国 际 金 融 学
主讲人：邹 欣
姓名： 邹 欣
电话： 82957897/13854194974
Email: zouxinsd@
每星期三下午3点到4点30分在国际金融教研室答疑。
导 言
本部分的主要讲授目的：
使大家了解什么是国际金融？
为何要学国际金融？
以及怎样才能学好国际金融？具体说这部分将主要介绍如下五个问题：
本部分所要讲授的主要内容
一、国际金融学的形成与发展
二、国际金融学的研究对象和主要内容
三、学习国际金融的重要性
四、学习国际金融的目的与方法
五、关于教材和参考资料
一、国际金融学的形成与发展
国际金融学是一门新兴的学科。
把国际金融作为一门独立的学科来进行全面系统的研究，无论是在发达国家还是发展中国家都是第二次世界大战以后才逐步兴起的。
长期以来人们一直把它作为国际经济学的一部分来进行研究的，且在很大程度上立足于国际贸易理论
1720年伊萨克·杰瓦伊斯(1ssacGer·vaise)首先提出国际收支的一般均衡分析；
1752年大卫·休谟在《论贸易差额》一文中论证了著名的物价与现金流动机制。
在两次世界大战期间，国际金融的著述逐渐增多，但是一直从属国际贸易学。
这主要是由于当时国际经济关系以商品贸易关系为主，货币仅是作为交易的媒介被动地同商品作反方向的流动，国际货币关系从属于国际贸易关系。
20世纪60年代前后
美国出版了几本以《国际金融》为题目的专著，于是《国际金融学》作为一门新兴的学科开始引起国内外学者的关注，但学者们对于《国际金融学》的研究对象仍存在着很大的争议。如：
惠特克(Whitaker)主要讨论外汇学；
海宁(C．N．Henning)除了论述外汇外，还涉及到对外贸易中的资金融通问题；
瓦索尔曼(M．Wasserman)和叶格尔(L．B．Yeager)主要探讨的则是有关国际货币的问题；
20世纪70年代
布雷顿森林体系的崩溃引起了国际金融领域的巨大变化。
经济与金融全球化、一体化趋势的加强，使跨国公司和跨国金融机构成为世界经济和金融活动中主体
金融的自由化、投资的机构化以及金融交易的电子化、网络化使国际金融资本的流动规模和速度大大增强。
汇率的决定与变动变得更为复杂，国家的内外失衡更为严重，国际范围内的金融危机频频爆发，国际货币体系的缺陷日渐明显。
因此，对国际金融问题进行全面系统的规范研究已显得越来越重要。
20世纪80年代以来
欧美等许多学校纷纷开设了《国金融学》课程，并出版了许多《国际金融》教材。于是《国际金融学》便逐步发展成为一门独立的学科。
在我国
对国际金融的研究尽管可以追索到20世纪40到60年代，但当时仅仅局限于国际汇兑和国际结算等局部领域
对国际金融的专门研究则始于党的十一届三中全会
20世纪90年代以来，改革开放程度的不断加深和对外交往中所面临问题的日趋复杂客观上促进了国际金融作为一门独立的学科在我国的建立与发展。
目前绝大部分高效的金融专业和涉外专业，甚至经济学相关专业都开设了国际金融这门课程，与此同时国际金融教材也呈现百花齐放，百家争鸣的趋势。迄今为止，尚无权威统一的版本和体系。从目前市场上流通的版本来看主要可分为两种：
一种是板块结构，如陈彪如、潘英丽、杨胜刚等绝大部分版本的板块结构；
另一种是以姜波克为代表的立足于内外经济平衡的结构。
二、国际金融的研究对象和主要内容
研究对象
主要内容
研究对象
广义：
狭义：
我认为：
广义
陈彪如教授：“国际金融学涉及的面很广，它是一门综合性的学科，应以国际间的货币金融关系作为研究的对象，既要说明国际范围内金融活动的主要问题，又要阐述国际间货币借贷资本运动的规律。”
狭义
姜波克教授：
较狭义《国际金融学(简明本)》：“国际金融学是研究国与国之间货币关系的一门独立的学科，它同国际贸易学、国际投资学并称为国际经济学的三大组成部分。
更狭义：《国际金融学》 “国际金融学是从货币金融角度研究开放条件下内外均衡目标同时实现问题的一门独立学科。
我认为
国际金融应是以国际货币金融关系为研究对象，解释全球范围货币金融资本运动现象与内在规律的一门独立的学科
也就是说国金融的研究对象不仅仅是指国际货币金融关系，还应包括国际借贷和金融资本交易，以及与金融全球化趋势相联系的区域货币合作、国际货币体系等。
同时国际金融学研究的范围既应包括宏观层面的内外经济失衡问题，如国际收支、外汇储备、外汇与汇率制度的选择等，
又应包括微观层面的金融市场行为。如外汇交易、外汇风险和具体形式的资本流动等等
总之，目前有关国际金融的研究对象和课程组织体系尚无权威的统一定论。
本课程的主要研究内容
（篇章结构）
第一部分 概论
第二部分 市场与汇率篇
第三部分 政策篇
第四部分 国际协调篇
第一部分
第一章 开放经济下的国民收入账户和
国际收支账户
第二章开放经济下的国际金融活动
第二部分
第三章 开放经济下的商品市场、
货币市场与经常账户
第四章 开放经济下的国际资金流动
第五章 汇率决定理论（上）
第六章 汇率决定理论（中）
第七章 汇率决定理论（下）
第三部分
第八章 开放经济下的政策目标与工具
第九章 开放经济下的财政、货币政策
第十章 开放经济下的汇率政策
第十一章 开放经济下的直接管制政策
第十二章 开放经济下的其他政策
第四部分
第十三章 政策的国际协调
第十四章 国际协调的制度安排：
国际货币体系
第十五章 国际协调的区域实践：
欧洲货币体系
三、学习国际金融的重要性
首先，学习国际金融学有助于更好地理解各种国际金融信息，了解全球一体化的世界。
其次，通过学习国际金融学有助于使你今后更精明地参与到国际经济和金融活动中去，更有效地作出经济决策。
再次，学习国际金融学有助于更深刻地理解全球化背景下国际和国内经济金融问题产生的根源，认识一国经济和金融政策的潜力和局限性，从而有助于你更好地参政议政，提高我国政府宏观经济管理的整体水平。
四、学习国际金融的目的与方法
（一）目的与要求
（二）学习方法
（一）目的与要求
1.通过本课程的学习，要求学生能够：
系统掌握国际金融的基础知识和基本理论，
了解开放经济下的国民收入账户与国际收支账户的基本内容和相互关系；
开放经济下商品市场、货币市场与经常账户的自发平衡机制；
资本跨国流动条件下内外经济失衡的一般规律与特殊性以及各宏观经济变量如价格、利率、汇率等的决定、变动及其对内外经济均衡、失衡、调节的内在机制；
开放经济下各宏观经济政策，尤其是财政、货币政策、汇率政策、直接管制政策与国际储备政策对内外经济失衡的调节机理与局限性以及加强国际经济、金融监管协调与合作的必要性与趋势。
2、通过对本课程基本理论、基本知识和基本技能的学习和相关实际问题的分析，要求大家能够及时
了解国际、国内涉外金融发展的现状、研究的热点与难点，
增强理论联系实际的兴趣和能力，
掌握观察和分析现代涉外金融问题的正确方法。
（二）学习方法
1、注重课前预习，以掌握学习的主动权。
2、本着循序渐进的原则。
文中的许多概念不是一时所能掌握的，可能涉及不同的章节，不同的章节具有不同的侧重点，对此，要求大家能本着循序渐进的原则，逐步加深理解。
3、抓住红线，掌握内在联系。
对国际金融的学习切忌死记硬背，关键在于理解，应善于抓住主线，把握问题间的内在联系。
4、联系对比、融会贯通。在学习中应把相似、相对对称的理论、概念和业务联系起来，通过比较分析，找出其共同点和不同点，以加深记忆。
5、结合实际，操作计算。本学科涉及许多计算问题，对此，在学习中不仅要求大家能熟练掌握计栓原理与技术，且应能结合实际加以具体运用。为此，根据教学进度我们可能会给大家不知一些作业，要求大家能按时独立完成。
五、关于教材和参考资料
（一）使用教材
姜波克：《国际金融学》，高等教育出版社，2004年第二版。
（二）主要参考书
（三）国内相关重要报刊
（四）有价值的网站
主要参考书
1、潘英丽、马君潞：《国际金融学》，中国金融出版社，2002年第1版。
2、钱荣堃：《国际金融》，南开大学出版社，2002年第1版
3、杨生刚、陶小义： 《国际金融》，高等教育出版社，2005年
国内相关重要报刊
1、中国人民银行金融研究所：《金融研究》。
2、中国人民银行：《中国金融》。
3、中国银行金融研究所：《国际金融研究》。
4、中国银行：《国际金融》。
5、中国社会科学院世界经济与政治研究所：《世界经济》。
6、中国社会科学院世界经济与政治研究所：《世界经济与政治》
7、中国社会科学院世界经济与政治研究所：《国际经济评论》
8、中国国家外汇管理局：《中国外汇》。
9、社科院财贸所：《财贸经济》。
10、国务院发展研究中心：《管理世界》
11、人大复印资料：《金融与保险》、《证券投资》。
有价值的网站
1、中国期刊网
2、国研网
3、中国国家外汇管理局网站。
4、中国商务部网站。
5、中国人民银行网站。
6、中国国家统计局网站。
7、世界银行网站。
8、国际货币基金组织网站。
9、美国经济研究局网站
第一章
开放经济下的国民收入账户和
国际收支账户
教学目的与要求
1、什么是国际收支？
2、国际收支帐户与国民收支帐户存在怎样的关系
3、国际收支平衡表的主要内容有哪些，应如何对其加以分析？
4、同时对西方国际收支理论有一个大体的了解。
本章的结构安排
第一节 国际收支
第二节国际收支平衡表
第三节 开放经济下国际收支调节理论
第四节我国的国际收支*
第一节 国际收支
重点与难点：是国际收支的含义与特征
本节要研究的主要问题
一、国际收支的含义
二、国际收支的特征
一、国际收支的含义
不同的历史时期有不同的理解：
17世纪初：贸易收支。
一战后到二战前：外汇收支 （狭义的国际收支）
二战后：广义的国际收支。
国际收支（Balance of payments) 是一国居民与外国居民在一定时期内各项经济交易的货币价值总和。
二、国际收支的特征
1、是一个流量的概念 （强调某一时期）
2、反映的内容是以货币记录的交易，包括：交换、转移、移居和根据推论而存在的其它交易。如利润再投资虽不直接引起两国间的资金和服务流动，但实际上已涉及所有权的转移。
3、所记录的是居民与非居民间的交易。
在国际收支统计中，居民是一个经济概念，是指在该国居住一年以上的自然人和法人。其中的自然人包括本国人和外国侨民。
具体说居民一般包括如下范围：
（1）在该国领土上坐落的各级政府机构及其所属事业单位以及派驻国外的各种机构。
（2）在该国领土上消费商品、劳务、从事经济活动，居住一年以上的个人。
（3）在其领土上活动的私人非营利机构。
（4）在其领土上从事经济活动的企业。
不过应该注意的是：
（1）一国的外交使者、驻外军事人员及留学人员，尽管其在另一国集居住一年以上，但仍属派出国的居民，居住国的非居民。
（2）一个企业的国外分支机构，是其所在国的居民，而是其母公司所在国的非居民。如微软的中国分公司，是中国的居民，美国的非居民。
（3）此外，一些国际性机构如国际货币基金组织、世界银行等不属任何国家的居民
第二节国际收支平衡表
教学要求：
通过这一节的学习，希望大家能在了解国际收支平衡表的编制原则和主要内容的基础之上，着重搞清楚国际收支平衡表中各项目间的关系与含义 ，并能运用国际收支平衡表来分析问题解决问题
本节的主要内容
四个问题：
一、国际收支平衡表的概念
二、国际收支平衡表的格式与主要内容主要内容
三、国际收支平衡表的编制
四、国际收支平衡表的分析
一、国际收支平衡表的概念
国际收支平衡表，是指国际收支按照特定账户分类和复式记账原则表示的会计报表。
在这个概念中应注意两个问题：
（1）国际收支平衡表是反映一国一定时期内全部国际收支状况的统计报表，它可以是月报，也可以是季报和年报。
（2）国际收支平衡表是采用复式记账的原则编制的。
二、国际收支平衡表的格式与主要内容
（一）国际收支平衡表的格式
（二）国际收支平衡表的主要内容主要内容
（一）IMF和中国国际收支平衡表的格式
四、净误差与遗漏
三、储备资产变动额
3．净误差与遗漏
二、资本和金融项目
A．资本项目
B．金融项目
1．直接投资
2．证券投资
3．其他投资
2．资本和金融账户
A．资本账户
1．资本转移
2．非生产、非金融资产转移
B．金融账户
1．直接投资
2．证券投资
3．其他投资
4．官方储备
一、经常项目
A．货物和服务
a．货物
b．服务
B．收益
1．职工报酬
2．投资收益
C．经常转移
1．经常账户
A．货物和服务
a．货物
b．服务
B．收益
1．职工报酬
2．投资收益
C．经常转移
中国格式
借方
贷方
差额
IMF格式
（二）国际收支平衡表的主要内容主要内容（IMF）
1、经常账户：对实际资源在国际间的流动行为进行记录的账户。经常帐户的构成
2、资本与金融账户：对资产所有权在国际间的流动行为进行记录的账户。资本与金融账户
3、错误与遗漏账户
1,241,554
24,228,799
22,987,245
2.其它部门
186,592
97,536
-89,056
1.各级政府
1,428,146
24,326,335
22,898,189
C.经常转移
22,684,596
18,529,736
-4,154,861
2.投资收益
1,382,168
2,014,359
632,191
1.职工报酬
24,066,764
20,544,095
-3,522,669
B.收益
72,132,698
62,434,066
-9,698,632
b.服务
534,410,236
593,392,511
58,982,275
a.货物
606,542,934
655,826,577
49,283,643
A.货物和服务
632,037,845
700,697,007
68,659,162
一.经常项目
借 方
贷 方
差额
项 目
中 国 2004年国 际 收 支 平 衡 表 单位：千美元
491,675
2,771,910
2,280,236
债务证券
0
10,923,200
10,923,200
股本证券
491,675
13,695,110
13,203,436
负债
80,569
6,567,007
6,486,438
债务证券
0
0
0
股本证券
80,569
6,567,007
6,486,438
资产
572,244
20,262,117
19,689,873
2. 证券投资
5,693,517
60,630,000
54,936,483
外国在华直接投资
2,080,831
275,778
-1,805,053
我国在外直接投资
7,774,348
60,905,778
53,131,430
1. 直接投资
232,621,050
343,350,151
110,729,101
B. 金融项目
69,345
0
-69,345
A.资本项目
232,690,395
343,350,151
110,659,756
二.资本和金融项目
借 方
贷 方
差额
项 目
1,260,451
3,279,684
2,019,234
其它负债
12,977,915
14,538,936
1,561,021
货币和存款
160,779,729
174,532,616
13,752,887
贷款
0
18,595,000
18,595,000
贸易信贷
175,018,094
210,946,236
35,928,142
负债
22,565,098
29,893,013
7,327,915
其它资产
1,034,712
21,241,391
20,206,679
货币和存款
9,759,554
101,615
-9,657,939
贷款
15,897,000
0
-15,897,000
贸易信贷
49,256,364
51,236,020
1,979,656
资产
224,274,458
262,182,256
37,907,798
3. 其它投资
0
27,045,082
27,045,082
四.净 误 差 与 遗 漏
0
0
0
其它债权
206,681,000
0
-206,681,000
外汇
0
478,000
478,000
在基金组织的储备头寸
161,000
0
-161,000
特别提款权
0
0
0
货币黄金
206,842,000
478,000
-206,364,000
三. 储备资产
借 方
贷 方
差额
项 目
经常帐户的构成
（1）货物与服务（Goods& Services）包括：
①货物
②服务
（2）收益(1ncome)，包括：
① 职工报酬
②投资收益
（3）经常转移(Current Transfers)，包括
①各级政府转移
②其它转移。
（1）货物与服务（Goods& Services ）
通常又称国际贸易，包括：
①货物贸易又称有形贸易，反映的实物资产在居民与非居民间的转移。交易的对象主要包括一般商品、用于加工的货物、货物修理、各种运输工具在港口购买的货物和非货币黄金等
②服务贸易则是指国际经济交往中的各种服务交易。包括运输、旅游、通讯、建筑、金融、保险、计算机和信息服务、专有权力使用费和特许费以及咨询、广告、宣传电影音像及其他商业服务和别处未提及的政府服务。
（2）收益(1ncome)
是指与国际经济交易相伴随的各种收益收支。具体包括两部分：
① 职工报酬，如支付给跨国员工的工资及其他报酬。
②投资收益。主要反映的与资本和金融项目相对应的涉外金融资产与负债的收益收支状况，即金融项目中直接投资、证券投资和其他投资的收入和支出以及储备资产的收入状况。
（3）经常转移(Current Transfers)
即 居民与非居民间不涉及回报的实际资源或金融产品的转移状况。包括各级政府转移和其它转移
不包括：
①固定资产所有权及其相关的资产转移；
②债务减免；
③移民转移；
④投资转移。
这四项转移属资本与金融项目下的资本转移。
单方面转移的特点是：
（1）无偿性
（2）为符合复式记账的原则而人为设计的平衡项目
资本与金融账户
（一）资本账户（Capital Account）
包括：
①资本转移
②非生产、非金融资产的收买和放弃
（二）金融账户（Financial Account）
包括：
①直接投资(Direct investment)
②证券投资(Portfolio investment)
③其他投资(Other investment)
④储备资产(Reserve Assets)
资本账户（Capital Account）
包括：
资本转移：非经常性转移
非生产、非金融资产的收买和放弃，即各种无形资产如专利、版权、商标、经销权以及租赁和其他可转让合同的交易
金融账户（Financial Account）
引起一个经济体对外资产和负债所有权变更的所有权交易。
①直接投资(Direct investment)
②证券投资(Portfolio investment)
③其他投资(Other investment)
④储备资产(Reserve Assets)
直接投资(Direct investment)
直接投资的主要特征是，投资者对另一经济体的企业拥有永久利益。
直接投资可以采取在国外直接建立分支企业的形式，也可以采用购买国外企业一定比例以上股票的形式（《国际收支手册》中规定这一比例最低为10％ ）。
证券投资(Portfolio investment)
证券投资的主要对象是股本证券(Equity Securities)和债务证券(Debt Securities)。
对于债务证券而言，它可以进一步细分为期限在一年以上的中长期债券、货币市场工具和其他衍生金融工具。
其他投资(Other investment)
这是一个剩余项目，它包括所有直接投资、证券投资或储备资产未包括的金融交易
IMF:
Monetary Authorities
General Government
Banks
Other Sectors
中国：贸易信贷
贷款
货币和存款
其它资产
储备资产(Reserve Assets)
货币当局可随时动用并控制在手的外部资产。
包括：货币黄金、特别提款权、在基金组织的储备头寸、外汇资产和其他债权（详见第十二章）
错误与遗漏账户
由于国际收支平衡表是根据复式记账的原则编制的，因此原则上所有账户的借方总额和贷方总额应是相等的。但是，由于不同账户的统计资料来源不一，记录时间不同以及一些人为因素(如虚报出口)等原因，往往会导致结账时出现净的借方或贷方余额，这就需要人为设立一个抵销账户，数目与上述余额相等而方向相反。错误和遗漏账户就是这样一种抵销账户 。
三、国际收支平衡表的编制
（一）编制原则
（二）记账实例
(三)国际收支平衡表的记录日期与价格
（一）编制原则
总体原则：复式记账
具体：
（1）凡是引起一国国外资产增加、负债减少；债权增加、债务减少的记入借方，反之计贷方。
（2）凡是导致一国收入增加的项目计贷方，反之计借方。
亦即凡是构成资金来源的计贷方，凡是构成资金运用的计借方。
具体说记入国际收支平衡表借方的项目通常包括：
①反映进口实际资源的经常项目；
②反映资产增加或负债减少的金融项目。
记入贷方的项目包括：
①表明出口实际资源的经常项目；
②反映资产减少或负债增加的金融项目。
例如：
●进口商品属于借方项目，出口商品属于贷方项目；
●非居民为本国居民提供劳务或从本国取得收入，属于借方项目，本国居民为非居民提供劳务或从外国取得的收人，属于贷方项目；
●本国居民对非居民的单方向转移，属于借方项目，本国居民收到的国外的单方向转移，属于贷方项目；
●本国居民获得外国资产或对外投资属于借方项目，外国居民获得本国资产或对本国投资，属于贷方项目；
●本国居民偿还非居民债务属于借方项目，非居民偿还本国居民债务属于贷方项目；
●官方储备增加属于借方项目，官方储备减少属于贷方项目。 （二）记账实例
（二）记账实例
1、甲国企业出口价值100万美元的设备，该企业在海外银行的存款相应增加；
2、甲国居民到外国旅游花销30万美元，该费用从该居民的海外存款中扣除；
3、甲国企业在海外投资所得利润150万美元，其中，75万用于当地再投资，50万购买当地商品运回国内，25万结售给政府换取本币；
4、甲国政府动用40万美元储备向国外提供无偿援助，另提供相当于60万美元的粮食药品援助。
