四个自变量中袁董事会规模功应对复杂的并购过程遥其次袁公司治理机制对企业并购渊BS冤的系数在1%的水平上显著为负袁即董事会董事人数战略决策有着显著的影响袁因此企业应当采取恰当的公司越多袁企业做出后续并购战略决策的可能性越低袁因此假治理机制以促进企业做出合理的并购战略决策遥例如袁合设3b得到了支持遥董事长-CEO二职兼任渊Dual冤的系数在理控制董事会规模袁防止董事会规模过大而降低董事会决10%的水平上显著为负袁即董事长-CEO二职兼任对企业策的效率袁减少董事会内野搭便车冶的现象袁以促进企业做做出后续并购战略决策负相关袁董事长-CEO二职兼任的出正确合理的并购战略决策遥情况会抑制企业做出后续的并购战略决策袁因此假设3d参考文献院得到了支持遥另外两个变量系数袁并不显著袁董事会持股比[1]李善民，毛雅娟，赵晶晶．高管持股、高管的私有收益例尧独立董事比例对企业做出后续并购战略决策影响不显与公司的并购行为[J]．管理科学，2009，（2）：2-12．著袁假设3与假设a3并没有得到支持[2]郭冰，吕巍，周颖．公司治理、经验学习与企业连续并c遥四尧进一步的分析购——基于我国上市公司并购决策的经验证据[J]．由于不同类型的并购战略可能会影响模型的有效性袁财经研究，2011，37（10）：124-134．本文进行了进一步研究遥依据我国叶上市公司行业分类指[3]黄张凯，徐信忠，岳云霞．中国上市公司董事会结构引曳袁本文将研究样本分成两组子样本袁一组包括横向并分析[J]．管理世界，2006，（11）：128-134．购袁另一组包括纵向和混合并购遥具体结果如表2所示遥基金项目：国家自然科学基金项目“基于战略决策资本的根据表2结果袁在横向并购子样本的回归结果中袁企业企业战略治理与可持续竞争优势研究”（项目号：自身的并购经验渊BAE冤在5%的水平上显著袁支持了假设1曰71272184）；国家自然科学基金项目“中国企业国际化进程企业行业并购经验渊中制度转型、战略选择与竞争优势源泉研究”（项目号：IAE冤在1%的水平上显著袁支持了假设2曰董事会规模渊BS冤在1%的水平上显著袁支持了假设3b曰董70872048）。事长-CEO二职兼任渊Dual冤在10%的水平上显著袁支持了假作者简介：周建（1964-），男，汉族，四川省内江市人，南开设3d遥董事会持股比例渊SOB冤与独立董事比例渊R大学商学院和南开大学中国公司治理研究院教授、博士生IDB冤在统计上并不显著袁因此假设3与假设a3并没有得到支持遥此导师，管理学博士，研究方向为公司治理和战略管理；郭卫c结果与总体样本C比例风险模型分析的结果相同锋（1979-），男，汉族，河南省太康县人，南开大学商学院和ox遥在纵向与混合并购子样本的回归结果中袁企业行业并南开大学中国公司治理研究院博士生，研究方向为公司治购经验渊IAE冤在1%的水平上显著为正袁支持了假设2袁曰董理；宫慧（1988-），女，汉族，辽宁省沈阳市人，南开大学商事会规模渊BS冤在5%的水平上显著为负袁支持了假设3b曰学院硕士生，研究方向为公司治理。董事会持股比例渊SOB冤与独立董事比例渊RIDB冤在统计上收稿日期：2015-05-11。-96-