0
0
0
三、错误与遗漏账户
40
25
+15
（4）储备资产
30
100
-70
（3）其他投资
0
0
0
（2）证券投资
75
-75
（1）直接投资
70
200
-130
2、金融账户
0
0
0
1、资本账户
70
200
-130
二、资本与金融账户
40+60
-100
4、经常转移
150
+150
3、收入
30
-80
2、服务
100＋60
＋50
+160
1、货物
310
180
+130
一、经常账户
贷方（＋）
借方（－）
差额
项目
(三)国际收支平衡表的记录日期与价格
1、记录日期：以所有权变更日期为准
2、记录价格 ：FOB价
计价案例
如延期付款条件下的进口通常应计为：
借：进口
贷：其他投资负债项下贸易信贷
而到期支付货款后则应计为：
借：其他投资负债项下贸易信贷
贷：其他投资资产向下的货币与存款
反之预付货款条件下的进口则应计为：
借：其他投资资产下贸易信贷
贷：其他投资资产下货币与存款
到期收到货物后则应计为：
借：进口
贷：其他投资资产下贸易信贷
记录价格
关于进出口的作价问题
按照国际惯例，一笔进出口交易，出口按FOB价,进口按CIF价。
为统一口径，国际货币基金组织规定在编制国际收支平衡表时均按FOB价计算，其他保险费和运输费等均列入劳务收支。
四、国际收支平衡表的分析
（一）对国际收支平衡表进行分析的意义与方法
（二）国际收支与国民收入帐户
（三）国际收支账户分析幻灯片 85
（一）对国际收支平衡表进行分析的意义与方法
1、对国际收支平衡表进行分析的意义
2、对国际收支平衡表进行分析的方法
1、对国际收支平衡表进行分析的意义
国际收支平衡表不仅集中反映了一国的对外经济发展状况，且在很大程度上反映了一国的经济发展潜力，要对一国的经济发展状况有一个全面地了解，最有效的方法就是查找该国的国际收支平衡表，并对其进行恰当的分析
1、对于编表国来说：
（1）通过编制和分析本国的国际收支平衡表，可以了解本国在国际经济交往中的地位，找出差距，调整相应的对外经济政策，掌握对外交往中的主动权。
（2）通过编制和分析本国的国际收支平衡表，可以了解本国的外部均衡乃至内部均衡状况，及时发现导致外部失衡和内部失衡的潜在因素，并采取相应的调节措施。
2、对非编表国来说：
（1）通过对别国国际收支平衡表的分析，可以了解该国的国际收支状况和储备资产变动情况，预测该国货币汇率的变动趋势。
（2）通过对该国国际收支平衡表的分析，可以对该国的经济发展状况有个总体的把握。包括经济发展的前景、经济增长的实力、国际资本流动的趋势和国际收支的动向。
（3）通过对不同国家的国际收支平衡表进行比较分析，可以在一定程度上把握世界贸易发展和国际资本运动的趋势，从而有利于在本国对外交往中掌握主动权，采取正确的、切实可行的，有利于本国经济发展的对策。
2、对国际收支平衡表进行分析的方法
（1）静态分析
（2）动态分析
（3）横向比较分析
（4）内容分析
（1）静态分析
即对一国一定时期内的国际收支差额状况进行分析。找出各局部差额形成的原因及其对国际收支总差额的影响。
具体说对国际收支平衡表的静态分析主要是通过逆向分析来进行的。
即首先看一看该国的官方储备是增加了还是减少了：若增加，表示该国的国际收支为顺差，反之为逆差；
然后进一步分析导致国际收支顺差或逆差的局部差额。
国际收支总差额可以是多种形式的局部差额综合作用的结果，但不同差额所导致的国际收支总差额其含义和风险程度是不同的。
由于经常项目差额反映的是一国真实资源的对外交往情况，因此若一国的国际收支逆差是建立在经常项目逆差的基础之上的，通常是比较致命的，其调整的难度和潜在的国际收支危机风险都比较大，
反之若一国的国际收支逆差仅仅是由于大量长期资本外流的结果，其经常项目存在大量的顺差，则仍认为该国的国际收支是健康的，因为大规模的对外投资往往是一国对外投资竞争力较强的标志。
同时若该国国际收支的逆差仅仅是因为特殊原因导致的短期资本外流所至，且规模不大，也不必过于担忧，但若规模过大，也应予以警惕。
（2）动态分析
即对某国若干联系时期的国际收支平衡表进行纵向比较分析，以判断其总体变动趋势。
国际收支的绝对均衡是罕见的，问题是不能连续大幅度失衡。国际收支是一个不断变动的过程，只有通过对国际收支的纵向比较才能从总体上判断一国的国际收支变动趋势，从而采取相应的调节措施。
（3）横向比较分析
通过与国外相同或不同经济发展阶段国际收支状况的比较分析，有助于更准确地判断本国国际收支的均衡状况和潜在风险。
（4）内容分析
所谓内容分析就是看看该国的国际收支活动是否有助于本国经济的内外均衡发展，如果一国的外部均衡是建立在内部失衡的基础之上的，也不应认为该国的国际收支是健康的。
（二）国际收支与国民收入帐户
1、封闭经济下的国民收入账户
2、开放经济条件下的国民收入账户
3、国际贸易与国民收入账户
4、经常帐户与国民收入账户
5、贸易收支与国内吸收
6、贸易收支与国内储蓄、投资
7、贸易收支与财政收支
8、经常帐户与净国际投资头寸
1、封闭经济下的国民收入账户
2、开放经济下的国民收入账户
考虑到生产要素，即资本和劳动力的跨境流动，则国民收入的衡量方式有两种：
（1）国内生产总值（GDP），以国土为原则，即一定时期内一国境内生产的产品和服务的总值。
（2）国民生产总值（GNP），以国民为原则，即一定时期内一国国民生产的产品与服务的总和。
两者关系：GNP =GDP+NFP
其中，NFP为从国外获得的净要素收入，包括经常账户中收入净额和单方面转移净额
3、贸易收支与国民收入账户
商品跨境流动下的国民收入是国内收入和净国际贸易收支之和，即
其中，出口占国民收入的比重和进出口总额占国民收入的比重是衡量一国经济开放度的重要指标
4、经常帐户与国民收入账户
考虑到要素的国际流动而采用GNP计算国民收入时，国民收入除包括国内总支出和贸易余额外，还应包括来自于国外的净要素收入，即:GNP=C+I+G+TB+NFP
其中：NFP=收益收支+单方面转移TB+NFP=CA，又称为经常帐户余额（Current Account Balance)
5、贸易收支与国内吸收
由上述公式：Y=C+I+G+X-M
可推出：X-M=Y-(C+I+G)
其中C+I+G=A又称为国内吸收
于是可得：
TB=Y-A
这说明开放经济条件下，一国的国民收入与国内支出可以不必相等，其差额可由贸易收支余额来进行调节。
6、贸易收支与国内储蓄、投资
由商品流动下的国民收入等式：
这说明开放经济条件下，一国的国内投资和储蓄同样可以不必相等，其差额也可由贸易余额来进行调整，或者说贸易余额与国内储蓄和投资之间的差额有着必然的联系。
7、贸易收支与财政收支
上述公式：
这说明贸易收支是私人投资储蓄行为和政府财政收支共同作用的结果
8、经常帐户与净国际投资头寸
经常帐户余额是一国一定时期内对外资产负债状况的综合体现，顺差为资产；逆差为负债。
国际投资头寸反映的是一国某一时点上对外资产负债的累积状况，即经常帐户余额的累积余额状况。
一国对外资产与负债相抵后所得的净值就是净国际投资头寸
经常帐户余额是当期净国际投资头寸与前期净国际投资头寸之差.即
3．经常账户余额可以引起国际投资头寸的变化。如美国20世纪80年代前积累了巨额的海外净资产，80年代后却因持续巨额的经常项目逆差而大幅度减少。
1．贸易账户余额
2、经常帐户余额
3、资本与金融账户余额
4、国际收支综合差额
5、误差与遗漏账户
（三）国际收支账户的分析
1．贸易账户余额
贸易收支在一国经常账户中占有主导地位。
历史上其曾长期作为一国国际收支的代名词。
随着国际资本流动规模和地位的提高，国际收支虽赋予了新含意，
但贸易收支仍可在很大程度上反映了一国的产结构、产品国际竞争力和在国际分工中的地位，因此在国际收支中仍处于主导地位。
对一国国际收支状况的分析，首先必须对其贸易收支状况进行分析。
2、经常帐户余额
.经常帐户余额是贸易帐户余额、收益帐户余额和经常转移帐户余额三项之和，由于经常转移数额很少，通常可以忽略
.在忽略经常转移余额的条件下，经常帐户余额和贸易帐户余额之差便是收入帐户余额。
.在经常帐户余额既定的条件下，净国外资产数量越大，从国外得到的收入就越多，贸易收支便可以维持更大的赤字，反之相反。如图：
经常账户余额与贸易账户余额的关系
由于国际收支账户采用复式记账法，经常账户中的实际资源流动和资本与金融账户中的资产所有权变更是同一问题的两个方面，因此忽略错误与遗漏的条件下，经常账户余额与资本与金融账户余额之间必然必然存在数量相等、方向相反的对应关系，即
ＣＡ＋ＫＡ＝0
这说明经常账户赤字可通过资本与金融账户来进行融资，反之经常账户盈余会导致资本外流。
3．资本与金融账户余额
影响资本流动的因素很多，如利率、汇率、投资收益率、税收和投资风险等。下图即为假定其他因素不变仅考虑利率因素变动的小国资本与金融账户为经常账户融资的机制。
假定：
（1）期初经常账户和资本与金融账户均为零。
（2）经常账户余额取决于国内投资和储蓄的差额，国内储蓄不变，自发投资需求上升。
（3）国内利率变动不会引起国际市场利率变动
左图为封闭经济条件下国内投资上升的融资机制；右图为资本流动条件下国内投资上升的融资机制。
图：资本与金融账户为经常账户提供融资示意图
资本与金融账户为经常账户融资存在的问题
1、资本与金融账户为经常账户融资的制约：
（1）储备增长的约束
（2）资本流入稳定性的约束
（3）偿还能力的约束
2、近20年来，资本流动的独立性增强，对贸易的依附性减弱
4、国际收支综合差额
国际收支综合差额亦即通常所说的国际收支，是扣除储备后的资本与金融项目差额和经常账户差额之和。在忽略误差与遗漏的条件下，其与储备资产呈反向变动。
因此通常用于衡量固定汇率或有管理浮动汇率制度下政府储备调节的压力。
浮动汇率制度下，政府很少动用外汇储备干预外汇市场，因此这一概念的实际意义不大。
5、误差与遗漏账户
由于国际收支平衡表遵循的是复式计帐的原则，其借方总额理应等于贷方总额，但由于不同账户的统计资料来源不一，记录时间不同以及一些人为因素致使二者的不一致在所难免。国际收支平衡表中的错误与遗漏则是这一差额的逆向调整。 不过其数额通常不大方向也不确定。
若一国出现持续、大量的误差与遗漏逆差或顺差，则暗含则资本外逃和游资流入的可能性。国际惯例通常以不超过GDP5%作为衡量误差与遗漏是否潜伏人为因素的标准。
第三节 开放经济下国际收支调节理论
教学目的与重点：
了解国际收支理论的产生背景与演变过程，掌握其主要原理，并对其进行恰当评价。
本部分参考书：
（1）杨胜刚：《国际金融》，高等教育出版社，
（2）潘英丽《国际金融学》，中国金融出版社，
国际收支理论的产生
国际收支理论最早可追溯到18世纪的重商主义，其强调对外贸易顺差，以便从国外获得更多的贵金属。
代表人物是英国的威斯塔福（William Stafford）和托马斯·孟（Thomas Mun）
不过“重商主义并未正面描述贸易差额的客观动因，更不论其运动的客观规律，而是仅仅提出了一种价值判断和政策主张”
因此，重商主义关于国际贸易的观点还称不上现代意义上的国际收支理论，真正的国际收支理论是在产业资本和金融资本代替了商业资本而居主导地位的条件下才成熟起来的。
国际收支理论的发展
一、价格—铸币”流动机制 （Price specie-flow mechanism）
二、弹性理论 （Elasticity Approach）
三、乘数论（Multiplier Approach）
四、吸收论 （Absorption Approach）
五、货币论（Monetary Approach）
六、结构论（Structural Approach）
此外还有跨期分析法（Intertemporal Approach） ，两部门分析法（two-department Approach)
一、价格—铸币”流动机制 （Price specie-flow mechanism）
（一）产生
（二）主要观点
（三）评价
（一）产生
“价格—铸币” 流动机制是由英国著名经济学家大卫.休谟（David Hume）于1752年在其发表的论文《论贸易差额》中首次提出的。
（二）主要观点
主要观点：金本位制度下，国际收支失衡可由黄金的自由输出入和物价的涨跌来自动进行调节，无需政府干预。
该理论以货币数量论为基础，着重研究国内外商品相对价格变化对商品进出口的影响，强调贸易收支、汇率、黄金流动、货币供应量、物价、商品进出口间的内在联系和自发调节。
其核心思想是：商品的价格决定于流通中的货币数量 ，币值决定于货币量与商品量的对比关系；因商品进出口而产生的黄金流入流出，直接引起国内货币流通量的增减，导致物价涨跌，进而引起进出口的变化，由此形成一个经济循环.
即在金本位制度下，一国的贸易收支逆差会导致外汇汇率上升，外汇汇率上升至黄金输出点以上时会导致黄金外流，黄金外流的增加会导致银行准备金上升，进而导致通货紧缩物价下跌出口上升进口减少的连锁反应，直至贸易收支恢复均衡，反之亦然。据此，政府没有必要对国际收支失衡进行调节，一国的国际收支失衡可通过黄金的自由输出入和物价的涨跌，自动取得平衡。
（三）评价
1、进步之处：
2、不足之处：
1、进步之处：
（1）是第一个系统分析国际收支运动规律的国际收支调节理论，为国际收支研究确定了基本内容和结构框架，成为后来国际收支调节理论的渊源。
（2）认为国际收支的失衡是暂时的，一国不可能持续保持贸易收支顺差和黄金流入 ，对于当时盛行的重商主义尽量扩大出口，减少进口，以获取更多黄金的观点无疑是一很大的进步。
2、不足之处：
（1）该机制是以贸易自由化和黄金自由输出入为前提的，否则只能留于幻想。
（2）该理论侧重于价格机制对贸易收支的影响，忽略了其他经济变量的作用。
（3）其对价格机制的分析也仅局限于由黄金输出入而引起的货币供求变动对物价的影响，忽略了黄金和商品内在价值变动对物价变动的影响，以及黄金输出入通过物价变动影响进出口的时滞和商品供求弹性对价格变动影响进出口总值的制约作用。
二、弹性理论 （Elasticity Approach）
（一）产生
（二）主要观点
（三）评价
（一）产生
弹性（Elasticity）是指一个变量对另一个变量变动的敏感程度。
英国经济学家马歇尔在其一般市场均衡理论中首创“价格的需求弹性”概念，揭示了需求弹性对市场供求关系的作用机制。
1923年，马歇尔将这种局部均衡的弹性分析法延伸到贸易领域，提出“进出口需求弹性”的概念，并对不同进出口条件下汇率变动对贸易均衡的影响进行了探讨，但其研究尚比较分散、零乱，并未形成系统的观点
1937年，英国经济学家琼.罗宾逊（Joan Robinson）在研究汇率波动与进出口之间的关系时，以马歇尔的局部均衡分析为理论基础，充分考虑了商品进出口的供求弹性，并正式提出弹性分析理论。
1944年，美国经济学家勒纳着重分析和研究了既定进出口供给弹性条件下，本币贬值对贸易收支可能产生的影响，并提出了著名的“马歇尔——勒纳”条件(Marshall-Larner Codition)。
1944年，美国经济学家L.梅茨勒从外汇稳定性角度出发，进一步补充了琼.罗宾逊的论点，并将供给弹性引入马歇尔——勒纳条件，提出了比克迪克——罗宾逊——梅茨勒条件（Bickerdike-Robinson -Melzler condition）。
（二）主要观点
该理论所要研究的主要问题是：本币贬值对贸易条件和贸易收支的影响，强调贸易收支调节机制中的相对价格效应。
弹性理论的假设条件：
（1 ）利率、国民收入等其他一切条件均不变，仅考虑汇率变动对贸易收支的影响；
（2）没有资本流动，国际收支等于贸易收支；
其所要研究的主要内容：
1、本币贬值对贸易条件的影响
2、本币贬值对贸易收支的影响
1、本币贬值对贸易条件的影响
所谓贸易条件就是出口商品价格与进口商品价格的比值。
即：
T上升表示本国贸易条件改善，意味着每单位进口商品可换得更多的出口商品；反之， T下降表示本国贸易条件恶化，意味着每单位进口商品只能换得较少的出口商品。
在进出口商品原有价格不变的情况下，本币贬值将会导致本国贸易条件的恶化，使本国商品在国外变得相对便宜，外国商品在本国变得相对昂贵，从而诱使本国居民将需求由外国商品转为本国商品，外国居民将需求由自己国内转为本国商品，即本国进口需求减少的同时外国对本国出口商品的需求上升，进而影响本国的进出口。
不过贬值最终对本国贸易余额的影响程度，取决于由此而导致的进出口数量变动与价格变动的对比，即进出口商品价格的供求弹性 。
出口商品价格的供给弹性为：
出口商品价格的需求弹性为:
进口商品价格的供给弹性为：
进口商品价格的需求弹性为：
式中：
Sx为本国出口商品的价格供给弹性；
Sm本国进口商品的价格供给弹性；
Dx为本国出口商品的价格需求弹性；
Dm为本国进口商品的价格需求弹性；
为本币表示的本国出口量；
为外币表示的本国进口量；
为本国出口商品的国外需求量；
为本国进口商品的国内需求量；
为本国出口商品的本币价格；
为本国进口商品的外币价格；
e 表示直接标价下本币与外币间的汇率。
2、本币贬值对贸易收支的影响
本币贬值对本国贸易余额的影响程度，取决于进出口商品价格的供求弹性。
（1）马歇尔——勒纳条件
（2） 比克迪克——罗宾逊——梅茨勒条件
（3） J曲线效应
（1）马歇尔——勒纳条件
在进出口商品价格供给弹性无穷大的条件下，本币贬值改善贸易收支的条件是：
否则当时 ，本币贬值将会导致贸易收支的恶化；
当 ，本币贬值对贸易收支不产生影响。
这就是著名的马歇尔——勒纳条件。
其在一定程度上弥补了传统的本币贬值一定可以改善本国贸易收支理论的不足，但其分析仍局限于进出口商品价格供给弹性无穷大的前提，若放松这一假设，则进出口商品以供给方货币表示的价格就不会在贬值后保持不变。
（2） 比克迪克——罗宾逊——梅茨勒条件
放松进出口商品价格供给弹性无穷大的假设，则进出口商品以供给方货币表示的价格就不会在贬值后保持不变。
出口的本币价格和进口的外币价格将因贬值而分别上升和下降。进出口数量也就不会单纯取决于进出口需求弹性，而是由进出口商品的价格供给弹性和需求弹性共同决定。
此时本币贬值改善贸易收支的必要条件是：
这就是“比克迪克——罗宾逊——梅茨勒”条件。其进一步补充和完善了“马歇尔——勒纳”条件。
（3） J曲线效应
货币贬值以后，即使满足“比克迪克——罗宾逊——梅茨勒”条件，贸易收支也不能立即得以改善，通常从货币贬值到贸易收支的调整之间存在着认识时滞、决策时滞、生产时滞和取代时滞（前期合同的履行），因此，本币贬值初期贸易收支不仅得不到改善，反而会进一步恶化，经过一段时间之后本币贬值对贸易收支改善的正向效应才会体现出来，贸易收支这种从恶化到改善的轨迹如同英文字母“J”，因此称为J曲线效应。
T1
T2
（三）评价
长处：
弹性论揭示了汇率变动通过改变国内外商品之间以及贸易部门和非贸易部门之间的相对价格以影响进出口供求的机制，在一定程度上反映了世界市场的现实情况。
不足之处：
假设条件不现实，忽略了国民收入等其他宏观经济变量对贸易收支可能产生的影响。
三、乘数论（Multiplier Approach）
（一）产生
（二）主要观点
（三）评价
（一）产生
乘数论又称乘数分析法（Multiplier Approach）或收入分析法（Income Approach）是19世纪末20世纪初，作为凯恩斯主义在国际收支领域的延伸而诞生的。
（二）主要观点
乘数论着重于分析汇率和价格不变条件下，收入变动对贸易收支调整的作用。
其核心思想是，进口支出是国民收入的函数，自主性支出的变动通过乘数效应引起国民收入变动，进而影响进口支出。
在进口支出分为自主性支出（M0 ）和诱发性支出(mY)的情况下，一国的贸易收支差额即为
（）
式中：B为贸易收支差额；X为出口；m为边际进口倾向。
()
式中： 为进口需求收入弹性；M/Y 为开放度
（）
式中：c、 、I、G分别为边际消费倾向、自主消费、投资和政府购买。
将式代入式得：
根据凯恩斯的乘数理论，国民收入会因自主性支出的变化而发生多倍的变动，因此，C0、I、G、X、M0等自主性支出的变动会通过国民收入的多倍变动作用于进口，进而影响贸易收支差额。
这就意味着政府可以通过紧缩性或膨胀性的财政货币政策来影响自主性经济变量，进而调节国民收入、进口和贸易收支，不过其调节效应受制于本国边际进口倾向、进口需求收入弹性和开放度，通常边际进口倾向、进口需求收入弹性和开放度越大，调节效果越好，反之效果越差。
该理论还将收入因素引入马歇尔——勒纳条件，成功分析了由本币贬值而导致出口和自主性进口变动，进而影响国民收入，导致诱发性进口变动，从而进一步影响贸易收支的机制，创造了更为严格的本币贬值改善贸易收支的哈伯格条件（Harberger Condition）
即：
并将分析对象从小国扩大为大国，分析了由大国进出口而引起的国外回应对本币贬值影响贸易收支的制约，
据此哈伯格条件应进一步修正为：
式中 为贸易伙伴国的边际进口倾向。这就是说，在进出口供给弹性无穷大的情况下，大国只有在进出口需求弹性之和大于1加本国和外国的边际进口倾向时，贬值才能有效地改善贸易收支。
（三）评价
长处：
该理论丰富和完善了马歇尔——勒纳条件，阐述了国民收入及其他自主性经济变量对贸易收支的影响，从而有助于理解现实经济状况，
不足之处：
（1）以凯恩斯的乘数理论为基础，模型中忽略了货币量和价格因素的作用。
（2）仅仅从进口的收入弹性角度简单阐述了收入变动与国民收入变动的关系，没有深入研究进出口对整个宏观经济的影响。
（3）忽略了资本流动，把贸易收支等同于国际收支。
（4）在实际应用中，该理论存在技术上的困难，因为弹性估计非常复杂，难以测算。
四、吸收论 （Absorption Approach）
（一）产生
（二）主要观点
（三）评价
（一）产生
吸收论又称吸收分析法（Absorption Approach）或支出分析法（Expenditure Approach），是由詹姆斯.米德（James Meade）和西德尼.亚历山大()在西方经济学界关于弹性论的激烈争论中，于1952年首次提出的
亚历山大认为：总弹性既非固定又非可测，只能用于事后分析，因此主张舍弃弹性分析法，而采用收入水平和支出行为来分析贬值对国际收支的影响。
（二）主要观点
吸收论以凯恩斯的宏观经济恒等式为基础，着重分析了收入和吸收对贸易收支的影响，以及本币贬值如何通过影响收入与吸收，进而影响贸易收支的。
根据凯恩斯开放经济条件下的宏观经济恒等式:
可得：
令B=X-M表示贸易收支差额；Y表示总收入；A=C+I+G表示总吸收，则有：
B=Y-A （）
此式为吸收分析法的基本公式，其表明贸易收支差额是总收入和总吸收共同作用的结果。
当总收入大于总吸收时，贸易收支为顺差；
反之，当总收入小于总吸收时，贸易收支为逆差；
当总收入等于总吸收时，贸易收支均衡。
因此当贸易收支失衡时，一国可以通过适当增减总收入和总吸收来予以调节。
亚历山大还进一步分析了本币贬值对贸易收支的影响。其认为本币贬值对贸易收支的影响最终必然体现为总收入与总吸收的绝对变动或相对变动，即
()
为具体分析本币贬值如何通过总收入与总吸收的变动来影响贸易收支，他将由本币贬值而引起的吸收变动细分为两部分——独立于收入变动之外的自主吸收（ ）和由收入变动而诱发的吸收（ ），即
（）
式中 a 为边际吸收倾向， 将式（）代入式（）得：
()
上式表明本币贬值能否改善贸易收支主取决于三个因素：
贬值对收入的直接影响程度 ；
收入对吸收的引致程度，即边际吸收倾向 ；
贬值对吸收的直接影响程度 。
至于贬值究竟主要影响收入还是吸收，则取决于宏观经济情况、资源配置情况和边际吸收倾向。在经济尚未实现充分就业、资源配置尚未优化、吸收倾向小于1时，货币贬值主要产生的是收入效应；反之，贬值将主要产生吸收效应。
（三）评价
长处：
吸收分析法是建立在宏观和一般均衡的基础上的，且强调政策搭配的作用，这一点较弹性分析法的微观局部分析具有很大进步。
不足之处：
其分析基础是国民收入会计核算恒等式，并未对收入和吸收是因，贸易收支为果提出任何令人信服的逻辑分析
同时其在分析贬值对贸易收支的影响时舍弃了国内外商品价格相对变动的作用，在分析充分就业条件下贬值对收入的影响时忽略了资源运用效率的作用，致使其分析和结论难免带有一定的局限性
五、货币论（Monetary Approach）
（一）产生
（二）主要观点
（三）评价
（一）产生
货币论(Monetary Approach)，又称为货币分析法。其具有悠久的历史渊源。
物价与现金流动机制是最早的国际收支货币论，其揭示了金本位制度下国际收支通过货币供求的存量失衡，引起货币量和物价水平的调整而自动均衡的机制。
20世纪60年代后期，蒙代尔(R．Mundell)、约翰逊(H．Johnson)、弗兰克尔(J．Frenkel)等人将封闭经济条件下的货币主义原理引申到开放经济中来，从而发展了国际收支货币论。
在此之前，IMF研究人员波拉克(J．Polark)等也曾进行过一些开创性的工作。
（二）主要观点
1、货币论的假设前提
2、货币论与传统理论的区别
3、货币论的基本理论
4、货币论对贬值的分析
5、货币论的政策主张
1、货币论的假设前提
货币论有三个基本假定：
第一，在充分就业的均衡状态下，一国的实际货币需求是收入和利率等变量的稳定函数。
第二，从长期看，货币需求是稳定的，货币供给变动不影响实物产量。
第三，贸易商品的价格是由世界市场决定的，从长期来看，一国的价格水平和利率水平接近世界市场水平。
2、货币论与传统理论的区别
对于国际收支的分析，货币论在三个方面有别于传统的弹性论和吸收论。
（1）传统的弹性论、乘数论和吸收论都强调商品市场流量均衡在国际收支调整中的作用，而货币论则强调货币市场存量均衡的作用。
（2）传统理论仅注重经常账户交易，而货币论则将国际资本流动也作为考察对象，强调国际收支的综合差额，而非贸易差额。
（3）传统理论注意对线上项目的分析，而货币论则主张从线下项目分析，自下而上地说明国际收支，视线上项目差额为线下项目交易的结果，而不是相反。即在货币论看来，线下项目交易即国际储备额的变动，进一步来看是货币市场均衡的结果。
3、货币论的基本理论
货币论者认为：国际收支是一种货币现象；国际收支失衡的根本原因在于国内名义货币供给与名义货币需求的失衡。
货币论的基本观点源于货币市场均衡分析，即 Ms=Md，
其中 Md 为名义货币存量需求，可表示为：
Md=pf ( y, I ) (3．11)
式中，p为价格水平，f表示函数关系，y和i分别为收入和利率水平。
Ms为名义货币供应量，可表示为：
Ms=m (D+R) (3．12)
Ms=m (D+R) (3．12)
式中，D为中央银行的国内信贷，或支持货币供给的国内资产；R 为国际储备，通过国际收支盈余获得；m为货币乘数。
为方便起见，令m=1，则有：
Ms=D+R (3．13)
在市场均衡条件下，Ms=Md=D+R。
由于长期内货币需求是稳定的，货币市场均衡主要是通过货币供给的增减来实现的，故当货币供给由于国内信贷总量D的紧缩或扩张而小于或大于货币需求时，国际储备量R就会出现增加或减少，使货币供给等于货币需求。
具体来看，当国内货币供给通过国内信贷扩张而增加时，货币供给就会大于货币需求，即人们手中持有的现金余额高于所希望持有的水平，这样人们就会将多余的货币部分用来购买国外商品和债券，因此造成国际收支赤字。
在固定汇率制度下，为了保持汇率的稳定，货币当局只得动用外汇储备来干预市场，由此货币供给会相应随之减少，直到与货币需求相等。
相反，当货币供给通过国内信贷总量紧缩而减少时，货币供给就会小于货币需求，这时人们为了使手中持有的现金余额恢复到希望持有的水平，就会通过变卖国外证券，减少对国外商品的消费来寻求额外的货币，由此造成国际收支盈余。
货币当局为保证汇率的稳定，只得以本国货币购买外汇，从而使货币供给恢复到原来的水平，与货币需求保持一致。
综合来看，国际收支盈余或赤字是一国货币市场供求存量失衡的反映，国际收支从根本上说是一种货币现象。
4、货币论对贬值的分析
假设“—价定律“成立，则上面第(3．11)式就可以改
写为：Md = Epf (y,I )
上式中，E为本币衡量的外币价格(直接标价法)，P为国外的价格水平。当本国货币贬值时，E值上升，由此引起国内价格P = EP上升，则Md相应地上升，从而使国际收支发生顺差(或逆差减少)。
由此可得出如下结论：
（1）贬值引起贬值国国内价格上升、实际货币余额减少，从而对经济具有紧缩作用。
（2）货币贬值若要改善国际收支，则在贬值时，国内的名义货币供应不能增加。因为在货币供求均衡的条件下，R＝MD—D，若D与MD同时增加，并且D的增加等于甚至大于MD的增加，则贬值不能改善国际收支，甚至可能恶化国际收支。
5、货币论的政策主张
货币论的政策主张，归纳起来有以下几点：
第一，所有国际收支不平衡，在本质上都是货币性的。因此，国际收支的不平衡，都可以由国内货币政策来解决。
第二，所谓国内货币政策，主要指货币供应政策。因为货币需求是收入、利率的稳定函数，而货币供应则在很大程度上可由政府操纵，因此，膨胀性的货币政策(使D增加)可以减少国际收支顺差，而紧缩性的货币政策(使D减少)可以减少国际收支逆差
第三，为平衡国际收支而采取的贬值、进口限额、关税、外汇管制等贸易和金融干预措施，只有当它们的作用是提高货币需求、尤其是提高国内价格水平时，才能改善国际收支，而且这种影响是暂时的。如果在施加干预措施的同时伴有国内信贷膨胀，则国际收支不一定能改善，甚至还可能恶化。
总之，货币论政策主张的核心是：在国际收支发生逆差时，应注重国内信贷的紧缩。
（三）评价
1、进步之处
2、不足之处
1、进步之处
货币论的主要贡献在于唤醒了人们在国际收支分析中对货币因素的重新重视。
货币论着重考虑了货币因素对国际收支的影响，运用长期均衡分析和存量分析的方法，对货币市场与国际收支的关系做了全面的宏观分析。
货币论认为，只要保持货币供应的适度增长，就可以保持国际收支平衡，这在高度货币化的当今社会具有实际意义。
目前，部分主要资本主义国家的财政金融当局，甚至某些权威的国际金融组织如IMF，都以货币论分析个别国家甚至全球性的国际收支问题，货币论也在应用中得到不断的发展与完善
2、不足之处
主要表现在三个方面：
第一，假设前提不现实
第二，对贬值国际收支效应的分析不恰当
第三，政策建议太偏激
第一，假设前提不现实
（1）它假定货币需求函数是相当稳定的。但在短期内，货币需求往往是很不稳定的，也很难不受货币供给变动的影响。
（2）货币论还假定货币供给变动不影响实物产量。其实不然，因为货币供给变动后，人们不仅改变对国外商品和证券的支出，而且也会改变对本国商品和证券的支出，由此影响到国内产量的变化。
（3）它强调一价定律的作用，但从长期来看，由于垄断因素和商品供求粘性的存在，一价定律往往是不能成立的。
第二，对贬值国际收支效应的分析不恰当
货币论认为贬值仅有紧缩性影响，贬值能暂时性地改善国际收支，是因为它减少了对实际货币余额的需求和增加了对名义货币的需求。
而且实际货币余额需求减少，意味着消费、投资、收入的下降，这无法解释为什么许多国家把贬值作为刺激出口和经济增长的手段
第三，政策建议太偏激
货币论认为国际收支逆差的基本对策是紧缩性的货币政策。
这个政策结论的一个重要前提是价格不变，由此才能通过紧缩性货币政策消除货币供应大于货币需求的缺口。
事实上，当名义货币供应大于货币需求时，价格必然会上升，从而名义货币需求 Pf（y,i）也会上升。
在这种情况下，降低货币供应，在价格刚性的条件下，只能导致实际货币余额的下降；
另外，货币论还提出，当采用贬值来改善国际收支时，必须结合紧缩性的货币政策。
因此，无论从哪个方面看，货币论政策主张的含义或必然后果，就是以牺牲国内实际货币余额或实际消费、投资、收入和经济增长来纠正国际收支逆差
这一点，曾受到许多国家，尤其是发展中国家经济学家的严厉批评。
六、结构论（Structural Approach）
（一）产生
（二）主要观点
（三）评价
（一）产生
结构论又称结构分析法（Structural Approach）。散见于20世纪50和60年代的西方经济学文献中。
作为比较成熟和系统的独立学派，结构论是作为国际货币基金组织国际收支调节规划的对立面于20世纪70年代形成的。
联合国拉丁美洲经济事务委员会执行秘书长罗.普利比斯基（Raul Prebisch）、印度第二个五年计划总设计师马哈拉诺比斯（Mahalanobis）、英国萨塞克斯大学发展研究院院长保尔.史蒂芬（Paul Stephen）、英国海外发展署的托尼.克列克（Tony Klick）、肯特大学的瑟沃尔（）等均为结构论的积极倡导者和支持者。
（二）主要观点
传统的贸易收支理论较多地注重从需求的角度来分析一国的贸易收支失衡。
结构论认为贸易收支逆差尤其是长期性逆差既可以是长期过度需求引起的，也可以是长期性的供给不足引起的，而长期性的供给不足往往是由经济结构引起的。
就发展中国家来说，贸易收支的失衡更重要的原因在于供给，而不是需求。发展中国家普遍面临着（1）经济结构单一；（2）产业结构落后；（3）经济结构缺乏弹性等问题
（1）经济结构单一。经济结构单一的直接后果是出口容易受个别大宗国际市场商品价格波动影响，对外贸易不稳定。
（2）产业结构落后。产业结构落后使得发展中国家的出口产品多处于产业链的底端，面临较低的需求收入弹性和较高的需求价格弹性，相反，进口的产品则是面临较高的需求收入弹性和较低的需求价格弹性。这种进出口结构下，国内的收入水平的提高必然会带来进口的增加和对外贸易的逆差，因为国外收入水平的增加并不能带来出口的改善，即国际间经常项目的调整具有不对称性。
（3）经济结构缺乏弹性。经济结构缺乏弹性使得国内出口供给不能根据世界市场变化及时调整，由此造成出口供给长期不足、进口替代的余地逐步减少。
因此，发展中国家对外贸易的长期逆差主要是由国内结构性问题造成的，传统的国际收支理论不适合发展中国家的国情，发展中国家解决对外贸易失衡问题的关键是提升产业结构，并以此增加出口和进口替代产品的数量、品种和质量。
（三）评价
1、进步之处
结构论更多地强调由结构失衡而导致的供给不足对贸易收支的制约，这无疑对传统的以需求为出发点的贸易收支理论构成直接的挑战，拓宽了研究发展中国家贸易收支失衡问题的新领域
2、不足之处
其许多观点的提出，更多的是出于一种直觉，并没有完整的理论体系支撑。为此许多批评者认为，结构论讲得实际上是经济发展问题，而非国际收支（贸易收支）问题。其经济发展政策对国际收支（贸易收支）失衡的调节常常是行之无效，收效甚微的。
第二章开放经济下的国际金融活动
教学目的与要求：
了解当代国际资金流动的特点和影响以及国际金融市场的概念与构成，重点掌握外汇与汇率的概念与种类、汇率的标价与报价、外汇交易的主要方式以及欧洲货币市场的特点。
本章的研究内容：
第一节国际金融市场概述
第二节外汇市场
第三节欧洲货币市场
第四节国际资金流动
第一节国际金融市场概述
学习要求与重点：
了解国际金融市场的概念、构成
一、国际金融市场的概念与构成
关于国际金融市场的概念与构成理论上存在很大差异。通常可从广义和狭义两个角度予以理解。
1、广义的国际金融市场是指在国际范围内，运用各种现代化的技术手段与通信工具，进行资金融通、证券买卖及相关金融业务活动的场所或网络。包括国际货币市场、国际资本市场、国际外汇市场、国际黄金市场以及金融衍生工具市场等。
2、狭义的国际金融市场则仅指从事国际资金借贷和融通的场所或网络，包括国际货币市场和国际资本市场。
3、教材上的定义是：国际金融市场是指资金在国际间进行流动或金融产品在国际间进行买卖和交换的场所，它是开放经济运行的重要外部环境。（书上P63)
其主要包括：外国金融市场、欧洲货币市场和外汇市场三部分。
（1）外国金融市场：又称在岸金融市场。是指使用市场所在国发行的货币进行交易，受到该国金融市场上的惯例与政策法令约束的进行资金跨国流动的场所，它实际上是国内金融市场的对外延伸。
（2）欧洲货币市场：又称离岸国际金融市场。是指在某种货币发行国国境之外或该国的离岸金融中心从事该种货币借贷的市场，它基本上不受任何一国国内政策法令的管理，在利率、业务惯例上具有自己的特点，是国际金融市场的核心。
（3）外汇市场：是指专门从事外汇买卖和兑换的市场。
第二节外汇市场
教学重点：
在了解外汇市场的形式与构成的基础之上着重掌握外汇的概念与特征；汇率的概念、种类、标价方法与报价以及外汇交易的主要方式。
内容：
一、外汇市场的形式与构成
二、外汇的概念与特征
三、汇率的概念、标价与种类
四、外汇交易的主要方式
一、外汇市场的形式与构成
1、外汇市场的形式：
（1）有形市场—— 外汇交易所
（2）无形市场—— 表现为电话、电报、电传和计算机终端等各种远程通讯工具构成的交易网络
2、外汇市场上的参与者主要：
外汇银行、外汇经纪人、顾客和中央银行。
3、外汇市场的构成
外汇市场的交易分三个层次：
外汇银行和顾客之间的交易市场
外汇银行银行同业间的交易市场
外汇银行银行与中央银行之间的交易市场
二、外汇的概念与特征
1、概念
外汇是指以外国货币表示的、能用来清算国际收支差额的资产。例如，外国货币、外币支付凭证、外币有价证券、特别提款权、其他外汇资产。
2、特征
第一、自由兑换性，即这种外币能自由地兑换成本币；
第二、普遍接受性，即这种外币在国际经济往来中被各国普遍地接受和使用；
第三、可偿性，即这种外币资产是可以保证得到偿付的。
三、汇率的概念、标价与种类
（一）汇率的概念
（二）汇率的标价
（三）汇率的种类
（一）汇率的概念
所谓汇率(Exchange Rate)，就是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一种货币表示的另一种货币的相对价格。
（二）汇率的标价
一国的外汇汇率是以外国货币表示的本国货币的价格，还是以本国货币表示的外国货币的价格，这便是外汇汇率的标价方法。
目前国际上主要由三种标价方法——直接标价法、间接标价法和美元标价法。
1、直接标价法(Direct Quotation) ：又称为应付标价法（giving quotation），即以一定数量的本国货币表示的外国货币的价格。
中国$100=RMB￥
2、间接标价法(Indirect Quotation)，是以一定数量的外国货币表示的本国货币的价格。纽约： $1=HK$
3、美元标价法：以单位美元所表示的其他货币的价格。
目前在国际外汇市场上，除英镑、爱尔兰镑等极少数货币外，绝大多数货币均采用美元标价法。其目的：简化报价程序；广泛比较各种货币的汇价
（三）汇率的种类
在外汇买卖中，由于买卖方式、交割期限、计算方式、标价时间以及外汇资金的性质、外汇管制的宽严的不同，外汇汇率可划分为既有联系又有区别的不同类型，其中主要有：
1、按统计方法的不同，汇率可划分为名义汇率、实际汇率与有效汇率
（1）名义汇率（nominal exchange rate）是指一国报刊杂志和外汇市场所公布的汇率
（2）实际汇率(real exchange rate) 有两种表示方法：
一种是名义汇率与各种补贴和税收之和或之差，用公式表示
实际汇率＝名义汇率+（或-）财政补贴和税收减免
实际汇率的另一种概念是指名义汇率减去通货膨胀率。
（3）有效汇率effective exchange rate)是各种双边汇率的加权平均汇率。
以贸易比重为权数的有效汇率的公式如下：
A币的有效汇率＝
2、按汇率的确定方法可分为基本汇率和套算汇率
（1）基本汇率（Basic rate）：本国货币与某一关键货币的汇率，该汇率即为基本汇率，又称基准汇率
（2）套算汇率(Cross rate)：由基本汇率套算出来的本国货币与其他国家货币的汇率 。
$100=RMB￥810
国际外汇市场上：$100= HK$735
HK$1= RMB￥
3．按汇率制定的演变可分为固定汇率和浮动汇率
（1）所谓固定汇率(Fixed Exchange Rate)是指一国货币同另一国货币的汇率基本固定或仅仅在很小的范围内进行波动的汇率。
（2）浮动汇率(Float Exchange Rate) 是指一国货币与他国货币的比价可随外汇市场供求状况的变化而变化的汇率。
根据干预程度的不同，通常又可将浮动汇率分为有管理浮动汇率和完全浮动汇率
4．按是否根据交易性质使用可分为单一汇率与复汇率
（1）单一汇率(Single Exchange Rate)是指一种货币(或一个国家)只有一种汇率，这种汇率通用于该国所有的国际经济交往中。
（2）复汇率(Multiple ExchangeRate)是指一种货币(或一个国家)有两种或两种以上汇率，不同的汇率用于不同的国际经际交往中。
双重汇率指一国同时存在两种汇率，是复汇率的一种形式。复汇率是外汇管制的一种产物，曾被许多国家采用过。
5．按外汇管制的松紧，汇率可分为官方汇率和市场汇率
（1）官方汇率（Official rate）通常又称为官价，是由官方确定、公布并以此为标准进行交易的汇率。在外汇管制较严的条件下，官方汇率就实际汇率。
（2）市场汇率是指在外汇市场上有市场供求决定的汇率。在取消外汇管制的条件下，市场汇率就是实际汇率。
6、按交割期限可划分为即期汇率和远期汇率
（1）即期汇率，又呈现汇汇率(Spot Exchange Rate)，是指在即期外汇买卖（现汇买卖）中所使用的汇率。
（2）远期汇率(Forward Exchange)是指在远期外汇买卖中所使用的汇率
7、从银行买卖外汇的角度可将汇率划分为买入汇率、卖出汇率、中间汇率和现钞汇率
（1）买入汇率（buying rate）又称买价，即银行买进外汇时所使用的汇率。
（2）卖出汇率（selling rate）又称买价，即银行卖出外汇时所使用的汇率。
（3）中间汇率（Middle rate）银行买入价与卖出价的平均数
（4）现钞汇率，即外币现钞的买入价
四、外汇交易的主要方式
（一）即期外汇交易（Spot Transaction）
（二）远期外汇交易（Forward Exchange Transaction ）
（三）掉期交易(Swap Transaction)
（四）套利(Interest Arbitrage)
（五）套汇(Arbitrage)
（六）外币期货交易（foreign currency future transaction）
（七）外汇期权交易（Foreign currency option trasaction ）
GBP
£
英镑
英国
CHF
SF
瑞士法郎
瑞士
SEK
SKr
瑞典克朗
瑞典
EUR
€
欧元
欧元区
FRF
FF
法国法郎
法国
DEM
DM
德国马克
德国
JPY
¥
日元
日本
USD
$
美元
美国
HKD
HK$
港元
香港
CNY
RMB¥
人民币元
中国
ISO标准代码
符号
货币
国家或地区
（一）即期外汇交易（Spot Transaction）
1、概念：
即期外汇交易是指在外汇买卖成交后的至多两个营业日便履行完交割（settlement）手续的外汇交易 。
2、报价：
在即期外汇交易中，外汇银行的报价有一定的惯例。
（1）一般报即期汇率时，并不报全价，只报小数点后面的最后两位数，即小数点后面的第三、四位数。如一家德国银行向瑞士银行询问美元报价时，当瑞士银行的即期汇率为$1=——60 时，该银行只报50——60。这么做的原因是外汇银行对前面的数字均已十分清楚，而且外汇市场汇率的变动在一天以内也不可能超过最后两位数，用不着报全价。
（2）按照国家惯例，外汇银行对其所报出的价格要承担相应的买进或卖出义务，无需签订协议。
在开盘进行外汇交易后，外汇银行报出的即期汇率会根据其外汇头寸情况不断调整，一般空头寸买进，多头寸卖出，借以轧平外汇头寸。
例如：在法兰克福外汇市场上，某银行急于买进美元以补足其美元现汇头寸，当时外汇市场上汇率为：$1=——39
该银行的报价必须高于市场价格如$1=——43
这样较高的买价可刺激客户或同业向该银行出售美元，同时较高的卖价又可阻止其他银行或客户向该银行购买美元。这样银行的美元现汇头寸即可得以轧平。如果该银行仍维持此报价，其美元现汇很快就会出现多头，因此必须适时进行调整。
（二）远期外汇交易
（Forward Exchange Transaction ）
1、远期外汇交易的概念与种类
2、远期汇率的标价方法
1、远期外汇交易的概念与种类
（1）概念
所谓远期外汇交易是指外汇买卖成交后，双方根据合同约定的数额、币种、汇率和交割期，在将来某个时日履行交割的交易。这种交易又称“期汇交易。
其交割期一般为1个月、3个月、6个月，也可长达1年或1年以上，其中以3个月的为最多，1年以上的为超远期外汇交易。
远期外汇交易的交割日通常是根据即期交割日加上远期交割期(即月数)来确定的。但是，如果远期交割日是在月底，而且该日恰好是银行的休息日，则交割日提前至到期月的最后一个营业日，而不能顺延到下一个月。
（2）远期外汇交易的概念与种类
远期外汇交易根据其交割日是否固定又具体分为固定交割日的远期外汇交易和选择交割日的远期外汇交易。
1）所谓固定交割日的远期外汇交易(Fixed Forward Exchange Transaction )是指买卖双方在签定合同时，明确规定具体的交割日期(通常是交割期的最末一天)。
譬如3月20日成交的3个月期的固定交割日的远期外汇交易，双方只能在6月20日办理交割手续。
2）所谓选择交割的远期外汇交易，又称择期交易(Optional Forward Exchange Transaction)是指合同中并不明确规定具体的交割日，其中买卖双方中的任何一方，均可在成交后的第二天至交割期最末一天的任何一个营业日里，要求对方按合同约定的条件进行交割的远期外汇交易。
譬如6月1日成交的3个月期的择期交易，只要其中一方提出，双方便可在6月2日至9月1日的任何一个营业日，按合同约定的条件完成交割。
2、远期汇率的标价方法
（1）直接标出远期汇率的实际汇率。
（2）只标出远期差价(或称远期汇水)(Forward Margin)。
（1）直接标出远期汇率的实际汇率
通常是在公布即期汇率的边上公布远期汇率。
表3—1： 苏黎世外汇市场 某日
目前只有瑞士和日本等少数国家采用这种标价方法，因为所要公布的数字太长。
-10
-28
-34
-76
-80
$／SF
12个月
6个月
3个月
1个月
即期
（2）只标出远期差价
即用远期汇率与即期汇率的差额来表示远期汇率。
远期差价主要有三种情况：
(1)升水(Premium)，表示远期汇率比即期汇率昂贵；
(2)贴水(Discount)，表示远期汇率比即期汇率便宜；
(3)平价(Par)，表示远期汇率与即期汇率相等。
远期差价表示法
远期差价也有两种表示方法：
一种是直接用该货币的币值表示
另一种是用点数表示远期差价
所谓点就是表示货币汇率的数字中小数点后面的第四位数。
如：就是43个点。
目前世界主要的外汇市场都采用以点数表示远期汇率的方法
美分
美分
美分
美分
&/$
12个月
6个月
3个月
1个月
即期
远期汇率的点数表示
33/13
56/46
60/70
35/45
$/￥
12个月
6个月
3个月
1个月
即期
采用这种方式来表示远期汇率，简单明了，不仅减少了所要公布的数字，而且很容易根据所公布数字大小的排列顺序，判断出远期汇率是升水还是贴水。
通常在直接标价法下，若小数在前，大数在后则意味着远期外汇汇率为升水；反之如果大数在前，小数在后为贴水。
如某日香港外汇市场上3个月远期美元23／33，则表示3个月远期美元升水23～33个点。
若1个月法郎30／20，则表示1个月远期法郎贴水30～20个点。
在间接标价法下，情况正好相反，若大数在前小数在后，表示远期外汇汇率升水；反之若小数在前大数在后，则表示远期外汇汇率贴水。
如某日纽约外汇市场3个月远期日元37／27，表示3个月远期日元升水37—27个点，
若1个月德国马克15／25，则表示一个月的远期德国马克贴水15——25个点。
远期汇率的计算方法
在以远期汇水(差价)表示远期汇率时，由于标价方法的不同，远期汇率的计算方法是不一样的。
(1)在直接标价法下，若远期汇水为升水，则远期汇率＝即期汇率+升水额；反之若远期汇水为贴水，则远期汇率＝即期汇率一贴水额。
(2)在间接标价法下，情况正好相反。若远期汇水为升水，则远期汇率＝即期汇率一升水额；反之若远期汇水为贴水，则远期汇率＝即期汇率+贴水额。
如纽约外汇市场上，美元兑德国马克
即期汇率：$l＝ 40—— 50
1 个月 20——15
3个月 50——60
则1个月的远期德国马克汇率为：
$1 ＝—35
3个月远期德国马克汇率为：
$1=D ——510
因为纽约外汇市场采用的是间接标价法，1个月远期汇水是大数在前，小数在后，为升水，所以远期汇率＝即期汇率一升水；而3个月的远期汇水为小数在前大数在后，为贴水，所以远期汇率=即期汇率+贴水额
又如某日巴黎外汇市场美元与法郎的汇率为：
即期汇率：$1＝ 40——70
3个月 90——80
6个月 110——120
则3个月的远期美元汇率为：$1＝——90
6个月的远期美元汇率为：$1＝——90
因为巴黎外汇市场上，美元与法郎之间采用的是直接标价法，3个月远期美元汇水为大数在前，小数在后，为贴水，所以其远期汇率＝即期汇率一贴水额；而6个月远期汇水为小数在前，大数在后，为升水，所以远期汇率＝即期汇率+升水额
以上谈到的升水或贴水都是指远期外汇汇率与即期汇率相比是贵了还是便宜了。如果从单位货币的角度分析，由远期点数来表示远期汇率就更容易理解了。
无论在直接标价法，还是间接标价法下，只要点数的排列顺序为小数在前，大数在后，均可视为单位货币远期汇率升水，则远期汇率＝即期汇率+升水额；
反之若大数在前，小数在后，则可视为单位货币远期汇率贴水，则远期汇率＝即期汇率一贴水额。
如某日香港外汇市场
即期汇率：$1＝HK$ 80——90
3个月 20——30
则3个月远期美元汇率为
$1＝HK$——20
因为点数的排列为小数在前，大数在后，所以单位货币升水，远期汇率＝即期汇率+升水额。
又如某日纽约外汇市场
即期汇率：$l＝ ￥——20
6个月 50——30
则6个月远期日元汇率:
$1＝ ￥——90
因为点数的排列顺序为大数在前，小数在后，所以单位货币贴水，远期汇率＝即期汇率一贴水额。
当然，升水或贴水只是个相对的概念，在一个标价中，如果单位货币是升水，计价货币就是贴水；反之如果单位货币是贴水，计价货币就是升水。因为升水或贴水是指具体货币的价格上升或下降，两种货币的价格是相对变动的。
（三）掉期交易(Swap Transaction)
1、掉期交易与调期率
2、掉期交易的形式
3、掉期交易的作用
1、掉期交易与调期率
所谓掉期交易(Swap Transaction)，又称调期交调，是指外汇交易者利用不同期限的汇率差异，在买进(或卖出)．一种外汇的同时，卖出(或买进)金额相等，期限不同的同种外汇。
通常表示为买／卖单位货币（买入期限较短的单位货币，同时卖出期限较长的同种货币）或卖／买单位货币（卖出期限较短的单位货币的同时买入期限较长的同种货币）。
例如银行即期卖A币，90天远期买A币，则简称为卖／买A币90天掉期；反之银行即期买A币，90天远期卖A币，则简称为买／卖A币90天掉期。
掉期交易与前两种交易的最根本区别是对同一种货币，同时进行金额相等、期限不同、方向相反的两笔交易，但这两笔交易所使用的汇率是不同的，二者之间的差额，便是这笔掉期交易的价格，又可称为掉期率 (Swap Rate)。
例如，我们按$1＝的汇率卖出100万美元的即期，同时按 $1＝的汇率买入3个月的远期美元100万美元，
则这笔掉期交易的掉期率为一1. 7339=即288点。
在掉期交易中，由于一种外汇在被买入的同时，即被卖出，或在被卖出的同时，即被买入，而且买卖金额总是相等的，因此，掉期交易不会改变交易者的外汇持有额，但是所买入和所卖出的外汇在期限上有所不同，因此交易的结果，将导致交易者所持有外汇的期限发生变化，这也正是“掉期”的含义所在。
2、掉期交易的形式
（1）按交易对象划分，掉期外汇交易一般可分为两种类型——纯粹掉期交易和制造掉期交易
（2）按掉期的期限划分，掉期交易可分为三种类型 ——一天掉期 、即期对远期掉期交易 和远期对远期掉期交易
（1）按交易对象划分
1）纯粹掉期交易(Pure Swap Transaction)。即同时向同一对象买入或卖出不同交割日的等额的同种外汇的交易。其特点是：
交易过程中的买和卖均发生在相同的两个交易者之间。如甲向乙买进100万美元(支付16000万日元)即期的同时，卖给其100万美元(收进16600万日元)的3个月远期。
2）操纵性掉期交易(Engineered Swap Transaction)或(Manufactured Swap Transction)。又可称为制造掉期交易或分散掉期交易，是指包括两个相对独立的交易行为，而且两笔交易的对手并不相同。
例如A交易员在向B银行买进100万美元(支付778万港元)即期的同时，向C银行出售100万美元(收进782万港元)的3个月远期。看起来这是两笔独立的交易，但对A交易员来说便是一次制造调期交易。
（2）按掉期的期限划分
1）一天掉期
2）即期对远期掉期交易
3）远期对远期掉期交易
1)一天掉期
一天掉期(One—day Swap Transaction)。又可称为即期对即期的掉期交易，是指对同种货币，同时进行金额相等、交割日不同，方向相反的两笔即期交易。
具体又可分为三种形式：
1)今日掉明日(Today／Tomorrow，Overnight或O／N)，指掉期交易中的第一个到期日在今天，第二个到期日在明天。
2)明日掉后日(Tomorrow／Next，Tom／Next或T／N)，指掉期交易中的第一个到期日在明天，第二个到期日在后天。
3)即期掉次日(Spot／Next)，指掉期交易中的第一个到期日是即期外汇交易的起息日(交割日的最末一天)，第二个到期日在即期到期日的次日)。
2）即期对远期掉期交易
主要包括三个问题：概念、报价和掉期率的计算
A)概念
即期对远期掉期交易是指在买进或卖出一种即期外汇的同时，卖出或买进同等数额的同种外汇的远期。
即期对远期的掉期交易，是掉期交易中使用最多的一种外汇交易方式，其他期限的掉期交易都是在这个基础上发展起来的。因此，即期对远期掉期率的报价和计算方法具有一般性，是计算其他类型的掉期交易价格的基础。
B)报价与掉期率的计算
在即期对远期的掉期交易中，大部分银行都直接把远期汇水作为掉期率对外报价。
对于掉期来说：
远期汇水的第一个价格(斜线左边数字)是银行卖／买单位货币的价格，亦即即期卖出单位货币与远期买入单位货币的汇价差。
第二个价格(斜线右边的数值)是银行买／卖单位货币的价格，即即期买人单位货币，远期卖出单位货币的汇价差(这一点与远期外汇交易中汇水的计算不同)。
当单位货币升水时，卖／买价格小于买／卖价格；当单位货币贴水时，卖／买价格大于买／卖价格(这与远期外汇交易中汇水的判断是一致的)。
例如某日外汇市场牌价：
即期汇率： $l= ￥／35
3个月 145／165 升水
则3个月远期美元的买价＝+＝(日元)
卖价＝+=(日元)。
即3个月的远期汇率=
对银行掉期交易来说，情况是这样的：
1)买／卖美元3个月掉期的汇率是：买入即期美元的汇率为：
$l＝ ￥
卖出3个月远期美元(买入日元)的汇率为：
$1＝￥(+)。
两者之间的差价为165个点，这就是买／卖美元3个月掉期的费用或称掉期率。
(2)卖／买美元3个月掉期的汇率是：
卖出即期美元(买入日元)的汇率为：
$l＝ ￥
买入3个月远期美元(卖出日元)的汇率为：
$l＝ ￥( +)
两者之间的差价为145个点，即为卖／买美元3个月掉期的掉期率。
再如，某日外汇市场牌价： ·
即期汇率：￡1＝ $——90
3个月 50——30
则3个月远期英镑汇率为：￡1＝ $——60
对于银行掉期而言，情况应是：
(1)买／卖英镑3个月掉期的汇率：
即期买入英镑(卖出美元)的汇率为￡1＝ $
3个月远期卖出英镑(买入美元)的汇率为： ￡1＝ $（即—）
二者之间的差价(即掉期率)为30点。
2)卖／买英镑3个月掉期的汇率：
即期卖英镑(买美元)的汇率为：
&l＝ $
3个月远期买英镑(卖美元)的汇率为：
￡l＝ $(即 —) ’
二者之间的差价(即掉期率)为50点。
分析上面的实例可以看出，远期汇水的两个价格对掉期交易者来说，其意义是不同的。
当单位货币升水时，远期汇水的第一个价格是银行卖／买单位货币的“损失”，第二个价格是银行买／卖单位货币的“收益”；
当单位货币贴水时，第一个价格是银行卖／买单位货币的“收益，第二个价格是银行买／卖单位货币的“损失”
在掉期交易中，通常有如下规律可遵循：
1)银行所报的两个价格(掉期率)方向相反：一个是客户支付给银行的，另一个是银行支付给客户的。通常两个价格中，数值较大是客户支付给银行的，数值较小的是银行支付给客户的。
2)客户的买／卖单位货币即为银行的卖／买单位货币，因此应选择第一个价格。如果单位货币呈升水，应由银行向客户支付；反之若单位货币呈贴水，应由客户支付给银行。
3)客户的卖／买单位货币，即为银行的买／卖单位货币，所以应选择第二个价格。若单位货币升水，则由客户支付给银行；反之若单位货币贴水，则由银行支付给客户。
掌握了这几个规律，交易者就不必再进行上述复杂的计算了，只需将单位货币的买卖金额乘上掉期率，即可得出一笔掉期交易的“损失”或“收益”。
例如，在纽约外汇市场上，某客户在买进lOO万英镑(卖出美元)即期的同时，卖出6个月英镑期汇100万英镑(买入美元)，
银行的报价是140／160由于客户是买／卖单位货币(英镑)，
因此应取第一个数据(即140点)，又由于140是两个价格中较小的一个，而且远期期汇水的排列顺序为小数在前，大数在后，即单位货币(英镑)远期升水，所以该客户从中获益：
100*＝万(美元)
再如，在香港外汇市场上，某客户在卖100万美元即期(买入港元)的同时，买入3个美元期汇(卖出港元)100万美元，
银行的报价为：80／60由于客户是卖／买单位货币(美元)，
因此应取第二个数据(即60点)，又由于60是两个价格中较小的一个，且远期汇水的排列顺序为大数在前，小数在后，则单位货币远期贴水，所以该客户可从中获益：
100*＝万(港元)
3）远期对远期掉期交易(Forward——Forward Swap Transaction)
主要讲两个问题
A) 概念：
所谓远期对远期掉期交易，就是指交易者在买进或卖出一种较短期限的远期外汇的同时，卖出或买进期限较长、数额相等的同种货币的远期。
B)掉期率的计算：
B)远期对远期掉期率的计算
a)当客户买／卖单位货币(即买入期限较近的单位货币，同时卖出期限较远的等额的同种货币)时，掉期率是期限较远的远期汇率的买入汇水(即斜线左边的数据)与期限较近的远期汇率的卖出汇水 (斜线右边的数据)之间的差额。如某单位货币呈升水，银行向客户支付；如果单位货币呈贴水，客户向银行支付。
b)当客户卖／买单位货币(卖出期限较近的单位货币，同时买入期限较远的等额的同种货币)时，掉期价格是期限较远的远期汇率的卖出汇水(即斜线右边的数据)，与期限较近的远期汇率的买入汇水(斜线左边的数据)之间的差额。如果单位货币升水，客户向银行支付；如果单位货币呈贴水，则银行向客户支付。
例如，某日外汇市场牌价：
即期汇率：$1=／10
1个月 50／40
6个月 280／260
如果某客户准备卖出1个月远期美元(买入德国马克)，同时买入6个月远期美元(卖出德国马克)，即卖／买单位美元。
则掉期率＝260—50＝210(点)。
由于单位货币(美元)远期呈贴水(汇水数字排列顺序为大数在前，小数在后)，因此这是银行向客户支付的价格，亦即客户每卖／买单位美元1个月期对6个月期，可得到0．021德国马克的收益。
如果该客户买／卖单位美元1个月期对6个月期(即在买入1个月远期美元的同时，卖出等额的6个月美元期汇)
则掉期率为：280—40＝240(点)，
而在单位美元远期呈贴水的情况下，这个价格应由客户支付给银行，即客户每买／卖单位美元1个月对6个月，将损失德国马克
3、掉期交易的作用
（1）套期保值。
（2）调整资金的期限结构。
1)在进出口贸易中对收付外汇期限的调整
2)调整银行不同期限的外汇头寸
3)调整外汇交易的交割日。
1)在进出口贸易中对收付外汇期限的调整
例如，某进出口商1个月后有100万美元的应付款，同时3个月后将收到100万美元的应收款。当时市场上的外汇牌价为：
即期汇率: $1＝ ￥／90
1个月 30／45
3个月 70／90
该公司可做一笔1个月对3个月的掉期交易，即买入1个月美元期汇100万美元，同时卖出3个月美元期汇100万美元。
客户在这里是买／卖单位货币(美元)，因而掉期价格是3个月远期外汇的买入汇水与1个月远期外汇的卖出汇水之间的差额即：70—45＝25(点)，
又因为单位货币(美元)呈升水，因而这是银行向客户支付的价格。这样，该进出口公司通过这笔掉期交易，既调整了自己的资金结构，又可从中获益:100*＝万日元。
2)调整银行不同期限的外汇头寸
例如某银行在一天营业临近结束时，外汇头寸出现了这种情况：
当时外汇市场牌价为：
$／￥ $／DM
即期汇率 ／30 ／10
3个月 30／20 10／20
银行便进行了两笔即期对远期的掉期交易，将外汇头寸予以平衡
+万
-328万
德国马克
+10410万
万
日元
-300万
+300万
美元
3个月远期
即期
①卖／买美元（买/卖日元）3个月掉期100万
掉期率$1＝￥
卖出即期美元(买入日元)的汇率是：
$1＝￥
3个月买人远期美元(卖出日元)的汇率为：
(买入／卖出日元)。
$l＝￥(即—)
该银行从中获益：*100＝万(日元)。
第一笔掉期交易后银行的头寸变化（单位：万）
+
-10410
+
日元
0
+100
-100
美元
3个月远期
即期
+
-328
德国马克
+10410-10410
+
日元
-300+100
+300-100
美元
3个月远期
即期
②卖／买美元(买／卖德国马克) 3个月掉期200万
掉期率$1＝
卖出即期美元(买入德国马克)的汇率：
$1＝
买入远期美元(卖出德国马克)的汇率：
$1＝(即+)
该银行从中受损：
*200＝万(德国马克)
第二笔掉期交易后银行的头寸变化（单位：万）
+328
德国马克
0
+200
-200
美元
3个月远期
即期
+
-328+328
德国马克
+10410-10410
+
日元
-300+100+200
+300-100-200
美元
3个月远期
即期
3)调整外汇交易的交割日
例如，德国某贸易公司3月初与某外国商人签订了一份10万美元的出口合同，合同的执行日为9月上旬，即到期该贸易商将有10万美元的外汇收入。
为防止到期时美元汇率下跌，该公司便与银行签订了卖出6个月远期美元(买入德国马克)10万的合同，9目15日到期，汇率为$1＝
进入9月份.由于种种原因，该公司不能按时收回货款，预计将推迟3个月。
为了固定交易成本；该公司决定做一笔调期交易来推迟远期外汇的交割日。
9月13日德外汇市场牌价为：
即期汇率：$l=／60
3个月 60／50
该公司应 做一笔买/卖美元的3个月的掉期，即买进10万美元即期的同时卖出3个月美元期汇10万美元。
买入的10万美元即期的交割日为9月15日，与3月份签订的10万美元的远期外汇合同的到期日相同，二者可以对冲。
卖出的10万美元3个月远期又与出口的收款期相一致，二者同样可以抵冲。
该笔掉期交易的掉期率为： $l=
由于远期汇率为贴水，所以该公司在此笔掉期交易中受损*100000=600DM，但合同得以展期。
（四）套利(Interest Arbitrage)
1、概念:
是指利用在不同国家或地区进行短期投资的利率差异，将资金由利率较低的国家或地区转移到利率较高的国家或地区进行投放，以赚取利息差额的外汇交易。
通常当升水(或贴水)的年率加上各种套利费用小于两地利差时，这种情况就会发生。
2、种类
（1）不抵补套利(Uncovered Interest Arbitrage)
（2）抵补套利(Covered interest Arbitrage)
（1）不抵补套利(Uncovered Interest Arbitrage)
又称未抛补套利。是指套利者在不进行抵补保值的情况下，将资金从低利、国家转移至高利国家，以套取利息差额的外汇交易。不抵补套利通常是在两种货币汇率相对稳定的情况下进行的。
譬如，美国3个月国库券投资的年利率为12％，英国同期国库券投资的年利率为8％，如果3个月内英镑对美元的汇率基本不变，则英国3个月国库券投资者便会将资金从英国转移到美国，进行3个月国库券的以赚取4％的利息差额。但是，如果3个月后美元贬值，该套利者的收益将随之减少，当美元贬值幅度大于两地利差时，其套利活动将得不偿失。
例如上例中，如果英国投资者在将资金100万，从英国调往美国时，即期市场汇率为:&1＝$，
而3个月投资期满时，即期市场汇价为&1＝$，
美元贬值
此时，该投资者的套利收益＝在国外投资的本利和一在国内投资的本利和
＝
即套利者亏损15122英镑。
为防止这种汇率波动的风险，套利者便可采用抵补套利的形式。
（2）抵补套利(Covered interest Arbitrage)
又称抛补套利，或利息套汇，是指套利者在将资金从低利国家调往高利国家以获取利息差额的同时，为避免汇率波动的风险，而在远期外汇市场上卖出一定的远期外汇，以作保值处理。
如上例中，投资者因预期到3个月后美元汇率会贬值，便在购买即期美元的同时，出售一笔与其在美国投资本利和相当的远期美元，约定汇率为￡l＝US$，如果3个月后美元汇率果然下跌，该投资者便可按此汇率将其从美国撤回的美元换成英镑 :
应该指出的是，抵补套利也要付出一定的代价，因为大量资金从英国调往美国进行抵补套利，将在导致即期美元汇率上升的同时，导致远期美元汇率下跌，从而使美元出现贴水，因此套利者出售远期美元时，其约定汇率，必然低于即期汇率.
但是，只要美元贴水的年率加上各种套利费用低于两地利差，该套利者就有利可图。
抵补套利的具体计算方法是将在国外投资的本利和减去在国投资的本利和，
在直接标价法下其计算公式如下：
其Y为抵补套利收益，M是以本币表示的本金额，rt为远期汇率(买价)，r。即期汇率(卖价)，if在国外投资的年利率，id为在国内投资的年利率。
例如，假设英国6个月的存款利率为12％(年利)，瑞士同期存款利率为10％(年利)，苏黎世外汇市场的外汇牌价为：
即期汇率为：&l＝／80
6个月 70／60
则6个月的远期汇率为： &l==／20
英镑远期买价与即期卖价的贴水合年率为：
小于两地利差，可见利息套汇（即抵补套利）有利。假如投资者的本金是100万SFr，则其抵补套利的收益为：
（五）套汇(Arbitrage)
1、概念：
是指交易者利用不同外汇市场或不同交割期限的汇率差异，对同一种货币或交叉货币同时进行贱买贵卖，以从中赚取差额利益的外汇交易
例如，很久以前，美元和加拿大元的含金量都是克纯金，即$l＝C$1。但由于种种原因，在美国界内加元贵些，C$1=$，而在加拿大界内美元贵些，$l＝C$
2、种类：
1）地点套汇(Space Arbitrage)
2）时间套汇(Time Arbitrage)
1）地点套汇(Space Arbitrage)
A)概念：
是指利用不同外汇市场的汇率差异，对同种货币或交叉货币同时进行贱买贵卖，以从中赚取差额利益的外汇交易。
B)种类：
a)直接套汇(Direct Arbitrage)
b)间接套汇(1ndirect Arbitrage)
a)直接套汇(Direct Arbitrage)
又称两角套汇(Two Points Arbitrage)，是指套汇者利用两地外汇市场上的汇率差异，对同种货币在低价市场上买进，同时又在高价市场上等额卖出，以直接套取汇价差额的一种外汇交易。
例如某日巴黎外汇市场牌价：
$l＝
纽约外汇市场牌价：
$l＝
很明显美元在纽约外汇市场上贵，在巴黎外汇市场上便宜，或者说法国法郎在巴黎外汇市场上贵，在纽约外汇市场 上便宜，
根据“贱买贵卖”的原则，套汇者就会在巴黎外汇市场上以／$的汇率大量买进美元(卖出法国法郎)，
同时在纽约外汇市场上以／$的汇率等额卖出美元(买入法国法郎)，这样每进行l美元的套汇，便可得到2法国法郎()的利润。
这就是所谓的直接套汇，其特点是直接利用两地的汇价差，同时进行贱买贵卖，从中赚取差额利益。
b)间接套汇(1ndirect Arbitrage)
概念：
又称三角套汇(Three PointsArbitage)或多角套汇(Multiple Points Arbitrage)，是指套汇者利用三个或多个不同地点的外汇市场中，三种或多种不同货币之间交叉汇率的差异，同时在这三个或多个外汇市场上进行贱买贵卖，以从中套取汇率差额的一种外汇交易。
判断原则：
在进行间接套汇时，为准确而迅速地判断间接套汇是否有利，可将各地外汇标价变为相同的标价(即都是直接标价，或都是间接标价)，然后以卖价相乘。在直接标价法下，卖价连乘之积小于1，套汇有利，大于1套汇蚀本，等于1无盈亏；间接标价法下，情况正好相反，卖价连成之积大于1套汇有力，小于1套汇蚀本，等于1不亏不盈。
例如某日外汇市场牌价：
香港：$1=HK$
纽约：&1=$
伦敦：&1=HK$
把伦敦外汇市场标价变为直接标价：
HK$1=$1/~1/
则在直接标价法下，三地买假相乘之积为：
**1/=<1
所以套汇有利。
若把三地外汇牌价变成间接标价：
香港： HK$1= $1/~1/
纽约：$1=&1/~1/
伦敦：&1=HK$
三地卖价之积为：
所以套汇有利。
具体在那个市场上买哪种货币，买哪种货币，则通常采用如下方式确定：
①计算三地外汇市场的中间汇率
香港：$1=HK$
纽约：&1=$
伦敦：&1=HK$
②求出三地外汇市场的套算汇率：
香港——纽约 &1=HK$（即*）
纽约——伦敦$1=HK$（即
香港——伦敦&1=$（即
③ 将上述套算汇率与各地外汇市场上的中间汇率进行比较，不难看出：
英镑在伦敦贵，在香港纽约便宜；港元在香港贵，在纽约、伦敦便宜；美元在纽约贵，在香港和伦敦便宜。
根据贱卖贵卖的原则和套汇者所持有币种的不同，分别有如下套汇过程。
& —— HK$ —— US$ ——&
伦敦 香港 纽约
US$ ——& ——HK$ —— US$
纽约 伦敦 香港
HK$ —— $ ——& —— HK$ 香港 纽约 伦敦
单位货币的套汇收益恰巧等于间接标价法下三地卖价相乘之积与单位货币之差。
这就是所谓的三角套汇，其特点是同时在三个不同的外汇市场上，对三角不同的货币进行贱买贵卖
具体关于套算汇率的计算可遵循如下原则：
若两种汇率的标价方法相同，则交叉相除。
$1=
$1=
SFr1=
若两种汇率的标价方法相反，则同向相乘。
&1=$
$1=
&1=
2）时间套汇(Time Arbitrage)
又称汇水套汇，是指利用两种货币利率差与即期汇率和远期汇率差的不一致，而进行的套汇活动。
它与抵补套利是完全相反的一种交易行为。
通常当升水或贴水的年率大于两地利差时，短期投资者便将资金从利率较高的国家转移到利率较低的国家，即在购买低利货币即期的同时，出售低利货币的远期，以赚取汇水差额的外汇交易。
例如，假设瑞士的3个月定期存款利率为4％(年利)，美国同期存款利率为％(年利)，某日纽约外汇市场牌价为：
即期汇率：$1＝／10
3个月 240/200
则3个月远期汇率为： $l＝／210
瑞法郎远期卖价与即期买价升水的年率为：
大于两地利差，可见汇水套汇有利。
于是美国短期投资者便以100万美元购买了154万瑞士法郎，将其存入瑞士银行，期限为3个月，预计到期将得到本利和：
万(瑞士法郎)，
在远期外汇市场上将其出售，交割期也为3个月，则到期时该投资者能收回1555400/=(美元)。
如果该投资者不做上述套汇，而是简单地将100万美元存在国内银行，则到期只能获得本息 1000000*(1+％)＝1018750(美元)
与上述时间套汇相比减少了美元(即-1018750)的收益。
（六）外币期货交易（foreign currency future transaction）
1、外币期货交易与远期外汇交易的区别
2、外币期货交易的套期保值原理
1、外币期货交易与远期外汇交易的区别
外汇期货交易是指买卖双方通过期货交易所，按照约定的价格，在未来某一时日买卖某种外汇合约的一种衍生金融工具交易。
其与远期外汇交易一样具有未来交割、价格、币种金额和交割期事先确定的特点，因此，人们经常将其混为一谈。但事实上二者间具有许多不同之处，其中主要表现为：
（1）交易的标的物不同
远期外汇交易中买卖双方交易的是外汇。合同没有固定的规格，通常银行间交易通过电讯的交易系统来达成；银行对客户的交易多通过柜台进行，一切交易内容均由交易双方自行商议。
外汇期货交易的是标准化合约，即交易所对合约的内容如交易币种、金额、交易单位、报价方法、最小变动单位、交易时间、交割月份、交割地点等均有统一的规定，在交易中惟一变动的是价格，即“约定汇率”。也就是说在外币期货合约交易中，买卖双方通常只谈合约的份数与价格。具体到不同的期货交易所，标准化合约的具体内容虽有所差异，但大同小异。
(2)交易方式不同
在外汇期货市场上，交易双方不直接接触，买卖的具体执行都由经纪商代理。交易双方不必考虑对方的信用是否可靠。
远期外汇交易通常由买卖双方直接联系，进行交易。因此必须考虑对方的信用，承担信用风险。
(3)交易场所不同
外汇期货交易是一种场内交易。
远期外汇交易是一种场外交易。
(4)保证金和佣金的制度不同。
期货交易所要求买卖双方必须存入一定数量的保证金，且在期货合约有效期内每天都进行结算，调整保证金。
远期外汇买卖一般不收取保证金。
(5)交割、结算制度不同
外汇期货交易由于金额、期限均有规定，故不实行现货交割，而实行逐日钉市，现金结算，其余额必须每天经清算所清算，获利可取出，而亏损则要按保证金的底线予以补足。
远期外汇交易则是直接与交易对方进行清算的，且大部分合约将实际交割，进行实际交割的比重高达90％以上。
（6）外币期货交易的价格具有竞争的性质，参加者通常以公开叫价和手势来确定期货交易的最终成交价，因此，当一个买主面临众多卖主时，成交的通常是其喊价中的最低价；反之当一个买主面临众多买主时，成交的往往是喊叫中的最高价。
远期外汇交易的价格通常是根据银行所公布的远期汇水来确定的。
（7）外币期货交易的范围比较广，银行、企业和一般平民只要向交易所交足保证金均可参与交易。
远期外汇交易则不同，由于交易金额较大，自信要求较高，中小企业和一般平民通常不敢问津。
总之，外币期货交易具有交易集中、信息灵通，风险较少的特点，而远期外汇交易则具有交易金额、交割日和交割地点比较灵活，尤其是交易金额不受整数限制的优点。二者可用于投机和保值。
2、外币期货交易的套期保值原理
外币期货的套期保值作用主要是通过现货市场与期货市场的反先操作而完成的。即买进(或卖出)与现货数量相等但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间再通过平仓获利来抵偿因现货市场价格变动带来的实际价格风险。
通常期货交易应与现货交易同步，在现货交易开始时建立期货部位，在现货交易结束时将期货部位平仓了结。
套期保值按其操作手法、交易性质及交易目的的不同有多种分类方法。
按操作技术的不同，可分为多头(买进)套期保值(Long Hedge)和空头(卖出)套期保值(Short Hedge)。
套期保值期货市场上的操作可分为两步。
第一步，交易者根据现货交易情况，通过买进或卖出期货合约建立第一个期货部位；
第二步，在期货合约到期前通过建立另一个相反的部位将先前合约平仓。
如果交易者第一步是买进期货合约，则称为多头(买进)套期保值；反之，为空头(卖出)套期保值。
套期保值可以规避汇率风险的基本原理是：
同一币种的外汇，其期货价格和现货价格受相同经济因素的影响和制约，因而其价格变动趋势和方向是相同的，当然其波动幅度可能会有不同，但通常随着期货日期的趋紧，二者间的差异皆会逐步缩小，甚至持平。
因此，交易者同时在这两个市场上做相反的交易，一个市场上出现亏损，另一个市场上必为盈利，而且二者的数额大致相等，交易者可以用一个市场上的盈利来弥补另一个市场的亏损，达到消除汇率波动影响的目的。
至于通过套期保值能否达到既定目标，则取决于期货价与现货价的联动程度。
（1）多头套期保值案例
美国某进口商7月10日从英国购进价值125000英镑的货物，10月10日支付。为防止英镑汇率上浮致进口成本增加，进口商买入2份12月份交割的英镑期货合约，价格为1．6394美元。至10月份英镑果然升值，交易过程如表11—3所示。
结果：盈利$1825
结果：损失$2000
10月10日
卖出2分12月份英镑期货合约（平仓）
价格 &1=$
总价值：$206750
10月10日
现汇汇率：
&1=$
&125000折合US$206000
7月10日
买入2分12月份英镑期货合约（开仓）
价格 &1=$
总价值：$204925
7月10日
现汇汇率：&1=$
&125000折合$204000
期货市场
现货市场
该进口商由于英镑升值，为支付125000英镑的货款需多支出2000美元，即在现货市场上成本增加2000美元。但由于套期保值，在期货市场上盈利1825美元，从而可以将现货市场上的大部分损失弥补。2000-1825=125
如果英镑汇率不是上升而是下跌，则期货市场上的损失要由现货市场上的盈利来弥补。
（3）空头套期保值案例
美国一出口商5月10日向加拿大出口一批货物，加元为计价货币，价值10万加元，议定1个月后收回货款。为防止1个月后加元贬值带来损失，该出口商在期货市场卖出1份6月期加元期货合约。价格为美元／加元。。至6月份加元果然贬值，交易过程如表11—4所示。
结果：盈利$450
结果：损失$400
6月10日
买入1份6月期加元期货合约(平仓)
价格0．8550美元／加元
总价值： $85550
6月10日 卖加元买美元
现汇汇率：0．8540美元／加元
付C$100000收$85400
5月10日
卖出1份6月期加元期货合约(开仓)
价格：美元/加元
总价值： $85950
5月10日
现汇汇率：美元／加元 收C$100000付$85800
期货市场
现货市场
该出口商由于加元贬值，所得到的100000加元的货款按当时汇率计算亏损400美元，即在现货市场上收益减少400美元。但由于做了套期保值，在期货市场上盈利450美元，从而可以将现货市场上的大部分损失弥补。
本例中是有盈保值。同样，如果加元的汇率不是下跌而是上涨了，则期货市场上的损失要由现货市场上的盈利来弥补
（七）外汇期权交易（Foreign currency option transaction ）
1、期权与期权价格
2、外币期权的种类
3、外币期权交易与远期外汇交易和外汇期货交易的异同
1、期权与期权价格
（1）概念：
所谓外币期权是指在一定时期内按约定汇率买入或卖出一定数量某种外币的权利。
（2）期权的执行价格(strike price or exercise price)：是指期权合约中规定的期权购买者有权买入或卖出某种货币的汇率
（3）期权价格：又称期权费（premium)。是指订立期权合约时，买方支付给卖方的无追索权的费用 。期权费是期权购买者为购买期权所赋予的权利而支付的成本
2、外汇期权的种类
1）根据期权合同赋予持有人权利的不同，外汇期权可分为看涨期权和看跌期权。
看涨期权(Call Option)又称买权或买入期权，是指期权的购买者在合同有效期内按约定汇率买入一定数量某种外币的权利。
如果此期间市场汇率涨至约定汇率以上时，其便行使期权按约定汇率买入，反之若市场汇率跌至约定汇率以下时，其便放弃期权，按市场汇率直接从市场上买入，从而享受市场汇率下跌的好处。
看跌期权put Option)也称卖权，或卖出期权。是指期权购买者，可在合同有效期内按约定汇率卖出一定数量某种外币的权利。
其间若市场汇率跌至约定汇率以下时，他便行使期权，按较高的约定汇率卖出外币；反之若市场汇率升值约定汇率以上时，其便放弃期权，听任其作废，而直接按较高的市场汇率卖出外汇，从而直接向受市场汇率上升的好处
例1：美国进口商拟进口一批德国马克计值的货物，因不知未来大国马克的走势，变通银行签订一份与其进口合同金额相等的买入德国马克期权和约，约定汇率为 $1=，并支付5万美元的期权费，
若结算时，市场汇率变为： $1=，他便履行合同，
反之若市场汇率变为： $1=，他就不必履约，而直接从市场上，按即期汇率买入，以降低成本，当然次时期所教的期权费将无条件计入其成本。
例2：某日本商人拟出口一批亿美元计值的货物，3个月后结算，为防止美元汇率下跌的风险，其通银行签订了一份与其出口金额相等的卖出期权合同，约定汇率为： $1= ￥120.，并支付150万日元的期权费。
如果结算时，市场汇率跌至 $1= ￥110.他便履行合同，
反之若市场汇率变为： $1= ￥130.，他就不必履约，而直接从市场上，按即期汇率卖出美元，以增加收益。
（2）根据期权执行时间的不同，外汇期权可分为外汇欧式期权和美式期权。
美式期权(American Option)，是在到期日或到期日之前任何一天都可以执行的期权。
而欧式期权(European Option)是只能在到期日执行的期权。
可见当到期日相同时，美式期权比欧式期权有更大的灵活性，因此美式期权通常要求更高的期权费。
(3)根据期权的执行价格和即期汇率的关系不同，外汇期权可分为实值期权、虚值期权和平值期权。
协议价格小于即期汇率的看涨期权和协议价格大于即期汇率的看跌期权是实值期权(In—the—Money，ITM)；协议价格大于即期汇率的看涨期权和协议价格小于即期汇率的看跌期权为虚值期权(Out—of—the—Money，OTM)；协议价格等于市场即期汇率的期权称为平值期权(At—the—Money，ATM)。
(4) 根据交易场所的不同，外汇期权可分为场内交易期权和场外交易期权
1）场内交易期权。场内交易期权是指在有组织的交易场所内进行交易的期权。场内交易期权与外汇期货是一样的，都是标准化合约。合约的期限、协议价格、金额等都是标准化的，交易程序与期货交易程序大体相同。场内期权交易由专门的期权清算所进行清算，信用风险全部由清算所承担。
2）场外交易期权。场外交易期权是指在交易场所以外，以电话、电传等通讯网络进行联系并达成交易的期权合约。场外交易期权是非标准化的期权。期权的成交额、执行价格、到期日等都由买卖双方自行协商，具有很大灵活性。场外交易期权，不经过清算所清算，也无担保，买卖双方需承担对方的信用风险。
(5)根据期权的复杂程度和使用范围，可将期权分为标准期权和奇异期权
1）标准期权。即普通的欧式期权和美式期权。
2）奇异期权。是在标准欧式期权和美式期权的基础上衍生出来的期权。
(6)根据期权交易的基础资产不同外汇期权可分为外汇现汇期权、外汇期货期权和期货式期权
1）外汇现汇期权。（Options on spot exchange）外汇现汇期权是指期权购买者有权在到期日或到期日之前，以执行价格买入或卖出一定数量的某种外汇现货
例：某美国公司4月份以后有一笔瑞士法郎收入，出于保值目的，其买人一笔美元看涨瑞士法郎看跌期权，金额为50万美元，执行价格$l=，到期期限是4月份，期权价格／$。
假设到期日即期汇率为S，该公司瑞士法郎净支出为C，则
C=50000S+50000*=50000S+10000
下面我们来看一下该公司到期损益：
(1)当S>时，公司行使期权，按执行价格$l=买人美元，使成本控制在660000瑞士法郎。
(2)当S≤时，瑞士法郎升值。公司不行使期权，而直接按即期汇率从市场上购入美元。虽然一部分收益会被期权费所抵消，但当瑞士法郎升值到$l=以上时，公司就可以获得汇价变动的净收益了。
2）外汇期货期权。(Options on Foreign Currency Futures)
外汇期货期权是指期权购买者有权在到期日或到期日之前，以执行价格买人或卖出一定数量的某种外汇期货。
与外汇现汇期权不同的是外汇期货期权都是美式期权，即可在到期前任何时候申请履约
如某交易商买入一份9月份的DM看涨期权期货
期货合同金额DM 125000
协定价格$
期权价格$
之后期货价格上涨为： $
期权买方见行市有利，便行使期权，按约定价格买入DM9月份期货合同，同时按当时的市场价格将其出售
其可从中获利：
p=()*125000= $
3）期货式期权。（Future-style Options）
期货式期权又称期权期货。由于外汇行市变化无常，尤其是当汇率频繁波动时，外汇期权行市也有很大的不确定性，于是外汇期权和约也可当作期货来买卖，于是便产生了期货式期权。
例如：某交易交易商按SFr100= $的期权价格买入250万瑞士法郎看跌期权期货，规定在有效期内按协定汇价$
若期权失效之前，SF行市跌至协定汇价一下，期权期货的购买者就可获得价格差，若行市继续下跌，期权的价格就可能随之上涨，若每100 SFr的看跌期权期货价格上涨为v$。
则该期权期货购买者就有两种获利的可能性：
首先，其可在该期权期货到期之前，按当时较高的市场价格在出售1份SF的看跌期权期货，交割日与前一份相同，以赚取期权价格差：（）*250万=万美元。
其次，等期货期权到期时行使期权，假如到期时即其市场汇价为：$
则可从中获利：（）*250=万美元
3、外币期权交易与远期外汇交易和外汇期货交易的异同
（1）相同之处：
三者都可以合同的形式规定交易的币种、期限和金额等，都可作为回避外汇风险的金融工具。不过在使用中期权交易较期货和远期外汇交易具有更大的灵活性和优越性，其主要表现为：
（2）不同之处：
1）避险程度不同。
外币期权交易购买的是一种选择权，其可根据执行价格和即期市场汇率的差额状况来自行决定是否行使期权。
若市场汇率变动对其行使期权有利，其便行使期权，否则当即期市场汇率对其行使期权不利时，其便可听任期权作废。因此期权交易既可回避汇率变动不利时的风险，又不会放弃汇率变动有利时的好处，即使汇率没有变动其最大损失也就是期权费。
而远期外汇交易和外币期货交易的避险均是单方面的，即交易者仅能回避汇率不利变动时的风险，却无法得到汇率有利变动时的好处。
2）外币期权交易价格具有选择性，交易所内交易通常可由双方协商选择不同的约定汇率，而外币期货交易和远期外汇交易价格则基本是确定的。
3）外币期权交易较外币期货交易和远期外汇交易具有更大的灵活性。尤其是在交易部确定的情况下。
如某公司投标生产一套供出口的设备，但目前尚不知是否能够中标。
便可采用购买外汇看跌期权的方式来进行避险。
如果中标，卖出期权可确保其将出口所得的外币按约定汇率卖出，从而避免汇率不利变动的风险。如果投标失败，则可听任卖出期权的作废，其最大损失就是期权费。而远期外汇交易和外币期货交易都只能建立在投标成功的基础之上，若投标失败，则会非常被动。
复习题：
1、 某公司买入10份协定汇价为：$
试问：该购买者具有几种获利的可能性，其损益情况如何？
2、某日外汇市场牌价为：
即期汇率：$1=
1个月 80/90
6个月 240/260
某客户在买进一个月远期美元100万的同时卖出6个月远期美元100万
试问（1）掉期率是多少？
（2）该客户在这笔掉期交易中是受损害时收益？为什么？
（3）其受损或收益额是多少？
3、假设：美国6个月定期存款利率为5%，瑞士同期存款利率为3%
纽约外汇市场
即期汇率为：$1=
3个月 240/200
试问：两地间是进行抵补套利，还是汇水套汇更合适？为什么？若头资本金是100万美元，其收益是多少？
4、某日外汇市场牌价：
纽约外汇市场：$1=HK$
香港外汇市场：&1= HK$
伦敦外汇市场：&1= $
试问：（1）三低见是否存在间接套汇的可能性？为什么？（2）若存在套汇的可能性，怎样进行套汇？（3）若有本金100万美元，其套汇收益是多少？
第三节欧洲货币市场
一、欧洲货币市场、在岸金融市场、离岸金融市场。
1、在岸金融市场，又称外国金融市场，是指主要从事居民与非居民之间的资金借贷和其他金融业务的市场
2、离岸金融市场 是指经营非居民与非居民之间资金借贷和其他金融业务的市场。
3、欧洲货币市场P63
二、欧洲货币市场的业务类型p46-47
三、欧洲货币市场的特点p49-50
四、欧洲债券、外国债券
（1）欧洲债券是指借款人在票面发行国以外的国家（或地区），或该国的离岸金融市场所发行的债券。
（2）外国债券 是在本国以外的某一个国家所发行的，以发行地所在国货币为面值的债券。
第四节国际资金流动
本部分不讲，即自学
主要要求熟知当代国际资本流动的特点P52-56 。
了解当代国际资本流动的成因与经济影响
第三章开放经济下的商品市场、货币市场与经常账户
第四章国际资金流动下的经济运行
按教学计划不讲
但对第三章第一节中的贬值的经济效应分析要求能结合前面讲过的国际收支理论和后面第十章第一节中货币贬值与进出口贸易收支来综合理解汇率变动对国际贸易收支的影响。
第五章 汇率决定理论（上）
学习目的与要求：在了解购买力平价说、利率平价说及国际收支说产生的背景的基础之上，着重掌握其基本观点和主要利弊，并能结合实际灵活运用。
重点：绝对购买力平价、弱购买力平价和相对购买力平价的含义；套补的利率平价和非套补的利率平价的含义。
本章的主要内容
第一节 汇率决定问题概述
第二节 汇率与价格水平的关系： 购买力平价说
第三节 开放经济下汇率与利率的关系：利率平价说
第四节汇率与国际收支的关系——国际收支说
第一节 汇率决定问题概述
一、货币制度的演变
货币制度经历了金本位制、金块和金汇兑本位制和纸币本位制三个阶段。
二、不同货币制度下的汇率决定问题
1、金币本位制度下汇率的决定
2、金块和金汇兑本位制度下汇率的决定
3、纸币本位制度下汇率的决定
1、金币本位制度下汇率的决定
汇率决定的基础是铸币平价。实际汇率围绕铸币平价上下波动，其波动的界限是黄金输送点。
（1）铸币平价：两种金属铸币单位法定含金量之比。
（2）黄金输送点：黄金输送点 是金本位制度下外汇汇率波动引起黄金输出入的界限，等于黄金平价加（减）输金费。包括黄金输入点和黄金输出点。
黄金输入点是外汇汇率下跌引起黄金输入的界限。
黄金输入点=铸币平价-输金费
黄金输出点是外汇汇率上升引起黄金输出的界限。
黄金输出点=铸币平价+输金费
例如：英镑和美元的铸币平价为
英国和美国间的输金费为美元
则对于美国来说：
黄金输入点==
黄金的输出点= +=
若英镑汇率高于，美国债务人就会选择黄金结算，而非英镑外汇结算。因为此时成本相对较低。
若英镑汇率低于，美国债权人就会选择黄金结算，而非英镑外汇结算。因为此时收益相对较高。
2、金块和金汇兑本位制度下汇率的决定
黄金的输入输出受到很大限制，黄金输送点不复存在。
汇率决定的基础仍然是金平价，但汇率的稳定程度大大降低。
汇率的波动幅度由政府来决定与维护。
政府通过外汇平准基金来维护汇率的稳定。
3、纸币本位制度下汇率的决定
马克思：纸币所代表的价值量是决定汇率的基础。
实际汇率的决定受很多因素的影响。理论界尚无统一定论。
较有代表性的观点是汇率主要取决于购买力平价，但受政府干预的影响。
第二节 汇率与价格水平的关系：购买力平价说
（Theory of purchasing power parity, 简称ppp)
学习要求：
重点掌握绝对购买力平价、弱相对购买力平价和相对购买力平价的联系与区别；了解购买力平价的实用性和利弊(即能正确评价购买力平价说）
内容：
一、购买力平价说的产生
二、购买力平价的基本思想
三、开放经济下的一价定律
四、购买力平价的基本形式
五、购买力平价说的主要内容
六、购买力平价的检验
七、对购买力平价说的评价
一、购买力平价说的产生
购买力平价说是一种历史悠久的汇率决定理论，其理论渊源可追索到16世纪，瑞典学者卡塞尔于1922年对其进行了系统地阐述。
二、购买力平价的基本思想
货币的价值在于其具有购买力，因此不同货币之间的兑换比率取决于其各自所具有的购买力之比，也就是说，汇率与各国的价格水平之间具有直接的联系。
三、开放经济下的一价定律
1、核心内容：如果不考虑交易成本等因素，则以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格应是一致的。用公式可以表示为：
e为直接标价的汇率
2、假设前提：
（1）位于世界不同地区的同种商品时同质的
（2）商品的价格能够灵活调整，不存在价格粘性。
3、分析过程
一国内部的商品可分为两种类型：
（1）可贸易商品（tradable goods).区间的价格差可通过套利活动来消除。如电视机、汽车、服装等可流动商品。
（2）不可贸易商品（non tradable goods),区间的价格差不可通过套利活动来消除.如房地产等不可流动商品和理发等流动成本很高的劳务商品。
即使是可贸易商品的价格套利也是有成本的，如货币兑换风险，关税和非关税壁垒限制等。
如果不考虑交易成本等因素，则以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格应是一致的。用公式表示为：
这就是一价定律
四、购买力平价的基本形式
（一）绝对购买力平价
（二）弱购买力平价和相对购买力平价
（一）绝对购买力平价
1、假设前提
（1）对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立
（2）在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相等
2、 基本形式
3、含义
4、拓展
2、 基本形式
两国可贸易商品构成的物价水平之间的关系：
上式中a表示权数。若用p和p*分别表示上式中的国内外价格指数，则上式可变成：P＝eP*
上式的含义是：不同国家的可贸易商品的物价水平以同一种货币计量时是相等的。
进一步整理得：
这就是绝对购买力平价的一般形式。
3、含义
它意味着汇率取决于以不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即不同货币对可贸易商品的购买力之比。
因此，在绝对购买力成立的条件下，实际汇率始终为1，名义汇率的调整不会引起实际汇率的变动。
4、拓展
所有国家的一般物价水平以同一种货币计算时是相等的。
因为一国的可贸易品和不可贸易品以及各国的不可贸易品之间存在内在的联系，这些联系使得一价定律对于不可贸易品也成立。所以物价指数应包括一国的所有商品。
（二）弱购买力平价和相对购买力平价
1、弱购买力平价
2、相对购买力平价
弱购买力平价是对绝对购买力平价假定的 放松而得出的。
如果交易成本存在且各国一般价格水平计算中商品及其相应的权重都存在差异
则各国一般价格水平以同一种货币计算时并不完全相等，而是存在一定的较为稳定的偏差：
1、弱购买力平价
2.相对购买力平价
（1）相对购买力平价的一般形式
对上式求导，推出变动率：
（2）相对购买力平价的含义
相对购买力平价意味着汇率的升值与贬值是由两国的通货膨胀率的差异决定的；如果本国通货膨胀率超过外国，本币将贬值。
五、购买力平价说的主要内容
1、购买力平价的理论基础是货币数量说。其假定单位货币的购买力是由货币发行量决定的
在社会可供商品数量一定的情况下，货币的供应量越多，单位货币的购买能力越低
由于货币购买力的倒数是物价水平，因此，货币供应量越多，物价水平越高。
因此，在购买力平价理论看来，货币的数量决定货币的购买力和物价水平，从而决定汇率，所以汇率完全是一种货币现象。
2、由于汇率完全是一种货币现象，物价的变动会带来名义汇率在相反方向上的等量调整，所以名义汇率在剔除货币因素后所得的实际汇率是始终不变的。
六、购买力平价的检验
（一）理论检验：
购买力平价通常并不能得到实证检验的支持，原因大致是：
1、购买力平价在计量检验中存在技术上的困难。
（1）物价指数的选择不同，可以导致不同的购买力平价，而采用何种指数最恰当尚存争议。
GDP平减指数（GDP deflator index)是覆盖面最广的物价指数
批发物价指数（Wholesale price index)较偏重于工业品价格
消费物价指数（consumer price index)仅覆盖消费品价格。
（2）商品分类上的主观性可以扭曲购买力平价。
运用买力平价来计算汇率要求不同国家的商品分类应一致。但由于价格体系、经济体制、统计口径和人们意识、信息差异，不同的国家很难在商品分类上做到一致和可操作。
（3）计算相对购买力平价时，很难准 确选择一个均衡或基本达到均衡的基期年，而这却是计算购买力的隐含假设。
2、从短期来看，汇率会因为各种原因暂时偏离购买力平价，如价格粘性、资本与金融账户交易。（购买力平价假设价格水平可灵活调整；只存在经常账户交易）
3、从长期来看，实际经济因素的变动会使名义汇率与购买力平价产生永久性分离。
汇率的变动不仅仅是一种货币现象，生产率、消费偏好、自然资源、贸易管制等许多实际因素的变动都会导致实际汇率及相应的名义汇率的变动。
（二）实际检验结果
检验购买力评价的最简单方法是考察实际汇率是否独立于名义汇率而始终保持不变。结果发现：
1、二十世纪七八十年代实行浮动汇率制以来，实际汇率与名义汇率保持着高度的相关性，实际汇率变动幅度很大
2、一般只有在高通货膨胀时期（如20世纪20年代），PPP才能较好成立
3、在短期，高于或低于正常PPP的偏差经常发生，并且偏离幅度很大
4、在长期，没有明显的迹象表明PPP成立
5、现实是：汇率变动幅度（>10%）远远超过价格变动幅度（年4——5%）。
七、对购买力平价说的评价
1、在所有的汇率理论中，购买力平价最有影响力。原因是：
（1）它是从货币的基本功能（具有购买力）角度分析货币的交换问题，符合逻辑，易于理解，表达形式最为简单，对汇率决定这样一个复杂问题给出了最简洁的描述。
（2)购买力平价所涉及的一系列问题都是汇率决定中非常基本的问题，并在由此所引起的争论中得以不断完善和发展。（计量方法改进、理论本身发展）
（3）购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准而应用于其他汇率理论的分析中
2、购买力平价在理论上的意义还在于，它开辟了从货币数量角度对汇率进行分析之先河 。
3、购买力平价理论上存在许多缺陷：
（1）许多经济学家认为，PPP并不是一个完整的汇率决定理论，并没有阐述清楚汇率和相对价格水平之间的因果关系。
（2）忽略了国际资本流动对汇率的影响。尽管购买力平价理论在揭示汇率长期变动的根本原因和趋势上有其不可替代的优势，但在中短期内，国际资本流动对汇率的影响越来越大
（3）购买力平价忽视了非贸易品因素，也忽视了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购的制约
（4）计算购买力平价的诸多技术性困难使其具体应用受到了限制
第三节 开放经济下汇率与利率的关系：利率平价说
学习要求：熟练掌握套补和非套补利率平价的基本原理并能结合前面所讲的抵补和不抵补套利灵活运用。
主要内容：
一、利率平价理论的产生
二、非套补的利率平价（uncovered interest-rate parity，简称UIP）
三、套补的利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP）
四、套补和非套补利率平价的统一
五、对利率平价说的简单评价
一、利率平价理论的产生
利率平价说的基本思想可追朔到19世纪后期，1889年德国经济学家奥尔赛.络茨首次研究了利率与远期汇率之间的关系，被誉为利率平价理论的先驱。
1923年凯恩斯在其《货币改革论》中完整地论述了汇率与利率的关系，从而创造了古典的利率平价理论。
其后利维和弗兰克尔（Levich &Frenkel)、阿利伯（Aliber)、杜利和伊萨德(Dooley&Isard)分别考虑了经营成本和政治风险对利率平价的影响，从而进一步修整和发展了利率平价理论。
利率平价说（theory of interest-rate parity)着重从金融市场角度分析汇率与利率间的关系。
与购买力平价说相比，其主要是一种短期汇率决定理论。
中长期：货币数量——购买力（商品价格）——汇率
短期：货币（资金）供求数量——利率——汇率
利率平价理论又可具体分为抛补的利率平价理论和非抛补的利率平价理论两种形式
二、非套补的利率平价（uncovered interest-rate parity，简称UIP）
非套补利率平价理论的具体运用就是非抵补套利。
其基本原理是预期的未来汇率变动率等于两国货币的利率差，即
非套补的利率平价的推导
假设资金在国际间移动不存在任何限制与交易成本，本国投资者可以选择在本国或外国金融市场投资一年期存款，利率分别为i和i*，即期汇率为e（直接标价法），则：
投资于本国金融市场，每单位本国货币到期本利和为：
投资与国外的的本利和为：
投资者的投资决策取决于两国投资的收益率
在投资者预期大致相同的情况下，便会导致大量资金流向高收益国家，致使高收益国家的货币即期升值，远期贬值，投资于该国的最终收益降低，直至两国的投资收益相等，即
由上式可推出：
这就是非抛补利率平价的基本形式。
非抛补利率平价的经济含义是
（1）预期的未来汇率变动率等于两国货币间的利率差；
（2）若国本币利率高于外国利率，将会导致本币远期的市场预期贬值；
（3）在市场预期未来汇率不变的情况下，政府提高利率会导致本币即期汇率上升。
三、套补的利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP）
非抛补的利率平价是完全建立在投资者的投资行为取决于其对未来汇率走势的预期的基础之上。这对投资者来说是存在很大风险的，因为未来的汇率走势是很难把握的，预期错误便会导致投资亏损。于是更多的投资者便倾向于采用抵补的方式进行套利，即对所从事的套利活动进行套期保值，于是便诞生了抛补的利率平价理论。
抛补的利率平价的基本形式：
抛补的利率平价与非抛补的利率平价的根本区别在于投资者在比较国内外投资收益时所采用的远期汇率。
对于非抛补的利率平价，远期汇率采用的是预期汇率
对于抛补的利率平价，远期汇率采用的是远期合约的约定汇率，
预期汇率具有不确定性，而合约中的远期汇率却是确定的，因此抛补的利率平价可锁定套利的风险和收益
抛补的利率平价的经济含义：
（1）汇率的远期升（贴）水率等于两地的利差
（2）低利货币远期升值，高利货币远期贬值
（3）汇率的变动会抵消两国间的利差，从而使金融市场处于平衡状态。
四、套补和非套补利率平价的统一
上述的分析均是建立在保值的基础之上的，现实中外汇市场上还存在另一种交易活动——投机，其可将抛补的利率平价和非抛补的利率平价有机结合起来，并使二者最终趋于一致。
其基本原理是利用投资者对远期汇率变动预期与远期外汇合约约定的远期汇率的不一致所进行的投机。
若投资者预期
就会购买远期外汇，到期若
投资者便可按约定汇率在远期外汇市场上购买外汇，同时按即期市场汇率将其出售，从中赚取二者间的价格差
投资者的远期外汇市场交易将使f值增大，直至与预期的未来汇率相等。
可见投机活动将使远期汇率完全取决于预期的未来汇率变动，此时套补的利率平价等于非套补的利率平价相等，即
五、对利率平价说得简单评价
（一）进步之处
（二）不足之处
(一)进步之处
1、填补了汇率决定理论的空白。
利率平价理论阐明了外汇市场上即期汇率、远期汇率以及相关国家利率变动之间的相互关系，把汇率决定的因素扩展到资产市场领域，从而填补了20世纪30年代以来传统的购买力平价理论衰退后汇率决定理论的空白，反映了70年代以后货币资产因素在国际金融领域内起着日益重要的作用这一重大变化。
2、为其他汇率决定理论的诞生与发展奠定了基础。利率平价理论在西方汇率理论发展过程中，起着承前启后的作用，利率平价说并不是一个独立的汇率决定理论。它常常被作为一种基本的关系式而运用在一些更加复杂的汇率模型当中，如后来的货币模型和资产组合模型均是在其基础之上发展起来的。
3、利率平价理论不仅具有重要的理论价值，而且具有特别的实践价值。其所阐述的汇率与利率间的内在联系，为央行通过调控利率来，尤其是短期利率来达到调控汇率的目的提供了理论依据。
（二）不足之处
(1)该理论的假设前提过于严格，从而影响它的实用性。忽略了交易成本、套利资金供给弹性、投机投资者的风险偏好、资本和外汇管制以及关税或非关税壁垒等因素对利率平价所可能产生的影响。
(2)仅仅考虑了利率对汇率变动的影响，忽略了汇率变动对利率变动的反向影响以及预期通货膨胀率、货币供给量、国际储备水平、资本流动规模、国民生产总值、进出口总额、国家政治形势等多种因素对汇率变动所可能产生的影响。
第四节 汇率与国际收支的关系：国际收支说
学习要求：了解国际收支所的产生和基本原理。
主要内容：
一、产生
二、国际收支说的早期形式：国际借贷说
三、国际收支说的基本原理
四、对国际收支说的简单评价
一、产生
国际收支说是从国际收支的角度来研究汇率决定的一种理论。其理论渊源可追朔到14世纪。
1861年，英国经济学家葛逊（G. L. Goschen）较为完整地阐述了汇率与国际收支的关系，创造了国际借贷说，其可谓国际收支说的早期形式。
第二次世界大战后，许多经济学家以凯恩斯宏观经济模型为基础分别分析了影响国际收支的主要因素，并进而分析了这些因素是如何透过国际收支来影响汇率的，从而创造了国际收支说。
二、国际收支说的早期形式：国际借贷说
国际借贷说是有葛逊提出的。
其核心思想是：汇率取决于外汇市场的供求状况，而外汇供求则是由进入实际支付的国际收支引起的。当一国进入实际支出的外汇需求大于进入实际收入的外汇供给时，外汇汇率就会上升。反之外汇汇率会下跌。当二者相等时汇率处于均衡状态。
这种进入实际支出的外汇支出又称为流动债务；进入实际收入的外汇收入又称为流动债权，因此葛逊的理论被称为国际借贷说。
葛逊的理论实际上是汇率的供求决定论，其仅说明了国际收支如何通过影响外汇市场供求进而影响汇率变动，而并没有深入研究影响国际收支变动的主要因素，以及这些因素如何透过国际收支变动来影响汇率变动的，这就大大限制了该理论的应用价值。而这恰恰是国际收支说所要研究的主要内容。
三、国际收支说的基本原理
其核心思想是：
汇率取决于外汇市场的供求状况；外汇供求则是由国际收支活动决定的；国际收支则是国内外国民收入、价格、利率、汇率和汇率预期等多种因素共同作用的结果。因此国内外国民收入、价格、利率和汇率预期等均可通过影响国际收支进而影响汇率的变动。在其他因素不变的情况下，其具体作用过程为：
1、国名收入变动。本国国民收入 进口 外汇需求 外汇汇率（即本币贬值）
外国国民收入 出口 外汇供给 本币升值
2、价格。本国价格水平 出口产品国际竞争力 贸易收支恶化 本币贬值
外国价格上升 本国进口需求 贸易收支改善 本币升值
3、利率。本国利率 国际资本流入 本币升值
外国利率 国际资本外流 本币贬值
4、对未来汇率的预期 。
预期本币贬值 国际资本外流 本币即期贬值
预期本币升值 国际资本内流 本币即期升值
四、对国际收支说的简单评价
进步之处：国际收支说指出了汇率与国际收支之间存在着密切的关系，影响国际收支的许多因素可透过国际收支而影响汇率变动，这对于全面分析短期汇率的变动和决定具有重要意义。
不足之处：
（1）对影响国际收支的因素分析不全
（2）忽略了这些因素相互间的影响
（3）忽略了其他许多经济变量对外汇供求可能产生的影响。
第四章
汇率决定理论（下）
教学目的与要求：
在了解汇率决定的资产市场说、弹性价格货币分析法、粘性价格货币分析法和资产组合分析法产生背景的基础之上，
着重掌握汇率的资产市场说与传统汇率决定理论的区别以及弹性价格货币分析法、粘性价格货币分析法（超调模型）和资产组合分析法的主要内容及主要观点，并能利用其分析相关问题。
本章的主要内容
引言：资产市场说的产生及其与传统汇率决定理论的区别
第一节 汇率的弹性价格货币分析法
第二节 汇率的粘性价格货币分析法
第三节 汇率的资产组合分析法
引言：资产市场说的产生及其与传统汇率决定理论的区别
一、资产市场说的产生与核心内容
二、资产市场说与传统汇率决定理论的区别
三、资产市场分析法的假定前提
四、资产市场分析法的种类
一、资产市场说的产生与核心内容
20世纪70年代以来，国际资金流动成为主宰汇率变动的主要因素。传统的流量分析法已很难解释汇率的频繁大幅度波动，于是以存量分析为主要特征的汇率决定的资产市场说应运而生。
其核心思想是：汇率是外汇的价格，外汇如同股票等金融资产一样，其价格是由资产市场决定的，因此分析汇率的决定应采取与分析股票价格决定基本相同的方法。这便是汇率决定的资产市场分析法。
二、资产市场说与传统汇率决定理论的区别
与传统理论相比，汇率的资产市场分析法在分析方法上存在两点不同。
1、决定汇率的是存量因素而不是流量因素。所以，资产市场说又称为汇率决定的存量模型。
对于普通商品而言，决定其价格的供求是由技术、资源和要素价格、收入、偏好等流量因素决定的，价格变动一般是供求变动所导致的大规模交易的结果。
而资产价格，其在市场上的供求反映的则是对这一资产持有的存量进行调整的需要。一种资产价格的变动取决于整个市场对该种资产价值的判断，其完全可以在没有交易发生的情况下，发生变动（直接抬高或降低标价）。
2、在当期汇率的决定中，预期发挥了十分重要的作用。
普通商品的价格取决于过去的合同，受预期因素的影响很小
资产的价格却极易受到人们对影响该资产价格变动因素的预期的影响。对未来经济条件的预期会迅速反映在即期价格上，对资产价值的评价很大程度上受制于预期。因此在现实经济没有变化的情况下，汇率却极有可能发生变动升值是剧烈的变动。
三、资产市场分析法的假定前提
资产市场分析法有三个假定前提：
1、外汇市场是有效的，即市场的当前价格反映了所有可能得到的信息；
2、一国的资产市场包括本国货币市场、本币资产（主要是本国债券）市场和外币资产（包括外国债券和货币存款）市场；
3、资金完全流动，套补利率平价（CIP）始终成立。
四、资产市场分析法的种类
依据对本币资产与外币资产可替代性的不同假定，资产市场说可分为货币分析法与资产组合分析法。
货币分析法假定这两者可完全替代，因此非套补的利率平价成立。而后一种分析法则相反。
在货币分析法内部，又依对价格弹性的假定不同，分为弹性价格货币分析法与粘性价格货币分析法。
汇率决定的资产市场分析
国内外资产之间是否具有完全替代性
是
货币模型
否
资产组合模型
价格是否有弹性
是
弹性价格模型
否
粘性价格模型
风险补贴为零UIP成立
风险补贴不为零UIP不成立
第一节 汇率的弹性价格货币分析法
教学目的与要求：了解汇率的弹性价格货币分析法的基本思想和利弊
主要内容：
一、弹性价格货币分析法的基本模型
二、引入预期后的货币模型
三、对货币模型的检验与评价
一、弹性价格货币分析法的基本模型
1、产生：
弹性价格货币分析法（Flexi-Price Monetary approach)由弗兰克尔（J. Frenkel)和马萨（M. Mussa)于20世纪70年代提出的。
2、核心问题：是研究国内货币供给、国民收入和利率等宏观经济变量如何透过价格来影响汇率变动的。
3、假设条件：
4、基本模型
5、模型的含义
3、弹性价格货币分析法的假设条件：
其分析的基本前提是汇率取决于外汇市场的供求，除此之外其假设
（1) 货币的供给曲线是垂直的
（2）购买力平价长期持续有效
（3）货币需求函数的形式是稳定的
（4）货币需求M主要取决于实际国民收入Y、价格水平P和名义利率i，即
（5）货币供给是政府可控制的外生变量，与利率和实际国民收入无关，货币供给只能引起价格水平的迅速调整
根据上述假设则国内货币市场均衡的条件是：
5、弹性价格货币分析基本模型的含义
本国与外国之间的实际国民收入水平、利率水平以及货币供给水平通过影响各自的物价水平，最终决定了汇率水平
在其他因素不变的情况下
（1）本国货币供给的一次性增加将会带来本国价格水平的同比例上升和本国货币的同比例贬值，本国产出和利率则不变。
这个过程如下图
本国货币供给
时间
t0
MS0
MS1
(a)
弹性价格货币分析法的基本模型
本国价格水平
时间
P1
P0
t0
(b)
弹性价格货币分析法的基本模型
本币汇率
（直接标价法）
时间
e1
e0
t0
(d)
弹性价格货币分析法的基本模型
本国利率
时间
t 0
i 0
(c)
弹性价格货币分析法的基本模型
（2）本国国民收入的增加将会带来本国价格水平的下降和本币的相应升值。
（3）本币利率的上升将会带来本国价格水平的上升和本币的贬值。
二、引入预期后的货币模型
资产市场说不同于传统汇率决定理论的重要特点之一是认为预期因素会影响即期汇率
由于在货币模型中本外币资产可完全替代，因此非套补的利率平价成立
即
三、对货币模型的检验与评价
（一）进步之处
（二）不足之处
（一）进步之处
货币模型是建立在购买力平价说这一前提之上的，但它并不是购买力平价的简单翻版，而是具有诸多创新的独立的汇率决定理论，在现代汇率理论中具有重要地位，这体现在：
1、货币模型将购买力平价这一主要形成于商品市场上的汇率决定理论引入到资产市场上，将汇率视为一种资产价格，从而抓住了汇率这一变量的特殊性质。这在一定程度上符合资金高度流动这一客观事实，对现实生活中汇率频繁变动提供了一种解释，所以具有较强的生命力
2、货币模型引入了诸如货币供给量、国民收入等经济变量，分析了这些变量的变动对汇率造成的影响，从而使这一理论较购买力平价能在对现实生活的分析中得到更广泛的运用。
3、货币模型是一般平衡分析。在这个简单的模型里，实际包含了商品市场的平衡(价格弹性使产出始终不变)、货币市场的平衡(货币供给等于货币需求)、外汇市场的平衡(购买力平价与非套补利率平价的成立)，这使得它与局部平衡模型相区别。
4、由于理论假定的不同，货币模型是资产市场说中最为简单的一种形式，但它却可以反映出这一分析方法的基本特点。货币模型的这一简单性的特点使得它在各种分析中被经常使用，同时也使它成为复杂的汇率理论的基础。
（二）不足之处
货币模型的不足之处则体现在：
1、它是以购买力平价为理论前提的，如果购买力平价本身在实际中很难成立的话，那么这种理论的可信性是存在问题的。
2、它在货币市场平衡的分析中，假定货币需求是稳定的，这一点至少在实证研究中是存在争议的。
3、它假定价格水平具有充分弹性，这一点尤其受到了众多研究者的批评。
货币模型在实证检验中，总的来说并不令人满意。在大部分的检验中，货币模型都不能成立。但有的学者认为其在分析汇率变动的长期趋势方面还是有帮助的。
第二节 汇率的粘性价格货币分析法
学习目的与要求：
明确超调模型与货币模型的区别与联系
搞清楚超调模型的基本原理
内容：
一、超调模型的产生及其与货币模型的区别与联系
二、超调模型的基本假定
三、超调模型中的平衡调整过程
四、对汇率超调理论的检验与评价
一、超调模型的产生及其与货币模型的区别与联系
汇率的粘性价格货币分析法（Stick-Price Monetary approach)简称为“超调模型”，是由多恩布什于20世纪70年代提出的。
与货币模型相比，这一模型的最大特点在于：
它认为商品市场与资产市场的调整速度是不同的，商品市场上价格水平具有粘性的特点，这使得购买力平价在短期内不能成立，经济存在着由短期平衡向长期平衡的过渡过程。
其中的短期平衡是指价格还来不及调整时的经济平衡。
长期平衡是经价格调整后的经济平衡。
超调模型的基本思想是：
货币市场失衡后，尽管商品市场价格具有粘性，但证券市场反应极其灵敏，利率将立即发生调整，使货币市场在短期内恢复均衡。不过短期内利率必然超调，即其调整幅度将超过长期均衡水平
利率变动引起的大量套利活动，将导致汇率的超调。因此，从长期看，价格才会完成因货币市场失衡带来的调整。
即货币模型中所得出的结论实际上是超调模型中长期平衡的情况
二、超调模型的基本假定
与货币模型相同，超调模型也认为
货币需求是稳定的（1）
非套补利率平价成立（2）
但商品市场价格存在粘性（3） ，这导致它在分析前提上与货币模型存在以下两个方面的不同。
第一，购买力平价在短期内不成立（4）。短期内汇率的调整是迅速的，而价格的调整是滞后的。
第二，总供给曲线在短期内不是垂直的（5）。由于价格粘性的存在，不同时期总供给曲线的形状具有很大差异。如下图
P
P0
Y0
Y1
Y
AS
AD
AD’
(a) 短期
超调模型的基本假定
价格完全不发生变化，AS水平，AD上升会引起汉初变化，不会引起价格变化。
(b) 中长期
P
P1
P0
Y0
Y1
Y
AD
AD’
AS
超调模型的基本假定
价格缓慢上升，AS向右上方倾斜，AD的上升在增加产出的同时导致价格上升
(C) 长 期
P
P1
P0
Y0
Y
AS
AD’
AD
超调模型的基本假定
价格对产出进行充分调整，总需求的上升只能引起家个的上升，产出不变。As垂直。
三、超调模型中的平衡调整过程
1、经济的短期平衡
2、经济由短期平衡向长期平衡的调整
3、经济的长期平衡
1、经济的短期平衡
价格不变，利率和汇率可迅速调整
本国Ms Id if不变 e （本币贬值）
净出口 本国产出超过充分就业水平
在短期内，总供给曲线是水平的，价格不发生调整，货币供给的一次性增加只能造成本国利率的下降，由于非套补的利率平价成立，本币将贬值，本币贬值超过长期均衡水平，本国产出超过充分就业水平
2、经济由短期平衡向长期平衡的调整
价格可以调整，总供给曲线向右上方倾斜
产出超过充分就业水平 p Md
I e (本币升值） 净出口逐步下降
本国产出逐步趋向充分就业水平。
以上调整过程将持续到价格进行充分调整，经济达到长期平衡水平为止。其调整过程如下图
本国货币供给
时间
Ms1
Ms0
t 0
(a)
超调模型中的平衡调整过程
本国价格水平
时间
P1
P0
t 0
(b)
超调模型中的平衡调整过程
本国利率
时间
i 0
i 1
t 0
(c)
超调模型中的平衡调整过程
本币汇率
（直接标价法）
e 1
ē
e 0
t 0
时间
(d)
超调模型中的平衡调整过程
3、经济的长期平衡
价格可以充分调整，总供给曲线垂直，利率和产出均不变，购买力平价成立。
MS P e 本币贬值
四、对汇率超调理论的检验与评价
（一）进步之处
（二）不足之处
（三）检验
（一）进步之处
1、超调模型是对货币主义与凯恩斯主义的一种综合，成为了开放经济下汇率分析的一般模型。
2、超调模型首次涉及了汇率的动态调整问题，从而创立了汇率理论的一个重要分支——汇率动态学(exchange rate dynamics) 。
3、超调模型具有鲜明的政策含义，为政府对资金流动、汇率和整个经济活动进行必要的干预提供了理论依据。
（二）不足之处
1、超调模型是建立在货币模型分析基础之上的，因此它也具有与货币模型相同的一些缺陷
2、作为存量理论的超调模型忽略了对国际收支流量的分析 。
在超调模型中，汇率的超调会使购买力平价在短期内不成立，实际汇率在短期内的波动会使经常账户发生变化，这又会进一步影响到一国的资产总量，从而对货币需求产生影响，导致汇率的相应变化。
（三）检验
从实际研究角度看，对超调模型很难进行计量检验，难以确定这一模型的说明力。其原因：
（1）模型较为复杂，在选择计量检验的方式上存在困难；
（2）现实生活中冲击太多，既有货币性也有实际性，很难确定现实汇率的变动是对哪一种冲击进行反应，是处于短期变动还是处于向长期状态的复归。
在研究中，超调模型更多地被用于对某些经济现象的解释以及对汇率长期内变动趋势的说明。
第三节 汇率的资产组合分析法
学习的目的与要求：
搞清楚汇率的资产组合分析法的基本原理及其与货币分析法的区别也与联系
内容：
一、产生与特点
二、资产组合分析法的基本模型
三、资产供给变动与资产市场的短期调整
四、资产市场长期平衡及其调整机制
五、对资产组合分析法的评价
一、产生与特点
资产组合平衡分析法最早是由美国经济学家布兰森(w．H．Branson)于1975年提出来的。
其区别于货币分析方法的主要特征在于它假设国内外的非货币资产是不完全替代的。
这种思想来源于马柯维茨(H．Markowitz，1952)和托宾(J．Tobin，1958)提出的资产组合理论，即投资者将比较金融资产的收益和风险两个维度从而做出投资决策。
因为引起国内外金融资产的收益和风险程度差异的因素很多，比如流动性、税收、违约风险和汇兑风险等等，所以这假定更加符合实际。
随着经济状况的变化，经济代理人将依据国内外金融资产的预期收益和风险程度的不同来配置他们的财富，以达到规避风险和获取最大收益的目的。
这种不断重新组合资产的行为引起对本外币需求的变化和资本的跨国流动，从而导致汇率的变动。
二、资产组合分析法的基本模型
1、资产组合分析法的假设前提
2、资产组合模型的基本形式
3、资产市场失衡对汇率的影响
4、资产组合模型的图形分析
1、资产组合分析法的假设前提
1、本国居民持有的资产可分成三种：本国的货币(M)、本国政府发行的以本币为面值的券(B)、外国发行的以外币为面值的债券(F)。
2、为分析简单，忽略本国债券和外国债券利息收入对资产总量的影响。
3、预期未来汇率不变，持有外国债券的收益率仅受外国利率水平的影响
2、资产组合模型的基本形式
在上述分析前提下，以本币计值的一国资产总量(总财富) 由下式构成 ：
这三种资产分别分布于本国货币市场、本国债券市场和外国债券市场
（1）在货币市场上。
货币供给是政府控制的外生变量；
货币需求是本国利率、外国利率和资产总量的函数。
当本国利率及外国利率上升时，投资者都倾向于减少货币的持有，造成货币需求的降低；
而资产总量增加时，对货币的需求也会增加。
所以，货币需求是本国利率、外国利率的减函数，是资产总量的增函数
（2）在本国债券市场 上。
本国债券供给同样是由政府控制的。
本国利率水平提高时，投资者会更倾向于持有本国债券，外国利率水平提高时则反之。
因此，对本国债券的需求是本国利率的增函数、外国利率的减函数、资产总量的增函数。
（3）在外国债券市场上。
外国债券的供给是通过经常账户的盈余获得的，在短期内，我们假定经常账户状况不发生变动，因此外国债券的供给也是外生的固定值。
同理，对外国债券的需求是本国利率的减函数、外国利率的增函数、也是资产总量的增函数
在风险既定的情况下，投资者对三种资产的组合取决于其各自的投资收益率。
国内、外利率和资产总量的变化会导致不同资产收益率的变化，进而引起投资者对三种资产的重新组合。
而投资者对不同资产的重新组合将会导致其市场供求的失衡，进而引起利率和汇率的相应调整。
当货币市场、国内债券市场和外国债券市场同时达到均衡时所形成的汇率便是均衡汇率。
私人部门在三类资产之间如何进行比例分配？
取决于各类资产的预期收益率，假设M的预期收益率为零，B的预期收益率是国内利率i，F的预期收益率为国外利率 。则
3、资产市场失衡对汇率的影响
外国资产市场失衡导致i*↑时，γ↑，而α↓、β↓，M和B出现超额供给，F出现超额需求，私人部门拿M、B换F，导致e↑，从而e F↑，资产组合重新平衡；
一国经常账户盈余，私人部门持有的F↑，持有比重超出愿意持有比率γ，私人部门就会拿F换M和B，导致e↓;
政府发行政府债券时，
1.如果由中央银行购买，M↑，公众拿部分货币换B和F，对F需求的增加导致e↑，对B需求的增加导致B↑ i ↓ e ↑ ；
2.如果由私人部门购买，债券供给增加，债券价格下降，导致i↑,公众需求的一部分从F转为M，e↓;
中央银行增加货币供给时，如果是通过公开市场操作，购买政府债券，M↑，同上（公众拿部分货币换B和F，对F需求的增加导致e↑，对B需求的增加导致i↓,对F的需求就会增加，e↑）
；如果通过外汇市场干预，购买国外资产，则本国货币供大于求，国外资产供不应求，居民拿M换F，导致e↑;
4、资产组合模型的图形分析
（1）货币市场的平衡情况
（2）本国债券市场的平衡情况
（3）外国债券市场的平衡情况
（4）三个市场的同时均衡
（1）货币市场的平衡情况
e MM
Ms
Ms
i
货币市场平衡时汇率与利率的组合
e F一定时 资产总量的本币价值 Md
Ms不变 i
Ms增加，e不变时，货币市场供大于求，i下降， MM左移
（2）本国债券市场的平衡情况
e BS
BS BB
i
本国债券市场平衡时汇率与利率的组合
e F一定时 资产总量的本币价值 Bd
Bs不变 B价格 i
本国债券供给（Bs)增加，在汇率不变的情况下，导致本国债券市场供大于求，债券价格下降，利率上升，BB右移
（3）外国债券市场的平衡情况
e FS
FS FF
i
外国债券市场平衡时汇率与利率的组合
e 外国债券的本币价值 资产总量
仅有部分资产购买F F供大于求 i
FF比BB平缓，说明其对利率和汇率变动的敏感性较弱
外国债券供给（Fs)增加，FF曲线下移。因为，汇率既定，外国债券市场供大于求，需要本国利率的降低来扩大大其需求，维持市场平衡。
（4）三个市场的同时均衡
e MM
BB
FF i
资产市场的短期平衡平衡
三个市场同时均衡时，经济处于短期均衡状态，三条线的交点是经济均衡点
当资产总量供求均衡时，任何两个市场处于均衡状态，第三个市场必然处于均衡状态，因此分析中可省去一个市场。
三、资产供给变动与资产市场的短期调整
从短期看，各种资产的供给量既定，汇率由三种资产市场同时处于平衡状态所决定，汇率同利率有密切的联系。
供给量的变动有两种情况：
1、绝对量的变动：是指一种（或两种）资产供给量增加（或减少）而其他资产的供给量不变从而总资产量增加。
2、相对量变动：是指两种不同资产之间的互换，从而一种资产的供给量增加而另一种资产供给量相应减少，总资产量不变。
图形分析
1、对供给相对量变动的分析
假定政府以公开市场业务操作的形式增加货币供给。
当这一操作是在本国债券市场上进行时，意味着本国债券供给的减少；
当这一操作是在外国债券市场上进行时，假定政府只从居民手中购买外国债券，则意味着外国债券供给的减少。
e
e 1
e 0
i 1
i 0
i
B’B’
B B
B
A
M’M’
M M
F F
（1）在本国债券市场进行公开市场操作
(2) 在外国债券市场进行公开市场业务
e
e 1
e 2
i 1
i 0
i
B
A
B B
M’M’
M M
F’F’
F F
2、对供给绝对量变动的分析
（1）中央银行融通财政赤字而导致的货币供给量增加,资产总量也增加
e
e 1
e 0
i 1
i 0
i
BB
B’B’
MM
M’M’
F’F’
FF
B
A
（2）经常账户盈余导致的外国债券供给增加
BB
B’B’
A
B
MM
M’M’
FF
F’F’
e0
e1
i0
i
总结
以上讲的是资产市场上短期均衡汇率的达到以及资产供求变化变化对汇率的影响，我们把这些叙述的结果加以归纳可得下表。
下降
贬值
下降
贬值
不变
升值
下降
贬值
利率
汇率
买进外币资产
买进本币资产
外币资存量产增加
货币存量增加
资产供给相对量的增加（扩张货币政策）
资产供给绝对量的增加
项目
从短期来讲：
首先，汇率是同时由三种资产市场同时处于平衡状态时所决定的，汇率同利率有密切的联系。
资产总量和货币政策可以改变汇率和利率，引起汇率和利率的反向运动。
其次，货币供应量通过金融市场对汇率的影响要比通过相对物价和购买力平价对汇率的影响快得多。
因此，从短期看，汇率是资产选择决定的，而不是相对物价或购买力的对比决定的。
最后，经常账户盈余导致外币资产存量增加，进而导致外币汇率下降。反之，经常账户赤字导致外币资产存量减少，外币汇率上升，本币汇率下降。
这三点，既是短期内汇率决定问题的概括，又是长期中汇率决定的基础
四、资产市场长期平衡及其调整机制
以上论述的是短期汇率的决定。
在长期，资产市场的平衡还要求经常账户处于平衡状态。
经济处于短期均衡时，经常账户可能为顺差，也可能为逆差。
经常账户的顺差(逆差)意味着外币资产存量的增加(减少)，会导致本币汇率相应升值(贬值)。
本币汇率的升值（贬值）又会对经常帐户余额产生影响。
如此循环，形成对汇率的动态调节，直到外币资产存量不再增加(减少)，即经常账户差额为零。
于是资产市场说便从短期汇率决定的学说延伸到了长期汇率决定的学说。
因此，当经济在短期平衡位置存在经常账户赤字或盈余时，由短期向长期平衡的调整机制就体现为经常账户差额与汇率互相作用的动态反馈机制。
经常账户赤字 本币汇率贬值 经常账户赤字减少
长期平衡能否达到，关键在于本币贬值(升值)能否增加(减少)经常账户盈余，即经济是否符合马歇尔一勒纳条件。
五、对资产组合分析法的评价
（一）进步之处
（二）不足之处
（一）进步之处
1、既区分了本国资产与外国资产的不完全替代性 ，又将经常账户这一流量因素纳入了存量分析之中，从而 将汇率模型对各种因素的综合程度提高到了前所未有的程度，使原有的各种理论都能较好地被融入这一模型之中 。
2、具有特殊的政策分析价值，尤其被广泛运用于对货币政策的分析中。
3.对汇率研究的方法进行了重大变革：
用一般均衡分析代替局部均衡分析
用存量分析代替了流量分析
用动态分析代替了静态分析
将长短期分析结合起来
（二）不足之处
1、没有将商品市场失衡对汇率的影响纳入分析；
2、用财富总额代替收入作为影响资产组合的因素，但没有进一步说明收入对财富的影响。
3、模型过分复杂，难以实证检验其效果。
我们前面的分析是建立在许多特定前提之下的，如果没有这些前提，分析将极为复杂。
这一模型中的某些变量(例如本国资产总量)是极难获得统计数据的，这也使得资产组合模型的实证分析格外困难。
4、从理论上看，这一模型纳入了流量因素，但是并没有对流量因素本身作更为专门的分析。
一国的经常账户是受各种因素影响的，是在经济发展中不断调整的，并不能简单地以它在长期内必然平衡而回避经常账户状况本身的分析。
从这个意义上讲，资产组合模型仍带有较多的货币主义特征，在汇率理论重新重视对流量因素进行分析的新趋势中，它仅是一个过渡性的模型。
第七章 汇率决定理论的新发展
本章为大纲之外的内容，不做考试重点，只是作为常识要求大家了解汇率理论的发展过程和趋势。
内容：
第一节 汇率的微观市场结构分析
第二节 汇率的宏观均衡分析方法
第三节 汇率决定理论的发展
第一节 汇率的微观市场结构分析（microstructure approach to exchange rate)
主要内容：
一、微观市场结构分析理论的产生与含义
二、微观市场结构分析理论与传统汇率决定理论的区别
三、微观结构理论中的核心变量：订单流
四、对微观市场结构理论的简单评述
一、微观市场结构分析理论的产生与含义
汇率的微观市场结构分析是在20世纪90年代后兴起的一种思潮，进入21世纪后才获得迅速发展。其基本思想是从外汇市场的微观运行机制上来分析汇率的变动问题。
目前汇率理论无法解释的三个谜团是促使运用微观市场结构理论来分析汇率问题的直接诱因
决定之谜
过度波动之谜
远期汇差之谜 （超额收益）
微观市场结构理论认为，要解开这些谜，必须深入到被人们忽视的市场交易过程
微观市场结构被定义为：
根据某种规则所组织起来的市场交易机制及其运行方式，包括市场的层次划分、交易者的行为特征、交易的形成机制等反映市场微观层面的运行状态的因素。
二、微观市场结构分析理论与传统汇率决定理论的区别
（一）分析角度不同
在传统的汇率理论中，研究者们只是根据简单的供求法则来研究各种宏观经济变量对汇率的影响，没有深入考察市场的具体交易过程，如同一个黑箱。幻灯片 377
在微观结构理论看来，这正是传统的汇率决定理论不能正确解释现实的主要原因。微观结构理论所做的工作恰恰就是要打开这个黑箱，即研究外汇市场的具体交易过程对汇率决定的影响（二）假设前提不同
传统汇率决定理论图
外汇市场交易机制
经济基本层面
汇率
（二）假设前提不同
微观结构理论在理论假定上与资产市场分析的三点区别：信息、交易者、制度。
1、信息。在资产市场说以及其他从经济基本面对汇率的分析方法中，信息都是公开的，为所有市场参与者所共同知晓的。
而微观结构理论认为在外汇市场上，大量影响到汇率变动的信息是非公开的，只有市场上的特定主体可以掌握。由于信息的异质性，这些私有信息的拥有者就会通过其市场行为而导致了汇率在变动时产生许多新的特点。
2、交易者。
在微观结构理论中，市场参与者按照其在交易中的地位而被细致地区分为不同的类型，这些不同类型的交易者对外汇市场上的价格的形成，发挥着不同的作用。
由于市场参与者的异质性，在沟通交易中居于核心地位的交易者，就对汇率的调整发挥着特殊的作用。
3、制度。
不同的汇率制度和外汇市场交易机制会对汇率的形成变化发挥重要的影响。
微观结构理论所试图回答的一个重要问题就是，为什么在经济基本面因素没有发生重要变化的情况下，一国放弃固定汇率制度而采用浮动汇率制度后，外汇市场上的汇率波动程度大大提高。
由制度的异质性而引起的汇率的不同变动规律，这是其他汇率理论所没有涉及的问题。
三、微观结构理论中的核心变量：订单流
（一）订单流的含义
（二）订单流的分析意义
（三）利用订单流对汇率决定问题的分析
（一）订单流的含义
订单流是标明交易方向的交易量。对于特定的外汇市场，买入某种外汇时订单流为正号，卖出时为负号。
（二）订单流的分析意义
订单流实际上是一种信息传递机制，从事外汇交易的银行可从订单流的变动上得出关于经济基本面以及市场动态等方面的信息，并根据这些信息决定如何对外汇进行报价，从而影响汇率的生成。
图：订单流在外汇交易中的作用
（三）利用订单流对汇率决定问题的分析
1、对外汇市场交易量的影响
“热土豆效应”（hot potato effects）P190
假设外汇市场上，每个外汇银行希望持有的美元均为1000万，实际头寸与目标头寸可相差10%，A银行向客户卖出500万美元。
A 450 B 405 C D ……
2、对外汇市场价格的影响
订单流所反映的信息对汇率变动具有非常重要的意义，订单流是沟通信息与价格两者之间的桥梁。
根据订单留上所反映的信息，银行对外汇的未来价值以及贴现率进行调整，进而据此确定外汇的当前价格。
图：1996年5月1日—8月31日订单流与汇率数据
四、对微观市场结构理论的简单评述
1、研究方法的突破：从微观基础角度来研究汇率的变动。
2、理论创新：微观结构理论打开了一个黑箱（市场交易机制），但仍需进一步去解释这个黑箱。
3、有待发展：如何将传统的宏观经济理论与微观结构分析整合。
第二节 汇率的宏观均衡分(macrostructure approach to exchange rate)
一、宏观均衡分析方法的产生背景
二、 宏观均衡分析方法的基本思想
三、 对汇率的宏观均衡分析方法的简单评述
一、宏观均衡分析方法的产生背景
国际资金流动迅速发展，在对各国经济运行发挥着越来越大影响的同时，也决定了外汇市场汇率的变动情况
传统的汇率理论较多地关注于资金流动本身对汇率变动的影响，很少注意资金跨国流动背后所潜藏的基本经济层面对汇率变动的影响。
于是，以国际货币基金组织的经济学家为主体，提出了汇率的宏观均衡分析方法，又被称为“潜在均衡分析法”(underlying equilibr。ium approach)，
其主要思路是从特定的宏观经济运行状况去分析汇率决定问题，即探求汇率变动的实体经济基础
这代表着流量观点的复兴。
宏观均衡分析方法的基本思想可以追溯到纳克斯(1945)、梅茨勒(1951)。米德(1951)、斯旺(1963)等人的研究也对此有着贡献。
国际货币基金组织从20世纪60年代末期开始，在对汇率水平进行评估时开始越来越多地运用这一方法，特别是经过20世纪80年代初期，威廉姆森等人运用这一思路提出了“基本均衡汇率”(fundamental equilibrium exchange rate，简称FEER)后，汇率的宏观均衡分析方法得到了很大发展，成为现代汇率理论中与资产市场说分庭抗礼的另一大流派。
二、 宏观均衡分析方法的基本思想
宏观均衡分析方法实际上所要回答的问题是：在国际资金流动左右了汇率变动的情况下，什么状态的国际资金流动以及由此决定的汇率是符合经济基本面状况的。
宏观均衡分析方法所定义的均衡汇率，是指与经济基本面状况相符的汇率，这里特别体现在汇率要建立在合理的国际收支状况之上。
资金流动是影响国际收支的重要因素。通常在消除了对金融市场上的人为扭曲因素时，存在着自发的、较为稳定的、与该国实体经济情况相适应的“潜在”的资金流动状况。
根据这种“潜在”的资金流动状况可以确定经常账户的合理目标,结合该国经济的内部情况,便可进一步确定均衡汇率的取值。
CUR=CAP
CUR来代表经常账户余额，CAP代表与一国经济相适应的稳定的资金流动余额 。
合理资金流动余额 则主要是由国内储蓄与投资缺口决定的。
根据一国的储蓄与投资情况来确定该国的国际资金流动状况，然后由此确定合理的经常账户余额 。
CUR= S - I
经常帐户余额可以视为一国国民收入与实际汇率的函数，这样在一国国民收入处于稳定状态时，不同的经常账户余额就对应着不同的汇率水平。
图： 汇率的宏观均衡分析方法
汇率的宏观均衡，就可以按照如下的方法来确定：
第一步，利用历史数据对经常账户的变动情况进行分析，确定实际汇率与经常账户之间的对应关系。
第二步，确定一国的储蓄和投资情况。进而确定合理的潜在的资金流动状况。
第三步，根据与储蓄投资差额相等的经常账户余额，来确定对应的实际汇率水平。
回本节
三、 对汇率的宏观均衡分析方法的简单评述
1、从理论方面来看，宏观均衡分析法唤醒了汇率分析中的流量观点，使研究者重新从实体经济角度把握汇率的变动，这些分析而使宏观均衡分析法蔚为大观，与购买力平价形成了现代关于均衡汇率的两种最主要的标准。
2、从实践方面来看，由于潜在均衡分析法具有鲜明的政策导向性，因此对于国际机构、各国政府的决策发挥了重大的影响。自20世纪80年代以来，它始终是国际货币基金组织履行汇率监督职能、对各国汇率水平进行评估时的主要理论依据。
3、不过对于潜在均衡分析法理论上也存在一定的争议，有人认为其仅仅是一种汇率的计算，而不是汇率决定理论。也有人认为其是对汇率决定理论的规范和发展。
第三节 汇率决定理论的演变与发展
学习目的与要求：了解汇率理论的演变过程和不同时期汇率理论的特点
参考文献：马君璐：《国际金融》，科学出版社，2005年9月。
一、早期的研究
对汇率的研究可以追溯到14世纪初，当时的欧洲学者已经注意到了汇率在国际商品交换中的作用；
15世纪的“公共平价理论”，认为市场根据两国货币贵金属成分的重量、纯度和供求关系等因素确定货币价格；
18世纪休谟的国际收支调节机制(价格铸币）；
19世纪末葛逊的“国际借贷说”。（汇率是由外汇市场的供求决定的。）
人们对汇率的认识呈现出一条从模糊到清晰，从泛泛到深入的过程。
这一时期的汇率理论思想实际上主要体现在两个重要方面：
一是从流量的角度来分析汇率，即国际收支论，这主要是考察贸易收支对汇率的影响；
二是从存量的角度，即货币供给论，主要是认为货币量是影响汇率的主要因素。
由于这一时期的国际经济联系主要是商品交易，很少涉及资本交易，因此汇率理论基本上只涉及贸易收支，但早期的汇率研究为后人积累了宝贵经验和思想素材。
二、1914年金本位瓦解至1944年布雷顿森林会议召开前
这一时期的特征是国际货币体系处于无序状态，浮动汇率制度在国际金融舞台上居主导地位，汇率波动频繁，各国争相实行以邻为壑的竞争性贬值政策。这一时期主要产生了：
1922年，卡塞尔的购买力平价理论；
1923年，凯恩斯的利率平价理论。
这两个理论从不同侧面揭示了价格、利率对汇率水平的作用
前者：货币供给量决定价格水平——本国购买力——汇率。
后者：在资本流动交易远远超过贸易交易条件下，即期汇率与远期汇率和利率之间的差额关系是决定资本流动，乃至汇率的重要因素。
这两种理论因检验不能令人满意而受到批评，但它们是现代汇率理论的先驱。在现代汇率决定理论中居于十分重要的地位。
对购买力平价理论的修正产生了新的汇率理论；
利率平价理论是外汇市场有效性假说的重要内容，对偏离利率平价的解释进一步完善了汇率理论；
购买力平价反映了商品市场的均衡，利率平价反映了资产市场的均衡，
浮动汇率制下汇率决定的资产市场说把这两个前提条件融入汇率决定的一般均衡分析中。
三、1944年至1973年布雷顿森林体系期间
布雷顿森林体系的基本目标是建立一个促进国际贸易稳定发展的货币框架，并通过国际协调维持固定汇率以阻止恶性竞争的汇率政策。
因此，这一时期的汇率理论不是汇率决定理论，而是从国际收支均衡的角度来阐释汇率的调节。
其杰出代表是：
局部均衡分析的弹性论（1947年）
一般均衡分析的吸收论（1952年）
内外均衡分析的蒙代尔－弗莱明模型
（1962、1963年）
强调货币因素在汇率决定中起重要作用的货币论（1955）
弹性论主要是由英国剑桥大学经济学家琼-罗宾逊在马歇尔微观经济学和局部均衡分析方法的基础之上发展起来的，它主要是研究货币贬值取得成功的条件及其对贸易收支和贸易条件的影响。
吸收论主要是由当时在国际货币基金组织工作的西德尼·亚历山大在凯恩斯宏观经济学的基础上于1952年提出的。它从凯恩斯的国民收入方程式人手，着重考察总收入与总支出对国际收支的影响，并在此基础上，提出国际收支调节的相应政策主张。
在20世纪60年代，蒙代尔和弗莱明研究了在固定汇率制下货币政策和财政政策对宏观经济变量的效果。
由于第二次世界大战后国际资本流动的增加，模型中加入了资本账户的分析，此模型强调了一国怎样通过货币政策和财政政策的搭配来实现宏观经济的内外均衡，同样讨论了浮动汇率制下宏观经济政策的效应。
货币论认为国际收支的不均衡是货币现象，它把货币供给分为两部分，即国内部分和国外部分，在货币需求稳定的条件下，国际收支的逆差就是国内的货币供应量超过了货币需求量，因此国际收支的不均衡可以通过国内货币政策来解决.
对它进一步扩展，建立了浮动汇率制下汇率的货币分析方法和第一代货币危机的模型。
这些理论都吸收前人的理论成果，运用先进的经济学分析方法解释现实问题，是汇率研究史上杰出的创新，并且这些理论仍然是宏观经济决策的重要的理论工具。
另外，在此期间产生的这些汇率理论是后来有关汇率理论发展的基础。
四、牙买加体系时期（布雷顿森林体系崩溃以来多重汇率制度并存的阶段）
布雷顿森林体系解体后，国际货币体系进入浮动汇率制时代，导致汇率理论的大发展。
这些新理论的共同特点是：
不再囿于国际收支的流量角度的讨论，而是从存量均衡角度出发，把汇率放在货币市场、资产市场、商品市场的一般均衡中来分析，同时也考察了政治制度、心理预期、 消费偏好和技术进步等对汇率的影响。
这一时期的汇率理论是从全方位、多角度来分析汇率的变动，并运用了许多最新的分析工具。但是尽管如此，这些汇率理论对汇率变动的解释也是不能令人满意的。
因此人们开始对外汇市场的有效性进行研究，希望从中找到对汇率波动的解释，这构成了现代汇率理论研究的一个热点。
另一方面，浮动汇率制下汇率的过度波动导致了赞成汇率管理，汇率目标区就是其中重要的一种，因此对汇率目标区理论的研究也是这一时期汇率理论的一个重要特点。
但汇率目标区，以及实行钉住汇率制的国家面临的一个潜在的危险是投机冲击，这又促进了货币危机理论的产生和发展，因此总结起来，可以把这一时期的汇率理论分为以下两大类 ：
1、浮动汇率制度下的汇率理论研究
2、汇率目标区、货币危机理论和固定汇率制下汇率理论的新发展
1. 浮动汇率制度下的汇率理论研究
汇率制度的特点：放弃顶住汇率制度改行有管理的浮动汇率制度
理论研究的最大特点是：理论分析的重点开始转移，不是解释在固定汇率制下国际收支的决定或由于汇率调整而导致国际交易的调整，而把着眼点放在汇率的短期和长期的均衡的决定上。
汇率理论面临三大问题：
(1)资本账户交易超过了经常账户的交易，经常账户的模型不再符合国际环境的实际情况，无法解释汇率短期波动，资本流动在汇率决定模型中的作用日益重要。
(2)汇率大幅度频繁波动。传统汇率理论对此无法解释
(3)传统汇率理论的假设前提与实际情况脱节，多恩布什和布朗森等多位经济学家对购买力平价理论和利率平价理论进行了修正，并融入理性预期的分析。
这一时期汇率理论的特点(3方面)
第一，从汇率决定的流量分析转向存量分析， ，汇率被看作是资产的价格，由资产的供求决定。
代表模型有：
弹性价格的汇率货币模型（1976）
粘性价格的汇率货币模型（1976）
资产组合平衡说（1977）
货币替代模型（1977）
均衡汇率模型
跨时均衡的汇率模型
宏观经济结构模型
第二，有效市场理论是汇率理论的重大突破
尽管汇率理论有了很大发展，对汇率变动的解释仍不能令人满意，因此人们开始对外汇市场有效性进行研究，对市场效率研究的有效市场理论是汇率经济学的重大突破
有效市场假说(efficient markets hypothesis)是汇率决定理论中的一个核心内容。
布雷顿森林体系崩溃以后，剧烈波动的外汇市场价格使标准的宏观经济结构汇率理论失去了解释力，人们对汇率问题的研究重心再一次转移，转向对市场效率的研究，成为汇率理论进一步发展的分析起点。
有效市场假说指对一个有效的外汇市场来说，汇率(即期汇率和远期汇率)必须充分反映所有相关和可能得到的信息，投资者不可能赚得超额利润，均衡价格是在完全信息条件下形成的价格，市场是所有信息的敏感器，调节着价格变动。
有效市场假说实际上包含两个核心的假设条件：
一是投机者是风险中性的
二是市场参与者是理性预期的，他们知道市场均衡的过程。
由于实证检验拒绝有效市场假说，一些学者从外汇市场的投机泡沫(speculative bubbles)、比索问题(Peso problem)、风险补贴(risk premium)和新闻模型(news model)等来解释有效性检验的失败。
投机泡沫是由于初期汇率偏离基本因素所决定的水平，在理性预期的条件下导致汇率泡沫进一步成长。
比索问题是如果有导致汇率大幅波动的小概率事件存在，样本分布不可能是正态分布，对外汇市场进行标准的检验就否定外汇市场的有效性。
风险补贴是远期汇率并不是将来的即期汇率的无偏估计，它是对外汇市场假设前提的否定。
新闻模型是指在预期内宏观基本因素中非预期因素的出现使得汇率变化莫测。
实证结果表明，这些模型尽管不能完全解释汇率的波动，但已经明显起到了作用。
第三，与宏观经济分析相对应，汇率理论转向外汇市场微观结构的分析。
这种分析方法区别于基本因素分析法，是从外汇市场上的技术分析者和图表分析者的角度出发，通过对市场结构、交易量和竞价差价等因素和交易者的实际行为来预测和解释汇率变动。
最近又发展起来了对汇率解释的混沌模型(chaos model)，它是将自然科学中的混沌现象引入到汇率理论的研究中，一些学者企图通过借用混沌理论来模拟汇率走势，但是从实证的角度来看，这种理论对汇率的解释仍然是有限的。
自从1973年世界的许多主要货币实行浮动汇率以来，经济研究的一个最主要的问题是浮动汇率制度的效率问题。
由于实际经济情况的多样性，至今还没有一种汇率理论或模型能完全解释浮动汇率制下的汇价波动。实证检验表明，不做任何技术或宏观基本因素分析的随机游走模型对实际数据的拟合较好，但是它的政策导向作用最弱。所以，对浮动汇率理论的研究还有待于今后进一步的深入。
2、汇率目标区、货币危机理论和固定汇率制下汇率理论的新发展
（1）汇率目标区理论
（2）货币危机理论
（3）固定汇率制下汇率理论的新发展
(1)汇率目标区理论
牙买加体系建立以来，除了主要的工业化国家，许多发展中国家和地区实行与主要货币钉住的固定汇率制，包括香港实行的独特的联系汇率制。而汇率过度波动的浮动汇率制导致各国在20世纪80年代重新施行汇率管理，
其中最典型的是欧洲货币体系，另外还有7国集团的广场协议和卢浮宫协议(plazaand LoIavre agreement)(这些协议的目的是管理美元特别是控制美元在1985年后的贬值)。
制度体系的复杂变化导致了汇率目标区理论模型的发展，
其中以克鲁格曼(Knagman)为代表的经济学家对汇率目标区理论研究做出了重要贡献，他们系统地研究了汇率在目标区内的变化，指出目标区内变动的两个特征：一是蜜月效应(1aoneymoon effect)；二是平滑移动条件(smooth—pastingconditions)。也就是说，由于预期的作用，基本因素变化在目标区内对汇率产生的效果比在完全浮动汇率制下要小。
由于实证检验的结果较差，后来克鲁格曼(KIugrnan)和斯文森(Svensson)等进一步扩展了汇率目标区模型。
(2)货币危机理论
从20世纪70年代末和80年代初拉美国家的金融危机开始，固定汇率制的僵化和高维持成本的缺陷开始暴露出来，以克鲁格曼、奥布斯特弗尔德（Obstfeld)等为主的经济学家对固定汇率制度下货币危机的爆发原因和传播、扩散机制进行了研究，他们的共同结论是：固定汇率制度由于高维护成本必然在投机冲击下分崩离析，只是由于各种危机的个因不同，管理危机的方式也就有所不同
参考文献：
1.潘英丽：《国际金融学》，中国金融出版社，2002年5月。
2.马君璐：《国际金融》，科学出版社，2005年9月。
3.杨盛刚：《国际金融》，高等教育出版社，2005年8月。
货币危机(currency crisis)又称为国际收支危机(]Balance of Payments Crisis)，通常是指在固定汇率制下，市场对一国维持固定汇率的承诺失去信心，通过外汇市场进行抛售等操作造成该国固定汇率制崩溃、货币贬值的现象。
但也有学者认为货币危机应该是指某种货币面临巨大的抛售压力(也可以称为外汇市场压力或投机性冲击)，因此，除固定汇率制崩溃、货币贬值之外，可反映为抛售压力下的国际储备巨额损失、本币远期汇率的巨幅下跌、利率的大幅提高以及外汇管制条件下本币黑市汇率的下跌等都可视为货币危机发生的标志。
货币危机与金融危机(Financial crisis)在有的研究者的分析中不加区分，但一般认为这两者是存在区别的。
国际货币基金组织(IMF)曾经在《世界经济展望1998》中指出，金融危机可以分为货币危机(currency crisis)、银行危机(Banking Crisis)、系统性金融危机(Systemic nnancial Crisis)和外债危机(Foreign Debt crisis)四大类。
可见，金融危机的范围要比货币危机广很多，出现货币危机就意味着出现金融危机，但出现金融危机却不一定会出现货币危机。
货币危机与金融危机相互之间具有传染性，货币危机可以诱发全面的金融危机，同样，没有出现货币危机的金融危机也可以诱发货币危机。
货币危机与金融危机的区别与联系
货币危机理论的发展
货币危机的研究起步较晚，直至20世纪70年代末方形成比较成熟的理论。
迄今为止，货币危机理论可划分为三个阶段：
第一代货币危机理论
第二代货币危机理论
第三代货币危机理论
第一代货币危机理论
1980年前后发表的关于货币危机的第一代理论
主要是由克鲁格曼(Krugman)、弗拉德(Flood)和加勃(Garber)提出的
表明在固定汇率制度下政府主要经济目标之间存在的冲突和矛盾将最终导致固定汇率制度无法维持而崩溃，特别是政府追求过度的扩张性财政政策和货币政策而导致的经济基本面恶化，是引发对固定汇率发动投机性冲击、从而发生货币危机的主要原因。
以克鲁格曼的模型为例，对货币危机的分析主要借助于货币分析法。
假定一国货币需求稳定，货币供给由国内信贷和外汇储备构成，在该国货币市场均衡时，如果政府通过持续扩张国内信贷来融通财政赤字，就会带来货币供给的扩张。
在其他条件不变时，该国居民将会通过向外国居民购买商品、劳务或金融资产等活动，引起外汇储备的减少，从而使货币市场重新达到均衡。
固定汇率制是以政府持有相当数量的外汇储备来维持的，但由于国内信贷的扩张会导致外汇储备的流失，这种流失是逐渐的，但却是持续的，当政府不再持有外汇储备时(一国的外汇储备总是有限的)，势必只能听任汇率自由浮动或宣布本币贬值，汇率水平较原有的固定汇率水平大幅度贬值，货币危机发生。
如果投机者基于经济基本面因素，预期固定汇率制将会崩溃，就会在市场上大量抛售本币、抢购外汇，对该国货币发起投机性冲击，这种冲击将迅速耗尽该国外汇储备，并迫使当局放弃原来的汇率。
第一代理论是以发展中国家20世纪80年代中期以前发生的货币危机为考察背景
对墨西哥货币危机(1973～1982年)
阿根廷货币危机(1978～1981年)
智利货币危机(1982年)等均有较好的解释力
并提出了实施紧缩性财政和货币政策、保持经济基本面的健康是防止这种货币危机发生的关键。
第二代货币危机理论
欧洲货币危机(1992～1993年的ERM危机)是在经济基本面还比较健康、外汇储备尚比较充足的情况下突然发生投机性冲击造成的。
传统的第一代理论无法充分解释这种货币危机，以奥伯斯法尔德(Obstfeld)、马森(Masson)、本赛德(Bensaid)等人为代表的第二代理论提出了货币危机的新思路。
这些理论认为，货币危机的发生不是由于经济基本面的恶化，而是由于贬值预期的自我实现导致的。
投机者对一国货币进行冲击的首要步骤往往是先吸纳足够的本币(或本币资产)筹码，因此，当局为了维持固定汇率制，除了可以动用有限的外汇储备外，还可以通过提高利率来提高投机者进行投机性冲击的成本(提高其获得本币资产的成本)；且从理论上讲，当局总可以将利率提高到一定水平来维持固定汇率制。
但在很多情形下，当局可能发现维持当前的固定汇率并不那么有吸引力或并不可行，因此当局有很多理由宁愿放弃固定汇率，
如：中央银行可能缺少外汇储备；
当局面临脆弱的银行体系(提高利率将使稳健的投资者放弃借款申请、更多的高风险的借款人得到贷款，逆向选择的结果将加大银行体系的风险，使银行体系更加脆弱)；
当局面临巨额的债务负担(提高利率会加大财政预算赤字，使政府的债务负担更加沉重)；
当局不愿承受高利率带来的经济衰退、失业增加、金融市场低迷等压力(通常，提高利率是一种紧缩政策)。
当局也有很多理由愿意维持固定汇率，
如：当局坚信维持固定汇率制有利于国际贸易和国际投资；有利于提高国家的信誉或出于对国际合作的承诺等。
当局通过权衡维持固定汇率所付出的成本与得到的好处，来决定是否放弃固定汇率。
这些理论认为，经济中存在一个基本面薄弱区，也就是“危机区”，在这个区域里，货币危机可能发生，也可能不发生。
如果市场对当局维持固定汇率制的信心不足，预期汇率贬值时，就会要求提高利率和工资率等，使维持固定汇率的成本升高，而当局通过提高利率维持固定汇率的努力在增加政府坚持固定汇率制的成本的同时，本身也会加强市场的贬值预期，期间，如果没有足以改变市场贬值预期的消息出现，当局可能最终放弃固定汇率。
按照这一逻辑，贬值预期可以自发引起贬值，即货币危机会“自我实现”；
如果市场认为政府维持固定汇率的决心是可信的，维持固定汇率的成本就不会升高(甚至下降)，固定汇率也就得到维持。
如果私人部门预期贬值，明智的政府最好选择贬值；如果私人部门没有预期贬值，政府就什么也不需要做。因此，这时存在由预期决定的多重均衡。
第二代理论的两个特征就是预期的自我实现和多重均衡。
第三代货币危机理论
东亚货币危机发生后，学者对于东亚货币危机的原因进行了大量的研究。
东亚国家的宏观经济基本面总体是健康的，不具备明显的大量失业、高通货膨胀率、低增长率或第二代理论认为可能导致当局放弃固定汇率制的其他特征，也显然不是由市场贬值预期引发。
人们逐渐意识到，随着各国金融市场的日益自由化，银行危机和货币危机越来越紧密地联系在一起了，经由民间金融机构中介的资本流入和政府对金融中介担保带来的道德风险是导致货币危机发生的重要根源之一。于是，一些学者将金融中介微观基础纳入货币危机的分析中，开始了第三代研究。
第三代货币危机理论目前尚不完善，占主导地位的主要有两种观点。
一种观点认为，由政府对金融中介的隐性担保以及监管不力所导致的金融中介存在的严重道德风险和不良业绩是导致银行危机，从而引发货币危机的重要原因
在政府对金融中介存在隐性担保或监管不力的情况下,金融中介的经理会选择风险过高的项目，将过多的风险性贷款投向房地产和证券市场，导致了资产泡沫的产生；
国外债权人会低估东道国金融中介资产组合的真实风险，愿意借钱给金融中介或为那些无利可图和高风险的工程和企业融资。
一方面，随着金融中介以外币计价的负债比例上升、以本币计量的资产风险不断加大，关于金融中介资产未来回报的不利消息或不利预期就会引发国外投资者对国内金融中介的挤兑，产生对外汇储备的突然需求，并迫使货币贬值。
另一方面，当国外债权人不愿对国内积累的企业损失进行融资时，将迫使政府介入，对企业进行挽救。
为了满足偿付债务的需要，政府就必须采取适当的国内改革，或可能求助于铸币税收入。根据第一代货币危机模型，对这种扩张性的融资预期将导致对本国货币的攻击，而引发货币危机。
也就是说这种货币危机的根源同政府担保的道德风险和金融中介的不良业绩是相关联的。
另一种观点认为，货币危机的本质与经典的银行挤兑模型相似，只是在国际程度上的挤兑而已。
他们认为危机发生的国家不是从长期上无力偿还外债，而是短期的流动性不足，通过国内的金融机构，短期外债被转化为缺少流动性的长期贷款。
这种短期债务与长期资产在期限上的不匹配性，容易使投资者产生恐慌心理，使得外资撤离该国或该地区，导致了该国或该地区资产价格的下降以及货币的贬值。
造成货币危机的金融恐慌是否会发生，完全取决于不可预料的独立的随机因素和羊群效应的发生。
（3）固定汇率制下汇率理论的新发展
对固定汇率制下汇率理论的新发展主要体现在把汇率调整融入到政府政策优化分析的框架中，一些学者认为在对固定汇率调整的分析中，可以把投机冲击、预期调整和冲销干预融入到政府的损失函数中来分析中央银行对汇率的调整。
在现代汇率理论的发展历程中，相关学科对汇率经济学的贡献非常巨大：
宏观经济学是汇率经济学的理论渊源
微观经济学为汇率经济学提供了崭新的分析工具
货币理论观点为汇率理论开拓出前所未有的广阔天地
计量经济学和统计方法的发展为汇率模型的建立和检验提供了先进的数学手段
博弈论是汇率理论新兴的发展方向
思考题
1．简述购买力评价理论。
2．如何理解抛补和非抛补利率平价模型?
3．评述购买力平价理论与国际收支说。
4．资产市场说与传统的汇率决定理论相比有哪些突破?
5．比较弹性价格和粘性价格模型。
6．简述资产组合平衡汇率决定理论。
各国国际收支分析的目的不同，格式也存在很大差异。为便于比较，国际货币基金组织先后于1948、1950、1961、1977和1993年分别编制和修订了其出版的国际收支手册，对国际收支平衡表的概念、准则、惯例、分类方法以及标准构成都作了统一规定和说明。
汇率理论是国际金融学的核心内容之一。在开放经济中，汇率作为核心经济变量调整和联系着各种微观经济因素，影响国民经济的对内对外均衡。研究汇率理论的演变轨迹和发展规律，探讨汇率决定和它对宏观经济变量的影响，以及汇率制度选择、汇率政策手段使用和国际汇率政策协调是国际金融的一项重要任务。
弹性论主要是研究货币贬值取得成功的条件及其对贸易收支和贸易条件的影响。吸收论主要是由当时在国际货币基金组织的亚历山大在凯恩斯宏观经济学的基础上于1952年提出的，着重考察总收入和总支出对国际收支的影响，并在此基础上提出国际收支调节的相应政策主张。在20世纪60年代，蒙代尔和弗莱明研究了在固定汇率制下货币政策和财政政策对宏观经济变量的效果。由于在战后国际资本流动的增加，模型中加入了资本账户的分析，此模型强调一国怎样通过货币政策和财政政策的搭配来实现宏观经济的内外均衡，蒙代尔－弗莱明模型同样讨论了浮动汇率制下宏观经济政策的效应。货币论认为国际收支的不均衡是货币现象，国际收支的不均衡可以通过国内货币政策来解决，对它进一步扩展，建立了浮动汇率制下汇率的货币分析法和第一代货币危机模型。
